企业并购财务风险问题研究范文
时间：2023-11-06 17:22:25
企业并购财务风险问题研究篇1
论文摘要：作为资本经营的核心内容，并购已成为企业提升竞争力和企业发展的一个重要途径。但企业并购是高风险经营活动，其中财务风险对企业并购成功与否产生了重要的影响。文章分析了企业并购过程中财务风险的影响因素，并对财务风险的类型进行了分析，使企业提高并购活动的成功率。
1企业并购的概述
1．1企业并购的概念
企业并购包括兼并(Merger)和收购(Acquisition)，是企业投资的重要方式、也是并购企业实现自身扩张和增长的一种方式。并购实质上是各权利主体依据企业产权做出的制度安排而进行的一种权利让渡行为，通常在一定的财产权利制度和企业制度条件下实施，表现为某一或某一部分权利主体通过出让其拥有的对企业的控制权而获得相应的受益，而另一部分权利主体则通过付出一定代价而获取这部分控制权。
因此，企业并购的过程实质上是企业权利主体不断变换的过程。
1-2企业并购的财务动因和目的
并购可以使企业规模和股东财富成倍增长，开辟了财富增长的新途径。所有的兼并和收购，最直接的动因和目的，无非是谋求竞争优势，实现股东利益最大化。主要有以下三方面：一是为了扩大资产，抢占市场份额；二是取得廉价原料和劳动力，进行低成本竞争；三是通过收购转产，跨入新的行业。
2企业并购的财务风险
美国经济学家施蒂格勒经考察后指出：没有一家美国大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并收购而成长起来的。并购可以给企业带来更快的发展，但同时，它在为企业带来管理上的挑战和管理成本的提高。
2．1企业并购财务风险的界定
一般来说，企业的财务风险是指筹资决策带来的风险。筹资渠道的不同选择、筹资数额得多少必然会引起企业的资本结构发生变化，由此产生财务状况的不确定性。并购本身就是一项财务活动，由于企业并购的完整过程包括收购可行性分析、目标企业价值的评估、支付方式的确定、并购自己的筹措、并购后的整合和债务的偿还等财务活动环节，每一环节都可能产生风险。因此，并购财务风险是企业由于并购而涉及的各项活动引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。本文指的是广义的财务风险。
2．2企业并购财务风险的成因
2．2．1从企业并购流程看财务风险来源
企业并购活动通常包括三个基本流程：计划决策、交易执行、运营整合。通过一个完善的并购流程设计和并购合同约束，这在一定程度上可以起到降低风险的作用。然而，从财务的角度看，无论多么完备的合同协议都不可能完全回避财务风险。因为，一切财务风险都与决策有关，一切财务风险首先起始于并购的计划决策阶段，然后生成于并购的交易执行阶段，最后延续并表现在并购的整合期。在计划决策阶段，如果并购战略制定脱离公司的实际财力，或者可行性研究对目标企业估计过于乐观，就会导致并购规模过大以至在并购实施阶段无力支撑。在交易执行阶段如果对目标企业定价过高，融资和支付设计不合理，必然导致收购方债务负担过重。过重的债务负担必然使得经营整合阶段资金流动发生困难，并最终引发财务风险。
2．2．2从四种交易方式看财务风险来源
企业并购类型最终表现为4种基本的交易方式：(1)现金购买资产；(2)现金购买股票；(3)股票交换资产；(4)股票交换股票。在这4种并购交易方式中，交易结构决定着融资、支付、税收等基本财务结构特征：交易结构决定着支付结构和资产结构；支付结构又决定着融资结构并进而决定着资本结构，资产结构又决定着税收结构；而资本结构和税收结构共同决定着并购后企业的盈利状况。企业的盈利状况自然影响着并购后企业的财务状况。
2．3对企业并购财务风险来源的分类
根据财务决策类型可以将财务风险来源分为三大类：定价风险、融资风险和支付风险。这三种风险来源彼此联系、相互影响和制约，共同决定着财务风险的大小。
2．3．1定价风险
定价风险主要是指目标企业的价值风险。并购双方最关心的问题莫过于估算被并购企业的价值，而目标企业的估价又取决于并购企业对未来收益的大小和时间的预期，有可能因预测不当而不够准确，由此产生了并购企业的定价风险。定价风险主要来自两个方面：一是目标企业的价值评估风险；二是目标企业的财务报表风险。影响目标企业价值评估风险的因素有：
(1)会计政策的可选择性。这种可选择性使财务报告或资产评估本身存在被人为操纵的风险。一旦不及时披露与重大事项相关的会计政策及其变更情况，势必造成并购双方的信息不对称。
(2)会计报表不能准确反映或有事项或期后事项。财务报表实际上只能反映企业在某个时点或某个时期的财务状况、经营成果与现金流量，报表数据基本上是以过去的交易及事项为基础，使得一些重要的或有事项(特别是或有损失)、期后事项往往被忽略或刻意隐瞒，将直接干扰对企业的价值与未来盈利能力的判断，影响并购价格的确定。
2．3．2融资风险
企业并购的融资风险主要指企业能否及时足额的筹集到并购资金以及筹集的资金对并购后企业的影响。融资风险最主要的表现是债务风险，它来源于两个方面：收购方的债务风险和目标企业的债务风险。并购资金通常是通过内部融资和外部融资两条渠道获得。
内部融资是指企业利用内部留存的自有资金来形成并购资金，筹资阻力小，且无需偿还，无筹资成本费用，可以降低财务风险。但是仅依赖内部融资，又会产生新的财务风险，如果大量采用内部融资，因占用企业的流动资金，降低了企业外部环境变化的快速反应能力，就会危及企业的正常营运，增加财务风险。企业通过权益融资和债务融资筹集并购资金，也会带来一定的财务风险。权益融资虽然通过发行股票可以迅速筹到大量资金，但是权益融资也有其局限性。股票融资不可避免的会改变企业股权结构，稀释大股东对企业的控制权，甚至出现并购企业大股东丧失控股权的风险。
2．33支付风险
在确定了并购定价和并购方式后，选择何种支付方式也很重要。并购主要有四种方式：现金支付、股权支付、混合支付和杠杆收购。
现金收购是最简便的并购方式，但其弊端也是显而易见的。首先，现金支付工具的使用，是一项巨大的即时现金负担，公司所承受的现金压力比较大；其次，从被并购者的角度来看，会因无法推迟资本利得的确认和转移实现的资本增益，从而不能享受税收优惠，以及不能拥有新公司的股东权益等原因，而不欢迎现金方式，带来相关的风险。
换股并购虽然成本较低，但程序复杂，并改变了企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，可能摊薄每股收益和每股净资产。
3企业并购财务风险的防范
3．1并购前要进行谨慎的可行性分析
3．1．1明确自己的实力和立场
企业除了要重视对目标企业价值的评估，还应当对自身实力，特别是资金实力，进行客观分析和评价，减少不现实的盲目乐观和对自身实力的夸大。另外，领导者应该站在促进企业发展的立场，从理性角度进行决策。
3．1．2合理评估目标企业价值
并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价，对目标企业未来收益能力做出合理的预期。在此基础上作出的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低估值风险。
3．2不要过分倚重财务报表
并购中的财务陷阱源于在并购过程中对企业财务报表的过分倚重，要避免因财务报告带来的并购风险，通常比较有效的手段是：第一，聘请经验丰富、信誉好的中介机构对信息进行进一步的证实；第二，签订相关的法律协议，对并购过程中可能出现的未尽事宜明确其相关的法律责任；第三，充分利用公司内外部信息，包括对财务报告。
3．3实现并购支付的多样化
3．3．1采用多种融资手段
企业在制定融资决策时，应视野开阔，积极开拓不同的融资渠道。比如权益融资、债务融资、杠杆收购融资、卖方融资等，做到内外兼顾。
3-3．2采取混合支付
企业应立足于长远目标，结合自身的财务状况，在支付方式上采用现金、债务和股权等方式的不同组合。如果并购方预期并购后通过有效地整合可以获得较大的盈利空间，则可以采用以债务支付为主的?昆合支付方式，利用债务的税盾作用，还可以降低资本成本；如果并购方自有资金充足，资金流入量稳定，且发行股票代价较大，则可选择以下自有资金为主的混合支付方式。
3．4并购后整合是降低风险的有力保证
一项全球范围内的并购研究报告指出，在并购的不同阶段失败的概率也大不相同：在并购前和并购中分别为30％和17％，而在并购后的整合阶段失败的可能性则高达53％。由此可见，很多并购交易最后并没有真正创造价值，其原因就在于并购后整合的失败。企业并购行为的结束，并非是企业并购战略的结束，而是开端。只有将并购进来的资源与企业原有的资源有效地整合在一起，才能真正地实现协同效应，降低企业成本，提高企业效益，使企业取得优于同行的竞争优势，从而推动企业成长。
企业并购财务风险问题研究篇2
从现代企业制度诞生至今，全球企业先后经历了五次大的并购浪潮，在优胜劣汰的竞争法则下，每一次并购浪朝都会打破并重组企业原有的竞争格局。企业并购是一场不规则的“洗牌”游戏，并未实现企业资源的完全重组，而是优势企业吞并劣势企业基础上的资源集聚。优势企业是并购游戏的主导者，企业资源过度集聚容易催生更为激进的财务行为，而财务行为又会反作用于并购效应（Christine T.W. Huang和Brian H. Kleiner，2004；Vassilis Papadakis，2007等）。企业并购效应体现在多方面，既可能是资源向优势企业集聚的过程，也可能催化劣势企业“甩包袱”式的财务行为，即合理利用并购中的财务规则，剥离劣势资源和债务包袱，以便化零为整，轻装上阵。并购游戏中的财务规则，深刻影响着企业并购的效应。如：部分优势企业并购后能更加壮大，有的却受并购拖累，不少并购行为还催生了新的企业，不同结果都在说明相同的理论――并购影响公司财务，进而制约着并购效应。
无论何种方式的并购行为，都会对公司财务产生极大的影响，最明显的就是清算报表的编制、如何剥离劣质资源和合并报表的编制、如何对企业集团资源进行战略性的规划等公司财务行为。企业并购往往是并购企业低价购买被并购企业资源的行为，在吸收合并和控股合并中，实施并购的企业可以获得被并购企业的大量资源，利用自身的规模优势、技术优势和制度优势等变废为宝，实现并购的经济效益和股东财富的增加（Mahmud Hassan等，2007）。被并购企业则可以在并购中剥离劣质资源，享受债务减免，或是充分利用并购企业的各种优势，使一个濒死的企业复活，甚至发展壮大（Vassilis Papadakis，2007）。但也存在不少并购失败的案例：如对被并购企业的各类资源并购企业难以充分消化、吸收和利用，由此导致经营失败而破产；有的被并购企业不合理的清算、债务减免等财务行为，致使企业劣势资源、债务负担依然存在；还有的新设企业，对原有债务继承、岗位设置、职权责等划分不清，造成企业机构和人员臃肿，人浮于事，财务效率低下，经营难以持续，并购最终失败。由此可见，并购是企业发展壮大的有效途径，但并不一定是优序选择，财务行为不合理、盲目扩张、缺少对资源有效整合等基础上的并购，对并购各主体而言都是极为不利的，会降低并购的效率，导致预期经济利益难以实现，使企业面临并购失败而破产的危机。
二、关于国内市场并购问题的研究综述
就国内外资本市场而言，企业并购行为早已存在，而且已经成为企业实施并购战略的主战场。成功的并购能够促使企业资源优化配置，提高经济效率，而失败的并购则会造成企业资源的浪费。因此鼓励有条件、有能力的企业实施并购，抑制恶性的、条件不成熟的并购，以提高企业并购成功的可能性和经济效率，是当前资本市场亟待解决的棘手问题。从现有的研究文献看，我国对并购相关问题的研究，主要集中在国内并购和国际并购两条主线上。不同类型的并购，会产生不同的并购效应，内资并购和外资并购由于所遵从法律法规、核算制度、确认条件等的差异，公司财务行为也各不相同。2010年前后是我国并购研究体系发展的分水岭。2010年之前的文献，主要集中在国内并购的研究，以企业并购动因分析、企业并购的预测分析、企业并购的类型分析、企业并购的资源整合分析、企业并购的风险和收益分析等为研究的核心内容。2010年后的文献，则把研究的重点更多地集中在国际市场并购的相关问题方面，主要进行跨国企业海外收购的案例研究。如何完善国际并购中的经济、政治、金融和社会等风险管理机制，提高并购的成功率和效率，是现阶段并购研究的热点和重心。同时期国外研究较为系统、具体，更多地以分行业和实证的方式，检验银行、保险等金融企业并购效率和经济全球化背景下的并购效应以及并购管理效应。
（一）并购动因与利益实现是企业并购的根源
经济全球化趋势下，企业为什么席卷到并购浪潮之中，无论是主动式的吞并竞争还是被动式的防御竞争，都是对利益的追逐，最为常见的就是资源的获取和公司财富的增加（Peter J.Buckley和Pervez N.Ghauri，2009；谭劲松等，2005）。在我国，除了自由竞争市场中最为常见的对经济利益的追求之外，企业并购往往还有更深层次利益实现的需要。在有政府干预或主导下的企业合并中，政治利益的实现成了大规模并购的重要内因之一。当前，我国正在稳步深化国有企业改革，完善市场经济体制，让企业真正走向市场，但由于国家机器正常运行、宏观调控职能发挥的客观现实，企业还不能完全意义上走向市场，特别是诸如通讯、电力、铁路等行政垄断、政策倾斜或地区保护基础上的企业并购现象，更是政治利益的着眼点。无论经济利益主导下的企业并购，还是政治利益主导下的企业并购，并购利益实现的基础都是基于对参与并购各主体资源的重新整合并优化配置（Christopher Kummer，2008；Paul J.Siegethler，2011；颜士梅和王重鸣，2006；杜兴强等，2011）。企业并购利益的实现与价值创造高度同步，如何正确衡量并购行为创造价值的程度，是企业财务关注的重点，对于合并商誉的确认与计量，直接影响着资本市场上各投资者对企业并购成功与否的判断。
（二）多类型的并购行为有利于完善并购机制
我国资本市场的发展，是国内各行各业发展历程的一个缩影。企业并购不是特定行业和特定时空的产物，弱肉强食、物竞天择的自然衍生法则一直伴随着企业的经营和发展。由于各个行业在性质、公司绩效、股权结构、经营目标、可利用资源等方面存在不同的特征，每个行业的并购行为和并购效应必然有所差异。企业并购因公司特征、行业特征的不同，存在多种并购方式。李善民和周小春（2007）认为，相关并购的公司与无关多元化并购的公司，并购前在公司绩效、公司规模、国有股比例以及多元化状况方面存在显著差异，在公司可利用资源中除了每股未分配利润所代表的内部资金之外，其他资源以及公司经营风险和行业绩效等方面往往不存在显著的差异，这些差异影响了企业并购类型的选择，进而产生不同的财务行为和并购效应。肯定并购类型的多样性和并购效率的差异性，才能针对不同的并购采取不同的财务应对行为，以提高并购效率，从而完善我国的并购机制。
（三）正确预测并购有利于提高并购效率
在并购浪潮的席卷下，众多企业参与到并购活动中来，但也存在不参与并购的特例。企业并购的倾向性、并购发生的时间段、主并企业的角色定位、并购效益等问题是并购的前提，但研究成果显示，这些问题在一定程度上是可预测的（王宏利，2005；陈玉罡和李善民，2007）。陈玉罡、李善民（2007）认为，资产专用性越强，显性交易成本越高，公司发生并购的可能性越大；中间产品市场的不确定性越高，显性交易成本越高，公司发生并购的可能性越大；公司的成长能力越强，成长能力与盈利能力之间的不平衡程度越高，隐性交易成本越高，公司发生并购的可能性越大。王宏利（2005）认为，目标公司被并购后的价值升降可以预测，不同模型预测的准确率是不同的。logistic模型的远期预测不稳定，目标公司被并购后价值降低，主要是其资本结构不合理，财务风险过大。对企业并购的有效预测，已成为企业重要的财务行为和获利方式。如何预测企业是否会发生并购、何时并购、以何种方式并购、并购迹象出现到信息公布的时间差等，都会成为资本市场中投资的风向标，非理性投资者往往乐衷于寻找并押注并购企业类股票。
（四）并购是收益和风险的动态博弈
企业并购往往为了获得经济利益，但并购不是一个纯收益过程，根据收益和风险对等原则，并购是收益和风险的动态博弈过程（李善民和朱滔，2006；潘红波等，2008；吴超鹏等，2008）。通过并购行为，参与并购的各主体凭借不同性质的经济资源而获利，与获利相对应的，则是相关的并购风险，被并购企业价值评估、并购能力评估、并购效应评估等，都存在不同程度的风险。特别是涉及国有性质等特殊并购，政府关联性、股权结构、高管性质等都会增加并购的非经济性和非理性因素，这样的非经济和非理性因素更容易产生并购风险。
李善民、朱滔（2006），潘红波等（2008）认为，政府关联对并购绩效有显著影响。地方政府干预对盈利样本公司的并购绩效有负面影响，而对亏损样本公司的并购绩效有正面影响，即为政府在并购中的“掠夺之手”和“支持之手”。吴超鹏等（2008）认为，由于管理者首次并购成功而过度自信，对比首次并购失败的公司，首次并购成功的公司其后各次并购的绩效将呈较显著的下降趋势。但首次并购成功的公司，若管理者充分学习，则可避免并购绩效的逐次下降；若管理者仍不学习，则并购绩效将逐次显著下降。相反，首次并购失败的公司，若管理者充分学习，则并购绩效将逐次显著上升；若管理者仍不学习，则并购绩效将持续较差。并购风险是企业财务行为选择所必须重点关注的，在追求并购利益的同时，更应该注重对并购风险的管理和控制，有效识别、评估和应对并购过程中所面临的各种风险，全面看待收益和风险，才能提高并购的成功率，获得预期的并购效应，确保并购各主体经济利益和其他利益的实现。
（五）在法律体系规范下逐步扩大外资并购力度
并购是实现市场经济“优胜劣汰”的有效手段，是法律体系指引下的规范行为，并购过程和并购结果应该得到相关法律法规的认可和保护（S.A. Aduloju et al.2008；李增泉等，2005；李燕萍等，2008）。并购是一种有效的公司治理方式，通过并购或并购压力，迫使公司管理层完善公司管理机制，激励公司治理层加强对管理层的监管。李增泉等（2005）则认为，由于公司在配股或避亏动机下进行的并购活动，会在短期内改变企业财务行为并提升公司的会计业绩，而在无保资格之忧下进行的并购活动则是掏空资产，会损害公司的价值。因此，我国立法一般严格规定并购的审批程序，防止掏空等特殊目的的并购行为。通过完善并购相关的立法规范，可以保护中小股东的利益，抑制大股东并购式的掏空行为。随着经济全球化的深化和我国入世承诺的履行，国内许多行业已经逐步开放，鼓励外来投资，外资通过并购内企的方式，可以实现在我国的投资和经营。由于资金性质和资金来源的差异，内资并购效应和外资并购效应也存在诸多差异（潘勇辉，2008；张学平，2008）。企业并购是一个伴随风险的受益过程，特别是跨国并购，并购主体所面临的风险更为复杂和多变。完善立法机制，加大立法保护力度，能够有效保护企业的并购行为，解决并购过程中出现的各种问题和经济纠纷，为企业并购铺平道路。
三、关于国际市场并购问题的研究综述
2010年后，国际并购逐渐成为我国并购研究的热点，作为并购研究的两大主线之一，由于国际市场并购研究起步较晚、相关数据资料难以获得等原因，研究内容远没有像国内市场并购研究那样细化，更没有类似国外研究的丰富成果，主要集中在国际市场的并购动因和并购方式等方面（李杰等，2011；杨忠智，2011）。跨国并购往往具有业务和生产工序上的延续性，多是垂直型的上下游企业并购。李杰等（2011）认为，垂直并购国外高端上游企业，能实现扩大市场份额，提升产品定位的双重效能。其中，海外市场需求环境对低端下游企业拓展战略起关键性作用。在正常需求条件下，跨国垂直并购并非最优选择，在遭受负向需求冲击时，国外上游企业生产成本的大幅上升以及下游竞争对手品牌价值的下降，给跨国垂直并购带来了契机，在技术密集度较高的上游产业进行跨国垂直并购，成为国内低端下游企业的最优选择，如果并购能实现足够大的品牌价值效应，还会改善被并购企业所在国的社会福利水平。
杨忠智（2011）认为，海外子公司是实现跨国并购的有利条件，跨国并购战略的制定与实施应与由此带来的海外子公司内部控制统筹考虑，基于企业跨国发展战略来构造母公司对海外子公司的内部控制体系，有助于从系统角度明确对并购及子公司内部控制的基本脉络和结构。海外发展的关键是有明确的发展战略，而母公司的跨国并购战略决定了对海外子公司内部控制的效率，从而最终决定了企业战略目标的实现。随着经济全球化的深化，国际并购将会成为我国企业并购的主要方式之一，这对公司财务行为会提出更高的要求。熟知国际法律法规和会计准则、准确核算国际合并交易业务，是提高并购效应和实现并购目标的基础。但我国对国际市场并购的研究还处于起步阶段，相关的并购规则和流程还比较模糊，对国际并购中的风险防范意识较弱，缺少风险识别、评估和应对的一系列风险管理体系，因此，对国际并购的研究还有待深化。
四、国外行业并购、并购管理效应的研究综述
我国对于并购内容体系的研究，脉络较为清晰，严格受到我国经济发展水平和发展趋势的影响，尚未形成完整的研究系统，研究成果也不及国外丰富。同时期，国外研究更注重于并购的实践性，进行了较为系统的行业研究、国家和地区研究、并购管理效应研究。受经济全球化的影响，银行业比较容易卷入并购浪潮之中，面临着严峻的挑战，连锁反应使得大量的财务机构也随之减少（Bala Shanmugam，2003；Mary Lambkin和Laurent Muzellec，2008）。英国企业受技术革新、政府政策、市场条件、工业水平等内外部因素的驱使，跨国并购趋势较为明显（Mohammad Faisal Ahammad和Keith W.Glaister，2008）。在印度，并购企业会产生明显的协同效应，未来会有更高的现金流出（Satish Kumar和Lalit K.Bansal，2008）。
五、研究评述与结论
企业并购财务风险问题研究篇3
并购融资策略则是企业并购过程中的重中之重，它直接决定了资金来源的状况和资金运用的效率，对企业并购的成败起到了关键作用。与西方发达国家相比，我国市场经济起步较晚，金融工具相对落后，资本市场发展不完善，企业并购可采用的融资方式仍然十分有限，这些情况严重限制了企业的并购行为。因此对企业并购融资问题进行研究有很强的迫切性和深刻的现实意义。
本文主要立足于目前的现实环境来探讨我国企业并购过程中的融资风险，并就财务风险、融资风险的具体成因进行了详细的探讨，分析了公司并购中的财务风险与融资风险，旨在说明如何规避并购中的融资风险，进行并购后的财务整合。在此基础上结合实际案例总结出中国公司并购的现状、特殊现象与未来发展趋势，并对融资风险的控制及其防范提出有效建议。关键词：并购 财务风险 融资风险 财务整合Financial Risk Analyses and Control in M&A
Abstract
China has become the third largest M&A market in the world when M&A is transferring from developed countries in Europe and the United States to the emerging developing countries. M&A is an important way for the Chinese companies to grow up in a short time in the grant adjustment period， especially for the listed ones. However， so far there have been few successful M&A cases in China for the high risks involved in the whole process， especially the financial risks which is the most decisive factor in M&A.
Financing is the most important factor in the whole M&A processes， which directly determines the sources of the capital and efficiency of capital utilization. Comparing with the companies in developed country in the west， there are poor approaches for the Chinese enterprises when choosing financing ways， as market economy in China has started for a short time and the capital market developed imperfectly， which limited the action of M&A seriously. As a result， it was urgent and deeply realistic significant to study on the financing process of M&A.
Based on the latest environment of our market， the paper was mainly to research the financial risk during the enterprise merging， and to explain how to evade the financial risk after detailed discussing the generation of the financial risk. With the analysis on some cases， we can summarize the current situation， characteristics and trends of M&A in China. At the end of the paper， some suggestions were put forwards on controlling and preventing the financial risks.
Key Words: Merger & Acquisition Financial Risk financial affairs
目 录
第一章 绪论
一、本论文的研究目的和意义1
二、本文研究内容与方法1
第二章 国内外文献回顾1
第三章 企业并购中的融资风险概述
一、近年来全球企业并购的特点2
二、企业并购的财务风险来源
（一）企业并购的财务风险定义2
（二）企业并购的财务风险成因2
（三）对企业并购财务风险来源的进一步分析3
三、企业并购融资风险的种类
（一）选择风险4
（二）融资结构风险4
第四章 京东方并购案中的融资风险分析
一、并购具体过程
（一）并购双方公司简介4
（二）并购的背景和动因5
（三）并购过程5
二、收购融资过程及风险分析
（一）漂亮的资本运作6
（二）并购中介机构的作用6
（三）巨额融资带来的风险6
第五章 从京东方并购案例看企业并购的融资风险控制
一、中国并购发展特色
（一）中外历史回顾8
（二）民企高调出击8
（三）央企重组动员8
（四）跨国并购的价值冲突8
二、企业并购融资方式分析
（一）企业并购资金需要量的决定因素9
（二）企业并购融资中的资本结构分析9
（三）企业并购的融资成本分析9
（四）企业并购融资中的融资风险9
三、最优融资结构探讨与实施9
第六章 结论与不足11
参考文献11
第一章 绪论
一、本论文的研究目的和意义
企业并购，是一种可以迅速增强企业实力的有效经济手段，这样一种资本运作的手段在西方发达的市场经济国家己经盛行多年，前后经历了五波浪潮。众多的企业由此而走上了发展的高速通道，花旗集团的系列并购、法国雷诺对日本日产的成功并购等成为企业发展的经典案例，为人们所津津乐道。我国的并购活动虽然起步较晚，但随着市场经济体制的建立和完善也日趋活跃，特别是伴随着国民经济产品结构与产业结构的调整，并购被越来越多的企业选用为规模扩张和经营结构调整的手段。
本文将从企业并购的风险成因、风险种类出发，探讨公司并购中的财务风险与融资风险，旨在说明如何规避并购中的融资风险。同时，结合京东方并购案与中国公司并购的现状、制度特点与未来发展趋势，希望对融资风险的度量与防范提出有效建议。
二、本文研究内容与方法
导致并购失败的原因中，不仅仅包括为并购而执行的准备不足和完成并购的后期整合活动不够，即对被并购企业价值评估的失误或者是企业文化冲突，同时并购具体操作过程中的因素也尤其重要。并购在一定程度上来说是一种资金的运作，资金的充足度、资金的安全性、资金的效率决定着井购的成败.并购所面临的主要风险之一就是财务风险。财务风险的产生主要是由于不恰当融资导致的。因此我们在考虑并购失败原因时不得不考虑并购融资带来的风险，企业在进行并购的过程中不能不重视并购融资决策。在这个并购风起云涌的时代研究并购融资决策其现实意义非常突出。实践和理论从来都是相辅相成互相促进的，实践的频频失误无不映射出理论的匾乏和落后。并购的众多失败案例说明了我们指导并购实践的理论仍有众多不足之处，不仅需要不断完善，更急需理论的创新和突破。
作者希望从分析融资的一般性质入手，分析并购融资的特性。借鉴西方并购融资的主要方式，分析在我国目前资本市场发展状况下可以选择的融资方式。在并购融资方式分析的基础上，然后做并购融资决策分析，着重在融资方式选择、对企业财务状况的影响和并购融资结构安排等三个方面进行分析研究。最后研究的重点落到我国企业的并购融资。分析我国企业目前并购融资的现状，并提出发展我国并购融资的参考性建议。
第二章 国内外文献回顾
根据麦肯锡咨询公司1988年调查显示，被并购公司的股东是并购活动的最大赢家，他们在友好并购中平均可得到20%的股票溢价，而在敌意收购中获利可高达30%以上，相比之下收购方的股东收益近乎于零。
Beaver（1966）所发表的《财务比率与失败预测》一文，最早运用统计方法进行企业财务风险与财务危机的预警研究。Beaver认为，对预测企业财务风险最敏感的三个财务比率依次为:现金流量/总负债、总负债/总资产和净利润/总资产。
哥特贝斯特和约翰哈哥多(Geert Duysters，John Hagedoom，2000)的研究表明，在并购中，处于主动地位者能获得正向的经济效果，而被并购者试图通过并购和战略性技术联盟从外部获得竞争力来改善能力，并不是一件容易做成的事情。
日本的野田武辉(1998)提出了评价企业风险度的“野田式企业实力测定法”。在该测定法中，他从企业财务报表中选择成长性、收益性、流动性、安全性四个基本要素作为评价企业风险度的指标。这种评价方法虽然运用了四个财务指标，但实质上仍属于单变量分析，仅仅是对Beaver单变量财务比率分析方法的改进，并未形成综合的企业财务风险评价指标体系。
我国对企业财务风险管理的研究起步较晚，相对于其它管理领域的研究而言，数量较少，研究深度不够。陈瑜发表的《对我国证券市场ST公司预测的实证研究》，通过经营和财务状况正常企业的若干项综合性指标与已经陷入困境ST类上市公司的同类指标进行研究和比较，对预测和判别我国现有上市公司中的非ST类公司和ST类公司，有一定的借鉴作用。我国学者彭韶兵(2001)对财务风险的机理与控制等方面作了较为系统的研究，对财务风险的计量和控制理论做了有益的探索。学者张金良(1998)，史红燕(2003)则对我国企业并购财务风险的防范与控制作了专门研究，在借鉴国内外并购财务风险研究成果的基础上，引入信息论和控制论的理论分析框架，分析了我国企业并购财务风险产生的特殊历史背景和原因，并从宏观和微观层面提出有效的防范财务风险的建议。
第三章 企业并购中的融资风险概述
一、近年来全球企业并购的特点
1、兼并活动涉及行业相对集中，银行和金融业的并购活动异常活跃，尤为引人注目对这次西方购并热浪所涉及的企业进行行业分类可以看出，较多的购并发生在六个行业，它们是：金融服务业、医疗保健业、电信业、大众传媒业、化学工业和国防航空业等第三产业，其中银行和金融业的并购活动更是独领风骚，显得异常火爆。
2、购并企业规模巨大，购并金额极高。
与以前经济危机时期大鱼吃小鱼方式的兼并不同的是，此次兼并浪潮的一个显著特点表现为参与购并的企业规模巨大，本身都是优秀的大公司，具有良好的经营业绩表现，它们之间的购并常常以自愿合作的友好方式进行。合并后形成的往往是“巨无霸”型的大企业。1998年4月，国民银行与美洲银行合并，组成新的美洲银行，合并后的美洲银行资产总额超过5700亿美元，在存款市场上占8.1％的份额。在22个州拥有4800家分行，成为首家机构遍布美国东西海岸的全国性大银行。
3．跨国企业兼并收购迅速增长，并日益成为跨国公司对外直接投资的主要手段。
跨国兼并与收购高潮开始于80年代后期，在90年代初的国际直接投资衰退中受到影响，现在再掀高潮，使1999年国际直接投资流量达到创记录的水平。
4．业务跨职能化，这种业务跨职能化在银行业中体现的最为明显。各种金融机构之间的业务不断相互交叉与渗透，特别是使商业银行逐渐突破了与其他金融机构之间的分工界限，出现了跨职能、跨机构和跨地区的“全能银行”。这些行为主要体现在商业银行的花旗银行与主营投资银行业务及保险业务的旅行者集团的合并和日本的第一劝业银行、富士银行和日本兴业银行三家银行的合并等为代表。
二、企业并购的财务风险来源
（一）企业并购的财务风险定义
首先，企业并购是一种投资行为，然后才是一种融资行为，投资和融资决策共同影响着并购后的企业财务状况；第二，企业并购是一种特殊的投资行为，从策划设计到交易完成，各种价值因素并不能马上在短期财务指标上得到体现，而必须经过一定的整合和运营期，才能实现价值目标；第三，企业并购的价值目标下限也决不仅仅是保证没有债务上的风险，而是要获取一种远远超过债务范畴的价值预期目标，实现价值增值。因此，企业并购的财务风险应该是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。
（二）企业并购的财务风险成因
企业并购面临着多种多样的风险，诸如战略风险、政策风险、体制风险、法律风险、产业风险、反并购风险、经营风险、整合风险和偿债风险等。但无论是政策法规风险还是体制风险，无论是反收购风险还是经营风险，无一例外地会通过并购成本影响到并购的财务风险。
本文认为影响企业并购财务风险的因素可以归结为两个方面：不确定性和信息不对称性。
1、 不确定性
从宏观上看，有国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动；从微观上看，有并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化，也有被收购方反收购和收购价格的变化，还有收购后技术时效性、管理协调和文化整合的变化等。
2、 信息不对称性
在企业并购过程中，信息不对称性也普遍存在。例如，当目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时，并购方往往对其负债多少、财务报表是否真实、资产抵押担保、有无诉讼纷争等情况估计不足，以至无法准确地判断目标企业的资产价值和盈利能力，从而导致价值风险；即使目标企业是上市公司，有时也会对其资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率和开拓能力等情况了解不够，导致并购后的整合难度致使整合失败；而当收购方采取要约收购时，目标企业的高管人员为了达到私人目的则会有意隐瞒事实，让收购方无法了解企业潜亏、巨额或有债务、技术专利等无形资产的真实价值等，或与中介机构共谋，制造虚假信息，使收购方的决策人基于错误的信息、错误的估价而做出错误的决策，致使并购成本增加，最终导致并购失败。
（三）对企业并购财务风险来源的进一步分析
1、 从企业并购流程看财务风险来源
一项完整的企业并购活动通常包括三个基本流程：计划决策、交易执行、运营整合。从财务的角度看，无论多么完备的合同协议都不可能完全回避财务风险。因为，一切财务风险都与决策有关，一切财务风险首先起始于并购的计划决策阶段，然后生成于并购的交易执行阶段，最后延续并表现在并购的整合期。在计划决策阶段，并购战略是公司战略的重要组成部分，而并购战略又是并购实施的依据，如果并购战略制定脱离公司的实际财力而将自身发展定位过高，或者可行性研究对目标企业估计过于乐观，就会导致并购规模过大以至在并购实施阶段无力支撑。过大的规模和错误的投资方向，如果在交易执行阶段又对目标企业定价过高，融资和支付设计不合理，必然导致收购方债务负担过重。过重的债务负担必然使得经营整合阶段资金流动发生困难，并最终引发财务风险。
2、 从四种交易模式看财务风险来源
企业并购类型最终表现为4种基本的交易图式：（1）现金购买资产；（2）现金购买股票；（3）股票交换资产；（4）股票交换股票。在这4种并购交易图式中，交易结构决定着融资、支付、税收等基本财务结构特征：交易结构决定着支付结构和资产结构；支付结构又决定着融资结构并进而决定着资本结构，资产结构又决定着税收结构；而资本结构和税收结构共同决定着并购后企业的盈利状况。企业的盈利状况自然影响着并购后企业的财务状况。可见，4种并购交易图式与融资结构、支付结构和税收结构之间表现为一种决定和被决定的关系。换一个角度看，则企业并购的财务风险来自于由4种并购交易图式决定的融资结构、支付结构和税收结构的影响。
3、对企业并购财务风险来源的分类
从上述企业并购财务风险来源的分析中可以看出，财务风险与财务决策有关，而直接与财务风险来源有关的财务决策包括融资决策和支付决策，而融资决策和支付决策建立在定价决策基础上并影响着税收决策。因此，根据财务决策类型我们可以将财务风险来源分为三类：定价风险、融资风险和支付风险。这三种风险来源彼此联系、相互影响和制约，共同决定着财务风险的大小。
三、企业并购融资风险的种类
（一）选择风险
企业并购得资金来源有自由资金、发行股票或债券、借款等。以自有资金进行并购虽然可以降低财务风险，但也可能造成机会损失，尤其是抽调本企业宝贵的流动资金用于并购，还可能导致企业正常周转困难。融资安排是企业并购计划中非常重要的一环，在整个并购链条中处于非常重要的地位，如果融资安排不当或前后不衔接都有可能产生财务风险。融资超前会造成利息损失，融资滞后则直接影响到整个并购计划的顺利实施，甚至可能导致并购失败。
（二）融资结构风险
企业并购所需的巨额资金很难以单一的融资方式加以解决。在多渠道筹集并购资金的情况下，企业还面临着融资结构风险。融资结构包括企业资本中债务资本与股权资本结构。债务资本中包括短期债务与长期债务结构等。合理确定融资结构，一要遵循资本成本最小化原则；二是债务资本与股权资本要保持适当的比例；三是短期债务资本与长期债务资本合理搭配。第四章 京东方并购案中的融资风险分析
一、并购具体过程
2003年2月12日，京东方科技集团股份有限公司正式宣布，成功地以3.8亿美元收购韩国现代半导体株式会社（HYDIS）TFT-LCD（薄膜晶体管液晶显示器件）业务，资产交割于2003年1月22日全部完成。京东方成为中国第一家拥有TFT-LCD核心技术与业务的企业。
（一）并购双方公司简介
1、北京东方电子集团股份有限公司
京东方前身是北京电子管厂，在二十世纪六、七十年代曾享有“中国电子工业摇篮”的美誉。80年代由于体制与观念等原因企业濒临破产。1992年9月，以王东升为首的北京电子管厂管理层和员工2600余人共同出资650万元，同时银行把长期停息挂账的银行借款和利息转成股份，组建了股份制的北京东方电子集团股份有限公司。公司在创立之初实行了全面改革。1997年成为北京第一家在深圳上市的B股企业。
在2005年6月17日公布的电子信息产业百强企业排序中，京东方以451亿的营业收入位列第二，经过近10年的发展，京东方已经初步形成了以显示技术为核心的产品业务链，拥有中国北方最大的CRT(彩色显像管)显示器生产基地，而其旗下的各主要显示产品均在相关领域保持了国内或国际领先水平。公司不仅开发生产显示器件，还推出了以“京东方”为品牌的系列移动数码产品。
2、韩国现代显示技术株式会社
韩国现代半导体株式会社是全球主要芯片制造商之一，其前身现代电子产业株式会社创立于1983年，于199年上市，主营业务包括半导体、通讯、LCD三大部分。因债务原因，2000年现代电子产业株式会社更名为韩国HYNIX半导体株式会社（HYNIX），并对业务进行了调整，决定将通讯（已出售给韩国公司）和LCD业务独立出来分别出售，只保留并专注于半导体业务发展。2001年7月，HYNIX设立全资子公司韩国现代显示技术株式会社（HYDIS），并将与LCD与STN相关的业务全部转至HYDIS（其中STN-TCD和OLED部分已于2001年被京东方和韩国半导体工程株式会社联合购并重组）。HYDIS的TFT-LCD生产线年生产能力达到300万片以上，全球市场占有率达到3.5%，全球排名第九位。截至2002年6月30日，HYDIS实现销售输入38，877万美元，实现税前利润4599万美元，但该企业仍负债50亿美元，陷入亏损中。TFT-LCD目前广泛运用于台式显示器、笔记本电脑、液晶电视、车载导航系统、PDA及移动电话等产业。
（二）并购的背景和动因
1、获得核心技术是京东方实施并购的基本动因
京东方科技集团股份有限公司在创业之初就将自己的核心业务定位在了显示领域，公司先后通过与国际领先的显示技术企业合资或合作等形式，不断扩大自己在这一领域的作为，其各种主要产品均在各自领域保持国内或世界领先地位。京东方拥有中国北方最大的CRT（彩色显像管）显示器生产基地，但是，在显示产业市场上，液晶显示器已取代旧式显示器而跃居为未来显示器发展的主流。由于价格等方面的因素，目前国内液晶显示器的销量不足市场总量的5%，然而据有关资料统计，液晶显示器在全球的销量已居全球显示器销量的13%-14%，且液晶显示器的使用范围也已从单一的电脑方向向多元化推进。国内彩电业巨头也明确提出将液晶电视作为其发展主方向。因此，生产液晶显示器的关键部件——TFT屏的市场前景普遍被看好。然而，国内的TFT-LCD产业刚刚起步，各项技术尚不成熟，再加上液晶行业本身是一个资金和技术密集型产业，市场风险较大，通过并购具有核心技术和核心业务的外资公司达到其技术和产品升级的目的是这次大规模海外并购的主要目的。
2、韩国现代显示技术株式会社出手其TFT-LCD的原因
在韩国方面，20世纪90年代末以来，由于全球储存晶片需求量显著下降，韩国现代显示技术株式会社受到重创，订单锐减，资金严重短缺。再加上韩国政府一手操办的现代电子和LG半导体公程公司联合重组行动最终使HYNIX背负了大量债务，其在全球芯片价格走低过程中出现了现金断流。迫于亏损的压力，韩国现代半导体公司自2000年起就一直在进行产业和产品结构调整，出售旗下的TFT-LCD的股权就是其调整策略之一。
（三）并购过程
HYNIX出售TFT业务曾引起众多企业积极参与。台湾剑度、鸿海、精英、宝成、华映、春兰、京东方以及韩国的鲜京集团（SK group）等均有意实行收购。京东方在收购过程中曾与剑度合作，合作失败后京东方继续与对方进行谈判。由于京东方的收购得到韩国政府的支持，为谈判成功铺平了道路。在收购谈判期间，液晶持续价格回落，为京东方压低收购价格提供了条件，最终以3.8亿美元完成收购。2002年9月，京东方发出公告宣称，公司拟出资3.8亿美元收购韩国现代显示技术株式会社（HYDIS）的TFT-LCD业务，双方已就收购事宜签署备忘录。为顺利进行收购、绕开政策壁垒、降低风险，京东方随后在韩国注册全资子公司BOE-HYDIS技术株式会社，由其代表京东方进行本次收购，收购价格和设立子公司资本金之间的差额由子公司通过海外融资解决。但由于双方收购价格的分歧，直至11月底，HYNIX以期获得资金偿还其高达50亿美元债务以及对设备进行升级改造，才与京东方签署资产收购正式协议，表示将其平面显示器子公司以3.8亿美元的价格出售给京东方。然而京东方并没有收到韩国银行为此项并购而提供的2.1亿美元的贷款融资，此项交易并没有实施。
尽管北京政府愿意以无息贷款为此次收购提供占投资总额的15%的资金，但是由于此次收购的总额巨大，仍有巨额资金需要借贷，因此HYNIX的抉择成为此次收购的焦点。2002年12月底，HYNIX的主要债权银行Woori、Chohung Bank、韩国外换银行及发展银行，因京东方科技能否符合其债务偿还的要求和收购对自身将导致的影响等而对京东方融资产生分歧，致使京东方的收购再次陷入困境。最后，HYNIX的主要债权人之一——韩国外换银行同意向京东方安排近两亿美元的银团贷款以完成对HYNIX下属子公司业务的收购。2003年1月17日，双方签署了《关于“资产销售与购买协议”的补充协议》。2003年1月22日，按计划进行资产交割，京东方TFT-LCD韩国子公司BOE-HYDIS技术株式会社正式成立。
京东方通过此次收购，获得了HYDIS的三条完整的TFT-LCD生产线的生产设备、相关构筑物、产房和其他机器设备、动力设备等固定资产，以及HYDIS的各项TFT-LCD技术、专利、工艺及其全球性的TFT-LCD营销网络等无形资产。
二、收购融资过程及风险分析
（一）漂亮的资本运作（见图一）
京东方2001年的销售收入是54.8亿元人民币，如果以3.8亿美元（约人民币32亿）进行海外收购，无疑是行不通的。于是，京东方采用了“杠杆收购”，成立“壳公司”、自由资金购汇、资产抵押和再抵押及银行信贷等方式。首先成立了专门实施并购的子公司BOE-HYDIS作为并购的主体，这避开了韩国法律不允许中国公司直接并购的规定，而其以子公司作为并购主体等于承担了并购的大部分风险，尤其是融资风险，起到了对母公司投资风险的屏蔽作用。其次，运用了抵押信贷和卖方信贷进行并购所需巨额资金的筹集和融通。由于韩国母公司已经无力为HYDIS追加投资，而债权银行又急于挽回投资损失，京东方成功说服了最大的债权银行韩国汇兑银行同意联合三家银行和一家保险公司以BOE-HYDIS以资产抵押的方式获得了HYDIS的卖方信贷。第三是BOE-HYDIS以资产再抵押的方式获得了HYDIS的卖方信贷，才使“蛇吞象”的并购有了资金来源。第四是用公司自有资金购汇6000万美元，通过国内银行借款9000万美元，借款期限均为一年，利率为1.69%-1.985%。这样，京东方公司通过资本运作成功解决了收购所需的巨额资金。
（二）并购中介机构的作用
完整的海外并购实际上是一项复杂的系统工程，包括企业价值的认定、并购后公司股权比例的设置、交易价格和支付方式的确定、融资方案的设计、国际并购法律法规的运用和风险补偿的方法等。而国际资本市场关于这些方面的操作都不为国内中介所熟悉不，这也是我国许多跨国并购难以成功的原因之一。而京东方在并购过程中聘请了国际财务顾问花旗银行进行并购策划和操作，在对韩国TFT-LCD的价值评估和融资方案的设计上起到重要的作用。
（三）巨额融资带来的风险
第一、偿债压力。
在京东方收购韩国公司LCD业务的3.8亿美元中，京东方以自有资金购汇的只有6000万，向国内银行借了9000万美元的一年期贷款，还债压力极大。京东方半年报显示韩国子公司BOE-HYDIS背负了2.3亿美元的债务，尽管利率优惠且期限较长，也不用京东方直接负担，但需要子公司在经营中获取足够的现金流来应付还本付息的压力。如果在未来几年内经营成效达不到预期的目标，亏本破产的危险同样存在。
第二、资本结构恶化
由于巨额借贷用于并购，京东方资本结构严重恶化，2003年底公司资产负债率达到72%，进入国际公认的预警区位。如果将其子公司BOE-HYDIS合并进来的话这一比例还要高，这使得公司再举债面临种种困难。由于资本结构失当，财务风险也就日益增加，使得公司的后续发展受到不利的影响。这也将使公司的筹资更多的依赖资本市场上的股票融资。而京东方在近年内连续三次进行增发A股的行为，加上企业经营效益的不稳定，前景并不乐观。这表明在运用财务杠杆进行收购时，也是运用了一把双刃剑。在短期内可以筹集到巨额资金用于并购等急用，但是企业却背负了巨大的债务包袱，面临财务困境。如在较短的时期内，企业产品大量增加，且销路良好，价格升高，企业利润迅速增长，企业就可以走出困境，获得长足发展。如果相反，企业将面临破产的危险。京东方在2004年开始收购业务时的市场需求旺盛，收购项目的利润增长较快，帮助京东方解决了短期的困难。加上在香港证券市场上增发B股的成功，使财务压力有所减轻。但好景不长，2004年下半年以后业绩就开始持续下滑，2005年上半年公司净亏损988，745，821元，同比下降289.71%；每股收益为-0.68元。同比下降288.89%。
第三、后续资金融通和还债压力
由于京东方在此次收购到的三条生产线都不是世界上最先进的LCD第五代，而是第3-3.5代，生产能力有限，市场份额也只有全球的3.5%。而目前全球竞争的焦点在第五代上。所以京东方必须对第五代产品投入巨资，也就是2005年开始建设的北京亦庄第五代生产线，估计投资将达10-12亿美元。尽管在政府和大股东的积极努力下，到2005年，京东方已经成功获得了由建设银行北京分行牵头、九家银行总计7.4亿美元（合61亿元人民币）银团贷款，并且京东方韩国子公司BOE-HYDIS技术株式会社在韩国发行600亿韩元债券，约合人民币4.89亿元。三个月后，BOE-HYDIS技术株式会社又在韩国完成发行第二次付息不记名式无担保三年期和五年期公司债券（1500亿韩元），两次发行债券共计16亿元人民币左右。同时京东方投资（京东方唯一的控股大股东）已经不惜以10%股权为代价，引进了日本丸红1.6亿元现金，使第五代线投产可以成为现实。但是第五代线建成后的经营业绩不容乐观。因为国际上韩国和台湾的产商已经建成了第六代线，并占领了高端效益市场。而京东方却为第五代耗尽了血本。在TFT-LCD第五代线投资完成后，京东方的负债率高达80.975%，第三季度上升为82.716%，还贷压力可想而知。今后内部股权融资和国际资本市场的股权融资可能会成为其主要的融资手段。但如果经营业绩不能保持稳定，此路难以走通。
第五章 从京东方并购案例看企业并购的融资风险控制
一、中国并购发展特色
上个世纪50年代的156项工程奠定了按计划管理功能部署的中国类属经济，80年代的国际资本引进启动了以科技进步与贸易替代主导的行业经济调整，90年代迅速发展的市场经济则是在产权改制的同时塑造利润主导的现代企业集群。今天，中国的产业地图正在发生意义深远的重组：建立在价值链基础上的产业整合已经全面展开，大型国有企业集团、全球公司和中国民营企业群体业已正面竞争，构成了全球经济环境下中国产业整合的三大主流。不能清楚地认知这一事实，我们就无从把握当下中国经济剧烈的变革和未来的走向。
企业并购已不再是单纯基于改制的国企重组途径，也不仅仅是民营企业低成本扩张的手段，更不是局限于外资快速进入中国市场的捷径。现在的企业并购是基于产业价值链的改造和整合，是大型国有企业集团构筑国家经济安全的底线，是全球资本资源配置在中国的延伸，是中国民营企业在主流市场的强劲破土。关注中国的产业整合，因势利导构造本土产业价值链与骨干企业的核心竞争力，就是把握了中国企业的未来。
（一）中外历史回顾
西方并购的历史清楚地表明，上个世纪长达50年的基于合并同类产品的横向并购浪潮和基于整合上下游产品的纵向并购浪潮基本上奠定了美国市场体系得基础框架，使得表面上充分自由的企业竞争不得不在效率和规模的约束下依附在相关的产业价值链上。在市场利润和创新激励的引导下，社会有效资源和产业发展动力不断转移和提升，从基础设施、高速公路、能源化工、机械制造、电子产业、信息处理、金融结构到生物制药、健康医疗、娱乐休闲、全球物流等高端服务业。同样，政府的管制政策和公司治理规则也沿着产业整合的逻辑徐徐展开，保证经济内生动力的合理有序的释放。
反观中国，经过20年的体制改革解除了政府束缚，长期压抑下的企业竞争活力正在野性地奔腾而出。在几乎所有的企业，市场因素的勃勃生机与偏瘫的政府管制功能都在紧张博弈中争夺各自的生存空间，而全球公司的兵临城下更加剧了中国经济的转型。
（二）民企高调出击
新一届政府宣示“立党为公执政为名”的原则使潜行多年的中国民营企业群体终于浮出水面，并且高调疾行。过去几年中，我们看到众多耳熟能详的民营企业巨头活跃在钢铁业、铜铝业、煤矿、公路、电网、油气加工、金融等过去曾是政府严格管制的命脉产业，财大气粗，动辄投入几十亿资金或锁定几个城市。宁波大桥财团、振兴东北签约基金等上百亿的资本形成更是体现了民企集团协同作战的整合能力。在国民经济底层长期打熬成长的中小企业群体正在充满信心地提升自己的战场，但他们是否真正掌握了更为高端的观念、资本和管理的工具?
（三）央企重组动员
2003年11月国资委的重组并购高峰会隆重地宣告中央国企面向市场的决心，可喜可庆，尽管在产权制度、定价基础、交易方式等关键因素上尚未有可以操作的模式。四大银行的上市、电信业的分拆、航空业的重组、油气资源的全球并购等等似乎成为中国核心产业整合的重头戏；也是国家产业政策的支撑点。中央企业的重组并购应当广泛吸收民间智慧，程序公开化，交易市场化，允许各界品头论足，这将是一个良好的起点。
（四）跨国并购的价值冲突
2004年度中国十大并购事件竟有7件是跨国并购交易！仅仅几年前在国际舞台上还是默默无闻的中国企业家突然发力，连续几个大的收购行动直指全球公司巨头。惠州发迹的TCL集团通过一系列的并购终于有机会与世界品牌汤姆逊共舞，北京和上海的两家国有企业为收购韩国的双龙汽车而争风吃醋，卖电脑出身的联想集团奋斗二十年更是将个人电脑的鼻祖IBM资产收入囊中，而中国五矿集团也从容不迫地组织收购军团欲动用近六十亿美金收购世界矿业寡头。西方观察家惊异地发现越来越多的中国企业正在将其并购锋芒指向全球各个角落的石油、天然气、煤矿、铁矿、钢铁厂、发电公司以及各类消费品制造业。据中国商务部统计，截至2003年底，中国已累计将330亿美元投资在了160多个国家和地区7470家公司中。尽管这些零星的并购在国际市场上尚是波澜不惊，但至少中国的媒体和业界为之欢欣鼓舞甚至为收购跨国公司的不良资产而激动不已。跨国并购俨然已经成为中国并购界振奋人心的话题。二、企业并购融资方式分析
（一）企业并购资金需要量的决定因素
简单而言：融资取决于支付。企业在进行融资时必须对企业的融资需要量进行科学合理的分析和预测。计算需要量要考虑收购价格、维持企业正常运营的短期资金，同时结合企业自身的营运能力、收购目的、融资方式安排等综合考虑。
（二）企业并购融资中的资本结构分析
在企业并购中，企业自身的资本结构将在很大程度上决定企业的融资方式。如果并购企业的自有资金充裕，融资安排中将有大量的自由资金存在。如果企业的原有负债率已经很高，企业将尽量采用权益性融资而不是增加企业的负债。同时，在企业的负债程度上，长短期负债的比例也应考虑在一个合理的水平上，在与企业现金流入相配的基础上，采用不同的融资方式。
（三）企业并购的融资成本分析
无论企业采用何种融资方式，均会产生融资成本。融资成本有可见的财务承诺，更要关注无形的财务风险。一般情况下，借款利息高的相对风险较低，长期债券的利息低于发行债券的利息。权益性融资主要包括普通股、优先股和留存收益。虽然权益性融资不存在到期偿还的问题，且数量不受限制，但是权益性融资需要由企业信誉的保证，同时权益性融资的成本远远高于债务融资。
（四）企业并购融资中的融资风险
企业在选择不同的融资方式时，需要考虑不同的融资方式可能带来的风险。当今比较典型的融资方式：杠杆收购，旨在通过借款完成收购，同时期望在以后的经营过程中获得财务杠杆收益。由于高息在债券的资金成本很高，而收购以后被并购企业的未来现金流量具有不确定性，因此杠杆收购必须实现很高的回报率才能获益。否则收购公司可能会因为资本结构恶化，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。因此在选择融资方式时要设法降低总体风险。
企业并购融资的风险来源：
1、企业的资金结构: 企业并购所需的巨额资金，单一融资方式难以解决，在多渠道筹集并购资金中，企业还存在融资结构风险。融资结构主要包括债务资本与权益资本的结构，债务资本中又包括长期债务与短期债务的结构。合理确定资本结构，就是使债务资本与权益资本保持适当比例，长短期债务合理搭配，进而降低融资风险。如果企业负债经营过度，财务风险极易恶化。
2、汇率的变动。这里主要是指从国际市场上筹措资金。当企业借入的外币在借款期间升值时，就会出现汇兑损失，借款到期还本付息的实际价值要高于借入时的价值，致使企业发生风险损失；
3、企业的经营风险:指企业并购之后的经营不善带来的风险。
三、最优融资结构探讨与实施
在对企业并购融资的影响因素综合分析的基础上，才能制定切实可行的融资方案，融资方案的制定对上市企业与非上市企业是不同的。
（一）对于非上市企业来说，制定购并融资方案可采取；先内部筹资，后商业银行借款，再投资银行过桥融资（过桥融资是指作为购并方“人”的投资银行向收购者或主兼方提供的用于购并企业的短期性、临时性资金借贷）。
此方案在具体操作上要注意：1、在债务资金上先商业银行借款后过桥融资，因为一方面商业借款的期限有短期的也有中长期的，借款期限的选择具有灵活性，有利于企业财务结构的安排，而投资银行过桥融资一般是短期性、暂时性的，单纯依靠过桥融资会加大企业的财务风险；另一方面银行借款的筹资成本一般较投资银行融资低，因而有着相对优越的或可利用的财务杠杆利益。国外投行在过桥融资中，除收取高额利息外，还收取各种佣金，如惯例性建议佣金，发行高利风险债券的佣金。2、债务融资（包括商业银行借款、投行过桥融资）必须注意财务杠杆利益与财务风险之间的均衡与合理，债务融资的量和期限要以财务结构的优化为重点，要注意防范企业财务风险。
（二）对于上市企业来说，制定购并融资方案的基本原则是坚持融资成本最小化。借款的成本为债务资本成本，发行股票筹资的成本为股本资本成本。如果某一上市公司既可能通过向商业银行借款来取得购并资金，也可以通过增发股票或配股来取得购并资金，则制定购并融资的顺序应分为两种情况：如果债务资本成本小于股本资本成本，则购并融资的顺序是“内部筹资商业银行借款投行过桥融资发行股票”；如果债务资本成本大于股本资本成本，顺序为“内部筹资发行股票商业银行借款投行过桥融资”。债务筹资成本包括举债利息及其他费用；股本资本筹资成本包括股票发行费用和给股东的红利或报酬。为此，还需要为上市公司通过增发股票或配股筹集购并资金而进行发行方案策划、上报审批、发行承销灯等工作，并从中收取承销佣金。
（三）并购融资方案的具体实施
企业并购融资方案制定完成后，涉及融资方案的落实问题。在融资方案的具体实施过程中，为使企业并购成功，达到最佳运营效果，应注意两点：一是要选择一家资金实力强、咨询服务与融资服务好的投资银行作为融资人；二是设立一个专门实施并购得并购子公司作为并购主体，这是以往许多并购案成功的经验。由于有些国家法律规定中国公司不能对这些国际的公司实施直接并购，故设立子公司可以较好地规避这一法律障碍。更为重要的是，子公司作为并购主体，以其名义进行并购资金的筹措承担了并购实施中的主要风险的功能。同时由于子公司是以有限责任公司的形式设立的，一旦并购失败或经营不善可以降低母公司所承担的责任，实现承担有限责任的最大利益。
在中国的各种需求要素如消费能力、市场容量、产业升级等正在迅速走向市场化配置，而与此同时最重要的供给要素如金融、土地资源和审批制度等仍然控制在政府手中的时候，我们不得不面对要素需求与要素供给之间巨大的冲突，两者公开的或私下的博弈将形成经济增长中最大的制度成本。
（四）我国企业并购财务风险控制的特殊对策
当前，并购对于企业自身发展，提高中国产业竞争能力，提高我们的行业集中度，提高中国企业竞争能力，造就中国旗舰型企业有着不可估量的作用。为促进我国并购市场的发展，结合我国实际情况，我们需做好以下几点：
1、大力发展资本市场。企业并购与资本市场紧密联系在一起，我们必须大力发展资本市场以促进我国企业并购市场的发展。这里主要是指股票市场和债券市场。我国的股票市场有着诸如制度性缺陷和结构性缺陷，产生了大量的股市泡沫，当前我们要抓紧落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展》的九条意见，为并购融资提供更好的通道。此外由于种种原因，我国企业债券市场在发展速度、规模和品种等方面严重滞后，企业债券市场规模与整个资本市场相比显得微不足道。在国外，发行债券是企业融资的最主要手段，企业通过债务融资的金额往往是通过股市融资的数倍，债务融资在直接融资中占有统治地位。因此，我国的债务融资有很大的发展空间。
2、鼓励换股方式进行并购。支付方式方面，在以现金或资产的传统并购方式基础上，尤其是对涉及价值量巨大的并购重组案例，鼓励通过换股方式实现并购。与现金或资产并购方式相比，股权并购有不可替代的优势，如可使许多资金交易量巨大的并购成为现实；避免出现因一方胜出而导致另一方退出的局面，实现双赢；有利于并购双方的要素整合，这也正是我国正在兴起的产业整合所要达到的目的；使以小搏大的“蛇吞象”成为可能。上世纪90年代，国际上已经接受以换股方式作为并购的交易方式，尤其是在大型跨国公司的并购行为中。随着新的国有资产管理体制的形成，股权并购将要也应该成为中国资本市场产业并购整合的主要方式。
3、借鉴国外金融创新，开发新的金融工具。融资手段方面，在传统工具的基础上，积极借鉴国外金融工具的创新，如跟踪股票。发行跟踪股票是新近出现的一种非常有独特性质的经营策略，该策略的目的在于使公司的某一特定资产获得市场的认可，为企业筹划并购或筹措支付股息的款项提供了一个崭新而优良的资金来源渠道。在借鉴国外金融工具创新的同时，也应该加强开发适合我国国情的金融工具的创新，从而为我国企业并购融资提供更好的融资工具。
市场经济发达国家的实践经验表明，解决并购融资问题单靠一种途径、一种方式收效甚微，必需通过多种渠道，采取多种方式加以解决，解决好融资问题必将对我国企业并购市场及跨国并购的发展起到积极作用。
第六章 结论与不足
从80年代开始，经过90年代的发展，企业并购在我国已形成澎湃之势。随着企业并购案例的不断增加，并购规模的不断扩大，对并购融资的需求也将越来越大。如何解决好并购融资问题，促进我国企业并购的发展成为我们必须研究的一个重要课题。
目前我国关于并购尤其是并购融资的研究刚刚起步，有关并购融资的研究文献十分有限，加上我国企业并购中不规范操作现象严重，很多企业融资时走政策的边缘，不愿公开并购融资来源，而我国证券市场的信息披露制度还不健全，导致企业并购融资结构和融资来源的数据难以获得，这也是目前我国缺乏关于企业并购融资统计数据及实证研究的原因。
本文借鉴国内外企业并购融资的研究成果，运用传统的融资理论，结合从公开渠道能够获得的各种数据、资料，深入研究了我国企业并购融资的现状、风险、原因及控制策略，主要研究成果如下:
1、对于非上市企业来说，制定购并融资方案可采取：先内部筹资，后商业银行借款，再投资银行过桥融资。
2、对于上市企业来说，制定购并融资方案的基本原则是坚持融资成本最小化。
3、并购融资方案具体实施时：一是要选择一家资金实力强、咨询服务与融资服务好的投资银行作为融资人；二是设立一个专门实施并购得并购子公司作为并购主体。
4、为促进我国并购市场的发展，结合我国实际情况，我们需：大力发展资本市场、鼓励换股方式进行并购、借鉴国外金融创新，开发新的金融工具。
企业并购作为一种经营活动，其运作过程中涉及众多的风险问题，本文仅对并购过程中影响融资风险的主要因素作了探讨，然而在操作过程中还会涉及到影响融资风险的其他一些问题，值得进一步思考。如信息的披露问题、法律的国界问题、我国的市场法规问题等等，在现实中究竟该如何随着发展而适应与实施，在实施过程中可能会面临什么样的具体困难，以及如何解决困难等等这些问题更值得做进一步的研究。本文的研究仅供相关人员参考，不足之处，希望专家批评、指正。谢谢！
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企业并购财务风险问题研究篇4
【关键词】 并购； 公司财务； 资源整合
中图分类号：F275文献标识码：A文章编号：1004-5937（2014）20-0072-04一、研究背景
从现代企业制度诞生至今，全球企业先后经历了五次大的并购浪潮，在优胜劣汰的竞争法则下，每一次并购浪朝都会打破并重组企业原有的竞争格局。企业并购是一场不规则的“洗牌”游戏，并未实现企业资源的完全重组，而是优势企业吞并劣势企业基础上的资源集聚。优势企业是并购游戏的主导者，企业资源过度集聚容易催生更为激进的财务行为，而财务行为又会反作用于并购效应（Christine T.W. Huang和Brian H. Kleiner，2004；Vassilis Papadakis，2007等）。企业并购效应体现在多方面，既可能是资源向优势企业集聚的过程，也可能催化劣势企业“甩包袱”式的财务行为，即合理利用并购中的财务规则，剥离劣势资源和债务包袱，以便化零为整，轻装上阵。并购游戏中的财务规则，深刻影响着企业并购的效应。如：部分优势企业并购后能更加壮大，有的却受并购拖累，不少并购行为还催生了新的企业，不同结果都在说明相同的理论――并购影响公司财务，进而制约着并购效应。
无论何种方式的并购行为，都会对公司财务产生极大的影响，最明显的就是清算报表的编制、如何剥离劣质资源和合并报表的编制、如何对企业集团资源进行战略性的规划等公司财务行为。企业并购往往是并购企业低价购买被并购企业资源的行为，在吸收合并和控股合并中，实施并购的企业可以获得被并购企业的大量资源，利用自身的规模优势、技术优势和制度优势等变废为宝，实现并购的经济效益和股东财富的增加（Mahmud Hassan等，2007）。被并购企业则可以在并购中剥离劣质资源，享受债务减免，或是充分利用并购企业的各种优势，使一个濒死的企业复活，甚至发展壮大（Vassilis Papadakis，2007）。但也存在不少并购失败的案例：如对被并购企业的各类资源并购企业难以充分消化、吸收和利用，由此导致经营失败而破产；有的被并购企业不合理的清算、债务减免等财务行为，致使企业劣势资源、债务负担依然存在；还有的新设企业，对原有债务继承、岗位设置、职权责等划分不清，造成企业机构和人员臃肿，人浮于事，财务效率低下，经营难以持续，并购最终失败。由此可见，并购是企业发展壮大的有效途径，但并不一定是优序选择，财务行为不合理、盲目扩张、缺少对资源有效整合等基础上的并购，对并购各主体而言都是极为不利的，会降低并购的效率，导致预期经济利益难以实现，使企业面临并购失败而破产的危机。
二、关于国内市场并购问题的研究综述
就国内外资本市场而言，企业并购行为早已存在，而且已经成为企业实施并购战略的主战场。成功的并购能够促使企业资源优化配置，提高经济效率，而失败的并购则会造成企业资源的浪费。因此鼓励有条件、有能力的企业实施并购，抑制恶性的、条件不成熟的并购，以提高企业并购成功的可能性和经济效率，是当前资本市场亟待解决的棘手问题。从现有的研究文献看，我国对并购相关问题的研究，主要集中在国内并购和国际并购两条主线上。不同类型的并购，会产生不同的并购效应，内资并购和外资并购由于所遵从法律法规、核算制度、确认条件等的差异，公司财务行为也各不相同。2010年前后是我国并购研究体系发展的分水岭。2010年之前的文献，主要集中在国内并购的研究，以企业并购动因分析、企业并购的预测分析、企业并购的类型分析、企业并购的资源整合分析、企业并购的风险和收益分析等为研究的核心内容。2010年后的文献，则把研究的重点更多地集中在国际市场并购的相关问题方面，主要进行跨国企业海外收购的案例研究。如何完善国际并购中的经济、政治、金融和社会等风险管理机制，提高并购的成功率和效率，是现阶段并购研究的热点和重心。同时期国外研究较为系统、具体，更多地以分行业和实证的方式，检验银行、保险等金融企业并购效率和经济全球化背景下的并购效应以及并购管理效应。
（一）并购动因与利益实现是企业并购的根源
经济全球化趋势下，企业为什么席卷到并购浪潮之中，无论是主动式的吞并竞争还是被动式的防御竞争，都是对利益的追逐，最为常见的就是资源的获取和公司财富的增加（Peter J.Buckley和Pervez N.Ghauri，2009；谭劲松等，2005）。在我国，除了自由竞争市场中最为常见的对经济利益的追求之外，企业并购往往还有更深层次利益实现的需要。在有政府干预或主导下的企业合并中，政治利益的实现成了大规模并购的重要内因之一。当前，我国正在稳步深化国有企业改革，完善市场经济体制，让企业真正走向市场，但由于国家机器正常运行、宏观调控职能发挥的客观现实，企业还不能完全意义上走向市场，特别是诸如通讯、电力、铁路等行政垄断、政策倾斜或地区保护基础上的企业并购现象，更是政治利益的着眼点。无论经济利益主导下的企业并购，还是政治利益主导下的企业并购，并购利益实现的基础都是基于对参与并购各主体资源的重新整合并优化配置（Christopher Kummer，2008；Paul J.Siegethler，2011；颜士梅和王重鸣，2006；杜兴强等，2011）。企业并购利益的实现与价值创造高度同步，如何正确衡量并购行为创造价值的程度，是企业财务关注的重点，对于合并商誉的确认与计量，直接影响着资本市场上各投资者对企业并购成功与否的判断。
（二）多类型的并购行为有利于完善并购机制
我国资本市场的发展，是国内各行各业发展历程的一个缩影。企业并购不是特定行业和特定时空的产物，弱肉强食、物竞天择的自然衍生法则一直伴随着企业的经营和发展。由于各个行业在性质、公司绩效、股权结构、经营目标、可利用资源等方面存在不同的特征，每个行业的并购行为和并购效应必然有所差异。企业并购因公司特征、行业特征的不同，存在多种并购方式。李善民和周小春（2007）认为，相关并购的公司与无关多元化并购的公司，并购前在公司绩效、公司规模、国有股比例以及多元化状况方面存在显著差异，在公司可利用资源中除了每股未分配利润所代表的内部资金之外，其他资源以及公司经营风险和行业绩效等方面往往不存在显著的差异，这些差异影响了企业并购类型的选择，进而产生不同的财务行为和并购效应。肯定并购类型的多样性和并购效率的差异性，才能针对不同的并购采取不同的财务应对行为，以提高并购效率，从而完善我国的并购机制。
（三）正确预测并购有利于提高并购效率
在并购浪潮的席卷下，众多企业参与到并购活动中来，但也存在不参与并购的特例。企业并购的倾向性、并购发生的时间段、主并企业的角色定位、并购效益等问题是并购的前提，但研究成果显示，这些问题在一定程度上是可预测的（王宏利，2005；陈玉罡和李善民，2007）。陈玉罡、李善民（2007）认为，资产专用性越强，显易成本越高，公司发生并购的可能性越大；中间产品市场的不确定性越高，显易成本越高，公司发生并购的可能性越大；公司的成长能力越强，成长能力与盈利能力之间的不平衡程度越高，隐易成本越高，公司发生并购的可能性越大。王宏利（2005）认为，目标公司被并购后的价值升降可以预测，不同模型预测的准确率是不同的。logistic模型的远期预测不稳定，目标公司被并购后价值降低，主要是其资本结构不合理，财务风险过大。对企业并购的有效预测，已成为企业重要的财务行为和获利方式。如何预测企业是否会发生并购、何时并购、以何种方式并购、并购迹象出现到信息公布的时间差等，都会成为资本市场中投资的风向标，非理性投资者往往乐衷于寻找并押注并购企业类股票。
（四）并购是收益和风险的动态博弈
企业并购往往为了获得经济利益，但并购不是一个纯收益过程，根据收益和风险对等原则，并购是收益和风险的动态博弈过程（李善民和朱滔，2006；潘红波等，2008；吴超鹏等，2008）。通过并购行为，参与并购的各主体凭借不同性质的经济资源而获利，与获利相对应的，则是相关的并购风险，被并购企业价值评估、并购能力评估、并购效应评估等，都存在不同程度的风险。特别是涉及国有性质等特殊并购，政府关联性、股权结构、高管性质等都会增加并购的非经济性和非理性因素，这样的非经济和非理性因素更容易产生并购风险。
李善民、朱滔（2006），潘红波等（2008）认为，政府关联对并购绩效有显著影响。地方政府干预对盈利样本公司的并购绩效有负面影响，而对亏损样本公司的并购绩效有正面影响，即为政府在并购中的“掠夺之手”和“支持之手”。吴超鹏等（2008）认为，由于管理者首次并购成功而过度自信，对比首次并购失败的公司，首次并购成功的公司其后各次并购的绩效将呈较显著的下降趋势。但首次并购成功的公司，若管理者充分学习，则可避免并购绩效的逐次下降；若管理者仍不学习，则并购绩效将逐次显著下降。相反，首次并购失败的公司，若管理者充分学习，则并购绩效将逐次显著上升；若管理者仍不学习，则并购绩效将持续较差。并购风险是企业财务行为选择所必须重点关注的，在追求并购利益的同时，更应该注重对并购风险的管理和控制，有效识别、评估和应对并购过程中所面临的各种风险，全面看待收益和风险，才能提高并购的成功率，获得预期的并购效应，确保并购各主体经济利益和其他利益的实现。
（五）在法律体系规范下逐步扩大外资并购力度
并购是实现市场经济“优胜劣汰”的有效手段，是法律体系指引下的规范行为，并购过程和并购结果应该得到相关法律法规的认可和保护（S.A. Aduloju et al.2008；李增泉等，2005；李燕萍等，2008）。并购是一种有效的公司治理方式，通过并购或并购压力，迫使公司管理层完善公司管理机制，激励公司治理层加强对管理层的监管。李增泉等（2005）则认为，由于公司在配股或避亏动机下进行的并购活动，会在短期内改变企业财务行为并提升公司的会计业绩，而在无保资格之忧下进行的并购活动则是掏空资产，会损害公司的价值。因此，我国立法一般严格规定并购的审批程序，防止掏空等特殊目的的并购行为。通过完善并购相关的立法规范，可以保护中小股东的利益，抑制大股东并购式的掏空行为。随着经济全球化的深化和我国入世承诺的履行，国内许多行业已经逐步开放，鼓励外来投资，外资通过并购内企的方式，可以实现在我国的投资和经营。由于资金性质和资金来源的差异，内资并购效应和外资并购效应也存在诸多差异（潘勇辉，2008；张学平，2008）。企业并购是一个伴随风险的受益过程，特别是跨国并购，并购主体所面临的风险更为复杂和多变。完善立法机制，加大立法保护力度，能够有效保护企业的并购行为，解决并购过程中出现的各种问题和经济纠纷，为企业并购铺平道路。
三、关于国际市场并购问题的研究综述
2010年后，国际并购逐渐成为我国并购研究的热点，作为并购研究的两大主线之一，由于国际市场并购研究起步较晚、相关数据资料难以获得等原因，研究内容远没有像国内市场并购研究那样细化，更没有类似国外研究的丰富成果，主要集中在国际市场的并购动因和并购方式等方面（李杰等，2011；杨忠智，2011）。跨国并购往往具有业务和生产工序上的延续性，多是垂直型的上下游企业并购。李杰等（2011）认为，垂直并购国外高端上游企业，能实现扩大市场份额，提升产品定位的双重效能。其中，海外市场需求环境对低端下游企业拓展战略起关键性作用。在正常需求条件下，跨国垂直并购并非最优选择，在遭受负向需求冲击时，国外上游企业生产成本的大幅上升以及下游竞争对手品牌价值的下降，给跨国垂直并购带来了契机，在技术密集度较高的上游产业进行跨国垂直并购，成为国内低端下游企业的最优选择，如果并购能实现足够大的品牌价值效应，还会改善被并购企业所在国的社会福利水平。
杨忠智（2011）认为，海外子公司是实现跨国并购的有利条件，跨国并购战略的制定与实施应与由此带来的海外子公司内部控制统筹考虑，基于企业跨国发展战略来构造母公司对海外子公司的内部控制体系，有助于从系统角度明确对并购及子公司内部控制的基本脉络和结构。海外发展的关键是有明确的发展战略，而母公司的跨国并购战略决定了对海外子公司内部控制的效率，从而最终决定了企业战略目标的实现。随着经济全球化的深化，国际并购将会成为我国企业并购的主要方式之一，这对公司财务行为会提出更高的要求。熟知国际法律法规和会计准则、准确核算国际合并交易业务，是提高并购效应和实现并购目标的基础。但我国对国际市场并购的研究还处于起步阶段，相关的并购规则和流程还比较模糊，对国际并购中的风险防范意识较弱，缺少风险识别、评估和应对的一系列风险管理体系，因此，对国际并购的研究还有待深化。
四、国外行业并购、并购管理效应的研究综述
我国对于并购内容体系的研究，脉络较为清晰，严格受到我国经济发展水平和发展趋势的影响，尚未形成完整的研究系统，研究成果也不及国外丰富。同时期，国外研究更注重于并购的实践性，进行了较为系统的行业研究、国家和地区研究、并购管理效应研究。受经济全球化的影响，银行业比较容易卷入并购浪潮之中，面临着严峻的挑战，连锁反应使得大量的财务机构也随之减少（Bala Shanmugam，2003；Mary Lambkin和Laurent Muzellec，2008）。英国企业受技术革新、政府政策、市场条件、工业水平等内外部因素的驱使，跨国并购趋势较为明显（Mohammad Faisal Ahammad和Keith W.Glaister，2008）。在印度，并购企业会产生明显的协同效应，未来会有更高的现金流出（Satish Kumar和Lalit K.Bansal，2008）。
五、研究评述与结论
对并购内容体系的研究，是我国资本市场中的一个热门课题和重点关注领域。并购改变企业财务行为，不同的财务行为会产生差异化的并购效应，而并购效应是我国非强势有效资本市场中的投资指向标，深化并购研究，完善我国资本市场并购体系，有利于逐步走出这一尴尬境地。本文通过对国内外已有文献的分类总结和探讨发现，我国在并购方面的研究呈现一边倒的趋势，现有的研究重点和研究贡献主要集中在国内市场并购。本文还从理论层面深刻分析了国内市场并购的原因、方式、风险与收益和法律保护等并购效应，逐步丰富了我国在并购方面的研究内容，完善了并购研究体系，研究成果对实践具有现实的指导意义。现阶段的最大困境表现在实践经验相对滞后，资本市场中缺少比较成功的并购案例以供借鉴和学习，且许多理论探讨中未曾涉及的风险在实践中往往是客观存在的。如何完善并购风险管理机制，全面、客观地识别、评估和应对并购过程中出现的各类风险，是今后我国并购研究的重点和难点之一。
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企业并购财务风险问题研究篇5
关键词：企业收购；财务风险；谷歌；摩托罗拉
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）11-0-01
一、企业并购财务风险类型
企业并购的完整过程包括目标企业的选择、目标企业价值的评估、出价方式的确定、收购资金的筹措、收购后的整合和债务的偿还等等，各个环节都可能会产生财务风险。
1.定价风险。定价风险，是指并购企业对目标企业的价值评估过高，从而使得企业以过高的价格收购了目标企业，而尽管目标企业有良好的盈利能力，但是仍然会使得企业由于出价过高而超出了自己的承受能力，从而无法获得一个满意的回报。可以导致企业定价风险的因素主要有：财务报表风险，主要是由于目标企业对外公布的财务报表不能如实反映企业的财务状况；资产质量风险，即目标企业在资产的新旧程度、变限度以及是否存在负债等方面存在的风险；利润预测风险，即目标企业的发展前景与盈利能力很肯能被高估，从而使得企业对目标企业形成估价过高的定价风险。
2.融资风险。融资风险，主要是指在企业的并购过程中所需要的资金需要进行进一步的融资，而使得企业有可能在融资的过程中由于融资金额过多而导致的风险。由于正常企业不会有太多的流动资金，而企业如果要进行并购，必然需要从外部融资，从而使得企业会产生融资风险。融资风险主要是由以下几个方面引起的：一方面，并购方不能筹集到足够的资金来保证并购过程的顺利进行而带来的风险；另一方面，是由于并购企业在不同的融资方式下将产生不同的融资问题，一旦并购不能达到预期并购收益，则会使企业陷入严重的财务危机。
3.支付风险。支付风险是指与资金流动性和股权稀释有关的并购资金使用风险，它与并购企业对目标企业的定价风险以及融资风险具有紧密的联系。支付风险的来源主要有：流动性分析，是指由于并购后未来的现金流量具有不确定性，从而缺乏足够的资金来还债；杠杆风险，杠杆支付能以较少的资本取得较大资产的控制权，但是却将并购后的目标企业至于高负债、高风险的境地。
4.整合风险。由于企业并购涉及到两个企业，并且有不同的企业文化，因此在并购过程中，常常会面临着整合风险。通常情况下，整合风险包括盈利能力风险、资本运营分先以及财务组织机制风险三种风险。在并购企业取得目标企业的控制权之后，小则要进行人力资源结构的调整，大则调整经营战略、业务流程、销售网络和治理机制。在该案例中，谷歌面临的整合风险主要有：各关联方利益关系的处理、品牌整合以及先进技术消化等等。
二、谷歌并购摩托罗拉的财务风险控制
1.定价风险。谷歌收购摩托罗拉之前，摩托罗拉拥有17000项专利，并且摩托罗拉在全球的影响力相当高，是世界百强企业之一。因此，如果按照企业拥有的有形与无形资产进行估价，则很有可能产生定价风险，而谷歌收购摩托罗拉的定价原则是股价，以摩托罗拉目前的估价为标准，对摩托罗拉进行估价。这种股价方法，对于摩托罗拉这个企业来说是非常理性的。因此，此次并购没有定价风险。
2.支付风险。从案例中，我们可以看到，谷歌收购摩托罗拉的方式为现金收购，而现金则是一个企业中变现能力最强的资产，采用这种支付方式，会增加并购企业的资金周转风险。因此，谷歌所承担的现金压力比较大，并且，从摩托罗拉的角度来看，也会由于无法推迟资本利得的确认和转移实现的资本增值而不能享受税收优惠，以及不能拥有谷歌公司的股东权益等等。因此，谷歌选用现金支付的支付方式，会对此次并购带来一定的风险。
3.整合风险。跨国并购的七七定律认为，70%的并购没有实现期望的商业价值，其中 70%的并购失败于并购后的文化整合。谷歌收购摩托罗拉的过程就面临着文化整合的巨大风险。谷歌的企业文化与众不同，摩托罗拉移动拥有约1.9万名员工，谷歌拥有约2.9万名，这些事实让谷歌成功整合摩托罗拉移动变得很艰难。谷歌在整合的过程中，不得不面临的一个风险与其他合作伙伴的关系问题，尤其是三星，最近在欧洲领域对三星的打击最大，比如在欧盟地区的限制销售。笔者认为真正能和苹果全方位竞争的只有三星，谷歌都不行，因为苹果有硬件能力，谷歌没有。苹果的核心芯片都是由苹果自己设计，三星代工的，二者可以是一对欢喜冤家，所以目前最大的风险就是三星的态度。”因此谷歌收购摩托罗拉最大的整合风险是文化整合风险，其次是合作关系的整合风险。
三、小结
在世界全球化的今天，企业并购愈演愈烈，但是在我国，企业并购承购的案例并不多，其中一个非常重要的原因就是企业并购中存在的财务风险问题。然而，如何防范企业并购中的这些财务风险则成为了我国企业在并购活动中需要面对并且需要解决的难题。企业并购是资本运营过程中的一项非常重要的手段，在现代企业当中也扮演者越来越重要的角色。无论在国内还是在国外都起着非常重要的作用，然而，并购过程中也可能隐藏着巨大的财务风险。企业并购的过程中必须要对财务风险的预防问题进行高度重视并审慎分析，来财务合理的途径解决并购过程中的风险。我国已经融入了世界经济的浪潮，对企业并购中的财务分析问题会越来越重视，对保证并购活动的顺利开展，提高并购成功率也意义深远。
参考文献：
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企业并购财务风险问题研究篇6
关键词：财务工程；企业发展；财务风险管理
中图分类号：F275 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2015）018-000-01
企业在发展过程中会遇到各种问题，其中财务安全问题是关系到企业生产的根本性问题。财务管理中存在的任何问题，都会给企业造成巨大的经济损失。企业管理者一定要重视财务管理工作，要充分预测金融管理工作中的安全隐患。企业管理者通过消除财务管理中的风险，能让企业更快地进行生产和发展，才能使企业走上科学的可持续发展道路。
一、企业财务风险的种类
1.筹资风险。企业在扩大生产、购买机器设备的过程中需要大笔资金，这时候就需要对外吸取资金，这就是筹资[1]。债务筹资、股权筹资是企业筹资的两种方式，其中债务筹资存在着很大的风险，常常会导致企业背负起了很多难以偿还的债务。
2.投资风险。投资风险常存在于企业的建设和发展过程中，会导致企业出现一些经济损失，比如企业的停产、亏损、延期等现象。投资风险是由于各种不确定因素引起的，投资者应该对这些风险多进行预测。
3.并购风险。企业的并购包括兼并与收购两种形式，兼并和收购常常会伴随巨大的经济风险，会给企业经营者带来巨大的损失。只有在对并购过程中的各种问题做了充分了解之后，企业经营者才可以小心谨慎地进行并购，以达到扩大自己企业生产规模的目的。
4.汇率风险。汇率风险常常存在于企业的各种进出口贸易中，由于国际汇率出现波动，将导致企业产品的市场价值随之降低的现象。对于巨大的汇率风险，企业在国际化经营的时候要多注意国际汇率变化，要尽量进行短期的贸易活动，确保企业的经济不出现亏损。
二、我国财务工程在财务风险管理中的现状
1.企业管理人员没有较高的风险意识。很多企业管理者没有发现财务管理工作中存在的风险，这不利于企业进行良好的财务管理工作。同时由于企业的融资工作一般都是通过银行来完成，这就在很大程度上让企业对银行产生了财务安全依赖感。由于近年来银行金融系统出现了几种高风险的漏洞，这就增加了企业融资的风险。
2.企业财务工作人员没有较强的职业素质。财务工程需要高素质的金融人才来管理，可是在现实情况中，许多企业的财务管理人员不具备较强职业素质。有些财务管理人员知识陈旧、技术落后，并且不注重学习先进的金融知识，导致企业的经济发展受到了极大的影响。
3.我国财务工程容易受国家外汇制度的影响。随着我国改革开放的不断深化与扩大，我国开放了很多外汇市场。为了能对外汇进行更好的管理，我国制定了很多外汇制度，包括外债登记制度、涉外担保登记制度等。这些外汇制度对企业财务工作影响很大，会导致企业财务风险工作无法顺利地进行。
三、财务工程在财务风险管理中的实践
1.在财务风险管理中进行价格风险管理。财务工程不仅能够对各种金融衍生品进行整合，而且还可以有效地解决汇率、产品价格等方面的问题。通过为企业进行期贷、互换、期权、远期等工作，财务工程可以使企业的财务风险有效地降低。对于企业在国际化运营中存在的汇率风险，财务工程可以通过期权汇率的协议来降低风险。对于各种利率风险，财务工程可以通过远期利率协议来进行整合。
2.在财务风险管理中进行数量风险管理。当企业在面临巨大产量、交易量、销售量的风险时，可以利用财务工程来保障经济活动的安全进行。财务工程提供两种方式的服务，一种是商品期权，另一种是宏观金融衍生品。宏观金融衍生品就是对某些生产物资、机器设备按照适当的经济指标，通过买卖的形式来达到资金逆向回流的过程。这种办法可以有效降低企业在面临巨大交易量、销售量时的经济风险，可以有效地实现风险的转移。
3.通过投资风险管理可以降低企业的财务风险。根据金融专家的研究，企业通过对股票市场进行分散化投资可以增加股票投资的边界，从而使企业达到增加投资效益的目的。从上世纪80年代开始，美国和英国已经有很多企业进行了跨国投资，并且获得了巨大的经济利益[2]。可是这种情况却在某些国家并不适用，因为这些国家有着严格的外汇管制，限制了外国股票市场资金向本国的流入。在这种情况下，企业就需要利用财务工程中国际股票收益互换的原则，以金融衍生品的方式来进行股票投资，从而使企业的经济迅速发展。
4.对企业的兼并风险又进行有效的管理。兼并活动不仅可以优化生产资源配置，而且还可以有效地扩大企业的生产规模。但是兼并过程往往会存在各种金融风险，常常会使企业受到巨大的经济损失。为了企业能更好地发展，企业应该加强对兼并风险的管理和控制。财务工程可以让企业通过互相持股、增加反收购条款来降低金融风险。同时在保障管理层利益的条件下，要注意增加收购方的收购成本。
5.可以通过改进财务工程来降低财务管理中的风险。财务工程的改进工作主要有两个方面，其一是要强化风险管理观念，要让工作人员充分了解财务工程。只有让财务管理人员重视起管理中存在的各种风险，才能有效地保障财务管理工作的安全性。其二，要注重培养高素质的财务工程人才，这不仅是许多金融高校的责任，更是许多企业的责任。想要让企业更好地生存和发展，必须加强对财务工作人员进行专业职能培训。通过对工作人员传授先进的管理经验，让他们学习先进的管理技术，才能确保企业金融管理安全高效低运行。
四、结语
财务工程是企业运营过程中一个非常重要的工作，它能够有效地降低企业在兼并、外汇、融资、投资方面的金融风险。企业应该充分重视起财务管理工作，要对广大财务工作人员进行必要的培训，确保他们都能学习到最先进的管理技术和管理观念，只有这样才能保障企业财务管理工作的安全。对于各种财务风险，企业管理者一定要多进行预测，要及时解决这些安全问题，要把财务工程充分地应用到企业财务风险管理中去。
参考文献：
[1]王晓璇.关于财务工程在企业财务风险管理中的应用研究[J].时代金融，2014（04）.
企业并购财务风险问题研究篇7
【关键词】企业并购；财务风险；防范措施
企业并购通常包括两层含义：兼并和收购，是企业法人利用合法手段获得其他法人产权的行为总称，是企业经营和运行资本运作的主要形式[1]。自愿平等、等价有偿是其遵守的最基本原则。在市场经济不断发展的今天，对于需要重组和优化资源配置的企业来说，并购是一种最有效的实现机制。许多国内外的企业习惯把并购当为了占有中国的市场的手段，因此，在我国的并购数量在不断增加，然而企业的并购活动涉及资金数额较大，面临巨大财务风险等。不言而喻，对并购财务风险的有效评估和及时控制是并购成功的关键。
一、并购财务风险的定义
在企业并购过程中，通常会由于一些财务决策如并购定价、融资、支付等失误而使企业财务状况出现问题，甚至财务成果发生损失，这些问题的不确定性就是我们所说的财务风险。也或者是对并购目标企业的各项信息的不对称从而导致的潜在财务风险，是并购的价值与其价值实现的严重负偏离的情况而产生的企业财务危机和财务困境，这些风险与整个并购活动是形影不离的[2]。
二、并购财务风险的种类
1.定价风险
在并购活动初期对被并购企业进行价值评估时出现错误的可能性即为定价风险，这也是并购双方最不能忽视的问题所在。可选择性的会计政策如果不及时的披露出与重大事项有关的会计政策和变更情况，必定会造成并购活动中两方的信息的不对称。如果会计在统计财务报表时存在片面性，即只针对某一点或某一个时间财务状况进行统计，忽略了或有事项或期后事项的预测与估计，统计数据不够精准，将直接的干扰了对并购目标企业的实际价值和未来的盈利能力的直接判断，从而影响了并购中价格的确定。
2.融资风险
企业并购活动中的融资风险主要是指并购企业是否能为并购活动筹集到及时足额的并购所需要的资金以及筹集到的资金在并购活动结束对企业的影响。债务风险是融资风险中最重要的表现之一，在并购企业双方均会出现。企业内部用于并购的自有资金，不需要成本更不用偿还，筹集起来相对容易，所以财务风险也比较低，但是如果对内部融资依赖过强，新的财务风险又会出现，因为企业内部资金是有限的，如果用于内部融资的过多，企业的流动资金被占用，企业对外部环境的变化的迅速反应能力也降低了，企业的正常经营就会受到危机，从而增加了企业财务风险[3]。
3.支付风险
通常根据并购支付方式的不同，会把并购分成不同的种类，如现金支付、股票支付或混合支付等，其中现金支付是最直接的支付方式，即为实现对目标公司成功并购的目的，支付给被并购公司的股东相应数额的现金[4]。利用股票支付方式并购并不能完全规避风险，在并购活动发生时，换股比例决定着换购双方股东权利的大小，假如换购比例不够合理，股东权利受到损害。
三、并购财务风险的成因
1.并购财务风险在价值评估时的体现
企业在并购活动中的基础是对被并购企业进行价值评估，即通过对被并购企业的（资产或股权）所做的价值判断，为并购活动的讨价还价相应的提供了基点与依据，目前，我国评估被并购目标企业的价值时，遵循了资产评估时的基本原则与方法程序所作出了相应的估算，诸多的因素会影响其合理性[5]。
2.融资活动中隐藏财务风险
目前，并购资金主要来源于内部融资和外部融资两个方面，其中前一种指企业内部用于并购的自有资金，不需要成本更不用偿还，筹集起来相对容易，所以财务风险也比较低，但是如果对内部融资依赖过强，财务费用支出增加，新的财务风险又会出现。
3.财务风险在并购整合中的体现
企业组织机构、经营理念、管理体制、财务运作方式在不同的企业中均会有不同的体现，属于企业内部环境，当两个不同企业因为并购走在一起时，在整合过程中不可避免的会发生关联，如果不能处理的妥当，将不仅会抵消并购活动所产生的利益，更严重的是在并购双方没有足够经验和对称信息的情况下，出现企业原有竞争优势受到威胁的现象，被并购方对并购方可能有心或无心的隐藏一些很重要的信息，而并购方如果没有进行充分及时的洞察，就不可避免的在并购之后的整合中尝到苦果。
四、并购财务风险的防范
1.合理有效地评估目标企业价值
在企业资产评估的过程中，重制成本的前提下，去除企业的损耗，对企业价值进行资产评估的方式就是成本法。对企业被评估资产和参考资产不断进行比较，在此过程中根据参考资产的市场情况对被评估资产进行调整，最终确定被评估资产的价值，这种评估方式承做市场法，或者是市场规格比较法[6]。
并购可行性分析是十分关键的，它能有效地降低并购中的损失发生率，并购企业通常要针对意向并购企业开展严格详细的内外部环境整体分析和评估，不断发现待并购企业中存在的新问题和新情况，尤其是一些阻碍并购顺利进行的政府限制行为或者是法律法规限制等，通过上述步骤，不断了解待并购企业的优劣势，再确定是否并购，影响企业经营状况的外部环境主要包括经济发展、社会环境、技术水平限制、法律法规制定等，影响企业经营状况的外部环境主要包括企业经营情况，产品市场需求、企业核心竞争力、资本构成以及发展前景等。
2.严格监督资产评估中介机构
为了能在最大程度上发挥资产评估对企业并购战略决策的有效作用，应当寻求专业资产评估组织的帮助，比如资产评估、并购策划、融资策划、信息咨询以及并购实施等，不断搜集并购公司与目标并购公司的全面信息，全程参与企业并购的全过程，提供全方位、多层面的参考意见和信息咨询，服务贯穿计划制定和并购后期的企业整合的全程。政府以及社会应当严格监督资产评估中介机构，本着公平、客观、科学、独立的态度和职业道德，在提高自身业务素质和服务水平的同时，不断加强自身风险意识和竞争意识的培养，在业内进行健康积极的竞争，既提高自身服务水平又能在提高竞争力的同时寻求合理顺应市场发展的服务项目[7]。
3.加强并购融资风险评估
企业要对并购过程中的融资风险进行分析，对利率、货币政策、宏观经济走势等进行预测分析，并对并购融资方案面临的风险作出全面评估，避免给企业带来现金流支出的刚性压力，造成并购失败或是并购后资金链断裂。
本文通过对企业并购财务风险的研究，立足于企业并购的现状，详细的介绍了并购财务风险的种类及成因分析，以及防范措施。旨在减少企业并购的损失加大成功的概率， 降低企业并购的财务风险，为规避或减少并购中的财务风险提供更多的选择依据。
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企业并购财务风险问题研究篇8
关键词：企业并购；财务风险；控制
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）07-0-02
在世界范围内，经济领域有这样一组数据，美国沃尔玛公司通过并购英国ADSA公司，其销售收入上升至1600多亿，跃居全球500强第二位；埃克斯石油公司与美孚石油合并，其销售收入达1639亿，进入全球500强前三名。巨额销售收入和突出的实力排名不得不让企业经营者纷纷侧目，但是还有这样一组数据：从1994年到2003年十年期间，全球不同领域有1200家企业进行频繁并购活动，成功率不到30%。可见，成功企业并购案例的背后需要有诸多因素共同作用才能得以实现。也就是说，引起企业并购失败的因素也十分复杂，包括战略、财务、文化、政策、法律等，其中财务因素贯穿企业并购过程始终，很大程度上决定了企业并购的成败。因此，对企业并购这一资金运用活动进行全面理解，对其中财务因素进行透彻分析是企业并购中的关键。
一、企业并购概念的基本把握
企业并购是企业或企业之间资金重组的重要形式，是相对普遍的资金运营行为。企业并购包括兼并和收购两层含义，也是并购中的两种方式，企业并购是在企业法人平等自愿的前提下进行的，建立在等价有偿的基础上，以一定的资金运营方式取得相关法人产权的行为。其中兼并是指，两家或者两家以上的企业通过法定程序进行合并，企业合并之后只保留主动兼并方的法人地位及权力，被兼并企业的法人地位同时消失，也就是我们通常所说的吞并。而收购在我国的定义是，企业用现金、债券、股票等购买另一家企业的部分或者全部股权或资产，从而获得被收购企业的控制权。当购入企业收购被购方股份30%以下时，是部分收购，被购入方企业可以保有自己的法人实体，而当购入方收购被购企业30%以上股份时，则是全部收购，其企业法人实体也不再存在。
在企业并购中，兼并和收购是两个不同的概念，值得指出的是，兼并是对被兼并企业的资产、债券、债务等一同兼并，承担被兼并企业所有股权和债务，这种兼并活动一般是在被兼并企业遇到巨大经济困难时发生的，而收购活动收购的可能是被购入企业的部门股权，可以在双方企业的经济活动相对的平稳的情况下进行。
由于企业并购中涉及到财务部分相对较多也更为关键，所以说对财务风险的控制是否全面稳定就决定了并购活动能否成功。
二、我国企业并购中财务风险基本类型
随着西方国家形成的第五次并购浪潮对我国企业影响的逐渐扩大，我国的企业并购也在陆续展开，但是普遍存在的一个问题就是对并购风险存在严重的认识不足。在目前企业并购交易中出现较多的并购风险有法律风险（合同与诉讼）、资产风险、劳资风险、市场风险和财务风险。其中我国风险系数较高的财务风险主要有以下几个类型：
1.并购前企业信息掌握不全面的财务风险
企业并购前要对并入企业信息进行全面掌握，其中包括环境信息如汇率浮动、相关产品信息变动、影响被并购方收入的因素变动等都是需要详细掌握的环境信息。其实这是企业并购过程中非常容易避免的财务风险，但是我国企业当中，尤其是中小企业往往盲目听信一方意见或者过于乐观导致并购财务风险过大，甚至造成并购失败，影响了原有企业的运营状况。同时还存在信息不对称造成的财务风险，在并购前，被并购方对企业真实财务信息进行巧妙隐瞒，导致收购方在不完全掌握相关信息，尤其是不了解财务信息的情况下开展并购活动，这样往往会出现并购之前，目标企业一切良好，而一旦交易达成则目标企业问题频发的现象，影响了并购企业原本的效益规模。
其实，不仅仅是在并购前，在并购过程中也存在信息不对称的财务风险，最简单常见的就是并购方对负债情况、财务报表、资产抵押等了解不全面或者目标企业存在无意识隐瞒等情况，都会造成价值资金方面的财务风险。这样的例子在我国并不少，如2001年多家名流企业对幸福实业进行并购，但由于对该集团的真实负债、资产抵押等情况掌握不清，而给自身企业造成了规避难度巨大的财务风险，影响了企业的发展。所以在并购企业时一定要在保持头脑冷静的情况下搜集信息，才能增加搜集来的信息的可信服和准确性。
2.并购中融资方式不恰当的财务风险
并购过程中的融资方式是并购交易中操作性较强，对技巧性和专业性要求较高的部分。在我国企业并购案例当中，往往存在融资方式与企业自身不匹配的现象，给企业并购带来了较大的财务风险压力。同时要考虑到融资方式与后期支付阶段的匹配性，这也是企业并购程序的要求。我国企业并购失败的案例中往往存在融资方式不良影响企业控制权、融资结构不合理进而影响企业的负债偿还等情况，增加了并购过程中的财务风险，使财务风险控制难度加大。另外，在利用企业自有资金进行并购时，企业经营者往往缺乏慎重考虑，将大部分或者全部资金用于并购，导致企业并购之后出现新的财务风险。这都是没有良好融资方式、融资结构带来的财务风险。
3.并购后支付阶段的财务风险
在并购支付阶段容易出现的财务风险包括流动资金风险即流动性风险、资本结构不良导致的信用风险、资金清算风险等。我国企业在并购中往往存在较多的是流动性风险和资金清算风险，其中流动性财务风险是指，企业在并购之后，由于融资方式的不恰当而导致的企业流动资金减少，进而影响了企业的下一步运营情况，使得并购之后的企业变得身躯庞大但由于活动能力差而步履维艰。所以，在并购中不能盲目使用债券融资方式。
另外，采用债务融资方式需要企业并购后有良好的运营，假如企业在并购后一定时间内持续运营不佳会给企业账面清算带来消极影响，增加财务风险控制难度，甚至会引发企业破产倒闭。如德隆集团在借助银行大额资金并购之后，由于其盈利额无法满足一定时期后的债券支付，给企业带来了严重的财务风险危机。所以，企业在并购后的支付以及选择何种经营方式完成支付，都需要慎重考虑、谨慎行事，密切保持企业自身与市场的良好互动关系。
三、规避企业并购中财务风险的策略探讨
1.持续保持对并购期间的信息关注
对目标企业的信息要求要高，这是对目标企业顺利估价、并购顺利进行的首要条件。其次就是并购方要开展全面专业的信息调查，这是对目标企业刻意隐瞒或不主动披露不良信息有效避免，特别是针对实际操作中，债券划分、法律条文落实、所涉及的中介机构等进行全面调查。同时，中小型企业进行企业并购时可以聘请相对专业、经验丰富的第三方介入（中介），如会计事务所、经济法律专家、资产界定专家等对目标企业进行详细调查，发现表外现象，分析其真实的经营能力等。如分析其资产的可用程度，尤其是专利、技术、设备、管理系统等方面，同时不要被账面信息所迷惑，清查其盈利内容，利用相对客观的对比方式来进行收入确认和货物计价。值得注意的是，信息不仅仅包括企业内部的信息，还要留意企业环境信息和表外实现对企业的影响。在原有人员安置上要采取人性化客观方式，减少劳资风险对财务的影响。
2.选择适当的融资方式
其实对于国内中小企业的企业并购来说，对于目标企业的估价内容相对简单，但是融资方式选择却是相对较难的专业问题。对融资方式选择不当，一味依靠一种融资方式无形中就为企业增加了财务风险。企业融资方式一般包括内部融资、外部融资。选择内部融资是指利用企业原有资金开展并购活动，不借助外力资金的协助。这种情况下实现并购成功就需要企业融资后仍有一定资金剩余并能持续持有，否则将引发财务风险。另外，有些企业选择内部融资是由于企业内有应付而未付的税金和利息，但是由于企业不能长期持有这些资金，同时在并购后过分依赖该内部资金就会导致新的财务风险产生。
外部融资则要求企业具有相当的信用支撑，通过其他外部渠道进行融资，比如股票、债券等。外部融资还包括负债型融资和混合型融资。在众多的融资方式当中，企业需要根据自身能力及所处的经济环境进行选择，不能对并购后盈利情况进行过高评价，对于股权与债券之间的转换要保持一定的度，防止不对称转换给企业带来新的财务危机。
选择合适的融资方式是控制财务风险的主要方式之一，同时需要与支付环节进行磨合，使两者能够相互匹配，进而对财务风险的控制点相应增加，减少了财务风险的失控机率。比如在京东方企业并购中，由于没有控制好自有资金与贷款资金利息之间的比例关系，导致其财务风险逐渐显现，随着市场经济自发调节带来的成本压力，京东方出现了较大的财务亏损。
3.结合自身情况，合理定制支付预算
我国企业在支付时一定要结合自身实际情况，非上市企业要在正确估算自身现金数量的情况下分期分批支付，保持账面上的流动资金达到运营需求。而上市企业则可以根据自身情况，选择股票或债券支付与现金支付相结合的方式，找到现金流与利息偿还之间的平衡点。如并购方可以给债券融资方式带来的压力找到合适的偿还年限，从而能够保证现金流的合理使用与资金压力的释放。
同时在并购支付阶段，也就是支付之前对并购各个环节所需要的信息搜集资金、支付资金、支付期限等进行有效预算，根据对所掌握信息的有效利用为预算增加可行性。尤其是在并购支付阶段，需要对支付时间短划分、支付金额进行划分，这样才能够进一步减少支付过程中的财务风险，为并购之后企业的正常运营或结构调整打下坚实基础。
四、结语
通过上面的论述，可以看出，企业并购的概念理解相对简单，只要企业经营者能将自身实力进行有效评估就能够选择合适的并购方式，但是并购过程却是十分复杂，尤其是对于上市企业来说，并购活动不仅仅需要考虑资金的调配还需要着重考察市场环境、经济政策等会给企业发展及结构调整带来的影响。与此同时，通过分析总结，可以发现企业并购中失败案例遇到的财务风险并不是无法避免的，虽然我国并购活动并没有形成成熟规律，但是只要对每一个步骤进行有效分析，就能够使企业的财务风险控制在企业承受范围内。增加对并购过程中财务风险控制的研究，甚至能够将财务风险消灭在萌芽阶段，从而增加我国企业的抗风险能力和自我增值水平，为增强我国经济综合国力做出应有贡献。
参考文献：
[1]史佳卉，著.企业并购的财务风险控制[M].人民出版社，2006.
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作者简介：王大江（1970-），男，汉族，陕西合阳人，渭南师范学院经济与管理学院副教授，主要从事公司理财与成本管理研究。