并购风险论文范文
时间：2023-09-25 13:45:54
并购风险论文篇1
1.1并购活动日趋活跃
近年来，我国上市公司的并购重组步伐日趋加快。仅在2009年，我国就有150家上市公司进行了并购重组，其数量约占全部上市公司的十分之一，涉及金额3300亿元。2010年，在国资委提出的五年减少80-100家央企的要求下，上市企业开始大规模并购重组。图1是2011-2013年我国上市公司并购重组统计图。从总体来看，我国上市公司并购重组交易单数呈连年上升趋势；交易金额除2012年略有下降外，2013年又大幅提升，2013年前10个月的交易金额已经超过以前各年度。由此可见，我国上市公司并购重组活动的主要特点是并购日渐活跃，并购目标多元化，支付的手段较为单一。
1.2并购金额不断扩大
2007年我国并购总金额达到了27亿美元，2008年则突破了30亿美元，2013年时则达到了316亿美元。虽在这期间并购金额上下有浮动，但在金融危机时期并购金额持续保持高位。换一个角度分析，从并购金额来看，在金融危机时期，企业并购金额屡创新高，极大地影响了社会经济发展形势。同时，随着我国市场经济体制的不断发展成熟，上市公司的综合实力也不断地增强，某些中小企业为了发展，积极并购企业且并购活动持续深入。
1.3并购范围不断扩展
从地域的范围来看，我国上市公司的并购重组并不局限于国内。以中国石油化工集团为例，公司以25亿美元并购了美国能源公司的部分股权；又以72亿美元买下瑞士AP公司；横跨亚洲、非洲等地进行并购活动，在一定程度上实现了地域和空间范围的扩张。从行业范围来看，我国上市公司并购重组不光从能源矿石出手，也涉及到制造业等行业。
2上市公司并购重组面临的主要风险分析
2.1并购重组前的风险分析
2.1.1上市公司并购重组的政策风险
国家宏观政策的调整对公司的生产发展产生着重要影响，贾征和李进（2013）分别从国内政策和国外政策两个方面分析了后金融危机时期上市公司进行并购重组所面临的政策风险。国内政策的出台会使相关产业的并购得到发展或受到管制，而国外政策如贸易保护等，则也会对并购产生影响。如果不能及时地关注这些政策信息的变化，盲目进行并购重组，公司自身势必就会遭受巨大的损失。
2.1.2上市公司并购重组的定价风险
鲍屹锋（2013）指出我国企业普遍存在信息不对称，不透明的情况，企业逃税，营造虚假业绩等行为使得上市公司对于目标公司的并购定价难以估算。大到整个国家的经济环境变化，小到对于目标公司的基本信息了解不准确，以及评估体系和方法不成熟等，共同构成了并购价格不能精确定位的风险。
2.1.3上市公司并购重组的融资风险
整个并购重组活动需要大量的资金，因此企业为了保证其并购重组活动的圆满完成，常常需要进行融资。在此过程中，上市公司面临着一定的并购重组融资风险。徐永翔（2011）指出，目前我国的资本市场仍有待进一步发展完善，同时银行等融资机构尚未在并购重组融资中发挥出其应有作用，这就导致了企业并购风险的产生。这说明不能有效地融资，对公司自身的资金流通也会造成巨大风险。
2.2并购过程中的风险分析
上市公司在并购重组的过程中面临着支付风险。徐永翔（2011）提出并购资金使用的风险主要来自资金流动性产生的债务风险和利用财产杠杆产生的债务风险。如果上市公司因此债台高筑，不仅无法实现并购重组的最初目的，还会使自身走向灭亡。
2.3并购重组后的风险分析
2.3.1上市公司并购重组的管理风险。
每个公司都有其固有的管理模式。贺辉（2013）就上市公司与其并购公司组织功能不同，企业文化与理念也存在着冲突，员工安置问题突出展开了论述。如此种种都给企业并购重组带来了危机和风险。
2.3.2上市公司并购重组的经营风险。
徐永翔（2011）认为上市公司与目标企业的战略，主业存在着不一致的风险，甚至相差甚远。唐阿楠等人（2010）也经过探讨得出结论：如果无法使整个企业集团产生经营协同效应，就会产生规模不经济，达不到并购预期而产生的风险。经营某种程度上说决定了一个公司的未来，经营风险必须被上市公司充分重视。
3对上市公司并购重组风险的防范和控制
随着我国经济发展越来越快，企业在资本市场的发展和运作模式也逐渐增多。越来越多的上市公司采取了并购重组的方式，将资产进行重新配置。上文已经对上市公司并购重组的各种风险进行了分析，现在本文从并购重组准备；并购重组实施；并购重组整合这三个阶段可能产生的风险提出一些防范和控制的意见和建议。
3.1对并购重组准备阶段所面临的风险提出的防范建议
3.1.1要科学选择并购重组对象，进行精确化研究。
一个上市公司要成功地完成并购重组，首先要有一个科学的并购策略。贾征（2013）对公司并购重组提出过三点。第一，上市公司需要积极制定并购重组战略，对行业、地域以及基本途径、方法进行明确。第二就是要积极寻找并购目标和机会。第三就是公司要成立专门的人才培养机构，收集潜在的目标资料。上市公司在并购重组前需要提高获取信息的质量，建立健全企业的价值评估体系。这样才能降低并购方由于账目与实际情况不符而产生的财务风险（徐永翔，2011）。
3.1.2对被并购方的市场进行调查，注意市场和政策。
在并购前，不仅要对目标公司的资产状况进行研究，还要对其经营的产业进行分析和研究。因为这不仅会影响到并购重组后公司的财务状况，也会由于政府对不同产业有着不同的政策而受到积极或消极的作用。只有明确政策的动向，才能保证并购重组后的顺利融合。
3.2对并购重组期实施阶段所面临的风险提出的防范建议
3.2.1增加支付方式，减少融资风险。
当前，我国的资本市场无法在融资方面给予企业过多支持。所以，我们需要增加支付方式，比如对符合条件的公司，通过采取发行股票债券等方式为其提供金融支持。或者探索设立并购基金的新的融资模式。同时，企业需要减少并购的成本，尽量减少长期债务的增加。
3.2.2确保企业内部的流动资产的稳定性，防范支付风险。
徐永翔（2011）指出，企业利用债务融资或者股权融资进行并购，其偿还债务的主要来源是目标企业并购后的现金流量。所以，如果企业要降低这种融资风险的产生，不仅目标要选择那种经营风险小，市场面大，前景好的企业。最重要的是在并购的时候，企业和目标企业所背负的长期债务都不能太多，而且，要保持企业内部流动资产稳定性。
3.3对并购重组整合阶段所面临的风险提出的防范建议
3.3.1完善内部管理，注重企业文化整合，减少管理风险。
贾征（2013）指出上市公司在完成并购重组后，需要完善内部管理，强化企业内部的控制机制，防止企业管理的失控。同时并购后的企业一般会产生文化冲突，所以企业需要充分地研究自己和目标的企业文化，对其进行修订，使其进行融合，反映出整体的价值理念。徐永翔（2011）提出可以从企业形象、职工行为等方面入手，培育新的企业文化。同时还要对管理人员进行培训，提高企业的管理水平。
3.3.2分析并购后公司的行业发展方向，减低重组后的经营风险。
徐永翔（2011）认为企业在并购后扩大了企业本身的规模，这就需要对企业所处行业进行分析。对并购企业是否能够取得目标企业的核心资源以及并购后企业的发展方向进行论证。确定企业的行业方向，降低并购后的经营风险。
4结论
本文以上市公司并购重组风险管理为核心进行了探讨。上市公司为了扩大规模而采取并购重组的现象越来越多，要保证上市公司并购重组的有效实施，首先必须明确其风险，才能在遇到问题时采取合理的措施来规避，本文针对并购重组前后三个阶段的风险进行了具体分析，并对这些可能产生的风险提出了防范和控制的建议。
并购风险论文篇2
事实证明，在并购过程中，选择实力强、经验丰富的中介机构参与并购活动，可以有效降低并购成本，减少并购过程中的不确定性因素。其中，审计人员在并购活动中能够发挥极其重要的作用。审计人员在长期执业过程中积累了丰富的经验，有些事务所还专门设置了企业并购方面的研究机构，通过他们的参与，可以借鉴其他企业在并购过程中的经验和教训，可以有效降低并购风险成本。
一、企业并购风险审计与会计师角色
风险基础审计作为现代审计方法，在发达国家的审计实践中得到日益普遍的应用，方法本身也随之不断地完善。在我国，中国注册会计师协会颁布的《中国注册会计师独立审计准则》也提出了运用风险基础审计方法的要求。风险基础审计是指审计人员以风险的分析、评价和控制为基础，综合运用各种审计技术、收集审计证据，形成审计意见的一种审计方法。风险基础审计的基本模型为：
审计风险=固有风险×内控风险×检查风险
所谓审计风险，是指审计人员存在重大误报和财务报表表达不恰当审计意见的可能性。固有风险是指企业及各类经济业务、账户余额，在不考虑内部控制的情况下，发生重大差错或问题的可能性。内控风险是指企业的内部控制未能防止、发现或纠正已存在重大差错或问题的可能性。检查风险是指审计人员实施审计测试但未能发现已存在重大差错或问题的可能性。
风险基础审计体现的审计思路，是以审计风险为质量控制依据。首先研究理解企业经营及所从事经济活动、企业的内部控制及其运行，然后，通过对有关数据、信息的分析和检查，由概括到具体，由表及里地认识财务报表披露的信息与企业实际状况关系，确定会计准则的遵循状况。审计全过程所收集到的证据、信息。构成审计意见的合理保证
企业并购审计是一个风险较高的审计领域，如何最大限度的降低审计风险，是注册会计师和会计师事务所都在认真思索的问题。充分重视并积极介入并购企业的并购过程，则是减少审计风险的有效途径之一。
在整个企业并购方案的设计过程中，注册会计师通常并不扮演主要角色，但注册会计师所具有的会计、审计、资产评估等领域的专业知识，所能发挥的作用则是其他人所不能代替的。因此，积极参与企业并购过程的设计，是规避审计风险的有效途径。
二、企业并购过程中的审计风险领域
审计人员的职责是协助企业管理人员认识和评估并购风险，并且运用会计、审计、税务等方面的专业知识，来判断并购过程为审计人员带来哪些审计风险，以努力消除和化解这些风险，努力将并购的审计风险控制在可以承受的范围之内。并购过程中的审计风险领域包括以下方面：
（一）并购的环境
企业并购行为与国际、国内的经济宏观运行状态密切相关，同时也与经济发展周期、行业和产品的生命周期密不可分；从微观上去考察，企业的管理经验是否丰富、组织文化是否成熟、资本结构是否合理也对企业并购战略的确定产生重大影响。一般而言，在经济处于上升期开展并购活动，并选择那些与本企业产品并联度高的企业作为并购对象，可以减少并购风险。
（二）并购双方的优劣势分析
要确定合理的并购策略，主并企业必须首先正确衡量自身的优势和劣势，然后全面分析目标企业的优势和不足，认真评价并购双方经济资源的互补性、关联性以及互补、关联的程度，并要研究主并企业的优势资源能否将目标企业具有盈利潜力的资源利用潜能充分发掘出来等。无论主并企业拥有多少优势资源，也无论目标企业具有多大的盈利潜力，如果并购双方的资源缺乏互补性、关联性，就不可能通过并购产生协同效应。
（三）并购的成本效益分析
并购过程必然带来相应的并购收益、并购成本，这是并购决策的最基本的财务依据。并购收益是对未来收益预测的贴现，贴现率的确定不仅要考虑并购之前企业的资本结构、资本成本和风险水平，而且还要考虑并购融资对企业资本结构的影响、并购行为本身所引起的风险变化以及企业期望得到的风险回报等因素。并购价格是并购成本的重要组成部分，这就涉及到如何对目标企业进行估价的问题。
（四）并购的换股比例确定
为了节省现金，很多企业采用换股方式进行合并。在企业采用换股合并的情况下，正确确定换股比例是决定企业合并能否成功的关键一环。确定换股比例有多种方法：每股市价之比、每股收益之比、每股净资产之比等。这些方法各有优劣，适用范围也各不相同。正确确定换股比例应合理选择目标企业，综合考虑合并双方的账面价值、市场价值、发展机会、未来成长性、可能存在的风险以及合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估双方企业的实际价值。
并购活动的成败越来越受到多方面的综合因素影响。根据最近安达信调查兼并收购活动中新风险的结果，当前的并购经常受到人员素质和技术应用方面的制约，并购活动的动力引起参与的各方潜在的、额外的高风险，造成前所未有的对新方法和计划的需要。安达信负责欧洲、中东、印度和非洲技术、媒体和通讯业务的管理合伙人约翰说：“曾有一段时间，并购活动是完全由收入和利润增长来推动和衡量的，但现在是关于人、知识和技术。”
三、与并购环境相关的审计风险
（一）宏观环境引发的审计风险
1.法律方面的风险：包括反垄断限制、证券监管限制以及签约不严密引起的诉讼风险等。
2.宏观经济形势方面的风险：包括经济周期、贸易限制、外汇管制、投资环境风险等。
3.政策方面风险：包括财政政策、金融政策、产业政策、环保政策等。
4.行业方面的风险：包括产品生命周期、行业成长性、行业竞争程度、行业的市场饱和程度、行业的技术先进水平、行业的进出壁垒等。
（二）微观环境引发的审计风险
1.固有风险：包括并购企业在同行业当中的获利能力、经营结果受经济因素影响的敏感度、现金流量充足性、以前审计中所发现的已知错报和可能发生的错报的性质、成因及其金额大小（有没有动机进行虚假的报表式合并）、管理当局的变动情况、声誉和会计技能、技术进步对公司经营和竞争能力的影响。
2.控制风险：包括管理当局的管理哲学和经营方式、对待风险和控制风险的方法、为实现经营目标所采取的方法、对会计报表所持的态度和采取的行动（是否很想夸大会计报表中的盈余）、董事会有效的监督与控制、授权和分配责任、对公司经营的控制能力、内部审计（企业内部自我独立评价，协助管理当局监管控制政策和程序）、外部管理机构、会计系统的完备性。
3.检查风险：审计人员从事并购审计的经验和职业判断是否充足，参与并购人员的知识、经验、工作责任心以及对风险预见和把握能力等。
四、与并购优劣势分析相关的审计风
险
（一）企业自身风险：包括企业优势、企业劣势、企业生命周期、核心竞争力、融资能力、管理水平等。
（二）企业并购的联合风险：
1.资源互补性：资源互补程度越强，双方并购后的效益增长就越明显，在流动资金、固定资产、利润分配各方面都能够取长补短。资源互补性差的企业进行并购有较高的审计风险。
2.产品关联性：产品关联度高的企业，经营上的紧密程度较强，能够很快实现一体化。产品关联度低，则并购容易失败。
3.股权结构：股权结构决定了公司的控制权分配，直接影响到公司的高层对并购的态度和采取的措施。
4.员工状况：员工的素质、结构直接影响并购后的成本与效益。
5.无形资产状况：无形资产的递延效应能够覆盖并购后的新企业。
6.未决诉讼：未决诉讼对并购是很大的威胁。
7.抵押担保：抵押担保常常形成潜在的或有负债或末决诉讼。
（三）企业并购后的整合风险：包括管理整合、组织整合、人事整合、文化整合、财务整合等等，会导致并购最终的成败。
五、与并购成本收益分析相关的审计风险
（一）并购的收益
1.取得规模收益：企业通过并购在整体产品结构不变的条件下，充分利用大型设备实现专业化生产，增加产量，扩大生产规模，从而可以降低成本。因此，对于各种成本费用的审计要与并购的过程相联系。
2.取得并购差价收益：企业并购的信息通常是明确的利好消息，一般会引起股价上升。如果企业希望在并购之后通过适当的整合，再将目标企业转手出售，那么可以通过股价的预期效应取得并购价差收益。有些企业由于管理较差、资源利用不合理，造成市场对这些企业的价值低估，如果能够把这种市场价值低于资产的重置成本的企业作为并购的目标企业，然后对该企业进行重新整合，就可以获得比市场价格更大的企业及其资产。因此，在审计中必须辨别企业的并购动机，了解并购的短期与长期效益，
3.取得税收优惠：并购过程中企业可以利用税法中的税收递延条款合理避税，把目前亏损但有一定的盈利潜力的企业作为并购对象，尤其是当并购方为高盈利企业时，能够充分发挥并购双方税收方面的互补优势。审计人员需要注意的是，当亏损企业被作为并购目标时，一定要考察目标企业是否具有长期盈利潜力，并购方能否将目标企业的盈利潜力很好地开发和利用起来，而不能仅仅利用亏损企业避税方面的优势，忽视了并购以后的实质性经营。
4.取得上市资格：非上市公司通过并购上市公司，可以取得上市公司宝贵的“壳”资源。“借壳上市”不但可以迅速取得上市资格，提高企业知名度，而且通过上市公司注入优质资产以获取配股以及发行新股的资格，较为便利地通过证券市场募集资金，并节约上市费用。审计人员应当注意审查上市公司是否借并购的机会上市，从而牺牲并购的效益来换取壳资源，或者希望上市后短期投机圈钱。
（二）并购成本
并购成本是指并购行为本身所发生的直接成本和间接成本。具体包括：交易成本、整合成本、机会成本。
1.交易成本
第一是信息成本：并购方必须全面收集目标企业财务信息，主要有目标企业的资产规模、资产质量、产品结构、主营业务的盈利能力、成本结构、融资能力等，从而对目标企业作出一个基本、全面的财务评价，并依据这些信息进一步确定并购价格。在有多家企业竞相并购同一企业的情况下，相互竞价必然加大并购成本，此时还要了解竞争对手的实力、报价和竞争策略等因素。一般而言，收集的信息越是充分、详细，信息收集费用越高，信息不对称的风险越小，并购成功的可能性越大。
2.整合成本：指并购后为使被并购企业健康发展而需支付的长期运营成本。具体包括：整合改制成本、注入资金的成本。整合与营运成本具有长期性、动态性和难以预见性。
3.机会成本：并购过程需要耗费企业大量的资源，包括资金的输出、物资的调拨、人员的调配，一旦进入并购过程，就很难有充足的资源考虑进行其他项目，因此，并购行为丧失的其他项目机会和资金收益就构成了并购的机会成本。
审计人员应当运用专业知识全面估价企业的并购成本，以及并购过程对企业财务状况的影响。
六、与并购换股比例确定相关的审计风险
要合理确定换股比例，首先必须正确确定企业价值。企业价值有多种表现形式：账面价值、评估价值、市场价值、清算价值等。这些价值表现形式虽然从一个方面或另一方面反映了企业价值，但都不能代表企业的实际价值。审计人员首先应该以某一公允标准确定企业的实际价值，而市场价值则是在实际价值的基础上谈判的结果。确定了企业价值之后，就要选择不同方法确定换股比例，最后评估换股后对企业财务状况的影响。
（一）并购目标企业的价值评估方法的选择
价值评估方法包括：收益现值法、市盈率法、清算价格法、重置成本法。由于企业并购的并不是目标企业的现有资产价值，而是目标企业资产的使用价值以及所能带来的收益能力，也就是目标企业的未来价值。因此，并购方实际上是在选择与并购目标和动机相应的估价方法。当企业并购的目的是利用目标企业的资源进行长期经营，则适合使用收益现值法；当证券市场功能健全、上市公司的市价比较公允时，可以采用市盈率法；当企业并购的动机是为了将目标企业分拆出售，则适合使用清算价格法；如果企业作为单一资产的独立组合，则可以使用重置成本法。
审计人员在选择评估方法时，要注意区分不同方法的特征与适用性。一般而言，贴现价格法把企业未来收益或现金流量反映到当前的决策时点，能够反映目标企业现有的资源的未来盈利潜力，理论上的合理性易于为并购双方所接受，但是预测未来收益的主观性太强，有时难以保证公平。贴现价格法需要估计由并购引起的期望的增量现金流量和贴现率（或资金成本），即企业进行新投资，市场所要求的最低的可接受的报酬率，程序包括预测自由现金流量、估计贴现率或加权平均资本成本以及计算现金流量现值、估计购买价格，主观判断的因素很强。市盈率法操作简便，但需要以发达、成熟和有效的证券市场为前提，而且涉及大量的职业判断和会计选择，比如应用市盈率法对目标企业估值时，需要选择、计算目标企业估价收益指标，可采用的收益指标包括：目标企业最后一年的税后利润；目标企业最近三年税后利润的平均值；目标企业以并购企业同样的资本收益率计算的税后利润。在选择标准市盈率时，可以选择在并购时点目标企业的市盈率、与目标企业具有可比性的企业的市盈率、目标企业所处行业的平均市盈率。因此，当审计人员面临不同的方法选择时，应当考虑在风险和成长性上的综合性与可比性。重置成本法没有对企业进行全盘统一考虑，不适用于企业无形资产规模较大或品牌资源丰富的情况。
（二）确定换股比例方法的选择
在以往的案例中，清华同方吸收合并山东鲁颖电子股份有限公司，折股比例为1.
8：1；华光陶瓷以1.29：1的比例吸收合并山东汇宝集团股份有限公司；正虹饲料吸收合并湖南城陵矶，折股比例为3：1；浦东大众吸收合并无锡大众出租汽车股份有限公司，折股比例为1.25：1.那么，折股比例的确定有什么样的方法呢？
1.换股比例等于每股市价之比
在成熟发达的股市，上市公司的股票价格及其变动基本上可以反映公司的实际价值及其变化。但证券市场并不全是充分有效的，每股市价不但要受当前企业盈利能力和未来成长性的影响，也受投机因素和内幕信息的影响。在投机性较强、缺乏效率的股票市场，股票价格很难准确反映企业的盈利能力和实际价值，不适于采取每股市价之比确定换股比例。
2.换股比例等于每股收益之比
企业的财务状况与经营成果的优劣最终都将反映到企业的盈利能力上来，而每股收益则是国际通行的对企业整体盈利能力的反应指标。这一方法的缺点是：没有剔除非正常收支对企业每股收益的影响程度，也没有考虑未来的收益和风险。如果提高这一方法的精确性，可以把预期盈利增长和风险因素考虑在内，计算预期每股收益，用企业预期每股收益之比来确定换股比例。
3.换股比例等于每股净资产之比
净资产是企业长期经营成果的账面价值，能够比较客观地反映企业的实际价值，尤其是经过注册会计师独立审计之后，更能增强这种价值的客观性和真实性。但是，由于账面价值在很大程度上受会计政策和会计处理方法的影响，而且是建立在历史成本基础上的，不能反映考虑货币购买力的变化，也不能反映账外无形资源对企业未来发展可能产生的重大影响，只能适用于账面价值较为真实，且合并双方实力接近、发展状况类似的企业合并。
在我国已发生的上市公司吸收合并案例中基本上采取了对这一方法进行改进的结果，在账面价值的基础上，以收益现值法对参与合并的企业进行合理评估，以评估后的每股净资产确定换股比例，也就是以下的换股计算方式：
折股比例=（合并方每股净资产/被合并方每股净资产）x（1+加成系数）
即以账面价值原则为计算基础，企业内在价值中涉及复杂推算的部分及融资能力、商誉等方面则以一个加成系数来反映。加成系数的确定是否充分反映了两公司相比较的价值比例关系，是否充分反映了合并双方股东的利益，在实践和理论上都存在探讨余地，审计人员在价值评估方面的专业技能和创新能力都需提高
在清华同方合并山东鲁颖电子的典型案例中，就使用了这种改进后的净资产比例法来确定换股比例。根据注册会计师的审计结果，截至1998年6月30日，清华同方每股净资产为3.32元/股，山东鲁颖电子每股净资产为2.49元/股由于清华同方是上市公司，主营计算机和信息技术开发业务，发展较快，未来盈利空间较大。经过双方讨价还价，确定加成系数为35％。由此确定换股比例为1.8：1，即以每1.8股鲁颖电子股份换取清华同方普通股1股
（三）换股比例的确定对合并各方股东权益的影响
1.稀释股东的持股比例：换股合并方式无论采用增发股票还是新发股票的方式，必然改变合并双方股东的持股比例，有可能改变主要股东对合并公司的控制能力，大股东可能由绝对控股转为相对控股。
2.摊薄公司每股收益：如果目标公司盈利能力较差，合并后每股收益达不到按换股比例折算的主并公司每股盈利水平，那么，采取换股合并方式将摊薄主并公司的每股收益。
3.降低公司每股净资产：在目标公司一方实际每股净资产较低的情况下，如果确定的换股比例不合理，则有可能降低主并公司每股净资产。由于每股净资产反映了公司股东持有的每股股票的实际价值，减少每股净资产就是对主并公司股东权益的侵害。
4.造成公司股价波动。
因此，审计人员必须首先协助合并小组的人员正确选择目标公司。评估并购方案的可行性时，应将其对并购后存续企业每股收益的影响列入考虑范围，综合考虑目标公司的账面价值、市场价值、成长性、发展机会、合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估合并双方的资产，正确确定换股比例。
（四）并购会计处理方法的选择
吸收合并的会计处理有两种方法：购买合并通常用购买法，换股合并通常采用权益联营法。采用权益联营法编制的合并会计报表，被并公司的资产和负债均按原账面价值入账，股东权益总额不变，被并公司本年度实现的利润全部并入主并公司当年的合并利润表，而不论换股合并在年初还是年末完成。与购买法相比，权益联营法容易导致较高的净资产收益率，进而有可能对公司的配股申请产生有利影响。另外，主并公司还可以将被并公司再度出售，只要售价高于账面价值，就可获得一笔可观的投资收益或营业外收益。而购买法由于主并公司要按照评估后的公允价值而非账面价值纪录被并公司的资产与负债，评估价值又通常因通货膨胀等因素而高于账面价值，因此，购买法将产生较低的净资产收益率并很难获得再出售收益因此，审计人员必须留心并购公司是否利用会计处理方法进行利润操纵
七、结束语
审计人员也应当能够成为企业并购活动当中的重要角色。审计人员必须充分重视对并购情况的了解，扩展审计证据范围，形成对并购企业审计风险的评价，包括它的环境风险、经营风险、管理风险、财务风险，这些风险的评估，是注册会计师确定企业持续经营能力、确定发生重大错报可能的领域与方向的重要依据。在此基础上，有效利用内控评价结果，合理选择测试性质、时间与范围，充分利用分析性测试，科学地把握审计质量并且积极参与并购企业的并购过程，根据管理理论的发展及企业的具体情况，进行审计技术的不断调整和完善，运用电脑技术使风险的评估工作程序化，以保证审计的质量和效率。
并购风险论文篇3
论文内容摘要：本文就中国企业海外并购风险进行分析，并提出防范措施。海外并购为中国企业加快国际化进程带来机遇，但同时企业并购是一项充满风险的投资行为，企业跨国并购与并购国内企业相比，操作程序更复杂,受不确定性因素的干扰更大，因此风险也更大。
企业并购是一项充满风险的投资行为，海外并购与国内并购相比，操作程序更复杂，受不确定性因素的干扰更大，因此风险也更大。随着经济全球化的到来和我国国力的增强，中国企业国际化的步伐不断加快，跨国并购成为企业海外投资的重要方式。海外并购为中国企业加快国际化进程带来机遇的同时，也要看到海外并购所面临的各种风险。
海外并购风险分析
（一）战略风险
中国企业海外并购一般都是以增强核心竞争力为内在动因的战略性并购。中国企业海外并购往往是先发现海外并购的机会，然后进行可行性分析，时间相对仓促，往往未能对所有可能的备选方案进行全面分析便做出并购决策匆匆投标，如果缺乏对自身管理能力的评估和对企业长远战略的规划，盲目进行扩张，并购后很可能因规模过大而产生规模不经济，反而使企业背上沉重包袱。如李东生在分析TCL跨国并购遭受挫折时承认，战略准备不足是并购失败的主要原因。
（二）政治、法律、社会风险
中国企业在整个并购的全过程及并购完成后都可能会面临政治、法律、社会风险。在并购实施阶段，往往需要经过双方政府部门的批准，其中涉及许多政策与法律条文。如果并购不符合有关政策或法律的规定，就会被否决；另外，并购方案在此阶段一般已公之于众，对一些敏感的并购往往会造成较大的舆论压力，对舆论应对不当，也可能会给并购带来不必要的麻烦。如：澳大利亚的政治、社会因素的阻碍是中铝收购力拓失利的主要因素。中国企业在并购完成后同样会遭受政治、法律、社会风险。例如：上汽收购韩国双龙之前，缺乏对韩国工会风险的充分评估，在收购过程中及收购后，双龙工会组织了多起罢工事件，逼迫上汽提高员工工资和福利待遇，并且坚决抵制裁员，这导致双龙汽车的生产成本比竞争对手高出许多。
（三）财务风险
海外并购在并购过程中通常需要支付大量资金，整合过程中可能也要投入大量的资金，巨额的资金需求可能会导致企业的债务负担过重。另外，如果未能发现目标企业隐藏的问题，如目标企业隐瞒了大量债务或存在未决诉讼、担保事项等，并购后将使中国企业债务压力加大，增加财务风险。
（四）目标企业客户流失风险
海外目标公司被并购后，目标企业的客户可能会对一家中国企业控制下的企业是否还能一如既往地提供值得信赖的产品产生怀疑。另外，目标企业的竞争对手也可能会趁机采取措施争取拉走目标企业原来的客户。例如：联想并购IBM的PC业务后，原IBM的大客户转向戴尔。原IBM的竞争对手惠普宣称联想收购IBM的PC业务对惠普而言是巨大的商机，并采取一系列措施，鼓励IBM的客户转投惠普旗下。
（五）并购后整合风险
中国企业普遍缺乏国际性经营管理人才，国际化管理经验不足，加之中国企业与发达国家企业存在明显的文化差异，加大了整合风险。海外并购的整合过程中，不仅会存在并购企业与被收购企业之间的企业文化冲突，还常常伴随着更深层次的国家文化冲突。海外并购的并购双方在价值观、思维方式、领导作风、工作风格等企业文化方面存在的碰撞和冲突，将影响核心能力的转移和运用。许多跨国并购的失败都与文化冲突有关，企业文化的冲突常常导致高层管理人员、核心员工的流失，使得中国企业无法实现当初并购的目标。
海外并购风险防范措施
（一）正确认识自身实力
企业在实施跨国并购前必须有一个切实可行的跨国经营战略，要对企业自身的跨国经营能力有正确的认识，对并购后的经营策略制定明确的规划。进行海外并购的中国企业应该具有以人为本的优秀企业文化、出色的国际化经营管理及重组整合理念。
海外并购的过程也是资金不断投入的过程，企业应对并购各环节的资金需要量及支出时间进行预算，对于自身的资金是否充分、筹资能力及相应的能够承受的财务风险的程度具有正确的认识。
（二）充分认识目标企业及其所处环境
要对目标企业的财务状况、经营业绩、企业文化、管理人员的背景、员工状况、战略性资产、重要合同等做全面深入的尽职调查，对并购能否增强中国企业的竞争力进行深入细致的分析，制定出一套完整可行的整合方案，另外要在交易方案中加入如发现交易信息出现失真或隐瞒，需进行赔偿的条款。中国企业进行海外并购要对当地的运作模式，以及法律、政治、经济、社会文化等各种环境非常了解和熟悉并保持高度的敏感性。中国企业应聘请具有丰富国际并购操作经验且熟悉目标企业及其所在国环境的投资银行、会计师事务所、律师事务所等中介机构降低海外并购的风险。
（三）引进与培养国际化人才
中国企业应高度重视战略人才储备，尽早培养和网罗国际化人才。引进熟悉东道国法律、财务、经营管理的国际化高端人才。同时在企业内部积极培养既熟悉本企业情况又熟悉国际化管理、法律、财务等的高端人才，并参与到跨国并购的全过程，这样既可以降低并购风险，同时也可以积累海外并购经验为企业今后的跨国经营战略储备有经验的高端人才。
（四）引入国际股权投资基金
目前中国企业海外并购更多的还是依靠本国银行的债务融资。对于实施海外并购的企业而言，国际股权融资更具有现实意义。中国企业对开展海外并购可能遇到的各种风险掌控能力还很有限，借助股权基金融资，合作方与中国企业共担风险，可以帮助中国企业加强与目标企业的沟通，尽快熟悉当地市场，克服各种困难，而且容易获得被收购企业相关利益方的认可。中国企业不仅要获得所需要的资金，而且还要有效利用国际股权基金管理团队中的当地管理者和投资者获取除资金之外的各方面资源。例如：收购意大利的CIFA，对于首次迈出国门进行收购的来说，意大利当地的政策法规环境、中意文化差异等都是此次海外并购需要考虑的重要问题。引入中意双方参与的曼达林股权基金则成为与并购有关各方无障碍沟通的桥梁。
参考文献：
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3.李岚.联想如何规避并购风险[J].经济管理，2005（7）
4.廖运凤.中国企业海外并购[M].中国经济出版社，2006
并购风险论文篇4
关键词：企业并购并购风险规避
受金融危机影响，一些企业的资产大幅缩水，价格低谷带来了并购良机。2008年，我国的海外并购升至205亿美元，占当年对外总投资的50％。但世界著名咨询机构麦肯锡咨询公司的统计数据表明，在过去20年全球大型企业兼并案中，真正取得预期效果的不到50％，而我国67％的海外收购不成功。并购不成功的主要原因在于存在并购风险。它是指由于各种不确定因素的存在导致并购失败并使企业受到损失的可能性。并购交易常常涉及产权、体制问题，且政策性和动态性很强，加之我国的部分国有企业产业结构和产品结构不合理、社保制度不完善，给企业并购带来了相当大的风险。出于并购运营的安全性考虑，有必要正确分析并购中的主要风险并加以规避。
一、我国企业并购的主要风险分析
我国企业并购风险按并购进行的时间顺序可分为并购准备阶段的风险、并购执行阶段的风险和并购整合阶段的风险三大类。
(一)准备阶段的风险分析
1．安全壁垒风险。虽然大多数国家都欢迎外来投资，但他们都设定相关法律来限制外来资金进入关系国家命脉的关键领域。发达国家用于限制外国投资的常见理由一般是“国家安全”、“文化与民族传统”。企业若对并购的此类风险估计不足，就有可能达不到预期目标。2009年，中国铝业公司与澳大利亚力拓集团交易失败。安全等非市场因素是一个重要原因。
2．并购战略制定风险。一是企业没有制定明确的并购战略。从我国的情况看，目标企业价值被高估，或者盲目实行多元化，但由于对并购目标的技术、设备、管理、市场和销售等情况把握不准，导致决策失误，引发风险。二是并购战略失误，不切合公司的实际。一个适用于所有公司的最好战略是不存在的，每个公司都必须根据自己在市场上的地位及其目标、机会和资源，确定一个适合自己的战略，否则将会产生风险。麦肯锡公司2008年对我国企业海外并购的抽样调查显示，仅50％的企业真正树立了成为跨国公司的目标。
(二)执行阶段的风险分析
1．定价风险与支付风险。定价风险，即由于收购方对目标企业的资产价值和盈利能力估计过高，以至出价过高而超过了自身的承受能力，尽管目标企业运作很好，过高的买价也无法使收购方获得一个满意的回报。支付风险主要表现在三个方面：一是现金支付产生的资金流动性风险以及由此最终导致的债务风险；二是股权支付的股权稀释风险；三是杠杆支付的偿债风险。不同支付方式选择带来的支付风险最终表现为支付结构不合理、现金支付过多，从而使整合运营期间的资金压力过大。
2．融资风险。融资风险主要是指与并购资金保证和资本结构有关的资金来源风险。具体包括资金是否在数量上和时间上保证需要，融资方式是否适合并购动机，债务负担是否会影响企业正常的生产经营等。与并购相关的融资风险一方面是融资方式风险。融资方式是企业并购计划中非常重要的一个环节，如果方式不当就有可能产生财务风险，主要有自有资金、发行股票、发行债券等。另一方面是融资结构风险。并购融资方式如果为多渠道的情况下，就面临融资结构的问题，主要包括企业资本中股权资本与债务资本结构，债务资本中长期债务与短期债务的结构。合理确定融资结构须保持股权资本与债务资本的适当比例，长期债务资本与短期债务资本合理搭配，力争资本成本最小化。
3．反并购风险。通常情况下，被并购企业处于劣势。这会导致被并购的公司对并购行为持不合作态度，因为若并购成功，被并购企业员工的既得利益有可能受到威胁，因此他们为了争夺企业的控制权会想尽一切办法阻止并购的进行，使并购方的风险大大增加。2009年7月，通化钢铁集团的股权调整终因职工持有异议而终止。
4．专业法规风险。这一风险是指受有关专业法规的约束，使并购风险增大，并购成本上升。如我国规定：收购方持有一家上市公司5％的股票后即必须公告并暂停交易，以后每递增2％就要重复该过程，持有30％的股份后即要求发出全面收购要约。这种规定使并购的成本大大上升，风险随之加大，足以使收购者的并购计划流产。
(三)整合阶段的风险分析
麦肯锡公司的研究表明：至少6l％的公司在并购后的3年内无法收回其投资成本，而主要的原因是并购后的整合效果不理想。这种由于并购方在并购完成后整合不利，无法使企业整体产生经营协同效应、财务协同效应、市场份额效应，放大了经营风险而导致企业不能实现预期耳标的风险，我们称之为企业整合风险，其包括营运风险、人员整合风险和文化整合风险三个方面。
1．营运风险。营运风险主要表现在：并购后并没有产生预期的财务协同效应，企业财务能力没有提高，资本没有实现在并购企业与被并购企业之间低成本有效的再配置；并购后，由于市场的变化，目标企业原来的供销渠道范围发生变化，市场份额减少；并购后的新公司因规模过大而产生规模不经济的问题等。
2．人员整合风险。企业并购完成后，若企业不能制定出合理的人事政策，合理使用目标企业的人才，充分发挥他们的才能，目标企业的人才就会流失，甚至为竞争对手所用。同时对被并购企业的冗员安置不当，则会引起一系列的社会矛盾，影响并购企业的正常运营。
3．文化整合风险。两个企业间广泛而深入的资源、结构整合，必然触动企业文化理念的碰撞，由于信息不完备或者地域的不同，而可能无法对并购后企业的组织文化形成正确的共识。据统计，在全球范围内，并购重组的成功率只有43％左右，在那些失败的并购案例中，80％以上直接或间接起因于新企业文化整合的失败。2O09年8月，上汽集团并购的韩国双龙公司申请破产清算，这一结果在很大程度上是由于对于韩国工会等当地文化考虑有所欠缺。
二、我国企业并购主要风险的规避途径
（一)准备阶段的风险防范
1．对并购进行可行性研究。在明确并购目的和方向的基础上，对被并购企业的规模，并购的方式，并购后的市场需求和经济效益进行可行性研究。并购方可根据企业的发展战略进行全面策划，并对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，重点考察企业盈利能力及其稳定性、偿债能力及其可靠性、资本结构及其稳定性、资金分布及其合理性、成长能力及其持续性。:
2．制定正确的并购战略。企业应制定目标企业的合理价格范围；确定企业有能力控制并经营的行业或公司；确定目标企业必须具有的资源优势；确定一个广泛的能够产生经营、技术上协同作用的基础。
(二)执行阶段的风险防范
1．建立完整的风险管理机制。在并购中要建立风险预警、风险监测、风险评价、风险控制、风险预防的完整体系。确立财务分析指标体系，建立财务预警模型，进行并购后资产质量的分析和管理，保证现金的流动性，加强资金管理控制。
2．有效化解反并购。要认真分析目标公司的股本结构及重要股东。与其股东进行有效的沟通，并推测目标企业有没有能力进行反并购，可能会采取什么样的反并购措施，并购方应早早准备应对方案，使并购实现。
3．强化内部控制制度。内部控制制度是单位内部一种特殊形式的管理制度，从防范风险的角度讲，只有建立健全和有效实施内部控制制度，才能确保并购成功。
(三）合阶段的风险防范
1．进行文化整合。首先，对两个企业的文化进行比较分析，保留目标企业的企业文化的一些优势，并将其吸收和借鉴到优势企业的企业文化之中去。其次，应把企业文化的引入与其他整合工作相结合，渗透到并购后的其他具体工作中，如结合人事调整、制度整合、经营整合等各方面工作，有步骤、有方向地向前推进。
并购风险论文篇5
关键词：并购贷款；特殊风险控制；并购方；高管动机；连续并购
文章编号：1003－4625(2011)01－0061－05 中图分类号：F830.5 文献标识码：A
2008年年底，中国银监会印发的《商业银行并购贷款风险管理指引》(下文简称《指引》)标志着我国商业银行并购贷款业务正式开闸。2009年，我国经历了国际金融危机下的经济低迷期，市场呈现重新整合的态势，并购活动日趋活跃，高利润的并购贷款及其相关的并购顾问业务引起了商业银行极大的兴趣，并购贷款业务正逐步成为商业银行挖掘新利润增长点的契机。根据2010年6月《证券时报》提供的相关预测，我国银行业并购贷款业务正步入“井喷式”增长阶段，今年并购贷款业务余额将远超500亿元，年增长率将超100％。
然而，当下并购贷款规模的剧增趋势也使得其风险控制问题成为了商业银行在发展并购贷款业务时关注的焦点。对于并购贷款的风险评估问题，《指引》已在第二章第八条明确规定，“商业银行应在全面分析战略风险、法律与合规风险、整合风险、经营风险以及财务风险等与并购有关的各项风险的基础上评估并购贷款的风险”。鉴于并购贷款仅产生于公司并购的特殊活动中，有别于其他一般贷款业务，《指引》给出的上述风险中，并购贷款风险评估首先须把握的是直接源于公司并购活动本身的特殊风险，它取决于企业并购整合中价值创造的不确定性，即并购产生“协同效应”的可能性，在风险控制不足时此特殊风险可能通过并购贷款传导至银行体系，因此，商业银行在并购贷款风险评估过程中如何识别并购贷款的特殊风险来源，并进行有效的风险控制则成为其顺利推进并购贷款业务的关键。
那么，如何识别并购贷款的特殊风险来源并进行有效的风险控制呢?为了对这一核心问题展开深入探讨，本文着眼于目前我国并购市场的基本特征――连续并购现象，试图从并购方企业高管动机的角度挖掘公司并购活动中价值创造的不确定性来源，从而识别并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险，最后对商业银行风险控制提出建议。
一、文献综述与研究思路
“并购贷款”虽是一个极具中国市场经济特色的新词汇，但它实质上与西方发达经济体的杠杆收购十分类似。国外学术界对杠杆收购展开的理论研究可谓汗牛充栋，然而我国并购贷款的相关研究出现于近两年，绝大多数是对并购贷款《指引》的解读或对目前并购贷款实践进行较为宽泛的讨论。相形之下，我国学者对并购贷款的思考在理论深度上与国外学术界存在较大差距，尚未对其风险来源及控制问题展开理论研究。
目前，我国并购贷款业务方兴未艾，其风险控制问题势必吸引学术界和实务界更为广泛的关注。如前所述，并购贷款仅产生于公司并购活动中，所以商业银行在进行并购贷款的风险评估时首先需把握的是直接源于公司并购活动本身的特殊风险。由于商业银行并购贷款是以并购方企业并购后的未来现金流作为第一还款来源的，因此，从价值创造的角度来看，并购方与目标方通过并购产生“协同效应”的可能性形成了并购贷款的特殊风险来源，并且牢牢把握目前我国并购市场的基本特征有助于揭示这一价值创造的不确定性根源，对并购贷款的风险控制问题进行前瞻性的思考。那么，在我国当下的并购市场具备何种基本特征呢?
虽然我国公司并购起步较晚，但我国多数并购方企业倾向于在一段不长的时间内进行多次并购交易，以2000－2007年我国资本市场上的并购事件为例，3至5年内进行两次以上并购的主并公司占70％左右，可见，这种连续并购的现象已经成为我国并购市场的一个基本特征。实际上，近年来连续并购的价值创造问题已成为国外学者关注的热点，但国内学术界对这方面的研究可谓凤毛麟角。概括而言，连续并购绩效存在一个逐次下降的趋势，并购方高管的过度自信心理是其主要原因(Billett和Qian，2007；Doukas和Petmezas，2007)。显然，并购方与目标方在连续并购中能否产生所谓的“协同效应”已经受到广泛的质疑。然而，本文认为，连续并购活动中价值创造的不确定性也受到并购方企业高管动机的影响，由于问题，并购方高管存在机会主义利己动机，这同样可能导致绩效不佳的连续并购频发的局面，并且高管的利己动机越强，其发起的并购活动产生“协同效应”的可能性就越小。
因此，探讨我国商业银行并购贷款的风险控制问题是无法回避连续并购这一基本特征的，并且这样一系列的连续并购一旦未能产生“协同效应”，并购贷款业务就可能给商业银行带来潜在风险，这是并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险。显然，这一担忧并非杞人忧天。近几十年来，国内外公司金融学者对并购理论的研究成果可谓浩如烟海，时至今日形成较为一致的结论是公司并购不能为并购方企业创造短期股东财富或提升长期绩效，并且这种价值毁损正在恶化。毛雅娟和米运生(2010)指出，迄今为止“公司并购的价值创造理论”无法对现实中毁损股东价值的并购现象作出合理解释，而从并购方高管的机会主义动机角度来对这一现象进行阐释可以弥补以往大多数并购理论的缺陷。基于此角度，公司并购是冲突的表现，可概括为三类主要情形，即并购方高管可能为了寻求私有收益(Harford和Li，2007；李善民等，2009)、建立企业帝国(Jensen，1988；王培林等，2007)与进行堑壕保护而发动毁损股东价值的并购行为。
可见，实践中很大一部分的公司并购行为并不能产生“协同效应”，并且这一后果与并购方的高管动机密切相关。本文认为，由高管机会主义动机引发的并购活动并非以产生“协同效应”为导向，必将增大并购贷款遭受损失的可能性，构成了商业银行并购贷款的特殊风险来源。所以，本文基于我国连续并购的基本特征，从并购方高管动机视角分析我国并购贷款的特殊风险来源，可为并购贷款的风险控制问题提供较为深入的理论分析。
二、经验研究的样本与指标
(一)经验研究的数据来源
《指引》的出台打破了《贷款通则》对股权性质投资的限制，我国商业银行可以开始向股权收购的并购方或其子公司发放其用于支付并购交易价款的贷款。因此，本文的经验研究主要关注并购市场上的股权类并购交易，经验研究样本包含了1999－2006年在沪深两市交易的全部A股公司，数据来源于国
泰安CSMAR数据库和色诺芬CCER数据库。
(二)经验研究的样本选取
为获得所需总样本，本文在初始样本中剔除了金融类样本、关键性数据缺失的样本和处于特殊处理的样本。另外，在上述筛选基础上，本文对选取的并购样本进行了如下进一步筛选：1.仅保留股权并购交易；2.剔除并购金额不足100万元的样本；3.合并同一主并公司在同一公告日上的多次并购交易；4.剔除并购首次公告前三年到当年中发生高管更迭的样本。最终获得总样本数8429个，其中并购样本数2014个，非并购样本数6415个。
(三)经验研究的指标选取
1.描述连续并购的指标
鉴于我国连续并购的基本特征，如何对它进行描述成为首要问题。本文采用离散型变量衡量连续并购现象，即并购频率变量(MA_FREQ3)和并购次序变量(MA_ORD3)，前者代表某并购事件公告当年至前三年内发生了几起并购事件，后者代表某并购事件公告是其当年至前三年内的第几起并购事件。除此以外，本文还将上述并购频率和并购次序的时间跨度延长到五年，生成并购频率变量(MA_FREQ5)和并购次序变量(MA_ORD5)。
2.描述高管动机的指标
并购方高管的机会主义动机表现为冲突，形成了企业成本。因此，为了衡量并购方高管动机，与以往文献一致，采用成本的相关测度指标对其直接衡量，并且还采用成本的间接测度方式。包括如下两方面测度：
(1)营业费用率(EXP)、资产周转率(EFF)和管理者超额在职消费(AB_NPC)。关于成本的直接测度，本文不仅采用营业费用率和资产周转率(Ang等，2000)，还试图以管理者的超额在职消费作为成本的另一直接测度。较高的营业费用率或较低的资产周转率表明企业的成本过高，它们分别从费用支出和经营效率两个维度对成本进行直接测度。而管理者超额在职消费所衡量的成本一定程度上是包含在费用支出维度的成本内，但又较其更加直接和准确。
(2)管理者持股比例(MGMT_SHR)与管理者持股虚拟变量(MGMrr_DUM)。由于管理者持股在理论中被视为缓和股东与管理者之间冲突的工具，当管理者持股水平较低时，“利益趋同效应”占据主导(Morck等，1988)。关于我国股权激励的效果，研究表明管理者持股一定程度上可以充当冲突的缓解机制(韩亮亮等，2006；李维安和李汉军。2006)。另外，李善民等(2009)指出我国股权激励能够适当拟制高管以谋取私有收益为目的而发动的并购行为。鉴于此，本文采用管理者持股比例和管理者持股虚拟变量间接测度成本，描述高管机会主义动机大小，并且它们与高管动机呈负向关系。
3.描述高管特征的指标
本文的经验研究还包括了高管特征变量，即高管平均年龄(MGMT_AGE)、高管男性占比(MG-MT_GEN)和总经理任职年限(CEO_TEN)。
三、连续并购现象的特征分析
基于1999－2006年总样本与子样本的年度和行业分布情况，我国商业银行的并购贷款业务随着企业并购活动的日益频繁，其潜在市场是巨大的，各行业对这一新的并购融资渠道都存在一定的需求，并且商业银行在并购贷款上的业务机会可能会在房地产等几个并购参与度较高的行业内凸显。然而这也说明，商业银行在众多并购活动中如何甄别那些能够产生“协同效应”的业务机会则蕴含了较大的风险。为了挖掘我国并购市场的基本特征，本文对2014个并购样本做了更为细致的统计，包括对并购频率变量和并购次序变量进行分析。
如图1所示，3年或5年内参与过两次或以上并购活动的连续并购样本数分别占了1368个和1480个，在并购样本中的占比分别高达67.9％和73.5％。并且，3年或5年内的非首次并购的样本数分别是1241个和1371个，即占比分别高达61.6％和68.1％。这说明，连续并购现象已经成为我国公司并购行为的一个基本特征。鉴于学术界已经对连续并购能否产生“协同效应”提出了质疑，因此，探讨并购贷款的风险控制问题无法回避这一基本特征。
由于实践中很大一部分的公司并购行为并不能产生“协同效应”，下面有必要从并购方高管动机的视角对连续并购背后的并购方高管特征展开分析。因此，本文通过将2014个并购样本分为连续并购样本和单次并购样本，进而对它们各项高管特征的中位数和均值差异进行Wilcoxon检验和t检验，其中，连续并购样本指某并购事件公告的当年至前三年内发生了两次及以上并购事件，单次并购样本指某并购事件公告的当年至前三年内仅发生了一次并购事件。表1的结果表明，MGMT_AGE和MGMT GEN的中位数或均值在连续并购样本和单次并购样本间存在显著差异，说明年纪较轻或男性占比较低的并购方高管更倾向于推动连续并购活动。由于篇幅原因文中未列示公司治理特征的结果，本文的主要发现是：并非所有公司治理机制都能抑制高管的连续并购行为，但强势的董事会、较高的股权集中度和国有的实际控制人可能相对更为有效。
四、并购方高管动机与商业银行并购贷款的特殊风险控制
本文认为，并购贷款的特殊风险取决于企业并购整合中价值创造的不确定性，即并购产生“协同效应”的可能性。而《指引》也的确在风险评估部分多次强调“协同效应”的核心地位，如：第二章第九条规定，战略风险评估应包括“并购双方的产业相关度和战略相关性，以及可能形成的协同效应；并购双方从战略、管理、技术和市场整合等方面取得额外回报的机会；协同效应未能实现时，并购方可能采取的风险控制措施或退出策略”；第二章第十一条规定“商业银行评估整合风险，包括但不限于分析并购双方是否有能力通过以下方面的整合实现协同效应；发展战略整合；组织整合；资产整合；业务整合；人力资源及文化整合”。因此，在并购贷款的风险评估中，风险控制的关键应在于：通过风险评估如何更准确地预测并购活动是否能产生“协同效应”。
企业并购的“协同效应”存在多种潜在形式，可分为管理协同、经营协同及财务协同等，因此，无论从理论还是实务来看，协同效应的预测和评估都是一项十分困难的工作。本文认为，预测和评估协同效应可以换种视角，即从并购方高管动机来看待这一问题，如果并购方高管是出于利已动机而推动并购的，那么产生“协同效应”的可能性将大打折扣，因此，并购贷款的风险评估应该将高管的并购动机作为重要方面考虑进来，即从并购方高管动机角度对并购产生“协同效应”的可能性进行评估，这也许属于战略风险和整合风险评估的一部分，但较其更为具体。并且，由于高管的机会主义动机是可以进行测度的，为商业银行的评估提供了可操作性。对于并购方高管出于自身动机而发动的并购活动，如果对其提供并购融资，那么，在风险控制不足的情况下
由于“协同效应”难以实现而导致的特殊风险可能通过并购贷款传导至银行体系。
鉴于我国连续并购的基本特征，下面基于其背后的并购方高管动机与并购贷款的特殊风险控制问题展开经验分析。本文继续采用2014个并购样本中的连续并购样本和单次并购样本，对其各项高管动机指标的中位数和均值差异进行Wilcoxon检验和t检验，包括高管动机的直接指标和间接指标，以求对连续并购的高管动机差异展开分析，如表2所示。在各项高管动机变量中，AB_NPC、MGMT_SHR与MGMT DUM的中位数及均值在连续并购样本和单次并购样本间均存在显著差异，EFF的均值在两个样本间也存在显著差异，并且其p值或t值方向说明连续并购样本的成本较单次并购样本更高，但EXP的中位数及均值差异并不明显。可见，总体上连续并购样本的高管机会主义动机显著高于单次并购样本，但是，成本所描述的高管动机在不同维度上呈现了在连续并购样本和单次并购样本间的差异化影响。
在上述经验结果的基础上，本文下面将描述高管动机的各项指标进行分组，对每一对高管动机强组和弱组的均值差异进行t检验，其目的在于：通过此检验方法，探讨高管动机与并购贷款的特殊风险之间的联系，如表3所示。在高管动机的全部指标上，并购频率变量或并购次序变量的t检验基本上均显著，即高管机会主义动机较强的一组较高管动机较弱的一组呈现出更高的并购频率或并购次序。这说明，现实中的连续并购现象可能并非以产生并购协同效应为导向的，并购方高管的机会主义动机可能是引发一系列连续并购活动的根源。并且，MG-MT_SHR与MGMT DUM的分组结果显著为正，这提供了一个有趣的发现，即当并购方高管持股较多或持有股权时他们发起连续并购的动机可能减少，说明存在股权激励的并购方企业所从事的并购活动受到其高管的机会主义动机影响较小，因而更有可能产生较高的“协同效应”。概括而言，高管动机与并购贷款的特殊风险之间的联系在于：由于连续并购可能是由高管机会主义动机引发的，并购产生“协同效应”的可能性将降低，商业银行若对这些并购活动提供贷款则可能存在较大的特殊风险。因此，商业银行在进行并购贷款的风险控制时将并购方的高管动机纳入评估的重要内容，判断并购活动是否是以产生“协同效应”为导向的，并且高管动机的上述指标为风险评估过程提供了可定量化的指标。
五、结论与策略建议
并购贷款风险控制的关键应该在于：通过分析评估如何更准确地预测并购活动是否能产生“协同效应”。然而，由于“协同效应”存在多种形式，令其预测和评估存在较大困难。因此，本文试图从并购方高管动机角度来看待这一问题。本文认为，并购贷款的风险评估应该将并购方高管的并购动机作为一个重要方面考虑进来，即从并购方高管动机角度对并购产生“协同效应”的可能性进行评估。鉴于此，本文着眼于我国并购市场的基本特征――连续并购现象，从并购方企业高管动机的角度挖掘公司并购活动中价值创造的不确定性来源，进而识别并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险。
本文基于连续并购现象获得了如下发现：第一，我国并购贷款业务市场是巨大的，但商业银行如何甄别能够产生“协同效应”的业务机会则蕴含了较大风险；第二，连续并购现象是我国并购市场的基本特征，商业银行并购贷款的风险控制问题须正视这一特征；第三，并购市场中不断推动连续并购的高管具有一定特征，年纪较轻或男性占比较低的并购方高管更倾向于连续并购；第四，并购方高管的机会主义动机可能引发连续并购活动，即连续并购现象可能并非以并购协同效应为导向，商业银行若对这些并购活动提供贷款则存在较大风险。
上述经验研究识别了并购贷款的特殊风险来源，那么如何进行有效的风险控制呢?本文认为，未来并购贷款的风险控制应把握如下策略：
第一，关注并购方以往的并购活动及其绩效。本文发现，同一家并购方在不长的时间内进行多次并购活动可能并非是以协同效应为导向的，当然，并不能说并购市场上发生了所有连续并购就一定不能起到改善业绩的作用，因此，商业银行在进行并购贷款的风险评估时应审慎调查企业以往的并购活动及绩效，判断其是否产生了并购的“协同效应”，倘若并购方以往的并购活动并未对整合后的企业绩效产生提升的效果，商业银行则应合理评估及防范当前并购贷款业务的潜在风险。
第二，关注并购方的高管动机。本文发现，并购方的高管动机在连续并购活动中占据重要的主导作用，因此，商业银行在进行并购贷款的风险控制时应将并购方的高管动机纳入评估的重要内容，判断并购活动是否以产生“协同效应”为导向的，这可一定程度上弥补“协同效应”较难预测的问题。若警惕那些高管动机较强的并购方所推动的并购活动，商业银行则能降低并购贷款的潜在特殊风险，而且本文提出的定量化指标可供商业银行在风险评估过程中对高管的机会主义动机进行测度。
并购风险论文篇6
【关键词】 中国企业； 海外并购； 政治风险； 法律风险； 文化风险； 无形资源
【中图分类号】 F830 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2016）24-0006-04
一、引言
近年来，中国企业海外并购活动持续活跃，中国企业走出去的一个重要战略意图就是要获得国外的优势无形资源[1]，以期尽快地摆脱自身在专利、技术与品牌等无形资源方面处于弱势的状态，促进自身自主创新能力和国际竞争力的提升。但是在走出去步伐加快的同时，中国企业在征战海外的过程中却屡屡受挫，在中国企业出海并购热情高涨的背后，伴随的却是中国企业海外并购较低的成功率。
针对中国企业海外并购屡屡受挫的现状，学术界对中国企业海外并购所面临的风险也进行了相应的研究，有的学者根据并购所处的不同阶段，将中国企业海外并购的风险分为管理经验不足的风险、经营风险、财务风险与整合风险[2]，有的学者则按照风险的性质将中国企业海外并购所面临的风险归纳为系统风险与非系统风险[3]，有的学者则将中国企业海外并购所面临的风险分为经济因素与非经济因素两种，并根据海外并购所处的不同阶段对相关的经济因素与非经济因素进行了具体的细化[4]。
以往学者对中国企业海外并购所面临风险的研究，既没有考虑到海外并购不同于国内并购的特点，也未能充分结合中国企业获取海外优势无形资源，促进自身国际竞争力提升的战略意图，所提出的防范与化解并购风险的对策与建议也难免缺乏必要的针对性。本文则基于无形资源的视角，对中国企业海外并购所面临的不同于国内并购的特有风险进行剖析与研究，以期为通过出海并购促进自身无形资源优化升级的中国企业提供有益的借鉴与启迪。
二、中国企业海外并购所面临的特有风险
与国内并购相比，中国企业海外并购会涉及到中外两种不同的政治体制与法律制度，并容易引发双方国家从宏观层面上基于国家利益对并购行为的审视与考量；中外双方有着不同的语言文化环境、价值取向与风土人情，并购双方企业在并购整合的过程中也面临着较大的民族文化与企业文化差异。所有这些因素都会使中国企业在征战海外的过程中面临特有的政治风险、法律风险与文化风险。这些风险的诱发因素是无形资源，同时这些特有的风险也会对中国企业获取海外优势无形资源、促进无形资源的优化升级产生严重的影响与制约，并最终构成决定中国企业海外并购成败的关键因素。
（一）政治风险
海外并购中的政治风险，就是由于东道国政治力量而引起的宏观经济与社会政策的变化，使跨国并购等对外直接投资的企业预期收益受到负面影响的可能性[5-6]。尽管母国的某些政治因素也会使海外并购的企业遭受政治风险，但是由于中国政府对中国企业的海外并购活动一直持鼓励与支持的态度，来自我国的政治因素对中国企业的海外并购影响较小，因此，本文主要关注东道国的某些政治因素对中国企业海外并购的影响。政治风险通常包括由于战争、内乱、国有化征用征收以及汇兑等政治因素所造成的风险。在近年来以获取优势无形资源为目的的海外并购中，中国企业所遇到的政治风险主要表现为并购前遭受苛刻的政治审查或被否决，以及在并购交易完成后被迫剥离原来所收购的资产等。
政治风险一般来说会对中国企业的海外并购活动带来严重的负面影响，因此，在进行对外直接投资时企业应尽量规避政治风险[7]。但对以往的研究成果分析发现，中国企业早期的对外直接投资行为却有着向政治风险较高的国家实施海外并购的倾向[8]，近期中国企业的海外并购对东道国的政治风险仍然不够敏感[9]。在征战海外寻求战略资源，获取专利、技术等优势无形资源的过程中，中国企业面临着较高的政治风险。
（二）法律风险
中国企业海外并购中的法律风险是指，中国企业在海外并购的过程，违反中外双方国家对并购进行监管等的相关法律法规，使中国企业遭受经济损失甚至并购失败的可能性[10]。中国企业在海外并购的整个过程中都会面临法律风险，并购之前在对目标企业进行尽职调查时，中国企业如果对目标企业被查封、冻结的资产以及悬而未决的诉讼了解不清，那么就可能会支付过高的对价；在并购交易实施的过程中，在交易结构的设计以及并购双方权利与义务的界定上，如果存在疏忽或遗漏而使契约不完善，则可能会给并购后的整合埋下隐患；在整合过程中，对人员精简、经营模式的设计以及业务流程的梳理等，也可能会遇到东道国关于劳工、环保以及反垄断等相关法律的制约与影响。
以获取优势无形资源为主要目的中国企业，在海外并购过程中应着重关注的法律风险主要有三种：一是市场准入型法律风险，这主要是我国企业在对目标企业进行并购前所遇到的东道国法律法规的限制与制约。二是劳工纠纷型法律风险，指我国企业在东道国与目标企业员工之间发生的劳资纠纷。三是知识产权保护型法律风险，中国企业以获取海外优势无形资源为目的的并购，不可避免地会涉及到知识产权的跨国转移与扩散，在此过程中很可能出现知识产权方面的纠纷；专利、商标等知识产权都受到法律的保护，对国际贸易往来中知识产权方面的纠纷，联合国曾明确规定东道国政府有权对跨国公司进行相应的处理，而知识产权方面的纠纷一旦由东道国政府进行处理，中国企业一般会处于十分被动的局面。
（三）文化风险
中国企业海外并购中的文化风险是指，企业在海外并购过程中由于并购双方国家文化与企业文化差异，而使企业的经营受到影响，未来收益可能偏离预期而遭受损失的可能性[11]。跨国并购中的文化风险具有以下方面的特征：一是客观存在性，文化风险是客观存在的，中外双方在并购整合的过程中在文化方面发生碰撞、摩擦与冲突是在所难免的。二是根源性，在海外并购中企业所面临的政治风险、法律风险以及财务风险等，都可以从中外双方文化的不相兼容性以及由此产生的分歧等方面追溯到根源，这些风险都源于双方价值观念、思维方式以及行为规范的差异。三是双效性，并购双方的文化差异和由此造成的风险，可能会加大企业并购整合的成本，给优势无形资源的跨国转移扩散造成障碍，但同时也给并购双方提供相互借鉴与吸收对方优秀文化元素的机遇。四是可控性，并购双方可以通过分析文化差异对文化风险进行识别与判断，然后制定有效的文化融合策略，对文化风险进行控制与防范。
三、中国企业海外并购特有风险的成因
（一）政治风险的成因分析
从中国政府与中国企业的角度来看，首先，我国最先出海并购的企业大多是国有企业，这些走出去的先行者往往肩负寻求能源、矿产资源的使命，并倾向于向与中国关系友好的国家进行投资，而这些与中国关系友好的国家的政治稳定性却普遍不高。其次，国有企业一直是我国海外并购的主力军，从过去并购交易的金额来看，中国企业海外并购的大手笔多出自国有企业之手，国有企业的国有股权与政府背景很容易使东道国政府联想到其并购背后的政治意图，进而引起东道国政府警觉及社会舆论的质疑。再者，从近年来并购的动机来看，中国企业出海并购的一个主要目的是为了寻求能源与矿产资源、专利技术，这些与国民经济命脉紧密相联的战略资源、涉及科技领先领域的优势无形资源极易触动东道国敏感的政治神经。
从东道国的角度来看，近年来我国经济的持续快速发展引起了西方一些国家政客的担忧，他们散布所谓的“中国”，对中国企业尤其是国有企业的海外并购活动怀有戒备心理。中国企业以获取优势无形资源为主要动机的海外并购，往往以资源储量丰富的国家以及在高科技领域处于领先地位的欧美等发达经济体为主要目的地，能源与矿产资源都是稀缺的战略资源，往往关系着一个国家经济发展的命脉，同时，发达经济体也有借助高、精、尖技术保持领先或垄断地位的思想倾向。因此，东道国出于保护本国政治与经济利益的考虑，往往会对中国企业获取优势无形资源的并购活动设置各种形式的政治壁垒，并以国家安全为由进行严格的审查。
（二）法律风险的成因分析
与西方发达国家相比，我国的法律体系尤其是关于企业海外并购投资的法律法规还不够完善，关于加强国际贸易双边、多边担保的互惠法律法规也不够健全，海外投资保险的法律法规建设滞后，不能有效地对海外并购等对外直接投资行为的风险进行有效的法律保护。中国企业的法制观念不强，对东道国的法律法规了解得不透彻，对国际上通行的商业规则与惯例不熟悉，极易在并购交易及整合过程中触犯东道国的劳工法、知识产权保护法以及反垄断法，采取有悖于国际商业惯例与规则的举措。宏观层面的客观条件与微观层面的主观因素，都容易使中国企业以获取优势无形资源为目的的海外并购遭受法律法规的制约与影响。
世界各国都会出于维护本国的政治、经济利益的考虑，出台相应的法律法规对来自国外的投资在投资的领域、行业等方面进行限制，以便对本国的某些产业或行业进行保护。西方先进发达国家还存在着利用其拥有的优势无形资源保持自身在国际上竞争地位的思想倾向，因此他们往往会对中国企业以获取优势无形资源为目的的海外并购设置一定的法律障碍。
（三）文化风险的成因分析
中国企业在海外并购过程中面临着民族文化、商业文化与企业文化三种类型文化的差异，三重文化差异尽管有利于中外双方对彼此的民族文化、商业文化与组织文化互相借鉴并取长补短，促进学习效应的显现，但是也会影响到中外双方的沟通交流，而且也容易使双方在交往过程发生误解进而产生摩擦与冲突，如果对并购中出现的摩擦与冲突处理不当，中国企业对海外目标企业的整合就会步履维艰，难以取得有效进展。
在以获取专利技术和管理知识等无形资源方面为目的的海外并购中，中国企业往往以发达经济体作为对外投资的目的地。然而这些发达国家的企业，在其民族文化中往往会有一种强烈的民族自豪情绪，对自身的企业文化也比较认同。中国企业在对这些目标企业进行整合的过程中，东道国的社会舆论及目标企业的员工可能会对中国的民族文化及企业文化不予认可，甚至进行排斥与抵制，进而影响到并购双方的合作与互信。合作与互信是优势无形资源实现跨国转移扩散的基础，如果并购双方缺乏互信，那么中国企业海外并购的目的就难以实现。
四、中国企业海外并购特有风险的防范策略
中国企业在海外并购过程中所面临的特有的政治、法律与文化风险是宏观层面的系统性风险，其中政治风险与法律风险来自于东道国国家力量的干预与影响，在东道国的政治法律环境中面临国家力量的干预，出海并购的中国企业往往处于弱势地位；同时不论是民族文化还是企业的组织文化，都是经过长期积淀形成的，中外双方的文化不可能在短时间内达到统一。因此，要想有效地防范与化解中国企业海外并购过程中所面临的特有风险，单靠中国企业微观层面个体的力量是难以达到预期效果的，只有在宏观与微观层面通过政府与企业共同努力与相互配合才能收到预期的效果。
（一）宏观层面上的中国政府风险防范策略
1.加强对中国企业海外并购的信息服务
在海外并购中，中外双方地理距离较远，并且在沟通交流方面存在着语言文化的障碍，中国企业要全面了解目标企业无形资源的真实情况，熟悉东道国的政治体制、法律制度以及民族文化存在着一定的难度。因此，中国政府可利用自身在长期的国际经济交往中所拥有的信息优势，建立中国企业海外并购信息服务平台，专门搜集整理海外东道国关于政治、法律、文化以及无形资源等方面的信息，为走出去的中国企业提供综合的信息化服务，以降低单个企业获取东道国以及目标企业所在行业等的信息搜集成本，帮助中国企业熟悉东道国的政治法律制度和民族文化特点，在并购之前对目标企业的优势无形资源进行合理的评估，为中国企业更好地开展海外并购整合以及并购风险的防控在信息方面提供强有力的支撑。
2.搭建国际交流与合作的良好平台
针对我国企业海外并购活动日益活跃的趋势，为了更好地帮助中国企业防范与化解海外并购的特有风险，中国政府应进一步加强与东道国尤其是在无形资源方面处于领先地位的发达国家之间的国际交流与合作，一方面以平等互惠为原则，与东道国建立双边投资保护协定、多边投资担保机构公约，以降低中国企业在海外并购过程中所遇到的国有化征收、政策不稳定以及汇兑限制等风险的概率，尽量避免东道国政府把中国企业微观层面海外并购的经济行为政治化；另一方面，中国政府应进一步加强与国际社会的文化交流，增进国际社会对中国的了解和对中国文化的认可度，并在帮助东道国政府在促进就业、保护环境、改善公共服务等方面做出努力，通过广泛的国际合作与交流在国际上树立中国以及中国企业良好的形象，逐步消除所谓的“中国”给中国企业走出去造成的负面影响。
3.构建多管齐下的海外并购风险防范机制
首先，中国政府应搞好中国企业海外并购的顶层设计，对对外直接投资行为进行统筹规划，在鼓励民营及股份制企业走出去的同时，促进出海并购的国有企业加强与海外投资机构的合作，尽可能弱化“国有”身份给海外并购带来的不利政治影响。其次，进一步完善海外投资的法律法规，构建系统完善的海外并购等对外直接投资法律法规体系，合理简化对海外并购的审批程序，并加强与东道国政府在法律方面的衔接，在法律层面上优化并购双方争端解决机制。再者，针对中国企业海外并购中所面临的三种特有风险，我国可设立政策性的对外投资保险公司，建立海外并购投资的保险制度，在对传统的内乱、种族冲突以及国有化征收征用等海外并购风险进行承保的基础上，有针对性地开设相应的险种，覆盖海外并购因政治审查以及东道国临时出台针对性法律所造成的风险，通过政策保险机制建立与完善增强中国企业防范海外并购特有风险的能力。最后，出台相关的政策，培育我国海外并购中介服务机构，促进专业性中介服务机构逐步发展与壮大，为中国企业走出去在会计、法律、咨询与投融资等方面提供相关的配套服务，有针对性地对中国企业海外并购中的特有风险进行防范与化解。
（二）微观层面上的中国企业风险防范策略
1.增强对海外并购特有风险的识别能力
在走出去之前，中国企业就应对东道国的政治、经济、法律与文化进行全面的了解，尽量降低海外并购过程中因信息不对称所引发的一系列问题与风险。三种特有的风险都有许多分量指标，比如政治风险就包括社会动乱、政府稳定度、种族冲突、外部冲突、民主稳健度、恐怖主义等指标；文化风险方面，中外双方也存在着权力距离、不确定性规避、个人主义/集体主义、男性化/女性化、长期取向/短期取向等维度方面的差异；中外双方立法的法理基础也不尽相同。走出去的中国企业应详细地了解中外双方在这些分量指标方面存在的差异，认真分析与识别可能诱发风险的因素，判断其发生的可能性与可能造成的影响程度，并制定相应的风险防控预案尽可能地将这些风险隐患消灭在萌芽状态。
2.灵活采用多种策略防范化解风险
在对影响海外并购的关键风险元素进行识别的基础上，中国企业应进一步提高海外并购的风险防范化解技能，采取多种策略防范与化解海外并购中所面临的特有风险：一是可借鉴利用证券投资组合分散风险的思路来规避政治法律风险，在投资区位上可选择政治风险相关性极小或者根本不相关的多个国家和地区进行分散化组合投资[12]。二是在融资来源的安排方面，可与东道国或其他先进发达国家的投资银行等机构共同发起海外并购，借助国际投资机构熟悉东道国政治法律与文化环境的优势，在海外并购整合的过程中有效地防范与化解风险。三是中国企业应充分利用分布在海外的华人华侨等人脉资源，向国际上以及东道国投资中介服务机构寻求帮助，加强与东道国政府、当地社区以及目标企业的沟通与交流，增进双方之间的理解与互信合作，并以互惠互利的实际行动在东道国及国际社会树立中国企业良好的形象。通过加强中外双方的沟通交流解决海外并购过程存在的信息不对称问题，通过互信合作机制的建立为促进优势无形资源从海外向中国企业转移扩散营造良好的氛围，进而降低三种特有风险对中国企业海外并购整合产生的影响。
3.创新中外企业双方的文化融合模式
在以获取优势无形资源为目的的海外并购过程中，中国企业应针对海外企业民族文化与企业文化强势的特点，采取渐进式的动态融合模式以促进中外双方文化彼此相互借鉴、吸收与交融，最终实现两种企业文化的和谐与兼容。在并购交易完成后的开始阶段，可对目标企业采取分离式的文化整合模式，避免两种差异性较大的文化出现碰撞与摩擦；之后再采取相互渗透的共生文化整合模式，促进双方互相借鉴、吸收彼此文化中的优秀元素，剔除中国企业文化中的消极因素，通过中外双方文化的融合创新最终形成一种有利于创新能力增强和运营效率提升的新文化。
五、结语
近年来，中国企业持续活跃的海外并购活动都显现出中国企业对海外知识、品牌等优势无形资源的渴求，在寻求海外优势无形资源尽快促进自身创新能力提升的过程中，中国企业在宏观层面面临着政治、法律与文化三种类型的特有系统性风险。政治与法律风险主要来自东道国国家力量的干预与影响，而文化风险则主要源于中外双方巨大的文化差异与文化不兼容。为了顺利地实现并购目的，中国政府与中国企业应分别从宏观与微观两个层面，通过努力降低海外并购的信息不对称程度，加强中外双方之间的交流与合作，增强并购双方之间的互信，提高风险识别的能力和防范化解风险的技能等多种策略，来防范与化解中国企业海外并购过程中所面临的特有风险，使出海并购的中国企业在走出去的道路上走得更加稳健。
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并购风险论文篇7
【关键词】企业并购；风险；后续管控
在市场经济条件下，企业竞争日益激烈。企业为在竞争中发展壮大，可以采用并购的形式，迅速扩大规模，增加市场竞争力。由于企业并购涉及的影响因素复杂多样，注定并购是一种高风险投资活动。为了顺利实现并购的战略目标，并购企业必须做好并购过程的风险防范，以及对并购后续风险的管控工作。
一、当前企业并购存在的风险
企业并购类型复杂多样，涉及行业也是千差万别，在并购过程中容易出现的风险也不尽相同。以下对企业并购可能存在的常见风险类型进行分析。
1.融资风险
企业在并购过程中需要大量的资金支持，即使是承债并购，也只是将现有的资金支付义务后移。短期并购可以选择适当的支付工具，充分利用本企业现有的节余资金或者股票。但无论应用哪种并购方式，都承担一定的融资风险。首先由于并购活动占用的资金比较多，会严重影响企业流动资金的应用，减少企业外部环境的适应能力，进而增加企业的运营风险。其次如果企业采用举债收购的方式，在收购中承担的代价更高，导致举债过重，债务比例大，资本结构恶化。恶化的最坏结果就是出现财务危机，最终导致企业破产。
2.流动性风险
并购会使企业运营资金需求增加，可能导致没有足够现金满足企业的日常需要，产生流动性“断流”的风险。流动性的恶化会导致企业短期偿还债务的能力下降，或者对资金成本的控制能力下降。另外，流动性风险会对企业资产结构和收益产生影响，主要表现在两个方面，其一是营运资金的持有量，如果企业的运行资金和持有量比较高，流动的资产就比较多；其二是流动资产的收益，流动资产收益一般比固定资产低。
3.人力资源风险
人力资源是生产力各要素中最为活跃的部分，并购是企业人力资源的一种延续，会涉及留用职工和安置离退休人员。一般被并购公司的管理人员与职工通常把并购看成是一种威胁，并购对他们来说充满了不确定性和不安全感。尤其在并购过程中，有些企业实行暗箱操作，职工缺乏知情权，更加容易引起职工的反感和不安情绪。这种情绪会成为并购过程的一种障碍，甚至会弥漫到并购后，表现为留用的企业员工对新企业产生文化隔阂和对管理层的不信任。安置离退休人员，对于并购企业来说一种巨大风险承担行为。因为承担被并购企业的亏损是有限的，但对离退休工人的负担往往是无法预计的，要对一些无技术、文化素质不高的离退休工人进行安置，绝对是一潜在的财务负担。
4.尽职调查及估值风险
企业并购是一项高风险的投资活动，针对并购风险的多样性和复杂性，应聘请会计师事务所、资产评估机构等专业的中介机构进行尽职调查和价值评估。但应当防范尽职调查不充分、估值偏高，甚至中介机构和被并购单位里外串通舞弊的风险。
并购企业应有自身管理团队的积极参与。事实证明，公司内部管理团队在尽职调查中所起的作用是不容忽视的。以价值评估为例，使用的估值方式和相关系数稍不相同，得出的估值结论就会存在很大的差异。因此并购企业应该拥有一套符合自身特点的独立评估方式及相关评价体系。一方面可以此对外聘机构的尽职调查结果进行验证，另一方面在某些细节问题上，相比大而全的审计机构可更敏锐地进行判别。尽管外聘审计机构具有大而全且经验丰富的优势，但大而全并不意味着更加专业。尤其在很多技术性很强的行业里，行业内的专业审计机构往往更有发言权。通过将内部与外部机构的尽职调查结论和估值结论进行比较验证，可以尽量减少尽职调查的盲区和对被并购企业估值的偏差。
二、企业并购风险的后续管控工作
企业并购，取得被并购企业的控制权，还只是走完了并购万里长征的第一步。并购后风险依然存在，对任何重大风险的疏忽，都可能造成不能实现并购目的的后果，甚至适得其反，造成重大投资损失。为了保证达到并购目的，必须加强对后续风险的管控，建立安全防范体系。以下将对企业并购风险的后续管控工作进行分析。
1.加强对营运资金的风险管控
流动性风险是并购后续风险中影响较大的一种。并购后，由于业务的变化，企业资金投放与回笼的时间、节奏也会相应变化。在日常管理方面，需要对运营资金进行合理规划，充分考虑流动性的需求和时间变化，降低流动性风险。在营运资金筹措方面，需要考虑到收益和风险的双重影响，选择适当的营运资金管理政策，合理运用现有的资金，对流动资产进行组合管理，达到降低短期偿债风险的目的。在建立资金营运组合过程中，需要应用配合型筹资政策，采用多种资金管理政策，发挥流动性债务自发性筹借的作用，降低流动风险。
2.确保战略目标的一致性
资本经营的风险是很大的，麦肯锡曾经做过统计，兼并收购的成功率大概不到50%。如果不能实现开始预定的并购目的，让被并购企业与并购企业的战略目标一致，那么这种并购就是失败的。并购企业的战略整合可以有多种模式，包括命令、变革、协作、文化等模式，各种模式都有适用的范围，但是不管采用何种模式，前提就是均需取得被并购企业对战略的支持，管理层能够驾驭被并购企业。被并购企业往往会沿袭以往的做法，不能自觉服从新的战略。因此，并购企业需要在并购后定期对并购战略的执行进行回顾，对执行的结果进行分析，根据情况调整执行方案，确保战略目标的实现。
3.加强企业的文化融合
企业文化的融合有利于战略目标的实现。企业文化是影响企业长远发展的重要因素，需要在并购后对本企业组织及资源进行优化和改造管理，提升本企业的核心竞争力。并购后会涉及到企业人事关系的调整，如果人事关系处理不当会加剧企业管理的冲突和矛盾。人事冲突是造成优秀管理人才流失的重要因素，严重者会演变成文化冲突。因此需要重组企业文化，将两个企业的组织形式、文化政策进行实时的调整，实现文化的整合。从企业分支结构和基层入手，逐渐扩展到整个企业和上层中，减少人事冲突，塑造优秀的文化。建立完整的人事管理制度，稳定现有的人力资源，从经营方针、管理体制及资产管理等方面进行协调，减少企业的并购风险，达到提升企业价值有效性的目的。
4.剥离资产风险管控
并购企业中，因各种原因可能导致存在剥离资产。剥离资产一般在财务报表上与被并购企业没有关联了，但是在财务报表外还有扯不断的联系。比如，并购一个建筑公司，把基准日之前的项目剥离给原股东单位，则基准日后财务报表是独立了，但是在基准日之前项目的质量保证、安全生产、债权债务、税务、行政处罚等方面，与被并购企业还有剥不掉的法律责任，尽管这些责任在并购协议中可能已经要求原股东单位承担。并购后特别要对涉诉、税务等方面进行风险管控。要专人关注剥离资产的涉诉事项，因为法院执行涉诉事项就可能冻结公司账户，导致资金划走、损失的风险，并且严重影响企业的正常经营。税务方面，对剥离资产的纳税安排要获得税局的同意，剥离资产的纳税申报资料要收集归档，在税务稽核中以备不时之需。
三、结束语
企业并购是企业抓住外部机遇，提升竞争力，优化资源配置，促进企业发展的重要途径。在实践中由于并购受到多种因素影响，为了实现并购目的，既要在并购时评估和控制风险，并购后也要加强对后续风险的管控。只有管理好了并购风险，才能保证并购成功，最终保证企业的长远发展。
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并购风险论文篇8
随着我国经济的转型升级与证券市场的改革发展，证券市场股价崩盘事件日益频繁。如2012年10月，万福生科因财务造假导致股价短期内暴跌17．13％；2013年4月，南风股份涉嫌内幕交易造成股价持续性下跌；2014年4月，因高管违规并购遭遇司法调查，华润集团旗下公司股票全线崩盘等等。股价崩盘作为一种较为常见的市场现象，不仅会使股东财富缩水，打击中小投资者信心，而且会降低资源配置效率，危害资本市场稳定，并严重阻碍实体经济的发展。因此，深入讨论股价崩盘的形成原因与作用机制，并寻找抑制股价崩盘风险的方法，对保障投资者利益以及维护证券市场健康发展都具有积极的意义，同时也是近年学术研究的热点论题。国外学界对于股价崩盘风险的研究起始于上世纪七八十年代，但直到近年才有学者从理论出发对其进行系统阐释。Jin和Myers（2006）指出，企业管理者出于对个人薪酬契约、工作稳定、行业声誉以及构建商业帝国等目标的考虑，往往会利用其与外部投资者之间信息不对称来隐藏公司的不利消息，然而随着时间推移，不利消息会逐渐累积并最终超出公司承载能力，最终集中释放到证券市场中，引起股票价格暴跌［1］。基于上述理论，学者们分别从机构投资者行为、投资者保护水平、会计稳健性等角度出发，对股价崩盘风险的影响因素展开研究［2－4］。而作为企业经营决策的制定者与实施者，高管对股价崩盘的影响也受到学者的重视。江轩宇（2013）围绕高管的激进避税行为分析发现税收征管能够有效抑制高管的机会主义行为，从而降低股价崩盘风险［5］；田昆儒和（2015）的研究表明高质量的独立审计能够提高信息透明度，协助外部投资者及时发现高管自利行为，降低股价崩盘的可能［6］。董事高管责任保险（Directors and Officers Liability In－surance，下文简称为“董责险”）作为一种特殊的上市公司高管职业保险，在降低诉讼风险、监督高管行为、保障执业安全等方面发挥重要作用，近年来正逐步受到我国证券市场的重视。围绕董责险对于高管行为及其经济后果的影响，学界已展开较为丰富的实证研究［7－11］，但当前已知范围内鲜有文献关注董责险与公司股票市场表现之间的关系。董责险的治理效力能否有效抑制高管掩盖不利消息的行为，进而间接降低企业股价崩盘风险，目前学界尚无明确的理论观点与实证检验。当前国内学者关于董责险的研究多局限于其保险理论，针对其治理效应的实证研究与讨论尚不充分。近年来随着上市公司财务丑闻的增多以及投资者维权意识的增强，国内董责险受关注程度日益提升，从实证角度探求其对股价波动性的影响具有重要理论意义。现有证券法律法规与市场监管措施并不完善，中小股东维权成本依然较高，投资者的权益保护力度仍有待加强。因此，在当前我国证券市场中，研究董责险能否有效抑制股价崩盘风险，保障投资人权益，也具有积极的现实意义。为此，本文通过聚焦董责险的公司治理作用，分析其对于股价波动的影响，从定量角度予以验证，并从预防与缓解措施出发，讨论董责险对股价崩盘风险的影响，以期为后者的研究提供新的经验数据；同时在政策制定层面也为监管层监管提供有效依据，利于其合理引导与规范董责险在我国资本市场的推广。
二、文献综述与理论假设
董责险作为特殊的风险分散工具，在缓解冲突，监督高管行为与维护股东权益等方面扮演着重要角色。Core（2000）认为企业高管可以通过购买董责险分散决策风险［12］。Holderness（1990）对董责险投保过程进行分析发现保险公司会对高管行为实施持续监督［13］。Gutierrez（2003）经过调研指出董责险在维护股东权益方面具有重大意义［14］。那么，董责险能否有效降低高管对于企业不利消息的隐瞒，并进一步降低股价崩盘风险呢？已知范围内鲜有文献探讨此问题，本文将基于董责险的作用机理与委托理论进行分析。根据董责险的作用机理与委托理论，董责险具有“监督”与“庇护”两种截然相反的效果。监督观点主要着眼于“信息传递”与“外部监督”两个方面。一方面，企业购买董责险行为本身即是在向市场传递与其治理效果相关的企业信息，从而缓解市场投资者与企业管理者之间的信息不对称问题。Gupta和Prakash（2012）的研究发现，公司选择不同的保险方案可以有效反映公司治理水平、管理者风险偏好等企业内部信息［15］。另一方面，作为保险契约的承保方与潜在损失的清偿方，保险公司会从自身利益出发，对受保公司情况进行详细评估，并通过设计不同保费金额、承保范围等保险条款对企业高管行为进行监督［11］。庇护观点则主要围绕道德风险问题展开。部分学者认为董责险的过分庇护企业高管无需顾及股东诉讼所带来的潜在威胁，因此会纵容其更为关注自身利益，从而诱发或加剧高管的道德风险问题。Chalmers（2002）追踪美国72家IPO企业之后发现，是否购买董责险与企业IPO三年内股价表现呈负相关关系，承保额度与股价走势呈现负相关关系，进而推断董责险会促使企业高管更有可能参与内幕交易以谋求自利［7］。Boubakri et al（2008）则进一步发现董责险可以促使企业高管采用更为激进的投机主义行为操纵盈余管理决策，特别是股权相关决策，用以满足自身利益［16］。Lin（2011）通过对加拿大上市公司并购情况的调查分析发现购买董责险的公司在并购中会支付较高的溢价却在日后展示出较差的协同效应［17］。此外，也有学者提出董责险同样可以引发股东的道德风险问题［18］。Rees et al（2011）的研究证实上述观点，进一步地，他认为股东可以通过购买董责险影响高管各项管理行为，促使他们选择短期内刺激股价的经营决策以方便自身获取更为丰厚的投机性资本收益［19］。随着董责险受重视程度的逐步加深，国内学者也逐渐着手研究董责险在公司治理中的作用。许荣和王杰（2012）采用配对模型对2007年上市公司截面数据进行分析发现董责险可以有效降低企业成本［20］；贾宁和梁楚楚（2013）则发现仅在内地上市的企业购买董责险会提升其盈余管理水平，而在内地与香港交叉上市的企业购买董责险则能够较好抑制高管的盈余管理倾向［21］；胡国柳和李少华（2014）的研究结论表明董责险可以抑制过度投资但无法缓解投资不足，董责险对于非效率投资的改善作用具有选择性［22］；胡国柳和胡珺（2014）在上述研究基础上引入企业持有董责险年份指标以讨论董责险治理效应的持续性，发现董责险在短期内可以警示与激励高管从而提升企业绩效，但随着董责险的持有年份增加，其对高管的影响却趋于减弱等等［23］。上述研究从作用对象、外部环境、作用范围等层面拓展董责险与公司治理的关系，为日后研究者提供重要参考。结合对以往文献的理论分析，本文认为当前我国市场环境下，董责险对股价崩盘风险可能存在“双刃剑”的作用。从积极方面而言，上市公司购买董责险可以释放内部信息，利于外部市场更为深入了解企业，对其经营状况与治理水平作出合理判断，缓解信息不对称问题。同时引入保险公司对公司高管的行为进行约束与监督，可以有效抑制其利己行为，从而抑制了股价崩盘风险。而从消极方面而言，董责险给予高管过分的庇护使其脱离股东诉讼的威胁并更容易实施个人利己主义行为，同时董责险也有可能沦为企业股东用以刺激短期股价谋取投机收益的工具，便于企业隐藏对其不利的消息，从而加剧了股价崩盘风险。鉴于董责险可能存在的双重效果，且当前已知范围内缺乏相关文献探讨董责险与股价崩盘风险的联系，本文拟以我国A股上市公司经验数据为对象对二者关系进行实证检验，判断董责险能否有效保障股东权益，在我国资本市场中发挥积极作用。因此，提出两个对立性假设：假设Ha：企业购买董事高管责任保险会降低其股价崩盘风险；假设Hb：企业购买董事高管责任保险会提升其股价崩盘风险。
三、研究设计
（一）样本选择
选择2009～2013年沪深两市A股上市企业数据作为研究初始样本。参考王化成和曹丰（2014）以及胡国柳和胡珺（2014）的方法［3，20］，对样本进行如下处理：（1）剔除金融保险类及ST与ST＊类公司样本；（2）剔除单年度内个股交易周数不满30周的样本；（3）剔除企业规模小于已购买董责险企业中最小规模的样本，由于规模较小上市企业难以负担高额保费，因此，将选择购买董责险的企业规模最小值作为样本最低选择标准；（4）剔除存在财务数据缺失值的样本；（5）对连续变量进行双侧1％缩尾处理。最终得到1866家企业共7032组观测值，其中392组观测值购买董责险。样本中董责险相关数据根据巨潮资讯网及中国资讯行中公开的上市企业年报信息，经手工整理进行筛选汇集获得，余下数据均来源于国泰安金融数据库（CSMAR）与锐思数据库（RESSERT）。
（二）变量定义
1．股价崩盘风险（CR）。参照许年行（2012）的方法［24］，选择下列两种指标描述股价崩盘风险（CR）。具体计算方法如下：首先，将个股i的周收益率按照年度进行如下回归：其中nu与nd分别表示个股i周收益率高于与低于该个股年收益率均值的周数。DUVOLi，t数值越高，股价崩盘的可能性越大。2．董责险指标（DO）。参照胡国柳和胡珺（2014）的方法，使用虚拟变量（DO）描述企业购买董责险的具体情况［20］。使用DO表示上市企业是否已购买董责险，当上市公司在其股东大会、董事会决议或年度财务报告附录等公开的文件中明确提及选购或准备选购董责险事宜，则DO数值为1，否则为0。此外，参考胡国柳和李少华（2014）的处理方法，设定当上市公司首次对外公告购买董责险后，若无同类公信力水准公告确认公司解除董责险合同，则默认企业持续投保［19］。3．控制变量（Control）。参考许年行（2012）等的研究方法［21］，选取下列指标作为控制变量：当年负偏态收益系数（NCSKEW）、个股年换手率的变化（Tur）、个股周收益率年度均值（Mean）、个股周收益率年度标准差（Sig）、操控性应计绝对值（AB－BAC）、年账市比（MB）、资产负债率（Lev）、资产净利率（ROA）、企业规模（Size）。此外，引入年份与行业虚拟变量以控制年份与行业的影响。
四、实证结果
（一）描述性统计
样本数据描述性统计结果显示（限于篇幅未列示）。股价崩盘风险指标NCSKEW和DUVOL均值分别为－0．282和－0．177，标准差分别为0．894和0．572，说明不同企业之间股价崩盘风险的差异十分显著。DO均值为0．056，说明有5．6％的样本选购了董责险，远低于西方发达国家资本市场的董责险购买水平。控制变量中，与股票交易相关指标Mean、Sig标准差分别为0．009、0．019，表明不同上市企业股票总体股价波动情况差别较小，而换手率Tur标准差达到0．815，表明不同企业之间股票市场交易频度差别较大。公司财务特征相关指标中，MB、Lev、ROA、Size均值分别为0．636、0．494、0．045和21．830，表明样本中大部分企业发展潜力较大，资债结构较为合理，盈利水平较好，资产规模较大。ABBAC均值为0．083，中位数与标准差分别为0．0516和0．165，表明各上市企业信息披露情况存在较大差异，不同企业与市场之间信息不对称情况并不相同。
（二）多元回归分析
采用混合截面最小二乘法（OLS）对样本数据进行回归分析，分析结果如表1所示。DO的系数显著为正，说明购买董责险行为与股价崩盘风险之间呈显著负相关关系。上述实证结果表明，企业购买董责险可以有效抑制其股价崩盘风险，结论支持假设Ha，拒绝假设Hb。参考胡国柳和胡珺（2014）的研究，认为上述结果的成因如下［23］：企业购买董责险的行为一方面向市场释放出关于企业内部治理的有效信息，缓解企业与市场投资者之间的信息不对称问题，另一方面企业购买董责险的行为对高管与董事的尽职执业起到了有效的监督作用，降低其出于自身利益而刻意隐藏不利消息的动机，从而一定程度上降低了股价崩盘风险。
五、稳健性检验
（一）股价崩盘风险指标敏感性
参考熊家财（2015）的处理方法，选用分行业市值加权股票周收益率重新计算衡量个股周特殊股票收益率W′，分别计算全新指标NECKEW′和DU－VOL′，替换原回归模型中NECKEW和DUVOL并分别进行回归［25］。此外，参考罗进辉和杜兴强（2014）的研究方法［26］，设定股价负向偏离正态分布均值超过1％范围时，该企业被认为出现股价崩盘事件，并将其标记为1，而未发生时则标记为0，依此建立新变量Crash与Logit回归模型。DO相关回归系数正负显著性水平并无显著变化，与指标替换前回归结果基本一致，原回归结果稳健。
（二）内生性检验
根据分析，股价崩盘风险较高的企业可能通过购买董责险降低企业高管与董事面临潜在诉讼风险，以保障股东权益并维护管理者执业安全；而股价崩盘风险水平较低的企业通过购买董责险吸引更高层次的企业管理者并激励其保持或提升企业市场表现。因此，董责险与股价崩盘风险之间可能存在内生性问题，本文借鉴胡国柳和胡珺（2014）的方法，使用Heckman两阶段模型进行检验［23］。而以往文献中对于董责险需求成因的分析，本文引入与公司治理及公司资源特征相关变量进行分析［27－31］。第一阶段运用probit模型对上市公司引入董责险的逆米尔斯比（IMR）进行评测，第二阶段将第一阶段获取的逆米尔斯比（IMR）带回模型（4）中，以消除由于样本选择所产生的偏差及其所带来的内生性问题。第二阶段回归结果表明，DO1估计系数符号与显著性水平均无较大变化，与模型（4）回归结论基本保持一致。这说明样本选择存在一定偏差，且经修正后结论基本稳健。六、结论与启示企业购买董责险能否降低股价崩盘风险，已逐步成为当下学术界与实务界热点讨论的问题。本文以2009～2013年A股上市企业数据为样本，结合保险理论与理论，采用混合截面OLS模型与固定效应模型进行回归分析，探讨董责险能否在降低股价崩盘风险方面发挥作用。实证结果表明，企业购买董责险的行为可以显著降低未来股价崩盘风险。而通过替换股价崩盘风险指标，以及使用Heckman两步法进行内生性检验后发现，企业购买董责险抑制股价崩盘风险的结论依旧保持稳健。我国董责险的推广较为滞后，这可能是由于我国证券市场相关法律法规尚不完备，中小股东维权意识薄弱，董责险的市场认知水平较为低下等原因导致。本文从实证层面关注董责险与股价崩盘风险之间的关系，在理论与实务层面均具有一定的积极意义：（1）理论上西方学者认为董责险在公司治理效应方面存在双向作用，而国内却较为缺乏与之相应的实证检验，本文结论有助于丰富董责险相关文献，拓展董责险相关理论内涵。（2）本文从董责险视角探讨公司治理手段对于股价波动性的影响，将企业的治理优化与股票市场反应进行结合，为上市公司治理提供经验数据，同时也为外部投资者提供借鉴；（3）本文结论说明董责险在维护股价稳定方面存在积极作用，同时实证过程中也发现不同经营状况与市场表现的企业对于购买董责险存在决策差异，这为董责险的市场推广与运用提供适时助力，同时也为证券监管部门深化董责险的市场监管提供有益参考。