私募投资协议范文
时间：2023-10-29 09:18:12
私募投资协议篇1
【关键词】私募股权基金 对赌协议
私募股权基金在中国方兴未艾，特别是金融危机后，成为企业融资的一种重要方式。私募股权投资始于美国。早期的私募股权基金是政府为了实现特定目的而设立的基金，这些目的可能是为了促进中小企业的发展，向其提供长期资本；可能是为了促进特定领域的科技研发；也可能是推动特定产业的发展。
私募股权基金是以非公开的方式向少数机构投资者或个人募集资金，是相对于公募和在公开证券市场进行投资而言的。当前领域的私募基金，其营利模式大都是通过选择那些未上市但具备十足发展潜力的企业作为目标进行投资，在改企业完成上市并实现自身价值提升之后，采用上市转让股票、管理层回购、并购转让等方式退出该目标企业，并最终获得投资收益。
私募股权投资因其非公开性的天然特性，自然会存在信息不对称等重要风险。为了降低这些风险的损害，具有丰富投资经验和强大智囊团（如会计师、律师等）国际投资者在投资协议签订时，会充分利用制定投资协议条款的主动权，在设计条款是倾向于己方。“对赌协议”系其中一种重要的制度设计。
“对赌协议”，亦称为“估值调整机制”，是指私募股权资本在投资时，因为投资者与融资者对于企业未来发展的实际情况均难以作出100%正确的判断，因此投资者倾向于根据企业在未来的实际经营情况对投资条件加以调整，而与融资者签订一个协议，在对企业未来经营绩效不确定性暂不争议情况下，按企业未来经营实绩决定投资及其对价。
“对赌协议”中，存在两方当事人，投资者和融资者。投资者自是不难理解，融资者的定位在学界中存在一定的争议。有学者认为，融资者是拥有控制权的企业管理层，也有学者认为融资者是企业，更有实务界认为，“对赌协议”是股东之间的“对赌”，不能认定为是投资者与项目公司之间的“对赌”。
为了明晰“对赌协议”中融资方的真正身份，可以从“对赌协议”的常见类型和意义等方面开始了解。
国际上的对赌协议形式多样，涉及财务绩效、非财务绩效、赎回补偿、企业行为、股票发行和管理层去向等多个方面。对赌协议的不确定和高风险性使得企业家们更愿意采用管理层能够影响的因素――业绩相关指标。国内企业鲜见以管理层影响不了的因素，如股价、外币汇率等为赌注，碧桂园、中信泰富则是特例。
所谓财务绩效，如蒙牛乳业与摩根士丹利鼎晖投资、英联投资签署的对赌协议，其基本内容是2003年至2006年，蒙牛乳业业绩复合年增长率不得低于50%，否则公司管理层将输给外方巨额（6000万～7000万股左右）上市公司股份；反之，外方将拿出一部分自己的股份奖励给蒙牛管理层；如果蒙牛在协议约定的第一年没有实现年增长率50%，开曼公司及毛里求斯子公司（蒙牛的离岸子公司）账面上剩余的大笔现金将由外方完全控制，外方将占有蒙牛股份60.4%的绝对控股权，可以随时更换蒙牛的管理层；反之，外方则允许蒙牛国内股东通过金牛和银牛（同为蒙牛的立案公司）所持有的开曼公司的A类股，以1拆10的比例无偿转换为B类股份。
从摩根斯坦利对中国动向的投资、高盛投资对雨润食品的投资和蒙牛的成功崛起等成功案例，可以看出，对赌条款都是在投资者与企业管理层之间的安排，且大部分是股权安排。更深入地看，所谓的企业管理层，其实是掌握企业控制权的控股股东。所以，本质上而言，对赌协议是股东之间的“对赌”，是企业非控制方与企业控制方之间的就企业未来不确定事项所进行估值调整安排。
对此，需要明晰的是：签署对赌协议的中国企业，很多是注册的海外离岸公司，所以其遭遇并不受中国法律管辖。2005年中航油曾在新加坡对高盛子公司提出，称其在交易中故意误导客户，要求赔偿损失。高盛随即发表针锋相对的声明，大意是说我们这行就这么玩的，如果这叫误导，干脆把衍生产品都禁了拉倒。高盛的声明不是胡说，这个市场就是几个巨头培育的，规则是巨头制定的，甚至交易只是也只有几个巨头才真正了解。不过中航油也是看了高盛的声明才明白这个道理，遂于次年即撤回诉讼，此事不了了之。
就国内的企业而言，中国法律也没有对对赌协议的效力作出明确界定。被称为中国首例PE对赌案判决或许透露着一些官方的信息。
2007年，海富投资现金出资2000万元投资甘肃世恒，占甘肃世恒增资后注册资本的3.85%；并前速对赌协议约定：如果2008年，甘肃世恒净利润低于3000万元人民币，海富投资有权要求甘肃世恒予以补偿，如果甘肃世恒为履行补偿，海富投资有权要求香港迪亚（甘肃世恒的母公司）履行补偿义务。甘肃世恒2008年净利润不足3万元。根据对赌协议，甘肃世恒需赔偿海富投资1998万元，但甘肃世恒拒不履行协议。海富投资岁提讼。兰州市中级人民法院的一审判决和甘肃省高级人民法院的二审判决皆认为对赌协议无效，但判决依据不同。
一审法院认为涉案“对赌协议”不符合《中华人民共和国中外合资经营企业法》（以下简称《中外合资经营企业法》）第八条关于企业净利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的约定，同时该条款与《公司章程》的有关条款不一致，也损害公司利益及公司债权人的利益，不符合《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）第二十条第一款的规定。因此，根据《合同法》第五十二条（五）项，该条由世恒公司对海富公司承担补偿责任的约定违反了法律、行政法规的强制性规定，该约定无效。同时，《增资协议书》第七条第（二）项内容与《合资经营合同》相关约定内容不一致，根据《中外合资经营企业法实施条例》第十条第二款的规定，应以《合资经营合同》内容为准，故海富公司要求迪亚公司承担补偿责任依据不足，依法不予支持。
二审法院认为涉案“对赌协议”只约定了经营要求并未涉及具体分配事项，并不违反《中外合资经营企业法》关于企业利润分配条款的规定，但违反了投资领域风险共担的原则，使得海富公司作为投资者不论世恒公司经营业绩如何，均能取得约定收益而不承担任何风险。参照《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第二项关于“企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资，但不参加共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的，是明为联营，视为借贷，违反了有关金融法规，应当确认合同无效”之规定，该“对赌协议”部分约定内容，因违反《合同法》第五十二条第（五）项之规定应认定无效。
最高法院判决认为，甘肃世恒对海富作出补偿的条款损害了甘肃世恒利益，应属无效，但担保条款（迪亚公司对于海富投资的补偿承诺）并不损害甘肃世恒及公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，合法有效。最高法院的判决显示，私募股权投资者与被投资企业之间的对赌协议无效，而私募股权投资者与被投资企业原有股东之间的对赌协议合法有效。
对赌协议带来的激励和压力，可能推动企业家将“战略蓝图”予以落实，实现业绩的快速增长，然而业绩增长方式的科学与否则鲜有人问。对赌协议并不是一个必赢的“赌局”。投行的一项分析系那是，2008年可能有将近一半以上的“对赌协议”以管理层的失败为结局，更多的股权被迫转让等纠纷因此发生。但一个不争的事实是，无论中方公司是否胜利，外方投资者都几乎没有输掉的可能――且不论外方投资者是否操纵市场或者误导中国公司，投资者只需在不利情况出现时将资产出售或者将风险拿到更大的市场做对冲处理即可化解危机。
对赌协议的强大压力及诱惑可能将企业引向非理性的扩张之路，使企业采取有损长远价值的短期盈利行为。太子奶集团创办人李途纯于2007年初为解决资金困境和尽快实现上市，以控股权为“赌注”引入包括英联、摩根士丹利和高盛等风险投资共7300万美金。在押下重注后，太子奶需要做的事情就是不惜一切代价，不择一切手段，将目光聚焦到业绩符合年增长率上。然后太子奶的“赌局”并没有向蒙牛牛根生“赌局”那么“牛”。经营决策的失误，同行业的激烈竞争，外部市场情况的恶虐加上国家宏观经济调控等多方面压力的叠加，使得太子奶紧绷着的资金面雪上加霜。高盛等三大国际投行按照对赌协议伺机而动，花旗银行在2010年3月向开曼群岛大法院申请对太子奶进行清算。
太子奶的“被破产”、永乐的“被并购”、碧桂园浮亏逾12亿元等鲜明的案例，敲响着中国融资者的警钟，在签署对赌协议时，更多要求管理层的综合考虑。对赌谈判的基础是企业自身价值的科学评估。除了企业自身的科学客观评估以外，还要对市场环境以及宏观经济环境有理性的判断。另外，在进行对赌谈判的时候，要明晰自己的底线，如果以股权，特别是控股权为赌注，如果“赌输了”，后果很可能是“赔了夫人又折兵”。
私募投资协议篇2
摘要：无论从我国资本市场长期健康发展的角度来看，还是从满足我国居民理财需求的角度来看，私募证券投资基金都具有其他投资产品不可替代的特点。近年来，我国私募证券投资基金整体呈发展壮大的态势。
应明确私募基金的法律地位，建立健全相应的监管制度，促进私募基金有序规范发展。私募证券投资基金，是指通过非公开方式募集，募集资金主要投资于可流通的上市公司股权及其衍生品或其他有价证券，投资者收益共享、风险共担的集合资金管理方式。
一、我国私募证券投资基金发展的现状
我国的私募证券投资基金，自资本市场设立以来就在民间以委托理财协议的形式悄然发展。随着我国证券市场的发展，投资管理人队伍日渐壮大，投资理念更加成熟，民间财富迅速增加，对私募基金的需求不断扩大，私募基金整体呈发展壮大的态势。目前，在市场优胜劣汰中幸存下来的私募基金的各参与主体呈现出以下一些新特点：
1．基金经理构成更加精英化、多样化。以共同基金为代表的机构投资者的发展，造就了一大批具有丰富投资经验和深厚理论功底的投资经理；同时，在私募基金巨额收益预期的诱惑下，不少证券行业的精英投身于私募基金行业，这也为私募基金经理发展建立了充足的人才储备。
2．基金投资理念更加成熟。近年来，随着我国证券市场的发展、市场监管的不断加强、市场投资者结构的转变，市场投资理念发生了重大变化。私募基金的投资理念也呈现出百花齐放的状况，趋势投资与价值投资、分散投资与集中持股、关注重组与关注成长性，基金经理各有侧重。
3．基金投资人中个人投资者比重显著提高。随着我国国民财富的迅速积累，拥有一定资金实力的个人迅速增加，他们开始选择单户理财或集合理财等方式管理个人资产。当前，我国私募证券投资基金的主要形式有：
1．券商集合资产管理计划。目前这种集合理财计划已逐渐演变为由券商负责管理的共同基金。不收取业绩表现费只收取管理费的现象越来越普遍，非公开募集的方式越来越公开化，风险控制和监管越来越严格，所体现的私募基金特点越来越少，而具有的共同基金特点越来越多。
2．信托公司集合资金信托计划。这类基金由信托公司专营，但信托公司不负责其投资管理，而是聘请其他投资管理人负责，因此可称为信托型私募基金，这是目前我国私募基金在现有法律体制内生存的主要选择。由于民间投资管理人作为信托投资顾问的合法性不明确，各地银监会对此业务的合法性持不同态度，国内大部分信托公司不愿承担此业务的法律风险，目前仅有深圳两家信托公司经营此类业务。
3．管理自有资金的投资公司。一些大企业有时以单个企业出资或联合几家企业共同出资，成立投资公司管理企业自有资金。这类投资公司用于证券投资的是自有资产，目前属于合法范围，但这种形式的私募基金并不多。
4．君子协议型私募基金。传统的私募基金常常以工作室、投资咨询公司、投资顾问公司和投资管理公司等名义，以委托理财方式为投资者提供投资服务。由于这类私募基金的运作完全靠民间的个人信誉维系，属于纯民间行为，没有明确法律身份，可称为君子协议型私募基金。
二、我国私募基金发展中的主要问题
目前我国私募基金市场中比较活跃的、也是最受市场关注的实际上是传统的“君子协议型私募基金”和近两年刚刚出现的“信托公司集合资金信托计划”。这两种形式的基金在发展中遇到了不同的问题，而这些问题的出现又有一些共同的原因。
1．君子协议型私募基金目前发展中面临的主要问题。一是投资人与管理人理财协议的合法性模糊，双方都面临相应的法律问题：一方面，投资管理人面临拖欠或抵赖业绩报酬的风险。如果委托人到期不按照协议向投资管理人支付投资咨询费或投资收益分成，投资管理人可以采取的措施非常有限。另一方面，投资人面临较高的道德风险。如果投资管理人从事为他人锁仓、拉抬以及其他不正当投资行为造成损失，委托人也很难追索其投资损失。二是集合账户管理操作难度大，法律风险大。如果要求所有投资人签字才能进行资金转移，一旦投资者人数超过5个，在现实操作中难度就会较大，可能遇到很多问题。如果推选投资人代表，因对投资者群体的相互关系和了解有较高的要求，一般也不容易做到，难以商业化操作。而且，投资者的资金安全还存在法律风险。证券法规定，投资者必须以本人名义开立证券账户，以他人名义开户的行为不受法律保护。三是单账户管理方式发展空间受限，同时面临公平交易风险。由于每个协议针对的投资者通常只有一个，投资管理人与不同的投资者需要签订不同的委托理财协议，开立不同的资金和股票账户，这些账户甚至开立在不同营业部。一方面，投资管理人的时间和精力是有限的，按照这种方式管理的账户有限，管理的资产规模也受到限制。另一方面，一个投资管理人同时管理多个账户，很难保证交易过程中各个账户的公平性。
2．信托公司集合资金信托计划面临的主要问题。一是僧多粥少，发展失衡。目前国内只有两家信托公司经营该业务，导致私募基金管理人丧失议价权，信托公司借机不断抬高管理费和业绩表现费的分成比例。二是费用明显偏高。这类私募基金的各项收费项目包括固定管理费、业绩表现费、申购费、赎回费、托管费，并且每项收费标准也基本“就高不就低”。三是效率低下，投资业绩不突出。基金的所有投资指令必须由信托公司下达，使投资效率大大降低。四是投资风格与共同基金同质化。信托公司为降低自身的品牌风险，对信托型私募基金的投资风险控制非常严格，有些基金的投资限制甚至比共同基金更加严格，投资风格与共同基金同质化。五是销售方式与共同基金同质化。
目前这类基金已经开始采用商业银行代销的方式，信托计划销售的公开化可能导致私募基金投资风险的社会化。六是申购赎回机制与共同基金同质化。目前几乎所有信托型私募基金都每月开放一次，而国外私募基金通常半年以上才开放一次，这导致投资私募基金与共同基金的理财需求一致化。当市场大幅波动时，二者可能同时面临大量的申购和赎回，从而加大市场波动的幅度。
3．私募证券投资基金发展问题的根源。上述两种形式的私募基金在发展中遇到了不同问题，而一个共同的根源是私募证券投资基金没有明确的法律地位，监管和法律规范缺失。正是由于没有明确的法律地位，才导致民间委托理财的出资人和管理人权益都缺乏有效的法律保障；正是由于没有明确的法律地位，才导致私募基金借道信托时，大部分信托公司畏手畏脚，不敢积极开展此业务，导致市场失衡，费用偏高；正是由于私募基金的监管和法律规范缺失，而具有明确法律地位的共同基金又受到监管机构的大力扶持，因此信托型私募基金在运作的各个环节都参照共同基金，导致出现明显的共同基金化趋势。
三、规范发展私募证券投资基金
应努力防范的风险无论从我国资本市场长期健康发展的角度来看，还是从满足我国居民理财需求的角度来看，私募证券投资基金都具有其他产品不可替代的特点。但是，在规范发展私募证券投资基金的过程中，必须努力防范以下几方面的风险：
1．市场操纵风险。私募基金进行市场操纵的主要优势是其透明度低、投资自由度大。随着私募基金市场发展，其市场影响力势必增强，市场操纵风险可能增加。
2．内幕交易风险。随着我国股改的基本完成，市场资金与上市公司股东、高管等内部人士联手制造内幕信息，并利用内幕信息操纵股价的动机进一步增加。由于私募基金的投资基本不受监管，基金管理人的收入与基金投资收益直接挂钩，因此私募基金管理人更有能力和动力，参与内幕交易和市场操纵。
3．衍生品市场过度投机风险。按目前状况，若私募基金在股指期货推出后进行投机，可能引发衍生品市场过度投机风险。
4．国有企业参与私募基金投资引发的国有资产流失风险和道德风险。由于国有企业的委托问题比较突出，私募基金如果通过商业贿赂、等方式大量套取国有资产进行投资，将使国有资产面临较大的投资风险和道德风险。
5．投资风险扩大化风险。由于私募基金透明度低，投资范围和投资方向基本不受限制，因此投资风险相对较大。当私募基金规模扩大后，可能存在投资风险社会影响扩大化的风险。
四、引导私募证券投资基金规范发展的若干建议
1．明确私募基金的法律地位，给予其相对公平的法律待遇和市场竞争环境。一是应以我国现有法律框架为基础，针对私募基金可能选择的各种形式，制定相应的实施细则。我国现有法律框架已经为各种形式私募基金的存在和发展提供了相应的法律依据和法律规范。例如，公司法为设置公司型私募基金提供了基础，合伙法为合伙型私募基金奠定了法律基础，另外还有证券法、信托法等。因此，目前没有必要专门制定一部专门的私募基金法。二是允许私募基金根据自身情况自主选择其存在形式和运作方式。明确私募基金的法律地位，并不意味着现有私募基金违法，相关制度出台的目的是为私募基金建立更适宜其发展的平台，使其可以获得更好的发展。三是出台相关政策或规范，发展有限合伙型私募基金。这应是未来我国私募基金发展比较理想的法律形式，它可以较好地解决公司型和信托型私募基金面临的主要问题。四是出台相关政策或规范，给予有限合伙型私募基金开户资格。
2．明确私募基金的监管思路，强化对私募基金的监管力度。一是借鉴国际经验，将监管重点放在私募基金投资人资格和销售渠道管理上，降低其投资风险的社会影响。二是对私募基金的产品设立和具体运作，监管机构不应该过多干涉和限制，以避免出现私募基金与共同基金同质化问题。三是建立私募基金管理人资格管理制度，解决困扰民间私募基金发展的委托理财关系和投资管理关系的合法性模糊问题。
私募投资协议篇3
【关键词】私募；所有权；投票权
私募进入我国的一二十年中，已有了一定的发展，且逐渐走向成熟。从我国近几年的实践来看，新浪、百度等互联网企业的崛起，以及如家、小肥羊等传统企业的成长、重组和上市都离不开私募股权的参与。私募股权已经成为越来越多企业选择的融资方式，它拓宽了融资渠道，填补了银行信贷和证券市场之间的空缺，同时引入了先进的管理技术。以下通过对蒙牛集团两次私募股权融资的案例分析，解剖私募股权融资在企业中的具体操作，最后得出启示。
一、蒙牛案例介绍
（一）蒙牛背景
1999年1月，牛根生创立了“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”。公司的启动资金为900万元人民币。蒙牛从1999年创建到2002年6月先后进行了增资，股改等四次资本运作，实现了资本的原始积累，但是距离成为一家足以垄断乳业行业的上市公司，它还缺少了一个关键的因素――资本的支持。摩根士丹利、鼎晖投资和英联国际，三家私募基金看中了中国奶业市场和蒙牛的成长性，于2002年6月启动蒙牛融资方案。
（二）首次融资
2002年6月，三家私募基金在开曼群岛注册了中国乳业控股和摩根乳业控股等多家公司，其中中国乳业控股成为蒙牛乳业真正的上市实体，而摩根乳业控股则是中国乳业控股的直系股东。同年9月，蒙牛乳业发起人和供应商分别在境外注册了空壳的金牛公司和银牛公司。金牛公司和银牛公司以每股1美元的价格，购买了注册于开曼群岛的中国乳业控股A类股票5102股，占中国乳业控股51%的投票权。接着开曼法规定公司的股份可以分成A类和B类，A类一股有十票投票权，B类一股有一票投票权。三家基金以总投资2597万美元，购买了中国乳业控股的B类股票48980股，取得中国乳业控股90.6%的股权和49%的投票权。
另外，双方还签订了对赌协议，以实现控制权的转移。协议规定：如果蒙牛乳业在未来的一年内业绩实现100%的增长，蒙牛乳业创业者的每股A类股票可以分拆为10股B类股票，实现所有权和投票权的统一。
（三）第二次融资
获得首次投资后，迅速成长的蒙牛对资金需求仍然十分巨大，三家机构再次向蒙牛注资。三家投资机构通过认购开曼群岛公司的可换股证券注资3523万美元。之所以采用“可换股证券”的形式认购，主要有两点原因：其一未转为股票的证券作为债券，蒙牛有还本付息的义务。这可以最大程度减少三家机构的投资风险；其二一旦蒙牛上市，将债券转化为股份，3523万美元的本金票据可转变为3.68亿股蒙牛股份，三家机构不仅可获得超额现金流入还可获得蒙牛的控制权。这是采用“可换股证券”最本质的原因：获得被投资公司的控股权。
第二次对赌协议规定：2003年到2006年，若蒙牛业绩复合年增长率没有超过50%，蒙牛管理层将支付给三家投资机构6000-7000万股上市公司股份，换言之公司将被投资方控制；若超过50%，投资方奖励蒙牛管理层相应股份。
二、蒙牛案例分析
（一）投资者选择
企业融资可以分为战略投资者和财务投资者。二者的不同点是，战略投资者是从目标企业的投资出发，更多关注自身产业的战略布局而非单纯的金融利益；而财务投资者关注的是资金投资回报率，所以它们一般不会参与企业的具体经营决策。鉴于经营决策权的考虑，牛根生决定引入财务投资者而不是战略投资者。蒙牛管理层知道三家机构投资者与他们利益一致，并且拥有先进的管理技术，所以他们同意三家机构投资者加入投资。
（二）控股权的把握
（1）首次融资控制权
表1 首次融资前后控制权的变化情况
说明：融资前是指三家私募基金机构投资者投入资金前中国乳业控股的创业者和三家私募基金的控制权情况。融资后表示创业者实现了对赌协议规定的目标，创业者和三家私募基金的控制权情况。（表2同）
由表1看出，在首次融资前，蒙牛乳业创业者以9.4%的所有权，控制着中国乳业控股51%的投票权；而三家私募基金以90.6%的所有权，控制着中国乳业49%的投票权。蒙牛乳业创业者由于获得51%的投票权，成为蒙牛乳业的实际控制人。在首次融资后，因为每股A类股票可以分拆为10股B类股票，蒙牛创业者从9.4%的所有权变为51%的所有权，其结果所有权比例与投票权都为51%，实现了所有权和投票权的统一。
（2）第二次融资控制权
表2 第二次融资前后控制权的变化情况
由表2看出，在第二次融资前，蒙牛乳业的创业者和三家私募基金保持首次融资结束时的控制权关系。由于采用了可转换债券的形式向蒙牛乳业注资，2005年3月，蒙牛乳业以惊人的业绩增长，促使三家机构投资者提前终止了对赌协议，并兑现奖励给蒙牛创业者6000万股中国乳业控股股份。在第二次融资后，投票权和所有权仍保持一致，蒙牛创业者以51.7%的所有权控制着中国乳业控股51.7%的投票权，继续是蒙牛乳业的实际控制人；而三家私募基金对蒙牛的所有权和投票权都下降为48.3%。
（三）对赌协议
对赌协议是一种管理层的激励机制，它产生是基于私募融资行为的需要。因为私募融资中，投资者关注的是投资收益回报情况，即进行财务投资后，投资者兴趣在是否能实现预期的投资目标。为了降低私募基金者的投资风险和激励管理者勤奋工作，产生了对赌协议首次对赌协定，蒙牛管理层为了实现所有权和投票权的统一，达到了经营业绩增长率超过100%的目标。第二次融资的对赌协定，蒙牛管理层为了继续保持公司控制权，达到了业绩复合年增长率超过50%的目标。两次对赌协定的设定是私募融资能够成功的关键。
三、结论和启示
从蒙牛案例归纳出私募基金进行投资的过程：向具有高成长性的非上市企业进行股权投资，并提供创业管理和其它增值服务，以期望在被投资企业相对成熟后通过退出实现资本增值的资本运作。另外，进行私募融资时将受到对赌协定条款的约束和风险，必须谨慎应对。
【参考文献】
私募投资协议篇4
【关键词】私募股权 优先股 对赌协议 可转债
私募股权投资是指以非公开方式募集私募股权资本，以盈利为目的，以财务投资为策略，以未上市公司股权为主要投资对象，由专家专门负责股权投资管理，在限定时间内选择适当时机退出的私募股权投资机构。私募股权自2005年在我国开始高速发展，在2007年进入井喷式爆发，已经成为资本市场一股不容忽视的力量。私募股权投资作为一种直接的企业融资途径，有效的弥补了上市融资和银行贷款这两种主流融资途径的空白，对于解决我国目前中小企业融资困难的问题将会是很好的手段之一。目前国内外私募股权投资的主流金融工具有优先股，对赌协议，可转换债券等。
一、优先股在私募股权投资中的使用
优先股是一种给予持有者优先权的股份，这种优先的股份体现在当公司进行分红时，或者公司解散分配剩余财产时，或者两者情况兼而有之。它是一种介于股权和债权之间的混合权益。其股权性表现为：第一，优先股的持有者和普通股的持有者相同都是公司的股东；第二，优先股的持有人可以获得红利和企业剩余财产，优于普通股但却后于公司的债权人；第三，没有税盾效应；第四，优先股可以转化为普通股，在一定的条款下优先股可以转化为具有投票权的普通股。其债权性质表现为：一是优先股的股息是固定的，可能是定额的也可能是定率的；二是在公司解散清偿时，优先股优先分得的公司剩余财产通常也是固定的；三是优先股不享有公司公积金权益。
在私募股权投资当中，国外投资者一般首选优先股，原因有二：一是在私募股权投资中，如果私募股权机构仅对目标企业进行普通股投资，目标企业用私募股权机构投资的资金进行运作经营，而在分配普通股份额的时候以投资金额所占比例进行分配的话，无疑会忽略掉企业家在未来可能创造的价值，同时也削减了企业家对于企业的掌控和管理。这种方式会损害企业发展的动力也不符合私募股权投资的投资导向。二是如果在普通股的分配上以企业潜在价值进行分配，那么企业家无疑在企业发展初期还未进行进一步企业价值创造就将获得大量财富，择时再将企业股权出售就将获利，虽然私募股权投资基金可以在投资初期通过设定合约限制企业家转移股权，但是私募股权投资的一部分已经成为企业家的收益，这种投资结构也已经大大削弱了对企业家的激励。
私募股权投资活动中，投资基金不会长期持有被投资企业的股权，也不追求固定的股息债息回报，而是坚持价值增值导向，以持股，增值，出售为策略。通过合适的渠道最终退出实现利润最大化，因而对于优先股这种金融工具的选择实则是为了分散风险实现自我利益最大化的一种安排，有效的保护了投资者的权益。
二、对赌协议在私募股权投资中的使用
对赌协议是目前我国私募股权投资中常用的一种金融工具，是指投资方与融资方在达成投资协议时，鉴于对于企业未来经营效益的不确定性所签订的一种合约，在一定时期内根据约定的条件对企业实际运营的结果进行重新估值，重新进行投资方与融资方利润的分配，即如果当达成的某一约定条件实现时投资方则要进行重新估值调整，补偿融资方被低估的价值，如果某一约定条件未达成则融资方要偿付给投资方被高估的价值。
在私募股权投资中选择对赌协议主要是由于以下几个原因，首先是基于投资基金与被投资企业之间的信息不对称。从主观上来说在谋求融资时候，被投资企业为了能够得到资金注入，有可能进行过度的包装美化。从客观上来说，投资之初对于被投资企业所进行的尽职调查不可能会是十分全面的，其准确性也未必能够得到保障。对赌协议能够最大程度上规避此类风险，及时调整和保障投资方的权益。其次，对赌协议的使用是基于风险对冲的目的，私募股权投资基金和被投资的目标企业在企业价值估值，企业经营策略，产品市场的前景以及宏观经济的走向都不一定能够完全的达成一致和共识。更重要的是对赌协议在涉及到对于企业无形资产价值的估计上能够保证投资方的利益对冲由于估值不同所带来的风险。在我国《新公司法》指出有限责任公司的实物和货币的出资占注册资本不得少于30%，即企业的无形资产可占注册资本的70%。因此无形资本所占的资产的比例越大，对于企业未来运营影响越大，其不确定性越大，通过对赌协议的签订可以使投资方对于企业的发展有一定的掌控，减少由各种不确定性带来的投资收益的损失，维护投资者的利益。最后对赌协议其实也是一种对企业家的激励制度。
三、可转换债券在私募股权投资中的使用
在私募股权投资中可转换债券作是一种重要的金融工具，它是介于股票和债券之间的一种债券，具有一定的期权性质，持有人有权在规定的时间内按照约定的条件将手中持有的可转换债券换成股票，也可以要求发行人到期还本付息。可转换债券具有如下一些特点：一是和普通债券一样可以收取固定债息。二是持有者视公司运营前景公司股票价格等条件决定是否行使转换权，保护投资者权益。三是防范企业家的短视行为，为投资者提供风险分摊，不仅保护投资还可以在公司运营状况上升时分享较高投资回报。
可转换债券中债券性质的部分则是投资者在面对企业经营不善的时候对自身投资的一种保护手段，可以在企业进行清偿时优先获得企业的剩余财产。在投资过程中，债权投资对于被投资企业的公司治理有着重要的作用，可以有效的减少成本，保护投资方的利益。在股权投资角度下，由于大量外部资金的投入和企业上一时期未投资的留存收益会加大企业内部的自由现金流，由于企业家对企业具有控制权，这种加大了了的自由现金流和控制权会促使企业家的随意行为。引入可转换债券时，当债券到期持有人要求还本付息，对于企业则会产生较大的财务负担，如果先期过度投资盲目扩张，则会造成财务危机。如果企业的收益低于债券利息，那么投资者会依据与企业家签订的其他协议减少企业家的收入或者相应的股权。促使企业家尽最大的能力提升企业业绩管理企业。从债权投资角度来看，可转换债又具有股权的性质。在投资过程中，投资者将资金投入被投资企业，债权人和被投资企业存在着利益冲突，被投资企业的管理者可能不会按照债权人利益最大的原则对企业进行管理投资。可转换债券的引入可以有效的减少这一成本。由于转股期权的存在，当收益较大时可以进行债转股，成为公司股东分享高收益。
我国目前私募股权投资仍属一个新兴的金融领域，发展还不完善，相对于国外成熟的私募股权市场，我们还有较长的路要走，由于相应法律法规的不健全，金融工具的种类在我国市场本身就不够充分，《公司法》、《证券法》目前都没有优先股的定位，优先股在我国推行目前缺乏保障，可转换债券目前也是仅针对上市公司发行，并且要求较为严格，对于大部分高新技术，中小企业尚未敞开大门。因此在我国对赌协议在私募股权投资当中使用较多。在稳步推进我国金融市场改革，建立多层次，多元化的资本市场的前提下，不仅要对新型金融工具有所了解同时更要利用好现有的工具，灵活运用协议当中内容以避免风险，保护投资权益，督促管理层治理好企业实现企业价值增值，最终达到双赢的效果。
参考文献
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私募投资协议篇5
关键词：A股私募基金；私募基金；私募；对冲基金
中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号:1003－9031(2011)02－0030－05DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.02.07
说到私募基金，势必要先提起证券投资基金。证券投资基金在各国各地区有不同的称谓，美国称之为“共同基金（Mutual Fund）”，英国和香港地区称之为“单位信托基金”，日本和台湾地区称之为“证券投资信托基金”等。但总体而言，对于证券投资基金的定义没有太多的异议，一般都是指“通过公开发售基金份额募集资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，为基金份额持有人的利益，通过资产组合进行的证券投资方式”[1]。关于基金的分类，按组织形式可分为契约型基金和公司型基金，按基金规模可变动情况可分为封闭式基金和开放式基金，按基金的投资标的可分为债券基金、股票基金和货币市场基金等。诸如此类的划分，其中并未有“私募基金”这一类别。因此“私募基金”这一词汇，似乎是中国内地的首创。因此，如果要分析私募基金，还是需要从“私募”这一词汇来进行分析。
一、我国A股私募基金的定义及特征
A股私募基金是具有中国特色的私募基金，其生存特征与以对冲基金和私募股权投资基金为主要存在形式的海外私募基金有着明显的差异。
（一）私募的定义
所谓“私募”，内地一般把私募（Private Placement）对应于公募（Public Offering），即在证券发行方法上的差别。比如，在股票公开发行方式中，目前我国A股股份公司主要有首次公开发行股票和上市后向社会公开募集股份（公募增发）两大类，即向不特定对象公开募集股份；而如果是定向发行，则是向某些特定对象直接洽谈发行条件和其他事宜。这种方式称之为“私募发行”或“私下发行”。证券的发行可以有公募和私募之分，而作为投资品种之一的基金发行如果也延用这一标准，势必也可以分为公募基金和私募基金。
（二）A股私募基金
如果把私募发行的基金定性为私募基金，那么国际私募基金市场的范围还是比较广泛的，比如对冲基金、私募股权投资基金（Private Equity Fund，包括风险投资基金）等都可列入这一范围。事实上，从目前流行的私募基金的定义来看，夏斌、陈道富（2002）认为，所谓私募基金是指非公开宣传地向少数或有专门投资经验、不需政府特别保护的特定的投资者募集货币基金并以基金方式运作的集合投资制度[2]。而韩志国、段强（2002）则认为，所谓的私募基金，又可以称为向特定对象募集的基金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人在私下与投资者协商进行的[3]。这两个定义都指出了私募基金与一般的公募基金的本质区别在于私募发行，而对于基金的种类并未作一定的要求，可以是股权投资基金，也可以是证券投资基金。甚至于某些学者把内地的私募基金与海外的对冲基金相对应，利用对冲基金的特点和发展历史来研究内地的私募基金的发展①。
事实上，私募股权投资基金是指通过私募形式募集资金，并以股权或者准股权方式投资于非上市企业的投资基金。按照所投资企业的不同发展阶段和资金用途，私募股权基金通常包括风险投资基金（Venture Capital）、并购基金（Buyout/buyin Fund）、夹层资本（Mezzanine Capital）和Pre-IPO资本（Bridge Finance）等②。而对冲基金（Hedge Fund）虽然也是私募发行，是典型的只向富有的个人和/或有资格的机构投资者开放的一种私人投资合伙企业，这种合伙企业由负责监督该基金投资活动的总合伙人来经营。但是这种基金在其投资策略方面拥有大量的自，并且会利用明显的杠杆作用既做多头又做空头，经常会持有衍生金融工具的头寸（约翰・马歇尔，2003）[4]。由此可见，虽然对冲基金也具有私下发行的特点，但是其最重要的特点在于对冲，即具有杠杆对冲交易和进行衍生金融工具交易的特征。事实上，从对冲（Hedge）的定义来看，对冲还可解释为“规避”和“避险”，可以指在一项金融工具（通常是衍生工具）中持有头寸以便抵消与在另一项金融工具头寸有关的风险行为，也可以是能够抵消与另一项有关风险的金融工具头寸。所以对冲基金的交易行为有对冲交易和衍生品交易的属性，并不等同于我们一般所认为的A股私募基金。
当然，与王霞（2006）的观点相一致，许多学者可能认为对冲基金的概念现在已经不完全只针对采用对冲交易的基金[5]。比如Hedge Fund Center（对冲基金中心）给对冲基金下的定义是：“A hedge fund is a private investment limited partnership that invests in a variety of securities. There are two types of partners in a hedge fund, a general partner and limited partners. The term hedge fund is misleading in that a hedge fund does not necessarily have to hedge. The term “hedge fund” now means any type of private investment partnership”。此定义指出，“对冲基金”这一术语现在指的是私人投资合伙制这种形式，但是并不表示“对冲基金”最早的含义就是指这种形式，只能是说明对冲基金这一组织形式也在不断的发展过程中。事实上，即使如此，我们内地通常所说的私募基金绝大部分也并非采用了有限合伙的形式。同时值得注意的是，虽然对冲基金也存在着各种投资类型，但总体而言，绝大部分对冲基金都或多或少地采用了杠杆工具这一模式。除了个别类型的对冲基金不太使用杠杆工具，有达到80%的对冲基金使用杠杆工具。如果考虑衍生工具的交易的话，这个比例还更高。因此，对冲基金的特征还是在于私募、合伙制和对冲交易，与我们内地通常所说的私募基金并不相同。
因此，我们通常所说的在A股市场的私募基金既不具备对冲基金的属性，又不具有私募股权投资基金那样投资于非上市企业的特点，而是一种具有A股市场特色的把私募发行和证券投资两个方面结合起来的综合体，是一种比较狭义的概念。在这一点上，笔者认同于夏斌（2001）对我国A股市场中私募基金的定义，即是指相对于受我国政府主管监管的、向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言，是一种非公开宣传的、私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资[6]。总体上来说，目前俗称的私募基金，即是“私募”加“证券投资基金”这种比较简单的模式。
（三）私募基金的典型特征
既然我们所说的私募基金是私募发行和证券投资基金两个方面的综合体，从特征而言势必需要将私募基金与公募的证券投资基金相比较。从定义来看，主要有三个方面的不同：一是发行，私募和公募的发行方式和发行对象不同，进一步可以引申到信息披露和监管的要求不同。二是虽然投资对象较为一致，两者都是进行证券投资的投资基金，但是对投资对象的限制可能存在不同的要求。三是集合投资的组织方式也不尽相同，证券投资基金按组织形式可以分为契约型基金和公司型基金，但目前A股市场的证券投资基金基本上都是契约型基金；而私募基金的组织形式就较为多样化，既有投资咨询公司、投资顾问公司和财务管理、财务顾问公司旗下的代客理财模式，有委托信托投资公司募集发行的契约形式（即所谓的信托投资计划，也称阳光私募基金），又有证券公司资产管理部门专营的券商集合理财形式，更有特定投资人共同出资入股成立的投资管理公司模式。我国A股私募基金与全球私募基金有所不同，既非对冲和杠杆交易相结合的对冲基金模式，也非投资非上市公司股权的股权投资基金模式，而是私募与证券投资相结合的模式。因此，我国A股私募基金的组织形式、发展模式与海外也有所不同。
二、我国A股私募基金的组织形式
夏斌（2001）曾从经验出发，从北京市、上海市和深圳市三个城市工商部门注册的企业中选择了企业名称中含有“投资咨询”、“投资顾问”、“投资管理”、“财务管理”和“财务顾问”等字样的五类企业为样本进行了私募基金的抽样调查、实地调查和电话访谈。显然，夏斌（2001）认为在私募基金中，各类投资咨询、投资顾问、投资管理、财务管理或财务顾问公司占了比较大的比重。事实上，夏斌也是从这五类企业样本的调查结果中来对当时A股私募基金的规模等数据进行了分析。不过，从1990年至今，我国A股私募基金的运作模式和组织形式也经历了一定程度的发展变化，并不仅仅局限于这五类企业。笔者将主要的A股私募基金类型分为民间灰色私募和官方合规私募两大类。
（一）民间灰色私募
A股私募基金本身就是从民间灰色私募起源发展而来的，最早只是个人的私下委托进行股票投资和其他理财活动，慢慢地延伸到公司型的代客理财协议。不过灰色并不代表该种私募基金的运作不符合法律法规的要求，除了违规的“老鼠仓”以外，一般的民间代客理财业务并不违反法律法规的限制，但也没有得到法律法规的明确支持。
1.个人私下委托
个人私下委托是指最为原始的亲朋好友之间的委托理财业务，相互之间的委托理财约定往往采用口头协定，也有部分签订了书面协议。个人私下委托主要有两种类型：一类是“委托人”或“投资人”自己开户，“受托人”或“管理人”对其帐户进行操作的模型；另一类则是“受托人”或“管理人”接受“委托人”或“投资人”的资金进行操作，期末按交割单等凭证进行业绩结算。不论采用何种类型的操作方式，个人私下委托平时并不收取管理费，一般采用到期结算分成的模式。这一类型对资金量的要求也不高，而且委托人与管理人之间往往有直接的交往联系，相互具有一定的信任度。慢慢地，这种个人私下委托也逐步推广到公司型的代客理财和理财工作室等类型。
2．公司型的代客理财业务
这类公司型的代客理财业务即是指夏斌（2001）所认为的“投资咨询”、“投资顾问”、“投资管理”、“财务管理”和“财务顾问”等五类企业可能从事的代客理财业务。据夏斌的调查，其中52%的公司坦然承认在从事代客理财业务。代客理财的客户数量多少与公司的注册资本基本呈现正相关关系，即注册资本大的公司，客户数量多；注册资本少的公司，客户数量少。同时根据调查的理财规模结果分析当时我国代客理财的规模可能在7000亿元左右，而且绝大部分私募资金投资于股票二级市场。当然，在这些公司型的代客理财公司中，委托人为企业投资者的占了绝大部分比重，达到69.3%。
对于管理费的提取主要有三种方法：保底分红、固定比例收取和佣金收取。一般受托方会对委托方要求最低投资期限，委托合同期限在六个月到一年以上不等，以一年以上居多。而且绝大部分代客理财公司会对资金运作进行定期披露，在注册资本金在3000万元以上的受托公司中，85.7%的公司能够做到定期披露信息。
这种模式相比个人私下委托公开程度更高，而且公司化运作让委托方的信任感更强。而后逐步推广到证券公司、证券咨询机构。甚至于目前较为常见的阳光私募，也是成立相应的投资管理公司，再通过信托平台进行运作的。
3．违规私募
厦门大学王亚南经济研究院等（2007）把“老鼠仓”也作为合伙型私募基金的一种类别。其大致的操作方式为：委托方和操作方在第三方的介入签订协议，双方按一定的比例出资，操作方负责操作，但没有提款的权利，以保证资金的安全，证券公司方负责监督操作。例如当“老鼠仓”内的资金损失超过一定比例，或者是接近操作方出资量，证券公司会通知委托方，由委托方和操作方协商，或是就此平仓，损失由操作方承担，或是操作方增资继续操作。协议期一般为半年或一年，所得分配方式一般有纯保底、纯分成和保底分成三种。
宋国青教授推测，庄家或者替庄家操盘的人，可以做一个“老鼠仓”，私人资金先进先撤，最终被套住的是“机构”和部分散户，而“机构”是其中的主力①。显然，“老鼠仓”是指庄家在用公有资金在拉升股价之前，先用自己个人（机构负责人、操盘手及其亲属、关系户）的资金在低位建仓，待用公有资金拉升到高位后个人仓位率先卖出获利的这种行为。因此可以确切地说，“老鼠仓”这种所谓合伙型私募基金明显是违规违法行为。而我们一般所认为的私募基金不论内地证券市场还是海外证券市场，并不是明显地出现这种违法违规特征。因此，像“老鼠仓”这样的委托理财协议并非本文所要涉及的对象。
（二）官方合规私募
就像民间灰色私募并不代表违法违规一样，官方合规私募也不代表该种类有着法律法规十分明确的支持。但是相比民间灰色私募而言，像工作室模式、阳光私募、券商集合理财和基金专户理财等业务，尤其是后两者，至少得到了管理层的认可并得到了快速的发展。
1.工作室模式
工作室模式（又称理财工作室）可以说是较早的也是比较常见的公开运作的私募基金经营模式。一般比较有名气的股评人士往往会有以自己名字命名的工作室，许多工作室挂靠在相应的证券咨询机构和证券公司名下，一部分工作室会进行代客理财的操作。这种模式在客户和受托的证券咨询机构或证券公司之间一般有着明确的公开契约或合同协议，因此具有相应的法律支持。
进入工作室的资金门槛也有一定的要求，但总体上要求不高，许多工作室招收会员并对会员按资金量的大小进行分级，并针对不同级别会员收取相应的会员费。但更多的工作室则主要通过对客户指导操作，利用与开户的券商营业部的协议，从客户交易佣金中收取返佣分成。理财工作室慢慢发展，就形成了类似资产管理的直接委托理财的方式，从而形成一种类似的所谓私募基金的管理形式（杨义群、刘建和等，2002）[7]。
2.阳光私募
阳光私募即信托型私募基金，又称信托投资计划，是内地私募基金与信托投资公司相结合的产物，是目前比较规范的私募基金运作形式，运作方式基本上与公募基金相类似。这一私募模式目前是A股私募基金的运作主流。中国人民银行2002年《信托投资公司资金信托管理暂行办法》明确了资金信托投资计划的合法性，而且规定所有的信托投资计划都只能非公开募集。因此从性质上而言阳光私募应该属于合法的私募基金模式。但2010年登记结算中心通过限制信托投资计划开设账户的方式对阳光私募新产品的推出进行了限制。
目前的阳光私募的运作模式与公募基金差别不是很大，也主要从事股票二级市场的运作，有少部分的信托投资计划也投资于非股权资产。但是在募集资金的形式上与公募基金向非特定投资者募集有着本质的差别。一是在委托人的收益上，一般为非保底型。如深圳国际信托投资有限责任公司和平安信托投资有限责任公司等机构推出的信托投资计划，投资者一般没有投资收益保障，投资顾问也不承担额外的风险。二是对委托人的最低投资金额进行了相应的限制，一般为100万元人民币。当然，具体的最低投资资金额需要以信托投资计划说明书为准。三是一般都对信托投资计划的存续期进行了一定的限制，如12个月或18个月等，也需要相应的信托投资计划说明书为依据。四是具有清盘的风险。对于公募基金一般清盘的可能性不大，即使是封闭式基金到期一般也是采用“封转开”的操作。如像规模下降、净值亏损严重或者其他触及契约清盘条款的原因都有可能导致阳光私募的清盘。根据上海朝阳永续私募数据库的不完全统计，截至2010年10月末，已结束的证券投资类信托产品接近300只。五是操作方式上不存在委托方自行开户、受托方操作和委托方把资金打入受托方帐户等模式，信托投资计划的投资资金一般由相关银行托管。
3.券商集合理财
除了阳光私募这样操作较为公开化、运作较为规范化的私募基金以外，象券商集合理财和基金专户理财从募集资金模式上也应该列入私募基金的范畴。
券商集合理财实际上就是券商集合资产管理计划，是相关法规明确认可的非公开募集进行证券投资的集合投资计划。2004年10月，中国证监会《证券公司客户资产管理业务试行办法》（以下简称《试行办法》），并根据此前其的《关于推进证券业创新活动有关问题的通知》，规定对于证券公司设立集合资产管理计划、办理集合资产管理业务，采取先试点、后推开的原则。在试点阶段，仅允许创新活动试点证券公司试行办理此项业务。而券商此前已开展的集合性资产管理业务须按照《试行办法》及其他有关规定和要求进行清理。光大阳光集合资产管理计划是经证监会审核批准的第一只集合资产管理计划①，广发集合资产管理计划（2号）是规范清理之后成立的第一只券商集合资产管理计划②。光大证券、长江证券、东方证券、广发证券、国信证券和招商证券等均是当年第一批递交集合资产管理计划申请的券商。
券商集合理财的运作模式与公募基金较为相似，非公开募集的方式也越来越公开化，但是与基金运作还是存在着一些不同之处。如管理人资格需要经过申请批准；最初推出券商集合理财产品的各证券公司一般都采取了公司投入自有资金的做法；契约中有准保底协议，即计划资产下跌一定比例时不影响投资者本金；对投资者最低投入资金有限制。证券公司单个客户的资产净值底线，从事定向资产管理业务不得低于100万元，设立限定性集合资产管理计划不得低于5万元，设立非限定性集合资产管理计划不得低于人民币10万元。而光大阳光集合资产管理计划限制的最低投入资金额为10万元。
4.基金专户理财
基金专户理财是指公募基金为基金管理公司特定客户进行资产管理的业务，是基金公司向特定客户募集资金或接受特定客户委托担任资产管理人，运用这些委托财产进行证券投资。其投资运作根据投资人需要定制，同时在收费上，允许基金公司收取不超过20%的业绩报酬。2007年11月30日，中国证监会颁布了《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》以及《关于实施有关问题的通知》，两者均自2008年1月1日起实施。基金管理公司从事特定客户资产管理业务，可以采取以下形式：为单一客户办理特定资产管理业务；为特定的多个客户办理特定资产管理业务。证监会最初仅允许一对一的专户理财，即基金公司不能以多个客户资产集合的方式开展专户理财，待条件成熟时再择机推出一对多的专户理财业务①。目前，基金专户理财也在同时运作相应的一对多的专户理财业务。
基金专户理财与公募基金运作差异较大，而与券商集合理财、阳光私募等私募基金比较类似。一是管理人资格有限制。《试点办法》中对可以进行基金专户理财的基金管理公司净资产作了相应的规定，如净资产不低于2亿元人民币，在最近一个季度末资产管理规模不低于200亿元人民币或等值外汇资产。二是对投资者最低投入资金有限制。《试点办法》规定，为单一客户办理专户业务的，客户委托的初始资产不得低于5000万元人民币，证监会另有规定的除外。三是针对特定客户。与公募基金非特定客户不同，基金专户理财针对的是特定客户，在试点阶段只开展为单一客户办理特定资产管理业务。
三、A股私募基金的差异性特征总结
总体来看，如果对内地A股私募基金在组织形式、投资者人数、投资者资格和管理人资格等方面进行总结，内地A股私募基金与海外的对冲基金或股权投资基金有着明显的差异。
一是就组织形式而言主要为契约型和公司型，契约形私募基金主要有工作室模式、个人私下委托、阳光私募、券商集合理财和基金专户理财等；公司型私募基金主要有“投资咨询”、“投资顾问”、“投资管理”、“财务管理”和“财务顾问”等注册企业的代客理财业务，这些注册企业一般也都是有限责任公司，而非合伙制企业。当然，如果准确地说，公司型的私募基金除了公司股东出资那部分资金，代客理财的资金也应该类似于契约型的组织形式。因此，A股私募基金在组织形式上实际仍然以契约型模式为主。同时，阳光私募、券商集合理财和基金专户理财等私募基金品种由官方认可，可认为是合法私募基金。而“工作室”模式、个人私下委托和其他的公司型私募基金或委托理财产品，并没有官方背景，可归类为非合法私募基金或民间私募基金②。
二是除了基金专户理财目前规定只能针对单一客户以外，其他各品种的私募基金并没有明确的投资者人数的限制。
三是投资者资格方面，比较正规的私募基金像阳光私募、券商集合理财和基金专户理财等均对投资者最低的投入金额进行了限制。如一般的阳光私募最低的投入金额为100~120万不等，需要关注具体的契约要求。证券公司单个客户的资产净值底线，从事定向资产管理业务不得低于100万元，设立限定性集合资产管理计划不得低于5万元，设立非限定性集合资产管理计划不得低于10万元。基金单一客户的专户理财最低投入金额为5000万元。但是工作室模式、个人私下委托和公司型私募基金由于信息不公开的原因，不明确是否具有最低投入金额的限制。
四是在管理人资格方面，像工作室模式、个人私下委托和公司型私募基金并没有明确的管理人资格要求，而且前两者的协议也一般为口头协议居多。阳光私募对管理人资格也并没有十分明确的限制，不过信托计划较为公开，为吸引投资者参与，管理人一般均为业内人士。而券商集合理财和基金专户理财都需要满足一定的条件并由监管层批准。
五是收益分配方式比较多样，一般以到期结算分成或征收管理费居多，也有如工作室模式那样以佣金返还为主。到期结算分成则一般有纯保底、纯分成和保底分成三种。对于公开性较强的阳光私募、券商集合理财和基金专户理财等，一般为收取管理费或准保底协议。如最初推出券商集合理财产品的各证券公司一般都采取了公司投入自有资金的做法，同时在契约中有准保底协议，即计划资产下跌一定比例时先损失自有资金而 不影响投资者本金。值得注意的是，保底分成与当前的部分法律法规是有一定冲突的。如《信托投资公司管理办法》第31条规定，信托投资公司不得以经营现金信托或其它业务的名义吸收存款。《信托投资公司管理办法》第32条规定，信托公司在资金信托业务中不得承诺信托财产不受损失。《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》第11条规定，受托人应根据在与委托人签订的受托投资管理公司中约定的方式为委托人管理受托投资，但不得向委托人承诺收益或者分担损失。因此，对于保底分成这一收益分配方式而言，尤其是保底收益率远高于同期银行存款利率的情况，有高息揽存的嫌疑。因此，除券商集合理财品种契约中具有明确的准保底协议以外，有明显保底收益率承诺的保底分成收益分配一般以口头协议居多，并不受法律保障。
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私募投资协议篇6
1月21日下午，中国基金业协会党委召开扩大会议，传达学习2019年全国证券期货监管工作会议和协会第一届十次理事会会议精神。
从中国基金业协会获悉，为贯彻落实2019年全国证券期货监管工作会议精神，协会将重点展开一些工作。工作之一是要推动打开公募基金发展制度空间，鼓励理财机构发展公募FOF业务，推动商业银行等理财机构通过设立子公司专营公募FOF，发展标准化、净值型公募FOF产品，扩大公募基金长期资金来源，强化公募基金作为长期价值投资者的买方作用。
会议一致认为，证监会主席肖钢所作的《深化改革健全制度加强监管防范风险促进资本市场长期稳定健康发展》报告，深刻总结了股市异常波动经验教训，深入剖析了当前国际国内经济金融形势以及供给侧结构性改革给资本市场发展和监管带来的机遇和挑战，明确提出了2019年证券期货监管工作的总体要求，对深化资本市场改革开放、强化监管本位防范市场风险作了重点部署，对证券基金期货经营机构、上市公司和私募基金依法合规诚信经营、履职尽责提出了明确要求，对证监会系统党的建设和干部队伍建设作了具体部署。
根据基金业协会一届十次会议决议，协会就贯彻落实2019年全国证券期货监管工作会议精神将重点开展四项工作。
其一是认真履行协会自律职责，强化行业自律管理，促进资产管理行业依法诚信规范发展。具体来看，要完善自律规则标准;强化自律检查和自律管理;夯实行业信用基础;完善多层次自律管理架构，推动多元合作治理;强化行业社会责任落实。
其二是认真履行协会服务职能，强化专业服务，促进资产管理行业全面落实了解你的客户的原则。引导行业全面落实了解你的客户的原则，提高服务的专业水准;强化行业信息服务;加强专业培训服务;强化投资者教育服务等。
其中特别指出，要建设行业长期业绩基准，夯实行业专业化基础。针对各类主被动股票型基金、债券型基金，推动构建与其特征相适应的三年期、五年期业绩评价基准。根据股票市场指数和基金产品发展情况，为各类基金提供行业平均业绩基准和指数业绩基准两个参照体系。研究推出养老金配置指数基准。
其三是认真履行协会创新宗旨，引导行业坚持正确的创新方向，促进资产管理行业健康协调发展。会议指出，创新要坚持现代资产管理的正确方向。创新是提升资产管理行业竞争力的重要抓手，但创新要摒弃以钱生钱的商业思维，回归对投资标的的价值发现和价值增值功能。
一方面，推动行业创新政策落地生效。推动养老金第三支柱顶层制度尽快落地，组织行业做好养老金第三支柱政策落地相关准备，支持配合有关部委开展制度落地研究论证，推动行业研究发展适合个人养老投资的公募基金产品，加强养老金业务培训和交流，研究第三支柱税优模式落地方案。
另一方面，推动打开公募基金发展制度空间。鼓励理财机构发展公募FOF业务，推动商业银行等理财机构通过设立子公司专营公募FOF，发展标准化、净值型公募 FOF产品，扩大公募基金长期资金来源，强化公募基金作为长期价值投资者的买方作用。推动公募基金行业形成以公募FOF实现大类资产配置、以公募基金实现选股和投资组合管理的完整生态链，构筑满足中小投资者、高净值人群和专业机构投资者远、中、近期财富管理需求的有机网格。
再者，打通私募基金发展关键路径。强化私募基金信用约束和自律管理，推动私募基金从事公募业务，推动明确私募基金申请公募牌照的条件标准。出台《私募基金管理人从事投资顾问业务管理办法》。推动明确私募基金管理机构和投资顾问机构的民事责任、刑事责任和相关要求。
私募投资协议篇7
随着中国资本市场在近几年的迅速壮大，证券市场逐渐规范和发展，我国的基金业也开始从最初的孕育、蹒跚学步，逐渐羽翼丰满，跨入到一个崭新的蓬勃阶段。一时间，街头巷尾，众人纷纷“谈股论经”，这其中，实力雄厚的“灰色兵团”，即私募基金，在几经沉浮和改良之后，表现得异常活跃，开始以一个强者和胜利者的姿态,傲然立于世间。
信托式保障
既然 “灰色兵团”的实力及实际影响力在股市中已是如此雄厚，那我们就很有必要先从概念上来认识一下，所谓私募（private placement），只是相对于公募（public offering）而言的一个金融概念，两者主要在证券发行方法存在差异，并以是否向社会不特定公众发行或公开发行证券的区别，来分别界定为公募和私募。
具体而言，在我国的金融市场中，大家常说的“私募基金”或“地下基金”，往往就是指区别于受我国政府主管部门监管的，向不特定投资人公开发行的证券投资基金而言，以一种非公开宣传，通过私下向特定投资者、机构与个人募集资金，再按投资方和基金管理方协商好的条件，共同分担、分享投资收益及投资亏损的一种投资理财方式。
现在私募基金的方式基本有两种，一是基于签订委托投资合同、理财合同的契约型集合投资基金；二是基于共同出资入股成立股份公司的公司型集合投资基金。
目前在我国比较盛行主要还是前者，其法律关系主体主要包括：发起人（一般为基金管理人）、特定的投资者、及基金托管人。
从法律性质来看，契约型私募基金实质上就是一种信托法律关系，投资人将信托基金通过契约信托给基金管理人，基金管理人再以自己的名义运用基金资金进行证券投资，而投资收益、投资亏损则由基金份额持有人共同分担分享，同时基金管理人按照约定收取报酬。
从私募基金的运作方式来看，也主要有以下两种，一是承诺保底，基金将保底资金交给出资人，并协商设定好一个相应的底线，如果跌破底线，则自动终止操作，保底资金不退回；二是接收账号，即客户将账号交给私募基金，双方事先约定一个底线，例如跌破10％时，客户便可自动终止约定，如赢利超过10％时，则双方也按照约定的比例进行分成，但此方式大都适用于特定的熟悉客户及大规模投资人。
法律空当
首先，从法律的角度严格来说，私募基金至今尚未取得合法地位，其存在和运作皆缺乏相应的法律规范和法律保障。从我国现行的立法体系来看，这方面的法律关系现在主要还是受《合同法》、《公司法》、《证券法》和《信托法》综合调整。但由于没有一个统一的规范尺度，导致实际中的问题是准入门槛偏低，信息披露不足，对投资者的保护极不充分。
其次，根据上海市高级人民法院最新的调研报告指出：“私募基金协议的内容和操作手法不规范，容易滋生违法犯罪，而目前对民间私募基金的专业监管几乎处于空白状态。”
实践中，这一点突出表现为：大部分私募基金以委托理财的方式，在协议中普遍采用“保底收益”或“保底分成”条款，通过行内潜规则或商业信誉等没有法律保护的软性约束来发展业务，为其他投资者提供集合理财服务，结果是频频触及法律底线，或者是协议被认定为无效，或者是涉嫌违反国家利率管制，甚至可能触犯到“非法吸收公众存款罪”、“非法集资罪”。
再次，由于私募基金大都缺乏稳定的组织结构和规范的运作流程，导致对其监管的不可能性，并且对其信息披露的要求也远不及公募基金严格。从而导致整个私募基金行业内乱像纷呈，部分不良私募基金及其管理人为规避自身风险，获取超额利润，更是铤而走险，违背其善良管理人义务，采取暗箱操作、过度交易、对倒操作等侵权、违约行为，非法操纵市场，在引发股市泡沫的同时，也严重侵害到投资人合法利益。
以上这些因素都决定着投资私募基金，必将面临巨大的法律风险，并且这些风险在短期内恐怕都难以得到有效解决。
此外，私募基金的资金，还有很大一部分是来自于国有企业资金和银行资金，以及上市公司配股增发募集来的资金，这些违规资金大面积进入股市，从根本上讲，不符合上市公司投资者的利益，也进一步加大了证券市场的系统风险。
从法律层面来讲，立法部门应当以我国现有法律框架为基础，在“无为而治“前提下，适当的有所作为，对相关的法律法规进行进一步的完善和规范，以明确私募基金的法律地位及法律性质，并可在适当的时候，学习国外成熟经验，建立一个私募基金的license，或者相关的备案制度，使其能真正的浮出水面，沐浴阳光。
其次，应当尽快建立和完善有限合伙制公司，并鼓励其成为未来我国私募基金发展的重要法律形式，以较好地解决公司型基金面临的双重征税及管理成本过高的问题。
再次，应当建立起合格投资人制度，并根据我国实际国情，设定好投资人的最低投资金额、家庭资产和家庭收入等标准，以有效降低社会风险。
最后，应当借鉴国际经验，建立私募基金管理人资格管理制度，并明确管理人相关法律责任。同时还应在私募基金的销售渠道和销售方式上加强监管，并建立起相应的配套服务体系。
避险
从风险防范的角度而言，笔者建议：
第一，投资者在选择私募基金前，一定慎重考虑，加强研究，尽量选择那些组织机构正规、内部管理规范、口碑良好、专业诚信且业绩优秀的私募基金。
第二，要认真考察这个基金的规模和进入门槛。其基金规模越大，实力越雄厚，相对风险也会越低。
第三，应当尽量选择信托模式，确定是否有一般受益人和优先受益人的信托计划，如此可有效的防止过度亏损。
第四，应当签署完备的书面协议，尽量详细规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。
另外由于法律对私募基金的信息披露要求相对较低，加上其管理模式不够透明，投资者还应主动定期、不定期地加强与私募基金的沟通，获取相关信息，并多渠道的了解该基金的运行及重大事项的发生，以最大限度防范潜在风险，保障自身的合法权益。
私募投资协议篇8
关键词：私募股权；有限合伙；基金
文章编号：1003-6636（2013）01-0069-05；中图分类号：F325.1；文献标识码：A
一、对私募股权投资基金的理解
（一）私募股权投资基金的界定
私募股权投资基金（Private Equity Investment Funds），在国内最早称之为产业投资基金，目前国内研究资料中，也有翻译为私募权益基金或私募股权投资基金。鉴于私募股权投资基金更为准确的描述出基金的募集方式及投向，本文中采用私募股权投资基金这个说法。当前金融市场内，私募股权投资基金主要是指以私募方式募集资金投资于非上市公司股权或非经二级市场公开交易渠道投资于上市公司股权的投资基金。［1］
从定义来看，私募股权投资基金可以分为两种类型，一类为Pre-Ipo前的私募股权（简称“PE”）投资，即私募投资于未上市公司股权；一类是PIPE（Private Investment in Public Equity ），即私募投资上市公司股票，私募股权投资者通过协议转让或定向增发等形式直接购买上市公司股票。其中，以非公开配售的形式认购新上市企业股票也属于这一范畴。
（二）私募股权基金的主流模式
目前，私募股权投资基金主要有公司制、合伙制和信托模式。从避税和操作性角度出发，近年来，国内私募股权投资基金多以有限合伙制形式成立，本文探讨的银基合作框架即以有限合伙制为蓝本。有限合伙制私募股权投资基金由普通合伙人（GeneraI Partner）和有限合伙人（Limited Partner）组成。［2］其中，普通合伙人一般同时担任基金管理人，多为投资管理类型的公司。普通合伙人即基金管理人，负责私募基金的所有交易活动及日常管理；有限合伙人既可以是自然人，也可以是法人，有限合伙人为基金设立提供大部分资金，但目前国内私募股权投资基金中，有限合伙人较少参与基金的具体运营。在基金设立伊始，通过订立《合伙人协议》可以有效规定普通合伙人与有限合伙人两方的权利与义务。
二、私募股权投资基金发展现状及市场环境分析
（一）近年来私募股权投资基金发展情况
20世纪80年代，国内私募股权投资基金刚刚起步发展。当时，私募股权投资基金以产业投资基金形式存在，主要为政府主导型，大多投向政府扶持的高科技企业。90年代末起，私募股权投资基金开始市场化运作阶段，民营资本进入，国内私募股权投资基金投资主体实现多元化，私募股权投资基金在金融市场中的影响力逐渐提升。2010年前后，私募股权投资基金在投资高额回报的刺激下开始野蛮式成长，私募市场空前澎湃。进入2012年后，受国内外宏观经济影响，私募股权投资基金募资规模出现迅速回落。根据市场统计数据， 2011年中国私募股权市场中共计发生投资交易695起，其中披露金额的643起案例共计投资27597亿美元，案例数量和金额同比分别增长915%和1659%。从投资规模来看，2011年大额投资案例数量及金额较2010年显著增长，金额超过200亿美元的案例共有22起，同比增长833%，投资总额12927亿美元，为2010年的321倍，同时，单笔交易投资规模也较2010年小幅回升。但进入2012年，私募股权投资基金在募资方面遇到前所未有的困境，破解募资难题，就成为私募股权投资基金发展的重中之重。
（二）私募股权投资基金面临的环境分析
影响私募股权投资基金发展的市场环境包含区域经济发展水平、产业结构合理性、融资环境的稳定性和法律法规的完备性等诸多方面。目前，国内私募股权投资基金面临的市场环境既有有利因素，也存在不利于其发展的制约因素。
1国内私募股权投资基金面临的有利因素
（1）低利率储蓄对私募股权投资的刺激作用明显。我国国内长期的储蓄低利率，在抵御通货膨胀方面形成了实际的负利率水平，在投资渠道多元化的今天，储蓄流出银行的势头明显，国内富裕基层对资金投资回报要求逐渐提高，部分个人投资者倾向于寻找银行储蓄外更好的投资渠道，这将使私募股权基金募集资金能力持续增强，促使了私募股权基金的资金来源越来越宽泛。
（2）国内投资环境不断完善。国务院“新36条” 在2010年05月13日颁布后，扩大了民间的投资领域和范围。当前，国内私募股权投资重点关注行业利润率较高的能源类企业、房地产企业等民营企业。私募股权投资在投资领域和范围上的扩展，对私募股权投资基金的发展起到极大助推作用。
2私募股权投资基金面临的不利环境
（1）私募股权投资基金退出机制不完备。私募股权投资基金退出机制的完备程度直接决定PE投资积极性和活跃程度。目前，通过上市退出仍然是国内主要的退出方式，而目前国内上市时间进度的不可控因素较多，企业能否按照预计安排上市的不确定性较大，私募股权投资基金的投资退出风险相应放大。当前国内股票市场退出机制的不完备极大地阻碍了股权投资基金的发展，因此急需进一步完善PE的退出机制。［3］
（2）法律与政策风险可控性低。股权投资基金发展受制于一国法律规则的完备程度。在有限合伙制下，投资者（LP）、基金管理机构（GP）与被投企业间都依靠契约关系来维系，契约精神完备需要法律体系予以保障。当前，私募股权投资基金的法律法规分散见于《公司法》、《信托法》、《合伙企业法》、《税法》、《合同法》、《证券投资法》等，发展中出现新问题在寻找法律依据上存在实操难度，法律和政策风险可控性低。
三、银基合作框架现实可行性分析
（一）银基合作的现实背景
当前私募市场中，私募股权投资基金募资途径主要有管理团队私募、第三方募集、与大型基金的FOF。除上述募资途径之外，通过银行资源募资日益成为基金重视的途径。而从私募股权投资基金银基合作框架来看，商业银行可以参与到私募股权投资基金的设立、募集、托管和投资项目的推荐、结算、融资、退出，包括退出以后上市前的准备工作。私募股权投资基金的银基合作模式为商业银行和私募基金双方提供了新的盈利模式和市场机会。银基合作模式下的合作领域包括：财务顾问和项目顾问两个方面。商业银行推荐的高端客户可以成为基金有限合伙人的潜在备选。同时，商业银行可以将存量的优质客户推荐给私募股权投资基金作为项目储备。另外，商业银行可以作为独立的第三方承担资产保管、会计核算与投资监管的职能，担任PE基金的托管人。商业银行通过和私募投资基金合作，提供募资协助和项目筛选，全程担任私募股权投资基金的财务顾问角色。
（二）商业银行参与基金业务的主要模式
受商业银行法限制，目前国内银行业参与基金业务的主要方式有三种，一是投资组建全资投资银行子公司，绕开银行法限制，取得基金管理资格；二是作为私募股权投资基金财务顾问，协助基金管理公司募资和项目寻找；三是仅作为私募基金份额的募资推荐方，赚取佣金。
具体来说，第一种方式属于商业银行通过投资实现曲线进入基金业，但其近亲繁殖的脐带不割裂，极易形成非市场化操作带来低效率扯皮。第二种方式，目前国内正逐渐兴起，因同样不触及商业银行法的管制，同时能有效实现银行资源与基金管理公司资源的整合，双方利益明确，国内银行机构对此项操作模式较为认可。［4］这一方面对私募股权投资而言，商业银行的资金优势、先进的管理资源、丰富的行业经验和广泛的业务网络为私募股权投资基金的募资和运作提供了支持；另一方面对商业银行而言，私募股权投资基金管理公司具备专业管理优势，同时可规避商业银行的管制。第三种合作方式较为简单，其合作主要在开放式基金募集上，多投资于债券、股票等资本市场领域，与私募股权投资基金不属同类。
（三）私募股权投资基金银基合作框架的描述
基于上述分析，私募股权投资基金银基合作框架中涉及三方主体：一方是基金管理公司，一方是有限合伙人，一方是银行。在合作框架中，基金管理公司发起设立基金（有限合伙制），并同时作为基金的普通合伙人，具体负责基金的日常运作；有限合伙人投资于基金份额，享受基金投资收益；银行作为基金财务顾问，可以参与基金发起、设立和投资退出等环节，为基金提供全流程的财务顾问服务。私募股权投资基金银基合作框架如图1所示。
图1私募股权基金银基合作框架图在私募股权投资基金银基合作框架下，银行为基金提供顾问服务，担任基金管理公司的财务顾问角色，利用渠道优势，帮助基金管理公司募集资金。合作框架中有限合伙人A、B、C代表基金所有有限合伙人，基金有限合伙人认购基金份额，委托基金管理管理投资管理，同时缴纳管理费。基金管理人将募集基金份额投资到优质企业，在投资期结束后，分配投资收益给有限合伙人。基金的私募方式包括但不限于：银行充分利用客户资源优势，寻找一个或多个投资方或融资方，对接投资或融资客户的私募需求。同时，银行也可单独发行理财产品，向合格的高资产净值投资者或机构投资者非公开募集资金，银行以理财产品投资基金份额，成为基金的有限合伙人。银行在银基合作中担任私募财务顾问角色，以财务顾问身份将募集的资金通过私募方式直接或经新设的一个特定公司为融资方融资。银行担任财务顾问角色，具体提供的服务包括项目尽职调查与审核、私募投融资方案设计、私募投融资客户搜寻对接、中介机构沟通、协助搭建特定公司、协助起草相关章程、后续投融资管理咨询等内容。
（四）私募股权投资基金银基合作框架下业务流程特征表现
私募股权投资基金银基合作框架下业务流程与无银行介入的私募股权基金业务流程存在区别。其业务流程特征主要体现在以下环节：
1筛选项目环节
在私募股权投资基金银基合作框架下，银行在筛选项目方面处于主导地位。银行方面结合最近的信贷偏好、行业政策筛选合适的项目。一般而言，银行项目来源大多是与其有信贷往来且信用记录良好的优质客户。而对于通过信贷关系难以争取的行外优质客户，银行也倾向于利用私募股权基金业务建立银企合作关系。基金管理公司在项目筛选上，一般也是以银行意向客户为主。
2尽职调查环节
在私募股权投资基金银基合作框架下，银行与基金管理公司共同组成尽职调查小组，就私募投资项目进行实地调查和论证分析。银行和基金管理公司派出若干项目经理组成项目小组，通过与企业面谈等方式，获取企业更详细资料，并进行内部分析讨论，获得内部通过的项目方能继续跟进。在对私募拟投资的产业领域方向及项目方情况作了详细了解后，银行和基金公司共同商议是否进入下一步的私募工作。
3路演环节
在私募股权投资基金银基合作框架下，进入路演环节后，银行与基金公司会共同组成路演团队，在银行网点进行巡回推介。在此环节，银行依然发挥主力作用，通过银行客户经理的协助配合，路演团队可在较短时间内寻找到合格投资者，并迅速定位接洽。在路演过程中，推介工作需由基金管理公司人员完成，银行工作人员有责任和义务向银行私人高端客户或企业客户揭示拟投资项目的风险点，并要防止基金管理公司项目经理的不符实际情况的推介。
4.投资决策环节
在私募股权投资基金银基合作框架下，项目是否实施的决策权力机构为投资决策委员会。项目经理将投资建议书及其他相关资料提交给内部投资决策委员会讨论审批，在获得投资决策委员会同意后，方可正式签署投资协议。在投资决策委员会中，委员席位的分配通常为银行和基金双方各派代表，在以银行为主导的私募股权基金合作框架下，通常有银行派出人员担任投资决策委员会主任一职，并拥有一票否决权。
四、银基合作框架内风险控制分析
银基合作私募股权投资基金，相对于无银行介入的私募股权投资基金运作而言，除了要面对共同的外部市场风险和内部管理风险外，还需做好合作框架内的风险控制。
（一）私人银行客户的投资风险教育
银基合作框架内，银行在私募客户推荐方面发挥了重要作用。在募资推介过程中，银行需要充分揭示基金运作中的风险。在商业银行内部，其高端的私人银行客户是私募股权投资基金的主要募资群体，具备投资经验，成熟、有理性并能够独立承担投资风险的富裕群体可以作为基金的有限合伙人。［5］有限合伙人出资后，还需要运用自身的投资知识和经验对基金经理人的经营管理活动进行有效监督。鉴于当前商业银行涉足私募股权投资基金业务领域时间较短，在基金管理和运作方面的经验积累尚显不足，如果管理不到位，极易造成募资路演过程中不专业推广或出现不当行为。为有效规避私募过程中的不合规行为产生，银行和基金管理公司应在基金募资路演启动前，做好充分的沟通，并应由专业的基金管理公司做好各项募资路演准备资料，负责对银行内部人员的业务介绍工作，以利于向银行私人高端客户的推介工作合规展开。基金公司工作人员和银行方面人员在基金推介过程中，务必充分揭示投资风险，做好私人银行客户的投资风险教育。
（二）建立三方信息交换机制，避免委托风险
银基合作框架内，基金管理人、有限合伙人和银行之间应建立有效的三方信息交换机制，避免在基金运作过程中的委托风险。具体来讲，建立三方信息交换机制应该分三个层面：第一是银行和基金管理人之间的信息交换。银行作为基金或基金管理公司的财务顾问，要为基金的募集成立提供顾问服务，鉴于此，基金管理公司应将基金设立的各项信息对银行做无缝披露，避免银行在发挥财务顾问职责过程中承担潜在的声誉风险。第二是基金管理人和有限合伙人之间的信息交换。基金管理人在日常运作管理工作中，应就该告知信息作出范围划定，并及时通报有限合伙人。有限合伙人通过分析获得的披露信息，可以就基金管理运营提出合理化建议或做出跟投退出决策。第三是银行和有限合伙人之间的信息交换。银行在银基合作框架下，最主要的角色是协助基金管理人寻找合格的有限合伙人，完成资金募集。银行在协助基金管理公司在私募路演过程中，要想银行高端客户充分披露基金的投向、潜在风险等。可以说，银基合作框架内三方之间充分的信息交换，是保证银基合作基金顺利募集成功和运作的基石。同时，及时的信息交换，也是有效控制银基合作基金风险的保障，有问题，及早发现，及早解决。
（三）更多发挥有限合伙人作用，防止银基合谋对有限合伙人权益的侵害
目前，国内私募股权基金运作大体是借鉴国外运作模式，有限合伙人在路演推荐阶段了解项目情况，在与基金管理公司充分沟通后进行投资判断，当基金份额募足后，私募股权基金进入封闭运作阶段。出于商业信息的保密性考虑，目前国内有限合伙人参与基金运作管理较少。而在当前国内银基合作模式下的私募股权投资过程中，银行作为私募股权投资基金的财务顾问，协助基金管理公司参与到私募股权基金的运作管理中，有限合伙人对基金的运作管理同样参与较少。为有效保障投资人利益，防止银基合谋对有限合伙人权益的侵害，应充分考虑在基金投资决策过程中有限合伙人的充分参与和表决权利。在银基合作框架下，投资决策委员会应给认购基金份额较多的投资人相应席位，让有限合伙人在项目投资决策流程中充分参与。有限合伙人参与基金的投资运作，是在当前中国市场法律不完备的现实国情下的必然选择。否则，投资人出于自我保护，对信息不对称的私募股权基金市场上用脚投票，会极大地损害私募股权基金市场的发展壮大。基于此，我们在私募股权投资基金银基合作框架下为各方的参与决策建立个性化解决方案是建设私募股权基金参与各方信任纽带的关键。
（四）培养银基合作专业人才，提高管理水平
鉴于银基合作框架下，银行方面发挥着至关重要的作用，尤其是在投资决策委员会中银行派出人员发挥的重要作用，要求银行方面必须快速培养一支专业的基金管理专业人才队伍。考虑到目前商业银行的人力资源管理的偏向与银基合作模式的创新性存在不协调的现实情况，银行作为银基合作框架内的重要参与体，为确保投资者的合法权益和投资收益，必须采取更为灵活的人才培养和引进机制，尽快培养银基合作专业人才，提高基金财务顾问水平。同时，对于基金管理公司，针对目前行业内良莠不齐的现状，国家应进一步严格行业准入标准，同时提高从业人员准入门槛，同时对有违禁行为者实行市场禁入制裁，以提高市场违规成本，有效提高市场的规范运作。［6］
参考文献：
［1］任纪军. 中国式私募股权基金［M］. 北京：中国经济出版社，2008：328.
［2］李斌，冯兵. 私募股权投资基金：中国机会［M］. 北京：中国经济出版社， 2007：75.
［3］盛立军. 私募股权与资本市场［M］. 上海：上海交通大学出版社， 2003：27.
［4］设立基金公司将促进商业银行改革创新［N］.金融时报， 2005-04-07.
［5］李志国，王亚军.对于我国私募基金业的思考［J］.经济理论研究，2008（1）：68.
［6］樊志刚，赵新杰. 全球私募基金的发展趋势及在中国的前景［J］.金融论坛，2007（10）：3.
Cooperation Framework and Risk Control Practice for Bank and Private Equity Investment Fund
SHI Junxian
（Hebei University School of Economics，baoding， hebei 071002， China）
Abstract：By extending access to financing， private equity investment funds are important sources of financing for enterprises.Limited partnership funds dominate in China and allow the cooperation between banks and funds to address the gap in the financial markets and stimulate innovation. Strong investor education， dedicated information sharing， active participation， and diligent risk management are four key factors for establishing a successful Cooperation Framework between banks and funds.