私募股权投资范文

私募股权投资范文第1篇

在美国，私募股权投资基金的类型有三种：第一类是独立型基金。这类基金从不同的渠道筹集资本，例如养老基金、保险基金、教师退休基金、富裕家庭及公司投资者。典型代表黑石公司；第二类是附属基金。它是一些大财团、商业银行、保险公司等，自己成立独立机构以获取更高的收益。典型代表淡马锡控股公司；第三类半附属机构。它是前两只基金的组合，即募集的基金和母机构基金共同存在。典型代表有花期创投、高盛商人银行部。

在国内，私募股权基金的类型有四种：第一类是国有资金主导的基金。其一般资金规模大，多专注于基础设施、大型水电工程等重大项目。典型代表有渤海产业投资基金，中央汇金投资有限公司；第二类是以海外资金为主的基金。在国内他们一般只是成立管理公司进行运作，但基金都成立海外，并在海外募集资本。这类基金是国内私募股权基金的主角，典型代表弘毅投资、鼎晖投资基金；第三类是中外合资产业投资基金的法规出台后，新成立的私募股权基金。这类基金受国家外交政策的影响比较大，多投资于国家间特定的合作项目，如中瑞、中比、中国东盟等合资产业基金；第四类是民间准私募股权基金。包括投资管理公司和房地产投资财团，温州购房团就是其典型代表。

二、私募股权基金组织形式比较

私募股权基金的组织形式大体上有四大类：合伙型、契约型、公司型及混合型。合伙制中最为普遍的是有限合伙制，美国80%的私募股权基金采用这种形式。我国私募股权投资业务开始阶段，私募股权基金基本上都采用公司制。直至2006年出台的《合伙企业法》中，才承认有限合伙制企业是合伙制的一种合法组织形式，新的《合伙企业法》于2007年6月1日起开始执行。之后，国内私募股权基金呈现出爆发式增长。

三、私募股权基金融资渠道比较

私募股权基金规模的大小依赖于个人和机构投资者的投资，在很大程度上，资金来源制约着私募股权基金的发展。20世纪80年代美国私募股权基金得以迅速发展，主要原因在于政府对机构投资者管制的放松，其融资渠道呈现多元化发展的趋势。相比较而言，目前我国私募股权基金在融资渠道上却比较狭窄。

美国私募股权基金的融资渠道主要有：养老基金，捐赠基金，大型企业基金，基金的基金，银行、保险等金融机构，富有个人或家族，融资渠道多元化。相比较而言，据清科研究中心数据表明我国PE资金来源包括：海外资金，政府和企业，信托、证券等金融机构，个人投资。其中政府和企业占比最多，共占内地PE资金来源总量的2/3左右；信托、证券等金融机构所占比例变化不大约为10%；而个人投资比例近年虽有所提高但增幅不大。

四、私募股权投资退出方式比较

私募股权投资基金退出是私募股权资本实现收益的关键所在。私募股权投资退出方式主要有三种：一是IPO。即公司股票在证券交易所公开上市后，私募股权基金投资者将其所持有的股份逐步售出，最终实现从投资公司的退出和资本的变现增值。二是回售退出。即私募股权基金将投资的股权回售给被投资公司。三是二次出售。即私募股权投资基金将其所持股份向第三方出售，如其他基金和机构投资者。

在美国的PE中，以上三种退出方式都存在，其中以上市为主，通过纳斯达克市场IPO成为退出的有效途径，投资者获取丰厚利润。而在我国的PE中，根据清科研究所提供的数据，2010年IPO退出的形式在退出总量中占比为96%，股权转让占比为3%，并购占比为1%，而回售的数量为0。

五、私募股权投资法律制度比较

我国私募股权投资尚处于起步阶段，私募股权投资的相关法律制度建设远远落后于美国。美国的《证券法》、《投资公司法》、《投资顾问法》和《证券交易法》中都有对于私募股权投资基金的明确规定，同时美国各州也针对私募股权投资制定有不同的的法规，如《蓝天法》。

而中国目前尚没有专门对私募基金进行立法，《证券法》、《信托法》和《证券投资基金法》等法规均没有对私募基金的定义、资金来源、主体资格、运行模式和组织方式等做出明确规定，只有一些原则性规定或模糊规定。2006年《合伙企业法》的修订，使得合伙制在法律中得到确认，并承认有限合伙制企业是合伙制的一种合法组织形式。但这仅是在法律体系上走出的第一步。

六、私募股权基金监管比较

在PE监管方面，美国虽然没有颁布专门的法律，但制定有详细的规定，其主要分散在与投资相关的法律中，如《证券法》、《投资公司法》、《投资顾问法》、《小企业投资法案》、《小企业股权投资促进法》、《税收改革法》等。

中国对私募基金的监管还处在起步阶段。目前最大的问题是无法可依。另外，在实际监管中，最大的问题是对私募基金的多头监管。目前，中国的私募基金仍没有统一的主管部门。实践中，对于私募基金采用功能监管的方式，即由工商部门、商务部门、金融监管部门、证监会分别负责不同领域、阶段的监管。

总之，我国PE面临着良好的发展契机，其对经济发展的作用日益凸显，通过对比中美私募股权投资的差异，及时总结和借鉴美国私募股权基金发展的经验具有重要的现实意义。

私募股权投资范文第2篇

一、私募股权投资组织形式比较

私募股权基金的组织形式一般有三大类：合伙型、契约型及公司型。

合伙型组织形式的主要参与者是合伙人。 与公司制相比，合伙型企业具有四大优点：一是在企业资金的使用上，合伙企业没有对外投资的限制，而公司制的私募股权投资基金只能就其净资产的40%对外投资；二是在企业决策上，合伙制只需执行合伙人决策即可，公司制企业则需经过各部门层层审批，相比之下合伙型企业的决策较为灵活快捷；三是在监督上，对于企业所有者所承担的责任和风险，基金的发起人作为普通合伙人，承担无限连带责任，面临随时破产的危险，于是会慎重选择合伙人，监督其他合伙人的不法行为并有极强的风险意识；四是税收上，合伙制只需要合伙人缴纳一次个人所得税即可，而公司制的股东不仅要先交一次公司所得税，而且还需缴纳相应的个人所得税，需双重纳税。合伙型经营高效灵活，责任分担明确，投资人和管理人的权利与义务划分清晰，是适合私募股权基金的组织形式。合伙制中最为普遍的是有限合伙制，美国和其他发达国家80%的私募股权基金采用了这种形式。 我国刚开放私募股权投资业务的时候，合伙制的组织形式缺少法律支持，那时私募股权投资基金的组织形式基本上都采取公司制。直至2006出台的《合伙企业法》中，才明确承认有限合伙制企业是合伙制的一种合法组织形式。之后，国内的私募股权基金呈现出爆发式的增长。可见，组织形式的不同对私募股权基金发展具有重大影响。

契约型组织形式，是指投资人和管理人通过订立契约来规定双方的权利和义务。契约型的优点在于信托财产的独立性，有破产隔离功能。

在公司制的私募股权基金中，投资者承担以自己出资额为限的有限责任，不承担无限责任，降低了投资者的潜在风险。公司制下的私募股权基金是独立法人，可以向银行贷款筹集资金，这在合伙制和契约制组织形式中是不允许的。公司制私募股权基金的运作有完整的组织结构和规范的管理系统，降低了基金运作风险，提高了基金运作效率。国有控股的私募股权投资基金，更宜采取公司制组织形式。

二、私募股权投资法律规制比较

私募股权投资基金在美国已有数十年的历史，而在我国尚处于起步阶段。尽管近几年来国内PE发展迅速，本土PE已占据主导地位，但私募股权投资的相关法律制度建设仍落后于其发展。美国的《证券法》、《证券交易法》、《投资公司法》和《投资顾问法》中都有对于私募股权基金的明确规定，同时美国各个州也有不同的针对私募股权投资的法规，而中国目前尚没有专门对私募基金进行立法，主要由《证券法》、《证券投资基金法》、《合伙企业法》及相关部门规章进行规制。

我国的私募股权基金起初基本实行公司制，其根据修订后的《公司法》设立，可以采取有限责任公司的形式，也可以采取股份有限公司的形式。契约型私募股权基金是根据《信托公司集合资金信托计划管理办法》以及《证券公司客户资产管理业务试行办法》设立的。2006年新修订的《合伙企业法》有关有限责任合伙制度的安排，明确了有限责任合伙制度的法律地位，消除了合伙型私募股权基金在国内发展初期所面临的法律障碍，明确了法人可以参与合伙，确立了有限合伙制度。新《合伙企业法》将合伙企业的兴办主体从自然人扩大到包括自然人在内的法人、事业单位、社会团体等其他组织，这些主体可以作为普通合伙人或者有限合伙人，普通合伙人对合伙企业的债务承担无限连带责任，有限合伙人对合伙企业的债务承担以出资额为限的有限责任。普通合伙人执行合伙企业事务，有限合伙人不执行合伙企业事务，不得代表有限合伙企业，有限合伙人只有监督权，没有执行权和管理权。有限合伙人可以按照合伙协议的约定，向合伙人以外的人转让其在有限合伙企业的财产份额。合伙企业的生产经营所得和其他所得，由合伙人分别缴纳所得税，避免了双重征税的问题。目前，我国已拥有足够的法律法规对私募股权基金的设立进行规定和约束，尤其是《合伙企业法》的修订，使得合伙制作为最重要的私募股权基金的组织形式，在法律中得到确认。但这仅仅是在法律体系上走出的第一步。目前，国内尚无针对私募股权投资基金专门的法律，私募股权基金的运作缺少法律规范，对私募股权投资基金的信息披露也没有法律上的要求。此外，对于一些私募基金管理人暗箱操作侵害投资者利益，民间PE的不规范行为，私募股权投资基金对客户的承诺收益行为，也都缺乏具体的法律法规约束。

2011年2月，国家发改委了《关于进一步规范试点地区股权投资企业发展和备案管理工作的通知》， 要求建立PE的强制备案制度。这有利于从合格投资人、基金募集形式、信息披露等方面规范PE， 从而使行业向有序和规范的方向发展。但这并非私募股权投资的专门法律。私募股权投资领域的法律制度的完善，仍是一个迫切需要解决的问题。

三、私募股权投资退出方式比较

私募股权基金退出是私募股权资本实现收益的关键所在。私募股权投资通过有效退出，使公司投资所产生的价值增长转变为实际的收益。 如果市场上缺乏有效的退出机制，私募股权基金在筹备时将难以从机构投资者和个人手上筹集到资本，基金管理人无法筹集到资本进行投资。因此，完善的退出机制是私募股权投资成功的必要条件。

私募股权投资退出主要有三种形式：一是IPO。公司股票在证券交易所公开上市后，私募股权投资者将所持股份在上市后的一段时期内逐步售出，最终实现从投资公司的退出和资本的变现，收回投资，完成资本的增值。在我国，IPO是私募股权投资最主要的退出方式。二是回售退出。即私募股权投资基金将投资的股权回售给被投资公司。回售退出往往出现在私募股权投资基金与被投资公司履行对赌协议 ① 的情况之下。如果被投资公司不能按期如约上市，私募股权基金往往要求其自身购回。三是二次出售。私募股权基金将所持有的股份向第三方出售，第三方可能是战略投资者，也可能是另一家风险投资公司或私募股权投资机构。

在西方的私募股权投资中， 以上三种退出方式都存在，其中近年来IPO退出方式呈现出增长趋势， 但其在退出总量中所占比例并不大， 而通过股权转让方式退出占比较高。而在我国，私募股权投资退出与国外相比差异较大。根据2010年清科研究所提供的数据，2010年IPO退出的形式在退出总量中占比为96%，股权转让为3%，并购占比仅为1%，回售的数量为0。出现以上现象的主要原因，在于创业板的推出和我国产权交易市场的不完善。

私募股权投资范文第3篇

1.退出渠道不完善

私募股权投资是以财务投资为手段，以获得资本收益为目的的投资行为，在对某个投资标的的投资行为完成后，最终是要通过顺利从标的企业退出并进入标的企业来实现资本的不断保值增值。顺利的退出需要有多样化的退出渠道作为保障，但我国多层次资本市场的建设仍处于摸索阶段，虽然近年来通过开通中小板、创业板市场，一定程度上丰富了资本的退出渠道，但其有限的上市资源和核准制下的股票发行方式，对广大的中小型创新、创业企业来说依然是一个较高的门槛。而我国的产权交易市场地域条块分割又在很大程度上限制了产权流动，阻碍了目标企业的市场价值体现。在国外发达资本市场活跃的并购手段，目前尚未成为我国投资基金退出的主要渠道。根据清科研究中心统计，自2004年至2012年一季度，中国创业投资及私募股权投资机构投资的中国公司，投资成功退出的案例数共为1179笔，各种退出方式中，IPO退出708笔，并购167笔，股权转让261笔，管理层回购43笔。占比分别为60.1%、14.2%、22.1%和3.6%。全国中小企业股权转让系统“(新三板”)虽然近年来得到了较大的发展，但由于该市场目前仍存在投资者门槛较高、制度设计不完善的问题，其市场参与程度和影响力有限，资本流动性和承载能力都无法满足私募股权基金便捷退出的需求。

2.专业人才的匮乏

私募股权投资是一门多学科综合的跨界专业，不但要求从业者具备良好的行业理解能力、市场判断能力，同时也必须具备对宏观经济、企业管理等的基本的分析能力，同时，私募股权投资的成功还需要有强大的资本作为后盾，因此，私募股权投资是人才密集型和资本密集型高度结合的专业。其需要的人才可以大致包括市场型人才、管理型人才和投资型人才。然而，我国私募股权投资基金除了某些大型的私募股权投资基金机构，一些中小投资机构都存在专业人才的缺乏，对行业或企业的发展缺乏准确的判断，使得部分私募股权投资基金只是热衷于寻找即将上市的企业作为投资对象，一旦被投资企业成功上市，其巨大的差价更进一步助长了私募股权投资基金机构的投机倾向，这种状况更加剧了私募股权投资界对标的企业无序增强哄抬价格的局面。

二、我国私募股权投资基金发展问题的解决对策

应该认识到，上述我国私募股权投资基金行业存在的问题是属于发展中的问题，因此，应以发展的眼光和思路来对待，而不能采取头痛医头，脚痛医脚或者一刀切的方法，具体解决过程可以结合国外成熟资本市场的经验，以促使我国私募股权投资基金健康发展。

1.加快建立多层次资本市场，保障退出渠道的畅通

丰富多样化的退出渠道是私募股权资本市场发展的基础条件，加快推进多层次资本市场的建立，大力发展场外交易市场和创业板市场，改革股票发行审核体制，建立市场化的资本监管体系是当务之急。与美国等资本市场发达的国家和地区不同，我国的资本市场呈明显的倒三角结构，处于市场底层的场外交易市场发展严重滞后，近年来国家在原中关村股转系统的基础上大力推动全国中小企业股权转让系统(俗称“新三板”)的建设，使得我国的多层次股权市场建设迎来了良好的转机，目前，在“新三板”上挂牌的企业已经突破了1500家，市场规模有了大幅提升，但受制于交易门槛和交易规则的限制，目前市场的参与程度和活跃程度仍十分有限，仍需要进一步市场创新。与此同时，应该尽力打破地方产权交易市场之间的障碍，建立全国统一的产权交易系统，完善企业的价值发现体系。

2.健全法律、法规和政策体系

首先是完善法律环境，应该针对私募股权投资基金行业的特点，建立专业的法律法规体系，从基金的发起、设立、募集、投资、退出等多角度提供规范标准，明确股权投资基金的监管部门。其次，应在政策上进一步出台扶持举措，降低行业准入门槛，适当降低有关税率，鼓励本土私募股权投资基金的发展。

3.营造良好的创新创业环境

为私募股权基金提供发展的沃土我们应该清醒的认识到，中小型创新、创业企业的规模、数量和发展状况，是私募股权投资基金发展的根本。从美国等境外发达股权投资基金的发展经验看，创新创业企业与股权投资基金的发展往往是互相促进，相伴相生的。离开了创新创业企业的发展，私募股权投资将成为无源之水，无本之木。因此，要推动私募股权投资基金的发展，首先必须推动中小型创新、创业企业的发展，从政策层面和法律层面营造良好的创新、创业环境，加大知识产权保护力度，进一步降低创业企业的经营负担，减少政府审批流程和环节，实现市场在资源配置中的决定性作用，为私募股权投资基金创造一片发展的沃土。

4.加快专业人才的培养

资本市场的发展离不开人才，应该认识到私募股权投资基金行业作为人才和资本高度密集型行业，人才是决定行业发展的第一要素。现阶段，一方面，应从国家层面，通过增加相关教育投入，培养私募股权投资基金的基础人才，另一方面，鼓励和引导创业成功的企业家进入私募股权投资领域，利用他们掌握的行业分析和经营管理知识、经验，帮助更多的创业者实现企业和个人，从而推动私募股权投资的发展。

私募股权投资范文第4篇

【关键词】私募股权 投资 梳理

私募股权投资（PE）已经在全世界形成了庞大的产业链， 在国内成为议论的热点。对PE的理论研究始于 20 世纪 70年代， 并在 20 世纪 90 年代取得比较快速的发展。随着PE的不断发展， 对其的研究已经广泛涉及多个方面。但就现状而言， 国内外对PE的理论研究明显落后于实践发展。本文依照逻辑顺序，试图对国内外关于PE的研究成果进行梳理。

一、私募股权投资的内涵界定

随着经济的发展，PE已经发展为一个庞大的产业。PE产生、壮大于美国，随后被引入到世界各国。由于监管和规范PE发展的需要，各国的风险投资协会一般都会根据国内PE的一般形式和特点对私募股权的内涵做了一个界定。美国对PE范围的界定是所有为企业提供长期股权资本的私募投资均属于PE；欧洲认为PE就是为未上市的公司提供权益资本的一种投资方式，其所提供的权益资本可以用于研发新产品或者新技术、增加营运资金、改善公司资产负债表。国内学术界对于PE的研究相对较晚，主要的研究集中于PE的功能作用、运作机制、组织结构以及法律环境等方面内容。

二、股权投资的关键成功因素

（一）私募股权投资的融资。

PE的融资策略一般分为股权融资和债务融资。刘健钧（1998）认为，企业、富有个人、外资和政府资本是私募股权资本来源的四种现实选择。范柏乃、沈荣芳和马庆国通过规范研究指出，中国应该建立以机构投资者为主要供给主体的私募股权资本供给体系，以消除中国私募股权资本不足、投资规模较小的现状。陈峥嵘（2004）认为，企业融资创新活动的活跃程度和有效性与一国的法律限制和政策管制程度密切相关。Sahlman，William A（1990）以及Fenn，Liang和Prowse（1997）指出，PE设立时就融到了权益资本，主要由有限合伙人提供。UlfAxelson（2007）通过建立PE的融资结构模型，进一步分析了收购基金使用杠杆的动机。模型发现，对于PE来说，其最优的资本结构最好是能够做到事前（ex ante）融资和事后（ex post）融资的结合。

（二）投资项目的目标选择。

Poindexter（1976）以调查问卷的形式收集了很多的样本，认为创业企业家的管理能力、经历及相关的财务信息是创业项目评估的重要因素。Tyb-jee和Bruno（1984）通过实证分析，发现基金管理人对项目筛选时选用的一些共同标准：市场与项目所属的市场类型、投资规模与基金的政策、项目所属的地理位置、发展阶段等。Vinig和Haan（2002）通过对荷兰和美国两国的19位基金管理人进行问卷调查或者面谈，得出了基金管理人对商业计划书的四个主要筛选标准：企业家、市场、产品和服务以及财务标准。除了上面介绍的微观因素，Alexander Ljungqvist，MatthewRichardson和Daniel Wolfenzon（2007）还进一步研究了影响项目筛选的宏观因素。他们将PE的投资决策与基金的需求及信用市场状况联系起来。对207家收购基金过去20年的2274个收购项目进行分析，他们认为当投资机会提高、竞争较小和信用市场放松时，已建立的收购基金会加快投资降低选择标准。

（三）投资项目的价值评估。

现代金融学的基础理论认为任何投资项目的经济价值都等于其未来现金流的现值。但是在PE的实践中，仅采用贴现现金流法经常会低估企业的价值。近来，越来越多的研究者开始改进传统的定价方法，期权定价理论逐步应用于实物资产的投资评估。McGrath（1997）认为研发费用可以分为两个阶段――前期的研究费用和后期的发展费用，即商业化费用。只有在市场条件良好时，研究技术才进入发展阶段，所以投入研究的费用是购买未来可以商业化的期权。在上述理论研究的基础上，项目的定价模式开始采用实物期权定价理论。Schwart和Moon（2000）认为企业价值评估模型多为二叉树模型，不能准确衡量公司的价值。他们建立了连续时间的实物期权模型，并对网络公司的价值进行评估。国内学者张陆洋（2001）认为，风险投资的价值实现是以创业机制为基础的风险资本股份期权化过程，所以需要利用期权的方法来对投资项目进行定价。

三、股权投资的价值创造过程

对股权投资的价值创造过程的研究，主要是集中在对PE投资项目的培养扩大以及项目退出上。PE存在“委托-”关系，PE在项目投资之后，还需要对项目进行培育。Sahlman（1990）的研究表明，当私募股权资本投入创业企业之后，基金管理人和创业企业经营管理层之间就形成“委托-”关系。根据培育的方式和参与管理程度的不同，Macmillan，Kulow和Khoylian（1989）把创业企业划分为紧密追随型、放任自由型和适度参与型三大类。对于紧密追随型的创业企业，基金管理人直接参与管理，能够直接影响、主导和控制创业企业的董事会。他们的意见对创业企业的决策具有决定性的影响。在放任自由型的创业企业中，基金管理人很少参加投资企业的管理。对于适度参与型的创业企业，基金管理人适度参与管理，通常会参与企业发展战略制定、人事制度等。

四、结束语

国内外学者对PE的研究多停留在理论层面， 显著滞后于实践， 从目前的研究情况来看， 关于PE的一些基础性概念和范畴尚未得到统一认识， 从而影响了建立于其基础之上的理论分析框架以及监管政策的制订。绝大多数文献都是研究PE中的创业风险投资的， 对于PE的其他形式（比如并购基金等）则研究很少。

参考文献：

[1]曹欣.风险投资退出机制与中国实现方式研究[J].投资研究，2002.

[2]李建华，张立文.私募股权投资信托与中国私募股权市场的发展[J]世界经济，2007，5.

私募股权投资范文第5篇

这个行业曾是百万富翁的制造工厂，尤其是“附带权益”给了私募股权投资合伙人20%的基金收益，往往都会超过年收益8%的限制。对于大型基金而言，资金管理费也能为基金管理者带来非常可观的收益，同时这笔费用也能覆盖公司的运营成本和巨额薪水。

现在，兑现巨额财富的承诺不太可能了，对于那些野心勃勃的员工来说，对冲基金甚至是银行开始成为更好的选择。

在私募股权投资异常繁荣的时期，业内充满了昂贵的、过度杠杆化的收购交易，其中有一些已经，而其他交易也很难出售给其他的公司或者股票市场的投资者们。去年9月，那些在2007年募集的欧洲并购基金所产生的内部收益率中值数仅为0.6%，尽管其中许多基金都在尽全力挣扎。与此同时，投资者对新基金的投资条件也变得非常苛刻。

泰丰基金就是一个典型的反面教材，当然这主要归结于基金自身的问题――不够多样化是导致基金面临现在这个局面的主要问题之一。泰丰基金在百代唱片的投资上总计损失了17.5亿英镑。到目前为止泰丰基金还没能达到收支平衡，一只跟进基金可能是目前最好的解决办法。

照现在的样子，管理费已经减半，同时基金的重心要从收购转为出售，然后要加强成本控制。未来两年，汉兹的年薪将为1000万英镑，同时泰丰资本的薪水和奖金将提升到5000万英镑左右。对于一个员工总数为100人、其中60人为专业投资者的投资公司来说，这意味着公司员工的平均年薪为50万英镑，包括了非金融人员。至少汉兹自己承担了这些费用。但他也没有别的选择。他不想错过未来欧洲的投资机会，也无法独自完成下一笔投资。

撰稿：Quentin Webb

私募股权投资范文第6篇

近年来，私募股权投资(PE)成为投资的新宠，各种PE投资机构纷纷兴起，动辄十倍、数十倍的高额回报让各路资金趋之若鹜，PE投资成为各界财富精英最关注的话题。

为满足投资者的需要，诺亚(中国)财富管理中心，昆吾九鼎投资管理有限公司，世欧地产以及《市场望・投资者》杂志社再度强强联手，在风景如画的世欧・上江城高端会所隆重举办了“企业投融资与私募股权”投资峰会，为投资者解读PE的“造富神活”。我社积极发挥品牌影响力，邀请到《市场望》投资者俱乐部、《海峡茶道》茶友会、多个行业协会以及各大型企业投资精英等共襄盛举。

PE发展是大势所趋

自2008年金融危机以来，世界经济的复苏依旧缓慢，在国内，随着通胀压力的增强，国家的宏观调控政策也在持续，房地产、股市、黄金等传统投资方式都遇到了发展的瓶颈。

昆吾九鼎投资管理有限公司合伙人赵忠义表示，目前大型投资者面临的最大问题是，短期、小额的投资方式很多，但是真正可供长期、大型的投资方式却很少。“随着城市化进程的不断推进，房地产以十倍的升值幅度过去最赚钱的行业，而未来+年是证券化的黄金时期。”

随着中国经济快速的发展，我国GDP增长已经超过日本，仅次于美国，但是中国的证券化与美国、日本还有很大的差距，数据显示，截至2010年8月，中国上市公司共1947家，总市值3.5万亿美元，数量偏少，市值偏低，而美国上市公司5146家，总市值15.92万亿美元，日本也达到4000家以上。预计未来十年，中国上市公司总数将达到5000家，年均上市300家。

赵忠义认为，大型投资者要考虑到宏观经济的大局，由于PE投资与证券化发展紧密相关，已成为大势所趋，投资者的资产配置也开始发生变化。

诺亚财富销售策略部高级经理徐可强表示，近年来，民营企业开始迅速上市融资，通过收购等方式扩大规模，在面对巨大的被收购压力，其它企业也不得不推出上市计划，广阔的市场空间为PE投资开始兴起PE提供了充足的动力。

徐可强介绍，按照美国私募股权投资市场各发展阶段的特征对比，中国目前尚处于私募股权投资市场发展前期，整个行业的结构尚未稳定，未来的5―10年间，私募股权投资行业的细分行业、VC市场和并购市场会出现长足的发展。

“也许下半年到明年，PE发展趋势会更明显，大型公司不再接受小额的融资。”徐可强表示，由于优质的公司成长速度很快，去年1000万可以占据一家公司--10％～15％的股权，但是现在起码需要1亿才能达到。

回报率铸就“造富神话”

高额的回报是投资者趋之若鹜的直接原因。赵忠义算了一笔账，一个公司以每股1元的收益为例，在10倍的市盈率下，公司的股价是10元，由于上市的准备时间需要3～4年，如果公司的业绩年增长27％以上，3年后公司的股价将达到2元，若以二级市场的30倍的市盈率计算，到上市时，公司的股价将达到60元。

清科的数据显示，2010年，我国创投和风投基金投资企业上市数量同比增长150％，上市融资额增长112％，从投资回报看，今年平均海外投资回报是1.91倍，而整个VC／PE平均回报9.6倍，国内投资回报要远好于海外。赵忠义表示，中国本土的PE机构在回报率上可与国外机构相抗衡。

徐可强表示，虽然在2007年PE还达不到二级市场300％的回报率，但在随后几年，一些顶级PE投资团队带来的年均复合增长率将达到35％，“在2011年及未来几年，投资者依然可以考虑PE的资产配置，中国的资本市场已经为PE投资者准备了巨大的市场空间。”

管理团队决定成败

“PE投资的周期为3～4年，好的项目能够保证高额的回报率。但是能保证长期盈利的PE公司并不多。”徐可强介绍，现在PE大小机构超过3000家，在清科排行榜前百强中，只有7、8家始终在榜。“对普通人来说，PE的门槛高，要有专业的认知，最好的PE机构是市场的主流，只有最好的团队才会带来长期的持续增长。”

“对于PE来说，投资人才是关键，但是好的PE团队稀缺。”徐可强表示。

“PE投资存在风险，对于风险的控制第一要点就是需要专业性，有专业的管理者经手的项目可以回避许多潜在风险。九鼎就十分注重专业性对于降低风险的作用，在投资过程中即使是失败的案例，也没有亏损过本金。”赵忠义表示，只有专业的人才才能更好的理解行业，发掘好的投资对象。“专业的PE团队首先会关注自身熟悉的领域，在把握行业大方向的基础上，筛选出高速成长、市场空间巨大的投资项目。”

私募股权投资范文第7篇

【文章编号】1007-4309（2012）05-0070-1.5

目前，全球私募股权投资业正兴旺发展，历史经验也表明，股票市场低迷的时刻，正是给私募股权投资业带来了难得的投资机会。而且由于私募股权投资所创造的众多财富神话，更使人们对这个植根于西方的法律和金融环境中孕育成长起来的机构充满了好奇。我国企业已经习惯于从银行贷款，那么私募股权投资基金显然就属于金融体系中的异类。但是如果人们系统地了解了私募股权投资基金的前世今生、组织结构、运作方式之后，也就不会觉得它有什么神秘的了与银行、的发展，投资银行和保险等不太相同的金融机构罢了。

它也仅仅是金融体系中一个国外的私募股权基金经过多年已经成为仅次于银行贷款和工P0的重要融资工具。国外多数私募股权基金的规模非常庞大，投资的领域也很广阔，资金的来源非常广泛。目前西方国家私募股权投资占其GDP份额达到5%左右。

一、私募股权投资的概念

私募股权投资业起源于风险投资，或称创业投资，在发展初期主要以中小企业的创业和扩张融资为主，因此风险投资/创业投资在很长的一段时间里成为私募股权投资的同义词。也正因为这个原因，私募股权基金行业协会的名称通常都被冠以“创业投资协会”。从1980年代开始，大型并购基金（如KKR等）的风行使得私募股权基金有了新的含义。由于历史原因，各国对私募股权投资/创业投资的定义也稍有差别。美国风险投资协会一般认为风险/创业投资基金的投资范围限于中小企业的初创期和扩张期融资，私募股权投资基金则涵盖所有为企业提供长期股权资本的私募基金，包括风险/创业投资基金。

私募股权基金，是股权不能上市公开交易的基金，他们将资金投资于认为有投资价值的企业，并对企业提供增值服务，这是相对长期的投资。到目前为止，全球已有数千家私募股权投资公司，KKR公司、凯雷投资集团、德州太平洋集团和黑石集团是其中的佼佼者。

二、私募股权投资的特点

尽管不是所有的私募股权投资同时都在相同程度上体现出这些特点，但总的来说，以下的特征使得私募股权投资与其他投资方式相区别。

积极的投资管理。私募股权投资家通常会主动参与选择、谈判和设计投资项目，并在结束投资之后，还会继续监控被投资企业，提供增值服务。私募股权投资公司往往采用可以指定被投资企业董事的方式投资。这样做可以有效降低多数股东采取集体行动的风险、并降低费，能够更妥善地协调管理层与投资者的利益。显然多数私募股权投资家不只是把自己看成是简单的投资者，亦或是被投资公司获得资本的一种渠道，而更把自己当作是投资对象的积极管理者，通过提供具有增值性的战略、财务方面的意见并监督管理层，以获得高额的投资回报。

有限的存续期。一般私募股权投资基金都有一定的投资期限（通常限于10年左右），到期后所有投资必须变现，并将收益分给基金投资人。所以基金一般有五到六年时间来投资，并持有三到五年，之后通过让被投资企业IPO或出售给战略收购方来变现投资。私募股权投资基金偶尔也会在条件适合的情况下实现快速的退出，这样可以增加基金投资资本在一定期限内的利润一内部收益率（工RR），该内部收益率是投资者用来衡量私募基金绩效的一个常用指标。事实上，私募股权投资公司一般都会在投资之前就分析可能的变现（退出）路径。如果最开始对于可预见的退出路径不满意，他们就会拒绝投资。

证券的非流通性。当私募股权投资公司投资一家上市公司（即在公开交易所挂牌的公司）或者一家私人公司，其所获得的证券一般都是“受限制证券”，也就说这些证券在投资之后的一段时间内转让会受到限制（亦即不能自由交易）。依照美国的法律，只有在联邦和州相关机关“登记”（在其他法域可能被称为“上市”或“容许”）的或享有特定豁免权的证券才能自由交易。因为私募股权投资公司拥有的证券一般至少是受限制、未登记、未上市或不容许在公开交易所交易的证券，与上市流通证券相比较，私募股权基金拥有的证券相对难以变现。这就使得私募股权基金在做最初的投资决策时对“退出”策略的考虑显得尤为重要。

看重高收益。私募股权投资公司通常会重点关注那些，在相对较短的时间内有高增长潜力的投资机会。由于风险的原因，私募股权投资公司一般不会选择收益平平的证券，或是选择那些复合收益高的企业，通过交易相对高风险、优先权低于债权的证券，投资回报达到每年25%-30%或更高。因此，私募股权投资公司更倾向于持有普通股（或可转换成普通股的优先股），然后赚取股票价值超过原股价的差额。

三、私募股权投资的市场的主要构成

私募股权投资业的市场参与主体通常包括：融资者、金融咨询中介机构（私募融资顾问、基金募集顾问）、基金管理公司（私募股权投资公司）以及投资者。

融资者。在私募股权市场中融资者的规模和类型各不相同，他们参与融资的原因和目的也各不相同。但是通常是那些从银行申请不到贷款，以及无法通过股市或债券市场来融资的企业。通常融资者包括以下几类：寻求风险资本的公司、市场发展中期的私有公司、财务困境公司、公开收购以及其他公司。除此之外，上市公司也可能成为私募股权市场上的融资者，一些陷于财务困境的上市公司，通过发行债券和私募股权融资来为管理层收购（MBO）或杠杆收购（比0）进行融资，这样不仅可以帮助它们摆脱财务困境，度过危机，而且可以避免公开发行的注册成本（包括时间成本和注册费用）和信息披露。

四、私募股权投资公司（基金管理公司）

私募股权投资范文第8篇

关键词：私募股权投资；退出机制；监管机构

中图分类号：F830.95 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）08-0179-02

一、我国的私募股权投资

什么是私募股权投资？在西方国家，风险资本（Venture Capital，VC）与私募股权投资基金是相同的概念，欧洲私募股权和创业资本协会（EVCA）把私募股权投资定义为对企业早期融资发展进行的投资，是对企业的种子期和创业期和扩展期的专业的股权投资。

目前我国与其他国家对私募股权投资的定义是不同的，总体而言，有广义和狭义之分。广义上的私募股权投资指的是筹集资金的形式，企业通过非公开的形式融资，并对企业进行各种类型的股权投资。这种股权投资包括了企业首次公开发行前所有的权益投资，即对处于种子阶段、初创阶段、发展阶段、扩展阶段、成熟阶段和Pre-IPO各个时期的企业所进行的投资，以及上市后的私募投资（如Private Investment In Public Equity，PIPE）等。狭义上的私募股权投资主要指的是对企业已经具有一定的规模，而且具有稳定的收益的企业的私募股权投资的部分，具体而言就是企业进行创业的后期进行私募股权投资的部分。

从我国私募股权投资的发展过程看，自1984年中国首次引进风险投资概念到现在，我国私募股权投资已度过了30个年头的潮起潮涌。在国际私募股权投资以很快的速度进入中国市场的今天，我国的私募股权投资基金也在快速的发展，我国的私募股权投资业已经从一个“初学者”逐步成长起来，并已经开始走向成熟。

我国与西方国家的私募股权投资的发展相似，通过对风险投资进行研究和认知。如今我国的私募股权投资开始有了发展。在我国，最早进行风险投资是在20世纪80年代。1985年，中国共产党中央委员会发表了《关于科学技术改革的决定》表示支持创业风险投资，我国风险投资机构――中国新技术创业投资公司（中创公司）成为了第一个由国家科委和财政部等部门筹建的我国第一个风险投资机构。几年之后，我国的私募股权投资业进入了一个高峰，大批的海外投资基金进入我国，这个行业一时间成为了最炙手可热的经济发展形式，开创了新兴经济体的崭新一页。

邓小平同志1992年提出的改革开放之后，投资业也进入了一个高潮阶段。当时主要是一些大型国有企业，通过海外投资进一步壮大自身实力，海外投资基金与我国各部门合作，如北方工业与嘉陵合作。但是，由于刚刚尝试这种新的经济形式，有很多体制的问题，国家对这种经济形式干预比较严重，投资机构也很难找到合适的项目，而且那时候很少有企业海外上市，在国内私募股权投资很难进行，最终导致了投资基金第一次进入中国的失败，这些基金大约都在1997年之前退出了中国市场。

之后几年，我国对发展私募股权投资进行更为深入的研究。1999年《中共中央关于加强技术创新、发展高科技、实现产业化的决定》的发表，为我国私募股权投资的发展做出了系统上的整改，鼓舞了当时私募股权投资的信心，第二次的投资高峰出现了，我国出现了大批由政府带领的风险投资机构。深圳市政府设立的深圳创新投资集团公司和中科院牵头成立的上海联创、中科招商成为了当时最具代表性的投资机构。2000年年初出台的《关于建立我国风险投资机制的若干意见》，是我国出台的第一个有关风险投资的指导性文件，加固了风险投资机制，为风险投资规范了制度，形成了较为完善的体制。那时，我国政府也在为证券行业开设创业板。这一系列国家政策发展了我国私募股权投资。由于那时我国还没有建立中小企业板，私募股权投资还局限与大型的国有企业。

私募股权投资由于退出渠道的不完善，第二次的发展高潮也就此而失败。但在2004年我国发展创新产业，深圳中小企业板正式启动，标志着我国私募股权投资进入新的阶段。我国对投资的退出方式进行了创新，提供了IPO的退出方式。2004年以后就出现了第三次投资高潮，私募股权投资得以成功。我国的这种资本投资发生了质的变化，很多成功的案例相继问世。2004年6月，著名的美国新桥资本以12.53亿元人民币从深圳市政府手中收购深圳发展银行17.89%的控股股权，这也是轰动中国投资业的国际并购基金在中国的第一起重大案例，中国出现了第一家国际资本控股的商业银行。

总体来看，私募股权投资在中国的发展几经波折，从前两次的失败，到逐步完善制度，在第三次的发展中突破了困难。中国的中小微企业近年来增长势头很猛，私募的发展为中国小型企业的发展带来了希望。目前这种增长的势头依然很快，这样快速的发展带来了更多的机遇。

二、我国私募股权投资现阶段存在的问题

第一，我国的投资机构相对于海外投资机构的资金实力相差比较大。我国投资机构融资能力不足，除了自身实力相对薄弱以外，我国的法律对于投资者也有很多不明确的规定，使得投资者进入存在障碍。而且，国有资金进入私募股权投资也受到很大的限制，需要完善的制度还有很多，这样一来，很多投资者不敢轻易进入该领域。在西方国家，机构的投资者特别是养老基金是这个市场的主体，这也导致了外资的资金规模可以达到数以亿到百亿美元。

第二，我国的私募股权投资的监管机构的管理和服务不够专业。中国的私募股权投资还在初级阶段，不管是制度还是相关法律规定还在完善过程，专业性和市场稳定性都不如国外的私募股权投资的体制成熟。比如，从组织形式上看，国外的案例证明，有限合伙制是最适合私募股权投资的发展投资发展的组织形式，而我国实行《合伙企业法》在2007年才出台，现在还有很多地区对有限合伙企业的注册细节不完善或者不支持，抑制了我国私募股权投资的发展，而且，我国的投资机构对项目的把握不好，很多有利资源没有得到合理的应用。国外的投资机构入股企业之后，从西方国家聘请CEO来负责企业的管理，对企业负责，中国的基金很难做到这点。还有，很多的国内私募股权投资基金有着政府的背景，很容易把政府的行政关系带到企业的运营中去，导致企业的发展受到不同程度的抑制，和国际化投资的操作体制有较大的差距。

第三，投资者与投资项目的不匹配。现阶段，我国能符合私募股权投资的项目不是很多，多数集中在规模大、质量好的企业。很多投资者看好这些项目，纷纷投资，但是适得其反，大量的资金投资到少数的项目中，使得投资的利润下降。虽然私募股权投资不排斥中小企业，但是由于投资者担心风险的原因，不会选择核心技术不鲜明、产权不清晰、自主独立性不足和市场前景不佳的企业。即使中小企业有符合标准的项目，也很少有通过私募股权投资的融资意向，有些企业虽然有融资意向，却又因财务记录混乱、产权不清晰而错失融资机会，这是我国中小企业通常都会有的问题。所以，投资者也很难找到既有投资价值，又需要投资发展的中小企业。

第四，我国之前的私募股权投资缺乏顺畅的退出通道。私募股权投资基金的实施需要的是以退为进、为卖而买。这是私募股权投资选择投资项目和退出私募股权投资的重要一步，这些环节紧密相关，任何步骤都是会影响整个投资盈利的情况。我国的私募股权投资基金依然处于进退两难的艰难处境，尽管股份制改革后中国的私募股权投资市场发生了质的变化，2007年中国资本市场的规模就排在世界的第一位，但是仍然不能满足中国中小性企业上市的要求。因为中国的资本市场体系相对单一，没有自己真正的柜台模式，主板上市的门槛很高，中小性企业很难达到要求，并且上市的成本较高。另外，2006年商务部公布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》（10号文）规定，中国企业设立特殊目的公司必须经过商务部门审批，在海外红筹上市十分困难，自2006年之后没有一家企业实现成功上市。

第五，法制和政策一直是我国私募股权投资长足发展的必备条件，特别是在中国这样的政策控制经济的情况下。就现在的情况来看，中国对私募股权投资的法律法规并不健全，甚至有些地方出现矛盾，由于是私募股权投资的初级阶段，这些情况还需要进一步的改变。另外，中国企业的赋税还比较高，虽然我国对一些中小企业有着赋税方面的优惠政策，但还是制约着我国企业。

三、将来私募股权投资的发展对策

第一，加强法律法规政策建设。建立完善的私募股权投资的法律规定，其中，主要解决政策对于私募法规的前后矛盾问题。当前，有些法规前后矛盾，而且针对性不强，有些法规模棱两可，这样的情况还是大有存在的。我国的《公司法》、《证券法》和《合伙企业法》等法规通过补充来完善私募股权投资的法律环境。另外，我国经济发展迅速，需要对于我国企业在税收方面、投资者进出渠道方面适当给予改善。以税收制度为例，我国政府需要改变私募股权投资机构在海外离岸金融中心设立公司导致的税收流失情况，保持其与国内企业一样的税收。对于那些新兴的行业，我国可以给予税收上的优惠，以增强私募股权投资基金的进入，加快我国私募股权投资及其市场的积极发展。还有出现的双重征税的问题，我国应该向国外学习，只对在法律上具有独立主体资格的营业组织征税，为的是鼓励私募股权投资者采用有限合伙制的形式。由国家发改委起草的《股权投资基金管理办法》已经上报国务院，这将为我国私募股权投资的发展提供重要的法规政策。

第二，我国应该统一私募股权投资监管机制。由于各个监管部门根据自己管辖的机构出台不同的制度，导致了政策的矛盾，阻碍了私募股权投资的发展。统一监管机构，就统一了管理，政策也不会再出现自相矛盾的情况。

第三，我国的股权登记体制不完善，导致很多虚假注资和抽逃资本的情况发生。我国需要具有一个合格的股权交易系统的能力。国外有很多中介机构从事股权登记和托管业务，而我国只有两个这样的交易机构，导致很多股权登记不健全、股权不明确的瑕疵，耽误企业上市的进程。如果能够完善登记托管系统，将有利与企业上市融资。

第四，加强完善退出私募股权投资的渠道。上市转让股权，这是最佳的变现退出的方式，也是目前最理想的处理办法。而且，通过出售股权可以得到溢价，对我国私募股权投资市场也是很好的选择。

私募股权投资范文第9篇

一、文献综述

1984年，美国经济学家Tybjee和Brno首次提出了投资后管理的概念［1］。Barry在实证研究中证实了风险投资后管理的最重要的途径，是通过参加董事会来监督企业的财务信息［2］，从而监控企业的经营与管理活动。Lerner认为，风险资本家为创业者提供增值服务，在为企业增加绩效和价值的同时，进一步提高了企业自身的创新管理能力［3］。Baey-ens和Manigart认为，风险资本家通过监督，减少了信息不对称，对企业进一步融资产生了重要的影响，也为企业进一步扩张打下了坚实的基础［4］。Bottazz等人对欧洲风险资本交易样本调查后发现，以前从事过商业活动并拥有经验的风险投资家会更加积极地帮助企业筹集资金，更加频繁地介入企业的活动［5］。Cornelli、Karakas研究了英国1998—2003年私募股权投资支持的88个收购案例［6］，发现企业越困难就越需要外部经验，私募股权投资董事的介入程度就越高。我国学者近几年才开始对私募股权投资后管理进行研究，研究较少且不系统，特别是缺乏专题研究，缺乏对投资后管理实践的理论指导。项喜章在广泛吸收国内外有关研究成果的基础上，结合我国实际，对风险投资后管理的内涵、特点、内容以及参与风险投资后管理应考虑的因素等进行了全面系统的阐述［7］。赵广财指出，风险投资后管理是风险投资区别于传统投资的显著特点之一［8］。张丰、金智认为，风险资本家应积极参与风险企业管理，为风险企业提供各种增值服务和必要的监督［9］。孟卫东、江成山、刘珂认为，投资后管理在创新投入能力、创新研发能力、创新管理能力以及创新转化能力等方面可以促进企业提高技术创新能力［10］。袁纲认为，对风险企业家采取显性激励与隐性激励相结合的方式［11］，可以实现风险投资后管理机制的良好运行。龙勇、庞思迪、张合的研究表明，风险资本投资家通过对企业进行有效的投资后管理，可以改善企业治理结构［12］。

二、投资后管理的内涵

私募股权投资后管理的概念源于美国。1984年，美国经济学家Tybjee和Brno将私募股权投资分为交易发起、投资机会筛选、投资项目评价、交易合同设计、投资后管理等活动过程。他们将投资后私募股权投资家对中小企业提供的帮助归纳为四个方面:招募重要员工，制订战略规划，筹集资本，组织兼并收购或公开上市等。在私募股权投资过程中，私募股权投资家不仅投入股权资本，而且提供重要的增值服务，实施监管职能［13］。结合我国私募股权投资的实际情况，私募股权投资后管理是私募股权投资家与企业家签订私募股权投资协议后，积极参与中小企业管理，并为其提供增值服务，对其实施监控等活动的总称。具体说来，私募股权投资后管理是私募股权投资整个运作过程中的一个重要阶段，它始于私募股权投资协议的签订，止于私募股权投资的撤出。它是一个广义的概念，不能简单理解为狭义的投资后对中小企业的经营管理，更不能理解为投资后的风险管理，它涵盖了投资后私募股权投资家对中小企业所实施的监督、控制以及所提供的各种增值服务等活动。

三、私募股权投资家与企业家的

委托问题在私募股权投资两级委托关系中，私募股权投资家是以委托人和人的双重身份出现的，通常是信息不对称条件下拥有相对优势的金融中介。这是因为私募股权投资家可以凭借他们的专业特长和管理经验，比那些非专业的私募股权投资者更有能力来解决私募股权投资中的信息不对称问题，从而实现私募股权投资交易成本最小化与利润的最大化。

(一)私募股权投资家与企业家的“蜈蚣博弈悖论”模型

“蜈蚣博弈”是由罗森塞尔(Rosenthal)在1981年提出的一个动态博弈模型。因为这个博弈的扩展形式很像一条蜈蚣，所以被学者称为“蜈蚣博弈”。蜈蚣博弈有很多版本，这里引用常见的一种:两个博弈方即私募股权投资家(PE)、企业家(EN)轮流进行策略选择，可供选择的策略有“合作”和“不合作”两种。规则是:私募股权投资家(PE)、企业家(EN)两次决策为一组，第一次若私募股权投资家(PE)决策结束，私募股权投资家(PE)、企业家(EN)的收益都是n;第二次若企业家(EN)决策结束，私募股权投资家(PE)的收益是n－1，而企业家(EN)的收益是n+2;下一轮则从私募股权投资家(PE)、企业家(EN)的收益都是n+1开始。假定私募股权投资家(PE)先选，然后是企业家(EN)，接着是私募股权投资家(PE)，如此交替进行。双方的博弈展开式如下(见图1):图中，博弈从左到右展开，横向连杆代表“合作”策略，向下的连杆代表“不合作”策略。每个人下面对应的括号代表相应的人采取“不合作”策略，括号内左边的数字代表私募股权投资家的收益，右边的代表企业家的收益。如果一开始私募股权投资家就选择了“不合作”，则两人的收益各为1。私募股权投资家如果选择合作，则轮到企业家选择，企业家如果选择“不合作”，则私募股权投资家收益为0，企业家的收益为3，如果企业家选择合作，则博弈继续进行下去。可以看到，私募股权投资家每次与企业家“合作”后，总收益在不断增加，私募股权投资家与企业家“合作”每继续一次总收益增加1。这样“合作”下去，直到最后私募股权投资家与企业家的收益都达到100，总体效益最大。遗憾的是，实际上很难达到这个圆满结局。在上图中，最后一步由企业家选择，企业家选择“合作”的收益为100，选择“不合作”的收益为101。根据博弈逻辑的基本假设———理性人假设，企业家将选择“不合作”，而这时私募股权投资家的收益仅为98。私募股权投资家考虑到企业家在最后一步将选择“不合作”，因此他在上一步将选择“不合作”，因为这样他的收益为99，比98高。企业家也考虑到了这一点，所以他也要抢先私募股权投资家一步，采取“不合作”策略，如此类推下去，最后的结论是:在第一步私募股权投资家将选择“不合作”，此时，私募股权投资家与企业家各自的收益为1。在蜈蚣博弈中，私募股权投资家与企业家“合作”的次数越多，他们的收益就越大，但是面临的风险也越大。在现实的博弈中，还面临着信息不对称的问题。在私募股权市场中，有时私募股权投资家注意信息的收集与分析，注重对企业家资信的调查，对企业家何时可能终止“合作”有比较准确的预期与判断。通常，彼此熟知的私募股权投资家与企业家容易“合作”，而彼此不够熟悉的私募股权投资家与企业家往往难以“合作”［14］。通过上述分析，可以认为，当今私募股权市场的交易各方存在一种典型的重复合作博弈关系，也同样面临“蜈蚣博弈”的困境和悖论。博弈可以分为“合作”博弈和“非合作”博弈，两者的区别主要在于当私募股权投资家与企业家的行为相互作用时，双方是否达成一个具有严格约束力的投资协议，若有就是“合作”博弈，若没有就是“非合作”博弈。“合作”博弈情况下，通过有效协商达成具有约束力的协议后，私募股权投资家与企业家可以建立利益平衡机制，一方面，使得合作中获益较少的一方确信暂时的利益受损可以从长期稳定的“合作”中得到补偿;另一方面，获益较多的一方会自愿在某些方面为其他成员的利益承诺一定的让步。换句话说，从长远来看，一种稳定的“合作”关系会使私募股权投资家与企业家分得大致公平的收益。私募股权投资家与企业家是否根据逆推归纳法来预测行为，取决于逆推归纳法的路径是否符合他们的真正利益(即长远利益、整体利益)。如果符合，私募股权投资家与企业家就会依逆推归纳法进行策略选择。在蜈蚣博弈中，根据逆推归纳法，私募股权投资家与企业家在一开始就应该选择结束博弈，即博弈双方的得益均为1，而这并不符合私募股权投资家与企业家的长远利益。逆推归纳法的路径与私募股权投资家及企业家的长远利益相悖，因而私募股权投资家与企业家不会按逆推归纳法的逻辑推理去决策。在该博弈中，如果私募股权投资家与企业家双方彼此信任、默契，彼此相信对方是理性的，彼此相信对方会追求自身的长远利益和整体利益，那么私募股权投资家和企业家选择“合作”策略的可能性更大。在现实生活中，如果私募股权投资家和企业家相互信任，从长远利益和整体利益出发去进行策略选择，结果往往是双赢。

(二)私募股权投资家与企业家之间的道德风险问题

私募股权投资家在与中小企业签订合同时，同样存在着道德风险，原因有二:一是中小企业发展前景的不确定性。这是由中小企业技术创新前景和市场的不确定性造成的，这种不确定性与道德风险相互作用，使得中小企业家的机会主义行为在更大程度上威胁私募股权投资家的利益。二是中小企业资产专用性比较强，其资产结构中无形资产比重较大，变现慢，一旦项目失败，私募股权投资可能血本无归［15］。道德风险通常发生在私募股权投资契约签订之后中小企业的运行过程中，主要表现为:(1)在中小企业获得投资后，企业家可能制造虚假财务信息，用作假账或转移资产等方式处理会计账目。(2)资本滥用。企业家可能要求私募股权投资机构对已经亏损甚至破产的企业追加投资。(3)过度投资。企业家有可能进行高风险项目投资，而并不考虑所投项目是否最优以及投资规模是否适度等问题。(4)在职消费。企业家可能购买豪华轿车、租用高档写字楼等，在缺乏监督的情况下大肆增加不必要的消费。(5)消极怠工。企业家在获得私募股权投资机构的投资后，可能消极怠工，出工不出力，缺乏创新精神和冒险精神［16］。

(三)私募股权投资家与企业家之间的逆向选择问题

在信息不对称的情况下，私募股权投资家处于信息劣势地位，企业家处于信息优势地位。中小企业为了获得投资，可能故意隐瞒重要的信息，而私募股权投资家无法准确判断企业家所提供的信息。一般情况下，私募股权投资家支持的中小企业大多数从事高新技术产业，而这些产业的核心技术往往掌握在极少数企业家手里。为了降低投资风险，作为委托人的私募股权投资家在对市场上的中小企业和企业家的平均水平进行估计的基础上，压低其愿意支付的价格，这样会导致劣质的中小企业与素质较低的企业家愿意冒险尝试，使得优质的中小企业与素质高的企业家感觉无利可图而退出私募股权投资市场，结果降低了私募股权投资市场中项目的整体质量，从而危及私募股权投资的顺利进行。在极端情况下，逆向选择问题甚至能使私募股权投资市场不复存在［17］。

(四)“敲竹杠”问题“敲竹杠”问题在私募股权投资中经常出现。

经典的不完全契约理论认为，如果契约是不完全的，那么就会出现企业家事前专用性人力资本投资不足的现象。如果私募股权投资家在事前做出了专用性投资，并且这种投资是无法写入契约或者被第三方所证实的，那么他在事后的再谈判过程中就面临被企业家“敲竹杠”的风险。企业家会攫取专用性投资带来的部分收益，使私募股权投资家无法得到全部投资的收益。预料到这种风险，私募股权投资家就会缺乏足够的投资积极性。一些法学和经济学文献强调司法干预的作用，认为法庭强制认定某些可证实的契约条款或者对契约的有效性，可以解决“敲竹杠”问题。为了避免被“敲竹杠”，私募股权投资家可以保留企业家的股份来减少“敲竹杠”的动机［18］。

四、私募股权投资后管理的动因

任何经济活动的动力都来自于对利润的追求。可是，由于各种不确定性因素的客观存在，私募股权投资既有可能增值，获得高额回报，也有可能遭受损失，甚至血本无归。价值增值的最大化、私募股权投资风险的防范以及人力资本的充分应用，是私募股权投资后管理机制产生的主要原因。

(一)增值服务的要求

大多数创业阶段的中小企业家缺乏企业管理方面的知识和技能，在市场营销、创新管理等方面的经验不足，他们往往只是某一方面的专家，因而需要私募股权投资家提供增值服务。私募股权投资家向中小企业提供增值服务，有利于企业树立良好的声誉，从而容易得到更多私募股权投资者的认同;有利于中小企业快速成长，以便投资者获得高额回报与丰厚收益;有利于建立长期的合作关系，以最大限度地减少信息不对称所带来的风险。总之，私募股权投资后管理的目的是最大限度地实现中小企业的价值增值。

(二)人力资本充分应用的要求在私募股权投资中，人力资本充分应用的要求主要表现在两个方面:一是私募股权投资家的经验;二是企业家的素质与能力。两者相互影响、相互制约。首先，私募股权投资家的经验是私募股权投资后管理所产生的价值增值的决定性因素。其次，私募股权投资后管理为企业家发挥才能提供了良好的激励与约束机制。与大企业相比，中小企业面临的市场是不确定的。企业家必须依靠自己的创新能力与执行能力在不完全信息情况下作出重大决策。但是，在委托—与信息不对称的情况下，企业家人力资本的重要作用必须依靠相应的管理机制才能够充分发挥出来，因此，通过私募股权投资后管理，对企业家进行激励与约束就具有特殊的意义。

(三)防范风险的要求私募股权投资的对象主要是中小企业，投资机构既要承担中小企业经营的商业风险，也要承担委托—风险和信息不对称的风险。商业风险是基于中小企业技术开发和市场开拓的不确定性而产生的风险，由于商业风险无法准确预测，私募股权投资机构只能根据中小企业经营过程中出现的问题及时调整后续管理方法。当中小企业的商业风险超过了一定界限，私募股权投资家就可能撤回投资。在委托—框架下，私募股权投资机构与中小企业之间的信息不对称，不仅存在于投资签约前的项目评估阶段，也存在于后续投资阶段。因此，委托—的风险越高，私募股权投资机构投资后管理的必要性就越大。私募股权投资家通过投资后管理识别风险、收集信息，便于加强对于中小企业的监控，从而帮助中小企业实现价值增值［11］。

五、私募股权投资后管理的方式

(一)参加中小企业的董事会

在每一轮投资之后，私募股权投资机构都会要求在中小企业的董事会中占1～2个席位，如果是联合投资，则一般委派领头的私募股权投资机构参加董事会。通常情况下，私募股权投资家很少直接参与中小企业的日常经营管理活动，而是把出席董事会并提出自己的建议作为影响企业决策与保护自身利益的重要手段。后续管理的介入，将大大降低私募股权投资家与企业家之间由于信息不对称可能出现的委托—风险。

(二)审查中小企业经营报告

私募股权投资机构可以要求中小企业定期送交经营报告，通过报告中的有关数据了解中小企业的经营信息，应密切注意以下情况:管理层出现变动、企业家回避接触、出现严重亏损、财务报表质量不佳、资产负债表项目出现重大变化、销售及订货出现重大变化、存货变动异常、失去重要客户和供货商、出现重大财产被盗，等等。

(三)与中小企业高层管理人员通电话或会晤

私募股权投资范文第10篇

关键词：公司治理；私募股权；制衡机制

中图分类号：F276 文献标识码：A doi:10.3969/j.issn.1672-3309（s）.2012.04.43 文章编号：1672-3309（2012）04-95-02

20世纪末期，私募股权投资开始迅速扩张，越来越多的私募投资基金逐渐向积极治理转变，并在上市公司治理中发挥重要作用，比如公开批评上市公司管理层、同一公司旗下基金按照同一投票政策投票等。因此，研究私募股权对于公司治理的积极作用、对于正处于公司治理结构深化改革时期的中国而言具有重要的指导意义。本文的创新之处在于从内在分析私募股权投资参与公司治理的动机，同时基于权、责、利的角度结合案例予以说明。

一、公司治理的起源及概念

公司治理(corporate go vernance)随现代公司所有权与控制权的分离而产生，在本质上是为解决相应出现的问题而对各利益主体间的权、责、利关系进行的安排。与其起源对应，这种制度安排的初衷并不是规范企业的一般经营行为和具体的业务活动，而是联结并规范公司内部不同权利主体(主要是股东、董事、经理)之间的权力、利益和责任关系，实质上是企业多边契约关系各方之间利益相互博弈的过程，是基于资本权利的利益分配和权力制衡机制。

二、私募股权投资的概念

私募股权投资（PE）是指投资于非上市公司的股权，或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式。私募股权投资的核心特征是“非公开性”，在我国的相关著作中，私募股权投资的定义有广义与狭义之分，广义的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO时期企业所进行的投资。狭义的私募股权投资指对已经形成一定规模，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而在这其中并购基金和夹层资本占到很大的一部分。另外，私募股权投资既可以向社会不特定公众募集，也可以采取非公开发行方式，向有风险识别和承受能力的机构或个人募集资金。

三、私募股权参与公司治理的动力机制

1.私募股权投资的最终目的是获得资本增值后退出

对利益的追逐决定其有主动参与公司治理的动机，因为积极有效的公司治理能够正确处理各权益主体之间的权责配置和利益分配关系，从而在最大程度上解决所有者和经营者之间的问题，帮助企业实现价值最大化，从根本上维护股东利益。

2.持股比例的相对集中大大提高了被动“用脚投票”的成本

由于私募股权投资持有公司相对大量股票，一旦公司经营出现问题，全部股票很难在短时间内以合理的价格转让出去，这就意味着PE持有的股票在公司经营不佳时流动性不佳，因而也面临着较高的流动性风险。相反，如果PE通过对持股公司的运营实施积极治理行为，其可以通过公司业绩增长获得的收益要远高于事后“用脚投票”的消极治理。

3.与个人投资者相比，PE更有获取监督回报的能力

私募股权投资者既是股东，又是具有良好教育背景和丰富实践经验的管理和财务专家，这使得他们更有能力通过影响公司的重大决策来参与企业的经营管理，使企业朝着更有利于股东的方向发展。

4.私募股权投资者在公司治理方面更具有规模优势

世界银行报告(2001)表明，当机构投资者持有股票的数量达到某个临界值时(通常为全市场股票流动市值总额的20%)，机构投资者有动力、有意愿参与公司治理，对管理层和董事会的不合理决策进行干预。

四、私募股权投资对于公司治理的积极作用

1. 利——改善股权结构

股权结构是公司资本结构的反应，同时也表现了出资各方对于企业盈余的要求全比例。公司治理中委托—问题的存在，需要股东对管理者实行有效的监督。如果公司股权高度分散，各小股东既无意愿也无能力去监督经理人的行为，进而使企业的经营管理者在相对无约束的环境条件下，弃公司利益于不顾而追逐自己个人的利益。但如果股权高度集中，控股股东往往会利用其控股权控制董事会为自身牟利，而使其他中小股东的利益受损。

上述各种股权结构都有相应的制度缺陷，但私募股权投资带来了外部的制衡机制。因为私募股权投资的最终目的是实现资本增值后退出，因而它只要求有参与公司监督管理的相对控制权。这样既可以对董事会的重大决策进行一定程度的干预，又可以保证公司原始的所有权不被剥夺。

2002年如家初创时，携程旅行网持55%股份，首旅集团持45%股份。根据如家招股说明书，在经过三轮私募股权融资和一系列交易后，携程持股被全部转让，而企业董事高管上市前只拥有20.72%的股权，与私募各方投资者持股份额基本持平，形成一个“一碗水端平”的健康股权结构。如家股权从最初的“一股独大”转变为由私募股权投资者与创业团队均衡持股的状态，这为其后续快速的扩张奠定了坚实的治理基础。其后，如家又采取了一系列稳步扩张的措施。2006年10月26日，如家成功登陆纳斯达克。IPO定价13.8美元，高出10—12美元计划价格区间的上限，融资高达1.09亿美元。短短4年的时间，如家从一家名不见经传的中小企业发展为中国最大的经济型连锁酒店，成为中国酒店业海外上市的第一股，私募股权助推的健康资本结构的作用功不可没。

2.权——积极行使投票权