上海民营上市企业资本结构与赢利性的关系研究

［摘 要］自20世纪90年代以来,民营企业迎来了改革开放之后的发展高峰。目前国内罕有对民营上市公司的经营状况的研究。为弥补空缺,本文主要研究了在上海区域内注册的民营上市公司的资本结构与其赢利性的关系。数据采样范围从2008年1月1日至2011年1月1日。实证结果表明,占幅最大的工业类公司的资产负债率与资产收益率存在显著的反向关系。而对于地产类上市公司,两者存在正向关系,负债融资越多的企业,赢利性也越好。

［关键词］资本结构；赢利性；民营企业

［中图分类号］F832 ［文献标识码］A ［文章编号］1005-6432（2011）35-0025-02

1 研究背景

改革开放带来了民营企业的蓬勃发展,目前民营经济产出占全国GDP的份额为65%~70%,吸纳劳动人口占到了城镇总劳动力的65%。上海依托长三角,以其区位和资本的独特优势成为了民营经济发展的一方沃土。本文主要研究了所有在上海注册的民营A股上市的企业的资本结构与企业赢利性的关系,来揭示各行业企业融资的偏好以及企业的合理资本结构,以此来给企业经营者及普通投资者提供一些建议。

2 主要操作变量

因为资本结构对赢利性的影响在不同行业之间横向差异较大,因此我们按照不同的行业来进行研究。按照SSE行业分类,将民营企业总共分为工业、商业、地产、公共服务业、综合这五大类。为了得到2008年1月1日至2011年1月1日三年间更加有效的上市公司数据,我们只选取了在2008年1月1日之前在A股市场上市的民营企业,并且剔除了经营业绩不佳的ST类上市公司。由于创业板是在2009年10月23日推出的,故创业板的民营企业不列入其中,具体得到符合条件的民营上市企业共有28家,约占当时上海所有上市公司总数的1/5,可见上海的经济力量仍然以大型的国有和外资企业为主,也不乏极具活力和潜质的民营企业。这些上市公司中其中10家是在深圳中小板上市的,其余18家在上海上市。按照上海证券交易所行业分类标准（SSE）来划分,这28家上市公司具体划分为5大类,具体的划分情况见下图。

上海市各行业上市公司数

可见民营资本主要集中在包括制造业、高新技术以及信息产业的工业类中,也有少部分涉足地产以及综合类目,而公共服务业却没有一家民营企业涉足,这是由民营资本的力量还比较薄弱以及公共服务业的国家属性所决定的。

本文主要从负债水平等方面来研究资本结构。以资产负债率作为资本结构的衡量指标。以摊薄净资产收益率和总资产收益率来作为上市公司赢利性的衡量指标。

由于商业和公共服务业样本过少,故本文的研究主要涉足其他三个行业,共得到三变量总共243个数据。对研究指标的归纳统计特征归纳见表1,由表1可以看出,工业上市公司的平均资产负债率最小,而地产行业的平均资产负债率最高,可见在地产行业企业更多使用了股权融资之外如银行贷款等融资方式。其原因主要是地产业是资金密集型,其不得不借助于负债来筹集所需要的大量资金,而另一方面,银行也为了分一杯羹降低了放贷的门槛。

3 分析框架与实证结果

由回归结果可以看出,由于按照上海证券交易所的行业划分,上海民营上市公司中地产和综合类符合要求的样本较少,其统计显著性均较低,其中地产类净资产收益率关于资产负债率的回归中,被解释变量前的系数在显著性水平10%为一个正数,表明在一定程度上地产行业中有更高负债率的企业有着更好的赢利性。在样本统计数据较多的工业类中,在被解释变量为ROE以及ROA的情况下,各回归系数均统计显著。摊薄净资产收益率以及总资产收益率与代表着资产结构的资产负债率均存在着显著的负相关关系。即负债率比较高的企业,其赢利性不如负债率低的企业。这可能是经营状况较好的企业将股权融资融得的资金使用得较好,而不用再过多地依靠银行贷款等手段融得运营资本。

进一步,我们将工业类民营上市公司增加资产负债率的二次方作为解释变量构建多元回归模型,来检查是否存在一个最优的负债水平。计算结果见表3：

由实证结果,以摊薄净资产收益率为被解释变量时,二次项系数不显著,不认为回归方程有二次曲线的可能。而当以总资产收益率为被解释变量时,二次项系数在显著水平10%下显著,赢利性与资产负债率呈U形关系,即负债与资产收益率负相关,超过某一临界值,高负债将带来高的收益率。

4 结 论

本文主要以净资产收益率和总资产收益率作为赢利性的衡量指标,以资产负债率作为资本结构的指标,来研究了从2008年1月1日到2011年1月1日成功运营的28家上海民营上市公司。研究发现民营地产界两者存在正向关系,而对于上市企业最多的工业类民营上市公司,两者存在明显的反向关系。这与基于国外私营企业的实证研究结论相悖,一方面我国的民营企业仍然在壮大的进程中,与国外发达的私营企业无法相提并论,其具体表现也会有较大差异,另一方面是由于我国的企业债券市场不发达,上市企业更倾向于通过发行股票融得免费的资本。

民营企业存在的问题是由民营企业的特点以及我国现有的制度特征以及改革的进程决定的,因此要解决这个问题,也需要多方的协调配合。国家应该完善资本市场以及上市融资制度,并且积极发展企业债券市场鼓励民营上市公司从多种渠道筹措资金,使得资源配置朝着更有发展潜力的民营企业流动。民营企业自身也要与时俱进,按照现代企业制度完善上市公司内部治理结构。

参考文献：

［1］肖作平.上市公司资本结构与公司绩效互动关系实证研究［J］.管理科学,2005,18（6）:16-22.

［2］McConnell J.，H. Servas.Additional Evidence on Equity Ownership and Corporate Value［J］.Journal of Financial Economics，1990（27）：595-612.

［3］王汉文.资本结构与绩效――基于浙江民营企业的考察［J］.浙江社会科学,2008（12）:14-18.

［4］曾海舰，贺建风.资本结构理论的演变与展望［J］.财会月刊,2010（4）:92-93.