房地产信托(REITs)发展中的现实制约与突破

摘要:自20世纪90年代以来,房地产信托(REITs)在国外迅猛发展,并逐步成为地产投资的主流。相比而言,我国房地产信托的发展却还处于低水平状态。从经济效果上看,发展房地产信托基金不仅对于房地产开发的融资,而且对于整个金融市场的风险分散、投资渠道多元化都具有十分重要的意义。文章旨在通过考察制约我国房地产信托发展的现实因素,在借鉴国外REITs发展经验的同时,思考推动我国REITs行业发展的相关对策。

关键词:房地产信托;融资渠道;制约因素;对策

房地产投资信托(REITs)是兼跨房地产市场和资本市场的金融衍生工具,在我国已越来越受到人们的关注。近几年由于国内房地产业长足发展,房地产信托业务大力发展也成为现实可能。早在2003年6月,中国人民银行的《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》121号文件,就有针对性地从房地产企业的银行融资、建筑企业流动资金贷款、消费者按揭贷款等方面控制了房地产企业的银行融资,这就为房地产信托业务的发展提供了契机。正是在这种背景下。房地产信托业务快速发展起来,但快速发展的同时也碰到了一些阻碍因素,如果不能有效解决制约因素,那么房地产投资信托――这一国外较为成功的地产投资方式,在我国将得不到充足发展,也将必然制约着我国地产经济的发展。

一、房地产信托(REITs)的概念与特征

(一)房地产信托的概念

房地产投资信托REITs(Real Estate Investment Trusts),是指信托公司通过制订信托投资计划,与投资者(委托人)签订信托投资合同,通过发行信托受益凭证或股票,受托投资者资金,然后进行房地产投资或房地产抵押贷款投资,并委托、聘请专业机构和人员实施具体经营管理的一种资金信托投资方式,一般以股份公司或封闭式契约型信托的形式出现。

房地产投资信托起源于美国,1965年首只房地产投资信托基金在纽约证券交易所上市交易。经过近40多年的发展,房地产投资信托基金在美国已经有了相当的规模。目前大约有300个房地产投资信托基金在运作之中,管理的资产总值超过3000亿美元,其中近2/3在全国性的证券交易所上市交易。

(二)房地产信托的特征

1、股本低,投资回报高。与一般的公司股票相比,房地产信托具有股本金低、持股灵活、免税优惠以及投资回报率高的特点。房地产信托发起时向社会公开募集,对持股数量有所限制,个人投资者持有的股份通常不得超过15%,房地产信托的回报要大大高于一般公司股票及基础设施类股票的收益,有利于保护中小投资者的利益。

2、股利支付比例高。由于房地产信托必须要把90%的应税收人作为股利分配,因此,房地产信托的股东能够获得稳定的即期收入。从历史上来看,房地产信托的收益率比其他股票综合指数的回报率相对要高一些。房地产信托的收入以相对稳定的租金收入为主。由于股利源自房地产信托所持有房地产的定期租金收入,因此它的股利较为稳定,波动性小。相对固定收益证券而言,房地产信托股票具有抗通货膨胀的保值功能。

3、房地产信托是标准化可流通的金融产品。房地产信托一般从上市或非上市公司收购房地产资产包,主要是商业地产、工业地产、写字楼等,且严格限制资产出售,较大部分收益来源于房地产租金收人、房地产抵押利息或来自出售房地产的收益,能够在证券交易所上市流通。而目前国内的房地产信托计划是受合同限制的集合非标准化金融产品,一般不涉及收购房地产资产包的行为,其收益则视信托计划的方案设置而定,目前尚无二级市场,不能在证券交易所上市流通。

二、制约我国房地产信托(REITs)发展的因素

(一)房地产信托方面法律构建不够完善

房地产信托的运行需健全的法律制度。现在我国民间资金相对较为充裕,民间非正式金融也比较普遍。在目前投资工具有限和房地产开发热潮的形势下,也有部分资金流入房地产业,这意味着房地产信托还是有很大的发展空间。但要把民间资金引入到房地产信托渠道,必须利用法律法规进行引导、规范。国内信托行业的立法依据只有2001年颁布的《中华人民共和国信托法》以及2007年1月由中国银行业监督管理委员会修订并颁布的《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》。即所谓的“一法二规”。新法规突破了过去种种对信托资金筹集的限制,在风险控制方面加入了更多的条款,但仍然存在投资门槛比较高的问题。如尚不允许公开宣传,使得房地产信托投资很难成为大众普遍接受的投资工具。

另外,在房地产信托业务中碰到的种种细节的问题还缺乏明确的规定,例如,房地产信托经营业务的税收制度、房屋信托是否需要及如何进行产权转移及变更登记等问题等等。在发达国家都有专门的房地产信托法律对该行业进行规制。总之,无论是房地产信托资金规模的扩大,还是房地产信托业务的规范运作、健康发展,都需要完善的法律法规进行引导和规制。

(二)房地产信托行业缺乏专业的管理人才

没有专业化的房地产投资信托管理队伍,就不可能有房地产投资信托的规范发展和壮大。从房地产信托运作的本质上讲,信托公司的优势在于理财,在于擅长房地产资产的管理与运作。在国内现行的政策条件下,对于某些自有资金不足、项目进度未达到银行贷款条件的房地产项目,通过信托融资获取资金用于征地、拆迁等前期投入,需要专门的信托方面高端人才才能有效实现。另外,当项目启动并达到银行贷款的条件,开发商就会改用银行贷款进行项目的建设。由此也必然衍生出信托公司将与商业银行在同一舞台上展开角逐,但由于人才方面的缺乏,信托公司的胜算将微乎其微。因此,培育专业的理财管理机构、培养专业的管理人才,才是房地产信托业发展的长远之计,也是房地产信托的优势所在。

(三)房地产信托的治理结构不够完善

根据目前国内房地产信托的法律框架,房地产信托采取的是契约型的房地产信托架构,信托投资公司作为受托人负责保护投资者的权利,但是由于信托投资公司同时又承担了房地产信托管理人的职能,因此,在房地产信托实务中,信托投资公司承担了受托人和管理人的双重职责。房地产信托的治理结构中只包含了投资者和信托投资公司两方,其权利义务是由房地产信托的信托文件确立的与国际上普遍通用的三方治理结构不一致。国际上的房地产信托治理结构中,委托人、受托人和管理者一般是相互独立的。国内的这种房地产治理结构理论上可能带来效率的提升,降低治理成本。但也往往会使得信托公司处于一权独大、无人监管的境地,不利于保护投资者的利益,也为道德风险的发生创造了肥沃的土壤。显然。这种房地产信托的治理结构不利于房地产信托的健康、长远的发展。

另外,房地产信托作为一种全新的金融产品,虽然其相对高收益、低风险的特征吸引了广大投资者,但是房地产信托产品在流动性安排方面仍不尽如人意。按照现有的转让模式,加入资金信托计划的投资者要转让手中的信托合同,必须由投资者自己寻找买方,双方谈妥后,再到所购买信托产品的信托投资公司营业大厅办理过户手续。房地产信托产品这种流动性安排与其他金融产品形成了鲜明的对比,可以说流通市场发展的滞后已制约了房地产信托产品的进一步发展。房地产信托产品不像有价证券可以随时转让,因此不能进入流通的领域,缺少转让平台,这样就限制房地产信托产品的活跃程度,这直接导致房地产信托产品的认知程度和受众面相对较为狭窄,使得寻找转让交易对象的成本极高。这些均限制了信托流通市场的形成由于缺乏有效的二级市场,绝大多数的投资者只能在认购后一直持有信托产品到产品的到期日,房地产信托产品流动性差直接影响投资者的购买意愿,进而制约信托产品的资金募集。

三、完善我国房地产信托(REITs)发展的对策

为了促进我国房地产信托从目前这种低水平状态,逐步发展为较完善的房地产信托基金,我们可以在借鉴美国等发达国家经验的基础上,结合我国目前房地产及信托业的发展状况,从以下几个方面采取措施,为我国房地产信托的发展创造一个良好的环境。

(一)加快房地产信托的立法工作

尽快出台房地产投资信托法规或条例,完善房地产信托的法律环境。美国房地产信托基金的蓬勃发展和有效运转,取决于一整套完善的法律法规体系。美国监管当局专门建立了一套针对房地产信托的监管制度,严格限制信托控制权过于集中,资金来源、资金投向和收益分配,依靠市场机制和监管制度的设计防范风险。完善而严格的法律体系使美国的房地产投资信托基金的运行真正实现了资本大众化、产权证券化、经营专业化。

(二)培养房地产信托专业人才队伍

房地产信托是一项技术性、专业性和综合性极强的新型融资方式,它涉及金融、证券、法律、房地产、信托等多专业领域,需要一大批复合型的人才。然而目前我国许多房地产信托从业人员只掌握金融、信托方面的知识,缺乏房地产开发和管理方面的经验。同时,房地产信托的发展需要房地产中介行业提供专业较高水平的服务,如房地产评估等。因此,要加快相关专业人才的培养和管理技术的引进力度,大力发展相关中介机构,以保证其运作方式能与国际惯例接轨。

(三)建立和完善房地产信托产品的二级市场

建立和完善房地产信托产品的二级市场对房地产信托的发展有着非常重要的作用。美国目前大约有300多个房地产投资信托,总资产超过3000亿美元,其中大约有2/3在股票交易所上市。而目前我国对信托产品却有一条规定,即不能通过公共媒体进行营销宣传,从而导致信托产品的公众认知程度比银行储藏、国债、证券投资基金都要差很多,如果一旦需要进行转让,成本会非常高。因此我国可以调整对房地产投资信托的监管制度与模式,增加房地产信托产品的流动性,通过直接上市等方式,建立高效、透明、完善的房地产信托产品二级市场。

(四)完善房地产投资信托基金的税收优惠政策

为了促进我国房地产信托的发展,我们可以借鉴国外的经验,对房地产信托给予某些税收上的优惠,同时也对房地产信托采取限制性的条件。美国法律对房地产信托规定:首先,房地产信托必须拥有至少100名以上的受益凭证持有人;其次,保持至少75%以上的资产投资于房地产、房地产担保债权以及政府公债等低风险债券;再次,盈利的75%以上必须来自于房地产有关的投资;最后,每年盈利的95%以上必须派发给房地产信托股份持有人。在满足这些条件的情况下,房地产信托可以免征公司利润税,避免了双重征税。我国可以根据具体国情需要,对这些条款加以变动修改和借鉴。

(五)保持房地产市场健康和稳定发展

目前我国房地产市场发展较快,主要大城市的房地产需求大于供给,再加上房地产投机者的炒作,我国的房地产市场出现了一定程度的房地产泡沫,一旦房地产信托出现,在房地产市场不太稳定的状态下,保证投资者的回报将成为一个问题,并且也将助推房地产市场的虚假繁荣。因此,保持一个健康、稳定的房地产市场也是实行房地产投资信托基金的重要前提。国家可以出台更加稳健的房地产政策,保持房地产市场的稳健发展。

虽然我国的房地产信托投资还较稚嫩,信托产品普遍规模小,盈利模式和信托产品还需要进一步创新,但另一方面房地产信托投资又有广阔的发展前景。随着中国金融市场的逐步成熟,信托业的成长壮大与房地产业的规范,我国房地产信托必将迎来广阔的发展前景,具有中国特色的房地产信托基金终成为房地产融资的主渠道之一。

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(作者单位:宁波市镇海区住房发展投资有限公司。作者为经济师)