中国股票发行制度演变研究

摘 要：中国股票的发行制度由最开始的审批制到核准制到最后的保荐制，体现了中国市场经济进程中证券市场发展的变化。为进一步规范证券市场的发展提供帮助。

关键词：股票 发行制度 演变

中图分类号：F830.91

文献标识码：A

文章编号：1004-4914（2013）01-066-02

一、审批制的引用体现了计划经济的特点

审批制的采用是计划经济的体现。股票发行要满足规定的各项条件，这时候证券主管机构不仅仅决定着股票发行的审批，还决定着股票发行的数量、价格和方式以及其他方面。最开始中央政府认为证券市场的发展应该在政府的严格管制基础下发展。

上海市人民政府以及深圳市人民政府于1990年和1991年分别颁布了相应的《上海市证券交易管理办法》和《深圳市股票发行与交易管理暂行办法》，并且以地方法规的形式规范股票发行上市的要求，这个时候规定的股票发行上市机制都是审批制。1993年以前，《股票发行与管理暂行条例》还没有颁布实施，深圳与沪两个交易所各自在政府的领导下，进行股票发行上市试验。深圳市在1989年出台的《关于企业股票发行的审批管理原则》中规定：“特区内的企业发行股票由中国人民银行深圳特区分行审批，宝安县内的企业发行股票由中国人民银行宝安支行依据本审批原则提出意见，转报中国人民银行深圳特区分行批准。”地方规章为深圳和上海的证券市场及证券发行提供了相应的法律支持。

审批制的正式确立的标志是1993年国务院提出了《股票发行与交易管理暂行条例》。《股票发行与交易暂行条例》规定：股份有限公司公开发行股票需要符合下列一些条件：生产经营遵守国家的产业政策，发行人认购的股份数额不能少于公司拟发行的总股份总额的35%，在公司拟发行的股份中，发行人自行认购的部分不少于人民币3000万元等要求。

审批制带有浓厚的计划色彩导致的种种弊端，不适合中国市场经济的发展。不但加大了政府的工作强度，也不利于政府的廉政建设。1998年以后改为审核制。

二、股票发行的审核制

从审批制度向核准制度转变，这时候政府不再下达规模计划指标。证券发行方式的转向市场化，其中一个重要的制度就是通道制度。

《中国证监会股票发行核准程序》、《证券法》、《股票发行上市辅导工作暂行办法》、《中国证监会股票发行审核委员会条例》等一系列法律法规的相继出台形成了股票发行核准制的基本框架。有了这些正式的法律制度保证，审批制于2001年正式取消。

2001年开始实施股票发行核准制下的“通道制”。证券的发行与证券公司联系起来。每家证券公司推荐一定数量的企业申请发行股票，证券公司将推荐企业按照标准逐一排队，按序推荐。所推荐企业每通过一家即可再报一家（2001年6月24日又调整为“每公开发行一家成功才能再报一家”）。中国证券业协会对“通道制”做出了解释：通道制的核心要求每家券商一次只能推荐一定数量的企业申请发行股票。券商一次推荐的企业数量依据中国证券业协会根据其上一年度的承销家数以及发行质量具体确定。具有主承销资格的证券公司拥有的通道数量最少2条，最多8条。直到2005年1月“通道制”被废除时，全国的一共83家证券公司一共拥有318条通道。通道制的实施，证券公司参与了股票发行但是监管层的监管压力仍然很大。监管层希望中介机构这个牵头人，能够在股票发行中发挥更加积极的作用，为证券市场的良性发展出力。这个时候就退出了保荐制。

三、股票发行的保荐制优缺点

《证券发行上市保荐制度暂行办法》在2003年10月中国证券监督管理委员会的49次主席办公会议审议通过，2003年12月28日公开，并且于2004年2月1日起施行。

“保荐制”的推行券商在股票发行中的作用更加积极。保荐人（券商）负责核实公司发行文件与上市文件中所载资料是否真实、准确、完整以及对发行人的上市推荐和辅导。券商需要承担相应的风险责任并且帮助股票发行人建立严格的信息披露制度。保荐机构及其保荐代表人履行保荐职责，当然券商的保荐责任并不是要减轻或者免除发行人及其高管人员、中介机构及其签名人员的责任。

保荐制度最开始在西方证券市场创业板出现。中国的香港证交所就将这一制度推广到了主版市场，而英美就只在创业版市场使用，不同的国家体现出不同的特点。证监会主导的保荐制度设计刚刚开始，相关的法律规定还需加强建设，我国将其引入并同时实行于主板和创业板市场也是一种“创新”。保荐制度加强了保荐人也就是券商在发行过程中的责任。这些责任包括上市辅导责任、公司上市后的持续责任、发行上市指导责任等；保荐制度下，券商不仅要将企业扶上马，而且还要送上一程。通过责任约束保荐人，通过保荐人提供优选上市企业，制度设计上倾向更多更优质的企业发行上市，并对上市公司信息披露的真实性和其经营业绩的持续提供更加严格的支持，从而更有效地维护投资者的合法权益。

保荐人制度的实施有利于提高信息披露质量。由于中小投资者自身水平有限，处于信息不利地位。通过保荐人的作用，有利于中小投资者获取更加可信的会计信息以及市场信息。因此对于保护中小投资者的利益有积极作用。我国的保荐制经过一定的发展。保荐制度的实行对发行上市的体系进行了明确界定，建立了相应的责任落实以及事后追究机制，为资本市场的健康发展提出了一个更加市场化的制度机制框架。这些制度安排将推动证券公司及其从业人员牢固树立责任意识和诚信意识，提高自身业务水平，发挥市场对发行人质量的约束作用，进而从源头上推动上市公司质量。实施保荐制度有利于中介机构之间的良性竞争，发挥市场优化资源配置的功能。同样保荐人制度也减少监管机构的工作风险，促使监管机构将注意力放在宏观管理上。毕竟监管机构自身能力有限，没有太多精力花在每家公司的监管上，有了保荐人制度，把一部分责任转移给了保荐人，有利于监管转移风险。

当然保荐人制度也存在一定的缺点。保荐制的推行对保荐人的素质要求很高。防止保荐人与申请人合谋骗取投资人的问题值得大家深思。保荐人不仅仅需要业务素质，还要具备道德素质。保荐人制度也不能防止保荐人与申请人合谋欺骗投资人的情况发生。按照目前的规则，对保荐人违规行为的处罚还是太轻，保荐人所承担的仅是除名以及相应的行政处罚责任，与保荐人的高收入乃至有可能得到的灰色收入相比，起不到威慑作用。另外，保荐人制度虽然规定个人和机构同等重要，对于一个项目双方要共同承担责任，但《证券发行上市保荐制度暂行办法》中却没有明确，一个项目中保荐人与机构到底应按什么比例来承担责任、以及怎样承担责任，这使保荐代表人具有寻租的机会。保荐人的市场化也是一个问题。由于目前保荐代表人数量有限，故而拥有保荐人数量较多的证券公司，会在保荐人的流动上设置种种障碍，阻止其流动。促使大的证券公司就能够垄断保荐市场，形成小券商形成打压趋势，不利于整个市场的发展。

中国股票的发行制度由最开始的审批制到核准制到最后的保荐制，体现了中国市场经济进程中证券市场发展的变化，为进一步规范证券市场的发展提供帮助。目前中国的证环⑿兄贫热匀淮嬖诤芏辔侍狻＠如发行价格不超过市盈率的15倍底线屡屡被突破，询价机制也有一些问题，下一轮的发行制度改革正在进行中。

参考文献：

中国证券监督管理委员会：十八号令《证券发行上市保荐制度暂行办法》

（作者单位：广东女子职业技术学院 广东广州 511450）

（责编：吕尚）