融资制度论文范文

融资制度论文范文第1篇

论文摘要：目前“融资难”已成为制约我国中小企业发展的瓶颈，针对我国转轨经济特点、中小企业自身融资障碍以及现有的社会信用体系等造成中小企业融资问题的根本性原因，应采取必要手段与措施，使我国中小企业在融资制度创新中走出“融资难”的阴影。

论文关键词：中小企业融资制度创新

近年来．我国中小型企业获得了蓬勃发展．在资源配置、技术创新、吸纳就业等方面发挥了举足轻重的作用。我国目前城市集体企业、农村乡镇集体企业和乡镇个体与民营企业等非国有的中小企业的数量已经超过了1200万家．占全部注册企业数的99％．工业总产值和利税分别占到了70％和45％．提供了大约75％的城镇就业机会．这说明中小企业已经成为推动我国经济高速运转的助推器。但是中小企业在迅速发展同时．也遇到了许多问题其中融资难的问题尤为突出。

一、中小企业在融资中存在的主要问题

目前，我国中小企业融资渠道单一．以银行贷款为主要外源融资渠道，直接融资匮乏。就其过分依赖的间接融资来看．我国中小企业获得的信贷支持相对较少，有关数据表明．我国国有银行增量信贷资金的70％～80％都投向了国有大型企业，中小企业得到的只有20％左右的信贷资金，而这仅有的20％信贷资金却是近1000万家中小企业抢夺的主要资金来源。此外，在我国资本市场上企业要想公开发行股票，募集资金必须具备一系列的严格条件，而中小企业由于规模小、设立时间短等方面的原因．直接融资严重不足。据资料显示，2001年1月至2003年6月．上海市企业股票融资累计达289亿元．企业债券融资达55亿元．全部是大型企业融资．中小企业直接融资是空白。目前虽然深圳证交所中小企业板的建立弥补了一部分中小企业融资缺口．但中小企业板自创生时刻起就延续了主板市场的一系列制度性缺陷其本身的成长与发展尚需要进行大量的制度创新。就内源融资渠道来看．我国中小企业普遍存在着自有资金不足的现象，以私营企业为例，目前平均每户注册资本才80多万元。中小企业的自我积累同样不容乐观，一项调查显示，自20世纪90年代后半期以来中小企业的盈利能力呈下降趋势，如1996年上海中小企业成本费用利润率分别下降了498％和3，78％；从资金利税率看，1996年上海中小企业分别只有4．68％和6，2％，比1992年下降了60．5％和47．4％。可见，在内源融资方面，我国绝大部分中小企业陷于非常困难的境地。

二、中小企业融资难的原因分析

1在我国的转轨经济中，金融制度变迁的特殊性是造成中小企业融资难问题的体制性根源

中国经济的顺利转轨主要得益于体制内产出的平稳增长而体制内产出之所以没有出现像前苏联．东欧国家那样的衰退．则在很大程度上取决于中国政府的控制能力(配额约束)以及对国有企业的大量补贴。垄断性的国有金融资源与大中型国有企业形成持续的刚性联系．一方面因国有产权缺陷造成大量金融风险的积累另一方面则形成了巨额的中小企业融资缺口。当然．这种融资制度的模式是内生于中国转轨经济进程的．其对国民经济发展呈”形上升(而非像前苏联那样呈“形下降)所起的作用毋须置疑。因而．从实质来看．我国中小企业融资难的问题终究是经济发展的这一特定历史阶段所不可避免的．属于经济体制变迁的隐性成本。从长期来看，随着这一成本逐渐增加．以及国有经济发展不足以支撑我国国民经济快速增长的步伐．融资制度的创新也成为一种必然。

2．源自于中小企业自身特点的融资非公开性是促使其融资难的重要原因

研究表明，中小企业(尤其是私营企业)不愿按银行的要求披露所有信息，这是造成它们融资困难的重要原因之一。商业银行在发放贷款时．为了尽可能地降低风险．必然要求受信主体最大可能的披露其个人信息与企业经营管理信息，然而．中小企业公开或披露有关企业经营管理方面的信息，将会给中小企业带来很大的经营风险．因此．中小企业融资的理性决策原则必然是：潜在收入大于因公开经营管理信息而带来的风险成本．也正如此，中小企业不愿或较少地披露企业经营管理信息。同时，从银行的角度来看，中小企业规模小，在地域上又较分散，大多中小企业又无资信记录，因而，银行很难得到中小企业的相关信息。而且，中小企业业务量小，手续麻烦，导致银行向中小企业放贷的交易成本较高。在信用担保体系不健全的情况下，这种信息不对称导致的银企博弈的结果必然是：银行为防止贷款风险增大，必然选择少贷或不贷策略，在向中小企业贷款时慎之又慎。

3中小企业自身信用不足，社会担保体系尚不健全

市场经济在一定意义上说，就是信用经济，信用已经成为市场交易的基本准则。企业信用是一种资源、一种生产力，是企业的无形资产．在企业经营过程中，企业信用的好坏对企业发展有着举足轻重的作用。然而，企业信用不足在我国却具有普遍性，据首届中国企业信用论坛”上公布的数字．中国企业因为信用缺失而导致的经济损失高达5855亿元．相当于中国年财政收入的37％，中国国民生产总值每年因此至少减少二个百分点，而占全国企业总数较大比例的中小企业信用不足问题尤为突出。据中国人民银行的一项调查显示，在中小企业贷款未批准的原因中，企业信用方面存在问题(欠息、逾期贷款、逃废债、挪用贷款等)占236％，居于首位。中小企业信用不足已经成为制约金融机构贷款的主要原因之一。此外，若中小企业自身信用不足，但如果有发展前途，且有担保机构为其提供贷款担保，中小企业仍能够获取银行贷款，关键问题是我国目前的信用担保体系尚不健全，不能满足中小企业的需要。目前，我国大部分省市已开展了中小企业信用担保业务，但是由于我国中小企业信用担保体系无论在业务管理和经营模式上都处于探索阶段。仍不能满足中小企业快速发展的需要。而且，在我国的信用担保体系中尚存在许多问题亟待解决，特别是担保机构多头管理、担保机构资金来源困难、内部控制和管理不规范问题更为突出，这自然进一步加大了中小企业寻求担保的困难。在自身信用不足．信用等级低．又无担保的情况下，银行当然不愿意将贷款发放给中小企业。

三、我国中小企业融资制度创新路径

1建立以主银行制度为基础的中小企业间接融资机制

非公开融资是中小企业融资的基本特点，因此在中小企业融资的制度安排上．应充分体现这一特点。具体而言．在银行的间接融资方面的一项有效制度安排，就是基于密切银企关系的主银行制度。主银行制度是指一家企业的全部或大多数金融服务固定地由一家银行提供。与此同时．主银行对企业拥有相机介入治理的权利，甚至可以持有企业的股份。主银行制度有利于银行获取和积累企业信息以及对企业实施必要的监控，也有利于小企业获得稳定的融资渠道。从我国现状来看．银企之间缺乏一个相互信任、相互依存的、正常的符合市场经济要求的银企关系。企业甚至地方政府想方设法逃废银行债务，结果企业虽然暂时得到利益．但破坏了银企关系的基础，中小企业很难从银行获得稳定的支持，比如银行就很少给中小企业授信额度。正是由于上述原因，以前我国曾实行的主办银行制度未获得成功。所以针对中小企业现状应在各地城市商业银行、农村信用社中推行主银行制度．并在制度设计上避免重蹈覆辙．特别是要赋予银行相机介入企业治理的权利．包括在企业债务重组方面的主导权。

2建立以动产担保制度为核心的中小企业抵押融资机制

除主银行制度外．促进中小企业间接融资的另一项重要制度安排就是担保交易制度。绝大多数中小企业都不能获得银行的信用贷款。无论是抵押．还是第三方保证担保交易都是中小企业融资的主要形式。现在我国存在的主要问题是：抵押物的范围太窄．主要为不动产．而大多数中小企业仅有应收账款、存货、专利技术等动产．不动产缺乏。从发达国家情况看．从正在生长的农畜产品．到已有的或正在形成的应收账款和存货．都可以用来抵押融资。因为这些国家有完善的担保交易法律．不仅简明可操作，且覆盖的抵押物范围非常广泛。无论是抵押物的登记系统，还是抵押物的处置和实施条件，都相当完备，从而大大促进了中小企业的抵押融资。目前全国人大正在制定《物权法》应将担保物权的范围进一步扩大，建立统一的动产抵押登记系统，扩大中小企业抵押融资的范围。在上述基础上银行就可以推出针对中小企业应收账款和存货的创新产品，从而提高中小企业融资的有效性。

3加强中小企业自身信用建设，完善中小企业信用担保体系

中小企业进入资本市场要有一定的信用作为保障，消除融资各方的风险顾虑。要解决这一问题必须建立一套完善的以信用为立法基点的包括相关法律、法规的中小企业信用法律制度和相关配套措施。这包括对中小企业的注册、资产监管、财务信息管理、信用记录收集与管理等。同时，为使中小企业牢牢树立信用经营的观念，减少交易风险，我们还必须做到以下几点：一是建立公开的社会信用信息网络，便于交易各方获取相对人的信用信息，减少交易风险；二是积极引导企业以诚信为本三是建立和培育信用中介机构；四是要严厉征戒失信行为，形成守信者受益、失信者承担相应责任的良好氛围。同时，鉴于我国对中小企业信用担保体系尚不健全，中小企业向银行申请贷款有相当部分由于无抵押、无担保而未获批准的实际，我们应该积极地完善我国的中小企业信用担保体系。在当前我国财力不足，仅靠政府出资设立担保机构对中小企业贷款提供担保不合实际的情况下，可以考虑由我国各地方的中小企业组织起来，成立联合担保共同体，实行共同担保，从而有效地保证中小企业的还款信用。

4建立适应中小企业融资的直接融资体系

融资制度论文范文第2篇

[论文关键词]中小企业融资；融资制度；制度创新

一、中小企业融资困难具有持久性和非公开性

货币政策等宏观经济政策变化对中小企业的影响非常明显。其原因，一是在货币政策紧缩导致银行收缩贷款时，大企业可以选择其它融资渠道，也能凭借其市场势力强占中小企业的商业信用，而中小企业做不到这些。事实上，由于中小企业具有信息不透明的特点，因此大都与一家当地银行结成长期关系融资，在货币紧缩时，即使中小企业想转向其它银行融资，也很不容易，因为与新银行达成关系需要一个相互了解的过程。

二是货币紧缩可能导致利率提高，从而降低了抵押品价值，这对以抵押融资为主的中小企业而言，影响更大。三是中小企业市场风险本来就高于大企业，在货币紧缩时尤其如此。在这种情况下，即使有中小企业愿意支付高于市场利率的风险贴水，但由于银行担心逆向选择和道德风险，仍然不会对愿意支付高利率的中小企业放款，在这种情况下，利率的调节功能受到其它因素的制约。从上世纪90年代初发生在美国的信贷紧缩(creditcrunch)，到90年代后期的亚洲金融危机，中小企业所受冲击要远高于大企业，承受力则远小于大企业。我国历次为防止经济过热而实施的宏观调控，最先叫紧的也是中小企业，在宏观调控中，不少地方的民间金融重新趋于活跃，也从一个侧面反映了中小企业目前的正规金融渠道仍有待完善。这并不完全是宏观调控中的特殊问题，而是一个长期存在的有待解决的普遍性难题。

中小企业融资约束具有普遍性和持久性。即使在金融体系和金融市场相当完善的美国，这一问题也始终成为政府和学术界关注的焦点，并为此建立了多种形式的政策扶持体系。事实上，中小企业作为一个整体，在一国经济发展和社会进步中的作用十分突出；但作为个体，则存在一些自身的内在“缺陷”，比如信息不透明，发展不确定，交易不经济等。这些“缺陷”与日益现代化的金融体系有一定冲突，也说明中小企业融资约束具有一定的内生性。但问题是，这些所谓的“缺陷”正是中小企业与生俱来的特点，如果没有这些“缺陷”，也就没有中小企业相对于大企业的经营优势和特点。因此，问题的关键不是中小企业自身要改变什么，而是我们的金融环境，包括制度、机制和产品，要努力去适应中小企业的这些特点。

中小企业的特点，决定了其融资方式的非公开性。公开融资以非特定的公众投资者为交易对象，通过在公开金融市场上发行有价证券融资。与公开融资相比，一切在有限范围内向特定投资者出售债务或股权的外部融资行为，都是非公开融资。如银行贷款就是企业与一家银行(特定资金提供者)之间非公开交易的融资行为；租赁融资、典当融资也属于一对一式的非公开融资交易；商业信用，因是具有特定购销关系的企业之间以赊账方式相互提供信用的融资方式，也归入非公开融资；股权融资的各种形式的私募发行也属于非公开融资。一般而言，能够公开融资的只是少数信誉良好、成熟稳定的大企业，而非公开融资适用的企业范围则大得多。从大多数国家企业的融资结构看，公开融资的比重较非公开融资要低得多，其重要性也远不如非公开融资。以金融市场最为发达的美国为例，1970—1985年期间，作为非公开融资典型方式的银行贷款，在企业外源融资所占比重则高达61．9％。相反，由于公开上市企业大量回购股份的缘故，1982—1990年间，企业净股份(股票发行额与回购额的差额)发行额在其融资总额中所占比重不足15％，近几年甚至是负值。

非公开融资与公开融资对企业信息透明度、经营稳定性及治理结构的要求不同。其中最重要的区别，是对企业信息透明度要求的差异。

不少文献在分析中小企业为何不能公开上市融资时，往往将此归结为中小企业过小的融资规模与资本市场过高的融资费用之间的冲突。其实这一因素只是问题的表象，问题的实质在于，其一，与大企业相比，中小企业必须更加保持经营的不透明性，这正是其内在的竞争要求和竞争优势。其二，依据按公开上市标准披露的财务信息，不能准确判断中小企业真实的信用状况。

二、主银行制度：中小企业间接融资的国际经验

在银行的间接融资方面的一项有效制度安排，是基于密切银企关系的主银行制度。通常而言，银企关系包括两种类型：一是所谓的保持距离型；二是所谓的控制导向型。前者主要适用于大企业与银行之间，后者则适应于中小企业与银行之间。在控制导向型银企关系中，最典型的就是主银行制度。主银行制度是指一家企业的全部或大多数金融服务固定地由一家银行提供。与此同时，主银行对企业拥有相机介入治理的权利，甚至可以持有企业的股份，包括有投票权的股份。

美国关于小企业融资的主流文献十分强调银企之间的信息不对称，十分强调基于主银行的关系型融资的重要作用。原因就是小企业信息不透明，如果象大企业那样随意选择融资方式，随意选择与之交易的银行，其信息转换成本就非常高，而主银行制度有利于改变这一状况，既有利于银行获取和积累企业信息以及对企业实施必要的监控，也有利于小企业获得稳定的融资渠道。

特别是银行在对中小企业融资时，很大程度上不是依据其财务报表这类“硬信息”是否“好看”，而是依据与中小企业密切接触的信贷经理的主观判断。这些与中小企业密切接触的信贷经理，通过了解该企业的同行及经销渠道，主要业主个人的信用状况，甚至企业差旅费规模与用电情况的变化，采集到丰富的、关于中小企业真实经营状况的“软信息”。主银行制度能够为银行为获得这些“软信息”提供便利，因而是一种针对中小企业融资较为有效的制度安排。据美国学者的研究，2001年美国小企业从主银行(主要指与该企业同处一地的社区银行)的融资占85％，与主银行保持融资关系时间平均达9年以上(Berger，2002)。由此可见，主银行对小企业融资是非常重要的，特别是在经济处于下降周期时，这种稳定的银企关系对小企业渡过难关更是至关重要。

尽管美国的银企关系从总的来说并不是控制导向的，主银行也不是人为的制度安排，而是根据企双方互相选择的自然结果，但这一经验是值得我们借鉴的。反观我国的现状，银企之问缺乏一个相互信任、相互依存业的、正常的符合市场经济要求的银企关系。相反，企业甚至地方政府想方设法逃废银行债务，结果企业虽然暂时得益，但破坏了银企关系的基础，中小企业很难从银行获得稳定的支持，比如授信额度银行就很少给中小企业。过去我们曾经实行过主办银行制度，当时虽然主要针对大企业，但同样因为这些原因半途而废。现在针对中小企业重提主办银行，应在制度设计上避免重蹈覆辙，特别是要赋予银行相机介入企业治理的权利，包括在企业债务重组方面的主导权。主银行制度应主要在城市商业银行、农村信用社中推行，大银行并不一定适宜。

三、建立以多种形式股权私募为基础的中小企业直接融资体系

中小企业不仅需要银行的间接融资，更需要直接融资，特别是股权性质的直接融资。由于中小企业信息不透明，难以通过公开资本市场融资，因此中小企业的直接融资形式，主要就是各种形式的私募。

私募市场是一个不依赖金融中介而是由投融资双方直接接触的市场，大都是与特定投资者相交易的场外市场。私募市场的有效性，既取决于相关交易制度的完善，更取决于公司制度及相关法律的安排。无论是与发达国家相比，还是与一些新兴经济体相比，我国的公司制度都不利于中小企业获得直接融资。具体表现为：一是设立股份有限公司的“门槛”过高。《公司法》规定：设立股份有限公司的最低资本额是1000万人民币，与国际比较，这一标准明显过高。二是设立股份公司不等于公开发行股票(公募)；而公开发行也不等于公开上市。我国《公司法》规定：股份有限公司的设立，可采取发起设立或公开发行两种方式进行。但在企业改制实践中，似乎形成了一种固定模式：设立股份有限公司就等于公开发行股票和公开上市。现有约5700家股份公司均无一例外地采取公开发行的募集方式。而即使是对于公开发行的殴票，其交易方式也不只是公开上市一种。在我国大陆地区现有的约5700家股份公司中，已经公开上市的约2200家，其余公司也正在等待上市。超级秘书网

为此，我们应积极推进公司制度的改革，为多层次私募资本市场的发展创造条件。

1．降低股份有限公司的设立条件

鼓励以发起设立而非公开募集方式设立股份公司我国台湾地区除汽车行业等少数资本密集行业外是25万(300万新台币)，欧洲国家基本不超过100万。显然设立标准过高，就会直接限制股份有限公司的数量，现在我国大陆地区工业领域的股份有限公司仅5700家，而台湾地区在2002年7月底就多达15．9万家。因而，对股份公司的设立，应视同其它企业组织形式的设立一样，降低最低出资标准，以鼓励更多的中小企业通过私募方式设立股份公司。只有在股份公司的设立制度上进行比较彻底的改革，才能真正创造出中小企业对股权融资市场，特别是私募股权市场的需求，才能激发出创业和投资热情。

2．鼓励发展以柜台市场为核心的多种形式的股票场外交易市场，促进中小企业股权的流通

融资制度论文范文第3篇

论文摘要：运用制度经济学的方法分析了阻碍中国融资制度创新的成本问题，认为有限理性与政府行为，机会主义与正规金融部门的行为，资产专用性与非正规金融部门及民间投资个体的行为是阻碍中国融资制度创新的主要因素。提出应从处理好“强政府”与“弱市场”的关系，摆正政府与市场的位置；重新认识制度创新的“循序渐进”与“平行推进”方式的优劣，走制度创新的最佳路径；树立“资信文化”，构建良好的市场、信用与法律的外部制度环境等改进中国融资制度绩效。

论文关键词：融资交易成本有限理性制度创新

1984年以前，中国基本上是高度集中的计划经济体制，行政力量控制着金融资源，计划行政目标决定了信贷资金的构成和分配方式，金融资源向国有企业倾斜，当时国有企业不必担心融资难的问题。进入90年代以后，非国有企业得到了蓬勃发展，但是市场配置资源的基础地位并未得到体现，一方面由于历史和体制原因，行政力量控制金融资源的现象不可避免；另一方面，政府不承认民间金融的合法性，民间资本难以流入民营企业，融资难的问题一直困扰着民营企业。随着市场改革的深入，政府对国有企业进行了全方位的改制，剪断了国有企业与国有银行的“脐带”关系，国有企业融资难的问题也逐步显现。在这一现实背景下，要解决企业融资困境，促进经济快速稳定地增长，融资制度成为解决问题的突破口。

融资制度的功能主要体现在两个层面：一是资本动员，为经济提供持续的资本供给；二是优化资源配置，促进经济结构调整。因此，有效的融资制度是解决企业融资困境，保证经济持续增长的需要；创新融资制度成为提高经济效率、促进经济结构优化和升级的关键。从中国当前的情况来看，一方面储蓄率居高不下，超过16万亿(2007年最新统计)，另一方面，企业融资难的问题依然没有得到很好的解决。中国并不是缺少资本，重要的是缺少一种有效的融资制度。

一、融资制度创新的障碍分析

1．融资制度创新的成本制约

戴维斯和诺斯(DavisLanceE．andNorth，DouglassC．，1971)对制度创新作了系统的论述J：制度创新是指能使创新者获得追加利益的现存制度的变革。它与技术创新有某种相似性，即技术创新是采用技术上一种新发明的结果，制度创新往往采用组织形式或经营管理模式方面的新发明的结果。和技术创新一样，只有预期纯收益超过预期成本时，制度创新才成为可能。制度创新成本成为决定制度创新的主导因素。

从融资制度创新发展来分，制度变迁成本可分为三种类型：第一，认知成本，由于中国制度转型的初始条件是高度集中的计划经济体制和政治体制并存的社会形态、封闭的传统与僵化的意识牢固粘合的文化形态。这种体制与观念影响和束缚着制度变迁，要对新的制度进行认识、觉察与比较有一个相当长的过程。根据青木昌彦的观点，制度变迁容易发生在大规模的战争、经济萧条或动乱中，但是在中国这样很稳定、经济快速增长、福利状况不断改进的社会发生制度变迁，政府的认知成本是长期的而且是很高的。第二，制度设计成本，在供给主导型制度变迁过程中，政府在政治力量与资源配置上处于优势地位，成为决定制度供给的方向、形式、进程及战略安排的主导力量。在制度设计和安排时，“搭便车”是制度变迁固有的行为，政府往往会复制或照搬其他先进国家的制度，但是，制度往往有一定的适用性，失去了一定的具体环境，制度就失去了原来的效率；况且一项制度实施是利益重新调整的过程，这必然牵涉到政府主体利益得失，政府受个人理性的影响，在一定程度上会使自己利益最大化而歪曲制度供求关系，这说明融资制度创新有很高的设计成本。第三，制度实施成本，任何制度的实施都受到参与者意愿的约束，制度变迁牵涉到利益的重新调整，当政府进行强制性变迁但在实施过程中并不强制时，地方和下属往往就修正上级的制度供给来使这种制度更适合自己利益最大化，修正上级安排的方法有：层层截留，曲解规则，补充文件，改头换面等。从这一方面看，融资制度有很高的实施成本。

2．政府行为受有限理性的制约

有限理性是Arrow(1951)最初提出的，他认为人的行为是“有意识的理性的，但这种理性又是有限的，根据North(1971)的观点”。有限理性包括两个方面：一是环境是复杂的。由于中国企业数目较多(大小企业总共有1000多万个)，每个企业的经营状况、信誉等级、财务管理水平等千差万别，在很大程度上造成了信息源分散；况且，每个企业不可能将自己所有的真实信息完全透露出来，一般来说，在财务报表上或其他方式公开的资料是经过企业自己筛选过的，在这个层面上，政府所掌握企业的信息少于企业实际的情况；二是政府的选择受限于有限的决策技巧，解决企业融资问题时解决方案单一，不能考虑所有企业的情况，融资问题依然难于解决。政府经过各种途径可掌握企业一定的真实信息，但企业的内部信息是不可能掌握的，政府在这种信息不对称的条件下，只知道企业融资难，中央政府想极力解决企业融资难的问题，于是颁布法律，出台政策和文件扶持企业融资，但是也未必能真正解决企业融资难题。自1998年起，中央政府出台了一系列文件，分别从改进金融服务、调整信贷结构、为中小企业提供多样化的金融产品等方面，提供了一系列政策扶持。特别是1999年的关于建立中小企业信用担保体系试点的指导意见；2002年的中华人民共和国中小企业促进法是中国促进中小企业发展正式走上规范化和法制化轨道的标志，这一法律具有强指导性、针对性和强制性的特征，后来又出台了中小企业担保法、中小企业融资法》等来提高中小企业的地位，促进企业融资，但从近年实施效果来看，目前中国中小企业的融资难题依然未变。因此，政府的有限理制约融资制度创新。

3．正规金融机构的行为受机会主义影响

新制度经济学关于人的行为的第三个假定是人的机会主义倾向。它是指人对自我利益的考虑和追求，意思是，人具有随机应变、投机取巧、为自己谋取更大利益的行为倾向。人的机会主义倾向具有两重性，一方面，机会主义动机或行为往往与冒风险、寻找机遇、创新等现象有一定的联系；另一方面，机会主义又会对他人造成一定的危害，如机会主义有时把自己的成本或费用转嫁给别人，从而对他人造成伤害。表现在正规金融机构融资上主要是利益诱导而阻碍融资制度创新，比如明明知道给国企贷款坏账率高，但贷款还是明显地向国有企业倾斜，将一些效益好、发展前景好的中小企业挡在门外。根据Rajanh和Zingales的利益集团理论，来自金融业和其他产业的既得利益集团出于维护既得利益的考虑所采取阻挠金融发展的措施，成为各国金融发展呈现差异的内在原因。制度的创新表现为利益的重新瓜分，正规金融机构包括中国的银行体系、证券市场和股票市场，影响正规金融机构创新的原因主要在于既得利益集团。目前，中国正规金融机构仍然是一种政府直接控制和国有银行垄断的体制，政府的隐含担保和企业的软约束成为全部金融活动和整个经济行为的基本特征。改革20多年来，经济市场化虽然有很大改进，但国有企业和国有银行仍然只有市场主体的名分，而没有市场约束和行为能力，在政府这只看得见的手下运作，在信贷市场上，由于借债可以不还，也可以赖账，还可以核销和转移，市场机制不能反映资金需求价格，风险得不到补偿，因而高风险和低风险资金的价格不能有效区分开来，从人性来分析，没有人会承担制度变迁的风险，因而国有商业银行只要有政府的担保和授意，在一定程度上会对特定的国企贷款大开绿灯，甚至争相放贷，对其他国有企业也不会拒绝，其行为约束不是源于主体本身，而是来自外部。在证券市场上，利率没有成为资金供求变化的传导和调节机制，特别是当资产收益率大大高于产品收益率和利率的时候，负盈不负亏的国有企业和国有商业银行必然会利用货币市场和资本市场的联通渠道。正是正规金融部门的机会主义行为，缺乏对整个经济环境的思考和分析，不愿意承担制度变迁所带来的风险，因此正规金融部门的机会主义行为阻碍融资制度创新。

4．非正规金融部门及民间投资个体行为受资产专用性的影响

威廉姆森认为，资产的专用性是指资源在用于特定的用途之后很难再移作他用的性质，这种性质在不同的资源和不同的用途中程度不同0资产的专用性有强弱之分，资产专用性越强的资产转移到其他用途的成本越高。由于中国制度转型的初始条件是高度集中的计划经济体制，政府的隐含担保和企业的软约束成为全部金融活动和整个经济行为的基本特征，中国正规金融机构基本上控制着企业的融资，非正规金融部门和民间投资个体被排斥在整个企业融资之外，在这种制裁环境中，非正规金融部门和民间投资个体被迫将资产转移到其他领域，比如地下金融、黑色钱庄等经济的体外循环，形成了很强的专用性，现在若想将这些资本重新积聚，成本非常之高。加之在金融活动领域，政府的行政控制和直接干预相当强大，行政垄断和市场垄断结合在一起，使社会经济生活仍是以政府信用为主，不承认民间金融的合法性，有时随意关闭民间信用机构，政府信用的不可预期性为这些资本进入企业融资设立了一道无形的屏障，使非金融机构和民间投资主体不敢轻举妄动，民间信用难以发挥其应有的作用。因此，由资产的专用性导致非正规金融部门和民间投资个体的行为阻碍了融资制度创新。

二、融资制度创新的对策

1．处理好“强政府”与“弱市场”的关系，摆正政府与市场的位置

市场是依靠价格机制自我实现供需平衡调节，能够最大限度地实现资源优化配置的机制，而计划则能纠正市场失灵，起战略调控的作用，但是，在实际操作过程中，计划被用过火了，往往将行政力量普遍运用于社会的各个方面，干预不应该干预的领域，造成资源配置关系扭曲，价格机制失灵，市场经济中计划在唱主角，颠倒了市场与政府的主导关系，政府对许多资源的过度垄断和政府的不恰当战略对经济产生了严重的影响，中国是一个资本稀缺、劳动富余的国家，但解放后采取的重工业优先发展战略，重点扶持资本密集型企业，将有限的资本投资于国有企业，为了降低国有企业的生产成本，提高其竞争力，人为地压低利率、汇率、原材料价格，造成了资源配置的扭曲。

而扶持的国有企业恰恰又是一些缺乏自生能力的组织，导致了不正当竞争秩序，损害了其他行业的利益，进一步影响了市场的效率。因此，政府权利的集中和对资源的过度垄断，扭曲资源配置关系，阻碍了中国融资制度的创新。所以，转变政府职能，重新划定政府的边界，消除由政府权利的集中和对资源的过度垄断造成的影响，让市场在经济运行中发挥主导配置资源的作用，政府在市场运行中发挥其纠正与协调、战略与前瞻的优势，处理好“强政府”与“弱市场”的关系，摆正好二者的位置，让二者的互补性更好地发挥出来成为顺利实现融资制度创新之必要。

2．重新认识制度创新的“循序渐进”与“平行推进”方式的优劣，走制度创新的最佳路径

制度变迁是制度的替代、转换与交换的过程，也可以理解为一种效益更高的制度嘲对另一种制度的替代过程。在改革理论和政策研讨中出现了“循序渐进”与“平行推进”的争论，“循序渐进”即改革政策B应当在改革A完成以后才能实行，B体制的实现以A体制的实现为前提条件。它可以图示为：循序渐进：A—B—c；“平行推进”理论认为，改革政策应该尽可能多地开放经济体系的各个方面，无须等体制改好了一个再改另一个。

前者的优点在于它对一种体制改革的前提条件的重视，确认了一种体制的有效性与其他体制之间存在一定的依赖关系，但是这是在政府充分理性这一假设条件下的，它忽视了政府有限理性这一现实条件，如在许多发展中国家发生的经济危机就是典型的例子，一些国家过早地开放金融市场，过早地开放资本帐户，导致大量游资进入国内进行投资，但是一旦金融预期下降，“游资”抽走，发生金融危机，导致金融早熟的现象，循序渐进改革在政府有限理性的现实下很容易选择错误的路径。后者避免了前者中“过激”或“早熟”的现象，也考虑了政府有限理性这一假设条件，在一定程度上起到了协调经济体制改革的各种矛盾，但是事物发展也是事物成长的一个过程，其发展有先有后，正如中国开放国内市场一样，金融市场只能最后才开放，利率市场化也只能逐步放开。因此，平行推进理论也并非融资制度创新的最佳路径。根据达尔文的进化理论j，事物的发展有其固有的规律，不是简简单单的按照人为的“循序渐进”或“平行推进”等固定的路径前进，事物的发展有其正常的步骤，只有各体制之间相互协调，相互促进的发展才是事物成长规律，而相互阻碍和不遵守规律的发展不是事物的进步，中国推进改革也只有在适当的时间才能采取有效的行动，得认真观察融资制度创新的规律，总结其发展的客观事实，走最适合中国融资制度创新的路径，最大效率地推进制度创新。

3．树立“资信文化”，构建良好的市场、信用与法律的外部制度环境

融资制度论文范文第4篇

论文摘要：我国中小企业融资困难众所周知，本文通过分析我国中小企业融资难的原因及对美、日、韩三个国家的中小企业融资制度进行比较研究，找出我国和其他国家在中小企业融资的一些差距。从而通过借鉴国外中小企业融资的一些经验，来帮助我国中小企业的资金融入。

论文关键词：中小企业；金融支持；风险投资

一、引言

中小企业在各国经济中都发挥着越来越重要的作用，然而，困扰中小企业发展的一个老大难问题是融资问题。出于各方面的原因，中小型企业不容易获得来自外部的资金，如何采取措施改善中小企业的融资环境是各国面临的急迫问题，对中国而言，这更是一个挑战本文从融资制度方面着手，通过分析国外一些国家的融资制度，找出中国中小企业在融资制度方面的差距，并结合中国的实际情况，提出解决中小企业融资困难的建议。

二、我国中小企业融资困难的成因分析

1．中小企业概念企业规模是一个相对的、比较模糊的概念．由于时间、地区、行业的不同，界定标准也不同。目前，国际上对中小企业的界定尚无统一标准。综观世界各国，界定标准中最重要的三项指标是：从业人数、实收资本数额、一定时期内的销售额。我国在不同的历史时期和经济发展阶段，对中小企业的划分标准也有很大不同。我国最近的是2002年6月29日第九届全国人民代表大会常务委员会第二十八次会议通过的《中华人民共和国中小企业促进法》，本法自2003年1月1日起旅行。本法所称中小企业．是指在中华人民共和国境内依法设立的有利于满足社会需要，增加就业，符合国家产业政策生产经营规模属于中小型的各种所有制和各种形式的企业本文所指的中小企业包括全民所有制、集体所有制、个体、私营中外合资、外商独资等多种所有制形式，也包括股份制、有限责任制等企业形式；职工人数在500人内。

2．我过中小企业融资困难原因分析我国中小企业融资困难主要有以下几点原因：第一，政府宏观政策欠缺。主要表现以下几个方面：1、定位不足。对中小企业的作用定位在“补充”上，没有把它作为一支重要力量来看待，因此，各级政府没有制定明确的，可操作的政策、制度给予相应的支持。2、支持不足。中小企业是一个特殊的企业阶层．而在众多的法律、法规及行政规章中笼统中的称“企业”．因而没有专门为这个特殊的群体定做的法规，对这个特殊企业阶层缺乏专门法规支持、保护。3、重视欠佳。国家在对商业银行的管理、考核中，没有专门为中小企业服务的制度规范，没有把企业客户根据不同现实条件，在信贷支持上分类对待，而是一味青睐大型企业，冷淡中小企业。第二，企业自身困扰。具体表现在：1、规范管理欠缺。尤其是财务制度规范不健全，财务报告真实性差、透明度底，信息披露不能满足真实、完整、全面、及时、充分的基本要求，政府、银行等部门也难以全面了解中小企业财务状况。2、诚信缺失多。部分中小企业由于大量同类中小企业存在竞争压价行为，只求获取定单数量，不求产品质量，最终无法保证质量，虽生意做成，但货款收回无保证，企业间相互拖欠货款时有发生同时，还存在合同欺诈、价格缺陷，拖欠债务、躲避债务等导致企业诚信构成严重损害。3、改制效果慢，运行不规范。虽然多数企业进行了公司化改造，按公司制成立，但离现代企业制度要求相差甚远，运行不规范，管理不科学，既影响企业发展，又影响企业形象。4、抵御财务风险能力弱。中小企业产业进入时间短，规模小、效益差、积累少、科技含量底，甚至有时有经营行为短，因此，其信用度底，财务风险大。第三，商业银行管理体制限制。首先，安全性宗旨限制。国有商业银行改制之后，银行信贷的安全性放在首位，特别国金融危机和国内金融资产质量不高的现象使得国有商业银行注重市场化的资产负债险管理，把清理金融资产、化解不良贷款作为工作重点。其次，效益宗旨限制。国有商业银行作为我国信贷业务的主体，以服务大企业，追求经效益为目的，集中精力在规模大、信誉高、产质量高的大企业。相反，规模小、信誉差资产质量底的中小企业就难以受到青睐。最后，责任追究制限制。

商业银行在管理中实行信贷责任追究制后，业务人员、业务门、审贷委员会成员在考察、审核、审批发贷款时更加慎重，而这一行业与生俱来的风险使得银行及相关人员宁愿放弃大量贷款业务以求平稳，造成“拒贷防险”的简单工作思路。对中小企业融资困难的以上几个原因，本文重点从政府融资制度方面着手来研究下国外的一些经验，从而改善中小企业融资的难题。

三、美、日、韩中小企业融资制度比较

1．美、日、韩中小企业融资政策的共同点(1)在政府意图上．以立法的形式明确中小企业在国民经济中的地位，制定各种支持政策，旨在改善中小企业在市场经济中的弱势地位，提高中小企业的竞争能力。

美国国会在1953年通过的《小企业法案》中明确规定：“小企业是维持自由竞争的重要因素，扶持小企业可消除不完全竞争”。日本1973—1974年修改后的《中小企业基本法》，旨在“推动独立的中小企业富有多样性和充满活力的成长与发展”。韩国政府近年对中小企业的扶持政策目标是改进中小企业的结构，提高其国际竞争力，减少失业．克服亚洲金融危机以来的国内困难

(2)在金融支持上，普遍建立中小企业政策性银行或信用担保机构，通过政府直接贷款或给中小企业贷款提供担保来保障中小企业顺利融资。

(3)在税收政策上，对中小企业实行税收优惠，制定各种中小企业税收的减免与宽限政策，给予财政援助，提高中小企业的竞争力。美国国会1981年通过的《经济复兴税法》规定：涉及中小企业的个人所得税下调25％，雇员在25人以下的企业，所得税税率按个人所得税率缴纳；国家税务总局还为中小企业提供6个月的纳税宽限期。日本税法规定，资本在1亿日元以下的中小企业，法人税税率低于大企业的25％；对新购机器设备在第一年里可作30％的特别折旧，或免交7％的税金；对进行贷款事业、企业论断与指导事业的地方公共团体与中小企业团体支付补助金。韩国对中小企业的财税支持基本仁与日本相同，但比日本还要细致。

(4)在法律制度上，制定一系列有关支持中小企业发展的法律法规。中小企业有很强的创新能力，美国有一半以上的创新发明是在小企业实现的，小企业人均发明创造是大企业的两倍：中小企业对科技进步有很大的贡献，美国的高技术公司在起步阶段通常是中小企业。另外风险资本在中小企业的发展过程中起着举足轻重的作用。

2．美、日、韩中小企业融资政策的差异

(1)政府干预程度不同这是由各国市场经济发达程度不同决定的。美国信奉“市场万能论”，对中小企业采取以市场调节为主的管理办法，政府的“不干预”方针是为企业发展提供平等、自由的市场竞争环境。日本强调政府在市场经济中的作用，用“看得见的手”直接干预中小企业的经营管理。韩国介于二者之间，一方面崇尚美国的“自由化经济”，一方面因市场经济体制的不完善又不得不借助政府干预对中小企业进行管理。

(2)具体融资措施不同美国政府通过SBA制定宏观调控政策．引导民间资本向中小企业投资。美国的中小企业融资方式主要有：1)中小企业业主自身的储蓄，占中小企业投资的45％左右；2)中小业主从亲朋中借款，占中小企业投资总额的13％左右；3)从商业银行贷款；4)金融投资公司：指由SBA主导的中小企业投资公司和风险投资公司，其贷款利率比商业银行贷款利率更高。3)和4)共构成中小企业筹资的29％；5)政府资助占1％以下；6)证券融资占4％左右。日本著名经济学家铃木淑夫把日本企业的融资特点概括为三点：

一是间接金融优势，即通过银行等金融机构间接供给资金的比重较大；二是超借，即企业法人部门在融资中对银行的依赖度较高：三是超贷，即民间银行经常处于“超信用”(贷款和有价证券投资超过了存款和资本金)。

韩国政府特别重视对风险企业的扶持，采取大量措施着力解决风险企业的资本不足：首先．利用世界银行的400亿韩元贷款成立中小企业投资创业基金会，对创办高新技术的风险企业提供启动资金；其次，由政府发起，组织国内各财团和企业多方筹资，成立数额高达1万多亿韩元的风险企业投资基金，为风险企业提供低息或无息贷款；再次．建立有利于风险资本自由进出的风险资本市场一高斯达克证券市场。

(3)支持对象侧重不同美国SBA向有较强技术创新能力、发展前景较好的中小企业发放直接贷款．贷款利率低于同期市场利率．但贷款最高限额为巧万美元。这是美国唯一的政府直接资助且利率低于市场利率的优惠贷款。另外．sBA向受自然灾害的中小企业提供自然灾害贷款。这种特殊的帮助．目的在于使那些经营状况良好的受灾企业得以重建。据统计，自1953年设立该项贷款以来，SBA已提供了114万笔总额为164亿美元的自然灾害贷款。如前所述，韩国侧重于对高科技风险企业。13本侧重于技术型中小企业，这是因为13本的国策就是“技术立国”。

四、美、日、韩中小企业融资制度对我国的启示

目前．我国的中小企业创造产值、实现税收和外贸出口分别约占全国总值的60％．40％和60％。随着全球经济的一体化，中小企业面临着国内大型企业与跨国公司的双重挑战，原本融资渠道窄、获资金援助困难的中小企业就更加显得力不从心。因此，结合我国中小企业实际发展状况，借鉴美、13、韩等国支持中小企业的成功经验，促进我国中小企业健康发展成为当前一项十分迫切的任务。

1．加快建立和完善支持中小企业发展的法律、法规建设，以立法的形式确立中小企业的地位，设立中小企业专门管理机构。2002年6月2913，我国第一部关于中小企业的专门法律《中华人民共和国中小企业促进法》正式获得通过．但仍存在关于中小企业的范围界定不清、政策指导性强、法律强制性不足等缺陷。另外，我国目前还没有扶持中小企业发展的专门金融机构。鉴于这种情况，我国应尽快健全中小企业法律体系，以《促进法》为指导，制定《中小企业担保法》、《中小企业融资法》等来提高中小企业的经济地位，为其营造公平竞争的市场环境。在金融服务方面，各商业银行应设立中小企业信贷部，确定专门人员办理此项业务；建立中小企业发展银行，其组织模式既可按股份制原则组建，也可以采取地方合作形式设立，如地方政府可在城市信用社的基础上组建区域性商业银行，使其承担起为中小企业融资的职能。

2．尽快构建中小企业信用担保体系由政府出资或支持建立中小企业信用担保体系是国际通行的做法，中小企业担保机构的资本来自政府补贴和金融机构分担的资金。韩国在1976年建立了韩国信贷担保基金会。基金会的目的是通过担保．使具有竞争潜力、善于管理而又无足够有形担保物的中小企业得到融资。基金会的资金来自政府的补贴和金融机构分担的资金。基金会的职能是向中小企业提供信贷担保服务、信贷信息服务和管理及技术援助．其中最重要的是提供综合。

我国组建中小企业信用担保机构可启动资金由政府注人．采用实行会员制，吸引中小企业加人并缴纳会费。另外还要建立风险补偿金提取制度，确保中小企业信用机制正常运作。担保对象必须符合我国产业结构调整方向，应是产品畅销，有发展前景尤其是具有高科技含量、高附加值、高成长性的朝阳行业中的中小企业。如涉及生物工程、新能源、新材料的企业。

3．尽早建立风险投资体系风险投资是促进高新科技产业化、促进高新技术中小企业成长最有效的制度安排。风险投资的运作模式必须是市场组建、市场运作．完全摆脱政府干预。政府部门应通过相应法律法规来规范风险投资基金的运作，创造适合风险投资发展的良好外部环境。此外，要积极创造条件，早日开辟国内二板市场，为风险投资的退出提供通道，从而完善我国风险投资运作体系。在我国目前二板市场尚未建立的情况下．建立产权交易中心．引导推动并规范中小企业通过合资、合作、产权出让、利用外资等方式进行改组改造。建立中小企业风险投资公司．但各级政府不得直接从事中小企业风险投资业务。

融资制度论文范文第5篇

由于经济发展的阶段和水平的不同，以及社会经济制度和历史过程的差异，各国（地区）形成了适合自己市场实际情况的证券公司融资融券制度。这些制度可以概括地归结为两大类，市场化融资融券模式和专业化融资公司模式。在市场化融资模式中，证券公司主要通过货币市场向银行和非银行金融机构通过信贷、回购和票据融资，融资融券交易均表现为典型的市场行为，欧美的主要工业化国家实行的就是这种市场化的融资融券制度。在专业化融资公司的模式中，证券公司必须向经过特批的证券融资公司筹借资金，亚洲的一些国家和地区，如日本、台湾等实行的是这种专营的融资公司模式。

（一）美国的融资融券制度

在美国现行体制中，对证券公司的融资融券活动进行管理的部门是联邦储备委员会。美联储的管理是建立在《1933年证券法案》和《1934年证券交易法》的基础之上的，此外美联储还先后颁布了4个有关信用交易的规定。除美联储外，证券交易所和证券公司协会等自律机构也从自身的角度制订了一系列的规则和条例来约束市场参与者的行为，作为对联储的法规和行政监管的重要补充。如纽约证券交易所制定了一系列有关信用交易账户操作的细则，以保证联邦有关法规的实施。证券公司在融资交易方面的自律主要体现在两个方面：一是在对客户进行融资时，严格遵守联储和交易所的有关规定，要求自己客户信用账户中的保证金比率一般都高于联储所规定的比例，常规保证金维持率也高于交易所的规定。二是证券公司在向银行申请转融通时，必须严格按照联储和交易所的有关规定，不得随意挪用冻结的证券。另外，为了加强整个证券公司的规范水平、防范各种法律合同风险，证券公司协会还制订了标准化的信用交易账户开户合同和借券合同，对账户的操作和证券公司融资融券活动通过法律的条款加以界定。

美国的市场化信用交易模式，是建立在发达的金融市场，以及包括证券公司在内的金融机构比较完整的自主性基础之上的。在美国信用交易体系下，基本上呈现出以下几个方面的特点：1、美国融资融券交易的最大特征就是高度的市场化在美国的信用交易模式中，监管当局从活跃市场同时又要有效地防范风险的目标出发，制订了一套较为完整的规则。在制度所限定的范围内，融资融券交易完全由市场的参与者自发完成。在融资融券的资格上，几乎没有特别的限定，只要是资金的富裕者，就可以参与融资，只要是证券的拥有者，就可以参与融券。而证券公司之间，同样可以相互融资融券；证券公司与交易客户之间，只要建立在“合意”的基础上，实际上也可以进行融资融券的活动，比如出借证券、使用客户保证金等等；银行的参与方式则以资金转融通为主，同时也向证券公司提供借券，而其他金融机构（养老金、保险公司等）则积极参与借券的转融通。这种信用交易主体的广泛性，源于美国金融市场的发达。

2、信用交易体系与货币市场回购市场紧密联系

在美国的信用交易中，不仅融资融券主体之间有着直接的联系，同时信用交易体系与货币市场、回购市场紧密结合。美国的货币市场基本上是对机构开放的，各个机构都能够在货币市场上进行交易，获得开展信用交易所需的资金或者证券。而在货币市场中，使用最为广泛的工具就是债券回购。回购工具的广泛使用，源于美国透明的货币市场以及完善的信用基础。另外对于证券公司的短期资金需求而言，抵押贷款和融券也是广为采用的方法。

（二）日本的融资融券制度

日本证券公司融资融券制度最大的特点就是证券抵押和融券的转融通完全由专业化的证券金融公司完成。在这种专业化证券金融公司的模式中，证券公司与银行在证券抵押融资上被分隔开，由证券金融公司充当中介，证券金融公司居于排它的垄断地位，严格控制着资金和证券通过信用交易的倍增效应。

为什么日本选择了由证券金融公司主导的专业化模式呢？应该说，金融体系和信用环境的完善程度，往往与信用交易模式的专业化（或者市场化）程度密切相关，大凡金融市场越不发达、信用环境越薄弱，对专业化机构监控的依赖性就越大，这就是日本在战后发展中选择专业化模式的内在原因。

日本的专业化融资融券模式具有以下特征：

1．证券金融公司的垄断专营地位

从负债结构来看，日本的证券金融公司主要是通过向资金和证券的拥有者融借证券和资金，来维持自己的转融通业务。同时日本证券金融公司的自有资本的比例很小，为2．5％。如此小的自有资本规模，只有在政府支持和垄断专营的基础上，才能够维持业务的正常运行。实际上，由于证券公司不能够直接向银行、保险基金等机构融取证券，其它金融机构如果需要借出证券，一般是要将其转借给证券金融公司，再由证券金融公司附加一定比例的手续费后将证券融借给证券公司。而在融资方面，由于证券公司可以部分参与货币市场以及从银行获得抵押贷款，证券金融公司对融资方面的垄断性要小一些，是一种“准垄断”的状态。

2．信用交易操作层级分明

在日本的专业化信用交易模式中，客户不允许直接从证券金融公司融取资金或者证券，而必须通过证券公司来统一进行。证券公司除了部分资金以外，也不能够直接从银行、保险公司等机构那里，获得信用交易所需要的证券或资金。这样，证券金融公司便成为整个信用交易体系中证券和资金的中转枢纽。大藏省只要通过控制证券金融公司，就可以调控进出证券市场的资金和证券流量，控制信用交易的放大倍数。

3．日本证券金融公司在证券公司资券转融通中的地位正在逐步下降

导致证券金融公司转融资比率下降的主要原因是银行与货币市场的资金使转融通需求发生分流，证券公司越来越多地通过短期借款、回购等方式从其他渠道获取所需资金。但与转融资的情况相反，证券金融公司为证券公司提供的借券额占证券公司总借券交易额的比重却越来越高，导致这种结果的原因在于证券金融公司在转融券业务中的垄断地位。

像日本这种职能分工明确的结构形式，确实便于监管，也与金融市场的欠发达相适应。但其在一定程度上损失了资源快速配置的效率。

（三）台湾的融资融券制度

台湾的融资融券制度虽然是与日本相似的专业化证券金融公司模式，但是有一个重要的差异，就是实行了对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”。

在台湾所有的证券公司中，只有一小部分是经批准可以办理融资融券业务的机构，其余的证券公司则没有营业许可。获得融资融券许可的证券公司可以给客户提供融资融券的服务，然后再从证券金融公司转融通。而没有许可证的证券公司，只能接受客户的委托，代客户向证券金融公司申请融资融券。这样证券金融公司实际上一面为一部分证券公司办理资券转融通，同时又直接为一般投资者提供融资融券服务。

在“双轨制”的结构中，有融资融券业务资格的证券公司既可以通过证券抵押的方式从证券金融公司获得资金，也可以将不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资，因此，证券金融公司并不是资本市场和货币资金市场之间的唯一资金通道，而是专门以证券质押的方式获取资金的特殊通道。

从台湾信用交易制度的历史进程和现实状况来看，基本上体现了以下几个方面的特点：

1．证券金融公司处于既垄断又竞争的地位

在台湾的信用交易模式中，一方面根据台湾金融市场的欠发达现状，采取了专业化集中信用的形式，另一方面又力图在各个方面充分体现出市场竞争的特点。台湾有四个证券金融公司，但并不象日本那样，一家几乎完全垄断市场，而是在信用交易提供转融资上展开市场竞争。另外，从资本规模上也比较接近。这种四家竞争的形式促进了证券金融公司的效率。由于近似有效的市场竞争，证券金融公司比较注重市场运作与风险的控制。

2．客户信用交易并非必然集中于证券公司，证券金融公司的职能逐步从转融资过渡到直接融资

台湾的证券公司只有一小部分具有信用交易资格，可以为客户直接提供融资和融券的信用交易支持，而大部分的证券公司只能接受信用交易客户的委托，转而向证券金融公司办理转融通。而客户也可以选择，是从证券公司直接获得融资和融券，还是直接向证券金融公司申请融资和融券。所以，证券金融公司在资券转融通业务日渐萎缩的情况下，更多地转向直接为个人投资者提供资券融通，成了一个市场化的融资公司。

3．证券金融公司的资券转融通业务日渐萎缩

台湾的证券公司，尤其是有信用交易资格的证券公司，在信用交易中越来越多地利用货币市场的融资工具，而逐渐减少对证券金融公司的依赖，这导致了证券金融公司转融通业务的萎缩。

二、我国证券公司融资融券现状分析

（一）我国证券公司融资融券的现状

证券公司可支配资产的多少是决定其市场竞争力的重要参数之一。因此，国内外券商都非常重视融资融券业务。由于我国股票市场还没有做空机制，因此目前国内券商尚无法进行融券交易。

证券市场发达国家的券商融资渠道比较通畅，券商的资产负债率相当高。如美林公司的资产负债率为95%，所有者权益仅为5%，这意味着95%的资金来自于别的融资渠道。一般说来，公开上市是国外许多知名证券公司融资的重要渠道。美国的十大券商都是在纽约证券交易所公开上市的股份公司，其中不少还在多个交易所同时上市。此外，国外券商的融资渠道还有发行金融债券、进行特种信用贷款、同业拆借、票据融资、国债回购和抵押债券等方式。

相比之下，国内券商的融资渠道就显得乏善可陈。除自有资金外，我国券商融资的主要方式有：

一是同业拆借。1999年8月20日，中国人民银行下发《证券公司进入银行间同业市场管理规定》，为证券公司同业拆借业务提供了一条合法通道。全国银行间同业拆借市场的成员总数已经由1998年的171家、1999年的319家增加到2000年的464家，目前已经达到495家。2000年，信用拆借全年成交6728.07亿元，较上年增长104%。

二是国债回购。目前，我国国债市场由银行间市场与交易所市场两个相互分割的市场组成，大部分证券公司只能在交易所市场交易，而国债的最大买家——商业银行只能在银行间市场交易。从1997年起，我国国债市场就一直以银行间市场为中心。交易所市场虽然交易活跃，但由于发行量小，债券供不应求，导致回购利率高企，特别是在新股发行时尤为明显，券商融资成本较高。2000年，我国国债回购全年成交15781.74亿元、较上年增长299%，现券买卖全年成交682.68亿元、较上年增长782%。

三是股票质押贷款。2000年2月13日，央行和证监会联合《证券公司股票质押贷款管理办法》，允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款，从而为证券公司自营业务提供了新的融资来源。股票质押贷款具有的乘数效应使券商能以低成本扩张并获取高收益，但券商提高了收益的同时负债也相对上升，风险也自然增加。因此管理层对该项业务作了较严格的资格认定，目前我国只有部分券商获准进行股票质押贷款业务。

总体而言，我国券商的融资业务存在渠道窄、数量少、比例小的特点。融券业务至今还没有开展，债务融资也只处于起步阶段。造成这一现象的主要原因之一，是我国现行法律法规的严格限制。1999年的《证券法》第35、36、141条明确规定：证券交易以现货进行交易，证券公司不得从事向客户融资或者融券的证券交易活动；证券公司接受委托卖出证券必须是客户证券帐户上实有的证券，不得为客户融券交易；证券公司接受委托买入证券必须以客户资金帐户上实有的资金支付，不得为客户融资交易。《证券法》第133条规定：禁止银行资金违规流入股市，证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金。也就是说，在我国当前的法律框架下，强调现货交易，既限制券商通过融资融券进行自营业务，也限制其向客户提供融资融券服务。

（二）拓展融资融券渠道的必要性分析

在证券市场的起步阶段，券商自身的风险内控机制尚未健全，各种配套的监管措施尚未完善，因此从微观层次上看，严格的分业经营势所难免，但从宏观层次上看，银行与证券、货币市场与资本市场必须在最高层次上融合，这也是当今国际金融业的整体趋势。随着市场的进一步发育，以及应对加入WTO后国外券商的激烈竞争，拓展券商的融资融券渠道已是摆在管理层及券商面前的当务之急。

1、券商扩大可支配资源、提高市场竞争力的需要

证券业是一个资金密集型产业，资产规模直接决定了券商的竞争力。我国券商与国外同行相比，其一大劣势是自有资本金不足，总资产规模小。如2000年我国101家券商的资产总额为5753亿元（含客户保证金），净资产总额为236.4亿元，平均每家券商的总资产、净资产分别仅为57亿元和2.34亿元。从1999年起我国券商掀起了一波大规模的增资扩股运动，但截止2001年底，券商总资本金才刚刚突破800亿元，平均每家不到7亿元。相比之下，美国1998年底券商总资本金达1045亿美元，总资产达19739亿美元（不含客户保证金）。2000年我国券商业务价值量排名第一的海通证券的营业收入为28.94亿元人民币，而同期美国最大的摩根斯坦利添惠公司营业收入为454.13亿美元，前者仅为后者的0.77％。现在我国已经加入WTO，国内券商很快就要和国外的投资银行“巨无霸”在同一平台上展开公平竞争，这样小的资产规模，如果没有一条通畅的融资融券渠道的话，如何能与国际大投行竞争。

2、现有融资渠道的有效程度不足

从美国、台湾的融资融券制度看，券商的债务融资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。其中，回购协议正在成为券商融资的一个越来越重要的渠道，逐步代替传统的证券抵押融资方式。而我国目前阶段由于货币市场的发展相对落后，交易工具的种类少，交易规模小，参与机构也少，而且证券公司自营帐户中以股票持仓为主，可以用来作回购交易的债券数量有限，因此，回购市场尚不能很好地满足我国券商的融资需求。拆借市场上融资不用证券作抵押，融资风险比较高，银行出于自身安全性考虑对融资额度有较严格的限制，因此同业拆借所能获取的资金是有限的。另外，同业拆借和国债回购都不能满足券商对中长期资金的需求。证券质押融资具有一定的风险，尤其是银行很难对券商或投资者融资取得的资金投向进行有效的监控，加之我国股票市场实际运行过程的不规范性，因此监管部门对证券质押融资作了严格的资格认定和比例限制，使其至今仍处在起步阶段，市场规模很小。因此，我国现有的几种券商融资渠道，都由于其本身的缺陷性或政府管制行为，而不能很好地满足券商对资金的需求。因此，我们有必要寻找一种新的券商融资方式，或者改进现有的融资手段，使其能更好地为券商融资服务。

3、有利于活跃交易市场

与证券交易相关的融资融券属于信用交易，而信用交易可利用保证金比率这一杠杆，有效地放大参与市场交易的资金量，从而活跃交易市场。总体上说，我国股票市场的交投一直比较活跃。以1998年为例，纽约和东京交易所的换手率分别为69.9%和34.1%，台湾证券交易所的换手率为314%，而我国1998年为515%（上海A股，下同），1999年为428%，2000年为498%，远远高于美国和日本，也高于台湾。我国股票市场能维持活跃的交易，主要得益于三个方面：一是我国国民经济的持续快速发展和政府对股市的大力支持；二是我国金融体系的封闭性使投资者缺乏其他高效的投资渠道；三是我国股市正处于起步阶段，市场运行尚不规范，散户比例大，做庄盛行，投机性强。随着我国加入WTO后金融市场的对外开放，以上三个有利于股市活跃的因素将逐渐淡化，同时一些新的市场变数已开始显现：一是市场监管力度加强，大量违规资金将撤离股市；二是市场扩容速度加快，对资金的需求增加；三是我国即将推行国有股流通方案，虽然方案还没有最终确定，但大量国有股的流通，无疑需要巨额承接资金。因此，未来我国股市的资金面并不宽裕，市场交投将逐渐趋于平和。而证券市场要实现其优化资源配置的功能，维持一定的交易活跃程度是前提。从这个意义上说，拓展券商的融资融券渠道，进而活跃股市交易，是应时之需。

4、建立完善的融资融券制度，能起到价格稳定器的作用

我国股票市场属于典型的单边市，只能做多，不能做空。也就是说，投资者要想博取价差收益，只有先买进股票然后再高价卖出，由此导致市场一味地追高，市盈率高企，股价远远脱离基本面。一旦市场出现危机时，往往又出现连续的“跳水”，股价下跌失去控制。据统计，从1996年到2001年，我国股票市场的年平均波动幅度达40%（按上海综合指数计算）。而在完善的融资融券制度下，市场本身具备了价格稳定器的作用。其原理是：当市场过度投机导致某一股票价格暴涨时，投资者可通过融券，沽出这一股票，从而引致股价回落；相反，当某一股票被市场过度低估时，投资者可通过融资买进该股票，从而促使股价上涨。值得注意的是，只有在完善的融资融券制度下，价格稳定器才能发挥作用。在没有融券交易的配合下，融资交易不仅不会起到价格稳定器的作用，反而会制造市场虚假信息，破坏市场供需平衡。因此，我国在建立融资融券制度时，应注意两者的协调发展。

5、从长期来看，通过融资融券沟通资本市场与货币市场，有利于释放金融市场风险。

资本市场和货币市场是两个既相对独立又紧密相关的金融子系统，供需的变化和市场的割裂将不可避免地在这两个系统中产生风险积累，如果风险长期得不到分散和消弭，将使整个金融市场的风险过度膨胀而危及国民经济的发展。当前，我国的金融风险已经不可忽视。一方面，银行存款大量增加，目前已超过7万亿元，且每年的增量在8000亿元以上，存款的迅速增加与银行“惜贷”形成了强烈的对比，导致银行单位资产赢利下降和总体资产质量恶化。另一方面，证券市场因其快速发展和高额回报所引致的对资金的大量需求得不到很好地解决，于是违规事件时有发生且屡禁不止，如银行资金违规入市、券商挪用客户保证金及向客户融资融券进行非法交易等。这些状况说明我国的资本市场和货币市场都已具有相互渗透的需要和冲动，人为的割裂非但不能解决这种矛盾，反而会引发更大的风险和危机。因此，当前应逐步放开对资本市场和货币市场的管制，使银行资金能合法、受控制地进入证券市场，从而缓解和释放整个金融系统的风险。

三、建立“有中国特色”的证券公司融资融券制度

（一）主导思想：建立过渡性专业化证券金融公司

从美国、日本和台湾的制度比较中可以看出，一国证券公司融资融券制度的选择从根本上说是由该国的证券市场发展水平和经济制度的结构特征决定的。美国的制度是在市场的历史进程中自发地形成和发展，并由法规制度加以限定和完善的。日本和台湾的制度都是战后在证券市场欠发达、交易机制不完善、整个金融制度不健全的基础上逐步建立和发展起来的，因而其制度从一开始就有别于美国，具备中央控制的性质。

我国证券市场的发展还处于初级阶段，市场运行机制尚不健全，法律法规体系尚不完善，市场参与者的自律意识和自律能力也相对较低，因此难以直接采用市场化的融资融券模式，而应吸取日本和台湾的经验和教训，建立过渡性专业化的证券金融公司模式，等时机成熟后再转为市场化模式。同时，应注意到我国属于“转轨经济国家”这一现实，证券市场中仍有许多地方有别于他国，如国有股问题，A、B股问题，银行、券商、上市公司以国有控股为主等等，因此在建立自己的模式时，应充分考虑到我国的特殊国情，制定有中国特色的证券金融公司制度。

建立我国的证券金融公司应充分注意到其过渡性。从日本和台湾的经验来看，证券金融公司曾在活跃市场、融通资金和控制风险等方面发挥过重要的作用，但是随着证券市场的逐步成熟，这种专营性的证券金融公司已越来越难以适应市场进一步发展的需要。一方面它在融资融券市场中的份额逐年下降，另一方面它越来越难以胜任日渐增多的市场职能，在运行中出现了业务大、责任重、风险集中的状况。因此，我国在建立融资融券制度时，从一开始就应明确市场化的融资融券制度才是最终的选择，建立证券金融公司只是一个过渡的桥梁。在制度设计中，应使其尽量精干并易于调整和过渡。在数量上，宜控制在3家左右；在功能上，应尽可能采取市场化的运行方式，减少政府过度干涉，防止权力和责任过于集中。

（二）建立证券金融公司的意义

1、有利于监管部门对融资融券活动进行监督控制

我国证券市场是建立在公有经济基础之上的，国家对包括证券市场在内的所有市场都进行调控，这与美国建立在私有制基础上的自有市场经济有着本质的不同。在美国模式中，风险的控制由市场参与者以自律为原则自发地实现。证券公司和银行直接发生个别融资融券交易，中央监管部门对市场整体的融资融券活动难以有及时而全面的了解，也难以对交易活动实行有效的监督；证券交易所作为第三者可以对融资融券活动的结果进行监督，但很难对交易过程实行监控，也难以防止交易双方发生不规范的内部交易。而专业性的证券金融公司，作为融资融券市场的唯一窗口，可以随时掌握整个市场的融资融券情况，并在监管部门的指导下完成对证券公司的融资融券服务。公司的性质、地位及其与监管部门的关系决定了它在提供服务时将履行严格的自律准则，降低风险和防范不规范行为的发生。

2、有利于融资融券活动的顺利进行

在证券金融公司模式下，各个银行将资金或证券贷给证券金融公司，再由后者转融给各个证券公司，这使融资融券活动的传递链单一化，在机制上比较容易理顺。相反，如果各个银行将资金或证券直接贷给证券公司，由于参与主体繁多，可能导致融资融券市场的无序化，不利于市场监管，尤其是对银行现有的管理水平及其人员的技能素质提出了很高的要求。此外，银行与证券的存管、清算、登记等业务机构分属不同的管理系统，在协调上存在一定的难度和障碍，这也限制了银行和券商之间进行直接的融资融券活动。

3、有利于降低融资融券的系统性风险

融资融券不可避免地含带着市场风险和信用风险。在我国目前融资融券制度和有关法律制度欠完备的情况下，银行出于对贷款安全性的考虑，对券商的融资融券需求可能显得不够热心。通过建立专业化的证券金融公司，凭籍其高于券商的信用水平以保证贷款和利息收入的安全性，可大大消除银行的顾虑，增强银行乃至整个社会对证券公司融资融券业务安全性的信心，从而有力地扩大券商的融资融券通道。

（三）证券金融公司的制度框架和运作机制探讨

1、自有资本的筹集

从股东结构上看，日本和台湾的证券金融公司的最大股东都是各类金融机构，包括商业银行和交易所，这使证券金融公司具备了较高的信用水平和中立性，值得我国借鉴。未来我国的证券金融公司，可由商业银行、证券交易所以及其它有实力的投资公司、信托公司、证券公司共同投资建立。

证券金融公司资本充足率的设定，直接影响到其资产规模、信用水平和运行质量。台湾要求证券金融公司的负债总额不能超过其资本净值的11.5倍，相当于最低资本金充足率8%；相比之下，日本证券金融公司的同一比率仅为2.5%，其资本金比率很低，且债务中几乎全部为短期债务，要求高效率的流动资金管理技能。考虑到金融机构的性质及本着稳健的原则，我国证券金融公司的最低资本金充足率设定在8%比较适宜。

2、明确不同部门的职能权限

融资融券的交易过程比较复杂，牵涉面也较广，因此美国、日本、台湾都对此作了非常细致和具体的规定。我国证券市场发育程度尚低，市场参与者自律性较差，因此更应事先制定较完备的法律法规加以规范，明确各方的权限和职责。我国法规的结构设计可以从两方面着手：中国人民银行作为商业银行的主管机构，制定有关银行向证券金融公司提供资金的渠道、方式和管理办法；中国证监会作为中央证券监管机构，制定证券金融公司向证券公司或投资者提供资券转融通的管理办法，并由证券交易所对有关交易、存管、结算等方面制定出细则作为补充。证券金融公司成立后，再根据以上两个方面的总体法规制定出具体的操作规程，这样就形成了一个较为完整的制度氛围。

3、业务职能的设定

证券金融公司是资本市场和货币市场之间的资金通道之一。日本的证券金融公司只能向证券公司进行融资融券，而与投资者的融资融券必须通过证券公司转融通；台湾实行对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”，并对证券公司进行分类，只有约三分之一的证券公司有办理融资融券业务的许可，其它的证券公司只能为客户办理资券转融通。我国在设定证券金融公司的职能时，可同时借鉴日本、台湾的经验，并根据我国实际情况，考虑制定以下分阶段的实施步骤：

（1）对券商的融资融券资格设限，只有那些具备一定规模、资产质量良好、守法经营的券商才有资格申请融资融券业务。券商规模控制在近期无重大违规行为的综合类券商。

（2）在证券金融公司建立之初，规定其只能向证券公司进行融资，而不得向后者进行融券，也不得直接向投资者进行融资融券。证券公司可以向投资者融资，但不得融券。

（3）在运行一段时间后（如1年后），放开证券金融公司直接向投资者进行融资，但仍不得向券商或投资者从事融券业务。

（4）在我国的做空机制建立起来后，放开证券金融公司向券商和投资者从事融券业务，同时券商也可以向投资者融券。

当融资融券制度最终建立起来后，其运作机制如下图所示：

4、建立信用管理机制

融资融券交易有较强的倍乘效应，能在短时内大规模增加交易额度，从而增加市场风险。因此，为防止交易信用的过度膨胀，应设立一套有效的机制对其进行管制。考虑到我国的证券公司尚无办理证券抵押融资业务的经验而且自律程度低，与早期的台湾证券市场相仿，因此在设计证券公司融资融券制度时，可较多地参照台湾的管理办法，注重对各个级别的信用额度的控制，强调以保证金比率为基础控制因市价变动形成的市场风险，以及以资本金比率为基础控制证券公司的债务风险。同时，对美国、日本的成功之处，也要有选择地学习参照。具体措施包括：

（1）可用作融资融券交易的证券的资格认定

不同证券的质量和价格波动性差异很大，将直接影响到信用交易的风险水平，因此并不是所有的证券都适合作融资融券交易，而应对其进行资格认定。资格认定权可归属证券交易所。现阶段，可考虑规定流通股本在3000万股以上，股东人数在2000人以上，具有一定交易规模的公司股票才可以用来作融资交易或抵押。融券用的证券资格应比融资的证券更高，可规定流通股本在4000万股以上，股东人数在3000人以上。当然，在运行过程中，交易所应根据股票的市场表现和公司的情况随时修订具有融资融券资格的股票名单。

（2）对市场整体信用额度的管理

包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理。融资保证金比率包括最低初始保证金比率和常规维持率，借鉴台湾的经验，现阶段我国这两个比率可考虑设定在60%和30%。也就是说，券商在融入资金购买证券时，必须交纳60%的保证金，并把购得证券交给证券金融公司作抵押。当证券价格下跌导致保证金比率低于60%时，证券金融公司将停止向该券商继续融资，当保证金比率低于30%时，证券金融公司将通知券商补交保证金，否则将强行卖出抵押证券。券商的保证金可以是现金，也可以是符合条件的证券。当用证券作保证金时，还应设定另外两个指标：一是现金比率，即券商的保证金不能全部是证券，而必须包含一定比例以上的现金。现金比率可设定为20%；二是担保证券的折扣率，即用作保证金的证券不能按其市值来计算，而应扣除一定的折扣率，以降低证券价格过度波动带来的信用风险。担保证券的折扣率与证券的类型有关，政府债券可按10%计，上市股票可按30%计。

融券保证金比率也包括最低初始保证金比率和常规维持率，可分别定在70%和30%。其含义和融资保证金的最低初始比率和常规比率一致。

（3）对证券机构信用额度的管理

包括对证券金融公司的管理和对证券公司的管理。借鉴台湾的经验，对证券金融公司的信用额度管理可通过资本净值的比例管理来实现：一是规定证券金融公司的最低资本充足率为8%；二是规定证券金融公司从银行的融资不得超过其资本净值的6倍；三是证券金融公司对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的15%。

对证券公司的管理同样可通过资本净值的比例管理实施：一是规定证券公司对投资者融资融券的总额与其资本净值的最高倍率，台湾规定为250%，考虑到我国证券公司的资本金比率远不及台湾，因此可考虑将这一倍率定200%；二是每家证券公司在单个证券上的融资和融券额分别不得超过其资本净值的10%和5%。

（4）对个别股票的信用额度管理

对个股的信用额度管理是为了防止股票过度融资融券导致风险增加。可规定：当一只股票的融资融券额达到上市公司流通股本的25%时，交易所将停止融资买进或融券卖出，当比率下降到18%以下时再恢复交易；当融券额已超过融资额时，也应停止融券交易，直到恢复平衡后再重新开始交易。

5、建立严格的抵押证券存管制度

证券存管是融资融券的一个关键环节，直接关系到资券借出方的资产安全。在美国、日本和台湾的制度中，美国的存管制度是最完善的，相反，台湾的制度过于僵死。因此，在设计我国的融资融券制度中有关抵押品存管的机制时应更多地参鉴美国的运作机制。其关键步骤包括：

一是将用于融资融券抵押的证券与自营帐户中的其他证券分开管理。为此证券公司应另外建立融资交易帐户，将所有抵押证券置于该帐户中，并规定证券公司在偿还债务之前不得挪用。

融资制度论文范文第6篇

青木昌彦等人将制度概括为一种关于均衡策略组合的共享的、稳定的和扼要的表征，它制约着人们在经济特定域的相互作用。这种制度均衡观使得研究内生于多个域的制度及制度间的多重关联在分析上成为可能。在某个域流行的制度从其他域的参与人角度看，只要他们把它们看作参数，超出了自己的控制范围，它们就构成了一种制度环境。

二、我国其他社会资本投资城市基础设施的制度障碍

在传统的城市基础设施项目中，由于建设资金单纯依靠政府投资，政府直接对项目的建设和运营进行管理，然而政府毕竟不是建设管理领域的“专业选手”，因此政府的这种对基础设施项目的垄断专营势必会带来效率低下、管理混乱等诸多问题，也会极大地挫伤参建企业的积极性。其他社会资本投资城市基础设施正在全国范围内形成潮流。但是另一方面，除了特许权经营制度尚待建立和完善之外，不少城市还存在着观念障碍及行政障碍，仔细分析，所有这些障碍无不来自垄断的惯性。

1、市场准入的隐性壁垒——利益集团中梗阻

就其他社会资本投资城市基础设施而言，已经不存在来自中央行政的市场准入障碍。最近推出的投资审批制度改革措施中，仍然需要由中央审批部门“核准”的城建项目包括新建机场、燃煤热电厂、城市快速轨道交通、大型主题公园等，针对的都是项目类型而不是资本类型。

城市基础设施市场化的操作层面完全在地方政府。基础服务对其他社会资本开放的范围、顺序、路径等，都应该在地方政府的统筹规划之下有序推进。不可能强求所有城市按同一模式接纳其他社会资本，浙江、上海、成都的差异就说明了这一点。

显性壁垒已不构成其他社会资本进入的障碍。更何况其他社会资本具有很高的流动性，没有必要盯住某个对内开放不积极的城市再三要求准入，有足够的其他城市可供选择。但是另一方面，很多地方的众多案例反映出，尽管政府的主要领导层与其他社会资本投资者能够取得共识，却迟迟难以把双方意愿落实到具体项目上。这一问题之所以产生，在于其他社会资本的市场准入存在隐性壁垒，主要就是利益集团的中梗阻。

许多基础服务行业由于长期的政府垄断，已经形成利益集团，口头上“欢迎”其他社会资本介入，背地里却合力抵制。在一些行业里，从设计、施工到经营、管理等，都是行业管理部门自己的事业单位或公司，表面上脱钩了，实际上有着千丝万缕的利益联系，形成“一条龙垄断”。如果其他社会资本进入这些行业，势必打破原有的利益格局。垄断部门不愿把原来属于自己的“肥肉”拱手让于他人，所以会制造中梗阻。

任何地方其他社会资本投资的兴起，受到竞争威胁的首先是当地基础设施领域的政府企事业单位。其他社会资本投资的效率要高于政府投资，这是普遍性的公理，竞争的结果不问可知。手心手背都是肉，地方政府作何抉择？事实上往往是以前者服从于后者而告终。要想在这方面打破障碍，不能期待专业主管部门或政府的企事业单位自发转变观念，关键在于地方主要领导层的行政决心和行政能力。

2、有些地方政府缺乏对项目盈利性的基本判断

当城市基础服务完全由政府提供时，具体服务部门可分为两大类：一是政府公司（即国有企业），二是事业单位。这两类机构间最根本的差别，在于所提供的服务是否能够盈利。城市基础设施向其他社会资本开放，也就是投资项目的商业化运作，其前提仍然是项目的盈利性，只有能够盈利的项目才有希望推向市场。对于不能盈利的项目，如果不提供其他补助，只好继续由政府来操办。

基础设施项目是否能够盈利，取决于有多少有实际支付能力的需求，所以不同地区会有不同的情况，越是富裕地区越有可能把基础设施项目纳入商业化运作。各发达国家政府长期以来不断把各种被认为具有“天然垄断性”的基础设施建设推向市场，我国其他社会资本投资的基础设施项目较多地集中在东南沿海地区，都说明了这一点。但是就目前的普遍情况而言，仍然有很多城市基础设施是无法获得投资回报的，这恰恰显示出基础设施所特有的公益性质。明明是无法盈利的项目，如果偏要推介给其他社会资本，只会丧失地方政府的信誉。有些城市虽然全部放开市场准入，但是并没有对具体项目的盈利性和投资回报率作认真测算分析，招商工作难免失败。

3、政府亟需建立有效的监管

2004年6月，世界银行的报告《改革基础设施：私有化、监管和竞争》提出，“有效的监管”是正确实行基础设施改革的最关键的促进条件。监管可以为维护投资者和消费者两方面的利益提供可信的承诺，对于吸引长期私人资本以满足对充足可靠的基础设施服务的需求是十分重要的。监管薄弱是造成发展中国家基础设施改革和私有化失败的主要原因。在有些国家，私有化是在没有机构保障的情况下进行的，而且是以普遍认为不合法的方式进行的。在许多发展中国家，私有化的可信度很低，在阿根廷和秘鲁的调查发现不赞成的比例超过80%。这种对公用事业私有化的不满意不是由于他们的所有制结构，而是由于负责监管公用事业的机构比较薄弱。报告指出，具体地说，监管机构必须免于政治影响，他们的决策必须接受司法部门或另一个非政治性主体的监督。监管程序必须鼓励竞争，必须是开放的，透明的，而且是在开展私有化之前就设计好的。

国内基础设施民营化过程中反映出来的许多矛盾，与世界银行这份报告提出的问题有共通之处。地方政府要想长期稳定地吸引其他社会资本投资基础服务，就必须通过特许权经营制度来建立有效的监管。监管又称规制，涵盖的内容比较广泛，其中对价格的监管尤为关键。

（1）价格的确定与调整应走向制度化、透明化

城市基础设施的特许权经营，涉及到地方政府、其他社会资本、市民公众这三个主体。资本希望得到满意的回报，公众一是希望得到优质服务、二是希望付费低廉；这两种不同的价值期望，汇聚在基础设施产出服务价格这个焦点上。产出服务价格是最敏感的因素。这不仅是指价格与项目盈利性密切相连、价格变动会极大地影响投资回报率，而且是指价格变动会产生较大的社会反响，所以必须施行规制。

以政府资本垄断基础服务领域，本身就是一种规制。在这种规制模式下，价格的制定、调整完全由政府拍板（价格听证会制度并不改变这一实质），政府公司无条件地贯彻执行。其结果正如世界银行基础设施私人经济参与部主管W•史密斯先生在总结国际基础领域改革的经验和趋势时所指出的：“国家如何在此领域中行使权力？在过去作法中，由于主要是国家所有，各部委有很大的裁决权，决定这些领域的定价、投资、服务质量。但不幸的是，这种模式造成了低效，因为全世界各国的政府只要得不到公众的支持，就不想提高价格，价格无法提高，也就无法提高服务质量。很多国家对消费者的调查表明，改革会给消费者带来许多好处，但改革并不是一件很容易的事。世界上没有免费的午餐，好的服务是要付出成本的。”

在这里，史密斯先生只谈到了市场经济国家的情况，在中国还存在另外一种可能：政府提高了基础服务的价格，但是并没有提高服务质量或扩展服务对象；公众也无从了解到，提价在多大程度是为了弥补成本，在多大程度上增加了政府公司的福利。

对于其他社会资本投资基础设施的产出价格，由于出资人发生了变化，政府的规制方式也必须调整。为了协调投资者和消费者双方的利益，政府不但需要格外关注基础服务的价位高低，而且需要使价格的确定与调整制度化、透明化。

（2）寓监管、调控于合同之中

建设部的《市政公用事业特许经营管理办法》中，规定主管部门的责任之一是“提出价格调整意见”。《北京市城市基础设施特许经营办法》里则规定，服务价格的调整“依照价格法的规定执行”。这两种提法都赋予政府以价格调整的权力，都是沿袭了政府垄断基础服务时的做法，也都是行不通的。实际上在特许权经营期内，民营基础设施服务价格的确定和调整应该只受特许权经营协议的制约；同时，政府作为协议的签约方之一，不应该有单方面更改合同的权力。

通过特许权经营协议确认价格和价格调整方式，对其他社会资本投资者来说是得到一个可以预见的政策环境，避免承担政策风险；对政府来说则是寓监管、调控于合同之中，改变传统的不受任何制约的“宏观调控”模式。

城市基础设施的服务价格本来就控制在城市政府手中，政府完全可以在特许权经营协议里以价格规制的方式降低投资回报、压缩投资者的盈利空间，从而使市民们享受较低价格的基础服务。

4、政府信用风险大大高于市场风险

城市基础设施有着与一般商品市场完全不同的风险特性，其他社会资本投资者必须注意规避风险。另一方面，地方政府应该认真改善投资软环境，特别是认真竖立诚信的形象，绝不能以欺骗的手段对待其他社会资本。从许多案例反映的情况来看，政府的信用风险要大大高于市场风险。

（1）政府缺乏信用观念仍然是较普遍的现象

缺乏信用而且缺乏信用观念，这在我国已经成为社会通病，病根出自国资、国企、政府。基础设施吸引其他社会资本投资的基本方式是特许权经营，它建立在一揽子合同、契约之上。政府缺乏信用观念，自然也就缺乏合同观念。

境外资本享受到的国民待遇一般比国内其他社会资本要高。对待外商尚且如此，政府与国内其他社会资本之间就更无契约可言，有时简直是以“招之即来，挥之即去”的态度行事，有许多地方甚至严重到“开门招商，关门打狗”的地步。这方面的案例可以说是无日无之，完全不必列举了。

政府和政府资本缺乏信用，起因于政府的行为不受任何约束，因此很难解决。它是市场失序的最深层次、最本质的根由。其他社会资本投向城市基础设施，投资阶段好说，收取回报阶段难免要出问题。如果要实现大面积、常规化的商业运作，首先就要求各个城市政府必须有诚信，这是投资软环境最重要的一条。

（2）其他社会资本要有风险规避意识

为实现投资收益，其他社会资本的动作可以归纳为三部曲：第一，认真测算投资回报率（测算结果未必与政府所测结果一致），认真分析构成投资回报的所有投入、产出要素；第二，把分析与测算的结果反馈到与政府的谈判中去，积极争取在特许权经营协议里达成合理而又有利的条款；第三，特许权协议签订后，通过加强管理来降低建设期投资及经营期成本，力求获得更高的回报率。

由于所有者绝不缺位，因此其他社会资本在这些问题上不会像政府资本那样草率。但是另一方面，相当多的其他社会资本投资者是在其他行业获得资本积累之后初涉城市基础领域，难免缺少知识积累和管理积累，所以应该注意吸取先行者的经验教训。其中，“尽量分散风险”是商务谈判中的一个关键问题。

首先，要尽量识别风险因素。造价提高、工期延误、产出服务价格下调、投入品价格上调、接手国有企业时的或有债务（曾为其他企业提供过担保等）及隐性债务（退休、下岗职工等）等等，这些风险都将会使投资回报落空，不能不慎重识别。此外还需要注意项目的融资风险。融资风险是指项目筹措了债务资金之后，因各种与融资有关的经济因素及财务因素的恶化导致债务增加，它会使项目和投资者都蒙受损失，因此要对项目的融资风险进行识别、评价，并提出防范措施。主要的融资风险是利率风险、汇率风险、融资财务风险。

其次，要利用长期供销合同来分散风险。举例来说，政府投资电厂时的可行性研究报告中，预计上网电价每度50分，预计煤炭到厂价每吨200元，电厂盈利性很好，还贷没问题，完毕。建成投产后再去签合同，电网出价每度45分，煤炭出价每吨250元，只好由行政审批部门（同时也是价格管理部门）出面“协调”，压煤价抬电价，使电厂能够运行下去。外商投资电厂时则是另一路做法：和电网公司商定每度50分的长期售电合同，和煤业公司、铁道部门商定长期供应合同以保证到厂煤价不高于200元/吨，此外还有设备供应、建筑安装等一系列与投入要素有关的合同，然后和特许权经营协议一起签字生效。所以外商为实施特许权项目，需要签订“一揽子合同”。据山东电力的同志讲，日照电厂的“一揽子合同”摞起来有一米多高。这些合同起到了分散风险的作用，比如说工期延误，项目公司根据特许权协议应该向政府缴纳罚款，但是可以根据合同向建筑公司索取赔偿。

合同被外商视为圣经，外商参与项目前期工作的最重要的人员，就是负责合同起草的律师和经济师。而在国内一些政府部门眼里，合同没那么神圣，必要时可以单方面，与国内其他社会资本签订的合同更是难能对政府具有约束力。但是随着民营经济的不断发展，有信用观念的地方政府总是会逐渐多起来的；换个角度看，如果合同不能得到信守和保护，其他社会资本还有其他更好的法律保护手段吗？

三、制度环境改善措施

引导社会资本进入城市基础设施建设在上，具体应从以下三个方面加以完善：

1、就是在政策法律环境上需要完善。中央、省、市都出台了一系列文件、优惠政策等等。但是一般号召性的条文比较多，可操作性的条文比较少。关于开放市场、打破垄断、引入竞争、搞特许经营、经营性设施、怎么开放、怎么实现股权多元化、产权多元化等等，说了很多，但是具体怎么操作，这方面的文件规定相对来说不是很细致。另一个方面，管理性、鼓励性的条文是比较多，真正保护资本权益的具体条文相对来说比较少。政府肯定要管，进入、价格、退出，包括它服务的质量，包括它能不能尽到普遍服务的义务，这方面都应该管。但是在这个同时，保护性条文相对比较少，市政投融资的民营资本保护尤其重要。基础设施特点是第一投资大，第二回收期长，第三由于资本垄断的特性，像我们城市的供水、污水处理，垃圾处理这些事一旦在这个里面进行投入以后，它的投资的沉淀性非常强，不可转移，而且相对来说建设成本是非常大的，它的投资是不可分割的，要在政策法律上保护他们进入建设投资领域的合法权益。

2、就是完善政府的诚信，城市基础设施建设投资，实际上是和政府建立起一种合作的关系，作为政府来讲，必须要以自己良好的诚信来维护各类资本的投入，按照现在行政许可法的要求，政府不可以擅自撤销你的行政许可，我们有些政府失去了诚信，政府没有按照合同协议的要求，使企业真正能够履行完合同就提前终止，这样首先使城市建设发展受到了影响，最终对城市建设造成损害。政府一定要做诚信的表率。

3、完善利益激励机制，在公共事业的价格管理方面有许多需要完善的地方，没有回报，或者回报率过低，就很难进行这个行业的投入。城市建设目前融资渠道单一，直接资本市场的融资，渠道非常有限。企业通过上市融资，或者发行债券融资目前受各种条件的制约，大部分民营企业没有资格和条件，虽然占0．4％的企业债券投到建设里面，大部分还是我们政府性的国有企业。所以在利益激励机制这方面，还有很多工作需要做。

具体的讲，还应包括：

1、必须要改革现有的基础设施投资的审批制。

2、政府必须要提供必要的服务，利用自己的行政资源，土地、拆迁、征地这些法律的支持，政府作为一个市场的主体要遵守起码的信用。如果地方政府作为一个市场主体不讲信用，那你怎么可能吸引长期的投资？

当然，在基础设施融资方面也有不少技术性、专业性的工作，例如估值、不同项目的定位和分类、对项目进行适当的分割，或者对不同的项目进行适当的整合，都可以交给专业的金融机构和专业人员来做就可以了。相比较而言，体制性的障碍影响更大，更为值得关注。

3、在城市基础设施建设投资上，必然面临一个投资主体多元化的格局，其中投融资主体的准入机制、投融资的原则、资本运作与监控等问题都需要进一步的深入探讨。解决好城市基础设施建设的投资和融资问题，可以减轻政府财政负担，同时有关参与城市基础设施建设的公司企业可以获得可观的收益。此外，城市基础设施建设的投资和融资渠道的多元化和政策的开放性也是促进城市产业发展的重要举措之一。

4、由于城市基础设施建设覆盖城市现代化建设的全局，需要大量的资金投入，因此，政府计划部门和财政部门将城市基础设施建设投入单独列项，纳入国民经济计划和财政预算。设立“城市基础设施推进专项资金”，用于城市基础设施建设项目贷款贴息以及软件创新和信息化推广应用的奖励。科技部门每年在科技投入预算中要单独安排研究资金用于推动信息技术的研发及应用。加强项目的前期研究和建设资金使用的管理力度，避免城市基础设施建设资金多部门、多渠道申报与审批，避免资金分散投入、分散使用、分散管理。把加大对城市基础设施建设和产业发展的投入作为城市建设的重要组成部分，将城市基础设施的建设投资列入城市中长期经济和社会发展规划。

5、在城市基础设施项目的投入上，要确定政府投资的重点、范围和投资主体，区分和界定好哪些是政府应该投资的，哪些是可以市场化运作融资的，凡是可以市场化运作的都要市场化运作。同时，要通过政府采购、招标等方式，保证项目的公开、透明和有效性。政府投资重点放在政府部门、科技教育系统、医疗卫生、劳动和社会保障等工程建设。对体现国家意志的公益性、战略性基础设施建设，政府要集中控制，增加投入，建立专项发展资金。

6、在城市基础设施重大项目上采取“政府投资引导、社会投资跟进”等方式。城市基础设施建设初期需要大规模的投资，政府设立引导资金十分必要，政府可以设立城市基础设施发展专项资金、城市基础设施示范工程引导资金等，引导社会投资积极参与城市基础设施建设。市直有关部门要优先立项、优先审批，并在税收、贷款、技术入股等方面进行全方位扶持。积极鼓励其他社会资本参与重大信息化工程的建设，并给予相应的优惠政策。在城市基础设施建设过程中，上海市通过建立城市基础设施专项建设基金和引导资金、鼓励企业带资兴建等方式，充分调动了社会参与城市基础设施建设的积极性，拓宽了城市基础设施投融资渠道，形成了城市基础设施建设多元化的投资主体。例如，浦东新区政府每年拿出1000万元作为信息化建设专项基金，用于支持应用项目的开发，有效地带动了社会资金的跟进投资。

7、颁布并实施【城市基础设施特许经营办法】，就实施城市基础设施特许经营的范围、方式、项目确定、实施程序、职责分工等要进行专门规定，逐步建立起开放基础设施建设和经营市场的制度框架，为在基础设施领域引入社会投资提供了政府规范。对于供水、供气、供热、公共交通、污水处理、垃圾处理等存量设施或新建设施，采取公开向社会招标形式选择企业的经营单位，由政府授权特许经营。

8、是设立了投资回报补偿基金，以保障投资者利益，增强基础设施项目对社会投资者的吸引力。对于基于公共政策和公众承受能力等原因，价格或服务收费一时不能到位，必须由政府出资建设或补贴的，可以采用政府资金与社会资金联合投资建设与经营的方式。确需政府补贴的项目，由财政补贴。

9、是积极研究调整城市基础设施产品和服务价格。为了给基础设施投融资体制改革的顺利推进创造条件，研究制定适当上调部分基础设施产品和服务价格的工作方案，并将调整内容列入政府年度价格调整计划，拟择机对外公布后实施。

需要通过4项改革实现4个转变：

一是通过投融资体制改革，实现垄断经营向开放竞争的市场格局转变。有一定经济回报的经营性项目，要在加快推进价格改革的基础上，按照特许经营方式，向社会公开招标，鼓励国内外各类经济组织采用BOT等方式进行投资建设和经营，实行项目业主负责制，由投资者承担投融资风险。无经济回报的公益性项目建设应由政府出资，但也要按市场规则运作。成立政府投资工程集中采购机构，代表政府组织项目的建设实施。

二是通过原国有企事业单位实行政企分开的改革，实现单一产权向多元化的产权结构转变。原国有投资形成的大量市政公用企事业单位要实行政企开分和股份化改制，逐步形成国家独资企业、国家控股企业、国家参股企业和非国有企业并存的多元化的产权结构。各种企业以平等的身份参与特许经营权的竞争。

三是通过价格形成机制和财政补贴机制的改革，实现由计划机制向以市场机制为主配置资源的转变。经营性的市政公用事业定价关系到投资者的积极性、消费者的承受能力和社会的整体利益。要建立科学合理的价格形成机制和科学可行的财政补贴机制，使其既能刺激企业愿意投资，主动降低成本，提高效率，又能满足公共利益的需要，保证市政公用事业的可持续发展。

四是通过改革政府管理方式的改革，实现政府由直接经营管理者向市场管制者角色的转变。政府由过去管企业、管行业变为管市场，通过事先控制和事后监督，依据法规对企业的市场进入、价格决定、产品质量和服务条件加以管理。

四、参考和借鉴

美国经验：联邦政府转移支付＋“清洁水州立滚动基金”＋市政债券建设费用

联邦政府在美国，地方政府（县/市/镇）负责建设和运营生活污水处理设施，建设资金主要来源于各级政府的公共财政支出、发行市政债券，运营管理费用主要来源于污水处理费。美国城市生活污水处理设施建设的具体投融资结构为：以地方政府或地方政府下属的污水处理公司为项目法人进行建设，以联邦和州政府公共财政支出下的转移支付资金、以及由此衍生出的其它资金机制为主要资金来源，地方政府公共财政预算和地方政府资信担保下的市政债券融资为第二资金来源。

美国把公共污水处理设施、下水道和流域水环境整治统称为清洁水领域。长期以来，联邦政府通过转移支付等手段，用联邦政府的公共财政预算向各州和地方政府提供了大量资金，用于清洁水项目的建设。这种转移支付机制在1972年美国国会通过《清洁水法》后得到了进一步的加强。联邦政府对清洁水项目的支出都是来自于公共财政预算（主要是个人所得税），联邦政府没有设立其它专门的环境税收或收费手段来筹集所需资金。对环境保护领域（包括清洁水项目）的转移支付一般占支付总额的1％到2％之间，其中80年代曾达到5.87％（1980）。另外美国农业部、住房部、内务部等其它7个联邦机构亦有对清洁水项目的资金资助计划。对于清洁水项目的投资，不仅来自联邦政府当年财政支出的转移支付，还来自联邦政府已建立（或协助建立）的各种滚动基金，如环保局协助建立的“清洁水州立滚动基金”和农业部的滚动基金。

联邦政府对清洁水项目的转移支付机制从形式上看，可以分贷款和赠款。从内容上看，分技术支持（规划，设计）、设施建设、系统完善、特殊地区帮助（印第安人地区和美墨边境地区等）等。从部门看，联邦政府环保局、农业部、内务部、联邦海洋与大气管理局、美国地址勘察局、商务部、住房与城市发展部、卫生布等都有援助资金用于清洁水项目。城市污水处理设施的建设与改造是重点援助对象之一。除“清洁水州滚动基金”外，绝大多数资金援助项目由上述联邦机构的某一个部门，通过设立资金管理和使用章程、公布申请程序和评审标准与时限、实施项目资金审查监管和后评估程序等进行直接管理。“清洁水州滚动基金”是根据《清洁水法》修正案于1987年后逐渐在各州建立起来的一项滚动基金，该基金由联邦政府和州政府按照4∶1的比例投入资本金，由各州设立自己的管理机构，并根据本州的具体情况决定资金使用用途和申请程序等。这些分布在不同联邦机构的项目，侧重点不同，相互补充，相互支持，对提高美国生活污水处理水平，增加公共污水处理系统的服务区域项目，改善美国的水环境质量起到了很大的作用。“清洁水州立滚动基金”是美国各界公认的、最大和最成功的向清洁水项目提供资金的联邦政府转移支付项目。根据美国环保局的统计，从1987年到2001年，这个基金共向10900个清洁水项目提供了343亿美元的低息贷款，在过去5年内，平均每年提供34亿美元贷款。为了扩大资金量，在50个设立该滚动基金的州中，由34个州还通过发行“平衡债券”（用滚动基金中的1美元做担保发行2美元的债券），使其滚动基金的可使用资金共增加了44亿美元。目前，这个基金周转情况良好，除了每年都有10亿美元以上的本金和利息回流外（2000年返还的本金和利息达到21亿美元），美国国会还根据美国环保局所做的“清洁水需求调查”等基础调查，每年向这个滚动基金增拨约11亿美元的联邦资金。联邦政府（含清洁水州立滚动基金）对全美生活污水处理设施的建设投资约在100-1000亿美元之间，占这一领域总投资的77-85％。

州政府和地方政府美国各州政府对污水处理的最大投入是根据1987年《清洁水法》修正案向“清洁水州立滚动基金”配套投入的约45亿美元（平均每年约3亿美元）。此外，各州还根据自己的实际情况设立其它的污水处理资助计划，如纽约州为了保护其北部的大湖地区水质，在不同的地区和州立政府机构设立了多种资助计划。如果将“清洁水州立滚动基金”的衍生扩容资金i使用平衡资金发行市政债券a归属联邦资金，美国各州政府公共财政资金每年对清洁水建设项目的转移支付总量平均在7亿美元，约占全美在这一领域投资总量的5％。

作为生活污水公共处理设施的直接投资者和拥有者，地方政府（一般指县，行政市，镇政府）在为项目建设的融资过程中可以考虑使用多种资金，如联邦政府和州政府援助资金、自有财政资金和资本市场资金（市政债券）等。从案例调查情况看，地方政府一般只从地方财政公共预算中拿出占项目建设总投资的2-5％作为项目的前期准备资金和开工经费，其余的资金多是使用联邦和州政府的转移支付资金（1987年前以赠款为主，1987年以后以贷款为主）和发行市政债券。在其所发行的债券中，有相当一部分被“清洁水州立滚动基金”所直接或间接购买或担保。在美国的清洁水项目（主要是污水处理项目）建设资金中，直接来自州政府和地方政府公共财政支出的资金约占其项目投资总需求的7～10％。

市政债券在美国的水务公共事业领域（含供水、污水管网与处理设施建设以及河道疏浚等流域治理等），每年的建设性投资需求约2300亿美元，其中85％来自市政债券投资，政府财政投资仅占15％。美国市政债券不仅可以直接为城市环境基础设施建设融通社会资金，而且产生了一定的引导和挤出效应，吸引更多的社会资金用于投资回报高或回报不高但利润稳定可靠的城市基础设施项目，这样政府可以将节省出的有限财政资金用于回报率较低的城市公益项目。城市污水处理厂建设领域的市政债券筹资只占总建设投资的5～16％。近年来，这一比例有迅速扩大的趋势。超级秘书网

运营管理费用

在美国，各城市政府是靠收取生活污水处理费来维持公共污水处理厂的运营和管理、建设投资还本付息，设备的更新改造，不足部分由地方政府从其财政收入中补贴，联邦和州政府在这一方面没有资金支持。

美国环保局《2000年～2020年美国清洁水/饮水基础设施需求分析报告》中指出在这20年里，美国还需在市政污水处理领域投资3310～4500亿美元，如果加上融资成本，则需要4020～7190亿美元，而同期美国还需要4060～5620亿美元用于污水处理设施的运营和管理。该报告指出，在现有投融资体制下，20年中，如果财政收入增长，在污水处理建设投资上会有210亿美元的资金缺口，如果财政收入没有增长，在污水处理设施建设投资上会有1220亿美元的资金缺口。经济发展和财政收入增加是解决问题的关键。发行市政债券是解决资金短缺的方法之一。提高现行生活污水处理收费标准也可以考虑。通过鼓励私人部门参与提高现有系统的运行效率降低生产成本也是可提倡的方法。

参阅资料

⑴《清除对内开放隐性壁垒》。2002年4月3日《中华工商时报》。

⑵单继林：《基础设施改革：监管须免于政治影响》。2004年6月17日《中国经济时报》。

⑶迟福林主编：《走入21世纪的中国基础领域改革》。2000年5月，中国经济出版社。

⑷阿特金森(A刀tho叮B.^tkinson)、斯蒂格里茨(JosephE.Stiglitz)，((公共经济学》，上海三联书店/上海人民出版社，1994。

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⑻柯武刚，史漫飞，《制度经济学—社会秩序与公共政策》，商务印书馆，2000年11月第一版。

⑼肯尼斯。巴顿，《运输经济学》，商务印书馆，2002年1月第一版。

⑽金磅主笔，《国有企业根本改革论》，北京出版社，2002年1月。

融资制度论文范文第7篇

由于经济发展的阶段和水平的不同，以及社会经济制度和历史过程的差异，各国（地区）形成了适合自己市场实际情况的证券公司融资融券制度。这些制度可以概括地归结为两大类，市场化融资融券模式和专业化融资公司模式。在市场化融资模式中，证券公司主要通过货币市场向银行和非银行金融机构通过信贷、回购和票据融资，融资融券交易均表现为典型的市场行为，欧美的主要工业化国家实行的就是这种市场化的融资融券制度。在专业化融资公司的模式中，证券公司必须向经过特批的证券融资公司筹借资金，亚洲的一些国家和地区，如日本、台湾等实行的是这种专营的融资公司模式。

（一）美国的融资融券制度

在美国现行体制中，对证券公司的融资融券活动进行管理的部门是联邦储备委员会。美联储的管理是建立在《1933年证券法案》和《1934年证券交易法》的基础之上的，此外美联储还先后颁布了4个有关信用交易的规定。除美联储外，证券交易所和证券公司协会等自律机构也从自身的角度制订了一系列的规则和条例来约束市场参与者的行为，作为对联储的法规和行政监管的重要补充。如纽约证券交易所制定了一系列有关信用交易账户操作的细则，以保证联邦有关法规的实施。证券公司在融资交易方面的自律主要体现在两个方面：一是在对客户进行融资时，严格遵守联储和交易所的有关规定，要求自己客户信用账户中的保证金比率一般都高于联储所规定的比例，常规保证金维持率也高于交易所的规定。二是证券公司在向银行申请转融通时，必须严格按照联储和交易所的有关规定，不得随意挪用冻结的证券。另外，为了加强整个证券公司的规范水平、防范各种法律合同风险，证券公司协会还制订了标准化的信用交易账户开户合同和借券合同，对账户的操作和证券公司融资融券活动通过法律的条款加以界定。

美国的市场化信用交易模式，是建立在发达的金融市场，以及包括证券公司在内的金融机构比较完整的自主性基础之上的。在美国信用交易体系下，基本上呈现出以下几个方面的特点：1、美国融资融券交易的最大特征就是高度的市场化在美国的信用交易模式中，监管当局从活跃市场同时又要有效地防范风险的目标出发，制订了一套较为完整的规则。在制度所限定的范围内，融资融券交易完全由市场的参与者自发完成。在融资融券的资格上，几乎没有特别的限定，只要是资金的富裕者，就可以参与融资，只要是证券的拥有者，就可以参与融券。而证券公司之间，同样可以相互融资融券；证券公司与交易客户之间，只要建立在“合意”的基础上，实际上也可以进行融资融券的活动，比如出借证券、使用客户保证金等等；银行的参与方式则以资金转融通为主，同时也向证券公司提供借券，而其他金融机构（养老金、保险公司等）则积极参与借券的转融通。这种信用交易主体的广泛性，源于美国金融市场的发达。

2、信用交易体系与货币市场回购市场紧密联系

在美国的信用交易中，不仅融资融券主体之间有着直接的联系，同时信用交易体系与货币市场、回购市场紧密结合。美国的货币市场基本上是对机构开放的，各个机构都能够在货币市场上进行交易，获得开展信用交易所需的资金或者证券。而在货币市场中，使用最为广泛的工具就是债券回购。回购工具的广泛使用，源于美国透明的货币市场以及完善的信用基础。另外对于证券公司的短期资金需求而言，抵押贷款和融券也是广为采用的方法。

（二）日本的融资融券制度

日本证券公司融资融券制度最大的特点就是证券抵押和融券的转融通完全由专业化的证券金融公司完成。在这种专业化证券金融公司的模式中，证券公司与银行在证券抵押融资上被分隔开，由证券金融公司充当中介，证券金融公司居于排它的垄断地位，严格控制着资金和证券通过信用交易的倍增效应。

为什么日本选择了由证券金融公司主导的专业化模式呢？应该说，金融体系和信用环境的完善程度，往往与信用交易模式的专业化（或者市场化）程度密切相关，大凡金融市场越不发达、信用环境越薄弱，对专业化机构监控的依赖性就越大，这就是日本在战后发展中选择专业化模式的内在原因。

日本的专业化融资融券模式具有以下特征：

1．证券金融公司的垄断专营地位

从负债结构来看，日本的证券金融公司主要是通过向资金和证券的拥有者融借证券和资金，来维持自己的转融通业务。同时日本证券金融公司的自有资本的比例很小，为2．5％。如此小的自有资本规模，只有在政府支持和垄断专营的基础上，才能够维持业务的正常运行。实际上，由于证券公司不能够直接向银行、保险基金等机构融取证券，其它金融机构如果需要借出证券，一般是要将其转借给证券金融公司，再由证券金融公司附加一定比例的手续费后将证券融借给证券公司。而在融资方面，由于证券公司可以部分参与货币市场以及从银行获得抵押贷款，证券金融公司对融资方面的垄断性要小一些，是一种“准垄断”的状态。

2．信用交易操作层级分明

在日本的专业化信用交易模式中，客户不允许直接从证券金融公司融取资金或者证券，而必须通过证券公司来统一进行。证券公司除了部分资金以外，也不能够直接从银行、保险公司等机构那里，获得信用交易所需要的证券或资金。这样，证券金融公司便成为整个信用交易体系中证券和资金的中转枢纽。大藏省只要通过控制证券金融公司，就可以调控进出证券市场的资金和证券流量，控制信用交易的放大倍数。

3．日本证券金融公司在证券公司资券转融通中的地位正在逐步下降

导致证券金融公司转融资比率下降的主要原因是银行与货币市场的资金使转融通需求发生分流，证券公司越来越多地通过短期借款、回购等方式从其他渠道获取所需资金。但与转融资的情况相反，证券金融公司为证券公司提供的借券额占证券公司总借券交易额的比重却越来越高，导致这种结果的原因在于证券金融公司在转融券业务中的垄断地位。

像日本这种职能分工明确的结构形式，确实便于监管，也与金融市场的欠发达相适应。但其在一定程度上损失了资源快速配置的效率。

（三）台湾的融资融券制度

台湾的融资融券制度虽然是与日本相似的专业化证券金融公司模式，但是有一个重要的差异，就是实行了对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”。

在台湾所有的证券公司中，只有一小部分是经批准可以办理融资融券业务的机构，其余的证券公司则没有营业许可。获得融资融券许可的证券公司可以给客户提供融资融券的服务，然后再从证券金融公司转融通。而没有许可证的证券公司，只能接受客户的委托，代客户向证券金融公司申请融资融券。这样证券金融公司实际上一面为一部分证券公司办理资券转融通，同时又直接为一般投资者提供融资融券服务。

在“双轨制”的结构中，有融资融券业务资格的证券公司既可以通过证券抵押的方式从证券金融公司获得资金，也可以将不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资，因此，证券金融公司并不是资本市场和货币资金市场之间的唯一资金通道，而是专门以证券质押的方式获取资金的特殊通道。

从台湾信用交易制度的历史进程和现实状况来看，基本上体现了以下几个方面的特点：

1．证券金融公司处于既垄断又竞争的地位

在台湾的信用交易模式中，一方面根据台湾金融市场的欠发达现状，采取了专业化集中信用的形式，另一方面又力图在各个方面充分体现出市场竞争的特点。台湾有四个证券金融公司，但并不象日本那样，一家几乎完全垄断市场，而是在信用交易提供转融资上展开市场竞争。另外，从资本规模上也比较接近。这种四家竞争的形式促进了证券金融公司的效率。由于近似有效的市场竞争，证券金融公司比较注重市场运作与风险的控制。

2．客户信用交易并非必然集中于证券公司，证券金融公司的职能逐步从转融资过渡到直接融资

台湾的证券公司只有一小部分具有信用交易资格，可以为客户直接提供融资和融券的信用交易支持，而大部分的证券公司只能接受信用交易客户的委托，转而向证券金融公司办理转融通。而客户也可以选择，是从证券公司直接获得融资和融券，还是直接向证券金融公司申请融资和融券。所以，证券金融公司在资券转融通业务日渐萎缩的情况下，更多地转向直接为个人投资者提供资券融通，成了一个市场化的融资公司。

3．证券金融公司的资券转融通业务日渐萎缩

台湾的证券公司，尤其是有信用交易资格的证券公司，在信用交易中越来越多地利用货币市场的融资工具，而逐渐减少对证券金融公司的依赖，这导致了证券金融公司转融通业务的萎缩。

二、我国证券公司融资融券现状分析

（一）我国证券公司融资融券的现状

证券公司可支配资产的多少是决定其市场竞争力的重要参数之一。因此，国内外券商都非常重视融资融券业务。由于我国股票市场还没有做空机制，因此目前国内券商尚无法进行融券交易。

证券市场发达国家的券商融资渠道比较通畅，券商的资产负债率相当高。如美林公司的资产负债率为95%，所有者权益仅为5%，这意味着95%的资金来自于别的融资渠道。一般说来，公开上市是国外许多知名证券公司融资的重要渠道。美国的十大券商都是在纽约证券交易所公开上市的股份公司，其中不少还在多个交易所同时上市。此外，国外券商的融资渠道还有发行金融债券、进行特种信用贷款、同业拆借、票据融资、国债回购和抵押债券等方式。

相比之下，国内券商的融资渠道就显得乏善可陈。除自有资金外，我国券商融资的主要方式有：

一是同业拆借。1999年8月20日，中国人民银行下发《证券公司进入银行间同业市场管理规定》，为证券公司同业拆借业务提供了一条合法通道。全国银行间同业拆借市场的成员总数已经由1998年的171家、1999年的319家增加到2000年的464家，目前已经达到495家。2000年，信用拆借全年成交6728.07亿元，较上年增长104%。

二是国债回购。目前，我国国债市场由银行间市场与交易所市场两个相互分割的市场组成，大部分证券公司只能在交易所市场交易，而国债的最大买家——商业银行只能在银行间市场交易。从1997年起，我国国债市场就一直以银行间市场为中心。交易所市场虽然交易活跃，但由于发行量小，债券供不应求，导致回购利率高企，特别是在新股发行时尤为明显，券商融资成本较高。2000年，我国国债回购全年成交15781.74亿元、较上年增长299%，现券买卖全年成交682.68亿元、较上年增长782%。

三是股票质押贷款。2000年2月13日，央行和证监会联合《证券公司股票质押贷款管理办法》，允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款，从而为证券公司自营业务提供了新的融资来源。股票质押贷款具有的乘数效应使券商能以低成本扩张并获取高收益，但券商提高了收益的同时负债也相对上升，风险也自然增加。因此管理层对该项业务作了较严格的资格认定，目前我国只有部分券商获准进行股票质押贷款业务。

总体而言，我国券商的融资业务存在渠道窄、数量少、比例小的特点。融券业务至今还没有开展，债务融资也只处于起步阶段。造成这一现象的主要原因之一，是我国现行法律法规的严格限制。1999年的《证券法》第35、36、141条明确规定：证券交易以现货进行交易，证券公司不得从事向客户融资或者融券的证券交易活动；证券公司接受委托卖出证券必须是客户证券帐户上实有的证券，不得为客户融券交易；证券公司接受委托买入证券必须以客户资金帐户上实有的资金支付，不得为客户融资交易。《证券法》第133条规定：禁止银行资金违规流入股市，证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金。也就是说，在我国当前的法律框架下，强调现货交易，既限制券商通过融资融券进行自营业务，也限制其向客户提供融资融券服务。

（二）拓展融资融券渠道的必要性分析

在证券市场的起步阶段，券商自身的风险内控机制尚未健全，各种配套的监管措施尚未完善，因此从微观层次上看，严格的分业经营势所难免，但从宏观层次上看，银行与证券、货币市场与资本市场必须在最高层次上融合，这也是当今国际金融业的整体趋势。随着市场的进一步发育，以及应对加入WTO后国外券商的激烈竞争，拓展券商的融资融券渠道已是摆在管理层及券商面前的当务之急。

1、券商扩大可支配资源、提高市场竞争力的需要

证券业是一个资金密集型产业，资产规模直接决定了券商的竞争力。我国券商与国外同行相比，其一大劣势是自有资本金不足，总资产规模小。如2000年我国101家券商的资产总额为5753亿元（含客户保证金），净资产总额为236.4亿元，平均每家券商的总资产、净资产分别仅为57亿元和2.34亿元。从1999年起我国券商掀起了一波大规模的增资扩股运动，但截止2001年底，券商总资本金才刚刚突破800亿元，平均每家不到7亿元。相比之下，美国1998年底券商总资本金达1045亿美元，总资产达19739亿美元（不含客户保证金）。2000年我国券商业务价值量排名第一的海通证券的营业收入为28.94亿元人民币，而同期美国最大的摩根斯坦利添惠公司营业收入为454.13亿美元，前者仅为后者的0.77％。现在我国已经加入WTO，国内券商很快就要和国外的投资银行“巨无霸”在同一平台上展开公平竞争，这样小的资产规模，如果没有一条通畅的融资融券渠道的话，如何能与国际大投行竞争。

2、现有融资渠道的有效程度不足

从美国、台湾的融资融券制度看，券商的债务融资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。其中，回购协议正在成为券商融资的一个越来越重要的渠道，逐步代替传统的证券抵押融资方式。而我国目前阶段由于货币市场的发展相对落后，交易工具的种类少，交易规模小，参与机构也少，而且证券公司自营帐户中以股票持仓为主，可以用来作回购交易的债券数量有限，因此，回购市场尚不能很好地满足我国券商的融资需求。拆借市场上融资不用证券作抵押，融资风险比较高，银行出于自身安全性考虑对融资额度有较严格的限制，因此同业拆借所能获取的资金是有限的。另外，同业拆借和国债回购都不能满足券商对中长期资金的需求。证券质押融资具有一定的风险，尤其是银行很难对券商或投资者融资取得的资金投向进行有效的监控，加之我国股票市场实际运行过程的不规范性，因此监管部门对证券质押融资作了严格的资格认定和比例限制，使其至今仍处在起步阶段，市场规模很小。因此，我国现有的几种券商融资渠道，都由于其本身的缺陷性或政府管制行为，而不能很好地满足券商对资金的需求。因此，我们有必要寻找一种新的券商融资方式，或者改进现有的融资手段，使其能更好地为券商融资服务。

3、有利于活跃交易市场

与证券交易相关的融资融券属于信用交易，而信用交易可利用保证金比率这一杠杆，有效地放大参与市场交易的资金量，从而活跃交易市场。总体上说，我国股票市场的交投一直比较活跃。以1998年为例，纽约和东京交易所的换手率分别为69.9%和34.1%，台湾证券交易所的换手率为314%，而我国1998年为515%（上海A股，下同），1999年为428%，2000年为498%，远远高于美国和日本，也高于台湾。我国股票市场能维持活跃的交易，主要得益于三个方面：一是我国国民经济的持续快速发展和政府对股市的大力支持；二是我国金融体系的封闭性使投资者缺乏其他高效的投资渠道；三是我国股市正处于起步阶段，市场运行尚不规范，散户比例大，做庄盛行，投机性强。随着我国加入WTO后金融市场的对外开放，以上三个有利于股市活跃的因素将逐渐淡化，同时一些新的市场变数已开始显现：一是市场监管力度加强，大量违规资金将撤离股市；二是市场扩容速度加快，对资金的需求增加；三是我国即将推行国有股流通方案，虽然方案还没有最终确定，但大量国有股的流通，无疑需要巨额承接资金。因此，未来我国股市的资金面并不宽裕，市场交投将逐渐趋于平和。而证券市场要实现其优化资源配置的功能，维持一定的交易活跃程度是前提。从这个意义上说，拓展券商的融资融券渠道，进而活跃股市交易，是应时之需。

4、建立完善的融资融券制度，能起到价格稳定器的作用

我国股票市场属于典型的单边市，只能做多，不能做空。也就是说，投资者要想博取价差收益，只有先买进股票然后再高价卖出，由此导致市场一味地追高，市盈率高企，股价远远脱离基本面。一旦市场出现危机时，往往又出现连续的“跳水”，股价下跌失去控制。据统计，从1996年到2001年，我国股票市场的年平均波动幅度达40%（按上海综合指数计算）。而在完善的融资融券制度下，市场本身具备了价格稳定器的作用。其原理是：当市场过度投机导致某一股票价格暴涨时，投资者可通过融券，沽出这一股票，从而引致股价回落；相反，当某一股票被市场过度低估时，投资者可通过融资买进该股票，从而促使股价上涨。值得注意的是，只有在完善的融资融券制度下，价格稳定器才能发挥作用。在没有融券交易的配合下，融资交易不仅不会起到价格稳定器的作用，反而会制造市场虚假信息，破坏市场供需平衡。因此，我国在建立融资融券制度时，应注意两者的协调发展。

5、从长期来看，通过融资融券沟通资本市场与货币市场，有利于释放金融市场风险。

资本市场和货币市场是两个既相对独立又紧密相关的金融子系统，供需的变化和市场的割裂将不可避免地在这两个系统中产生风险积累，如果风险长期得不到分散和消弭，将使整个金融市场的风险过度膨胀而危及国民经济的发展。当前，我国的金融风险已经不可忽视。一方面，银行存款大量增加，目前已超过7万亿元，且每年的增量在8000亿元以上，存款的迅速增加与银行“惜贷”形成了强烈的对比，导致银行单位资产赢利下降和总体资产质量恶化。另一方面，证券市场因其快速发展和高额回报所引致的对资金的大量需求得不到很好地解决，于是违规事件时有发生且屡禁不止，如银行资金违规入市、券商挪用客户保证金及向客户融资融券进行非法交易等。这些状况说明我国的资本市场和货币市场都已具有相互渗透的需要和冲动，人为的割裂非但不能解决这种矛盾，反而会引发更大的风险和危机。因此，当前应逐步放开对资本市场和货币市场的管制，使银行资金能合法、受控制地进入证券市场，从而缓解和释放整个金融系统的风险。

三、建立“有中国特色”的证券公司融资融券制度

（一）主导思想：建立过渡性专业化证券金融公司

从美国、日本和台湾的制度比较中可以看出，一国证券公司融资融券制度的选择从根本上说是由该国的证券市场发展水平和经济制度的结构特征决定的。美国的制度是在市场的历史进程中自发地形成和发展，并由法规制度加以限定和完善的。日本和台湾的制度都是战后在证券市场欠发达、交易机制不完善、整个金融制度不健全的基础上逐步建立和发展起来的，因而其制度从一开始就有别于美国，具备中央控制的性质。

我国证券市场的发展还处于初级阶段，市场运行机制尚不健全，法律法规体系尚不完善，市场参与者的自律意识和自律能力也相对较低，因此难以直接采用市场化的融资融券模式，而应吸取日本和台湾的经验和教训，建立过渡性专业化的证券金融公司模式，等时机成熟后再转为市场化模式。同时，应注意到我国属于“转轨经济国家”这一现实，证券市场中仍有许多地方有别于他国，如国有股问题，A、B股问题，银行、券商、上市公司以国有控股为主等等，因此在建立自己的模式时，应充分考虑到我国的特殊国情，制定有中国特色的证券金融公司制度。

建立我国的证券金融公司应充分注意到其过渡性。从日本和台湾的经验来看，证券金融公司曾在活跃市场、融通资金和控制风险等方面发挥过重要的作用，但是随着证券市场的逐步成熟，这种专营性的证券金融公司已越来越难以适应市场进一步发展的需要。一方面它在融资融券市场中的份额逐年下降，另一方面它越来越难以胜任日渐增多的市场职能，在运行中出现了业务大、责任重、风险集中的状况。因此，我国在建立融资融券制度时，从一开始就应明确市场化的融资融券制度才是最终的选择，建立证券金融公司只是一个过渡的桥梁。在制度设计中，应使其尽量精干并易于调整和过渡。在数量上，宜控制在3家左右；在功能上，应尽可能采取市场化的运行方式，减少政府过度干涉，防止权力和责任过于集中。

（二）建立证券金融公司的意义

1、有利于监管部门对融资融券活动进行监督控制

我国证券市场是建立在公有经济基础之上的，国家对包括证券市场在内的所有市场都进行调控，这与美国建立在私有制基础上的自有市场经济有着本质的不同。在美国模式中，风险的控制由市场参与者以自律为原则自发地实现。证券公司和银行直接发生个别融资融券交易，中央监管部门对市场整体的融资融券活动难以有及时而全面的了解，也难以对交易活动实行有效的监督；证券交易所作为第三者可以对融资融券活动的结果进行监督，但很难对交易过程实行监控，也难以防止交易双方发生不规范的内部交易。而专业性的证券金融公司，作为融资融券市场的唯一窗口，可以随时掌握整个市场的融资融券情况，并在监管部门的指导下完成对证券公司的融资融券服务。公司的性质、地位及其与监管部门的关系决定了它在提供服务时将履行严格的自律准则，降低风险和防范不规范行为的发生。

2、有利于融资融券活动的顺利进行

在证券金融公司模式下，各个银行将资金或证券贷给证券金融公司，再由后者转融给各个证券公司，这使融资融券活动的传递链单一化，在机制上比较容易理顺。相反，如果各个银行将资金或证券直接贷给证券公司，由于参与主体繁多，可能导致融资融券市场的无序化，不利于市场监管，尤其是对银行现有的管理水平及其人员的技能素质提出了很高的要求。此外，银行与证券的存管、清算、登记等业务机构分属不同的管理系统，在协调上存在一定的难度和障碍，这也限制了银行和券商之间进行直接的融资融券活动。

3、有利于降低融资融券的系统性风险

融资融券不可避免地含带着市场风险和信用风险。在我国目前融资融券制度和有关法律制度欠完备的情况下，银行出于对贷款安全性的考虑，对券商的融资融券需求可能显得不够热心。通过建立专业化的证券金融公司，凭籍其高于券商的信用水平以保证贷款和利息收入的安全性，可大大消除银行的顾虑，增强银行乃至整个社会对证券公司融资融券业务安全性的信心，从而有力地扩大券商的融资融券通道。

（三）证券金融公司的制度框架和运作机制探讨

1、自有资本的筹集

从股东结构上看，日本和台湾的证券金融公司的最大股东都是各类金融机构，包括商业银行和交易所，这使证券金融公司具备了较高的信用水平和中立性，值得我国借鉴。未来我国的证券金融公司，可由商业银行、证券交易所以及其它有实力的投资公司、信托公司、证券公司共同投资建立。

证券金融公司资本充足率的设定，直接影响到其资产规模、信用水平和运行质量。台湾要求证券金融公司的负债总额不能超过其资本净值的11.5倍，相当于最低资本金充足率8%；相比之下，日本证券金融公司的同一比率仅为2.5%，其资本金比率很低，且债务中几乎全部为短期债务，要求高效率的流动资金管理技能。考虑到金融机构的性质及本着稳健的原则，我国证券金融公司的最低资本金充足率设定在8%比较适宜。

2、明确不同部门的职能权限

融资融券的交易过程比较复杂，牵涉面也较广，因此美国、日本、台湾都对此作了非常细致和具体的规定。我国证券市场发育程度尚低，市场参与者自律性较差，因此更应事先制定较完备的法律法规加以规范，明确各方的权限和职责。我国法规的结构设计可以从两方面着手：中国人民银行作为商业银行的主管机构，制定有关银行向证券金融公司提供资金的渠道、方式和管理办法；中国证监会作为中央证券监管机构，制定证券金融公司向证券公司或投资者提供资券转融通的管理办法，并由证券交易所对有关交易、存管、结算等方面制定出细则作为补充。证券金融公司成立后，再根据以上两个方面的总体法规制定出具体的操作规程，这样就形成了一个较为完整的制度氛围。

3、业务职能的设定

证券金融公司是资本市场和货币市场之间的资金通道之一。日本的证券金融公司只能向证券公司进行融资融券，而与投资者的融资融券必须通过证券公司转融通；台湾实行对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”，并对证券公司进行分类，只有约三分之一的证券公司有办理融资融券业务的许可，其它的证券公司只能为客户办理资券转融通。我国在设定证券金融公司的职能时，可同时借鉴日本、台湾的经验，并根据我国实际情况，考虑制定以下分阶段的实施步骤：

（1）对券商的融资融券资格设限，只有那些具备一定规模、资产质量良好、守法经营的券商才有资格申请融资融券业务。券商规模控制在近期无重大违规行为的综合类券商。

（2）在证券金融公司建立之初，规定其只能向证券公司进行融资，而不得向后者进行融券，也不得直接向投资者进行融资融券。证券公司可以向投资者融资，但不得融券。

（3）在运行一段时间后（如1年后），放开证券金融公司直接向投资者进行融资，但仍不得向券商或投资者从事融券业务。

（4）在我国的做空机制建立起来后，放开证券金融公司向券商和投资者从事融券业务，同时券商也可以向投资者融券。

当融资融券制度最终建立起来后，其运作机制如下图所示：

4、建立信用管理机制

融资融券交易有较强的倍乘效应，能在短时内大规模增加交易额度，从而增加市场风险。因此，为防止交易信用的过度膨胀，应设立一套有效的机制对其进行管制。考虑到我国的证券公司尚无办理证券抵押融资业务的经验而且自律程度低，与早期的台湾证券市场相仿，因此在设计证券公司融资融券制度时，可较多地参照台湾的管理办法，注重对各个级别的信用额度的控制，强调以保证金比率为基础控制因市价变动形成的市场风险，以及以资本金比率为基础控制证券公司的债务风险。同时，对美国、日本的成功之处，也要有选择地学习参照。具体措施包括：

（1）可用作融资融券交易的证券的资格认定

不同证券的质量和价格波动性差异很大，将直接影响到信用交易的风险水平，因此并不是所有的证券都适合作融资融券交易，而应对其进行资格认定。资格认定权可归属证券交易所。现阶段，可考虑规定流通股本在3000万股以上，股东人数在2000人以上，具有一定交易规模的公司股票才可以用来作融资交易或抵押。融券用的证券资格应比融资的证券更高，可规定流通股本在4000万股以上，股东人数在3000人以上。当然，在运行过程中，交易所应根据股票的市场表现和公司的情况随时修订具有融资融券资格的股票名单。

（2）对市场整体信用额度的管理

包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理。融资保证金比率包括最低初始保证金比率和常规维持率，借鉴台湾的经验，现阶段我国这两个比率可考虑设定在60%和30%。也就是说，券商在融入资金购买证券时，必须交纳60%的保证金，并把购得证券交给证券金融公司作抵押。当证券价格下跌导致保证金比率低于60%时，证券金融公司将停止向该券商继续融资，当保证金比率低于30%时，证券金融公司将通知券商补交保证金，否则将强行卖出抵押证券。券商的保证金可以是现金，也可以是符合条件的证券。当用证券作保证金时，还应设定另外两个指标：一是现金比率，即券商的保证金不能全部是证券，而必须包含一定比例以上的现金。现金比率可设定为20%；二是担保证券的折扣率，即用作保证金的证券不能按其市值来计算，而应扣除一定的折扣率，以降低证券价格过度波动带来的信用风险。担保证券的折扣率与证券的类型有关，政府债券可按10%计，上市股票可按30%计。

融券保证金比率也包括最低初始保证金比率和常规维持率，可分别定在70%和30%。其含义和融资保证金的最低初始比率和常规比率一致。

（3）对证券机构信用额度的管理

包括对证券金融公司的管理和对证券公司的管理。借鉴台湾的经验，对证券金融公司的信用额度管理可通过资本净值的比例管理来实现：一是规定证券金融公司的最低资本充足率为8%；二是规定证券金融公司从银行的融资不得超过其资本净值的6倍；三是证券金融公司对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的15%。

对证券公司的管理同样可通过资本净值的比例管理实施：一是规定证券公司对投资者融资融券的总额与其资本净值的最高倍率，台湾规定为250%，考虑到我国证券公司的资本金比率远不及台湾，因此可考虑将这一倍率定200%；二是每家证券公司在单个证券上的融资和融券额分别不得超过其资本净值的10%和5%。

（4）对个别股票的信用额度管理

对个股的信用额度管理是为了防止股票过度融资融券导致风险增加。可规定：当一只股票的融资融券额达到上市公司流通股本的25%时，交易所将停止融资买进或融券卖出，当比率下降到18%以下时再恢复交易；当融券额已超过融资额时，也应停止融券交易，直到恢复平衡后再重新开始交易。

5、建立严格的抵押证券存管制度

证券存管是融资融券的一个关键环节，直接关系到资券借出方的资产安全。在美国、日本和台湾的制度中，美国的存管制度是最完善的，相反，台湾的制度过于僵死。因此，在设计我国的融资融券制度中有关抵押品存管的机制时应更多地参鉴美国的运作机制。其关键步骤包括：

一是将用于融资融券抵押的证券与自营帐户中的其他证券分开管理。为此证券公司应另外建立融资交易帐户，将所有抵押证券置于该帐户中，并规定证券公司在偿还债务之前不得挪用。

融资制度论文范文第8篇

[关键词]融资制度制度创新短期融资渠道权益性融资债务性融资

一、整体制度演进下的证券公司融资制度创新

中国资本市场经过十多年的发展已跨过了制度奠基阶段，进入了市场化的转轨阶段。（注：参见陈红：《制度创新——中国资本市场成长的动力》，《管理世界》2002年第4期。）转轨时期的中国资本市场在发展的过程中要面对各种历史遗留问题与市场化要求之间的剧烈而又无法绕开的矛盾和冲突，而要逐步化解这些矛盾和冲突，整体制度演进就成为我国资本市场可持续发展的必然选择。

在中国资本市场整体制度快速演进的背景下，伴随着市场化步伐的不断加快，制度创新已成为资本市场发展的主旋律。与此相对应，作为资本市场重要金融中介之一的证券公司，其制度创新的步伐却一直停滞不前。与获得跨越式发展的资本市场相比，（注：我国资本市场经过短短十多年的发展，迈过了西方发达国家数百年的历程。）由于融资机制的缺失，我国证券公司的发展面临着极大的制度困境，突出的表现之一是证券公司资本金规模偏小、资产质量差、资产扩张基础薄弱。截至2004年3月底，我国共有券商129家，注册资本总额1250亿元，平均注册资本9.67亿元，（注：参见《我国共有证券公司129家券商注册资本达1250亿元》，/system/2004/04/07/000763892.shtml.）其中规模最大的海通证券注册资本仅为87.34亿元。相比之下，西方发达国家投资银行的平均资本规模为几十亿美元，而一些著名投资银行的资产规模更是庞大，如美国最大的投资银行之一摩根士坦利，其资产总额折合人民币为6万亿元，净资产总额为3551亿元，收入总额为2457亿元，分别是我国所有证券公司资产总额的12倍，净资产总额的3倍，收入总额的10倍。（注：参见巴曙松：《证券公司渴盼融资补血》，.）由此可见，资金实力弱小可以说是我国证券公司的最大弱势。不仅如此，我国证券公司还普遍存在着资产质量差、资产流动性低的问题。过少的资本金和较差的资产质量直接限制了券商的资产扩张能力和业务拓展能力。我国证券公司的发展面临着制度困境的另一突出表现是券商的机构数量过多、行业集中度低，难以形成规模效应。目前，我国有129家专营证券业务的券商，兼营证券业务的信托投资公司、财务公司、融资租赁公司和证券经营部则数以千计。各机构分散经营，各自为战，导致了低效的无序竞争。据测算，我国最大的三家券商的注册资本总额占行业总额约10%，利润占行业总额不足20%，（注：参见夏勇、盛艳华：《我国投资银行存在的问题及对策建议》，《计划与市场探索》2003年第7期。）虽初步显示规模效应，但与西方发达国家的几大投资银行相比，仍有很大差距。

资本金是金融中介机构实力的象征，也是公众信心的基础，更是防范经营风险的最后一道防线。而规模化意味着成本的降低、效率的提高和竞争力的增强。证券公司能否在较短时间内实现经营规模的高速扩张，是一个亟待解决的问题，它关系到我国证券公司未来能否在竞争日益激烈的环境内生存和发展。为扩充资本、实行规模化经营，证券业必须打造业内的“航母”。面对如此迫切的市场需求，在资本市场整体制度创新加速的背景下，证券公司融资制度创新就显得尤为重要。在中国目前的金融体制下，证券公司融资制度的创新，具体是指券商融资渠道的多元化和融资机制的市场化。这是针对我国传统计划经济体制下企业非常单一的融资方式和行政化的融资机制以及证券公司融资渠道仍较狭窄、融资机制仍带有较多行政色彩的现状提出来的金融改革深化问题之一。在金融创新之后，随之而来的往往是法律制度的创新，法律制度的创新可以为金融创新提供必要的条件和空间。证券公司融资制度的创新，即融资渠道多元化和融资机制市场化绝不只是一个技术层面的问题，它首先而且主要是制度层面的问题。因为融资渠道多元化、融资机制市场化必须以整个宏观金融管理体制和银行金融机构的改革为前提，同时还要以政府管理职能的改革为前提，而且在很大程度上还受宏观资本市场的发育和完善状况的制约。由于这种创新不仅有利于资本市场的发展与壮大，而且更有利于金融体制的创新，同时对金融市场也起着重要的补充作用，因此它实际上包含于金融创新这个范畴之中，是金融创新在资本市场领域内的具体体现。证券公司融资制度创新同时也是法律制度的创新。在开拓证券公司多样化融资渠道和推进融资机制市场化的改革进程中，我们必须修订现行法律体系中对券商融资的种种不合理限制，以立法促发展，为证券公司的发展创造更广阔的发展空间和更宽松的发展环境，进而为我国资本市场培育真正意义上的国际化投资银行创造条件。

二、证券公司融资法律规制分析

分业经营背景下的谨慎监管、货币市场与资本市场的界线分明、法律制度上的融资障碍等，这些都一直是证券公司融资机制缺失的主要原因。要打造证券业内的“航母”，关键是要解决券商融资渠道短缺的问题，而准确认识阻碍证券公司融资机制变革的法律障碍，是我国证券公司融资机制变革的前提条件。以下容笔者对目前规制我国证券公司融资制度的重要法律法规加以简析。

（一）《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）对证券公司融资资金来源的规制

《证券法》上有关证券公司融资渠道的条款有很多，如第36条、第73条、第124条、第132条、第133条和第142条等。这些法条的内容概括起来有三：一是规定证券公司不得从事向客户融资或者融券的证券交易活动；二是规定客户交易结算资金必须全额存入指定的商业银行，严禁证券公司挪用客户交易结算资金；三是规定证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金，严格禁止银行资金违规流入股市。由此可见，《证券法》严格禁止资本市场上的证券信用交易，同时只是对证券公司几种非法的资金来源作了界定，但并没有规定证券公司合法资金来源的种类。虽然这给证券公司融资的实际操作带来了一定的难度，因为证券公司现在占用资金的法律地位还有待明确，但毕竟为以后具体细则的制定留下了一定的制度空间。

（二）证券公司进入银行间同业市场的法律规制

1999年10月13日，中国人民银行总行的《证券公司进入银行间同业市场管理规定》（以下简称《管理规定》）指出，经中国证监会推荐、中国人民银行总行批准，符合条件的券商可以成为全国银行间同业市场成员，进行同业拆借和国债回购业务。该规章的出台，对于进一步发展货币市场、适当拓宽证券公司的融资渠道、促进货币市场与资本市场的协调发展发挥了重大的作用。《管理规定》规定了证券公司进入银行间同业市场的准入条件。主要有：（1）资本充足率达到法定标准；（2）符合《证券法》要求，达到中国证监会提出的不挪用客户保证金标准；（3）业务经营规范、正常，按会计准则核算，实际资产大于实际债务；（4）内部管理制度完善，未出现严重违规行为。除符合以上基本条件外，还有特别的资格认定，包括：（1）在任何时点上其流动比率不得低于5%；（注：流动比率=流动资本/公司总负债×100%.流动资本包括国债、可在全国银行间同业市场流通的其他债券、自营股票、银行存款和现金（含交易清算资金），已被用于回购融资的国债和其他债券不得计入流动资本。公司总负债取其前12个月末的负债额的平均值。）（2）公司净资本不得低于2亿元；（注：净资本=净资产-（固定资产净值+长期投资）×30%-无形及递延资产-提取的损失准备金-中国证监会认定的其他长期性或高风险资产。）（3）负债总额（不包括客户存放的交易结算金）不得超过净资产的8倍；（4）达到中国证监会关于证券经营机构自营业务风险管理规定的其他有关标准。从上述规定来看，由于较高的市场准入门槛和资格的限制，一些具有历史问题的老证券公司和大量的经纪类证券公司无法进入银行间同业市场。而央行允许这些未能进入同业市场的券商所做的隔夜拆借业务，（注：《管理规定》第13条规定：“未成为全国银行间同业市场成员的证券公司，仍按原规定，由其总部进行一天的同业拆借业务，在双方交易前须报所在地人民银行分支行备案，否则按违规处理。”）尽管其利率低于同期银行贷款水平，但由于受融资期限短、融资用途固定两项因素限制，目前基本很少被这些券商用作融资渠道，所以上述这些证券公司的短期融资渠道十分狭窄。少数有幸进入银行间同业拆借市场的证券公司，在具体的融资业务操作上仍有相当多的约束，主要的限制条款有：（1）期限的限制：成为全国银行间同业市场成员的证券公司的拆入资金最长期限为7天，拆出资金期限不得超过对手方的由人民银行规定的拆入资金最长期限；债券回购的最长期限为1年。同业拆借和债券回购到期后均不得展期。（2）融资额度控制：成为全国银行间同业市场成员的证券公司拆入、拆出资金余额均不得超过实收资本金的80%，债券回购资金余额不得超过实收资本金的80%.（3）资金使用途径的限制：如自营股票质押贷款只能用于营业部网点建设等等。因此，在这些条款的限制下，《管理规定》虽然开辟了证券公司的短期融资渠道，但由于种种原因，通过这一渠道所融得的短期资金仍无法满足证券公司的实际资金需要，不少证券公司对这些短期融资渠道的实际使用频率并不高。

（三）证券公司有关增资扩股的法律规制

1999年3月，中国证监会的《关于进一步加强证券公司监管的若干意见》规定券商增资扩股应当具备严格的条件，如：（1）距前次募集资金1年以上；（2）申请前3年连续盈利，且3年平均净资产收益率不低于10%；（3）申请前2年公司无重大违法违规行为，财务会计文件无虚假记载；（4）新增股本的5%以上为公积金转增。2001年11月，中国证监会出台了《关于证券公司增资扩股有关问题的通知》，放宽了券商增资扩股的条件限制，认为：“证券公司增资扩股属于企业行为。凡依法设立的证券公司均可自主决定是否增资扩股，中国证监会不再对证券公司增资扩股设置先决条件。”与原有政策相比，此次出台的政策取消了对券商增资扩股的限制性规定，简化了程序，增资扩股的申报、审核也更透明公开。由于证券公司的增资扩股相对于改制上市来说，程序较为简单，过程也不太复杂，广大券商更易接受。因此，在政策的支持下，增资扩股一度成为证券公司募集中长期资金的主要捷径。虽然私募增资扩股融资方式为券商的发展作出了巨大的贡献，但2001年6月以来，由于证券市场行情疲弱、证券行业亏损面提高，（注：以2002年为例，我国券商的亏损面高达85%，亏损金额总计逾400亿元。）目前券商增资扩股出现了相当大的困难，甚至有些原来参股证券公司的机构也退出了证券行业。因此，开辟新的中长期融资渠道，是证券公司生存发展的燃眉之急。

（四）证券公司有关股票质押贷款的法律规制

2000年2月，中国人民银行和中国证监会联合《证券公司股票质押贷款管理办法》，允许符合条件的综合类券商经批准可以自营股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款。但借款人通过股票质押贷款所得资金的用途，必须符合《证券法》的有关规定；股票质押贷款期限最长为6个月，到期后不得展期。质押率由贷款人依据被质押的股票质量及借款人的财务和资信状况与借款人商定，但股票质押率最高不能超过60%；贷款人发放的股票质押贷款余额，不得超过其资本金的15%；对一家证券公司发放的股票质押贷款余额，不得超过其资本金的5%.该办法允许符合条件的券商以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款，从而为券商提供了新的融资来源。但是证券公司对此并无太高的积极性。这里除去申请手续烦琐外，（注：证券公司向银行申请抵押贷款的程序比较复杂，从立项申请、资信调查、逐级上报、审批下达、证券冻结到资金拨付，周期比较长，估计会超过一个多月，因此这种融资方式一般只有在证券公司需要获得长期资金的情况下才会加以运用。）主要原因是这种方式在现阶段还存在许多问题。首先，根据《证券法》的规定，券商股票质押贷款所得资金——银行资金是不能流入股市的。也就是说，券商无法通过这种融资方式来扩大自营资金的规模，因此其融资热情有限。其次，只有综合类券商自营的股票才能用于质押贷款，证券公司出于保密的原因也不愿采用质押方式获得贷款。再次，券商以股票质押贷款，如遇上股票市价下跌，超过了商业银行规定的警戒线，将被商业银行要求强行平仓，从而会造成券商所不愿看到的实际亏损，这也挫伤了证券公司参与股票质押贷款的积极性。最后，管理层对该项业务作了较严格的资格认定，目前我国只有部分券商获准进行股票质押贷款业务。

（五）证券公司发行金融债券的法律规制

2003年10月8日，《证券公司债券管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）正式实施。该《暂行办法》允许符合条件的证券公司在报经中国证监会批准的前提下，向社会公募或向合格投资者定向发行债券。《暂行办法》的出台，对于拓宽券商融资渠道、改善券商资本结构、提高证券业规范经营水平都将发挥重要作用。不过我们也应看到，《暂行办法》具有明显的阶段性特征，主要体现在：（1）《暂行办法》对融资主体的约束性规定、对券商债券融资合约某些内容的规定，显示出监管者对券商与投资人具体契约的深度介入，从而使券商与投资人签订的具体融资合约的公共部分增大。虽然在《暂行办法》中也有这样的规定：“中国证监会对本期债券发行的批准，并不表明其对本期债券的投资价值作出了任何评价，也不表明对本期债券的投资风险作出了任何判断”，但这还是会使部分投资者对债券质地的判断依赖于中国证监会对债券发行的“把关”。（2）比较国外关于券商发行债券的法律，《暂行办法》对我国证券公司发债主体的规定更为严格，对发债的具体条件也有较强的硬性规定。（3）券商发债资格认定仍较多地使用传统的财务指标硬性规定。如证券公司发行债券应符合《公司法》的有关规定，即：累计债券总额不超过公司净资产额的40%；公开发行债券的证券公司应为综合类证券公司，最近一期期末经审计的净资产不低于10亿元，最近一年盈利；定向发行债券的证券公司最近一期期未经审计的净资产不低于5亿元；等等。这样的规定，往往不能及时有效地揭示券商的财务风险，达不到事中监管的目的，也不符合国际化的趋势。（4）《暂行办法》对券商发债时机的选择没有作出灵活规定，不利于券商根据市场情况和自身条件，灵活选择发债时机，以规避发行失败的风险。同时，按照现行有关规定，证券公司债券融资的利率浮动区间为同期存款利率之上的20—40%，发行手续费率一般为2.5%，债券融资的成本相对最高。但对于券商而言，债券融资方式的最大优点是融资期限长、融资规模大，更能顺应目前我国证券公司业务周期长期化、业务发展多元化趋势，因此债券融资方式比较适合综合类券商中规模大、信誉高、经营好的证券公司采用，但不适合作为所有券商的常规融资手段。（注：参见巴曙松：《拓展券商融资渠道获重大突破》，《中国证券报》2004年2月4日。）

三、拓宽证券公司融资渠道的法律思考

2004年1月，国务院的《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（以下简称《若干意见》）在涉及中国资本市场改革与发展的一系列重大问题上取得了重要突破。其第3条明确提出：“拓宽证券公司融资渠道。继续支持符合条件的证券公司公开发行股票或发行债券筹集长期资金。完善证券公司质押贷款及进入银行间同业市场管理办法，制定证券公司收购兼并和证券承销业务贷款的审核标准，在健全风险控制机制的前提下，为证券公司使用贷款融通资金创造有利条件。”这是迄今为止，法律法规首次对证券公司融资渠道予以清晰的界定，这也标志着监管当局对证券公司融资的态度发生了转折性的变化。笔者认为，全面修改限制证券公司融资的法律制度迫在眉睫。

（一）《证券法》面临重大修改

1998年通过的《证券法》在当时严格的分业经营与分业监管的背景下，在证券公司融资渠道上设立了货币市场与资本市场之间的“防火墙”，严格限制证券公司开展融资与融券的信用交易。在证券市场的起步阶段，如果允许信用交易，将会助长投机，不利于培养理性投资者，同时会加剧市场的波动和风险，并可能引发市场危机。因此，《证券法》禁止证券公司开展信用交易具有必要性，禁止信用交易能保证市场稳定和保护交易者利益。但随着时间的推移，西方发达国家金融混业经营的潮流逐渐影响到我国，货币市场与资本市场之间加强协调的呼声也越来越高。在此背景下，自2002年11月起，《证券法（修改稿）》的第二稿开始在业内部分机构中征求意见。据了解，此次征求意见的《证券法（修改稿）》在多处作了重大修改。现行《证券法》中限制“银行资金入市”、“股票质押贷款”、“国有企业炒作股票”的有关条款皆在拟定删除之列。有关客户融资、质押贷款的多条限制条款得到原则性修改。例如，禁止证券公司向客户融资、融券的《证券法》第35条拟修改为：“证券经营机构可以为客户提供融资融券服务，具体方法由国务院证券监督管理机构制定。”《证券法》的重大修改，特别是涉及证券公司融资、融券条款的修订，将为证券公司的发展提供更广阔的空间，有助于国际化大投资银行的构建。同时，在我国证券市场上引进证券融资、融券交易制度是我国证券市场稳定发展和改革开放的一项基础性制度创新，是完善证券市场机能的积极举措，是进一步推进金融产品创新的重要环节，对投资者、证券公司、商业银行以及证券市场的长远发展都具有积极作用。

（二）完善证券公司短期融资渠道的法律规制

在现有的法律规制下，证券公司可以通过同业拆借、国债回购和质押贷款等方式进行短期融资。但由于种种制度障碍，我国券商的短期融资渠道利用效率并不高，也无法满足广大券商对短期流动资金的渴求。管理层应考虑逐步放宽对短期融资渠道的限制，并完善相关法律法规，使短期融资渠道发挥最大效用。首先，在银行间同业拆借市场，应逐步降低证券公司的准入门槛，让场外半数以上券商中的合标者（注：在全国129家券商中，获准进入银行间同业拆借市场的资格券商只有55家，场外券商占到半数以上。）进入银行间同业拆借市场扩充融资渠道；适当延长拆借期限，允许同业拆借到期后可适当展期，同时可考虑增加7天至6个月同业拆借品种；放宽证券公司同业拆借余额的最高限额，扩大同业拆借的资金规模；适当放宽拆借资金的使用范围，提高拆借资金使用效率。其次，在国债回购市场，应考虑在银行间债券市场（注：我国国债回购市场被割裂为两大市场，即银行间国债回购市场与两大交易所场内国债回购市场。）引入开放式债券回购；建立和完善经纪人制度、做市商制度以活跃市场，并考虑逐步建立统一的托管清算制度和交易管理办法，打通交易所和银行两个市场，逐步向统一市场过渡，让商业银行充足的资金供应和证券公司旺盛的资金需求通过国债回购市场连接起来，达到短期资金融通的效果。再次，在质押贷款方面，应考虑扩大质押有价证券的范围，在条件成熟时允许证券公司以固定资产、存单、其他有价证券等进行质押融资；放宽对现有股票质押贷款的限制，简化贷款手续；放宽借贷主体的范围，允许满足一定条件的经纪类证券公司从事质押贷款；放宽股票质押贷款的时间限制，适当延长贷款期限，允许到期后继续展期；将股票质押率大大提高；等等。最后，在完善现有同业拆借、国债回购、质押贷款等融资渠道的基础上，还可考虑尝试建立并逐步放开信用贷款、项目融资、票据融资等渠道。当前，在法律制度建设上贯彻落实《若干意见》的当务之急是：制定证券公司收购兼并和证券承销业务贷款的审核标准，在中国的证券市场上建立起合规的“过桥贷款”，（注：过桥贷款（BridgeLoan）又称搭桥贷款，通常是指公司在安排中长期融资前，为公司的正常运营而提供所需资金的短期融资。过桥贷款在国内多应用于券商担保项下的预上市公司或上市公司流动资金贷款，以及企业兼并、重组中的短期贷款等。）为证券公司使用贷款融通资金创造有利条件。

（三）完善证券公司权益性融资的法律规制

在证券公司的长期融资渠道中，外部权益性融资和外部债务性融资是证券公司最经常使用的融资方式。其中，外部权益性融资又包括私募增资扩股和公开上市。自2001年11月中国证监会出台《关于证券公司增资扩股有关问题的通知》以来，增资扩股已成为我国券商壮大资本实力的一条重要途径。但完全依靠增资扩股这一个手段，国内券商要发展成规模庞大、实力雄厚和拥有优质客户群的超大型投资银行为期甚远。而对于公开上市这一外部融资渠道来说，如果参照普通企业的上市标准，符合条件的证券公司又非常之少。仅从连续三年盈利这一标准来看，在市场进行调整的大环境下，能够盈利的证券公司本来就十分有限，更何况要保持三年连续盈利，这对于证券公司来说更是难上加难。因此，如果不从证券行业的实际出发，考虑证券行业盈利波动性大的特定因素，并有针对性地适当降低证券公司的上市门槛，那么公开上市渠道在短期内对绝大部分证券公司来说不过是一大“画饼”而已。为解决这一难题，笔者建议修改相关法律法规，制定证券公司上市标准，调整上市门槛，推动证券公司整体上市。笔者认为，可采用相对排序法确定证券公司的上市门槛，对全部证券公司近三年来的资产规模、业务价值量、盈利能力等单项指标按一定方式进行综合排名打分，得分在某一水平以上的证券公司即具有上市资格；也可以行业平均水平为基准，凡高于行业平均水平一定幅度的证券公司即具备上市资格。这些方法，由于涉及对《证券法》等法律法规的调整和细化，在短期内很实现。因此，目前推动证券公司外部权益性融资的另一可行方法是对证券公司进行分拆上市，即允许证券公司把某一业务单元分拆出去，对其经营业绩的计算，采用政策扶持性的会计计算方法，使其满足普通公司上市标准。

（四）完善证券公司长期债务性融资的法律规制

融资制度论文范文第9篇

【关键词】证券市场；融资融券；动因；专业化融资模式

证券融资融券交易，又称证券信用交易，它是指投资者在买卖股票时，向证券公司借入资金供其买入上市证券，或借入上市证券供其卖出，并交付担保物的交易活动。证券市场融资融券制度是成熟资本市场的重要标志之一。我国2005新《证券法》增加了融资融券制度，然而资融券交易是一把双刃剑，风险较大，需要尽早的完善相关法律制度，建立起细致的业务操作规程和严格的监管体系，其给中国资本市场无疑将带来深远而持久的影响。

一、立法发展

融资融券交易在我国并不是资本市场的新生事物，早在90年代初期，我国某些券商就开始为客户提供“透支”服务，即客户向营业部借钱买股票或借股票来卖。1996年证监会明令禁止融资融券业务。1998年，在我国第一部《证券法》起草的过程中，正值亚洲“金融危机”爆发，《证券法》的制定以防范风险为主导思想，明确禁止融资融券交易。然而，随着我国证券市场的根本性转变和市场需求，2000年2月，央行和证监会联合《证券公司股票质押贷款管理办法》，允许符合条件的综合类券商用自营股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款。此办法被业内认为是券商拓宽融资渠道的开始。2004年11月5日中国人民银行、中国银监会、中国证监会联合修订后的《证券公司股票质押贷款管理办法》，放宽了可进行股票质押贷款的证券公司条件，同时，借款人的条件进一步细化，质押物的种类以及质押期限也得以增加和延长。2005年10月27日十届全国人大常委会十八次会议通过了修订后的《中华人民共和国证券法》，删除了对融资融券交易的限制性条款，使券商融资融券业务合法化。2006年1月9日中国证监会《证券公司风险控制指标管理办法》，明确了符合条件的券商对融资融券规模与净资本的比例。2006年1月25日国务院办公厅《关于做好贯彻实施修改后的公司法和证券法有关工作的通知》提出“适时推出证券信用交易制度的有关方案，为资金合规入市创造条件”。2006年1月27日中国银监会《中资商业银行行政许可事项实施办法》、《外资金融机构行政许可事项实施办法》、《合作金融机构行政许可事项实施办法》，明确了商业银行开办股票质押贷款业务的条件。2006年7月2日证监会出台《证券公司融资融券业务试点管理办法》，并于2006年8月1日起实施。这意味着融资融券制度作为证券市场的内在机制，正式在我国起动，证监会随后了《证券公司融资融券业务试点管理办法》和《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》，2006年8月1日起实施。此次出台的《办法》对券商申请开展融资融券业务的条件、规则、债权担保、融资融券业务中的权益处理和监督管理等有关问题做了详细规定。8月29日，中国证券登记结算公司制定的《融资融券试点登记结算业务实施细则》正式并实施，至此，融资融券业务操作的基本规则体系已基本成形。

二、建立我国融资融券制度的动因分析

（一）、中国证券市场对融资融券的制度需求，

融资融券交易增强了市场流动性，平衡证券市场运行机制，完善证券市场交易机制的需要。一个成熟、有效的证券市场应该是一个做多机制与做空机制相互制衡的市场，并且，这种证券市场本身就具备价格稳定器的作用，融资融券制度有助于降低市场风险，还原价值观律在股价形成机制中的主导作用，完善市场发现功能。

（二）规范地下信用交易市场

尽管我国的各级法律法规都明确禁止信用交易，但基于利益与竞争的驱动，银行信贷资金违规入市、证券公司挪用客户保证金及向投资者“透支”始终或明或暗地存在且屡禁不止。这种地下融资融券交易不仅造成我国证券市场投机性过强，而且往往引起证券市场的暴涨暴跌。引入证券信用交易制度，将使信贷资金进入证券市场成为一种合法、公开、透明、有序的活动，纳入正常的监管体系。

(三)有利于我国金融市场结构的优化

引入融资融券交易方式后，整个金融市场结构将会发生变化:在货币市场，商业银行等金融机构可以主营货币存贷款业务及相关中间业务；在证券市场，证券公司及其他证券经营机构可以主营各类有价证券业务；再一个是以证券融资公司为主体的，主营证券公司及其他证券经营机构的资金融入融出业务的金融机构融资市场。这将促进证券公司行业盈利模式的转型，拓展证券公司业务创新空间。三个市场有机联系与贯通，货币市场和资本市场相互对接，资金能够顺畅良性循环，降低银行和证券行业系统性风险，提高资本市场的运作效率，进一步优化金融市场结构。

三、比较借鉴：法律制度的完善

国际市场主要的基本交易模式有两种：以美国为代表的市场化模式和以日本为代表的专业化模式。市场化的融资模式就是不存在专门从事信用交易融资的机构，而由市场中的证券公司和商业银行或其他非银行金融机构通过多种形式的市场工具完成。这种模式的优点是市场效率非常高，融资融券高度市场化。专业化的融资模式，通常由证券监管机构下属的半官方性质的、带有一定垄断性质的专门融资融券公司，对会员单位提供信用交易的融资融券。这种模式有利于政府对证券市场信用总量的控制。证券金融公司是整个证券市场中证券和资金的中转枢纽。其次，有利于稳定市场。证券金融公司同时还获得政府授权，可确定一定时期内全市场融资融券总额度，并将这些额度以内控的方式分配给各个证券公司，但非市场化容易导致融资成本及效率下降。

美国对信用交易的法律体制主要由两大法律即《1933年证券法》和《1934年证券交易法》以及美联储对信用交易管理的四个规范构成:规则G，规则T，规则U，规则X。美国的信用交易法律监管体系体现了立法、监管和自律的三位一体，监管的重点放在立法和交易规则的制定上，以充分发挥市场对交易的主导调节作用。

日本1954年通过了《证券交易法》，随后成立了专业化的证券金融公司，专门为信用交易的融资或融券提供支持和融通，1955年日本修改法律确立了大藏省对信用交易活动的监管权。其交易模式分为两个层次：第一层次为证券商向投资者提供融资融券的信用交易，第二个层次是证券金融公司向证券商提供融资融券的信用交易。日本设立了的证券金融公司是半官方性质，具有特许权和垄断。

四、我国的证券市场融资融券法律制度之构想

首先，在法规层面上，制定与新《证券法》相配套的证券信用交易实时控制规则和业务操作规范文件，使制度约束成为市场运行的常量而非变量。要做好《证券公司风险控制指标管理办法》的完善修订工作，确保可控性和操作性，并适时出台《融资融券交易法》，证券交易所对有关交易、结算、存管等方面制定出细则作为补充。

第二、在模式选择上，我国证券市场的发展仍处于新兴转轨阶段，市场运行机制尚不健全，法律监管体系还不完善，各市场参与主体尚未成熟，证券市场存在较大的系统性风险，我国的信用机制也还没有真正建立。所以，在融资融券试点初期，我国宜采取专业化融资模式，挑选部分实力雄厚的全国性证券公司作为试点，在取得经验后再逐步扩大，这种做法符合我国先试点后推广的渐进式改革路径。同时，由于融券较为复杂，融资融券业务将先进行融资试点后逐步开展融券业务。

第三、信用交易保证金比率的控制。信用交易保证金管理是对整个信用交易监管的一重要环节。主要包括初始保证金比率和维持保证金比率。世界各国都是由中央银行来确定保证金比率。笔者建议初始保证金比率由中央银行来控制，维持保证金比率由交易所来控制，而证券公司则决定与客户交易时提供的利率水平。

第四、融资期限的限制和账户管理.根据国外经验，融资期限在半年以上一年一下比较合适。建议普通信用交易的每一笔融资期限为半年，新股承销可以为一年。另外，为便于结算和风险控制，各国法律皆要求设置信用交易账户。为了防止现金交易账户中的证券被证券公司任意挪用，或者被证券公司任意抵押，必须设立现金账户和保证金账户，通过不同的内部管理机制使其分离。

第五，明确监管机构职能分工，建立协调机制。证监会、央行、银监会、证券交易所、证券登记结算公司是证券融资融券交易中的主要监管主体，其中证监会起主导监管作用。应当尽快制定和实施监管机构相关的法规和细致的业务规则。在监管分工上，证监会集中精力负责融资券交易发展的长远规划、重大事件的处理，交易所、证券协会等自律组织对市场进行实时监控，随时提出暂停或取消交易资格，融资融券交易相关信息的披露等。

【参考文献】

[1]邓娟．浅析我国发展证券市场融资融券制度[J]．经济金融观察，2006，（11）．

[2]耿志民．证券信用交易制度研究[J]．证券之窗，2006，（8）．

融资制度论文范文第10篇

【关键词】证券市场；融资融券；动因；专业化融资模式

证券融资融券交易,又称证券信用交易,它是指投资者在买卖股票时,向证券公司借入资金供其买入上市证券,或借入上市证券供其卖出,并交付担保物的交易活动。证券市场融资融券制度是成熟资本市场的重要标志之一。我国2005新《证券法》增加了融资融券制度，然而资融券交易是一把双刃剑，风险较大，需要尽早的完善相关法律制度，建立起细致的业务操作规程和严格的监管体系，其给中国资本市场无疑将带来深远而持久的影响。

一、立法发展

融资融券交易在我国并不是资本市场的新生事物,早在90年代初期,我国某些券商就开始为客户提供“透支”服务,即客户向营业部借钱买股票或借股票来卖。1996年证监会明令禁止融资融券业务。1998年,在我国第一部《证券法》起草的过程中,正值亚洲“金融危机”爆发,《证券法》的制定以防范风险为主导思想，明确禁止融资融券交易。然而，随着我国证券市场的根本性转变和市场需求，2000年2月,央行和证监会联合《证券公司股票质押贷款管理办法》,允许符合条件的综合类券商用自营股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款。此办法被业内认为是券商拓宽融资渠道的开始。2004年11月5日中国人民银行、中国银监会、中国证监会联合修订后的《证券公司股票质押贷款管理办法》，放宽了可进行股票质押贷款的证券公司条件，同时，借款人的条件进一步细化，质押物的种类以及质押期限也得以增加和延长。2005年10月27日十届全国人大常委会十八次会议通过了修订后的《中华人民共和国证券法》，删除了对融资融券交易的限制性条款，使券商融资融券业务合法化。2006年1月9日中国证监会《证券公司风险控制指标管理办法》，明确了符合条件的券商对融资融券规模与净资本的比例。2006年1月25日国务院办公厅《关于做好贯彻实施修改后的公司法和证券法有关工作的通知》提出“适时推出证券信用交易制度的有关方案，为资金合规入市创造条件”。2006年1月27日中国银监会《中资商业银行行政许可事项实施办法》、《外资金融机构行政许可事项实施办法》、《合作金融机构行政许可事项实施办法》，明确了商业银行开办股票质押贷款业务的条件。2006年7月2日证监会出台《证券公司融资融券业务试点管理办法》,并于2006年8月1日起实施。这意味着融资融券制度作为证券市场的内在机制,正式在我国起动,证监会随后了《证券公司融资融券业务试点管理办法》和《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》，2006年8月1日起实施。此次出台的《办法》对券商申请开展融资融券业务的条件、规则、债权担保、融资融券业务中的权益处理和监督管理等有关问题做了详细规定。8月29日,中国证券登记结算公司制定的《融资融券试点登记结算业务实施细则》正式并实施,至此,融资融券业务操作的基本规则体系已基本成形。

二、建立我国融资融券制度的动因分析

（一）、中国证券市场对融资融券的制度需求，

融资融券交易增强了市场流动性,平衡证券市场运行机制，完善证券市场交易机制的需要。一个成熟、有效的证券市场应该是一个做多机制与做空机制相互制衡的市场,并且,这种证券市场本身就具备价格稳定器的作用,融资融券制度有助于降低市场风险,还原价值观律在股价形成机制中的主导作用，完善市场发现功能。

（二）规范地下信用交易市场

尽管我国的各级法律法规都明确禁止信用交易，但基于利益与竞争的驱动,银行信贷资金违规入市、证券公司挪用客户保证金及向投资者“透支”始终或明或暗地存在且屡禁不止。这种地下融资融券交易不仅造成我国证券市场投机性过强,而且往往引起证券市场的暴涨暴跌。引入证券信用交易制度,将使信贷资金进入证券市场成为一种合法、公开、透明、有序的活动,纳入正常的监管体系。

(三)有利于我国金融市场结构的优化

引入融资融券交易方式后,整个金融市场结构将会发生变化:在货币市场，商业银行等金融机构可以主营货币存贷款业务及相关中间业务；在证券市场，证券公司及其他证券经营机构可以主营各类有价证券业务；再一个是以证券融资公司为主体的,主营证券公司及其他证券经营机构的资金融入融出业务的金融机构融资市场。这将促进证券公司行业盈利模式的转型，拓展证券公司业务创新空间。三个市场有机联系与贯通,货币市场和资本市场相互对接,资金能够顺畅良性循环,降低银行和证券行业系统性风险,提高资本市场的运作效率,进一步优化金融市场结构。

三、比较借鉴：法律制度的完善

国际市场主要的基本交易模式有两种：以美国为代表的市场化模式和以日本为代表的专业化模式。市场化的融资模式就是不存在专门从事信用交易融资的机构,而由市场中的证券公司和商业银行或其他非银行金融机构通过多种形式的市场工具完成。这种模式的优点是市场效率非常高，融资融券高度市场化。专业化的融资模式，通常由证券监管机构下属的半官方性质的、带有一定垄断性质的专门融资融券公司,对会员单位提供信用交易的融资融券。这种模式有利于政府对证券市场信用总量的控制。证券金融公司是整个证券市场中证券和资金的中转枢纽。其次，有利于稳定市场。证券金融公司同时还获得政府授权，可确定一定时期内全市场融资融券总额度，并将这些额度以内控的方式分配给各个证券公司，但非市场化容易导致融资成本及效率下降。

美国对信用交易的法律体制主要由两大法律即《1933年证券法》和《1934年证券交易法》以及美联储对信用交易管理的四个规范构成:规则G，规则T，规则U，规则X。美国的信用交易法律监管体系体现了立法、监管和自律的三位一体,监管的重点放在立法和交易规则的制定上,以充分发挥市场对交易的主导调节作用。

日本1954年通过了《证券交易法》，随后成立了专业化的证券金融公司，专门为信用交易的融资或融券提供支持和融通，1955年日本修改法律确立了大藏省对信用交易活动的监管权。其交易模式分为两个层次：第一层次为证券商向投资者提供融资融券的信用交易，第二个层次是证券金融公司向证券商提供融资融券的信用交易。日本设立了的证券金融公司是半官方性质，具有特许权和垄断。

四、我国的证券市场融资融券法律制度之构想

首先,在法规层面上,制定与新《证券法》相配套的证券信用交易实时控制规则和业务操作规范文件,使制度约束成为市场运行的常量而非变量。要做好《证券公司风险控制指标管理办法》的完善修订工作,确保可控性和操作性,并适时出台《融资融券交易法》,证券交易所对有关交易、结算、存管等方面制定出细则作为补充。

第二、在模式选择上，我国证券市场的发展仍处于新兴转轨阶段，市场运行机制尚不健全，法律监管体系还不完善，各市场参与主体尚未成熟，证券市场存在较大的系统性风险，我国的信用机制也还没有真正建立。所以,在融资融券试点初期,我国宜采取专业化融资模式,挑选部分实力雄厚的全国性证券公司作为试点,在取得经验后再逐步扩大,这种做法符合我国先试点后推广的渐进式改革路径。同时，由于融券较为复杂，融资融券业务将先进行融资试点后逐步开展融券业务。

第三、信用交易保证金比率的控制。信用交易保证金管理是对整个信用交易监管的一重要环节。主要包括初始保证金比率和维持保证金比率。世界各国都是由中央银行来确定保证金比率。笔者建议初始保证金比率由中央银行来控制，维持保证金比率由交易所来控制，而证券公司则决定与客户交易时提供的利率水平。

第四、融资期限的限制和账户管理.根据国外经验，融资期限在半年以上一年一下比较合适。建议普通信用交易的每一笔融资期限为半年，新股承销可以为一年。另外，为便于结算和风险控制，各国法律皆要求设置信用交易账户。为了防止现金交易账户中的证券被证券公司任意挪用，或者被证券公司任意抵押，必须设立现金账户和保证金账户，通过不同的内部管理机制使其分离。

第五，明确监管机构职能分工，建立协调机制。证监会、央行、银监会、证券交易所、证券登记结算公司是证券融资融券交易中的主要监管主体，其中证监会起主导监管作用。应当尽快制定和实施监管机构相关的法规和细致的业务规则。在监管分工上,证监会集中精力负责融资券交易发展的长远规划、重大事件的处理,交易所、证券协会等自律组织对市场进行实时监控,随时提出暂停或取消交易资格,融资融券交易相关信息的披露等。

【参考文献】

[1]邓娟．浅析我国发展证券市场融资融券制度[J]．经济金融观察，2006，（11）．

[2]耿志民．证券信用交易制度研究[J]．证券之窗，2006，（8）．