融资制度范文

时间:2023-03-19 14:45:39

融资制度

融资制度范文第1篇

一、地方公共部门的融资需求及其债务融资方式

从规范角度来看,地方政府是地方受益的地方性公共物品的供给主体。政府履行提供公共物品的事权责任,必须有相应的资金来源等财权安排来支持。政府财政性资金主要来源于政府提供公共物品和服务的收费,如税收和规费收入。其中,税收是没有特定对象的间接性的纯公共物品服务收入,而规费则属于针对具体对象的直接性的具有一定私人产品性质的准公共物品的服务收入。在政府提供公共物品的费用支出与服务收入之间出现时间和规模不匹配的情况下,融资成为不可避免的选择。从公平负担角度来看,许多公共物品尤其是基础设施类的公共物品,一般具有一次性投资规模大和使用年限比较长的特点。如果仅靠建设使用期内税收和其他政府收入,既不可能满足建设的资金需要,也必然加大建设期纳税人的负担;通过债务融资使债务负担在受益期分摊的做法,则可以在解决公共物品供给的同时,兼顾公平问题。具体到各国实践中,包括行政支出在内的纯公共物品主要依靠税收收入来筹集资金,教育、道路、桥梁、供水、排污处理等准公共物品的提供则主要依靠税收、规费收入和融资渠道。

由于政府融资不可能采取股权方式,债务融资成为现实中政府惟一的融资选择。从历史发展来看,早期的政府融资属于偶然的私下借贷行为,处于初级发展阶段的早期金融系统基本上可以满足政府机构的融资需要。随着经济社会发展和人口规模扩大,社会对公共物品产生了越来越大的需求。政府在提供公共物品过程中的资金需求与税收、规费等资金供给在规模和时间的不对称性越来越明显,财政收支缺口越来越大,产生了经常性、大规模、稳定化的融资需求。适应贸易发展的早期银行、政府债券等是金融体系发展第二阶段的重要创新,新兴的组织化、制度化的银行是这一时期金融体系中的主角和政府融资的主要渠道。随着海外贸易的进一步发展,尤其是工业革命以来,原有的私人银行既不能满足新兴工业企业急剧增加的资本需求和政府支出不断扩大而派生的融资需求。加上企业和政府债务风险的不断扩大,能够比银行更加有效地分散风险的资本市场尤其是债券市场得以迅速发展。债券的标准化为投资者提供了流动性和风险分散机会,为政府和企业在贷款之外提供了长期、低成本的直接融资机会。金融体系发展推进到了比较成熟的第三阶段,银行制度和资本市场制度趋于成熟。后来发生的法国密西西比泡沫和英国的南海泡沫事件成为现代金融体系的分水岭。英国在健全了监管体系之后不久即放松了对于资本市场的限制,而法国对股票市场的限制直到1980年才废除。所以,英国“选择”了以资本市场为主的金融体系,而法国和欧洲大陆则保持了银行在金融体系中的地位,形成了以银行为主导的金融体系。虽然迄今金融市场主导型金融系统和银行主导型金融系统之间到底哪种体系更加有效问题没有明确的答案(AnianV.Thakor,2002)。但倾向性意见认为市场主导型金融系统与银行主导型金融系统各有优劣,银行主导型金融系统在减少跨期风险方面是最好的制度,金融市场则在对新产业支持方面具有明显的优越性,二者呈现互补而非替代关系(富兰克林·艾伦、道格拉斯·盖尔,2002)。

政府融资制度是在金融体系基本背景约束下的发展产物。在以英国及其影响下的美国为代表的金融市场主导型金融系统中,债券市场和股票市场一样比较发达,包括国债、市政债券和公司债券在内的债券市场发展成为金融市场的主要组成部分。尤其是在美国和加拿大等国家,已经成为市政债券的发展典型。日本属于比较典型的银行主导型金融系统,但随着经济的迅速发展,受市场导向趋势左右,地方市政债券市场同样得以较快的发展,虽然这种发展在某种意义上带有“后发”的特征。1990年代中期以来,在以美国为代表的金融市场主导型模式绩效尤其是美国新经济繁荣周期的示范效应下,无论在欧洲还是亚洲都出现了明显的以金融市场的加速发展来补充银行主导型金融系统的巨大潮流,地方或市政债券市场在世界范围内总体上呈现迅速发展势头。深受美国影响的新兴工业化、新兴市场和转轨国家以及其他一些发展中国家,发展地方债券市场成为一种潮流。东亚金融危机以来,亚洲开发银行等机构建议大力发展包括地方债券和公司债券在内的债券市场,以减轻过度银行化而集中并加大金融风险的压力,形成比较健全的资本市场乃至整个金融市场体系,债券市场发展成为亚洲金融发展和金融体系健全的重要方向。

在法国、比利时、荷兰和卢森堡等欧洲大陆国家,由于股票市场泡沫事件之后的长期金融管制政策,资本市场没有得以相应的发展。加上地域、人口等原因,加上非干预主义思想的影响,政府层级少、规模小,中央与地方的财权事权安排与大国有一定的区别。许多国家的财说体制属于集权型的分税制,在此格局下的地方政府财权比较小,发行债券融资的需求比较小,相对于其他融资方式,发行地方债券的成本比较高,发行和流通市场难以形成。因此,这些国家已经形成的规模有限的债券市场,主要是国债市场和公司债券市场,地方债券市场基本没有发展起来。地方不是通过标准化的债券市场来筹集市政建设资金,而仍然是通过非标准化的市政基金以及银行贷款来筹集资金。虽然在银行贷款的背后出现了标准化且更加高级的资产支持债券,或者说,比较高级的资产支持债券取代了比较普通的地方或市政债券成为市政建设的融资渠道,但地方债券市场总体上比较落后“。市政发展基金与银行贷款成为欧洲许多国家地方政府弥补财政缺口和地方市政建设项目融资的传统和主要方法。

二、地方公共机构债券市场制度安排的主要代表及其发展概况

总体来看,以市场规模来衡量,地方债券或市政债券发行量最大的国家是美国和日本,而后是加拿大等国家,具代表性的地方债券制度是美国的市政债券和日本的地方公债制度。

(一)美国的市政债券——分权制国家地方债券融资制度的典型代表

市政债券(Municipalbonds)是市政债券是以政府的信用作为担保,由州和地方政府以及它们的机构和授权机构发行的债券,是美国等一些发达国家的地方政府及其机构为市政建设和基础设施项目融资的主要工具。发行市政债券为地方政府提供了一个非常灵活的金融管理工具,降低了市政建设的融资成本,也对投资者提供了一个好的投资工具。同时,也有利于改善地方经济和公共服务,进而有助于吸引私营企业和国外投资者进行新的商业投资,提高地方就业水平。从金融体系来看,市政债券可以和其他类型的债券共同构成了高效率的证券市场融资体系,有利于分散金融风险。尤其是通过发行长期债券将市政建设项目的成本让从项目受益的几代人来承担,不仅公平合理,融资管理上也比较经济可行,既符合公平原则又符合效率原则。全世界实行市政债券模式的国家主要有美国、加拿大等,其中以美国的市政债券制度最为典型。

美国是典型的联邦制国家,财政体制实行联邦、州和县三级管理模式。为满足地方政府公共物品配置职能,并实现大规模公共投资的代际公平问题,其法律允许州和地方政府进行等债务融资。其中,发行债券融资是美国地方政府及机构融资的重要途径。美国拥有世界上最发达的市政债券市场,其市政债券市场规模大致相当于国债市场的一半和公司债券市场的四分之一,可以说市政债券市场是最小的债务工具市场。美国的市政债券具有两个重要特点,一是市政债券的利息收入享受税收优惠,二是一半以上新发行市政债券进行了保险(K.ThomasLiaw,2004)。自1982年市政债券发行额首次超过1000亿美元以来,市政债券发行额一直保持上升势头。1993年以来每年基本保持在2000—4500亿美元之间(ThomasLiaw,2004)。市政债券的余额占GDP的比重基本上保持在15—20%之间,约占美国全部债务的6%.

美国市政债券的发行体:包括政府、政府机构(含或授权机构)和以债券使用机构出现的直接发行体。大多数的地方政府和地方政府机构都通过市政证券(Municipalsecurities)进行融资。在全美国8万多个地方政府中,其中的大部分大约有55000个是市政证券发行者。除了少数大规模发行者外,大部分地方政府机构属于小规模的发行人。通常情况下,政府机构在组建过程中,就通过立法对发行债券的权力给予了明确的界定,对债券发行规模也有一定限制。市政债券项目涵盖了教育、交通、公用事业、福利事业、产业补贴以及其他项目。具体来说,既包括机场、港口、高速公路网、电力系统、供水或排污系统、公立学校、公园和旅游景点、以及为低收入家庭提供的补贴住宅等,也包括医院、会议中心、废品和污染控制、自然资源恢复、养老制度融资等。

市政债券的发行者可以根据自身的信用状况来发行不同类型的债券,一般来说,市政债券主要分为两种基本类型:一般责任债券(Generalobligationbonds,GOs)和收入债券(Revenuebonds)。一般责任债券并不与特定项目相联系,而是以发行机构的全部声誉和信用作为担保的债券,其还本付息得到发行政府的信誉和税收支持。收入债券与特定项目或部分特定税收相联系,其还本付息来自投资项目(如高速公路和机场)的收费,因此其风险要高于一般责任债券。大部分收入债券是用来为政府拥有的公用事业和准公用事业以及医院、学校等筹资。收入债券有很多具体的种类,包括机场债券、专科学校和大学债券、医院债券、独户抵押债券、多户债券、行业债券、公用电力债券、资源回收债券、海港债券、综合性体育竞赛和会议中心债券、学生贷款债券、收费公路、汽油税债券和自来水债券等。从发展趋势来看,收入债券在市政债券中所占的比例在不断提高。

除了上述两种基本市政债券类型之外,还存在其他变化类型的市政债券。其中许多是特殊类型的收入债券。如有限与特殊税收债券(Limitedandspecialtaxbonds)是以特殊税收或特殊资产收益(proceeds)偿还的收入债券。产业收入债券(Industrialrevenuebonds)是政府部门为了促进私人使用者的利益、发展产业或商业财产进行融资而发行的,筹资用以建设标准厂房等工业基础设施,以优惠价格出租给企业,以吸引企业到本地设厂投资。住宅供给债券(Housingbonds)是由单一家庭住房抵押贷款支付担保的收入债券。道义责任债券(Moralobli-gationbonds)则是指政府虽然没有法律责任,但考虑到自身信誉,在债券自身原先的收入资源不足的情况下由州政府补足的收入债券(K.ThomasLiaw,2004)。

美国市政债券的投资者包括:个人家庭、货币市场基金、共同基金、保险公司、银行、银行年金信托以及封闭式基金和其他投资者等。联邦政府对个人投资者的市政债券利息免征所得税。由于税收政策和市场风险的约束,商业银行持有的市政债券比例近年来持续下降。保险公司持有的市政债券比例则随着公司业务波动和经济景气循环而变化。养老基金和外国投资者由于不需缴纳联邦收入税,无法享受在购买市政债方面的优惠,因此,一般不投资市政债券。

(二)日本的地方债券——集权制国家地方债券融资制度案例

在日本,债券也称作公社债,是对所有发行者发行的各类债券的总称。包括由公共部门即国家、地方公共团体或政府机构发行的“公债”(公共债券)和由民间的股份公司(株式会社)发行的社债(公司债券)。日本地方政府原来没有自治权利,不能发行地方公债债券融资。二战之后新修的日本《宪法》增加了允许地方自治的内容,地方政府开始拥有了债券融资权利,发展成为债券发行主体。

日本的地方债券包括地方公债和地方公企业债两种类型,其中,地方公债是日本地方债券制度的主体。地方公债是地方政府直接发行的债券,主要用于地方道路建设、地区开发、义务教育设施建设、公营住宅建设、购置公用土地以及其他公用事业;地方公企业债是由地方特殊的公营企业发行、地方政府担保的债券,使用方向主要集中于下水道、自来水和交通基础设施等方面。

地方债券是由都道府县和市町村两级地方公共团体发行的债券。按照规定,地方公共团体不能随便发行地方公债,地方公债根据债券发行审批制度发行。拥有地方公债发行审批权利的是总务大臣(原来为自治省,现与有关机构合并为总务省)或都道府县知事。债券发行要经过中央政府有关部门严格监督,发行数额和发行条件由监管部门制定和执行。地方发行债券也有一定的比例要求。发行地方公债不仅要审批可不可以发行,以及发行的规模、期限等,也要指定通过发行地方公债募集到的资金的具体用途。预算赤字比较太高、以往发行债券需要偿还的比例太高、地方税征收未超过90%比例,以及地方公务员工资比较高的地方等不被允许发行地方债券(土居丈郎,2003)。基于上述原因,日本的大部分地方债务并不采取债券形式,只有一小部分地方债务以债券形式出现。

日本的地方公债发行要制定“地方公债发行计划”,在决定允许发行的债券金额和用途的同时,还需要确定债券的持有人即债权人以及资金的分类。总体来看,投资购买地方公债的资金渠道主要有:政府资金(包括财政融资资金和主要由国家运营的邮政储蓄资金、简易保险公积金)、公企业金融公库资金和民间资金等。历史上,大约70%以上的地方债券是政府资金、公营企业金融公库等政府机构以及地方公共团体的互助机构以及一部分银行等直接认购,但近年来政府资金比例逐渐趋于下降。—般来说,政府资金仍然占大约50%,公库资金大约占10%,市场资金大约占40%.其中,都道府县从市场融资的比例比较大,而市町村从政府取得资金的比例比较大。都道府县一级平均来看,政府资金占40%,民间资金占60%.但在东京、大阪等金融市场发达的金融中心,民间资金比较已经相当高。如大阪地方公债的资金来源中,政府资金民间资金占80%,政府资金只占20%.而东京地方公债中民间资金更是高达90%,民间资金仅有10%(土居丈郎,2003)。

从投资者角度来看,由于日本地方债券的大部分,不作为一般投资者的投资对象,只有以公募方式发行的大都市债券和以非公募方式发行、但通过证券公司买卖的地方债券是一般投资者的投资对象,其发行额约占地方债券的30—40%.也正因为如此,证券公司柜台市场交易的地方债券大部分是非公募地方债券。

就实质来看,日本的地方公债并不是真正意义上的市场性、金融性融资,与美国等西方国家的市政债券制度具有比较大的区别。如果说美国的债券制度是金融市场性质的融资活动、形成了真正意义上的债券市场的话,那么日本的债券制度可以说是带有私下协调性质的财政性融资制度。就大部分的债券融资而言,只有债券工具,而没有形成真正意义的市场。从融资制度演进的角度来看,可以说虽然有了标准化的债券工具,但由于发行之前已经确定了购买对象,并非针对不确定性的潜在投资者,仍然属于偶然的交易活动,而非经常性、规律性的“市场”。政府的管理活动也不是事先基于风险控制的资格性审核,而是对于交易双方的“买卖活动”的某种“公证”‘或“认可”,或者是作为最后债务人的对自己未来可能承担的偿还责任的某种“限定”。这种计划性而非市场性的债券工具虽然具有一定的优势,但也存在诸如集中风险等问题,因此,日本近年来开始改革地方公债制度,一些专家呼吁日本应该按照市政债券模式改革地方公债制度。

——以美国市政债券与日本地方债券为例

三、日本地方公债与美国市政债券——不同类型地方债券制度的系统比较

日本的地方公债制度代表了中央集权性国家地方债券发展过程中的某些过渡性债券市场制度安排,而美国的市政债券代表着分权制国家的地方债券市场制度。对两种制度安排进行系统的比较分析,具有十分重要的理论和政策含义。

(一)地方市政机构债券制度的基本概念

从发行主体角度来看,日本的地方债券和美国的市政债券的发行者都是地方公共部门或其机构等提供地方性公共物品或准公共物品的机构。但从严格的意义上来说,日本的地方债券是从债券的性质方面来界定的,从而从逻辑上同时给出了偿还责任的认定。美国的市政债券是从偿还责任的角度来定义的概念,因此,市政债券并非完全的政府债券,也许正因为如此,没有称为地方政府债券。

从内部构成来看,日本的地方债券划分为地方公债与地方公企业债两种基本类型,美国的市政债券主要分为一般责任债券和收入债券两种基本类型。地方公债和一般责任债券是真正的政府债务,直接表现为地方政府的直接债务;而地方公企业债和收入债券既具有部分政府债券的性质,也具有部分企业债券的性质,因此,并不构成政府的直接债务,但无疑是政府的或有债务。从一般的数量比例来看,日本地方公债和地方公企业债的比例大致为5:1,而目前美国一般责任债券与收入债券的比例结构大致是37:63.相对而言,日本的地方公共团体承担的直接债务比例比较高,因政府担保而形成的或有债务比例相对较低;而美国地方市政机构承担的直接债务比例比较低,因政府担保而形成的或有债务比例较高。

从债券募集与交易方式来看,无论日本的地方债券还是美国的市政债券基本上是以私募方式募集的,以公募方式募集的比较少。其交易基本上在柜台市场进行,在交易所市场交易的比较少。从交易的性质来看,日本地方债券的发行则带有一定的财政转移支付及互质,不完全是真正意义上的市场活动,只有占地方债券的30-40%的以公募方式发行的大都市债券和以非公募方式发行、但通过证券公司买卖的地方债券的发行交易属于真正意义上的市场行为。美国市政债券发行和交易属于真正的市场行为。

(二)地方市政机构债券的发行审核或批准

从各国地方公共团体或其机构债券的发行程序来看,一般都需要经过立法或有关政府机构的审批。在中央集权制国家,由于上下级政府之间存在明确或暗含的法律、道义或传统的关系,上级的事权往往成为下级的当然事权,而下级的债务不可避免地成为上级的或有债务,上级往往成为下级的债务的“兜底者”即最后承担者,道德风险的存在使得地方政府倾向于多负债,甚至故意负债。地方政府及其机构发行债券,不仅要本级愿意或同意,还需要经过上级政府的批准或审核。因此,日本地方公债发行需要经过负责地方自治事务的总务大臣或都道府县知事。

在美国等分权制的国家,地方政府只对本级立法机构负责,不对上级行政机构负责(实际上无上级可言)。是独立的财政和民法主体,独立承担财务责任,上级不是也不可能成为地方政府债务在法律、道义方面的最后责任人,因此,地方政府或其机构发行债券一般只需要经过议会的审批或公众的投票同意。由于美国的市政债券是以当地纳税人的一般税赋为保证的,地方政府在决定发行一般责任债券时,一般需要选民的投票同意或议会的审查批准。究竟是公众投票还是议会审批,具体情形取决于该州法律的规定。

(三)地方市政债券的偿还机制

到期偿还是任何债务性融资区别于股权性融资和服务性收入的必然要件。发达国家的实践证明,地方市政机构筹资模式的成功不在于市政机构融资方式的选择,而在于设计出比较切实可行的偿还机制安排,并创造稳定宏观经济、借款人和贷款人权利明确、补救措施有法律保障的环境。地方政府发行的市政债券偿还资金,从理论上看存在两种来源:即发债资金投入项目的收益和税收收入。具有一定收益的项目可以依靠项目收益来偿还,大多数所谓“收入债券”就是以此为依据而设计的制度安排。而投资于非赢利项目的债务偿还则需要主要依靠政府的税收收入,要求发行市政债券的地方政府必须有比较健全的财政状况而稳定、充足的税收来源,一般情况下的可行的制度安排是在分税制建立过程中将财产税作为地方主要税种,从而使地方政府以财产税作为市政债券的偿还保证。

日本作为中央集权制国家,由于上级的法律或道义事权往往成为下级的当然事权,下级的债务不可避免地成为上级的或有债务,上级不得不成为下级债务的实际上的最后承担者,因此,在日本实际上存在着双重保证的偿还机制安排。地方政府作为债券发行或担保者是第一次、法律和制度的偿还人,中央政府成为二次的、行政和道义上的偿还人。事实上,在日本的金融体系中,存在着明显有别于美国的金融风险分散机制安排相反的金融集中机制,而地方债券市场的这种安排,实际上又形成了财政风险的集中机制。如果考虑到财政是金融机构真正的最后顺序的“最后贷款人”(中央银行是法律、制度和第一顺序的最后贷款人),因此,日本模式实际上具有集中金融风险和财政风险的机制安排。正因为如此,日本财政的赤字率持续居高不下。

从分权制国家的经验看,美国、英国、澳大利亚等许多英联邦国家都将地方主体税种设为财产税。一般责任债券的投向基本上是公路、垃圾处理等非盈利性项目,虽然一般不能直接产生收益,但实际上通过增加城市的土地价值的正外部性而形成社会收益、并产生政府的间接收入。因为政府作为投资主体,从理论上应该享有投资收益和剩余索取权,通过开征财产税,政府分享由于公共设施投资带来的城市土地等财产升值的部分收益,为市政债券偿还形成基本对应的可持续的税收来源。从正反馈的角度来看,以财产税作为主要地方税种的分税制安排,既可以引导地方政府关心地方市政建设,又能够削减地方政府的财务压力和由此导致的短期行为,形成良性发展机制。美国的地方政府受立法机构有效监督,财政与融资部门相互分工,形成了有效的债务约束机制,债务规模有一定的限制和约束。

四、不同类型地方公共机构债券制度对中国发展债券市场的启示

近年来,我国的城市化水平不断提高。尤其是在全面建设小康社会、走新型工业化道路的战略目标确定之后,全国各地城市化进程进一步加快,城镇建设进一步提速。为了解决快速城市化进程中地方市政建设面临的资金缺口和融资困难,一些专家借鉴国外经验,提出了允许地方市政机构发行债券融资的建议。在此背景下,探索发展地方市政机构债券融资制度的建议需要认真考虑和对待。国外地方市政机构债券融资的经验需要我国认真学习和借鉴。

(一)发展地方改革机构债券市场的基础性制度安排

从地方政府或其机构债券融资制度的情况来看,各级政府间财权事权的合理划分、有效的约束与监督机制和明确的偿还与救援机制是地方市政债券市场发展的基础性制度安排。我国能否发展地方公共机构债券市场要看是否具备基础性的制度安排。

1.中央与地方的财权与事权划分要比较合理、明确和规范。我国现阶段中央与地方的事权和财权划分仍然不够规范,地方政府职能定位仍不尽合理,地方财政负债缺乏强有力的制度约束,我国地方财政不独立,预算约束是软的,在父爱主义问题没有从制度上根本解决之前,地方政府并不是真正“负责任”的债务人,中央财政往往不得不成为地方负债的最终债务人。加之一些地方政府尤其是部分县乡政府的隐性负债已经比较高,地方政府发行公债性质的债券融资的必要制度条件并不具备。

2.要有比较有效的约束与监督机制,尤其要有比较好的透明度和信息披露要求。我国地方内部不仅没有形成合理的监督和制约机制,由于当地居民对发展经济、改善市政基础设施的强烈愿望、地方领导人强烈的政绩倾向,债务期限与任期制的不匹配、偿债责任的不明确和地方政府和立法机构的合谋,以致地方政府缺乏足够硬的债务约束,反而存在内部合谋以便从上级直至中央获得更多好处的强烈冲动,发行地方债券存在比较大的道德风险。在目前地方政府普遍负有比较大的隐性债务的背景下,地方财政的透明度难以提高,对一般责任债券的信息难以预期和评级。鉴于比较有效的约束与监督机制短期内难以形成,从法律上允许地方政府发行债券的条件并不成熟。

3.债券发行者的财务状况要比较健全,且要有比较明确的偿还与救援机制。我国目前地方政府债务负担普遍比较大,财政状况不甚理想,债券的偿还将面临极大的压力,加上包括地方政府在内的政府信用方面也存在一些问题。而地方债券一般是在地区范围内发行,购买者一般是当地投资者,债券流通也在地方范围内进行,地方投资者对地方财政状况、政府信用比较了解,使得地方政府债券的发行面临严峻的市场考验。考虑到我国中央与地方财权、事权的划分以及地方财政体制的特征,鉴于近期体制和制度条件不可能有大的改变,下一步修改有关法律允许地方政府发行债券的可能性不大。

(二)中国地方公共机构债券市场发展战略模式

融资制度范文第2篇

关键词:融资性票据票据融资制度票据法

当前,国际票据市场中纯融资性票据已占据其主流。而目前,我国商业票据交易品种主要是银行承兑汇票, 商业承兑汇票在票据市场交易中所占的比重较小,企业主要仍是全程通过银行进行融资。客观来说,这种单一格局首先不利于企业发展信用,继而扩大融资,更不利于票据市场的进一步发展。同时,由于该格局下的票据业务发展完全依赖于银行信用,使商业银行成为票据风险的最终承担者,这既不利于金融体系风险的分散,长期上也阻碍了商业信用票据化和票据融资规模扩大化的进程。

一、现行票据融资体制存在的问题根源探析

(一)随着商业银行对票据业务积极性的提高,其间的竞争日益激烈,各商业银行争相开办票据贴现及转贴现, 并纷纷以降低贴现利率的方式来招揽客户。 而由于严格的授权管理和责任追究制度,一方面阻碍了低端票据市场的发展,另一方面直接导致了汇票业务向少数优质行业和企业高度集中。

(二)银行在承兑和贴现时,一般要对企业签发的汇票进行真实性审查,以确认融资的安全性和自偿性。然而在实际操作中,这种审查具有许多不确定因素,在操作上也有相当难度。此外,由于现实贸易结算方式的复杂性,即便这些形式要件都符合审查要求,也并不能证实和保证该银行承兑汇票背后贸易背景的真实性。

(三)银行机构系统性风险也在加剧,主要集中于承兑风险集中,存贷款成倍虚增。为了增加手续费收入、吸收保证金存款,各银行普遍放宽签发条件,降低保证金比例。但是资金一旦违规流入股市房市等高风险领域,当企业到期无法付款,承兑行必须垫款时,低比例的保证金和低廉的手续费实无法覆盖风险,从而导致承兑银行面临巨大的系统性危机。而为避免承兑汇票或部分贷款转为逾期贷款,部分银行为客户在汇票到期日前开立新的承兑汇票,从而掩盖了真实的信贷质量,使信贷风险隐患积聚。

二、融资性票据活动发展的微观动因考察

归根结底,市场选择是融资性票据业务发展的主要动力.近年以来融资性票据业务的迅猛发展,正是参与票据业务的各方追逐自身利益的结果。融资性票据活动理论上可以最大限度的发挥票据的融资功能,满足市场参与者的资金需求,其发展现状中实也蕴含了合理的要求。

对于投资者而言,融资性票据为其提供了另行投资渠道。一则,因其流动性和盈利性的良好结合会成为众多投资基金、保险公司、工商企业等投资者的重要投资对象,资本市场的投资者可以借此进行有效的资产组合管理和结构调整。二则,选择融资性票据亦可以获得高于银行利息的收益,故相较其面临的风险,商业票据仍不失为一种受欢迎的投资工具。

对于发行者而言,利用融资性票据市场融资有以下好处:一是成本较低。一般情况下,银行承兑汇票贴现获取资金的成本大大低于一般贷款;二是灵活性强:融资票据发行者可以直接联系多种市场机构投资者,并根据市场的需求和自己对资金的需求来设置发行的融资性票据的期限和利率等,及时筹接到合适对口的资金;三是资金来源多元化:通过使用融资性票据市场获得广泛的资金来源,可使企业避免过度依赖少数商业银行;四是提高发行者的信誉:通常而言,只有信誉卓著,实力雄厚的大公司才能进入融资性票据市场融资——发行融资性票据本身就是公司实力、信誉最好的证明。

三、确立融资性票据制度的宏观裨益列析

宏观来说,票据市场上可选交易工具的匮乏,使票据的流通受到很大阻碍,票据制度的实践功能亦难以进一步扩展。通过将交易性票据与融资性票据并举,这将为企业开辟更广阔的融资渠道,有利于增加票据市场交易工具的种类,完善我国金融体系。

且票据作为公司间、银行间融资的工具,将银行信用与企业信用有机的结合在一起,兼具融资与结算功能。开放融资性票据市场,一方面可以分担银行风险重负,另一方面也可以使诸多台下违规操作得以登上公开规范的平台,从而也一定程度上消减了银企之间的票据纠纷,极大改善和强化银企关系,形成银企之间互信互利的双赢局面。

同时,毫无疑问,一个有着广泛的参与者、丰富的交易工具并且交易活跃的票据市场是再贴现政策得以操作成功和充分发挥作用的基础。融资性票据市场的发展,可以在一定程度上刺激再贴现业务的发展,通过合理制定再贴现率,有效引导有限资金向优势产业集聚,带动和调节资源的优化配置,从而实现引导资金流向、调整经济结构、优化产业结构的政策目的,更加顺畅地传导货币政策,推动宏观经济可持续发展。

而在此层面上,发展融资性票据并构建相关制度最大的裨益在于,可借其改善我国市场信用现状。可以说,票据市场信用的价值比票据融资额度更宝贵,而发展票据市场是建立社会信用制度的最佳途径。

四、辩证评析我国现行相关法律制度以及发展方向

(一)对相关法律制度的辩证考察

虽然融资性票据制度有诸多制度绩效上的优势,鉴于我国《票据法》奉行票据有因性理论,使得在现有票据法律体制下,票据的融资功能还没有得到充分的发挥,融资性票据路径的发展仍面临相当的阻碍。因此,在票据市场的发育程度已经大大提高的时候,这些规定不仅遭到了许多学者的批评和反对, 也使法院在审判中陷入了两难境地。有观点提出,鉴于目前票据市场发展情况及监管现状,强调票据的贸易背景与融资性绝对不可分割的做法,不符合票据自身的基本特征和发展轨迹,不如堵疏结合,给予合理需求以法律制度之保障。

当然,法律如此设计自有其妥慎的权衡,亦不可轻易予以变动。结合相关立法原则和精神,同时基于我国经济市场当前总体现状,可就融资性票据制度本身着眼作如下几方面的考虑:

1、我国的立法传统倾向于安全性和稳定性

在票据关系中坚持票据行为的无因性,是现代各国票据法理论所普遍遵守的规则。 但是由于我国立法更注重强调票据流通的安全性,因此在无因性的问题上采取了最严格主义。1995年出台的《票据法》以及随之出台的司法解释,实源于在当时特定的社会经济环境中,防止参与者利用票据骗取资金的考虑。

2、融资票据活动与高风险并存

一方面,融资性票据的出票人在取得资金后可能改变资金的用途,由于资金缺乏专用性,出票人可能脱离主营业务将资金配置于高风险项目甚至用于非生产用途,则未来还款的不确定性就大大增加了。

另一方面,融资性票据的使用亦有引起经济结构失衡的风险。真实票据的签发以商品交易为前提,即资金流被商品流引导,分散于经济中的各个领域。而融资性票据会使资金流先于商品流产生,流向的选择具有主动性。当某一领域收益率提高或前景被看好时,资金流将会大量向该领域聚集,导致局部的经济过热加剧,破坏经济的稳定运行。

当然,任何金融工具的运用都与风险相伴相生,融资性票据也不例外,从其签发、承兑、转迁和贴现等各个环节均存在着不确定性,但这种融资风险产生于融资活动本身,是客观存在的。

3、票据市场监管主体不明确,基础配套建设落后,全面建立融资性票据制度的条件尚不充分

当前,央行、银监会、审计部门以及公安部门均在各自职权范围内对票据业务进行相关监控,但孰为主要监管部门尚未明确。且法律制度建设、交易规则、行业准入、协调机制等基础建设远远落后于市场的发展。

由于融资性票据业务的风险相对较大,如若建立发展相关制度,必须对融资性票据和真实性票据业务实行严格的隔离监管,而此应由银监会、企业的开户银行、工商部门、税务部门、票据专营机构等共同承担,这对我国现有体制资源提出了更高的要求。

(二)现阶段构建融资性票据制度的必要性与可行性

我国目前经济金融、社会信用均已发生巨大变化,而现行《票据法》把"真实票据原则"作为立法基础,使融资性票据欠缺存在和发展的制度基础,现在看来确实是缩小了票据市场的发展空间,阻碍了票据市场化进程,亦影响了票据市场交易链条运转的稳定和协调。随着票据业务的增长、经济金融的快速发展、法律环境的日益完善,我国目前沿用的《票据法》在实施过程中凸显出的问题已不容忽视,确定相应对策亦迫在眉睫。而应形势现实需要,在此进程中是否给予融资性票据制度以法律制度上的保障和规范尤为关键。

鉴于支付结算的载体是随着经济发展不断发展变化的,用融资性的票据逐步取代与基础关系相连系的票据也应是经济发展到一定程度的必然要求。 票据相关法律法规作为维系并推动票据市场乃至全局经济正常运行、发展的平衡动力系统,基于其对票据市场的重要规范和导向作用,及其当前自我更新的要求,在理念和构架上进行大幅度的调整尤为可待,而此时正是在法律中构建融资性票据制度,并达到整体协调的最佳契机。但同时要指出的是,一定时期内,一国的票据法是建立在其信用机制的成熟度上的,更是与其当时的经济发展步骤和程度相吻合。因此,即便明确要放开和推行融资性票据制度,必须紧密结合我国国情,也必然要求一个循序渐进的过程,不能一步到位,更不可一味强调发达国家主张的票据的完全无因性。

对此有以下可行途径:首先融资性票据规范的核心在于加强信用立法,对此要加大可操作性和操作力度,通过建立失信惩罚机制,界定失信的法律边界,明确规定失信程度及相应制裁等,从而加大失信者的行为成本,迫使其行为趋向守信。当然,这也需要结合严格的信用评级制度和通畅的信息传递渠道方能有效作用,通过建立包含银行信用记录和社会信用记录的全国性数据库,并通过信用信息披露平台,实现信用信息的监督与共享,从而在此基础上发展循序渐进的市场准入制度和担保支撑系统。 同时,借鉴其它国家引导专营的市场模式,可重点培育专业中介机构,并在法律中对其权限和职责予以明确规定。由此保证可有效调控的前提下,实现票据经营规模化和市场化,从而进一步促进票据市场的主体多元化,打造票据市场高速发展的良性循环。

六、结语

融资制度范文第3篇

关键词:民间融资;公务员;法律规制;监督

一、民间融资的基本概况

民间融资,即在国家法定金融机构之外,公民之间、公民与法人之间、公民与其它组织之间形成出借人与借款人的关系,出借人以取得高额利息为目的,借款人以取得资金使用权为目的,由借款人在约定期限内支付利息,采取民间借贷、企业内部集资、民间票据贴现融资和民间有价证券融资等形式暂时改变资金所有权的金融行为。以浙江省为例,近年来,浙江省内居民储蓄存款一直保持高速增长,原始资本积累大幅度增加,在金融投资品种和渠道单一、存款利率偏低、储蓄存款加征20%利息税的情况下,浙江省民间融资便有了较为充裕的资金来源。而银行业的授信管理、风险控制的市场化程度和水平相对较低,无法满足需求主体即经济实体的灵活性、多样性和快节奏,客观上为民间融资的生存和发展腾出了理想的空间。

二、公务员参与民间融资的基本情况

党的十七大报告提出要“创造条件让更多群众拥有财产性收入”,公务员作为人民的一员,同样享有合法依规进行家庭理财,提高其财产性收入的权利。综观现行法律法规,其关注的重点是如何规范公务员参与民间融资行为,而对于公务员是否能够参与民间融资均持肯定的态度。

(一)公务员参与民间融资的程度

随着社保、医保、教育、住房等改革政策的全面实施,特别是近年来物价总体水平的较快上升,公务员参与家庭理财的愿望也越来越迫切。[1]同时,由于近年股市持续低迷,房市萎靡不振,再加上国家连续两年多对市场流动性的不断收缩,企业对民间资金依赖上升,纷纷通过各种手段吸引民资。据统计:截至2011年6月,我国共有民间融资余额3.8万亿元,相当于银行总贷款的7%,浙江、广东、福建的民间融资规模甚至达到了国有银行借贷规模的1/3。浙江省部分资本活跃地区有60%以上的家庭参与了民间融资,个别地区甚至达到90%以上,其中有相当一部分是公务人员家庭,而在温州等地甚至出现了八成民间融资资金与公务人员资金有关的报道。

(二)公务员参与民间融资的资金来源及主要形式

资金来源类型一:银行贷款。中小企业受国家信贷政策、产业政策影响,通常很难及时获得贷款,而公务员的工作和收入相对稳定,贷款风险小,银行更愿意将款贷给公务员,且民间借贷和社会融资利率水涨船高,个别公职人员以银行贷款从事高利转贷牟取利差。[2]例如公务员以月息8厘左右利率从银行贷款,再以月息1.5分甚至更高的利息通过担保公司转贷。资金来源类型二:非法进行民间“揽储”。参与民间融资的个别公务员凭借公务员身份,以及其所在单位的性质和影响力,以高额的回报为诱饵,非法吸收民间资金,用于进行民间融资,其个人赚取中间利差。从已有案件情况来看公务员从事民间融资的主要形式可归纳为以下六类:1、以本人或假借家庭成员或亲朋好友的名义从事、参与非法集资;2、以本人或假借家庭成员或亲朋好友的名义从事、参与民间高息借贷活动;3、公务员利用其职权和职务上的便利以及职务影响力,在非法民间融资中谋取利益;4、公务员以担保人的身份为民间高息借贷者提供担保;5、公务员利用职务之便为其家庭成员或亲朋好友从事、参与非法民间融资活动提供保护,充当“保护伞”;6、公务员个人或以家庭成员名义从事高利转贷行为,从中牟利。以公务员取得贷款后不直接贷给用款人为例,公务员取得贷款后,通常不是直接贷给用款人,而是以1.5至3分不等的月利息转手借给担保公司、典当行等机构,获取利差收益;担保公司、典当行再以2.5至5分的利率贷给用款人。

(三)公务员参与非法民间融资的危害

第一,破坏正常的金融秩序。非法民间融资相较同期银行贷款而言,高利率是其最大的特点[3]。高利率的非法民间融资因不在国家宏观调控范围之内,故一旦其在社会融资中所占比例过大,极其容易成为泡沫经济的催化剂,助推通胀预期,从而增加企业或个人的融资成本,最终侵蚀实体经济的健康发展[4]。公务员作为国家公职人员,在维护社会金融秩序等方面较普通百姓更应该具有较高的社会责任感,但当前有部分公务员参与到非法民间融资之中,从中谋取不正当利益,将非法民间融资作为其个人或家庭的“理财”手段,此类行为势必助推非法民间融资的发展,成为破坏正常金融秩序的“帮凶”。

第二,破坏党风廉政建设。公务员作为国家工作人员,在社会上普遍具有较高的认可度,极易取得普通百姓的信任,作为公务员本应“爱惜羽毛”般珍惜声誉,远离任何形式的违法犯罪活动,但当前少数权利部门公务员利用职务之便或利用职权的影响力等参与到非法民间融资之中,或亲自参与非法民间融资,或作为非法民间融资的“中间商”以高利息吸存,再以更高利息放贷,或成为非法民间融资的“保护伞”,从中谋取不正当利益等等,将非法民间融资作为其个人或家庭的“理财”手段。如此“理财”常之以往必然为权钱交易等腐败行为提供温床,从而严重破坏党风廉政建设。

第三,影响社会的和谐稳定。非法集资、金融诈骗等违法犯罪行为经常伴生出现在非法民间融资之中,由于非法民间融资具有隐蔽性、高回报率、监管难等特点使得犯罪分子的不法行为屡屡轻易得手,受害人为此遭受惨重损失,并由此引发了许多家庭悲剧和社会问题,如家庭方面――夫妻反目、亲友成仇;涉案公务员方面――神情恍惚、无心本职工作;社会稳定方面――易发群体上访、哄抢融资主体及亲友财产物资等情况,严重影响了正常社会秩序和社会稳定[5]。个别公务员参与民间融资后发生障碍,债务人因“疾官”情绪而引发,导致集体在公务员单位闹事,严重影响机关正常办公,在社会引起严重不良影响。

三、规范公务员参与民间融资的意见

当前应紧密结合经济社会发展形势,借鉴其他国家和地区的有效做法,规范公务员参与民间借贷的行为,寻找适合我国国情的监管之路。

(一)制定规范公务员参与民间融资的法律

制定规范公务员参与民间融资的法律规定应至少包括以下几方面的内容:1、限定资金来源,公务人员参与民间融资的资金必须是其本人或家庭的自有合法资金。2、融资利率必须在法律规定的范围之内,即融资利率必须低于银行同类贷款利率的四倍(包含利率本数)。3、严格公务员利用职权进行高利放贷行为的性质,对公务员向其管理对象发放高利息贷款,且收受高利息的,应当认定为受贿行为,严肃追究刑事责任。4、规范公务员参与民间融资的合同行为,公务员参与民间融资必须与相关人员签订规范的融资合同,并严格按合同约定承担风险、享受权益;不允许在企业等发生风险时享受优先兑付等特权;明确合同纠纷通过法律途径依法解决,以此防止并坚决惩处以融资名义,利用公权聚敛钱财的不法、不廉行为。5、规范公务员参与民间融资的其他问题,包括融资资金的往来应严格按照相关金融法规规定执行,即超过一定金额必须通过银行转账。特殊情况要向组织说明;民间融资损亏、收益等情况作为党员领导干部年度个人事项报告的重要内容,必须如实向组织报告等。

(二)制定严格的公务员违规参与非法民间融资的罚则

应当严把“惩处关”,对公务员在参与民间融资的过程中出现以下七种行为的,必须严肃查处:1、利用职权和职务上的影响,向管理服务对象无偿、低息借款或高利出借资金给管理服务对象的;2、利用职权和职务上的影响,以投资或出借资金等形式获取高额收益或固定回报的;3、通过欺骗、弄虚作假等方式获得银行贷款或以民间借贷方式融资后高利出借资金的;4、将自有资金以高于法律法规规定的利率范围出借他人的;5、以获取高额利益回报为目的,为非法高利借贷者提供担保的;6、组织、参与、保护、纵容非法集资、高利借贷活动的;7、公务员与借款方签订阴阳合同以及在企业发生经营风险时非正常提取本息逃避风险的。

(三)加强公务员系统内部监管

首先,应当明确公务员参与民间融资的合法性,不能采取“一刀切”的思维方式,武断的禁止一切公务员参与民间融资的行为,这是对公务员作为公民的合法权益的侵害。其次,强化领导责任。对本单位的党员、国家工作人员从事、参与非法民间融资不制止、不查处,或者对引起的严重违法违纪问题隐瞒不报、压制不查的,依据有关规定追究主要领导、分管领导责任。最后,按照“落实到个人”的原则,切实加强对公务员从事或参与民间融资行为的监督管理力度,健全完善相关机制制度,强化引导,在保证公务员权益的前提下,引导公务员正确理财。具体到公务员所在单位而言,可以在特定情况下,以坚持依法依规、实事求是为原则,进行全面深入的排查摸底,掌握情况,对已有参与民间借贷行为的公务员,应当分情况处理,对于尚未造成危害的,应给予当事人主动整改的机会;对于已经涉嫌违法违规的绝不姑息,一律依法依规办理。

参考文献:

[1]马红:《民间融资法律问题探析》,载《新疆金融》2006年第11期。

[2]陈锋:《民间金融: 一把双刃剑》,载《国际融资》2005年第3期。

[3]朱冰心:《浙江民间金融发展现状及其规范》,载《商业时代》2007年第11期。

[4]李建军等:《中国地下金融规模与宏观经济影响研究》,载《中国金融出版社》2005年第9期。

[5]易菲、龙朝阳:《我国民间金融的利弊分析及治理对策》,载《特区经济》2007年第2期。

[6]林、胡海鹏:《中国的灰黑色金融――市场风云与理性思考》,立信会计出版1997年版。

融资制度范文第4篇

【关键词】破产重整;重整融资;DIP融资

一、DIP融资概述

DIP融资制度(debtor-in-possession financing)是指企业破产重整的特殊阶段,立法者出于吸引新的注资以使企业能够顺利重整为目的而在法律上进行的一系列制度安排,主要是对DIP融资者的优惠性政策。最典型的就是债权特殊优先权的设置。DIP融资能够非常有效的解决企业重整中融资难的困境,就因为其设置的特殊优先权能够保证新债权的清偿,消除了DIP融资者的后顾之忧。

美国DIP融资制度的历史最早可追溯到19世纪末的美国铁路行业、铁路公司的一次大调整,DIP融资前身当时被称为“receiver certificate”,其原理和现代DIP基本原理是一致的,利用的还是优先权机制。本文也以此为起点,讨论规则的具体设置及其发展变化。

二、DIP融资制度的前身―receiver certificate的来源

DIP融资制度的诞生,上述已论及,源于19世纪的一项制度“receiver certificate”。早期的美国铁路公司重整实施的是接管人制度,如果有任何一家铁路公司对债权人违约,那么任何一个债权人都可以向法院提起“creditor bill”要求法院指定一个管理人接管公司。[1]管理人在铁路公司漫长的重整期间为了保持运营必须解决其和供应商之间的支付问题,否则铁路公司将无以为继(主要是钢铁煤)。处于财务困境的铁路公司很少会手握重金,即便有一定现金也必须保证支付担保债权以及其他优先债权,资金稀缺且使用受限,所以资金需求非常紧迫。另一方面,对于供应商而言,面对困境企业很少会愿意签订新的合同,因为其债权清偿得不到保障,没有优先性,对自己不利而在一定程度上对担保债权人或者优先债权人有利。在这两难之下,重整的铁路公司最后的命运可想而知。

为了解决这个问题,当时的美国联邦最高法院于1878年提出了六个月法则:只要在接管开始的六个月内发生的供应商债权可以全额即时支付。法院的观点认为铁路公司的其他优先债权人会乐于让供应商获得支付因为这对于公司重整恢复是必须的,也就是我们今天所认为的具有“共益性质”。后来六月法则的适用不断扩张,只要是对铁路公司维持运营所必要的债权(种类主要是作为劳动力和物质资料的对价债权)都可适用六月法则。[2]

六月法则虽然有一定积极意义但对于困境中的铁路公司融资的作用仍然有限,其融入的主要是劳动力和物质资料而非现金,企业的现金流问题仍然没有得到解决。在这种情况下,法院授予了接管人在特定情况下签发接管证明(receiver certificate)的权利以帮助企业解决融资问题。[3]

接管证明实际上是一种由接管人签发的短期本票,并以铁路公司的全部财产对债权进行担保。最重要是其担保债权优先于铁路公司的其他任何债权甚至优于既存的担保债权。这一超级优先权极大地激发了投资者的投资热情,最终为铁路公司重整融资问题提供了一个有效的解决方案。DIP制度的雏形也基本形成。

三、DIP融资的发展

刚开始的接管证明适用范围比较有限,但是随着这一制度的广泛运用,接管证明的理念也悄然开始转变。

接管证明之债优先的基础理论在于公共利益的优先性,他认定重整融资对于铁路公司维持的重要意义并由于铁路公司的性质具有公共价值,故其优先。另外,证明的适用必须符合目的要件,必须出于保护维续铁路公司担保财产的目的。不过随后的发展一次次地扩大了接管证明的适用范围,从维持担保财产到公司重整期间的运营事项,从铁路公司走向所有公司,并于1938年钱德勒法案最终以立法形式确立,现代DIP融资制度也随之诞生。

之后的1978年法案更是使DIP融资制度的适用范围进一步扩张,融资的形式也更加丰富,融资优先权被分为三个级别:

首先,如果债务人能够以非担保债权形式融资,那么无须法院授权,债权地位相当于破产费用。

其次,如果债务人未能以上述方式融资,那么法院可以授予DIP融资者在破产费用中的首要优先权。

或者法院可授权给予其债权设定担保的机会。

最后,如果债务人财产都已经设置担保,那么法院可以授权DIP融资者在已担保财产上设定担保并获有优先权。

最后一种超级优先权由于极有可能对现有的担保债权人利益造成侵害,所以在美国其适用必须符合充分保护原则。主要方式有:(1)向担保债权人定期支付现金,其数额等于债权人担保物价值上的减少额;(2)提供追加担保或在其他财产上设定担保权益;(3)如果日后发现提供的充分保护并不充分,如提供保证的人无清偿能力,对于因此遭受的损失给予债权人以共益费用请求权地位。[4]

四、现代DIP融资的异化

从DIP制度设计者的初衷、制度的发展历程来看,其本来只是为了解决公司重整期间的融资问题而作的制度性安排。中心是围绕债权优先权的设置及一系列利益的重新分配和平衡。但是随着DIP融资的实践发展和市场的发达,DIP融资越来越成为一个公司治理问题,它逐渐成为公司重整期间DIP融资者与公司管理层之间争夺公司控制权的工具。而法律问题的中心也随之转移从如何设置规则吸引新的注资转向如何规制DIP融资带给公司治理可能的不利影响。

现代DIP融资协议可以分为loan-oriented和loan-control两种。前者是指融资方的目的仅在于影响公司的决策权而后者目的在于通过公司财产出让或其他方式最终转移公司控制权。

在前者融资协议中,可能的不利影响主要是两方面:首先是基于出资方的优先地位其可能向公司施加压力要求清算;其次就是混合担保问题。(混合担保是指原债权人重新注资并要求其获得的优先地位覆盖至其原债权)

在后者中,主要的问题在于融资协议可能损害其他债权人的利益以及其他要求参与竞标的潜在的公司收购者。[5]

尽管存在很多争议和新问题,DIP制度对于公司重整融资而言,仍然起着举足轻重的作用,也是美国破产重整中最具特色的制度之一。

参考文献

[1][美]DAVID A.SKEEL.债务的世界:美国破产法史[M].赵炳昊,译.北京:中国法制出版社,2010,68-70.

[2]David A.Skeel.The past,present and future of debtor-in-possession financing.25Cardozo L.Rev.2003-2004,1910.

[3]Jarrod B.Martin.Debtor-in-possession Financing in the wake of the Great Recession.63U.Miami L.Rev.2008-2009.1206.

[4]Darla D.Moore.How to Finance a Debtor in Possession.6Com.Lending.Rev.1990-1991.5.

[5]David A.Skeel.The past,present and future of debtor-in-possession financing.25Cardozo L.Rev.2003-2004,1907.

融资制度范文第5篇

一、问题的提出

农地融资是指农民以自己所掌握的资源土地权利向金融机构进行借贷以解决资金问题。中国最早开始农地融资探索的地区有重庆、宁夏和福建,到目前为止全国大多数省都展开了农地融资试点,虽然如此,但与此相关的制度安排却并不完善。从现有文献来看,国内学术界对于农地融资制度的研究主要集中于以下三个方面:一是从立法层面探析中国农村土地承包经营权是否可以进行融资。王利明认为立法肯定农地抵押能适应农村经济发展需要,发挥农地的经济价值以便融资,满足农民资金需求。但梁慧星却认为现有农村土地法律制度尚不完善,如果允许农地进行抵押融资,农民可能面临失去土地的巨大风险。二是从法理层面探讨农村土地经营权抵押的可能性和可行性。杨立新认为农村土地经营权是用益物权,只要扩大用益物权的权限就可以将农地经营权进行抵押收益。孟国勤认为土地经营权是财产利用权,可以充分利用与财产归属权地位相当的土地经营权进行融资。三是从金融制度层面对农地融资进行探讨。李延敏认为应该由政府推动建立专门的农地融资金融机构,对业务资金来源进行规范。丁振京认为可以通过设立土地银行对农地进行抵押融资,邓大才等则认为可以采用证券化的方式进行农地融资。总的说来,国内学术界对于农地融资制度的研究仍显不足,尤其是缺乏国内外农地融资制度的比较分析。基于此,笔者拟对农地融资制度成熟的德、美、日三国进行比较分析,剖析其不同的做法及其利弊,并结合中国农地融资实践,探索符合中国国情的农地融资制度。

二、中国农地融资初步实践及其问题

目前阻碍中国农业发展的主要原因之一就是资金短缺,而农村地区金融产品少、金融服务方式单一、金融服务质量和效率又难以适应农村经济社会发展和农民多元化的金融服务需求,农民迫切希望能利用自身的唯一资源——农地来获得资金支持。但中国立法对农村土地承包经营权抵押原则上持否定态度,只允许经发包方同意的“四荒”地的土地使用权和通过招标、拍卖、公开协商等方式承包并经依法登记取得土地承包权证或林权等证书的农村土地承包经营权可以抵押。可以抵押的农村土地承包经营权范围过小,加之目前中国现行农地制度在权利流转方面的规定过于僵化,为农民的融资、资源的合理配置和农地利用效率的提高设置了重重障碍,阻碍了农村经济的发展。

2008年10月,中国人民银行和银监会联合下发了《关于加快推进农村金融产品和服务方式创新的意见》,并选择山东、宁夏等9个省(区)部分县(市)作为试点,联手共同推进农村金融产品和服务方式创新工作,农地承包经营权抵押贷款属于农村金融产品创新试点类别之一。2009年3月,中国人民银行和银监会提出“有条件的地方可试行土地经营权抵押贷款”,此后,试点在全国逐步推开,多个省份进行了种种尝试。例如,湖南省在2009年省委省政府的1号文件中明确规定“完善农村土地承包经营权权能,在长沙、株洲、湘潭三市开展农村土地承包经营权抵押试点。”而福建、浙江、辽宁、江西、河南、重庆等地也有类似的文件出台。2010年7月, 中国人民银行、银监会、证监会、保监会联合了《关于全面推进农村金融产品和服务方式创新的指导意见》,对农村土地流转融资进行了肯定。2011年农业部、财政部、国土资源部、中农办、国务院法制办、国家档案局等六部门组织开展农村土地承包经营权登记试点工作,确定50个县(市、区)为全国农村土地承包经营权登记试点地区,农地融资迅速推进。至今,全国出现了多种农地融资模式:

(1)土地信用合作社(亦称土地银行)。土地信用合作社出现得比较早的是宁夏平罗县,它把存贷机制引入农地经营,以促进农地流转和规模经营。具体做法就是在一定的地域范围内成立土地信用合作社,农民将自己不耕种的农地存入土地信用合作社,土地信用合作社给予其一定的利息即土地存入费;需要扩大经营的农户支付一定的费用从土地信用合作社中贷出土地。土地信用合作社也可以将自己目前拥有的土地与其他的企业合作经营或者是转包。土地信用合作社制度缓解了农村目前土地抛荒与规模化经营之间的矛盾,有利于农村经济的发展,但是无法根本解决农民对生产资金的需求。

(2)土地金融公司。土地金融公司是国家开发银行在重庆进行的试点。2005年,国家开发银行重庆市分行在重庆实践银行、政府、社会中介和企业“四位一体”的信贷新模式,即由各区县政府组织专管机构、担保机构以及经办行等机构搭建融资平台,农民利用其承包经营权入股成立土地公司,向开发银行进行贷款。贷款的担保方是政府组建的农业担保公司,土地公司以其股权向农业担保公司进行反担保。这种抵押贷款方式的好处是既能绕开目前的法律困境,又能为农民筹措到生产资金。但这种方式也存在明显的缺陷:一是运作繁杂,二是由政府出面组建的农业担保公司进行担保,政府就存在金融风险,而政府作为行政机构是不宜介入市场行为的。

(3)土地承包经营权抵押贷款。目前,全国大部分省都存在土地承包经营权抵押贷款试点地区,但在实践探索中,各地的做法又有一些区别,主要有以下三种做法:一是土地抵押协会制度。2010年,宁夏回族自治区同心县农村信用联社在河西镇农民自发搞起的“土地抵押”的基础上,尝试开展了以“农户土地协会”为纽带的“土地承包经营权抵押贷款”业务。农民在村队的领导下自主联合成立农地抵押协会,协会会员多户互相担保,一户向银行进行借贷,由互相担保的多户进行担保,贷款人若未能及时还贷,则由协会担保人进行还贷,而贷款人则将其土地承包经营权抵押给协会和代为还款的担保人。这种制度是对农村土地承包经营权用益的突破,赋予了土地承包经营权可抵押的效力,农民获得了资金,而且在无法还款的情形下,银行并不直接处理农地,而是由协会成员来还款并处理贷款人的土地经营权,这样就不会改变农地的用途。二是土地协会结合第三人担保制度。在目前的实践中,采用这种方式的有黑龙江大庆等地。其具体运作方式就是成立土地协会,会员之间联保,增加第三方担保,第三方在贷款人向银行进行贷款时用自身的土地承包经营权向银行进行抵押,作为第二保证。贷款金额不超过所抵押的土地承包经营权价值的80%,由县一级农业管理部门对土地承包经营权的抵押进行登记,银行对抵押物的价值进行评估。因为存在第二保证,这种抵押制度相对单纯的土地抵押协会制度而言,银行风险更为减少。三是个人直接借贷制度。目前采用此种制度的地区较多,如湖北、湖南、福建等省都有地方采用这种制度。具体做法是:农户个人直接向银行(多为农村信用合作社和邮政储蓄银行)进行贷款申请,在证明其土地权属、土地承包经营权不存在权利瑕疵后,由政府主管农村事务的行政机构进行登记备案;再对土地承包经营权的价值进行评估,银行在进行审核后,如果条件符合则发放贷款,如果农民在规定期限不能偿还贷款,则土地承包经营权归银行所有。这种制度在贷款过程中,手续较为简便,效率较高,农民也比较欢迎这种制度。但是这种融资制度存在一些问题,包括土地承包经营权抵押缺乏法律依据;当农民无法偿还贷款后,土地承包经营权归银行所有,农民面临失地危险;土地承包经营权归银行所有后也会面临土地用途改变的问题。

以上分析表明,中国现有农地融资实践虽然能较好地解决一些现实需求,但也暴露出几个主要问题:一是法律缺失。目前中国并没有从法律上承认农地融资抵押。作为一个法治国家,要保持制度的连续性和稳定性就必须从立法上规范农地融资,而不能仅以部门或地方政府的红头文件进行规定。二是制度不完善。目前对农村土地经营权的价值认定和土地经营权抵押登记都缺乏权威部门来规范操作,尤其是实践中各地对于价值认定标准不统一。实践中存在的农地融资运作模式,如土地银行模式、银行抵押贷款模式等,都属于各地的一种探索,因此一些具体的规章制度(比如抵押权人的资金来源、抵押人的还款方式)都不健全。三是缺乏监管。农地融资实践中实施农地经营权抵押的机构不统一,缺乏农地经营权抵押监管,这就可能造成抵押人无法还款时带来其他的风险。

三、德、美、日农地融资制度及其经验

(一)农地融资制度确立背景

德国农地融资的相关制度诞生于18世纪,其目的是为了抑制日益严重的农村高利贷对农民的压迫;进入19世纪,适应的需要,德国农地融资制度不断发展,农民可通过农地融资获得资金以进行土地平整和配套设施的修建。农地融资帮助农民在必要时满足基本的生存需要和获得农业生产所需的资金,使得农村经济得到进一步提升。德国现行有关农地融资的法律制度是《德意志农业地产银行法》,此法律于1949年制定,2003年进行修订。

美国有关农地融资的制度最早出现在19世纪。当时为了开发西部地区,政府采取无偿赠送土地等形式吸引国民拓荒进行农业生产,家庭农场成为主要的生产单位。由于家庭农场普遍资金不足,农地融资制度应运而生。发展到20世纪,经济危机周期呈现,农业生产受到很大的打击,长期得不到恢复,于是政府牵头对农村经济进行扶持,相继制定了《联邦农业贷款法》、《农业信用法》、《联邦农业抵押公司法》等,通过设立土地银行来解决农业生产的资金难题。

日本的农地融资制度建立于二战后。当时农业生产资金匮乏,政府将原有的不系统的有关法律和制度进一步整理健全,以解决农业发展中最为关键的资金问题。日本现行有关农地融资的法律制度是《农业协同组合法》、《农林中央金库法》等,虽然不是专门的农地融资法律制度,但是里面的内容对农地融资的主要方面做出了较为详尽的规定。

比较这些国家农地融资法律制定的背景不难发现,其共同点就是为了解决农民农业生产发展中的资金难题。

(二)农地融资模式

德国、美国、日本三个国家的农地融资虽然都是通过抵押或类似的方式来解决资金难题,但是各国的具体操作制度还是有所区别的。

德国农地融资采取的是土地信用合作社加土地银行模式。这是一种典型的自下而上建立起的融资制度。有地农民自发组建土地信用合作社通过农地抵押解决资金问题,土地信用合作社发展到一定数量和规模的时候出现土地银行。土地银行经历了一个从民间到政府主导的过程,其主要作用仍然是为农民的发展获取资金。土地银行发行抵押债券融资,手段有了很大的突破。这样既能为农村基础设施的建设和农业机械化的变革带来较为充足的资金,又能为金融流通领域带来新的投资渠道。抵押权人制作债券进行发行能较为迅速地获取资金,债券购买者可以因此获得潜在的利益。

美国农地融资采取的是政府土地管理局加联邦土地银行模式。这是一种典型的自上而下建立的融资制度。政府出面建立农业信用管理局,设立专门的部门管理土地银行。因此,土地银行的资金主要来源于政府资金。相当于土地银行暂时“购买了”农民手上的土地,再将其转化为债券进行发行,以从资本市场收回资金。显而易见,政府在农地融资制度的建立中起到了很重要的作用。

日本农地融资采取的是农协带领下的农业信用合作社加中央农林金库模式。日本农协是一个介于民间和官方之间的农民组织,其业务内容非常广泛,综合来说就是解决农民在生产生活中遇到的各种性质的困难和问题,其中突出解决的重点问题就是农村农民资金紧张的问题。基层信用合作社、信用联社和中央农林金库都属于日本农协。农业信用合作社是由农民自发组织,共同解决自己困难的民间金融组织。从信用合作社到信用合作联社再到最高级的中央农林金库,三者之间存在资金往来,一步一步地将融资的规模和渠道拓宽,中央农林金库具有储蓄贷款和发行债券的功能,属于半官方的金融组织。

(三)农地融资中当事人的权利义务

德国涉及农地融资的法律法规主要包括《德意志农业地产抵押银行法》以及《德国民法典》和《德国担保法》。它们对融资制度中的当事主体即农民、信用合作社、土地银行之间的权利义务有较为详细的规定。农地融资最早的最重要的目的就是农民抵押土地获得资金。在融资过程中,农民作为抵押人,土地信用合作社和土地银行是抵押权人,向农民发放贷款获得抵押权。农民作为抵押人遵循的义务是将土地所有权证交付给合作社或者银行,先要保证所有权证的真实性以及不存在重复抵押的情况,然后填写贷款申请书,写明贷款的金额年限和还款方式以及利息,并向合作社缴纳一定的费用作为入会费或者是手续费,通过合作社银行贷款审核以后才能获得资金。这里实际上包含一个抵押权的登记公示过程,农民将土地作为抵押物,根据德国法律农民不得再任意转让土地,如有需要必须得到抵押权人的同意,合作社和银行成为抵押权人,获得相应的权利。在此,德国农地融资法律制度中的特色凸显出来——抵押权可以流通,甚至可以独立于债权,抵押权人为了收回资金获取不断的资金来源,可以将抵押权作为证券进行流通买卖。美国涉及农地融资制度的法律法规主要包括《联邦农业贷款法》、《紧急农业抵押贷款法》、《农业信用法》、《农业抵押公司法》。美国农地融资的主要手段同样是农地抵押,比较有特色的就是土地登记制度和地籍管理制度。Erik Stubkjaer认为:“抵押贷款的安全性取决于是否有一个良好的土地登记和地籍管理制度”。政府部门对农地进行登记造册,其登记内容包括面积,用途、所有权。当农地所有权要进行抵押融资时必须进行抵押登记,这样可以保证抵押物农地上不存在他人的抵押权,保证抵押权实现的安全性。另外与抵押权最终实现相关的重要制度就是对农地价值的评估。评估是由第三方专业机构来作出的,使得抵押物价值的确定科学、公正合理,这样抵押人和抵押权人对抵押权的价值就不会存在争议,使抵押融资这一制度能良性发展并很好地运作下去。在抵押权人发放贷款后,抵押权也可以制作成抵押债券进行发行,与德国的土地债券不同的是,抵押债券的性质为债权、其流通领域更广,投资的潜力更大,但投资的风险也相应增加。

日本涉及农村土地融资的法律制度主要包括《农业协同组合法》、《农林中央金库法》、《临时利率调整法》。在农地融资方面,政府起到了很大的主导作用。作为抵押权人的银行有专门的农林金库,也有非专业的商业银行。抵押过程中的资金来源不是直接从市场上募集,而是大部分由政府财政进行资助,因此,日本政府对抵押融资实施双重监管,既包括政府金融部门的监管,又包括中央政府和地方政府农林部门的监管,可以说,在农地抵押融资中,日本的监管制度是最为复杂和严格的,正是这样的监管法律制度使得抵押权人和抵押人的利益能很好地得到保障。

比较德国、美国、日本的农地融资法律制度可知,它们采用的主要方式都是抵押,但在具体做法上又有各自的特点,都是结合本国的具体情况而形成的,以有利于本国农业的发展。

四、加快中国农地融资制度建设的建议

(一)完善土地承包经营权抵押的法律制度

农民在生产中遇到资金瓶颈,现行的小额担保贷款并不能很好地解决。农民能够进行融资的重要工具就是农地承包经营权。目前来看,各地农民对农地承包经营权抵押融资的需求是很强烈的。如果立法部门一直不能出台符合实际的法律法规,而对目前各地开展的各种试点和探索保持沉默,这将会不利于中国经济安全稳定地发展。借鉴德国、美国的做法,结合实践,笔者认为应对目前有关农地承包经营权方面的法律进行修改,比如在《物权法》、《担保法》、《土地承包法》中明确规定农地承包经营权可以进行抵押,并针对农地承包经营权抵押融资建立专门的法律法规,比如《土地承包经营权抵押法》、《农地抵押监管法》,出台一系列的配套法律法规可以使得这一融资方式更安全更具有活力。

(二)建立健全农地承包经营权抵押登记制度

农村土地承包经营权如果要能够进行抵押融资,那么首要的就是产权明晰,要有完善的土地管理制度和抵押登记制度。美国、德国等对农地有严格的登记管理制度,这样既能保障农民的权利,又可以防止滥用农地融资。农村土地归集体所有,应该对每一农户拥有的农地使用权进行详细描述登记,使得使用权行使的对象明确。

(三)构建科学的农地承包经营权价值评估制度

对抵押物进行合理科学的评估,对其价值进行确定,是关系到抵押贷款数额的关键。德国在将农地抵押权制作成证券进行流通时非常重视对农地本身价值进行评估。一般由专门的评估机构进行评估,如评估存在不实,评估机构需承担民事责任进行赔偿。参照发达国家的做法,中国应建立专门的农地承包经营权价值评估制度,并且农地承包经营权的评估应该由专业的第三方机构来进行,如专门的农业管理部门或者是社会中介结构,而不是由抵押人或者抵押权人来确定,这样才能保证抵押物价值的稳定性,保证抵押权最后实现。

(四)规范农地承包经营权融资运作规程

农地融资制度需要对运作过程和运作细节进行科学细致的设计。农地融资中抵押权人的借贷资金来源渠道可以多样化,可以先由政府出资借贷一部分作为启动资金,其他的资金可以通过农民自由集资、农村信用合作社资金或集合社会资金来解决。为了防止农民失地,可以规定其只能抵押一部分农地承包经营权或者规定最高抵押贷款的限额。农民还款方式应采取多种形式,如可以考虑分期还款。这些具体的运作措施要符合中国的具体情况,而不能照搬国外的某些做法。比如将抵押权制作成债券进行流通融资就不符合中国目前的状况,但随着金融市场的成熟,中国也可以逐步发行债券进行融资。

(五)建立农地融资金融监管制度

为了维护农地融资金融机构的安全性、稳定性,防范金融风险,政府有关部门应该对其进行监管。可以借鉴日本的做法,设立双重监管,一方面由专门的金融监管部门来监管银行的农地融资业务,另一方面由农业管理部门来监管农地融资过程中有关农地承包经营权抵押中抵押登记、价值评估、回购等方面的事项,以保证此项融资制度能够良性发展。

(六)完善农地融资的配套制度

农地融资制度的建立还需完善一些配套制度。农民土地融资后存在各种风险,为此应该建立起完善的农村社会基本保障体系,包括养老保险、医疗保险、最低生活保障等一系列制度,这是防范农地融资风险的基本底限,以解决农民土地交易的后顾之忧。同时应建立农民融资后土地的优先使用制度,比如建立优先竞购制,即在农地抵押权实现时,同等条件下,作为抵押人的农民享有优先竞购权;或者是优先承租制,即对于抵押权人对抵押农地依法出租时,同等条件下,抵押人对该农地使用权享有优先承租权。

融资制度范文第6篇

【关键词】融资融券;授信模式;交易制度

中图分类号:F74

文献标识码:A

文章编号:1006-0278(2015)04-016-02

一、融资融券交易的发展

融资融券是发达国家通行的一种交易制度,最早的融资融券业务出现在400多年前。1607年,当荷兰东印度公司的股票在阿姆斯特丹证券市场开始交易的时候,买空、卖空借券业务就已经出现了。各个国家和地区根据自身的政治环境、经济状况、市场成熟度和信用机制等特点来构建适合自己的融资融券交易制度。在海外证券市场上,经过多年的发展,融资融券交易制度己比较成熟,在市场上发挥着重要的作用。

我国融资融券业务的发展可分为四个不同时期,分别是炙热期、冰点期、重启期和运行期。融资融券在中国证券发展史上并不是才出现,历史上曾经出现过融资融券或类似融资融券的发展模式。融资融券试点阶段,我国的融资融券交易只处于证券公司对投资者的融资融券,而没有转融通机制。证券公司不能从其他任何渠道进行融资或融券,而只能用自有的资金和证券开展融资融券业务。与其他国家和地区相比,中国在试点阶段对参与融资融券业务的主体证券公司,投资者和标的证券的资格都作了非常严格的规定。

对市场投资者的资格条件中,要求投资者具备较强的风险承受能力和相应的证券投资经验,但是这样的限制条件在实际操作中并没有很具体的衡量标准。由于在这个阶段,证券公司为投资者提供融资融券服务时,只能利用自己的资金和对应证券,而不能通过其他任何途径进行融资交易和融券交易,证券市场的信用规模有限,所以证券公司在选择融资融券授信对象时具有非常严格的条件,只有自身条件优秀,资金实力强的投资者会成为证券公司的授信客户。与国外融资融券制度相比,在我国融资融券交易制度上,不仅规定了融资融券的初始保证金比率,同时在融资融券期限内还规定了维持担保金的比例。

转融通是指中国证券金融股份公司(简称证金公司)作为中介方,向出借方借入资金和证券,再转而出借给资金和证券的需求方的过程。我国的转融资与转融券业务分别于2012年8月30日和2013年2月28日启动试点,两个新业务的开展有利于解决融资融券过程中资金和券源不足的问题,可以为市场多空双方的争夺提供新的弹药,改变市场运行特征。从长期看,融券做空力量的增强,会加快市场的价值发现,提高市场有效性,从而降低市场波动。

但是此授信模式是否符合我国证券市场的具体状况还有待商榷,有必要综合比较分析海外证券市场中主要的融资融券交易模式,结合我国的特殊国情及证券市场具体状况,探讨我国融资融券交易模式未来的发展方向。

二、美国融资融券制度

美国的融资融券授信模式是分散授信模式的代表。由于美国的金融市场很发达,融资融券模式在发展中不断完善,最终发展为市场化的分散信用模式。美国证券市场上各个信用主体之间有比较完善的内部风险控制制度,投资者和金融机构也较成熟,自主性较强,因而比较适合市场化分散信用模式。美国从来不积极主动地去干预证券公司的借贷关系,他主要依靠“无形之手”调节信用交易。在这种信用模式下,融资融券的资金和证券来源比较广泛。

在美国市场化的融资融券授信模式下,任何机构或者投资者只要有资金或者证券的融通能力,就可以成为融资融券交易的主体。如果市场上的投资者想参与融资融券业务,可以直接向证券公司申请,由证券公司向投资者提供融资融券服务。当证券公司的自有资金和自有证券不足以为投资者提供融资融券服务时,可以通过和银行、保险公司、基金公司、其他证券公司甚至投资者建立意向合作,来申请融资融券业务。在市场化分散授信模式下,证券公司可以通过多种合法途径融入或者融出资金以配合自身的业务发展,同时,实现了资本市场和货币市场之间资金和证券的相互流通,提高了各市场之间的配置效率。

三、日本融资融券制度

在二战结束后,日本在美国的帮助下建立了融资融券制度。为了防止银行资金流入证券市场,严格实行主银行制度,所以采用了典型的集中化的融资融券授信模式。目前,有三家专业化的证券金融公司:日本证券金融公司、中部证券金融公司和大阪证券金融公司。他们在日本融资融券交易中处于完全垄断的地位,所以日本政府很容易地利用他们来控制证券市场上资金和证券因为融资融券信用交易而产生的放大效应。由他们为日本证券公司提供融资融券服务。而证券公司在信用交易中作为中介,能够从证券金融公司获得资金或证券,同时客户办理融资融券交易。证券金融公司只能为证券公司提供融资融券服务,当证券金融公司的资金或者证券不够时,可以向银行、保险公司融资或融券。在日本的证券市场中,证券金融公司有很强的垄断地位,为证券公司和其他金融机构提供融通资金和证券服务。在单轨制集中授信模式下,政府能够通过证券金融公司有效地调节融资融券交易的杠杆效应。

四、台湾融资融券制度

中国台湾融资融券交易模式属于双轨制集中信用交易模式。双轨制信用交易模式只在中国台湾实施,其原因是中国台湾开放融资融券较欧美、日韩等要晚很多,所以它融合了分散化信用模式与集中信用模式的特点,形成了具有中国台湾特色的垄断与竞争并存的信用模式。在台湾的证券市场上,投资者一方面可以向具有融资融券业务许可的证券公司申请融资融券交易,另一方面也可以越过证券公司而直接向证券金融公司申请融资融券交易。

五、香港融资融券制度

由于我国香港地区具有较发达的证券市场和自由化的资本市场,所以我国香港地区的融资融券授信模式采用了既不同于日本集中化融资融券授信模式也不同于美国市场化融资融券授信模式,而是一种兼具市场化和集中化特征的中央结算公司融资融券授信模式。具体来说,在香港证券市场上,融资交易类似于以市场为主的市场化授信模式。具有融资交易资格的证券公司,可以直接利用自有资金或者向银行抵押贷款的方式为融资融券客户提供融资交易服务。而在融券交易上,则是由中央结算公司来负责融券交易的撮合成交。香港地区的中央结算公司先建立相应的证券借贷机制,利用不同的证券借贷组合来给证券公司提供融券交易。之后由证券公司为投资者提供融资融券的服务。中央结算公司会选择符合规则的融资融券指令进行撮合交易,这种创新型授信模式不仅体现了证券市场的公平交易,而且能够控制融资融券交易的风险。

六、海外融资融券交易模式的比较与启示

通过以上对海外主要融资融券授信模式的分析,总结比较了四种不同授信模式的授信主体、市场化程度、运行效率及程度和监管强度,如表1所示。

通过比较美国、日本和台湾三个地区不同的模式,对我国融资融券业务的开展具有以下几点启示:

(一)一个国家或地区往往以其自身的文化背景和证券市场发展状况来选择融资融券交易模式的

各个国家或地区都不会盲目套用任何一种融资融券交易模式,而是根据自身的特点进行精心设计,发展成多种具有特色的融资融券交易制度。例如,美国的金融市场很发达,各信用主体较成熟,所以采用了市场化分散融资融券信用模式。日本严格实行主银行制度,采用了典型的集中化融资融券交易模式。台湾开放融资融券较欧美、日韩等要晚很多,所以它融合了直接信用模式与集中信用模式的特点,形成了具有中国台湾特色的“双轨制”融资融券交易模式。香港由于受西方市场化影响较深,证券市场也比较发达,所以采用了中央结算公司的融资融券交易模式。

(二)融资融券交易未来的发展趋势和方向应该是市场化的分散信用模式

从日本集中化授信模式和台湾“双轨制”集中授信模式的发展来看,证券金融公司的作用在不断下降。在证券市场发展的初期,证券金融公司能够发挥重要作用。随着证券市场的不断完善发展,证券金融公司由于其专业性过强,业务单一的特点,无法完成市场赋予它的使命。在日本和台湾,证券金融公司的转融通功能正逐渐被弱化,而市场化的直接融通变得越来越重要。因此,未来融资融券交易模式的发展方向应该是市场化程度和运行效率都较高的分散化信用交易模式。

(三)由于我国目前的资本市场还不成熟,日本的单轨制融资融券交易模式是我国最好的借鉴,因此,在现阶段需要采用专业化的融资融券交易模式

实际中,我国已经开展单轨制的融资融券授信模式。但是,由于单轨制具有很强的市场垄断性,并不是理想的融资融券交易模式,因此,在下一阶段,我们可以借鉴香港地区的中央结算公司融资融券信用模式或者台湾地区的双轨制融资融券信用交易模式。在探索中提高我国的证券市场的运行效率,完善对风险的控制管理。最终,随着我国资本市场发展不断成熟,监管体系不断完善,美国的分散化融资融券交易模式是我国融资融券交易模式的最终目标。

参考文献:

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融资制度范文第7篇

融资融券交易的作用

证券信用交易是指券商或证券金融机构对证券投资人融通资金(融资交易)或融通证券(融券交易)的交易活动。

证券融资交易是指投资者出于对股票价格上涨的预期,支付一定比例的保证金,同时由证券公司垫付其余款项而购入股票的一种信用交易方式。买空者所购入的股票必须存入证券公司或相关机构,作为融资抵押。

证券融券交易是指投资者出于对股票价格将下跌的预期,支付一定比例的保证金,同时向证券经营机构借入股票后按现行价格卖出的一种信用交易方式。卖空者卖出股票所得的款项必须存入证券公司或相关机构,作为融券的抵押。

海外证券市场融资融券交易制度已经有很长时间的历史。美国的证券信用交易制度是自然形成的,之后政府加以规范,特别是在20世纪30年代经济危机后进一步规范,从而形成了具有特色的美国融资融券交易模式。而东亚模式产生的共同性在于通过政府规范解决市场上自发融资融券存在的弊端,具有政府主导性。

从海外资本市场融资融券交易制度的运行来看,证券融资融券交易主要有三方面作用。

首先,完善股价形成机制,降低股市的波动性。信用交易和现货交易的相互配合可以增加证券的供求弹性。当股价过度上涨时,“卖空者”预期股价会下跌,便提前融券卖出,增加了证券的有效供应,从而使行情不至于过热;与此相反,当股价过度下跌时,“买空者”预期股价不久会反弹,提前融资买入,而且前述“卖空者”也需要适时补进证券,增加了证券的有效需求,遏制股价进一步下跌。总之,信用交易可以调整现款现券供需所产生的不平衡,有助于稳定证券价格。

其次,增强证券市场的流动性和连续性。流动性是证券市场功能得以发挥的重要前提。信用交易可以增加证券市场的总供给和总需求,扩大证券交易的深度,使投资者在现行股价附近就可以完成证券交易。

第三,为投资者提供新的盈利模式,增强其规避投资风险的能力。投资者通过向证券公司融资,扩大交易筹码,可以利用较少的资本获取较大的利润,形成信用交易的财务杠杆效应。同时,做空机制的引入使投资者在“熊市”环境下也能有盈利机会,为投资者创造了新的投资途径。

信用交易虽然对于证券市场具有重要的积极意义,但是这些积极因素能否发挥作用,还要取决于证券市场的整体发展水平。而且,信用交易本身具有浓重的投机特性,如果市场尚未发育成熟,市场监控机制尚不完善,信用交易的膨胀就可能会诱发金融危机。

交易模式

在证券融资融券交易中,包括证券公司向客户的融资、融券和证券公司获得资金、证券的转融通两个环节。这种转融通的授信有集中和分散之分。在集中授信模式下,其由专门的机构例如证券金融公司提供;在分散模式下,转融通由金融市场中有资金或证券的任何人提供(附图给出了由此形成的三种典型模式)。

分散信用模式。投资者向证券公司申请融资融券,由证券公司直接对其提供信用。当证券公司的资金或股票不足时,向金融市场融通或通过标借取得相应的资金和股票。这种模式建立在发达的金融市场基础上,不存在专门从事信用交易融资的机构。这种模式以美国为代表,香港市场也采用类似的模式。

集中信用模式。券商对投资者提供融资融券,同时设立半官方性质的、带有一定垄断性质的证券金融公司为证券公司提供资金和证券的转融通,以此来调控流入和流出证券市场的信用资金和证券量,对证券市场信用交易活动进行机动灵活的管理。这种模式以日本、韩国为代表。

双轨制信用模式。在证券公司中,只有一部分拥有直接融资融券的许可证的公司可以给客户提供融资融券服务,然后再从证券金融公司转融通。而没有许可的证券公司只能接受客户的委托,客户的融资融券申请,由证券金融公司来完成直接融资融券的服务。这种模式以中国台湾地区为代表。

上述各具特色的三种模式,在各国(地区)的信用交易中发挥了重要作用。选择哪种信用交易模式很大程度上取决于金融市场的发育程度、金融机构的风险意识和内部控制水平等因素。在我国证券信用交易模式的选择问题上,目前已经基本形成一致意见,即应采取证券金融公司主导的集中信用模式作为过渡,专门向券商提供融资融券服务,加强对信用交易的监管与控制。

管理机制

各国主要从以下几个方面建立一套管理机制来控制信用交易中的各种风险。

证券资格认定。不同证券的质量和价格波动性差异很大,将直接影响到信用交易的风险水平。信用交易证券选择的主要标准是股价波动性较小、流动性较好,因此应选择主营业务稳定、行业波动性较小、法人治理结构完善、流通股本较大的股票。在实际操作上,我国可以上证50或沪深300指数的成份股作必要调整来确定信用交易股票,并由交易所定期公布。

保证金比例。保证金比例是影响证券融资融券交易信用扩张程度最为重要的参数,包括最低初始保证金比例和维持保证金比例。美国规定的初始保证金比例为50%,融资的维持保证金比例为25%,融券的维持保证金比例则根据融券的股价而有所不同。台湾地区规定初始保证金比例为50%,融资的维持保证金比例为28.6%,融券的维持保证金比例为28%。预计我国初始保证金比例将确定为50%,融资与融券的维持保证金比例在30%左右。

对融资融券的限额管理。规定券商对投资者融资融券的总额不应该超过净资本的一定限度;规定券商在单个证券上的融资和融券额度与其净资本的比率;规定券商对单个客户的融资和融券额度与其净资本的比率。如台湾地区规定,单个证券公司对单个证券的融资不应该超过10%,融券不应该超过5%,对客户的融资融券总额不能超过其资本金的250%。我国的《证券公司风险控制指标管理办法》(征求意见稿)规定,对单个客户融资或融券业务规模分别不得超过净资本的1%,对所有客户融资或融券业务规模分别不得超过净资本的10倍。

单只股票的信用额度管理制度。对个股的信用额度管理是为了防止股票被过度融资融券而导致风险增加或纵。参照海外市场的经验,当一只股票的融资融券额达到其流通股本25%时,交易所应停止融资买进或融券卖出,当比率下降到18%以下时再恢复交易;当融券额超过融资额时,应停止融券交易,直到恢复平衡后再重新开始交易。

融资融券交易意义

为了控制信用交易产生的风险,原《证券法》明确禁止融资融券交易。但随着我国资本市场基础性制度改革的推进,推出融资融券交易制度的条件逐渐成熟。总体来看,在近阶段推出融资融券交易具有重大意义。

沟通货币市场与资本市场。我国完善金融体制、维护金融安全需要大力发展资本市场,而资本市场的良性发展需要资金这个源源不断的“源头活水”。央行的2005年第四季度中国货币政策执行报告显示,2005年末我国金融机构存差达到9.2万亿元,占存款余额的32%。而证券市场则呈现资金紧缺的状态,2005年沪深股市A股筹资仅为339亿元,同比下降45.3%。股权分置改革后存量股票将逐步进入全流通,且将有数量众多的新股需要发行,这些都要求提供足够的资金支持,否则资本市场就不可能健康发展。证券融资交易可以打通货币市场和资本市场的通道,提供了合规资金入市的渠道。

打击非法透支和三方监管等融资行为。尽管我国原来的法律明确禁止融资融券交易,但证券公司和投资者受利益驱动,地下证券融资业务或明或暗地存在且屡禁不绝,主要的形式有证券公司用自有资金或客户保证金对客户透支以及发展到后来的“三方监管”业务等。这些融资行为既不受法律保护,也扰乱了金融秩序。而融资融券交易制度的建立,将使这些经营活动拥有合法的渠道并纳入正常监管体系内。

为股指期货等金融衍生品的推出创造条件。加快金融创新是增加我国资本市场发展广度和深度的需要,随着股权分置改革的完成,我国的金融创新步伐将显著加快。从发达国家证券市场的发展历史看,各种金融创新都需要卖空机制的建立。证券融资融券交易的杠杆放大作用较小,信用扩张度也较小,风险介于现货和期货期权之间,对大多数的投资者都适合。因此,推出证券融资融券交易可以为股指期货及其他金融衍生品的推出奠定基础。

促进券商盈利模式转型的需要。目前我国券商经纪业务收入的主要来源是交易手续费和客户保证金产生的利差。开展信用交易,一方面券商为客户提供融资融券可以赚取利息,增加了一个重要而稳定的收入来源,另一方面融资融券业务也将有效增加证券的交易量,从而进一步增加手续费收入。

展望

考虑到融资融券是一项相对复杂、风险较大的交易制度创新,特别是融资融券中资金、证券来源的难度不同,市场普遍预计我国的融资融券会分步实施,即首先推出融资制度,之后再推出融券制度。但分步推出仍然不能改变单边市的状况,不利于市场正常运行,所以仍然存在融资融券同步推出的可能。可能首先会以证券公司自有资金、证券作为融资融券来源付诸实施,在建立证券金融公司之后逐步拓展券商融资融券业务中的资金、证券来源。

对券商业务资格进行管理。为了控制信用交易风险,预计会从创新类证券公司中选择券商开展融资融券业务,这也符合监管部门“分类监管、扶优汰劣”的管理思路,有利于促进证券行业主动追求规范发展。同时,也有利于创新类券商通过创新进一步做大做强。

可能采用看穿式二级证券账户体系。账户是控制融资融券业务风险的基础,融资融券业务所需的专用信用账户体系独立于普通账户体系。主管部门对采用一级、二级证券账户体系进行的探讨显示,在一级证券账户体系下,证券直接登记在投资者的信用账户名下;在二级证券账户体系下,投资者开立信用证券账户作为证券公司融资融券专用证券账户的二级明细账,但由登记结算公司维护,可以看穿到明细账层次。采用二级账户体系的目的是为了以后证券公司转融通中对证券运用的便利,做看穿式处理是为了保证客户资产的安全。

融资制度范文第8篇

由于经济发展的阶段和水平的不同,以及社会经济制度和历史过程的差异,各国(地区)形成了适合自己市场实际情况的证券公司融资融券制度。这些制度可以概括地归结为两大类,市场化融资融券模式和专业化融资公司模式。在市场化融资模式中,证券公司主要通过货币市场向银行和非银行金融机构通过信贷、回购和票据融资,融资融券交易均表现为典型的市场行为,欧美的主要工业化国家实行的就是这种市场化的融资融券制度。在专业化融资公司的模式中,证券公司必须向经过特批的证券融资公司筹借资金,亚洲的一些国家和地区,如日本、台湾等实行的是这种专营的融资公司模式。

(一)美国的融资融券制度

在美国现行体制中,对证券公司的融资融券活动进行管理的部门是联邦储备委员会。美联储的管理是建立在《1933年证券法案》和《1934年证券交易法》的基础之上的,此外美联储还先后颁布了4个有关信用交易的规定。除美联储外,证券交易所和证券公司协会等自律机构也从自身的角度制订了一系列的规则和条例来约束市场参与者的行为,作为对联储的法规和行政监管的重要补充。如纽约证券交易所制定了一系列有关信用交易账户操作的细则,以保证联邦有关法规的实施。证券公司在融资交易方面的自律主要体现在两个方面:一是在对客户进行融资时,严格遵守联储和交易所的有关规定,要求自己客户信用账户中的保证金比率一般都高于联储所规定的比例,常规保证金维持率也高于交易所的规定。二是证券公司在向银行申请转融通时,必须严格按照联储和交易所的有关规定,不得随意挪用冻结的证券。另外,为了加强整个证券公司的规范水平、防范各种法律合同风险,证券公司协会还制订了标准化的信用交易账户开户合同和借券合同,对账户的操作和证券公司融资融券活动通过法律的条款加以界定。

美国的市场化信用交易模式,是建立在发达的金融市场,以及包括证券公司在内的金融机构比较完整的自主性基础之上的。在美国信用交易体系下,基本上呈现出以下几个方面的特点:1、美国融资融券交易的最大特征就是高度的市场化在美国的信用交易模式中,监管当局从活跃市场同时又要有效地防范风险的目标出发,制订了一套较为完整的规则。在制度所限定的范围内,融资融券交易完全由市场的参与者自发完成。在融资融券的资格上,几乎没有特别的限定,只要是资金的富裕者,就可以参与融资,只要是证券的拥有者,就可以参与融券。而证券公司之间,同样可以相互融资融券;证券公司与交易客户之间,只要建立在“合意”的基础上,实际上也可以进行融资融券的活动,比如出借证券、使用客户保证金等等;银行的参与方式则以资金转融通为主,同时也向证券公司提供借券,而其他金融机构(养老金、保险公司等)则积极参与借券的转融通。这种信用交易主体的广泛性,源于美国金融市场的发达。

2、信用交易体系与货币市场回购市场紧密联系

在美国的信用交易中,不仅融资融券主体之间有着直接的联系,同时信用交易体系与货币市场、回购市场紧密结合。美国的货币市场基本上是对机构开放的,各个机构都能够在货币市场上进行交易,获得开展信用交易所需的资金或者证券。而在货币市场中,使用最为广泛的工具就是债券回购。回购工具的广泛使用,源于美国透明的货币市场以及完善的信用基础。另外对于证券公司的短期资金需求而言,抵押贷款和融券也是广为采用的方法。

(二)日本的融资融券制度

日本证券公司融资融券制度最大的特点就是证券抵押和融券的转融通完全由专业化的证券金融公司完成。在这种专业化证券金融公司的模式中,证券公司与银行在证券抵押融资上被分隔开,由证券金融公司充当中介,证券金融公司居于排它的垄断地位,严格控制着资金和证券通过信用交易的倍增效应。

为什么日本选择了由证券金融公司主导的专业化模式呢?应该说,金融体系和信用环境的完善程度,往往与信用交易模式的专业化(或者市场化)程度密切相关,大凡金融市场越不发达、信用环境越薄弱,对专业化机构监控的依赖性就越大,这就是日本在战后发展中选择专业化模式的内在原因。

日本的专业化融资融券模式具有以下特征:

1.证券金融公司的垄断专营地位

从负债结构来看,日本的证券金融公司主要是通过向资金和证券的拥有者融借证券和资金,来维持自己的转融通业务。同时日本证券金融公司的自有资本的比例很小,为2.5%。如此小的自有资本规模,只有在政府支持和垄断专营的基础上,才能够维持业务的正常运行。实际上,由于证券公司不能够直接向银行、保险基金等机构融取证券,其它金融机构如果需要借出证券,一般是要将其转借给证券金融公司,再由证券金融公司附加一定比例的手续费后将证券融借给证券公司。而在融资方面,由于证券公司可以部分参与货币市场以及从银行获得抵押贷款,证券金融公司对融资方面的垄断性要小一些,是一种“准垄断”的状态。

2.信用交易操作层级分明

在日本的专业化信用交易模式中,客户不允许直接从证券金融公司融取资金或者证券,而必须通过证券公司来统一进行。证券公司除了部分资金以外,也不能够直接从银行、保险公司等机构那里,获得信用交易所需要的证券或资金。这样,证券金融公司便成为整个信用交易体系中证券和资金的中转枢纽。大藏省只要通过控制证券金融公司,就可以调控进出证券市场的资金和证券流量,控制信用交易的放大倍数。

3.日本证券金融公司在证券公司资券转融通中的地位正在逐步下降

导致证券金融公司转融资比率下降的主要原因是银行与货币市场的资金使转融通需求发生分流,证券公司越来越多地通过短期借款、回购等方式从其他渠道获取所需资金。但与转融资的情况相反,证券金融公司为证券公司提供的借券额占证券公司总借券交易额的比重却越来越高,导致这种结果的原因在于证券金融公司在转融券业务中的垄断地位。

像日本这种职能分工明确的结构形式,确实便于监管,也与金融市场的欠发达相适应。但其在一定程度上损失了资源快速配置的效率。

(三)台湾的融资融券制度

台湾的融资融券制度虽然是与日本相似的专业化证券金融公司模式,但是有一个重要的差异,就是实行了对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”。

在台湾所有的证券公司中,只有一小部分是经批准可以办理融资融券业务的机构,其余的证券公司则没有营业许可。获得融资融券许可的证券公司可以给客户提供融资融券的服务,然后再从证券金融公司转融通。而没有许可证的证券公司,只能接受客户的委托,代客户向证券金融公司申请融资融券。这样证券金融公司实际上一面为一部分证券公司办理资券转融通,同时又直接为一般投资者提供融资融券服务。

在“双轨制”的结构中,有融资融券业务资格的证券公司既可以通过证券抵押的方式从证券金融公司获得资金,也可以将不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资,因此,证券金融公司并不是资本市场和货币资金市场之间的唯一资金通道,而是专门以证券质押的方式获取资金的特殊通道。

从台湾信用交易制度的历史进程和现实状况来看,基本上体现了以下几个方面的特点:

1.证券金融公司处于既垄断又竞争的地位

在台湾的信用交易模式中,一方面根据台湾金融市场的欠发达现状,采取了专业化集中信用的形式,另一方面又力图在各个方面充分体现出市场竞争的特点。台湾有四个证券金融公司,但并不象日本那样,一家几乎完全垄断市场,而是在信用交易提供转融资上展开市场竞争。另外,从资本规模上也比较接近。这种四家竞争的形式促进了证券金融公司的效率。由于近似有效的市场竞争,证券金融公司比较注重市场运作与风险的控制。2.客户信用交易并非必然集中于证券公司,证券金融公司的职能逐步从转融资过渡到直接融资

台湾的证券公司只有一小部分具有信用交易资格,可以为客户直接提供融资和融券的信用交易支持,而大部分的证券公司只能接受信用交易客户的委托,转而向证券金融公司办理转融通。而客户也可以选择,是从证券公司直接获得融资和融券,还是直接向证券金融公司申请融资和融券。所以,证券金融公司在资券转融通业务日渐萎缩的情况下,更多地转向直接为个人投资者提供资券融通,成了一个市场化的融资公司。

3.证券金融公司的资券转融通业务日渐萎缩

台湾的证券公司,尤其是有信用交易资格的证券公司,在信用交易中越来越多地利用货币市场的融资工具,而逐渐减少对证券金融公司的依赖,这导致了证券金融公司转融通业务的萎缩。

二、我国证券公司融资融券现状分析

(一)我国证券公司融资融券的现状

证券公司可支配资产的多少是决定其市场竞争力的重要参数之一。因此,国内外券商都非常重视融资融券业务。由于我国股票市场还没有做空机制,因此目前国内券商尚无法进行融券交易。

证券市场发达国家的券商融资渠道比较通畅,券商的资产负债率相当高。如美林公司的资产负债率为95%,所有者权益仅为5%,这意味着95%的资金来自于别的融资渠道。一般说来,公开上市是国外许多知名证券公司融资的重要渠道。美国的十大券商都是在纽约证券交易所公开上市的股份公司,其中不少还在多个交易所同时上市。此外,国外券商的融资渠道还有发行金融债券、进行特种信用贷款、同业拆借、票据融资、国债回购和抵押债券等方式。

相比之下,国内券商的融资渠道就显得乏善可陈。除自有资金外,我国券商融资的主要方式有:

一是同业拆借。1999年8月20日,中国人民银行下发《证券公司进入银行间同业市场管理规定》,为证券公司同业拆借业务提供了一条合法通道。全国银行间同业拆借市场的成员总数已经由1998年的171家、1999年的319家增加到2000年的464家,目前已经达到495家。2000年,信用拆借全年成交6728.07亿元,较上年增长104%。

二是国债回购。目前,我国国债市场由银行间市场与交易所市场两个相互分割的市场组成,大部分证券公司只能在交易所市场交易,而国债的最大买家——商业银行只能在银行间市场交易。从1997年起,我国国债市场就一直以银行间市场为中心。交易所市场虽然交易活跃,但由于发行量小,债券供不应求,导致回购利率高企,特别是在新股发行时尤为明显,券商融资成本较高。2000年,我国国债回购全年成交15781.74亿元、较上年增长299%,现券买卖全年成交682.68亿元、较上年增长782%。

三是股票质押贷款。2000年2月13日,央行和证监会联合《证券公司股票质押贷款管理办法》,允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款,从而为证券公司自营业务提供了新的融资来源。股票质押贷款具有的乘数效应使券商能以低成本扩张并获取高收益,但券商提高了收益的同时负债也相对上升,风险也自然增加。因此管理层对该项业务作了较严格的资格认定,目前我国只有部分券商获准进行股票质押贷款业务。

总体而言,我国券商的融资业务存在渠道窄、数量少、比例小的特点。融券业务至今还没有开展,债务融资也只处于起步阶段。造成这一现象的主要原因之一,是我国现行法律法规的严格限制。1999年的《证券法》第35、36、141条明确规定:证券交易以现货进行交易,证券公司不得从事向客户融资或者融券的证券交易活动;证券公司接受委托卖出证券必须是客户证券帐户上实有的证券,不得为客户融券交易;证券公司接受委托买入证券必须以客户资金帐户上实有的资金支付,不得为客户融资交易。《证券法》第133条规定:禁止银行资金违规流入股市,证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金。也就是说,在我国当前的法律框架下,强调现货交易,既限制券商通过融资融券进行自营业务,也限制其向客户提供融资融券服务。(二)拓展融资融券渠道的必要性分析

在证券市场的起步阶段,券商自身的风险内控机制尚未健全,各种配套的监管措施尚未完善,因此从微观层次上看,严格的分业经营势所难免,但从宏观层次上看,银行与证券、货币市场与资本市场必须在最高层次上融合,这也是当今国际金融业的整体趋势。随着市场的进一步发育,以及应对加入WTO后国外券商的激烈竞争,拓展券商的融资融券渠道已是摆在管理层及券商面前的当务之急。

1、券商扩大可支配资源、提高市场竞争力的需要

证券业是一个资金密集型产业,资产规模直接决定了券商的竞争力。我国券商与国外同行相比,其一大劣势是自有资本金不足,总资产规模小。如2000年我国101家券商的资产总额为5753亿元(含客户保证金),净资产总额为236.4亿元,平均每家券商的总资产、净资产分别仅为57亿元和2.34亿元。从1999年起我国券商掀起了一波大规模的增资扩股运动,但截止2001年底,券商总资本金才刚刚突破800亿元,平均每家不到7亿元。相比之下,美国1998年底券商总资本金达1045亿美元,总资产达19739亿美元(不含客户保证金)。2000年我国券商业务价值量排名第一的海通证券的营业收入为28.94亿元人民币,而同期美国最大的摩根斯坦利添惠公司营业收入为454.13亿美元,前者仅为后者的0.77%。现在我国已经加入WTO,国内券商很快就要和国外的投资银行“巨无霸”在同一平台上展开公平竞争,这样小的资产规模,如果没有一条通畅的融资融券渠道的话,如何能与国际大投行竞争。

2、现有融资渠道的有效程度不足

从美国、台湾的融资融券制度看,券商的债务融资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。其中,回购协议正在成为券商融资的一个越来越重要的渠道,逐步代替传统的证券抵押融资方式。而我国目前阶段由于货币市场的发展相对落后,交易工具的种类少,交易规模小,参与机构也少,而且证券公司自营帐户中以股票持仓为主,可以用来作回购交易的债券数量有限,因此,回购市场尚不能很好地满足我国券商的融资需求。拆借市场上融资不用证券作抵押,融资风险比较高,银行出于自身安全性考虑对融资额度有较严格的限制,因此同业拆借所能获取的资金是有限的。另外,同业拆借和国债回购都不能满足券商对中长期资金的需求。证券质押融资具有一定的风险,尤其是银行很难对券商或投资者融资取得的资金投向进行有效的监控,加之我国股票市场实际运行过程的不规范性,因此监管部门对证券质押融资作了严格的资格认定和比例限制,使其至今仍处在起步阶段,市场规模很小。因此,我国现有的几种券商融资渠道,都由于其本身的缺陷性或政府管制行为,而不能很好地满足券商对资金的需求。因此,我们有必要寻找一种新的券商融资方式,或者改进现有的融资手段,使其能更好地为券商融资服务。

3、有利于活跃交易市场

与证券交易相关的融资融券属于信用交易,而信用交易可利用保证金比率这一杠杆,有效地放大参与市场交易的资金量,从而活跃交易市场。总体上说,我国股票市场的交投一直比较活跃。以1998年为例,纽约和东京交易所的换手率分别为69.9%和34.1%,台湾证券交易所的换手率为314%,而我国1998年为515%(上海A股,下同),1999年为428%,2000年为498%,远远高于美国和日本,也高于台湾。我国股票市场能维持活跃的交易,主要得益于三个方面:一是我国国民经济的持续快速发展和政府对股市的大力支持;二是我国金融体系的封闭性使投资者缺乏其他高效的投资渠道;三是我国股市正处于起步阶段,市场运行尚不规范,散户比例大,做庄盛行,投机性强。随着我国加入WTO后金融市场的对外开放,以上三个有利于股市活跃的因素将逐渐淡化,同时一些新的市场变数已开始显现:一是市场监管力度加强,大量违规资金将撤离股市;二是市场扩容速度加快,对资金的需求增加;三是我国即将推行国有股流通方案,虽然方案还没有最终确定,但大量国有股的流通,无疑需要巨额承接资金。因此,未来我国股市的资金面并不宽裕,市场交投将逐渐趋于平和。而证券市场要实现其优化资源配置的功能,维持一定的交易活跃程度是前提。从这个意义上说,拓展券商的融资融券渠道,进而活跃股市交易,是应时之需。4、建立完善的融资融券制度,能起到价格稳定器的作用

我国股票市场属于典型的单边市,只能做多,不能做空。也就是说,投资者要想博取价差收益,只有先买进股票然后再高价卖出,由此导致市场一味地追高,市盈率高企,股价远远脱离基本面。一旦市场出现危机时,往往又出现连续的“跳水”,股价下跌失去控制。据统计,从1996年到2001年,我国股票市场的年平均波动幅度达40%(按上海综合指数计算)。而在完善的融资融券制度下,市场本身具备了价格稳定器的作用。其原理是:当市场过度投机导致某一股票价格暴涨时,投资者可通过融券,沽出这一股票,从而引致股价回落;相反,当某一股票被市场过度低估时,投资者可通过融资买进该股票,从而促使股价上涨。值得注意的是,只有在完善的融资融券制度下,价格稳定器才能发挥作用。在没有融券交易的配合下,融资交易不仅不会起到价格稳定器的作用,反而会制造市场虚假信息,破坏市场供需平衡。因此,我国在建立融资融券制度时,应注意两者的协调发展。

5、从长期来看,通过融资融券沟通资本市场与货币市场,有利于释放金融市场风险。

资本市场和货币市场是两个既相对独立又紧密相关的金融子系统,供需的变化和市场的割裂将不可避免地在这两个系统中产生风险积累,如果风险长期得不到分散和消弭,将使整个金融市场的风险过度膨胀而危及国民经济的发展。当前,我国的金融风险已经不可忽视。一方面,银行存款大量增加,目前已超过7万亿元,且每年的增量在8000亿元以上,存款的迅速增加与银行“惜贷”形成了强烈的对比,导致银行单位资产赢利下降和总体资产质量恶化。另一方面,证券市场因其快速发展和高额回报所引致的对资金的大量需求得不到很好地解决,于是违规事件时有发生且屡禁不止,如银行资金违规入市、券商挪用客户保证金及向客户融资融券进行非法交易等。这些状况说明我国的资本市场和货币市场都已具有相互渗透的需要和冲动,人为的割裂非但不能解决这种矛盾,反而会引发更大的风险和危机。因此,当前应逐步放开对资本市场和货币市场的管制,使银行资金能合法、受控制地进入证券市场,从而缓解和释放整个金融系统的风险。

三、建立“有中国特色”的证券公司融资融券制度

(一)主导思想:建立过渡性专业化证券金融公司

从美国、日本和台湾的制度比较中可以看出,一国证券公司融资融券制度的选择从根本上说是由该国的证券市场发展水平和经济制度的结构特征决定的。美国的制度是在市场的历史进程中自发地形成和发展,并由法规制度加以限定和完善的。日本和台湾的制度都是战后在证券市场欠发达、交易机制不完善、整个金融制度不健全的基础上逐步建立和发展起来的,因而其制度从一开始就有别于美国,具备中央控制的性质。

我国证券市场的发展还处于初级阶段,市场运行机制尚不健全,法律法规体系尚不完善,市场参与者的自律意识和自律能力也相对较低,因此难以直接采用市场化的融资融券模式,而应吸取日本和台湾的经验和教训,建立过渡性专业化的证券金融公司模式,等时机成熟后再转为市场化模式。同时,应注意到我国属于“转轨经济国家”这一现实,证券市场中仍有许多地方有别于他国,如国有股问题,A、B股问题,银行、券商、上市公司以国有控股为主等等,因此在建立自己的模式时,应充分考虑到我国的特殊国情,制定有中国特色的证券金融公司制度。

建立我国的证券金融公司应充分注意到其过渡性。从日本和台湾的经验来看,证券金融公司曾在活跃市场、融通资金和控制风险等方面发挥过重要的作用,但是随着证券市场的逐步成熟,这种专营性的证券金融公司已越来越难以适应市场进一步发展的需要。一方面它在融资融券市场中的份额逐年下降,另一方面它越来越难以胜任日渐增多的市场职能,在运行中出现了业务大、责任重、风险集中的状况。因此,我国在建立融资融券制度时,从一开始就应明确市场化的融资融券制度才是最终的选择,建立证券金融公司只是一个过渡的桥梁。在制度设计中,应使其尽量精干并易于调整和过渡。在数量上,宜控制在3家左右;在功能上,应尽可能采取市场化的运行方式,减少政府过度干涉,防止权力和责任过于集中。(二)建立证券金融公司的意义

1、有利于监管部门对融资融券活动进行监督控制

我国证券市场是建立在公有经济基础之上的,国家对包括证券市场在内的所有市场都进行调控,这与美国建立在私有制基础上的自有市场经济有着本质的不同。在美国模式中,风险的控制由市场参与者以自律为原则自发地实现。证券公司和银行直接发生个别融资融券交易,中央监管部门对市场整体的融资融券活动难以有及时而全面的了解,也难以对交易活动实行有效的监督;证券交易所作为第三者可以对融资融券活动的结果进行监督,但很难对交易过程实行监控,也难以防止交易双方发生不规范的内部交易。而专业性的证券金融公司,作为融资融券市场的唯一窗口,可以随时掌握整个市场的融资融券情况,并在监管部门的指导下完成对证券公司的融资融券服务。公司的性质、地位及其与监管部门的关系决定了它在提供服务时将履行严格的自律准则,降低风险和防范不规范行为的发生。

2、有利于融资融券活动的顺利进行

在证券金融公司模式下,各个银行将资金或证券贷给证券金融公司,再由后者转融给各个证券公司,这使融资融券活动的传递链单一化,在机制上比较容易理顺。相反,如果各个银行将资金或证券直接贷给证券公司,由于参与主体繁多,可能导致融资融券市场的无序化,不利于市场监管,尤其是对银行现有的管理水平及其人员的技能素质提出了很高的要求。此外,银行与证券的存管、清算、登记等业务机构分属不同的管理系统,在协调上存在一定的难度和障碍,这也限制了银行和券商之间进行直接的融资融券活动。

3、有利于降低融资融券的系统性风险

融资融券不可避免地含带着市场风险和信用风险。在我国目前融资融券制度和有关法律制度欠完备的情况下,银行出于对贷款安全性的考虑,对券商的融资融券需求可能显得不够热心。通过建立专业化的证券金融公司,凭籍其高于券商的信用水平以保证贷款和利息收入的安全性,可大大消除银行的顾虑,增强银行乃至整个社会对证券公司融资融券业务安全性的信心,从而有力地扩大券商的融资融券通道。

(三)证券金融公司的制度框架和运作机制探讨

1、自有资本的筹集

从股东结构上看,日本和台湾的证券金融公司的最大股东都是各类金融机构,包括商业银行和交易所,这使证券金融公司具备了较高的信用水平和中立性,值得我国借鉴。未来我国的证券金融公司,可由商业银行、证券交易所以及其它有实力的投资公司、信托公司、证券公司共同投资建立。

证券金融公司资本充足率的设定,直接影响到其资产规模、信用水平和运行质量。台湾要求证券金融公司的负债总额不能超过其资本净值的11.5倍,相当于最低资本金充足率8%;相比之下,日本证券金融公司的同一比率仅为2.5%,其资本金比率很低,且债务中几乎全部为短期债务,要求高效率的流动资金管理技能。考虑到金融机构的性质及本着稳健的原则,我国证券金融公司的最低资本金充足率设定在8%比较适宜。

2、明确不同部门的职能权限

融资融券的交易过程比较复杂,牵涉面也较广,因此美国、日本、台湾都对此作了非常细致和具体的规定。我国证券市场发育程度尚低,市场参与者自律性较差,因此更应事先制定较完备的法律法规加以规范,明确各方的权限和职责。我国法规的结构设计可以从两方面着手:中国人民银行作为商业银行的主管机构,制定有关银行向证券金融公司提供资金的渠道、方式和管理办法;中国证监会作为中央证券监管机构,制定证券金融公司向证券公司或投资者提供资券转融通的管理办法,并由证券交易所对有关交易、存管、结算等方面制定出细则作为补充。证券金融公司成立后,再根据以上两个方面的总体法规制定出具体的操作规程,这样就形成了一个较为完整的制度氛围。3、业务职能的设定

证券金融公司是资本市场和货币市场之间的资金通道之一。日本的证券金融公司只能向证券公司进行融资融券,而与投资者的融资融券必须通过证券公司转融通;台湾实行对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”,并对证券公司进行分类,只有约三分之一的证券公司有办理融资融券业务的许可,其它的证券公司只能为客户办理资券转融通。我国在设定证券金融公司的职能时,可同时借鉴日本、台湾的经验,并根据我国实际情况,考虑制定以下分阶段的实施步骤:

(1)对券商的融资融券资格设限,只有那些具备一定规模、资产质量良好、守法经营的券商才有资格申请融资融券业务。券商规模控制在近期无重大违规行为的综合类券商。

(2)在证券金融公司建立之初,规定其只能向证券公司进行融资,而不得向后者进行融券,也不得直接向投资者进行融资融券。证券公司可以向投资者融资,但不得融券。

(3)在运行一段时间后(如1年后),放开证券金融公司直接向投资者进行融资,但仍不得向券商或投资者从事融券业务。

(4)在我国的做空机制建立起来后,放开证券金融公司向券商和投资者从事融券业务,同时券商也可以向投资者融券。

当融资融券制度最终建立起来后,其运作机制如下图所示:

4、建立信用管理机制

融资融券交易有较强的倍乘效应,能在短时内大规模增加交易额度,从而增加市场风险。因此,为防止交易信用的过度膨胀,应设立一套有效的机制对其进行管制。考虑到我国的证券公司尚无办理证券抵押融资业务的经验而且自律程度低,与早期的台湾证券市场相仿,因此在设计证券公司融资融券制度时,可较多地参照台湾的管理办法,注重对各个级别的信用额度的控制,强调以保证金比率为基础控制因市价变动形成的市场风险,以及以资本金比率为基础控制证券公司的债务风险。同时,对美国、日本的成功之处,也要有选择地学习参照。具体措施包括:

(1)可用作融资融券交易的证券的资格认定

不同证券的质量和价格波动性差异很大,将直接影响到信用交易的风险水平,因此并不是所有的证券都适合作融资融券交易,而应对其进行资格认定。资格认定权可归属证券交易所。现阶段,可考虑规定流通股本在3000万股以上,股东人数在2000人以上,具有一定交易规模的公司股票才可以用来作融资交易或抵押。融券用的证券资格应比融资的证券更高,可规定流通股本在4000万股以上,股东人数在3000人以上。当然,在运行过程中,交易所应根据股票的市场表现和公司的情况随时修订具有融资融券资格的股票名单。

(2)对市场整体信用额度的管理

包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理。融资保证金比率包括最低初始保证金比率和常规维持率,借鉴台湾的经验,现阶段我国这两个比率可考虑设定在60%和30%。也就是说,券商在融入资金购买证券时,必须交纳60%的保证金,并把购得证券交给证券金融公司作抵押。当证券价格下跌导致保证金比率低于60%时,证券金融公司将停止向该券商继续融资,当保证金比率低于30%时,证券金融公司将通知券商补交保证金,否则将强行卖出抵押证券。券商的保证金可以是现金,也可以是符合条件的证券。当用证券作保证金时,还应设定另外两个指标:一是现金比率,即券商的保证金不能全部是证券,而必须包含一定比例以上的现金。现金比率可设定为20%;二是担保证券的折扣率,即用作保证金的证券不能按其市值来计算,而应扣除一定的折扣率,以降低证券价格过度波动带来的信用风险。担保证券的折扣率与证券的类型有关,政府债券可按10%计,上市股票可按30%计。

融券保证金比率也包括最低初始保证金比率和常规维持率,可分别定在70%和30%。其含义和融资保证金的最低初始比率和常规比率一致。(3)对证券机构信用额度的管理

包括对证券金融公司的管理和对证券公司的管理。借鉴台湾的经验,对证券金融公司的信用额度管理可通过资本净值的比例管理来实现:一是规定证券金融公司的最低资本充足率为8%;二是规定证券金融公司从银行的融资不得超过其资本净值的6倍;三是证券金融公司对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的15%。

对证券公司的管理同样可通过资本净值的比例管理实施:一是规定证券公司对投资者融资融券的总额与其资本净值的最高倍率,台湾规定为250%,考虑到我国证券公司的资本金比率远不及台湾,因此可考虑将这一倍率定200%;二是每家证券公司在单个证券上的融资和融券额分别不得超过其资本净值的10%和5%。

(4)对个别股票的信用额度管理

对个股的信用额度管理是为了防止股票过度融资融券导致风险增加。可规定:当一只股票的融资融券额达到上市公司流通股本的25%时,交易所将停止融资买进或融券卖出,当比率下降到18%以下时再恢复交易;当融券额已超过融资额时,也应停止融券交易,直到恢复平衡后再重新开始交易。

5、建立严格的抵押证券存管制度

证券存管是融资融券的一个关键环节,直接关系到资券借出方的资产安全。在美国、日本和台湾的制度中,美国的存管制度是最完善的,相反,台湾的制度过于僵死。因此,在设计我国的融资融券制度中有关抵押品存管的机制时应更多地参鉴美国的运作机制。其关键步骤包括:

一是将用于融资融券抵押的证券与自营帐户中的其他证券分开管理。为此证券公司应另外建立融资交易帐户,将所有抵押证券置于该帐户中,并规定证券公司在偿还债务之前不得挪用。

融资制度范文第9篇

并购融资制度在企业并购活动中起着核心作用。通常而言,企业并购需要较多的资金支持,如果没有良好的融资渠道,不可能正常进行。长期以来,由于我国企业并购的融资制度不完善,导致融资渠道不畅,资金来源不足成为制约企业战略性并购的主要瓶颈,抑制了我国企业在开放经济环境中国际竞争力的提高。

2、我国并购融资制度的主要不足。从资金来源看,企业的并购融资渠道主要有:债务融资、股权融资以及由债务与权益衍生的一些融资工具。而目前我国的融资制度不完善,阻碍了各种融资工具在企业并购活动中的灵活运用。

一是贷款方面。银行的贷款是企业融资的主要渠道,也应该成为并购融资的主要渠道。在欧美等经济发达国家,银行等金融机构可以在并购活动中为买方提供巨额的贷款资金支持,并购方可以从银行获得交易总额80%左右的信贷资金。而我国的《贷款通则》等法规规章实际上禁止金融机构为股权交易的并购活动提供资金。外资并购我国的企业能充分运用国外的银团贷款,而我们却没有相应的制度支持,在并购浪潮中将落后于人。

二是公司债券方面。公司债(企业债)是国外成熟市场上融资的主要方式之一,为并购活动提供了大量的融资。但我国对企业债的发债主体有着严格的限制,多是一些国有大型企业和基础设施企业;同时,债券的发行还有年度总额度的控制,利率水平的管制和用途的限制。种种限制阻碍了债券市场的发展,更遑论在国外企业并购中大量使用的垃圾债券。

三是权益融资方面。在国外,使用公开发行方式募集并购资金的做法非常普遍。国外市场普遍实施注册资本制和发行备案制,公开发行的效率很高,可以满足并购发生的及时要求。但是在我国由于公开发行需要通过中国证监会发行审核委员会的核准,效率较低。

由于我国并购融资制度存在不足,导致企业在并购活动无法根据自身的实际情况灵活使用各种融资工具,抑制了企业并购业务的发展,限制了我国企业竞争实力的提高,使我在全球并购浪潮中处于不利于之地。因此,亟需完善企业并购融资制度,拓宽并购融资渠道。

3、借鉴国外经验,完善我国并购融资制度。为了推动我国企业并购活动,该当有步骤地放松金融管制,有选择地创新金融工具,允许各种资金进入并购融资领域。为此建议:

一是修改《贷款通则》,引导信贷资金进入并购市场。修改《贷款通则》的相关规定,允许商业银行等金融机构对股权交易的并购发放贷款,允许商业银行考虑开办并购专项贷款等业务。目前已经允许开办股票质押贷款业务,允许券商开展融资融券业务,这些都是涉及股票的高风险业务,应该可以考虑允许商业银行开办并购贷款业务。银行参与并购融资可以采取先间接(专业机构打理),后直接,在风险管理到位的情况下,逐步地参与并购融资。同时,可以辅以相应的限制条件,比如融资额度的限制、独立机构的信用评级限制等。

二是尽快出台新的《企业/公司债券管理条例》,加快债券市场的建设。现行法规对企业发行债券的严苛条件使得大多数企业无法通过债券进行融资,即使是资质较好的上市公司也只有发行可转换债券这一条途径。建议通过修改《公司法》、《证券法》和《企业债券管理条例》的相关条例,就公司债的一些基本原则、发债主体资格、发债额度限制、发债审批程序等问题做出突破,放宽债券的发行条件,扩大企业融资的渠道;允许信用债券、高息债券等新型债券发行,构建多品种的债券市场,为并购活动提供资金支持。

三是完善权益融资渠道,创新融资工具。目前上市公司可以通过发行新股的方式为并购募集资金,或是通过换股的方式进行并购。但是由于审批环节复杂,导致效率低下,使公司无法在需要并购资金时及时获得资金,往往会错过最佳的并购时机。建议相关管理部门简化审批环节,加快审批步骤,以适应公司并购业务发展的需要。

四是制定《投资基金管理办法》,引导社会资金参与并购。欧美国家发达的私募股权投资基金经验值得借鉴。一方面,私募基金集富人之财,具有资金量大、风险承受能力强的特点;另一方面,它属于专家理财,投资分析能力强,有利于发现企业价值。根据《证券法》《公司法》和最近修订的《合伙企业法》,私募基金的设立已经具备法律依据,但还需要制定具体的实施办法。建议尽快制定出台《投资基金管理办法》等配套政策,允许合格的机构发起设立专业化的并购融资基金。基金可以是综合性的,行业性的、区域性的乃至专题性的(如并购过桥贷款基金),专业从事并购项目的权益性投资和债权性投资。将社会的有闲资金、特别是有风险承受能力的资金聚拢起来,提高社会资金的使用效

融资制度范文第10篇

由于经济发展的阶段和水平的不同,以及社会经济制度和历史过程的差异,各国(地区)形成了适合自己市场实际情况的证券公司融资融券制度。这些制度可以概括地归结为两大类,市场化融资融券模式和专业化融资公司模式。在市场化融资模式中,证券公司主要通过货币市场向银行和非银行金融机构通过信贷、回购和票据融资,融资融券交易均表现为典型的市场行为,欧美的主要工业化国家实行的就是这种市场化的融资融券制度。在专业化融资公司的模式中,证券公司必须向经过特批的证券融资公司筹借资金,亚洲的一些国家和地区,如日本、台湾等实行的是这种专营的融资公司模式。

(一)美国的融资融券制度

在美国现行体制中,对证券公司的融资融券活动进行管理的部门是联邦储备委员会。美联储的管理是建立在《1933年证券法案》和《1934年证券交易法》的基础之上的,此外美联储还先后颁布了4个有关信用交易的规定。除美联储外,证券交易所和证券公司协会等自律机构也从自身的角度制订了一系列的规则和条例来约束市场参与者的行为,作为对联储的法规和行政监管的重要补充。如纽约证券交易所制定了一系列有关信用交易账户操作的细则,以保证联邦有关法规的实施。证券公司在融资交易方面的自律主要体现在两个方面:一是在对客户进行融资时,严格遵守联储和交易所的有关规定,要求自己客户信用账户中的保证金比率一般都高于联储所规定的比例,常规保证金维持率也高于交易所的规定。二是证券公司在向银行申请转融通时,必须严格按照联储和交易所的有关规定,不得随意挪用冻结的证券。另外,为了加强整个证券公司的规范水平、防范各种法律合同风险,证券公司协会还制订了标准化的信用交易账户开户合同和借券合同,对账户的操作和证券公司融资融券活动通过法律的条款加以界定。

美国的市场化信用交易模式,是建立在发达的金融市场,以及包括证券公司在内的金融机构比较完整的自主性基础之上的。在美国信用交易体系下,基本上呈现出以下几个方面的特点:1、美国融资融券交易的最大特征就是高度的市场化在美国的信用交易模式中,监管当局从活跃市场同时又要有效地防范风险的目标出发,制订了一套较为完整的规则。在制度所限定的范围内,融资融券交易完全由市场的参与者自发完成。在融资融券的资格上,几乎没有特别的限定,只要是资金的富裕者,就可以参与融资,只要是证券的拥有者,就可以参与融券。而证券公司之间,同样可以相互融资融券;证券公司与交易客户之间,只要建立在“合意”的基础上,实际上也可以进行融资融券的活动,比如出借证券、使用客户保证金等等;银行的参与方式则以资金转融通为主,同时也向证券公司提供借券,而其他金融机构(养老金、保险公司等)则积极参与借券的转融通。这种信用交易主体的广泛性,源于美国金融市场的发达。

2、信用交易体系与货币市场回购市场紧密联系

在美国的信用交易中,不仅融资融券主体之间有着直接的联系,同时信用交易体系与货币市场、回购市场紧密结合。美国的货币市场基本上是对机构开放的,各个机构都能够在货币市场上进行交易,获得开展信用交易所需的资金或者证券。而在货币市场中,使用最为广泛的工具就是债券回购。回购工具的广泛使用,源于美国透明的货币市场以及完善的信用基础。另外对于证券公司的短期资金需求而言,抵押贷款和融券也是广为采用的方法。

(二)日本的融资融券制度

日本证券公司融资融券制度最大的特点就是证券抵押和融券的转融通完全由专业化的证券金融公司完成。在这种专业化证券金融公司的模式中,证券公司与银行在证券抵押融资上被分隔开,由证券金融公司充当中介,证券金融公司居于排它的垄断地位,严格控制着资金和证券通过信用交易的倍增效应。

为什么日本选择了由证券金融公司主导的专业化模式呢?应该说,金融体系和信用环境的完善程度,往往与信用交易模式的专业化(或者市场化)程度密切相关,大凡金融市场越不发达、信用环境越薄弱,对专业化机构监控的依赖性就越大,这就是日本在战后发展中选择专业化模式的内在原因。

日本的专业化融资融券模式具有以下特征:

1.证券金融公司的垄断专营地位

从负债结构来看,日本的证券金融公司主要是通过向资金和证券的拥有者融借证券和资金,来维持自己的转融通业务。同时日本证券金融公司的自有资本的比例很小,为2.5%。如此小的自有资本规模,只有在政府支持和垄断专营的基础上,才能够维持业务的正常运行。实际上,由于证券公司不能够直接向银行、保险基金等机构融取证券,其它金融机构如果需要借出证券,一般是要将其转借给证券金融公司,再由证券金融公司附加一定比例的手续费后将证券融借给证券公司。而在融资方面,由于证券公司可以部分参与货币市场以及从银行获得抵押贷款,证券金融公司对融资方面的垄断性要小一些,是一种“准垄断”的状态。

2.信用交易操作层级分明

在日本的专业化信用交易模式中,客户不允许直接从证券金融公司融取资金或者证券,而必须通过证券公司来统一进行。证券公司除了部分资金以外,也不能够直接从银行、保险公司等机构那里,获得信用交易所需要的证券或资金。这样,证券金融公司便成为整个信用交易体系中证券和资金的中转枢纽。大藏省只要通过控制证券金融公司,就可以调控进出证券市场的资金和证券流量,控制信用交易的放大倍数。

3.日本证券金融公司在证券公司资券转融通中的地位正在逐步下降

导致证券金融公司转融资比率下降的主要原因是银行与货币市场的资金使转融通需求发生分流,证券公司越来越多地通过短期借款、回购等方式从其他渠道获取所需资金。但与转融资的情况相反,证券金融公司为证券公司提供的借券额占证券公司总借券交易额的比重却越来越高,导致这种结果的原因在于证券金融公司在转融券业务中的垄断地位。

像日本这种职能分工明确的结构形式,确实便于监管,也与金融市场的欠发达相适应。但其在一定程度上损失了资源快速配置的效率。

(三)台湾的融资融券制度

台湾的融资融券制度虽然是与日本相似的专业化证券金融公司模式,但是有一个重要的差异,就是实行了对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”。

在台湾所有的证券公司中,只有一小部分是经批准可以办理融资融券业务的机构,其余的证券公司则没有营业许可。获得融资融券许可的证券公司可以给客户提供融资融券的服务,然后再从证券金融公司转融通。而没有许可证的证券公司,只能接受客户的委托,代客户向证券金融公司申请融资融券。这样证券金融公司实际上一面为一部分证券公司办理资券转融通,同时又直接为一般投资者提供融资融券服务。

在“双轨制”的结构中,有融资融券业务资格的证券公司既可以通过证券抵押的方式从证券金融公司获得资金,也可以将不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资,因此,证券金融公司并不是资本市场和货币资金市场之间的唯一资金通道,而是专门以证券质押的方式获取资金的特殊通道。

从台湾信用交易制度的历史进程和现实状况来看,基本上体现了以下几个方面的特点:

1.证券金融公司处于既垄断又竞争的地位

在台湾的信用交易模式中,一方面根据台湾金融市场的欠发达现状,采取了专业化集中信用的形式,另一方面又力图在各个方面充分体现出市场竞争的特点。台湾有四个证券金融公司,但并不象日本那样,一家几乎完全垄断市场,而是在信用交易提供转融资上展开市场竞争。

另外,从资本规模上也比较接近。这种四家竞争的形式促进了证券金融公司的效率。由于近似有效的市场竞争,证券金融公司比较注重市场运作与风险的控制。

2.客户信用交易并非必然集中于证券公司,证券金融公司的职能逐步从转融资过渡到直接融资

台湾的证券公司只有一小部分具有信用交易资格,可以为客户直接提供融资和融券的信用交易支持,而大部分的证券公司只能接受信用交易客户的委托,转而向证券金融公司办理转融通。而客户也可以选择,是从证券公司直接获得融资和融券,还是直接向证券金融公司申请融资和融券。所以,证券金融公司在资券转融通业务日渐萎缩的情况下,更多地转向直接为个人投资者提供资券融通,成了一个市场化的融资公司。

3.证券金融公司的资券转融通业务日渐萎缩

台湾的证券公司,尤其是有信用交易资格的证券公司,在信用交易中越来越多地利用货币市场的融资工具,而逐渐减少对证券金融公司的依赖,这导致了证券金融公司转融通业务的萎缩。

二、我国证券公司融资融券现状分析

(一)我国证券公司融资融券的现状

证券公司可支配资产的多少是决定其市场竞争力的重要参数之一。因此,国内外券商都非常重视融资融券业务。由于我国股票市场还没有做空机制,因此目前国内券商尚无法进行融券交易。

证券市场发达国家的券商融资渠道比较通畅,券商的资产负债率相当高。如美林公司的资产负债率为95%,所有者权益仅为5%,这意味着95%的资金来自于别的融资渠道。一般说来,公开上市是国外许多知名证券公司融资的重要渠道。美国的十大券商都是在纽约证券交易所公开上市的股份公司,其中不少还在多个交易所同时上市。此外,国外券商的融资渠道还有发行金融债券、进行特种信用贷款、同业拆借、票据融资、国债回购和抵押债券等方式。

相比之下,国内券商的融资渠道就显得乏善可陈。除自有资金外,我国券商融资的主要方式有:

一是同业拆借。1999年8月20日,中国人民银行下发《证券公司进入银行间同业市场管理规定》,为证券公司同业拆借业务提供了一条合法通道。全国银行间同业拆借市场的成员总数已经由1998年的171家、1999年的319家增加到2000年的464家,目前已经达到495家。2000年,信用拆借全年成交6728.07亿元,较上年增长104%。

二是国债回购。目前,我国国债市场由银行间市场与交易所市场两个相互分割的市场组成,大部分证券公司只能在交易所市场交易,而国债的最大买家——商业银行只能在银行间市场交易。从1997年起,我国国债市场就一直以银行间市场为中心。交易所市场虽然交易活跃,但由于发行量小,债券供不应求,导致回购利率高企,特别是在新股发行时尤为明显,券商融资成本较高。2000年,我国国债回购全年成交15781.74亿元、较上年增长299%,现券买卖全年成交682.68亿元、较上年增长782%。

三是股票质押贷款。2000年2月13日,央行和证监会联合《证券公司股票质押贷款管理办法》,允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款,从而为证券公司自营业务提供了新的融资来源。股票质押贷款具有的乘数效应使券商能以低成本扩张并获取高收益,但券商提高了收益的同时负债也相对上升,风险也自然增加。因此管理层对该项业务作了较严格的资格认定,目前我国只有部分券商获准进行股票质押贷款业务。

总体而言,我国券商的融资业务存在渠道窄、数量少、比例小的特点。融券业务至今还没有开展,债务融资也只处于起步阶段。造成这一现象的主要原因之一,是我国现行法律法规的严格限制。1999年的《证券法》第35、36、141条明确规定:证券交易以现货进行交易,证券公司不得从事向客户融资或者融券的证券交易活动;证券公司接受委托卖出证券必须是客户证券帐户上实有的证券,不得为客户融券交易;证券公司接受委托买入证券必须以客户资金帐户上实有的资金支付,不得为客户融资交易。《证券法》第133条规定:禁止银行资金违规流入股市,证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金。也就是说,在我国当前的法律框架下,强调现货交易,既限制券商通过融资融券进行自营业务,也限制其向客户提供融资融券服务。

(二)拓展融资融券渠道的必要性分析

在证券市场的起步阶段,券商自身的风险内控机制尚未健全,各种配套的监管措施尚未完善,因此从微观层次上看,严格的分业经营势所难免,但从宏观层次上看,银行与证券、货币市场与资本市场必须在最高层次上融合,这也是当今国际金融业的整体趋势。随着市场的进一步发育,以及应对加入WTO后国外券商的激烈竞争,拓展券商的融资融券渠道已是摆在管理层及券商面前的当务之急。

1、券商扩大可支配资源、提高市场竞争力的需要

证券业是一个资金密集型产业,资产规模直接决定了券商的竞争力。我国券商与国外同行相比,其一大劣势是自有资本金不足,总资产规模小。如2000年我国101家券商的资产总额为5753亿元(含客户保证金),净资产总额为236.4亿元,平均每家券商的总资产、净资产分别仅为57亿元和2.34亿元。从1999年起我国券商掀起了一波大规模的增资扩股运动,但截止2001年底,券商总资本金才刚刚突破800亿元,平均每家不到7亿元。相比之下,美国1998年底券商总资本金达1045亿美元,总资产达19739亿美元(不含客户保证金)。2000年我国券商业务价值量排名第一的海通证券的营业收入为28.94亿元人民币,而同期美国最大的摩根斯坦利添惠公司营业收入为454.13亿美元,前者仅为后者的0.77%。现在我国已经加入WTO,国内券商很快就要和国外的投资银行“巨无霸”在同一平台上展开公平竞争,这样小的资产规模,如果没有一条通畅的融资融券渠道的话,如何能与国际大投行竞争。

2、现有融资渠道的有效程度不足

从美国、台湾的融资融券制度看,券商的债务融资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。其中,回购协议正在成为券商融资的一个越来越重要的渠道,逐步代替传统的证券抵押融资方式。而我国目前阶段由于货币市场的发展相对落后,交易工具的种类少,交易规模小,参与机构也少,而且证券公司自营帐户中以股票持仓为主,可以用来作回购交易的债券数量有限,因此,回购市场尚不能很好地满足我国券商的融资需求。拆借市场上融资不用证券作抵押,融资风险比较高,银行出于自身安全性考虑对融资额度有较严格的限制,因此同业拆借所能获取的资金是有限的。另外,同业拆借和国债回购都不能满足券商对中长期资金的需求。证券质押融资具有一定的风险,尤其是银行很难对券商或投资者融资取得的资金投向进行有效的监控,加之我国股票市场实际运行过程的不规范性,因此监管部门对证券质押融资作了严格的资格认定和比例限制,使其至今仍处在起步阶段,市场规模很小。因此,我国现有的几种券商融资渠道,都由于其本身的缺陷性或政府管制行为,而不能很好地满足券商对资金的需求。因此,我们有必要寻找一种新的券商融资方式,或者改进现有的融资手段,使其能更好地为券商融资服务。

3、有利于活跃交易市场

与证券交易相关的融资融券属于信用交易,而信用交易可利用保证金比率这一杠杆,有效地放大参与市场交易的资金量,从而活跃交易市场。总体上说,我国股票市场的交投一直比较活跃。以1998年为例,纽约和东京交易所的换手率分别为69.9%和34.1%,台湾证券交易所的换手率为314%,而我国1998年为515%(上海A股,下同),1999年为428%,2000年为498%,远远高于美国和日本,也高于台湾。我国股票市场能维持活跃的交

易,主要得益于三个方面:一是我国国民经济的持续快速发展和政府对股市的大力支持;二是我国金融体系的封闭性使投资者缺乏其他高效的投资渠道;三是我国股市正处于起步阶段,市场运行尚不规范,散户比例大,做庄盛行,投机性强。随着我国加入WTO后金融市场的对外开放,以上三个有利于股市活跃的因素将逐渐淡化,同时一些新的市场变数已开始显现:一是市场监管力度加强,大量违规资金将撤离股市;二是市场扩容速度加快,对资金的需求增加;三是我国即将推行国有股流通方案,虽然方案还没有最终确定,但大量国有股的流通,无疑需要巨额承接资金。因此,未来我国股市的资金面并不宽裕,市场交投将逐渐趋于平和。而证券市场要实现其优化资源配置的功能,维持一定的交易活跃程度是前提。从这个意义上说,拓展券商的融资融券渠道,进而活跃股市交易,是应时之需。

4、建立完善的融资融券制度,能起到价格稳定器的作用

我国股票市场属于典型的单边市,只能做多,不能做空。也就是说,投资者要想博取价差收益,只有先买进股票然后再高价卖出,由此导致市场一味地追高,市盈率高企,股价远远脱离基本面。一旦市场出现危机时,往往又出现连续的“跳水”,股价下跌失去控制。据统计,从1996年到2001年,我国股票市场的年平均波动幅度达40%(按上海综合指数计算)。而在完善的融资融券制度下,市场本身具备了价格稳定器的作用。其原理是:当市场过度投机导致某一股票价格暴涨时,投资者可通过融券,沽出这一股票,从而引致股价回落;相反,当某一股票被市场过度低估时,投资者可通过融资买进该股票,从而促使股价上涨。值得注意的是,只有在完善的融资融券制度下,价格稳定器才能发挥作用。在没有融券交易的配合下,融资交易不仅不会起到价格稳定器的作用,反而会制造市场虚假信息,破坏市场供需平衡。因此,我国在建立融资融券制度时,应注意两者的协调发展。

5、从长期来看,通过融资融券沟通资本市场与货币市场,有利于释放金融市场风险。

资本市场和货币市场是两个既相对独立又紧密相关的金融子系统,供需的变化和市场的割裂将不可避免地在这两个系统中产生风险积累,如果风险长期得不到分散和消弭,将使整个金融市场的风险过度膨胀而危及国民经济的发展。当前,我国的金融风险已经不可忽视。一方面,银行存款大量增加,目前已超过7万亿元,且每年的增量在8000亿元以上,存款的迅速增加与银行“惜贷”形成了强烈的对比,导致银行单位资产赢利下降和总体资产质量恶化。另一方面,证券市场因其快速发展和高额回报所引致的对资金的大量需求得不到很好地解决,于是违规事件时有发生且屡禁不止,如银行资金违规入市、券商挪用客户保证金及向客户融资融券进行非法交易等。这些状况说明我国的资本市场和货币市场都已具有相互渗透的需要和冲动,人为的割裂非但不能解决这种矛盾,反而会引发更大的风险和危机。因此,当前应逐步放开对资本市场和货币市场的管制,使银行资金能合法、受控制地进入证券市场,从而缓解和释放整个金融系统的风险。

三、建立“有中国特色”的证券公司融资融券制度

(一)主导思想:建立过渡性专业化证券金融公司

从美国、日本和台湾的制度比较中可以看出,一国证券公司融资融券制度的选择从根本上说是由该国的证券市场发展水平和经济制度的结构特征决定的。美国的制度是在市场的历史进程中自发地形成和发展,并由法规制度加以限定和完善的。日本和台湾的制度都是战后在证券市场欠发达、交易机制不完善、整个金融制度不健全的基础上逐步建立和发展起来的,因而其制度从一开始就有别于美国,具备中央控制的性质。

我国证券市场的发展还处于初级阶段,市场运行机制尚不健全,法律法规体系尚不完善,市场参与者的自律意识和自律能力也相对较低,因此难以直接采用市场化的融资融券模式,而应吸取日本和台湾的经验和教训,建立过渡性专业化的证券金融公司模式,等时机成熟后再转为市场化模式。同时,应注意到我国属于“转轨经济国家”这一现实,证券市场中仍有许多地方有别于他国,如国有股问题,A、B股问题,银行、券商、上市公司以国有控股为主等等,因此在建立自己的模式时,应充分考虑到我国的特殊国情,制定有中国特色的证券金融公司制度。

建立我国的证券金融公司应充分注意到其过渡性。从日本和台湾的经验来看,证券金融公司曾在活跃市场、融通资金和控制风险等方面发挥过重要的作用,但是随着证券市场的逐步成熟,这种专营性的证券金融公司已越来越难以适应市场进一步发展的需要。一方面它在融资融券市场中的份额逐年下降,另一方面它越来越难以胜任日渐增多的市场职能,在运行中出现了业务大、责任重、风险集中的状况。因此,我国在建立融资融券制度时,从一开始就应明确市场化的融资融券制度才是最终的选择,建立证券金融公司只是一个过渡的桥梁。在制度设计中,应使其尽量精干并易于调整和过渡。在数量上,宜控制在3家左右;在功能上,应尽可能采取市场化的运行方式,减少政府过度干涉,防止权力和责任过于集中。

(二)建立证券金融公司的意义

1、有利于监管部门对融资融券活动进行监督控制

我国证券市场是建立在公有经济基础之上的,国家对包括证券市场在内的所有市场都进行调控,这与美国建立在私有制基础上的自有市场经济有着本质的不同。在美国模式中,风险的控制由市场参与者以自律为原则自发地实现。证券公司和银行直接发生个别融资融券交易,中央监管部门对市场整体的融资融券活动难以有及时而全面的了解,也难以对交易活动实行有效的监督;证券交易所作为第三者可以对融资融券活动的结果进行监督,但很难对交易过程实行监控,也难以防止交易双方发生不规范的内部交易。而专业性的证券金融公司,作为融资融券市场的唯一窗口,可以随时掌握整个市场的融资融券情况,并在监管部门的指导下完成对证券公司的融资融券服务。公司的性质、地位及其与监管部门的关系决定了它在提供服务时将履行严格的自律准则,降低风险和防范不规范行为的发生。

2、有利于融资融券活动的顺利进行

在证券金融公司模式下,各个银行将资金或证券贷给证券金融公司,再由后者转融给各个证券公司,这使融资融券活动的传递链单一化,在机制上比较容易理顺。相反,如果各个银行将资金或证券直接贷给证券公司,由于参与主体繁多,可能导致融资融券市场的无序化,不利于市场监管,尤其是对银行现有的管理水平及其人员的技能素质提出了很高的要求。此外,银行与证券的存管、清算、登记等业务机构分属不同的管理系统,在协调上存在一定的难度和障碍,这也限制了银行和券商之间进行直接的融资融券活动。

3、有利于降低融资融券的系统性风险

融资融券不可避免地含带着市场风险和信用风险。在我国目前融资融券制度和有关法律制度欠完备的情况下,银行出于对贷款安全性的考虑,对券商的融资融券需求可能显得不够热心。通过建立专业化的证券金融公司,凭籍其高于券商的信用水平以保证贷款和利息收入的安全性,可大大消除银行的顾虑,增强银行乃至整个社会对证券公司融资融券业务安全性的信心,从而有力地扩大券商的融资融券通道。

(三)证券金融公司的制度框架和运作机制探讨

1、自有资本的筹集

从股东结构上看,日本和台湾的证券金融公司的最大股东都是各类金融机构,包括商业银行和交易所,这使证券金融公司具备了较高的信用水平和中立性,值得我国借鉴。未来我国的证券金融公司,可由商业银行、证券交易

所以及其它有实力的投资公司、信托公司、证券公司共同投资建立。

证券金融公司资本充足率的设定,直接影响到其资产规模、信用水平和运行质量。台湾要求证券金融公司的负债总额不能超过其资本净值的11.5倍,相当于最低资本金充足率8%;相比之下,日本证券金融公司的同一比率仅为2.5%,其资本金比率很低,且债务中几乎全部为短期债务,要求高效率的流动资金管理技能。考虑到金融机构的性质及本着稳健的原则,我国证券金融公司的最低资本金充足率设定在8%比较适宜。

2、明确不同部门的职能权限

融资融券的交易过程比较复杂,牵涉面也较广,因此美国、日本、台湾都对此作了非常细致和具体的规定。我国证券市场发育程度尚低,市场参与者自律性较差,因此更应事先制定较完备的法律法规加以规范,明确各方的权限和职责。我国法规的结构设计可以从两方面着手:中国人民银行作为商业银行的主管机构,制定有关银行向证券金融公司提供资金的渠道、方式和管理办法;中国证监会作为中央证券监管机构,制定证券金融公司向证券公司或投资者提供资券转融通的管理办法,并由证券交易所对有关交易、存管、结算等方面制定出细则作为补充。证券金融公司成立后,再根据以上两个方面的总体法规制定出具体的操作规程,这样就形成了一个较为完整的制度氛围。

3、业务职能的设定

证券金融公司是资本市场和货币市场之间的资金通道之一。日本的证券金融公司只能向证券公司进行融资融券,而与投资者的融资融券必须通过证券公司转融通;台湾实行对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”,并对证券公司进行分类,只有约三分之一的证券公司有办理融资融券业务的许可,其它的证券公司只能为客户办理资券转融通。我国在设定证券金融公司的职能时,可同时借鉴日本、台湾的经验,并根据我国实际情况,考虑制定以下分阶段的实施步骤:

(1)对券商的融资融券资格设限,只有那些具备一定规模、资产质量良好、守法经营的券商才有资格申请融资融券业务。券商规模控制在近期无重大违规行为的综合类券商。

(2)在证券金融公司建立之初,规定其只能向证券公司进行融资,而不得向后者进行融券,也不得直接向投资者进行融资融券。证券公司可以向投资者融资,但不得融券。

(3)在运行一段时间后(如1年后),放开证券金融公司直接向投资者进行融资,但仍不得向券商或投资者从事融券业务。

(4)在我国的做空机制建立起来后,放开证券金融公司向券商和投资者从事融券业务,同时券商也可以向投资者融券。

当融资融券制度最终建立起来后,其运作机制如下图所示:

4、建立信用管理机制

融资融券交易有较强的倍乘效应,能在短时内大规模增加交易额度,从而增加市场风险。因此,为防止交易信用的过度膨胀,应设立一套有效的机制对其进行管制。考虑到我国的证券公司尚无办理证券抵押融资业务的经验而且自律程度低,与早期的台湾证券市场相仿,因此在设计证券公司融资融券制度时,可较多地参照台湾的管理办法,注重对各个级别的信用额度的控制,强调以保证金比率为基础控制因市价变动形成的市场风险,以及以资本金比率为基础控制证券公司的债务风险。同时,对美国、日本的成功之处,也要有选择地学习参照。具体措施包括:

(1)可用作融资融券交易的证券的资格认定

不同证券的质量和价格波动性差异很大,将直接影响到信用交易的风险水平,因此并不是所有的证券都适合作融资融券交易,而应对其进行资格认定。资格认定权可归属证券交易所。现阶段,可考虑规定流通股本在3000万股以上,股东人数在2000人以上,具有一定交易规模的公司股票才可以用来作融资交易或抵押。融券用的证券资格应比融资的证券更高,可规定流通股本在4000万股以上,股东人数在3000人以上。当然,在运行过程中,交易所应根据股票的市场表现和公司的情况随时修订具有融资融券资格的股票名单。

(2)对市场整体信用额度的管理

包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理。融资保证金比率包括最低初始保证金比率和常规维持率,借鉴台湾的经验,现阶段我国这两个比率可考虑设定在60%和30%。也就是说,券商在融入资金购买证券时,必须交纳60%的保证金,并把购得证券交给证券金融公司作抵押。当证券价格下跌导致保证金比率低于60%时,证券金融公司将停止向该券商继续融资,当保证金比率低于30%时,证券金融公司将通知券商补交保证金,否则将强行卖出抵押证券。券商的保证金可以是现金,也可以是符合条件的证券。当用证券作保证金时,还应设定另外两个指标:一是现金比率,即券商的保证金不能全部是证券,而必须包含一定比例以上的现金。现金比率可设定为20%;二是担保证券的折扣率,即用作保证金的证券不能按其市值来计算,而应扣除一定的折扣率,以降低证券价格过度波动带来的信用风险。担保证券的折扣率与证券的类型有关,政府债券可按10%计,上市股票可按30%计。

融券保证金比率也包括最低初始保证金比率和常规维持率,可分别定在70%和30%。其含义和融资保证金的最低初始比率和常规比率一致。

(3)对证券机构信用额度的管理

包括对证券金融公司的管理和对证券公司的管理。借鉴台湾的经验,对证券金融公司的信用额度管理可通过资本净值的比例管理来实现:一是规定证券金融公司的最低资本充足率为8%;二是规定证券金融公司从银行的融资不得超过其资本净值的6倍;三是证券金融公司对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的15%。

对证券公司的管理同样可通过资本净值的比例管理实施:一是规定证券公司对投资者融资融券的总额与其资本净值的最高倍率,台湾规定为250%,考虑到我国证券公司的资本金比率远不及台湾,因此可考虑将这一倍率定200%;二是每家证券公司在单个证券上的融资和融券额分别不得超过其资本净值的10%和5%。

(4)对个别股票的信用额度管理

对个股的信用额度管理是为了防止股票过度融资融券导致风险增加。可规定:当一只股票的融资融券额达到上市公司流通股本的25%时,交易所将停止融资买进或融券卖出,当比率下降到18%以下时再恢复交易;当融券额已超过融资额时,也应停止融券交易,直到恢复平衡后再重新开始交易。

5、建立严格的抵押证券存管制度

证券存管是融资融券的一个关键环节,直接关系到资券借出方的资产安全。在美国、日本和台湾的制度中,美国的存管制度是最完善的,相反,台湾的制度过于僵死。因此,在设计我国的融资融券制度中有关抵押品存管的机制时应更多地参鉴美国的运作机制。其关键步骤包括:

一是将用于融资融券抵押的证券与自营帐户中的其他证券分开管理。为此证券公司应另外建立融资交易帐户,将所有抵押证券置于该帐户中,并规定证券公司在偿还债务之前不得挪用。

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