长期投资项目范文

长期投资项目范文第1篇

某公司根据自身的生产经营条件，打算投资购买一套电子设备，用来生产目前市场上紧缺的Y产品。据测算，该公司生产Y产品需投资120万元（其中：设备投资100万元，流动周转资金投资20万元），资金来源系企业自有资金。该套设备预计可正常使用5年，采用直线法计提折旧，假定不考虑净残值。5年后企业不生产Y产品时可收回流动周转资金。针对该项长期投资项目，有三人分别做出了不同的预测方案。

一、基于会计利润的预测

针对该项投资，会计师张某做出利润预测如表1。

二、基于现金流量的预测

会计师刘某却认为，张会计师按照财务会计制度计算的净利润没有任何差错，但对一个项目的可行与否做出决策不能仅依财务利润做出判断，而必须考虑项目投产后每年增加的现金净流量（现金净流量＝现金流入量－现金流出量），项目投资的可行与否主要考虑流入公司的累计现金净流量是否大于原始投资，若累计现金流量大于原始投资额，则该方案可行，否则该方案不可行。刘会计师对该投资项目的现金流量做出如表2预测。

三、基于货币时间价值的预测

该公司财务经理认为，张会计师和刘会计师的观点都不正确。张会计师以会计利润评价项目的可行性，虽直观但未考虑现金流量情况；而刘会计师虽应用了现金流量的概念，但未考虑货币时间价值，现在投入20万元周转金现金和5年后收回的20万元周转金现金是两个不同的概念，价值上不应等同，因此，在长期投资项目决策中必须要考虑货币时间价值。此外，刘会计师还忽视了资金的机会成本，该公司用100万元购买电子设备的同时也丧失了投资其他项目的机会。基于这些分析，对该项长期投资项目决策时应考虑货币时间价值和机会成本后计算该项目的现金净流量。假设该公司期望的投资报酬率为8%，这样预测如表3。

以上三种观点中，张会计师仅以财务会计中的净利润指标对投资项目做出决策判断，类似于投资回收期指标，这种方法计算简便，容易被人理解，但它没有从动态方面考虑现金流量和资金的时间价值，仅依净利润指标对投资项目决策可能会做出错误的判断；刘会计师虽考虑新设备投产后的现金流量，但他却忽视了项目决策中最重要的因素――货币时间价值，同时也未考虑资金的机会成本，这样判断出来的结果也可能出现失误，殊不知货币时间价值和机会成本正是项目决策中必不可少的考虑因素；而财务经理考虑了货币时间价值和资金的机会成本，计算出的现金净流量为136.63万元，大于原始投资额120万元，得出比前两种观点更为合理的结论。

可见，会计利润虽然是反映企业一定时期经营成果的重要指标，在财务决策方面我们也经常会用到这些指标，但决不能仅根据利润指标的好坏直接对项目的可行与否做出决策，还应考虑其他因素，如现金净流量、货币时间价值和机会成本等，然后再做决策。

长期投资项目范文第2篇

【关键词】长期投资；风险；决策分析

一、长期投资决策的概念及特点

长期投资决策是指企业为了改变或扩大企业生产经营能力而投入大量资金，以期望获得更多回报的经营活动。长期投资决策是对企业的长期投资项目的资金流进行全面的预测、分析和评价的财务工作，也是对长期投资项目进行分析决策的过程。一般来说，凡涉及投入大量资金，获取报酬或收益的持续期间超过1年，能在较长时间内影响企业经营获利能力的投资就称为长期投资。包括用于固定资产的新建、扩建、更新，资源的开发、利用、以及新产品研制和老产品改造等这种投资的支出，一般不能全部用当年产品的销售收入补偿，而要由以后各年的销售收入逐渐得到补偿。其基本的特点是：投资数额大；回收时间长；考虑资金的时间价值；投资风险大；不可逆转性。长期投资决策按投资影响范围的广义和狭义可分为战略性投资决策和战术性投资决策；按投资具体要求的不同，可分为固定资产投资决策和有价证券投资决策；按投入资金是否分阶段，可分为单阶段投资决策和多阶段投资决策。

二、长期投资决策的程序

长期投资决策是在资金的时间价值、现金流量、投资风险、资金成本等因素的影响下，对长期投资项目进行分析、判断、然后取舍。由于这种投资资金量大、时间长、风险大，一般也可以称为资本支出决策或资本预算，长期投资主要是固定资产项目的投资。长期投资决策对企业未来的影响事关重大，因此，企业在进行长期投资决策时应确定决策的程序：

（一）确定决策目标：就是决策者要弄清楚这项决策究竟要解决的是什么问题。

（二）调查研究、收集相关的资料：调查研究，是要对项目的投资环境和市场状况进行深入的考察，并对企业的技术和管理能力进行分析，从技术、管理、经济等各方面均能够保证项目的的正常运行。收集相关的资料就是要收集尽可能多的对投资项目有影响的各种资料，包括政治的、经济的、法律的、社会环境的资料，其中有关预期的成本和预期收入的数据要尽可能做到全面、可靠。在调查研究和收集相关资料的基础上，企业应该可以对项目相关的情况作出合理的预测，如未来产品和要素市场状况和价格水平，以及未来市场各种状况的概率等。

（三）提出备选取方案：在预测分析的基础上，企业可以制定出各种可供选择的备选方案。备选方案应具备多样性和可操作性，以便于增加企业的选择空间。

（四）确定最优方案：通过对各备选方案的分析比较和评价，选择最优的方案。在这一阶段，决策者应运用科学的决策方法检验各种备选方案的可行性，从中选出最有利于企业的方案。这是投资决策过程的核心环节，决策的正确与否直接关系到企业的兴衰存亡，关系到企业的长期经营效益和企业核心竞争力的发展。

（五）项目实施与事后评价：确定了最优方案以后，就要保证最优方案按照预算的要求组织实施。在实施过程中要将责任落实到各责任单位和个人，并进行严格的事中监督和控制，以确保方案的投资额和各项收支按照预算的要求顺利进行，对发生费用超支或者情况发生重大变化应进行及时调查，找出原因，采取措施，迅速解决。在项目结束后，企业要对项目的运行状况和效果进行事后分析评价，将实际与预期进行比较，总结经验，以便指导以后的长期投资决策工作。

三、长期投资决策评价的方法

长期投资决策的评价指标按照是否考虑资金的时间价值，可以分为贴现指标和非贴现指标。贴现指标的分析评价方法是要考虑资金的时间价值的方法。主要包括净现值、内含报酬率、外部收益率和获利指数指标。非贴现指标分析评价方法是不考虑资金的时间价值的方法。该方法在分析评价投资方案时，对项目不同时期的现金流量，不按资金的时间价值进行统一换算，而直接进行计算。非贴现指标分析评价法主要包括：会计收益率法和静态投资回收期法。

四、长期投资决策的风险分析

长期投资决策是在确定的条件下进行的，即只考虑未来的一种可能性，现金流量也是唯一的。事实上，任何项目在运行过程中都会有风险，都难免与预期的现金流量发生偏差。长期投资决策必须包含这些风险因素，充分考虑项目的风险价值。

风险和不确定性两者之间是有所区别的。不确定性是指无法预知未来行为的各种结果，或者无法预知各种结果所发生的概率，如预测未来的可能的竞争对手。而风险是指事先可以确定行为的各种结果以及各种结果发生的概率，只是不能准确预知哪种结果会出现，如企业可以根据历史经验判断未来的销售额分布。在实践中，往往很难区分两者，往往对不确定性的项目也人为地估计各种结果和相应的概率，把它转化为风险型项目。在决策时如果面临的风险较小，决策时可以忽略其影响；如果决策面临的风险较大，足以影响方案的选择，那么就应对其计量并在决策时加以考虑。对于风险性投资项目，由于已知的概率分布，因此可以用概率分析的方法通过各种数学特征来描述项目的风险大小。笔者认为：风险投资分析方法可采用风险调整贴现率法和风险调整现金流量法。

（一）风险调整贴现率法

风险调整贴现率法是对于高风险的项目，采用较高的贴现率计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。这种根据风险大小确定的，包括无风险报酬率和风险报酬率的贴现率即为风险调整贴现率。其计算方法有：

1.数学计算法

风险调整贴现率=无风险报酬率+风险报酬率=无风险报酬率+风险报酬斜率×风险程度

其中：无风险报酬率可以用购买国债的收益率来衡量。国债投资一般没有违约风险，到期收回本息没有问题，在物价比较稳定的情况下，其利率可视为无风险报酬率。

风险报酬斜率与投资者的风险偏好程度有关，可以通过统计方法来确定。如果投资者们都愿意冒险，风险报酬斜率就小；如果投资者们都不愿意冒险，风险报酬斜率就大，因此，在同样的风险水平下，两者对投资报酬率的要求不同。风险程度反映投资项目风险大小，一般用标准离差率来表示。

2.项目比较法

投资者在进行项目的评估时，可以在市场上找到已完成的类似项目的实际投资报酬率的资料，以此为参考，结合对未来市场变化趋势的预测和被评价项目的特殊性，进行适当修正后确定风险调整贴现率。为了使确定的风险调整贴现率更符合项目实际，投资者可调查多个类似项目，然后对它们的实际投资报酬率进行适当的平均。

3.风险评级确定法

为确定项目风险调整贴现率，可聘请一些专家，请专家根据历史资料和对未来市场的预测，首先对项目进行风险等级评定，然后根据风险等级确定相应贴现率。利用风险调整贴现率法分析评价投资项目时，首先，计算投资项目各年现金流量的期望值；其次，确定投资项目的风险程度，并选择适当的方法确定风险调整贴现率；最后，利用风险调整贴现率和现金流量的期望值，按确定型项目进行分析评价。

例如：东方公司的某投资项目的A方案，其现金流量及概率资料如下表所示。

经专家对该方案风险水平的评定，并结合类似项目的实际报酬率，将风险调整贴现率确定为10%。现用净现值法评价A方案的可行性。

首先计算各年净现金流量的期望值。

根据净现值的决策标准：只要投资项目的净现值大于零，就可接受该项目；如果净现值小于零，则应放弃该项目；如多个互斥项目进行选择时，选取净现值最大的项目。因此，根据以上的计算结果表明：A方案是可行的。

风险调整贴现率法比较符合逻辑，因为这种方法反映了风险的影响随着时间的推移会增加，时间离现在越远，贴现率对期望值的现值的影响越大，对风险的调整作用越大。但是，这种方法也有一定的局限性，它把时间价值和风险价值混为一谈，并据此对现金流量进行贴现，这意味着风险随时间的推移而加大，有时会与现实不符。某些行业的投资，前几年的现金流量难以预料，越往后反而更有把握，如果树园、饭店等。因此，在选择该种方法时应考虑投资项目的行业。

（二）风险调整现金流量法

项目投资风险的直接表现就是未来现金流的不确定性，按风险调整现金流量法的思路就是把这种不确定的现金流量调整为无风险的确定的现金流量，然后用无风险的资本成本进行折现。把不确定的现金流量调整为无风险的现金流量可以通过肯定当量系数来确定。

肯定当量系数是指不确定的1元现金流量期望值等价于使投资者满意的肯定金额的系数，它等于无风险的现金流量与有风险的现金流量的比值。即：

根据表中的数据可以得出当年的期望现金流量为5400元。这5400元中是包含了风险因素的。如果投资者此时认为无风险的现金流4500元和这个有风险的5400元是没有差异的，那么，4500元就是有风险的现金流量5400元的无风险值，肯定当量系数为：4500÷5400=0.833。显然，无风险的现金流量应当小于有风险的现金流量，因此，肯定当量系数应当在0～1的范围内取值。

肯定当量系数的大小取决于项目投资者的风险偏好程度。现金流量的风险越大，肯定当量系数就越小；反之，现金流量的风险越小，肯定当量系数就越大。具体取值的高低具有一定的主观性，如果投资者对风险的承受力较强，则可以选取较大的肯定当量系数；如果投资者的风险回避程度较高，则需要选取较低的肯定当量系数。另外，不同年度的现金流也可使用不同的肯定当量系数，变化大的年度取值更低一些，变化小的取值则可高一些。如果为了避免肯定当量的取值的主观性，可以通过项目现金流的变异系数来确定肯定当量系数。在实际工作中，要科学合理的确定肯定当量系数。

综上所述，长期投资存在一定的风险，长期投资一旦完成，再想改变往往不是付出代价太大，就是损失已无法弥补，因此，如何规避风险，作出正确的长期投资决策就显得尤其重要。投资者在进行长期投资决策时，一定要在认真调查研究的基础上，坚持科学发展观，充分利用会计核算资料和其他有关资料，利用各种专门方法，对各种备选方案进行科学预算和综合分析比较。同时做好投资决策的前期工作，重点是做好项目的风险分析、可行性研究和项目的经济评价，全面分析投资项目的相关因素，运用科学的方法从经济基础上、技术上、财务上论证各种投资方案的经济效果，从而作出最佳的决策方案，以提高企业的核心竞争力，从而实现企业的可持续发展。

长期投资项目范文第3篇

关键词：工程项目　财务评价

[中图分类号]F8　[文献识别码]A　[文章编号]1004―7069(2011)―02―0063―01

投资项目财务评价是投资项目技术经济可行性评价的重要组成部分，是可行性研究报告的重要内容，也是进行项目决策的一个关键依据，项目财务评价的指标体系是否完善，选取的方法是否适当会对项目技术经济可行性评价的结果和项目的决策产生重大影响。当前，我国投资项目财务评价指标体系存在不足之处，致使项目财务评价方法没有在国民经济项目的经济分析中发挥其应有的作用。我国的投资项目财务评价指标体系起步较晚，在实际工程项目中的应用也不广，大多流于形式。我们国家现行的财务评价指标体系中所使用的贴现现金流量指标主要有内部收益率、净现值等；非贴现现金流量指标主要有投资回收期、总投资收益率、资本金利润率等。在我国的工程评价实践中，由于我国投资项目财务评价指标体系中评价方法有时相互矛盾、对投资项目进行整体分析以及风险调整方面存在缺陷和不足、评价指标不全面等原因，使得投资者在进行决策时具有很大的主观随意性，从而削弱了投资项目财务评价应有的作用，导致项目的财务评价这一重要的经济手段在我国没有得到很好的应用。因此，有必要对投资项目财务评价指标体系进行分析和完善，并在实践中检验其应用效果。目前，我们国家工程项目财务评价指标体系的主要不足之处主要表现在以下几个方面：

第一，我国目前采用的投资项目财务评价指标体系是以贴现现金流量指标为主，非贴现现金流量指标为辅的多种指标并存的指标体系。在综合应用该套财务评价指标对互斥的投资方案进行分析时，评价指标之间得出的结论会不一致，有时甚至会得出相反的结论，这表明部分指标内部存在一定的矛盾，主要是指净现值(NPV)指标和内部收益率(IRR)指标之问的矛盾。在多数情况下，使用净现值指标和内部收益率指标对投资项目进行决策时得出的结果都是一致的，但是在对互斥方案进行评价时，这两个指标的评价结果有可能会出现不～致的现象。另外，在利用净现值指标和现值指数指标对互斥方案进行评价时也有可能出现矛盾的结果。

第二，我国目前的财务评价指标体系中，在对投资项目进行不确定性分析时，所采用的是静态盈亏平衡分析方法，静态盈亏平衡分析方法只能计算出项目各个年度的盈亏平衡点，是一种短期的盈亏平衡分析。在对长期投资项目进行财务评价时采用的主要是几种贴现现金流量的方法，如净现值法和内部收益率法，这些方法虽然能够判断投资方案的可行性及优劣情况，却不能反映投资项目的销售量或销售额达到多少时投资主体才能保本或者盈利。由此可见，我国的投资项目财务评价指标体系在对长期投资项目保本及盈利分析方面尚存在空白。而在实际中，项目投资者不仅关心投资的收益及净现值情况，同样也十分关注投资项目的保本及盈利情况。因此可以考虑将短期决策指标(盈亏平衡分析指标)应用到长期投资决策分析中，建立长期投资项目动态保本及盈利分析模型。将长期评价指标和短期评价指标相结合，可以为投资者提供更为全面和完善的投资项目财务评价信息。

任何项目方案的提出和实施，投资者、债权人等相关利益方都会十分关注投资后能取得多大的经济效益及其风险状况。投资项目财务评价指标体系正是对项目能够取得的经济效益进行评估的方法体系。投资项目财务评价无论对项目投资主体，还是对为项目提供资金的其他机构或个人，均具有十分重要的意义。

第一，通过对投资项目进行科学的财务评价，可以考察项目的财务盈利能力，这关系到项目投资主体能否取得预期的投资效益以及债权人的权益是否有保障等，是项目投资主体、债权人、以及国家、地方各级决策部门、财政部门共同关心的问题。

第二，通过对投资项目进行财务评价，可以制定适宜的资金规划，以安排恰当的用款计划及选择适宜的筹资方案，项目资金的提供者们据此安排各自的出资计划，以保证项目所需资金能及时到位。

第三，投资项目财务评价分析报告不仅是投资者决策的重要依据，也是向银行取得贷款、向有关部门申请执照以及与其它有关方面签订协议或合同的重要依据，对项目的顺利进行起着至关重要的作用。

由此可见，准确的财务评价对投资项目的成功与否起着非常重要的作用。而对一个投资项目进行财务评价离不开成熟完善的财务评价指标体系的支持，因此，对我国投资项目财务评价指标体系进行深入研究，构建我国完善的投资项目财务评价指标体系是非常必要的。

长期投资项目范文第4篇

一、投资短视

投资短视（Investmentmyopia）是指在信息不对称以及契约不完备性的条件下，企业经理为了提高其未来的职业声誉和职业稳固以便能在将来得到更多的报酬而作出的过分追求短期回收现金流量快的投资项目，即面对两个投资项目，一个是短期的投资项目但利润低；另一个是长期的投资项目但利润高，根据理性投资决策应该选择长期投资项目，然而，具有管理防御的企业经理却会逆向选择选择短期的投资项目。与投机短视的概念不同，投机短视是指企业经理最大化本期的在职期间的效用函数，而不考虑其退位之后企业的长远发展。前者是利用本期为后面创造更多的收益，而后者强调的是利用本期的最后工作时间而谋取最大化私利。投资短视产生的根本原因是企业经理为了未来能够获得高额控制权收益采取了能够更加稳固其职位保障的投资决策。

二、敲竹杠长期投资

敲竹杠长期投资（Arip-offoflong-terminvestment）是指企业经理在选择投资项目时，往往选择那些能够增加其人力资本专用性的投资项目以便更进一步稳固其职位，从而使得企业股东难以轻易地替换他们。人力资本专用性是指作为依附于人力资本载体的知识和技能的企业或行业专用性。一般而言，人力资本专用性越强，其所面对的市场流动性就越差。在这种情况下，作为人力资本载体的企业经理为了避免再就业的所面对的高额转换成本，通常会选择一些能更加稳定其职业的长期专属性投资项目，这便是敲竹杠长期投资的表现形式。

三、多元化投资

多元化投资(thediversificationofinvestment)是指企业在不同的产业、不同的领域开展投资业务或在同一个领域中投资生产不同的产品，以扩大生产规模经济效应，进而增加企业价值的投资决策行为。多元化投资是现代企业经营发展的一种趋势，是企业增加收益机会，分散经营风险的必由之路。多元化投资的基本原则是：以资本资产定价模型为依据不进入不能形成新优势或预计不能形成新利润增长点的行业。然而，经理的管理防御动机的存在却会使企业经理偏离最优企业价值的投资组合模型，而是去选择最优其自身效用最优的投资组合模型。

四、结束语

通过对经理管理防御动机的分析发现，在信息不对称和契约不完备的情况下，经理在投资决策的选择中，不仅仅是基于投资项目的净现值，而是在净现值和经理的管理防御程度中的一种权衡，进而导致一系列的投资不足、投资过度和投资短视等非效率投资行为。

长期投资项目范文第5篇

关键词：管理防御;投资短视;完全信息动态博弈;信号博弈

DOI：10.13956/j.ss.1001-8409.2015.01.29

中图分类号：F272.3;F2F2.92 文献标识码：A 文章编号：1001-8409（2015）01-0135-04

Game Researching of the Investment Behavior of Managers

Under the Hypothesis of Managerial Entrenchment

LI Bing-xiang， WANG Meng-ze， YAO Bing-shi

（School of Economics and Management， Xian University of Technology， Xian 710054）

Abstract：This paper application of game theory to analysis the influence factors of managers investment decisions， discuss the factors that influencing managers choose the long-term investment or short-term investments， using complete information game and incomplete information game two elaborate on the managers choice of investment behavior and using the method of game analysis of subsidies size and scope.The results show that moderate subsidies can make managers give up short-term investment and choose the better long-term investment for shareholders

Key words：managerial entrenchment;investment myopia;dynamic game of complete information;signaling game

引言

企业的投资行为是否具有效率直接关系到企业价值是否最大化，然而在企业的实际经营中企业经理人存在着管理防御的现象，会导致经理人进行非效率的投资，从而在不同程度上影响企业的投资决策，进而导致低效率投资。管理防御（ managerial entrenchment）又称职位固守，是指经理人在公司内、外部控制机制下，选择有利于维护自身职位并追求自身效用最大化的行为[1]。管理防御作为一种假说，起源于有关内部人所有权与公司业绩之间关系的研究。最早由Morck、Shleifer 和Vishny 提出[2]。袁春生、杨淑娥两位学者认为经理人因为要巩固自身在企业中的地位而产生的管理防御行为是导致企业发生非效率投资的主要原因[3]。由于在企业中经理人管理防御行为的存在导致经理人会采取一些有利于提高个人声誉、巩固个人职位、获取私人收益最大化的投资决策倾向，甚至不惜损害公司的整体价值;现代行为公司金融理论则认为，在现实决策中不存在完全理性的经理人，经理人具有与最优决策相偏离的心理特征，如嫉妒心理、过度自信、规避个人损失、规避个人风险等，这些都是影响企业投资决策的不良因素。同时短视倾向、模仿倾向、敲竹杠倾向、建造个人帝国倾向和投资多元化倾向也会导致经理人做出不能使企业利益达到最大化的投资选择[4]。本文以如何避免短视倾向为主要研究对象，探讨经理管理防御行为对经理人投资行为的影响。

投资短视倾向：经理人通过进行短期过度投资可以使得经理人市场对自身能力的评价最大化，但经理人获得的这种收益是以损害股东长期利益为代价的[4]。工资扭曲理论表明在投资项目的业绩作为股东判断经理工作成绩的情况下，经理人更加倾向于选择那些能够快速取得投资回报而不是能给公司带来最大收益的项目[5]。因为通过迅速的投资回报能够引起股东的关注，从而经理人能够建立良好的个人声誉。国外学者Browning T R指出，当经理人需要进行选择长期与短期两个互斥的投资决策时，由于企业所进行的投资不容易被股东所观察，所以任职时间较短、能力尚未获得认可的经理人自然会偏好选择盈利较快的短期项目，而放弃从长远来说符合股东利益最大化的长期项目[6]。但是企业可以通过调整经理人的激励机制来改变经理人的投资行为。

通过以上分析说明经理人所选择的投资行为与经理人的防御程度有关。由于经理人存在职位固守动机，在投资中必然会选择对自己较为有利的投资方式。国内外学者对投资短视有大量的研究，但是从数理模型角度分析如何减少因为管理防御因素而产生的投资短视行为的较少。其主要原因是经理管理防御属于经理人的内心变化，从直观数据上不好判断。博弈模型则为我们提供了一个很好的平台。本文通过使用应用博弈论的方法对经理人的短期投资和长期投资进行理论分析，从数理模型的角度说明企业应该采取什么样的措施来减少投资过程中经理人的管理防御程度，从而使经理人能选择对企业利益最大化的投资方式。

1 模型构建

1.1 经理人在企业投资决策中的地位

经理人存在的管理防御行为能在很大程度上影响企业的投资行为，现代经理人在企业的投资行为中扮演着重要的角色。因为在现代公司制企业中股东数量众多，所以股东将大部分权利授予董事会，而董事会又将对企业的日常管理权授予给经理人，经理人向董事会负责。股东实质上只保留了控制权，所以经理人就拥有了企业的实际控制权和决策权。同时随着管理的专业化和企业组织形式的不断完善，经理层变成了公司最有影响力的决策层。企业的投资选择基本上是由经理人把控，经理人的投资行为在很大程度上影响着企业的投资选择。

根据博弈论揭示的个体理性与团体理性之间的矛盾――从个体利益出发的行为往往不能实现团体的最大利益。同时也揭示了个体理性本身的内在矛盾――从个体利益出发的行为最终也不一定能真正实现个体的最大利益，甚至会得到相反的结果[7]。所以只要企业能够对经理人实施一定的激励措施，就能有效地减少经理人在企业投资中的管理防御程度。这样就会改变经理人对投资决策的选择，从而实现企业利益的最大化。总而言之，企业可以通过对经理人施加影响来改变经理人的选择，从而实现企业自身利益的最大化。

1.2 管理防御行为与投资决策的关系

在李秉祥等人[8]的研究中发现，经理管理防御行为虽然会损害企业的长期价值但也会利于经理人的短期利益，而投资决策的经理管理防御是经理人进行非效率投资行为的一个重要原因。现有研究中经理人管理防御行为对经理人投资决策的影响主要从六个方面展开，分别为：年龄、学历、任期、预期转换工作成本、专业和职业经历。并且通过研究发现：经理人的能力和转换工作成本对投资决策的影响最大。以下重点讨论学历和预期转换工作成本这两个指标对投资决策的影响[9]。

学历（能力）：虽然高学历不能代表高能力，但是由于存在信息不对称等因素，高学历的求职者更容易获得新的职位，管理防御程度较低。而且高学历的经理人通过良好的职业教育也更容易偏向于长期投资。而低学历的经理人为了保住现有职位，享受职位上带来的待遇必然会选择回报较快的短期投资。

转换工作成本：对于有低转换工作成本的经理人来说其存在的管理防御程度较低，也更倾向于长期投资，而转换工作成本高的经理人为了保住自己的职位必然会采取投资回报较快的短期投资。

1.3 模型的建立

为了更明确地阐述博弈模型，本文分别运用完全信息博弈模型和不完全信息博弈两种模型进行阐述分析。对完全信息博弈下的投资行为决策模型条件提出如下假设：

假设1：股东对经理人的个人能力和转换工作所需的成本有充分的了解，同时经理人和股东也都对所进行的投资项目信息有着充分的了解。

假设2：经理人对股东希望进行的投资选择完全了解，并且经理人完全了解所选择投资决策的产出结果。

假设3：由于受到企业现金流等多方面因素的限制，企业所进行的投资项目分为长期和短期投资两种类型。长期投资项目的投资周期要远大于短期项目的周期，长期项目的成功概率要低于短期项目的成功概率。同时两个投资项目相比较，长期投资项目所获得的收益远大于短期投资项目所获得的收益。并且无论什么类型的经理人都比较擅长经营短期项目，即短期项目成功的可能性较高。但是在长期投资方面来说高能力的经理人比低能力的经理人更容易成功。

假设4：转换工作成本高的经理人和转换工作成本低的经理人都有高低能力之分。即经理人具体分为四种类型。但是在实际情况中低能力且转化工作成本低的经理人非常少，几乎不存在，所以本文中不进行讨论[10]。

假设5：经理人为企业所创造的收益可以被股东直接观察，股东仅根据经理人所创造的收益值来判断经理人的工作能力程度，对企业收益贡献大的经理人发放高薪并且选择留任，对企业收益贡献小的经理人发放较低的薪酬并且解雇。其次进行长期投资项目的时间要远大于短期项目，在投资收益方面长期项目不能随时变现，必须要等到投资结束后，而短期投资在当期就能得到投资回报。

假设6：所有的经理人都是风险中性的理性人。

根据以上假设条件对完全信息博弈模型参数构建如下：

（1）长期投资的收益为Fc，短期投资的收益为Fd 且 Fc>>Fd。

（2）经理人的报酬由给企业带来的收益而定，带来高收益的经理人发放高薪酬Wh，带来低收益的经理人发放低薪酬Wl。同类型的经理人进行一个长期项目的收益要远大于进行两个短期项目的收益。即Wh>2Wl。若经理人经营短期投资项目失败则没有收益。

（3）Pl和Ql分别表示高低能力的经理人选择长期投资成功的概率，并且 Pl>Ql。Ps和Qs分别表示高低能力的经理人选择短期投资成功的概率，并且Ps>Qs。同时每种经理人短期投资的成功率都会远大于长期投资的成功率，并且对于低能力的经理人来说进行短期投资成功的概率要远大于进行长期投资的成功概率，而高能力的经理人两者概率相差不大即Pl≤Ps，Ql<

（4）股东对于选择长期投资的经理人发放补贴V。并且假设补贴数量是固定不变的，即只要经理人选择进行长期投资就会发放补贴。

（5）经理人转换工作需要高成本的用H表示，转换工作需要低成本的用L表示，因为对于经理人转换工作的成本很多不能够进行测量（如经理人的在职消费等）。本文认为H>>L。并且转换工作低成本的经理人与高成本转换工作的经理人所需要的成本比起来可以忽略不计。

2 模型分析

2.1 完全信息动态博弈模型分析

长期投资项目范文第6篇

一、引言 投资对经济持续稳定增长具有十分重要的作用。长期投资则关系到企业的生存与发展,因为长期投资往往具有投资金额大、影响时间长、变现能力差、投资风险大和不经常发生等特点。对企业而言,长期投资的科学决策是充分利用投资机会同时又避免严重的投资决策失误的重要保障,是企业牢牢抓住投资机会,求得长期稳健发展的基础。如何科学地进行长期投资决策,是人们一直以来力图弄清的问题。因此,本文对长期投资决策分析方法进行系统的梳理与总结,并比较其各自的优劣长短。长期投资决策的评价指标主要有投资利润率(ROI)、投资回收期(PP)、净现值(NPV)、现值指数(PI)、内含报酬率(IRR)等。一般情况下,当NPV≥0,NPVR≥0,PI≥1,IRR≥i(i为资金成本或项目的期望收益率),项目投资才具备可行性,可以考虑接受该项投资。但是,这些方法主要存在以下几个方面的缺陷:1.投资利润率和投资回收期法则,没有考虑资金的时间价值,这是一个严重的问题,对于长期投资而言,更是如此。2.净现值法则和现值指数以及内含报酬率方法,考虑了资金的时间价值,但是没考虑项目的风险性。长期投资的风险性是进行投资决策必须要考虑的一个重要问题,是否充分考虑了项目的风险性,也是投资决策是否合理的一个重要考量。3.对于长期投资而言,管理者在项目建设的过程中可能具有的管理灵活性,对于项目投资而言,也是十分重要的。因此,关于投资决策的新发展是将期权概念引入投资决策中以考察管理者在投资建设过程中的灵活性。这就是实物期权方法。本文对实物期权方法进行了介绍,并对这些方法进行了分析比较。得到的结论是,要根据项目的特点,选择最适合的方法,对于现金流比较稳定的项目,采用净现值法则并参考现值指数与内含报酬率等指标,可以给投资者一个较为简单符合直觉的判断依据。对于较为复杂的项目,管理者在建设过程中的管理灵活性是至关重要的,采用实物期权方法,可以为我们决策提供更为深入的考察思路,提供有益的参考。但实物期权自身也有其局限性,主要是项目隐含期权的价值如何的确定,是一个较为困难的事情,隐含期权的价值是传统净现值法则与实物期权法则之间的根本区别所在。实物期权在大型项目、跨国投资、高风险行业的决策中,将发挥越来越重要的作用。下面我们先介绍长期投资决策的主要方法,然后对各个方法进行比较,指出其优点与不足。最后得到结论。 二、长期投资决策方法的文献回顾 长期投资是指为维持生产能力而进行的期限超过一年的投资,包括构建厂房,购置机器设备,或者进行期限超过一年的股票或债券投资。我们这里主要探讨实物投资方面。包括更新改造投资和扩大再生产投资。长期投资由于期限长,资金占用量较大,长期中不可控因素多,一些长期投资往往具有不可逆性,使得投资决定一旦做出,其对企业的影响将难以消除,如果造成损失,将对企业带来巨大的影响。这样一来,长期投资的成功与否,对企业的生存与发展有着至关重要的影响。对长期投资决策分析方法的探究,是业界与学术界一直努力探索的问题。人们在进行长期投资决策分析时所采用的方法主要有:净现值法、回收期法、年平均投资报酬率法、现值指数法与内含报酬率法等等(董维庄、薛运蓉,1998)。下面我们逐一进行简要介绍,为了后面进行比较分析,我们尽可能在一个统一的框架内进行。 2.1净现值法则(NPV) 净现值表示投资的未来净现金流的贴现值之和。其计算公式为:其中,NCFi为第i期的净现金流,项目投资初期,净现金流为负,表示项目的投资,后期中净现金流为负则表示追加的净投资。净现金流为正,则表示项目的产出带来的正的收益。ri表示第i期的利率,则表示贴现率。决策规则:项目的净现值大于0,则投资,否则,就放弃。如果存在多个备选项目进行比较,则选择净现值最大的项目。 2.2投资回收期法则(PP) 投资回收期是将项目的全部投资收回时所需要的期限。也就是使下式成立的最小的n。。项目的回收期越短,则说明可以越早收回投资,项目就越好,因为回收期之后的收入在投资者看来则是净利润。决策规则:与期望的回收期比较,如果较短,则可行,否则,放弃。回收期法则考虑的是多久可以收回投资,方法简单,具有一定直觉上的吸引力。其局限在于:1没有考虑资金的时间价值。2对各期现金流的分布情况考虑不足。尤其是对回收期以后收到的现金流,不予仔细考虑,无法区分相同回收期的项目之间的差异。改进的方法,将现金流贴现,计算现值回收期,这样,可以解决资金的时间价值问题。方法为,求最小的期数使得贴现的净现金流之和为0.其表达式如下:在实际应用中,往往和净现值相结合,可以对长期投资项目的收益情况进行比较,从而选择最优的投资项目。 2.3年平均投资报酬率法(ROI) 年平均报酬率:各年平均利润与初始投资额之比得到各年投资报酬率,得到年平均投资报酬率。计算公式为:其中,PR为各年的利润额,TC为初始投资总额,年平均投资报酬率越高的项目越有吸引力。当投资的报酬率大于期望的报酬率时,则认为投资是可行,否则,就放弃该投资。但是,该指标也没考虑资金的时间价值。将资金的时间价值考虑进来,可以改进为现值平均报酬率,方法是将各年利润额贴现,然后计算现值的平均报酬率。 2.4现值指数法(PI) 现值指数:投资未来报酬的总现值与投资额的现值之比。其计算公式为:其中,表示投资额的现值。这考虑了多期(J期)投资的情况。现值指数法反映了投资的回收能力。该指数越大,反映其盈利能力越强,越有吸引力。决策规则:当PI大于1时,表示投资能收回成本,项目可行。否则,应放弃。 2.5内含报酬率法(IRR) 内含报酬率:是指使得项目的净现值为0的贴现率,记为IRR。其计算公式为:内含报酬率IRR越高,项目越有吸引力。如果内含报酬率低于无风险利率Rf,则项目不可行。因为该项目还不如直接将资金用于无风险投资(如存银行,购买国债)的收益高。决策规则:将内含报酬率与预先设定的期望报酬率进行比较,大于期望报酬率则进行投资,否则应放弃。以上五种方法是传统的投资决策方法,其主要的优点是简单,符合人们的直觉。对于小型投资,便于快捷的得出一个直观的结论。其主要的问题是:1投资回收期法和年平均利润率法,都没有考虑资金的时间价值,给投资决策带来较大的偏误。尤其是在项目建设期限较长,投资须陆续进行,而融资成本在不断变化的情况下,这两种方法的参考价值将大大降低。当然,可以将现金流按照资金时间价值贴现,但这样一来,就丧失了某种直观性,不如净现值法则等。2净现值法则、现值指数法和内含报酬率法则都考虑了资金的时间价值,提高了指标的决策参考性。但是,这些指标在处理长期投资项目的风险性方面,存在较大的争议。对风险溢价的问题处理是否得当,将影响其在投资决策中的作用。不仅如此,它们都没有考虑项目投资建设这一长期过程中管理者所具有的灵活应变能力,实际上隐含在项目建设中的管理者灵活选择的可能性是具有价值的。考虑这种管理灵活性的方法,称为实物期权法。#p#分页标题#e# 2.6实物期权法(RealOptions) 自从Mayer(1977)对传统的净现值法则提出质疑并首次提出实物期权(RealOptions)的概念以来,“衍生思想者”们将金融期权的理念运用到实际投资决策领域,找到了实物期权方法,以刻画精明的投资家们在纷繁复杂、风云变换的投资环境中具有的管理灵活性所带来的潜在价值。实物期权法则认为:投资项目的价值不仅来自单个投资项目所直接带来的现金流量,还来自成长的机会。长期投资项目的价值应该将其隐含的选择权价值考虑其中,得到经期权调整的项目价值,该价值等于传统的NPV+OV(期权价值)。这些期权价值(OV)隐含在长期投资项目中,具体如下: (1)延迟期权(Optiontodefer)。管理者可以根据市场条件的好坏而决定是立即投资还是等待更有利的时机再投资。延迟期权类似金融中的看涨期权,一旦投资,这种延迟投资期权的价值应作为投资的机会成本纳入其考虑的范围。典型的例子是当管理者拥有一份租约、许可证或者专利权,在规定的一段时间内,他有权力推迟投资以等待更为有利的信息,而不必立即做出投资决定。对房地产开发商而言,在获得土地两年内拥有延迟期权。 (2)改变经营规模的期权(Optiontoalteroperatingscale)。企业在经营过程中,可以根据经济形势是否有利而改变规模,这相当于金融中的障碍期权(BarrierOptions)。当经济形势好于预期,企业可以扩大经营规模,即拥有扩张期权(Expand);反之,若发现经济不如预期时,企业可以削减生产规模,必要时可以处理掉一部分固定资产以减少损失,即企业拥有收缩期权(Contract)。在极端情况下,企业可以暂时停产,待经济好转时再重开(ShutdownandRestart)。 (3)放弃期权(Optiontoabandon)。当市场变得极其糟糕管理者认为不可能好转时,可以将固定资产或其他有价资产卖掉以收回残值。在资本密集型行业,固定资产的残值可能是一笔相当可观的收入,相当于企业拥有一份看跌期权。 (4)转换期权(Optiontoswitch)。当企业可以采用多种具有替代性的投入要素生产同一种产品,或者同一投入要素可以生产不同的产品(不一定是同时生产),企业就拥有了转换期权。对具有替代性的要素而言,企业可以根据各自的成本相对优势或者工艺的改进,选择相对低廉的投入品,达到降低成本的目的;对能生产多种产品的情形,企业可以产品的相对价格优势或产品的需求变化,采取最佳生产方式。 (5)阶段投资期权(Time-tobuildoption)。适宜阶段投资的情形。当一项投资是分阶段进行,其支出也是分阶段逐步发生时,各阶段可以看作是一系列子项目,每一阶段的支出都使企业获得进行下一阶段投资的期权,当投资过程出现不利的信息时,企业可以停止投资以避免进一步的损失。这是一种复合期权。这是来自项目具有不同阶段的复合期权,可用于新品研发的投资决策。 (6)增长期权(Growthoptions)。对一系列连续投资而言,若前期的投资是后续投资的必要前提,只有当前期投资完成后,后续投资才有可能,这时,前期投资实际上获得了后续投资的期权。这对跨国经营、某些战略收购,可能是相当重要的。因为前期的投资,使后续投资成为可能,所以阶段投资期权和增长期权应该看作前期投资所获得的收益。那么,由传统的净现值法则认为得不偿失的项目,出于战略上的考虑,也许是可行的。1990年代后期,实物期权的价值概念和定价技术引起了学术界、管理顾问和投资分析师们的广泛关注。实物期权方法先后在石油、天然气等自然资源行业、制造业、电信等行业得到应用并取得了成功。并在国外逐渐成为风险投资决策的重要依据。 三、长期投资决策分析方法的比较 这里,我们主要分析净现值法则、内含报酬率法和实物期权方法。对于投资回收期法则和年平均投资报酬率法则,其主要问题是没考虑资金的时间价值,前已述及,在此不再赘述。 3.1净现值法则(NPV) 传统的净现值法则认为:投资项目的未来预期收益按一定的贴现率贴现后的价值大于投资额,企业就应该进行投资。净现值法则看似直观易懂,但这种贴现现金流方法(DCF)在实际中面临四大问题:(1)贴现率的确定;选用无风险利率则忽略了项目的风险性,考虑风险的大小而将无风险利率进行调整似乎是一个可行的办法,但如何调整在实践中并非易事。更重要的是项目风险会由于未来不可预料的事件而改变。而灵活的管理策略和高超的管理技巧又会减少项目的风险。(2)项目的预期现金流如何准确估计,这在长期投资中尤其困难。(3)未考虑项目对其他资产的现金流的影响;(4)未考虑项目对未来投资机会的影响。这些问题,现值指数法同样存在(这里不再赘述)。关于贴现率的选择问题,有人提出在无风险利率的基础上,根据项目的风险大小选择相应的风险溢价,作为贴现率。而风险溢价的大小,则根据与项目风险相似的既有项目的风险溢价来确定,或者,根据资本资产定价模型(CAPM)来确定风险的市场价格,进而确定项目所应具有的风险溢价。对于无风险利率,净现值法则假定为常数,实际上,无风险利率与项目现金流的期限有着密切关系。大量文献研究了无风险利率与对应期限之间的关系,探讨利率期限结构。一些文献试图利用利率期限结构的结果来对不同时期收到的现金流采用不同的无风险利率来贴现,如周荣喜和车君(2010)的尝试。 3.2内涵报酬率(IRR) 内含报酬率IRR方法似乎可以避折现率的选取问题,内含报酬率IRR可理解为项目实际得到的报酬,看来也很符合人们直觉,较之净现值法则,不需要估计折现率。但内含报酬率存在以下问题:第一,当预计现金流量各年不等时,内含报酬率指标的计算繁杂。第二,在某些特定情况下,会出现多个内含报酬率现象。第三,在评价两个不同方案时,有时会出现内含报酬率指标与净现值指标相互矛盾的情形。第四,内含报酬率指标不遵从价值追加法则(张信东,2000)。而且,在进行长期投资决策时,单纯看内含报酬率可能使决策有失偏颇,因为内含报酬率规则还存在以下问题:(1)未考虑投资规模。(2)不能比较具有不同回收期的项目间的优劣。关于多个内含报酬率的问题。其产生的根本原因在于在项目存续期间,净现金流的符号会改变两次以上。因此,张信东(2000)提出将项目的净现金流进行区分,净现金流为负的表示项目的投资,而净现金流为正的则表示项目产出的资金,这部分资金用内含报酬率来贴现是不合适的,因为这部分现金流不大可能再投资于项目本身,而是投资于别的项目。因此,其贴现率应该改为再投资所获得的合意收益率来作为贴现率。这样,项目评价中就不可能存在多个内含报酬率的情形,而且也更切合实际。不过,在实际中,这往往涉及什么才是再投资合意的收益率的问题,这可能使得内含报酬率的确定具有主观性。而且,将一个项目的评价与未来的再投资所获得的合意收益率联系起来,可能使问题变得更复杂。在实践中,决策者往往需要将内含报酬率和净现值法则以及投资回收期等指标综合考虑。#p#分页标题#e# 3.3实物期权法(RealOptions) 实物期权方法与传统投资决策方法相比,其根本之处在于考虑了管理灵活性所带来的期权价值。然而,在实践中,期权的价值却是难以精准确定。首先,对于相当一部分长期投资而言,投资者一旦投资,成本可能就无法收回,具有沉没成本的性质,使得投资具有不可逆性。管理者的灵活性可能价值并不大。其次,这些期权是隐含在项目长期投资决策中,并不能单独分割出来,不能进行交易。因此,不可交易的期权,其真正的市场价值如何,并非毫无争议。而要以此来进行投资决策,可能也是困难的。第三,期权的价值难于确定还不仅仅在于其不可交易性,还在于它本身的计算是复杂的,尤其是当多个期权相互作用,形成复合期权,其价值的确定就变得更复杂了。实际投资项目往往涉及不止一种期权,这多重相互作用的期权(Multipleinteractingoptions)提升了企业向上增殖的潜力,规避了企业价值下跌的风险,后续的各种期权的存在会影响一种期权的价值,改变其执行与否的决策,相应地,前面的期权的执行会从根本上改变基础资产的性质、状况,从而改变投资的风险结构与风险暴露的程度。各种期权之间的这种相互作用,会产生替代效应和互补效应,故多重相互作用的期权的存在,其总体效应并不能将各期权价值简单相加。多种期权存在时对投资决策的最终影响,不仅取决于各期权的价值的大小,还取决于它们之间的可加性和各期权会执行的联合概率分布。第四,实物期权的观念对中国的决策者,可能还有一个接受过程,这也是它在中国的长期投资决策中应用不广泛的一个重要原因(潘庆华、王冬冬,2003)。然而,实物期权的方法,至少给我们提供了一个如何考虑战略投资决策,投资管理的灵活性如何变为现实的价值的一个思路。对于高风险行业,多阶段投资的项目,对于跨国投资等,具有重要的参考价值,是对大型项目实施更精细化管理的一个未来研究方向。 四、结论 本文分析比较了各种长期投资决策方法的优势与局限。主要是,较早使用的投资回收期法和年平均利润率方法,没有考虑资金的时间价值。不过其优点在于比较直观、符合直觉。在人们意识到资金时间价值的重要性以后,对项目评价的方法转化为以净现值法则为主的贴现法则。包括净现值法、现值系数法和内含报酬率法则。其主要的优势是易于理解,符合直觉,主要问题在于对风险现金流的确定与贴现率的选择上,可能造成投资决策的主观性。还存在一个绝对指标与相对指标间所共有的局限。不过,这个在实践中,可以相互参考,得到更全面综合的评价。关于这一点,潘庆华和王冬冬(2003)提出用层次分析法(AHP)来进行多目标评价与选择。实物期权方法则在贴现法则的基础上,考虑了长期投资决策中的管理灵活性,并借助金融学的期权思想,为管理灵活性确定出一个相对合理的价值,为战略投资决策、复杂投资和高风险行业的投资决策提供参考,更符合当今日益复杂的投资环境中更为精巧的决策管理实际,是未来投资决策分析方法向前推进的一个方向。 在实际应用中,应该根据项目自身的特点,选择合适的投资决策分析方法,并非越复杂越好。各个方法各有利弊,有待改进,应该根据长期投资的备选项目的特点和企业长期发展战略,灵活选择。多方论证,仔细分析,全面考察,多指标结合,对于正确的投资决策无疑是有帮助的。

长期投资项目范文第7篇

关键词:净现值;内含报酬率;资金成本

中图分类号:F275.5文献标识码:A

净现值法与内含报酬率法是长期投资决策分析中两种考虑了货币时间价值的专门方法,广泛应用于单个长期投资方案是否可行的决策分析以及从多个相互排斥的长期投资方案中选取最优方案的决策分析。在对单个投资方案是否可行的决策分析中,两种方法得出的结论完全一致。但在从若干个相互排斥的长期投资方案中选取最优方案的决策分析中,两种方法有可能得到相互矛盾的结论。在此情况下,以什么指标为标准来选择最优方案,就成了一个值得认真研究的问题。

一、两种方法的概念及其优缺点

净现值是指一项长期投资方案未来报酬的总现值(即不包含投资额在内投资方案未来现金净流量的现值之和)与投资额的现值的差额。净现值法则是根据一项长期投资方案的净现值是否大于零来确定该方案是否可行的一种决策分析方法。若净现值大于零,说明该方案的投资报酬率大于资金成本,那么该方案可行;若净现值小于零,说明该方案的投资报酬率小于资金成本,那么该方案不可行。净现值法考虑了货币的时间价值,能够反映各种投资方案的净收益,但该方法不能揭示各个投资方案本身可能达到的报酬率是多少,在资本限量的情况下,只根据各个投资项目净现值的绝对数作出决策还不能实现最大的投资收益。

内含报酬率是指一项长期投资方案实际可望达到的报酬率,用该报酬率对投资方案未来的现金净流量进行折现,能使投资方案未来报酬的总现值正好等于该方案投资额的现值,也就是说,内含报酬率实际上是一种能使投资方案的净现值等于零的报酬率。内含报酬率法,则是根据各备选方案的内含报酬率是否高于资金成本来确定该方案是否可行的一种决策分析方法。若内含报酬率大于资金成本,说明该投资方案的净现值大于零,那么该方案可行;若内含报酬率小于资金成本,说明该投资方案的净现值小于零,那么该方案不可行。如果两个或两个以上相互排斥的备选方案的内含报酬率均大于资金成本,那么应根据具体情况选取最优方案。内含报酬率法考虑了货币的时间价值,反映了投资项目本身的实际投资报酬率,概念也易于理解,但该方法计算过程比较复杂,特别是每年现金净流量不相等的投资项目,要经过反复测算才能计算出内含报酬率,而且仅用此方法进行决策分析有时会作出错误的选择。

二、两种方法比较分析

(一)对财富增长的揭示形式方面的差异。尽管净现值和内含报酬率都是衡量投资项目盈利能力的指标,但净现值能直接揭示投资项目对企业财富绝对值的影响,反映投资效益,使投资决策与股东财富最大化目标保持一致;而内含报酬率与企业财富之间的联系不如净现值明显,在互斥投资项目决策中甚至有可能得出与股东财富最大化目标不一致的结论,因为内含报酬率最高的方案净现值不一定最大。如果企业能以现有资金成本获得所需资金,净现值法能帮助企业充分利用现有资金,获取最大投资收益。

(二)再投资假设方面的差异。净现值法在投资评价中以实际资金成本作为再投资利率,内含报酬率以项目本身的收益率作为再投资利率。相比而言,净现值法以实际资金成本作为再投资利率更为科学,因为投资项目的收益是边际收益,在市场竞争充分的条件下,边际收益受产品供求关系影响呈下降趋势,投资报酬率超出资金成本的现象是暂时的,超额报酬率会逐步趋向于零。因此,以高于资金成本的内含报酬率作为再投资利率不符合经济学的一般原理。如果以高于资金成本的内含报酬率作为再投资利率,必将高估投资项目收益,是一种不稳健的做法。项目的现金流入可以再投资,但再投资于原项目的情况很少,而投资于其他项目的情况居多。因此,以原投资项目内含报酬率作为再投资利率缺乏客观性,而净现值法以实际资金成本作为再投资利率,是对投资收益较为合理的预期。当各年度现金流量正负号出现多次改变时,内含报酬率有可能存在多重解或无解的情况,这是数学符号规则运行的结果,每次现金流量改变符号,就可能有一个新解出现。而净现值法以固定资金成本作为再投资利率,从而避免了这一问题。

(三)指标计算方面的差异。确定各年现金流量后,内含报酬率法要求逐步测算项目的投资报酬率。对于每年净现金流量不相等的投资项目,一般要经过多次测算才能得出结果,计算过程十分繁琐,并且还存在一定的误差。而净现值的计算过程则相对较为简单,计算结果也更准确。如果项目经济寿命期内存在资金成本变动或通货膨胀,净现值法也比内含报酬率法更易于调整。

虽然净现值法在理论上优于内含报酬率法,但在实际工作中,应用净现值法的企业明显少于应用内含报酬率的企业。笔者认为,引起这种理论与实践之间偏差的原因主要在于折现率。因为采用内含报酬率法进行投资项目评估不需要确定折现率,只需要根据内含报酬率高低就可以确定投资方案的先后顺序,从而减轻了实际应用的难度。而且,内含报酬率作为相对数指标,能够直观地反映方案本身的获利水平,且不受其他因素的影响,有利于不同投资方案之间的直接比较。采用净现值法进行投资项目评估,正确选择折现率是关键。因为折现率的高低将影响投资方案的优先顺序,进而影响投资评价的结论。企业可以投资项目的资金成本作为折现率,也可以投资项目的机会成本作为折现率,或者以行业平均资金收益率作为折现率。如果选择的折现率过低,将会使一些经济效益较差的项目通过投资评估,浪费企业有限的资源;如果选择的折现率过高,则会导致一些效益较好的项目不能通过投资评估,从而使企业资金闲置,不能充分发挥现有资源的作用。正是由于折现率不易确定,限制了净现值法的应用范围。内含报酬率备受青睐,还与投资报酬率指标广泛应用于企业经营者业绩考评密不可分。为了提高业绩考评结果,经营者倾向于选择有利于提高企业经营业绩的投资方案。内含报酬率是方案本身的投资报酬率,能直观地反映投资方案的实施对企业经营业绩的影响。因此,投资报酬率指标的风行是内含报酬率得以广泛应用的一个重要原因。

三、互斥投资方案决策分析中评价标准的选择

在单个投资方案是否可行的决策分析中,净现值法和内含报酬率法能够得到相同的结论,即净现值大于零的方案,其内含报酬率必然高于资金成本,反之亦然。从多个相互排斥的投资方案中选取最优方案是一个比较复杂的问题,不少人认为在若干个可行方案中内含报酬率最高的方案为最优方案,对此观点,笔者不敢苟同,应具体情况具体分析。有时内含报酬率最高的方案确实是最优方案,但有时内含报酬率最高的方案未必就是最优方案,问题的关键是应该以什么指标为标准来选择最优方案,一旦确定了正确的评价标准,问题也就迎刃而解了。在互斥投资方案的决策分析中,有时净现值法与内含报酬率法会得到相同的结论,即净现值最大的方案其内含报酬率也最高;有时两种方法可能得到相互矛盾的结论,即净现值最大的方案其内含报酬率却最低。即使两个方案的初始投资和经济寿命都相同,两种方法所得到的结论仍有可能相反。如本文中的方案B和方案C,初始投资和经济寿命都相同,方案B的净现值小于方案C的净现值,但方案B的内含报酬率高于方案C的内含报酬率。这是因为根据再投资理论,净现值法假设项目寿命周期内的现金净流量按资金成本再投资,到项目终了时,B方案的现金净流量的终值为38000×(1+8%)+38000=79040元,小于C方案的现金净流量的终值80,000元。在采用同样的资金成本折现的情况下,B方案的净现值也就小于C方案的净现值。而内含报酬率法假设B方案的再投资利率为其本身的报酬率(17.33%),其现金净流量的终值为38000×(1+17.33%)+38000=82585元,大于C方案的现金净流量的终值80,000元。因此,按内含报酬率法会得出B方案优于C方案的结论。(表1、表2)

可以看出,A方案的净现值最小,但内含报酬率高于C方案;C方案的内含报酬率最低,但净现值在三个方案中最大。也就是说,在多个相互排斥的投资方案的决策分析中,净现值法与内含报酬率法会得出相互矛盾的结论。笔者认为,在此情况下,应以净现值指标作为评价标准,即净现值最大的方案为最优方案。

(作者单位:江苏财经职业技术学院)

主要参考文献:

[1]李天民.现代管理会计学[M].上海:上海立信会计出版社,2008.

[2]余绪缨.管理会计[M].沈阳:辽宁人民出版社,2009.

长期投资项目范文第8篇

（一）投资决策失误根据委托理论，企业管理层相对于股东、债权人等具有更多的不对称优势，而他们出于自身利益的考虑，更加倾向于进行长期投资，扩大企业规模。同时，由于不少企业缺乏有效的激励机制和问责制度，从而进一步加深了这种非效率的投资问题。很多企业管理层在进行长期投资决策时仅仅基于当前市场状况或者企业的短期效益，并未充分考虑企业的长期发展目标。企业的长期投资项目往往缺乏事前合理的分析论证，投资决策仅仅取决于领导的个人意愿，“一言堂”现象严重。项目的可行性分析、申报、审批等工作环节往往都是流于形式，这样必然导致了不少长期投资的投入产出比不尽人意。国家审计署的国有企业审计公告显示，不少国有企业都存在着管理层投资决策盲目低效、投资项目前期论证不充分、对项目环境考察不足等问题，从而造成了企业承担较高的投资风险。对于规模较大，抗风险能力更强的国有企业尚且如此，广大的非国有企业的投资决策失误造成的投资风险更要引起决策层的重视。

（二）投资项目后续管理不足企业从前期投资到取得回报并不是一蹴而就，这是一个资金不断循环增值的过程。因此对投资项目的日常经营管理也是关系到项目成败，影响投资风险的重要因素。投资项目在前期经过科学论证并通过审批之后，对其后期的分析管理也是必不可少的。如果缺乏相关的制度监督项目的正常运行，事前也没有预测项目实施过程中各种可能出现的不利情况并缺乏相关的解决措施，则投资项目在实施过程中就会出现太多不可控的因素，甚至影响到项目本身的成败，极大的增大了项目投资风险。在实际中不少企业在经营规模增大，手中闲置资金较多之后就大肆的进行多元化投资，进入一些当时行情不错的陌生领域，但由于企业缺乏相关领域的知识积淀和专业的人才，从而导致投资项目的后期运营管理严重不足，其结果可想而知，企业业绩必然因项目的亏损而下滑。

二、企业投资风险的控制措施

（一）科学预测金融环境的变化当经济出现通货膨胀时，投资形成的实物资产和金融资产所占用投资额的实际购买力下降，使投资收益大打折扣，投资回报相对减少。企业规避市场价格风险应当以事前科学的预测和判断未来价格走势，在项目预算中充分考虑未来价格变动的因素，并保持一定可调整空间。另外，企业在融资渠道上可以采用债务融资来应对通货膨胀的风险，在投资方向上则可以偏向于实业投资而非债券等贬值较快的资产。在人民币汇率波动的情况下，出口导向型企业的投资则更应该谨慎。海外投资的资产可能会因外币的贬值而出现贬值，因而造成亏损。当人民币汇率相对稳定之时，企业的海外投资风险相对较小。

（二）把握国家政策走向由于企业的投资项目往往具有投资周期长、投资金额大等特点，很多时间跨度较长的项目通常会受到国家政策调控的影响。对于国家政策明确打压的领域，企业应当在投资前谨慎考虑并尽量回避。而对于一些周期性的行业，企业可以在国家抑制、市场冷清时开展投资建设，这时资产价格、投入成本都较低。当国家放松调控、市场回暖时投资项目已经可以开始运营，或者直接转让给其他买方。此时无论是从转让价格或者转让难度来讲，都很可能会是一笔成功的交易。因此，把握宏观的经济走势，尊重市场规律，选择合理的投资窗口期是企业应对经济周期波动的重要措施。

（三）提高投资决策水平要提高企业投资决策水平首先在设计更为有效的企业激励机制，将管理层的工作重心转移到企业的长期战略目标上来，从企业的契约制度上解决企业管理层片面追求企业规模、盲目投资的问题根源。由于企业的投资行为对企业的生产经营具有重大影响，因此应当保证企业的决策权适当的集权，并赋予中低层员工一定的参与权。其次，应当在企业内部设计科学合理的投资决策机制。企业进行投资行为时首先要初步选择可投资的范围，然后进行全面合理的市场调查分析，在取得相关资料之后梳理预测各种潜在的影响因素。综合考虑相关因素的影响之后进行科学严密的可行性分析，只有通过科学论证之后的项目才可以进行投资。为了将企业的投资项目分析误差降到最低，还应将企业的决策人员和分析论证人员的职责明确划分开来。同时，企业应当建立合理有效的事后问责制度。明确投资决策责任，在明确投资决策主体权限的同时，就应当把投资决策责任层层分解落实到个人，使得投资决策真正受到风险责任的约束。对于投资决策失误造成的企业利益损失，要追究相关负责人的责任，从而使企业管理层更加谨慎合理的选择投资决策。

（四）加强投资项目后续管理一个项目的成功不仅需要前期的分析论证，还需要后期的经营管理。企业需要在投资项目实施之前就制定科学合理的计划，分配项目开展中的人员、资金及其他资源的分配。现代企业投资通常都是同时投资多项目以分散风险，这样更要协调好各个项目之间的分配计划，实现资源的最佳配置。投资管理人员应当在事前分析预测各种可能对项目运营造成负面影响的因素，并制定相应的预案处理机制。在相应的情况发生之后及时采取措施，将其对项目的影响降到最低。在投资项目的进行过程中对项目的监控主要集中在两方面：一是要注意项目的财务状况，保障项目充足的流动性是保证项目正常运转的关键。二是要关注项目运营的投入状况，因为投资成本的多少是影响项目投资收益的重要因素，其往往能够决定项目的整体竞争力。同时，投资项目建成之后以及一些关键时点的全面分析评估也是必不可少的。对项目进行后续评估，梳理项目实施过程中的不利因素，分析项目运行与计划预测之间的偏差，并采取相应的措施应对解决项目中出现的新情况，以降低投资项目实施过程中的风险，为项目的成功实施提供保障。

三、结语

综上所述，企业的投资风险是客观存在的。因此，企业根据具体情况以及对投资的风险分析和决策管理，采取相应的规避和控制措施，使风险损失降到最低，防患于未然，推动企业健康长远的发展。

长期投资项目范文第9篇

一、国有企业资金管理的现状

(一)资金管理意识薄弱

长期以来，我国的国有企业在各个方面受到政府的支持，特别是企业的资金来源通常都是政府直接投入或者银行贷款。相对于非国有企业，国有企业在融资渠道的多少和融资的难易度上都具有天然的优势，这些历史原因一定程度上导致了国有企业领导往往将企业工作重心集中于能够直接创造收益的领域，例如生产销售，而忽略了企业的资金管理工作。在过去很长一段时间里，企业管理层片面追求企业规模，一味的以扩大销售收入为导向，缺乏对现金流重要性和资金时间价值的认识。而企业对生产经营过程中的资金运作缺乏统一的管理和规划导致了资金在整个循环过程缺乏科学性和协调性，造成的后果轻则提高企业的资金成本、降低资金的利用效率，重则导致企业的资金流断裂，企业发展出现危机。愈发激烈的市场竞争以及不断变化的外部环境都对国有企业的经营管理效率，特别是资金管理效率提出了更高的要求。因此，提升企业的资金管理意识对国有企业来讲已迫在眉睫。

(二)营运资金周转效率较低

长期以来，由于国有企业能够比较轻松的从政府或者银行获得数额巨大且成本低廉的资金，使得国有企业往往忽略了其自身的资金使用效率。首先是普遍存在的存货积压问题。国有企业往往存在着对市场反应不灵敏的问题，而企业的经营调整滞后会使企业出现库存积压，导致企业的大量资金沉淀，降低了资金的周转效率并且增大企业的流动性风险。然后是国企业的应收账款周转较慢且坏账问题严重。相关部门对国有企业管理层的考核特点决定了企业管理层往往会将工作重心放在扩大销售上，而并不重视企业销售收入的质量。由于缺乏对客户信用状况的严密考察，导致客户信用状况的层次不齐，从而整体上延长了国有企业的应收账款周转率，并且增大了出现呆账、坏账的概率。而这些问题都会降低企业资金的周转速度，从而降低了企业的整体资金利用效率。

(三)长期投资项目缺乏科学性

由于国有企业特殊的产权性质，导致国有企业往往存在着更为严重的委托问题。而国有企业管理层出于自身利益的考虑，更加倾向于进行长期投资，扩大企业规模。同时，由于国有企业缺乏有效的激励机制和问责制度，从而进一步加深了这种非效率的投资的问题。很多国有企业管理层在进行长期投资决策时仅仅基于当前市场状况或者企业的短期效益，并未充分考虑企业的长期发展目标。同时，长期投资项目往往缺乏事前合理的分析论证，可行性分析、申报、审批等工作环节往往都是流于形式，这样必然导致了不少长期投资的投入产出比不尽人意。国家审计署的大型国有企业审计公告中显示，国有企业普遍存在着长期投资论证分析过程不合规，投资效率低下的问题。另一方面，国有企业对于长期投资项目缺乏科学有效的日常管理和监督，更加影响了投资效率。因此，国有企业的长期投资决策中资金使用效率较低，资金浪费现象较为严重。

二、提升国有企业资金管理效率的对策

(一)强化企业的资金管理意识

增强企业管理层的资金管理意识是增强企业的资金管理水平，改善资金管理效率的必要前提。为了提高国有资本的经营效率，仅仅通过扩大国有企业生产规模，提升销售收入已无法达到，必须将企业的财务资金管理过程与生产经营过程相结合，以降低国有资本财务风险和国有资本的保值增值为目标。企业管理层需要根据企业所处的行业状况、自身的经营特点及未来发展战略综合考虑财务资金的使用结构，加强对资金运作的管理和规划。同时，企业管理层需要做出合理的资金筹集决策，在降低自身财务风险的情况下为企业发展提供最大的资金支持。另一方面，企业需要加强员工的资金管理意识。企业经营管理的本质就是对人的管理，而树立全员的资金管理意识由于企业的资金管理工作自上而下的有效运行。因此，企业应当提升员工对于资金管理的认识，将资金管理工作责任分解到相关部门和个体，从而有效的保证了企业资金管理工作的落地运行。

(二)提高企业的资金周转效率

企业的营运资金周转效率是其资金管理水平的重要体现之一。大量的存货不仅会占用企业大量的资金，同时还会产生不少的仓储费用，从而影响影响企业效益。针对国有企业的存货积压问题首先应当提升国有企业的市场敏感度，建立更快速更灵敏的生产经营调整机制以应对市场需求的变化。同时，企业应当结合过往数据和对市场的预测来确定生产计划和存货储备数量，以实现存货管理的集约化和精细化，减少存货对资金的占用。实施适当宽松的信用条件有利于企业扩大销售收入，增强企业市场占有率，但是这样也会以降低应收账款周转率和增加收账费用等为代价。企业应当事前全面的调查客户信用状况，再结合自身的信用标准、经营计划来确定赊销额额度的多少。同时，企业应当加强对应收账款存量的管理和监督，在确保企业管理费用和坏账损失的最小化的基础上提升企业应收账款周转率，从而实现资金利用效率的提升。

(三)改善企业长期投资决策的效率

由于企业的长期投资项目投资金额巨大，投资周期长、投资风险高，所以其投资效率对企业的资金管理至关重要。要提高企业长期投资决策水平首先在设计更为有效的国有企业激励机制，将管理层的工作重心转移到国有资本的长期利益上来，从企业的契约制度上解决国有企业管理层片面追求企业规模、盲目投资的问题根源。其次，应当在企业内部设计科学合理的长期投资决策程序。投资项目的前期调查、可行性分析，要充分考虑目前市场状况及未来发展趋势，预测项目的投资回报，制定科学合理的投资预算。投资项目通过审核之后应严格遵守标准程序进行招投标，并建立有效的内部控制制度以保障对投资项目的日常监督和管理。同时，企业应当建立合理有效的事后问责制度。对于投资决策失误造成的国有资本损失，要追究相关负责人的责任，从而使企业管理层更加谨慎合理的选择长期投资决策。

(四)加强企业资金管理的风险应对

由于企业的外部环境复杂多变，从而使企业的资金管理过程中难以避免一些不确定性。国有企业应当根据外界的不确定性实施更加有效的财务资金风险管理。这要求企业不仅能够识别出预算执行过程的风险，针对可能造成企业损失的因素进行评估、分析及规避或应对；而且能够识别出预算执行过程中的机遇，对于能够提升企业效益的因素加以利用，在资金风险管理的同时实现国有资本的增值。例如当国有企业的外部金融环境不断恶化的情况下，国有企业应当选择更加稳健的财务管理战略，比如通过增发、配股等股权融资方式来保证企业资本结构的安全，降低企业的财务风险。当金融市场中利率不断下降的情况下，国有企业可以通过发行债券或银行借款等债务方式为企业的经营投资筹集资金，放大企业财务杠杆的同时提高了净资本收益率，从而提高了自身的资金管理水平。

三、结语

资金是保障企业稳定运转的关键，是企业经营生产的生命线。增强企业的资金管理水平，改善资金管理效率对于企业意义重大。特别是对于处在日益激烈的市场竞争中的国有企业来讲，如何实现资金管理的科学化、精细化更是一个急需解决的重要议题。所以，国有企业更有必要充分意识到资金管理的重要性，提升资金管理效率，在实现国有资本保值增值的同时为社会主义市场经济的发展做出更大贡献。

长期投资项目范文第10篇

[关键词] 流动性 套利 效用

一、什么叫金融资产流动性

金融资产的流动性是金融经济学中的基础性问题，对它进行深入研究能帮助我们更好地理解金融市场投资者的决策行为模式；而对行为模式的深入理解，将有助于我们分析流动性对整个宏观经济的影响。那么什么叫金融资产的流动性呢？

微观的金融资产流动性存在多种定义：Schwartz（1988）认为流动性是资产以合理价格迅速成交的能力；O’Hara（1995）认为，资产的流动性是一定时间内完成交易所需的成本，或寻求一个理想价格所需用的时间；Pastor和Stambaugh（2003）指出，流动性是指一项资产以较低的成本且不对价格造成较大冲击情况下，很快进行大量交易的能力。综合起来，资产的流动性是指某一种特定资产能够以较低的交易成本、合理的价格水平、较短的交易时间和较小的价格波动进行转让的能力。

这里定义的流动性不同于凯恩斯基于货币主义的宏观流动性定义。凯恩斯的“流动性”是指社会经济中货币总供给与总需求的问题，而这里指的却是具体金融资产的变现问题。那么，金融资产的变现问题对微观经济主体和宏观经济运行有着什么样的效用影响呢？

二、金融资产流动性的微观经济效用

1.帮助个体投资者应对意外消费冲击

关于金融资产的流动性能够帮助个体投资者应对意外消费冲击，1983年戴蒙德和戴巴维格（Diamond and Dybvig）通过其著名的DD模型作了经典地论述。

DD模型的假设非常简单：设存在一个可划分为三个时间点(）的经济；经济中的每个主体在时获得一单位的相同禀赋，而在和时没有任何禀赋收入；经济主体的消费只能在某个时点发生，但其面临着不确定的流动性冲击，即在时经济主体的消费在和时的可能性分别为和。假设个体在时消费的效用函数是，在时的消费效用函数是 ，其中 是消费金额，是贴现因子，为N-M效用函数；则总体消费效用为：

（1）

个体的禀赋既可以用于储存，也可以用于投资；用于储存的禀赋跨期不产生升值或贬值，而用于投资的禀赋，可在时获得确定的投资收益率。设个体用于储存和投资的禀赋分别为和，。

当资产缺乏流动性时，个体如需在提前消费，则变现长期投资会出现折价损失，投资收益率。此时投资者在和时可能的消费量分别为和。

当资产流动性较好时，或者如DD描述的那样，存在一个资本市场，长期投资以金融资产的形式在其上自由流通；假设时， p为用储存资产表示的一单位长期资产的相对价格，则个体在两个时点的消费分别为和。进一步分析提前消费类主体(I)和推迟消费类主体(P)的可能行为可知，只有当 时市场出清，此时有x1=1和x2=R。显然，金融资产的流动性在个体投资者之间建立起了一种保险机制，有效地提高了投资者的预期消费效用。

2.为信息敏锐者提供套利机会

所谓信息敏锐者，这里指那些能够较大多数投资者提前意识到市场环境或投资项目变化对金融证券价值的影响，从而在实际价格变动之前做出资产配置的调整，获取超过市场投资平均回报的人。信息敏锐者由两类人构成：信息先知先觉者和信息的正确解读者，前者由于其在市场中的特殊地位，往往能提前获取信息；后者在公共信息面前能更准确的解读信息，判断市场走势。金融资产的流动性为他们提供了利用自身优势进行套利交易的机会。

为了说明这种套利机会，我们将DD模型作适当的扩展。假设证券市场上存在投资收益率分别为Ra和Rb的两个长期投资项目A和B，和分别表示两项长期投资证券的预期均衡转让价格；设每个投资者只能选择其中一个项目进行投资，他们可获得的期望消费水平分别为：

和 （2）

假设两项投资在t=0时无差异，即。设R和P分别为此时两项长期投资的预期投资收益和转让价格。此时，投资者随机选择投资项目，可获得的期望消费水平为：

（3）

设在t=0.5时，市场情况发生了有利于A项目而不利于B项目的变化，因而原两项目的预期投资收益率出现的变化，显然此时两项投资的预期均衡转让价格也将发生变化:。如果这种变化只被少数市场参与者意识到，而大部分人并没有感知，相应A、B证券的市场价格仍都将维持在P的水平，套利机会就出现了。

由于市场具有良好的流动性，原来投资A项目和B项目的信息敏锐者都可以在一个可预期的接近P的价格水平上，在较短时间内进行大量的交易，完成资产的重新配置：或者进一步增持A类长期投资，或者卖出B类投资并转而持有A类投资。出于效用最大化的考虑，他们的最优决策是用全部禀赋持有A类长期投资，则可获得的期望消费水平为：

（4）

由于，而，显然组合(4)优于组合(3），市场中的信息敏锐者获取了套利效用。

流动性不光为信息敏锐者进行套利提供了机会，而且套利的可能收益的大小还与金融资产流动性的高低有着密切的关系。关于这一点的分析，由于牵涉到有效价格的形成过程，我们将在下一部分的宏观效用评析中一同论述。

三、金融资产流动性的宏观经济效用

1.有效的扩大了投资规模和促进了长期投资

由于长期投资项目的收益往往高于短期项目，而这类投资效率高的项目一般无法在短期内变现，这使得面临可能的不可预测的意外消费冲击的微观主体，在进行投资决策时，往往处于流动性冲击和经济效率提高的两难选择之间。而金融资产的创造及其在金融市场上的自由流通，则大大化解了这一难题，打消了投资者的顾虑，使其敢于进行长期投资。从宏观层面看，是增加了高效投资资产在社会总投资中的比例，从而创造了更多的社会财富。显然，DD模型所揭示的消费者微观效用的增加，归根结底也是因为总的投资收益的增加。

2.良好的流动性能促进投资效率的提高

(1)促进有效价格的发现和形成

让我们来考虑套利行为是如何促成有效价格的形成的。假设市场上长期投资证券的转让存在一定的交易成本。当套利机会出现时，虽然信息敏锐者希望尽快完成资产的重新配置，但是其它投资者却缺乏交易的动机，这会影响套利的实现。为了促成交易，信息敏锐者往往需提供一个偏离市场现存价位的价格。设此时，A类长期投资证券买价为,B类长期投资证券的卖价为,。由于A证券与B证券出现差价，而其他投资者者并没有意识到A、B两项投资之间已经出现的差异，因此对他们而言形成了一个主观的套利机会，只要该套利的收益能弥补交易成本，则可形成交易动机。

假设其它条件不变，我们来计算信息敏锐者中的原A类投资者和原B类投资者此时的期望消费，分别是：

（5）

（6）

将(5)、(6)与(4)式比较，由于，三者的优劣关系为。由此可见，由于存在交易成本，信息敏锐者的套利收益将低于充分流动性市场，且原B证券的投资者的期望消费要低于原A证券的投资者；差异程度的大小由价格偏离度决定。

设在t=0.6时，由于前一刻第一批信息敏锐者的套利，A证券和B证券的市场价格已经变为和，但仍有。此时由于市场信息的扩散，另一部分投资者开始意识到A项目与B项目之间的差异，由于价格差异依然存在，他们也会进行套利。由于同样的原因，第二批信息敏锐者需提供更具吸引力的价格和，，。如此持续下去，直到市场价格和等于预期的均衡价格和。根据资产定价法则，在和确定时有 （为无风险利率），则均衡状态下A证券和B证券投资者的预期消费水平分别为:

将(7)、(8)与(2)式相比较，显然在和时，投资者继续执行套利交易与保持原有投资配置所获得的期望消费无差异，市场重新达到均衡。

(2)流动性与套利收益及有效价格的关系

金融资产的流动性常常通过及时性（Immediacy）、紧度（Tightness）、弹性（Resiliency）和深度（Depth）四个指标或者是它们之间的组合来衡量。及时性是基于时间指标的度量，指从发出交易指令到交易执行所等待时间。紧度指交易价格偏离市场中间价的偏离程度，常常通过买卖差价（bid-ask spread）来衡量。资产交易的深度是指不会影响现行市场价格的最大交易量，通常用某一时期内的资产周转率（turnover ratio，即交易量／总市值）来度量。而弹性是指发生波动的市场价格随机恢复到均衡状态的速度（收敛速度），反映的是价格的稳定性。

及时性通常利用等待时间（从委托单下达到成交之间的时间）和交易频率（一定时间间隔内的交易次数）指标来衡量。Copeland（1976）在其信息顺序到达模型中假定，开始市场处于均衡状态，所有交易者都拥有相同的信息集。在某一个时期市场上到达一条信息，交易者依次获得该信息。每一个交易者获得该信息后都会产生交易。当所有的交易者都获得该信息后，他们又都拥有了相同的信息集，市场再一次达到新的均衡。由于套利交易的基础是信息不对称，而信息总是以一定的速率在市场中扩散，特别在现代信息技术条件下，信息的传播非常迅速，缩短了信息优势的保有时间。这就要求信息敏锐者必须尽快的完成交易。金融资产的交易等待时间越短，交易越频繁，越有可能在信息重新达到平衡前完成交易。

设为与（或)之间的差价，则可将视为紧度指标，代表着套利者为促成交易所必须付出的成本，参照上文(5)式和(6)式，显然 值越小（即流动性的紧度指标越好），和越靠近市场中间价，套利成本越小，信息敏锐者的套利收益越大。

深度和弹性影响着套利的规模。当市场深度指标越强时，则在同一价格水平上可以容纳的交易量就越大，更多的套利交易就可以在或的价格水平上进行，而不用进一步增大交易成本到 或的水平来推动交易的实现，这显然有利于扩大套利收益。对于弹性指标而言，资产价格若具有较强的接受冲击的水平，则套利交易的隐蔽性就更强，增大了一般投资者通过对市场交易价格的学习来获取真实信息的难度，这也方便了信息敏锐者在短时间内进行大规模的套利交易。

总之，当流动性越强时，信息敏锐者就越能够以更快的速度更低的成本和更大的规模进行套利；流动性的好坏，对套利交易者微观效用的大小有着重要的影响

3.良好流动性有助于提高社会资源配置效率

良好的流动性主要通过两个途径来提高社会资源的配置效率。

1.资本市场通过对各项投资均衡价格的及时发现将直接影响产业市场对投资项目的选择。假设A和B均是可变规模的投资项目，在t=1时，有新的经济主体出现，他们也都具有一个单位的原始禀赋且需要选择投资项目。由于A、B项目的单位投资在产业市场的成本都为l，而在资本市场上两者的出售价格分别为和，且，所以新的投资者必定会选择A项目，而且这种选择可直接通过观察金融资产的价格做出，大大减少了新投资者进行决策所需的信息成本和时间。由于高收益的项目得到了更多的投资，社会资源的利用效率提高了。

2.通过对投资者的选择也能间接提高投资决策的效率。良好的流动性为市场上的信息敏锐者带来了套利收益，而这些信息敏锐者，特别是其中信息的正确解读者一般由勤奋的投资人和企业家组成。由于他们总能获得高于市场平均水平的超额收益，因此其投资行为往往受到其他人的关注和效仿。设这时有两个新项目C和D需要选择，我们假设有经验的投资人决策正确的概率要高于一般投资者，由于他们在上一轮经济中的表现（获取了超额利润），因此他们的抉择容易被其他人留意观察并进行效仿，从而间接提高了优秀项目的投资比重。换句话说，金融资产的流动性有利于将职业的投资家从一般的经济主体中筛选出来，并通过赋予他们在投资决策上更大的影响力，可以有效地改善整个社会的投资效率。

四、结论

现代金融理论认为创造和保持金融资产的流动性是金融中介的基本功能。流动性对金融资产而言如此重要，是因为流动性本身会为金融资产的持有者带来效用，而且通过持有者的经济行为还可以影响整个宏观经济。总结来看，金融资产的流动性效用可以从微观和宏观两个角度来观察，具体如图所示：

从微观层面看，流动性一方面增加了每个经济主体应对外部冲击的能力，起到了跨期优化消费效用的作用；另一方面，金融资产的流动性对于那些市场上的信息敏锐者而言，还意味着通过信息优势获取额外收益的可能性，因而还有套利的效用。归类而言，应对外部冲击和套利交易都是一种机会效用，使投资者在进行长期投资的同时保留了一种选择权。两种机会效用的区别是，应对外部冲击的效用对所有投资者而言都普遍适用，而套利的机会效用的大小，则要视信息敏锐者的信息相对优势程度而定。

从宏观层面上来看，良好的流动性通过在投资者之间建立意外消费冲击的互保机制可以起到鼓励投资的作用，从而有效扩大社会总的投资规模。除此之外，流动性还有利于市场均衡价格的发现和职业投资家的筛选，从而起到提高社会平均投资效率的作用。这两者结合在一起，可以提高社会总产出，我们可将其归纳为社会的总产出效用。流动性通过调整资源配置发挥的宏观作用，是一种间接效用。

参考文献：

[1]Diamond, D. and P. Dybvig. Bank Runs, Deposit Insurance, and Liquidity[J].Journal of Political Economy, 1983, 91:401～419

[2]Harris M, Raviv A. Differences of opinion make a horse race [J]. Review of Financial Studies, 1993, 6(4): 473～506

[3]仲黎明刘海龙:中国股票市场流动性：过高还是过低[J]. 当代经济科学, 2003.9