房地产泡沫下的迪拜发展模式探究

中图分类号:F831 文献标识码:A

内容摘要:2009年11月25日,中东阿联酋迪拜宣布,延迟偿还590亿美元债务,陷入债务危机消息一出震惊全球。曾经辉煌并让众多中东国家为之向往的“迪拜模式”陷入困境。本文试图从资本市场中的房地产泡沫分析着手,分析迪拜发展模式的弊端,以期为我国及其他新兴市场国家和地区的经济发展提供经验和依据。

关键词:迪拜模式 房地产投资 房地产泡沫

迪拜位于中东海湾地区,这个面积仅为3885平方公里,人口124万的沙漠之城,却一直被冠以“沙漠神话”的美誉。沙漠上不断崛起的世界第一建筑和世界奇迹,让邻邦的阿联酋其他国家羡慕与效仿,忙碌的港口和发达的航空运输业,使之成为名副其实的中东贸易明珠。在美国金融危机疯狂破坏全球经济时,迪拜曾对外宣称“迪拜模式未被金融危机击倒,被证实是成功的经济发展模式”。然而事隔半年,在金融危机逐渐平息,全球经济出现复苏迹象之时,曾经成功的“迪拜模式”却出现了危机,2009年11月25日,迪拜宣布延迟偿还巨额债务的消息使 “迪拜模式”陷入了危机。

迪拜模式是指,依靠大规模的高端房地产开发和基础设施建设为主导的经济发展模式。凭借着优良的地理位置和规范、高效、透明的软环境,以奢华吸引世界各地的资金和游客,以房地产业带动金融业、旅游业、法律咨询、酒店服务业等相关服务业的发展,希望以大规模投资和消费来刺激经济发展。迪拜模式的核心要素可以归结为房地产+借贷模式,在房地产价格趋于平稳或稳步上升时,以完工房地产做抵押进行资金借贷,从而进行新一轮的房地产建设以促进经济发展是可行的。但是,一旦房地产价格有所变化,增幅偏离价值过大就会滋生房地产泡沫,而泡沫一旦产生,就必然会经历破裂期,随之产生危机。

迪拜房地产泡沫的产生及其对债务危机的传导

《新帕尔格雷夫经济学大辞典》中对“泡沫状态(Bubble state)”这一词的定义为:一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价,开始价格上升会使人们产生还要涨价的预期,于是又会吸引新的买主。这些买主一般只是想通过买卖牟取利润,而对这些资产本身的使用和产生盈利的能力不感兴趣。涨价常常在预期中逆转,接着就是价格的暴跌,最后以危机的形式告终。通常,“繁荣”的时间要比泡沫状态长些,价格、生产和利润的上升也比较温和一些,以后也许接着就是以暴跌(或恐慌)的形式出现危机,或者以繁荣逐渐消退告终而不发生危机 。

1971年,阿联酋建国初期,除出口原油和从事一些简单的传统手工业外,几乎没有工业。由于单一依靠石油难有长期的发展,因此,迪拜开始发展以房地产业为支撑的现代服务业。1998年开始发展房地产业,随着房价的逐步攀高,更多的房产需求者进入市场,买方聚集了住房者、地产投资者与投机者。2004年,房价翻了三番,这时更多的投机者进入市场,房地产泡沫开始显现。房价的不断上涨不仅助长房地产投机商的信心,也加快了政府投入更多资金开发房地产来刺激经济的步伐。2004年以来,迪拜以建设中东地区物流、休闲和金融枢纽为目标,推进了3000亿美元规模的建设项目。2006年3月,迪拜酋长国颁布《房地产法》,允许外国人在迪拜购买永久产权物业或99年产权的物业,并附带阿联酋永久居住签证。加上迪拜的低税收以及其他优惠投资政策,房地产市场需求增加,在自身资本有限的情况下,要满足日益扩大的投机需求,迪拜政府不得不多方求助举债建设,房地产泡沫膨胀。2007年10月,当地的房地产价格已超过4300美元/平方米,而从2008年下半年开始,随着美国楼市下跌,迪拜房价开始狂跌,房地产泡沫开始破裂。据阿拉伯联合酋长国《阿拉伯商业》杂志报道,房地产业咨询机构Knight Frank公布的房价指数显示,迪拜2009年第二季度的住房价格较上年同期暴跌了47.3%。

迪拜债务危机最终得以暴露出来,其原因主要是由于房地产价格的大幅下降。价格下降使得以房地产做抵押的房产价值缩水,并且众多以投机为目的的资金目睹到形势转向也开始抽逃资金,最终没有后续资金支持的工程不得不停工或是取消建设,当面临银行贷款还款期却没有足额自有资产或是可足额出售的资产时,危机开始爆发。美林银行的一份报告显示,除去2009年的800亿美元债务,迪拜未来三年中仍有近500亿美元的债务到期。其中,2010年约有120亿美元,2011年和2012年分别有190亿美元和180亿美元的债务到期。曾经辉煌的迪拜被众多债务压身。

迪拜模式的弊端

在发展经济的过程中,迪拜的发展模式,既不同于欧美等国残酷的对外侵略式发展,也有别于诸如亚洲四小龙等国家和地区出口导向型的发展模式。而正是这一独特的迪拜模式,使名不见经传的迪拜,在短短几年内人均GDP已经达到发达国家的水平。重要的是,这一经济奇迹的产生并没有带来环境的污染、生态的破坏,没有伴随着大量工厂的建设,而是带来了上述所谓的迪拜骄傲。但是“迪拜债务危机”的出现却让人不得不反思这一看似科学的经济发展模式存在的弊端。

(一)房地产成始作俑者

迪拜此次爆发债务危机有多方面的原因。首当其冲的当属房地产的过度开发,而其所开发的房地产也不是普通的居民楼,而是奢侈酒店、豪宅以及世界标志性楼宇。每个项目都需要巨额资金支持,这样迪拜政府与其所属的迪拜世界,除了吸收海湾地区的大量石油美元外,仍不得不在全球资本市场大举借债,筹措投资资金。而这些投资无数的项目却难以在短期内实现盈利,最终让迪拜一步步走上债务危机的道路。近几年,在迪拜GDP的构成中,房地产就占据了20%的权重,石油只占到6%,很显然这里存在一个严重的比例失衡问题,国民生产和收入严重依赖房地产业,系统风险和非系统风险随之增加。迪拜进行房地产建设的三大特点,更使得“迪拜模式”显露出独特的风险性:

热钱入市。在迪拜的人口中90%以上为外来人口,而本地人口可居住房屋及购买力的有限性,使得迪拜把更多的注意力放在了全球投资者身上。为实现外来人口购房的便利,迪拜实施了一系列优惠措施,赢得了避税天堂之城的美誉,无营业税、无消费税、无个人所得税。这样,美国金融危机以后,大量规避风险的海湾石油美元以及其他地区的热钱,纷纷涌入迪拜这个奢华的“投资天堂”。

独特的售楼方式引起的房地产投机。当地的售楼方式就像“卖楼花”,业主可以分期付款。比如,楼还在打地基时,首付10%,过三五个月再交10%,买下一层楼的物业,总价值是1000万元,但首期只要付100万元,三个月后房价上升了10%,这时投资者转手卖掉就能赚到100万元,投资回报率是100%,而且除了一点点户名转让手续费外,没有一点点税收。这样,资本的逐利性使得投资者只注重于资本的高回报率,而忽视了潜在的高风险。

资本的逐利特征决定了哪里的资本回报率更高,资本就要流向哪里,具有双重价值的房地产(居住价值和投资价值),很显然更符合迪拜政府和外界投资者的偏好;而且,与炒作其他商品不一样,高楼、酒店等的大量崛起和涌现,不仅可以带动如钢铁、水泥、各种建材产业的发展,还可以提供大量的就业机会。除此以外,不管是建成的还是在建的工程,都可以给人造成一种欣欣向荣的美好感觉;另外,相对于其他商品来说,房地产确实具有一定的保值、投资价值。但是,作为一种商品,它必然要受到市场供求力量的影响,价格必然围绕价值上下波动,当一种商品的价格脱离其价值太大的时候,就必然要向价值回归,在这一点上,房地产跟其他商品或有价证券没有什么分别,并且价格下跌的速度往往极为迅速,甚至让许多投资者来不及反应就已经被牢牢套住,中间商或者终端投资者的信贷违约,以及价格下跌过程中的房产出售的极大困难,将直接导致开发商资金链的断裂,这也是迪拜债务危机的产生原因。

利用政府信用举债融资。来自迪拜世界的投资,有相当一部分是以政府负债形式投入的,这其中财富基金扮演了重要的角色。资金主要来源于中东产油国的石油美元和部分西欧国家的大金融机构,少量部分来自其他地区如亚洲、北美等。就在迪拜宣布推迟偿还债务之前,世界其他国家对迪拜的发展有目共睹,蒸蒸日上、一片繁荣。而且,迪拜地处产油丰富的海湾地区,阿联酋最大产油国阿拉扎比一直对迪拜支持有加,迪拜就以潜在石油美元为支撑,政府信用无形中得以提升,穆迪评级机构也一直对迪拜给予了较高的信用评级。全球各大金融机构认为,贷款给有强大政府信用做支撑的迪拜世界,风险较小而收益较大,这样迪拜也就获得了债务。

(二)负债过多

迪拜世界的欠债约为590亿美元,而整个迪拜政府的欠债亦只有800亿美元,即迪拜世界占到了74%,负债水平已超过迪拜的GDP。庞大的债务和集中的偿还时间,已经远远超出了其偿还能力。迪拜世界的债权人,包括汇丰控股、巴克莱、莱斯和苏格兰皇家银行等,因此若迪拜破产,将对全球金融市场产生冲击,令尚未摆脱金融危机阴影的世界再添阴霾。

(三)海外证券投资与货币政策的误导

近年来,迪拜大举投资国际金融业,在金融危机持续的影响下,迪拜的投资出现严重亏损,给债务危机埋下隐患。2007年,“迪拜世界”斥资51亿美元,购入美国娱乐业巨头米高梅公司近10%的股份。但是后来,米高梅的股价一度从当时的84美元降至16.8美元。还有,迪拜其他投资公司花费近30亿美元购入了德意志银行和渣打银行的股份,但是这两家银行的股价也大幅缩水。

另外,迪拜执行的本国货币迪拉姆与美元挂钩的政策,也为此次迪拜的债务危机“火上浇油”。从2008年到2009年,美元的贬值导致迪拜和海湾地区物价飞涨,通货膨胀率连续数月高达两位数。美元的贬值引发迪拜经济的衰退,这在一定程度上充当了此次债务危机的“帮凶”。

(四)缺乏实体产业

众所周知,迪拜基本没有实体产业的支撑,除房地产业之外,其大力发展的金融业属于服务业,而只有建立在实体经济之上的服务业,才能很好的促进经济发展。迪拜的这种跨越了农业和工业的发展阶段,直接进入到后现代化的服务业,缺乏自身资本和技术的积累,然而经济的发展是一个逐步积累的过程,必须遵循这一经济规律。违背了客观规律,即使在某些时期可以带来经济的繁荣,但发展基础不稳固,甚至会陷入零和博弈的境地,物价持续上涨,经济貌似一片繁荣,而社会产出却没有增加。

迪拜模式对我国的启示

迪拜的发展模式,在一定阶段确实取得了成功,但是这种成功却是不可持续的。透过迪拜债务危机,可以得到以下经验和教训:

首先,经济的增长和发展不能过多地依赖某一个行业的拉动。与证券投资一样,分散投资可以减少非系统性风险。任何投资都要兼顾收益性、流动性、风险性,而迪拜的房地产投资却过多地关注了收益性,忽视了其他两个方面。近几年,我国如火如荼的房地产开发也出现了类似的问题,房地产开发客观上确实拉动了经济的增长,但不能只顾眼前的利益,单纯依靠这一行业的发展。

其次,发展金融业和建设金融中心必须有强大的实体经济做支撑,这就是上海与迪拜的最大不同。上海有着长三角的广袤腹地和我国整体经济的支撑,有着发展金融业的物质基础,否则,经济的繁荣也只能是昙花一现,并最终成为投机、热钱聚集的温床,对实体经济的发展毫无益处。

最后,对于外资的利用要严格审查其投资对象,防止热钱的快进快出。像我国这样人口众多、基础差、底子薄的国情,客观上决定了我国不适合走迪拜发展之路。只有以自我积累为主,适当引进和利用国外资金和先进技术为辅。世界各国经济发展的轨迹一再验证,任何一条发展之路都是一个循序渐进的过程,不可能一蹴而就,发展经济要选择一条符合本国国情的健康、持续发展之路。

参考文献:

1.水.产业经济学.高等教育出版社,2000

2.黄达.金融学.中国人民大学出版社,2004

3.陈雨露.国际金融.中国人民大学出版社,2006