交易资金监管论文范文
时间：2023-12-08 08:18:49
交易资金监管论文篇1
证券违法犯罪往往能在短时间内给违法犯罪主体带来巨额回报，正因如此，很多市场主体明知存在极大的风险，仍然通过各种手段实施犯罪行为获取暴利。由于证券违法犯罪行为会严重阻碍证券市场的有序发展，因而无论是在成熟的证券市场还是在新兴发展的证券市场，证券违法犯罪都是证券监管部门致力打击的对象。虽然各国不断完善相关的法律制度，监管部门努力提高自己的监管水平，但任何证券市场都没有完全杜绝证券违法犯罪行为，对内幕交易的监管还被认为是一场至今“没有取得胜利”的战争。在中国，《证券法》和《刑法》都对证券违法犯罪作了比较全面的界定，相应地也给出了处罚措施，以中国证监会为核心的监管体系也在不断地完善。然而中国证券市场建立至今才十多个年头，相应的法律制度和监管体系还没有达到完备的水平，而且证券违法犯罪行为存在很大的隐蔽性，因此，证券违法犯罪行为在中国证券市场很常见。从证监会公布的处罚公告的次数来看(见图1)，中国证券市场上的违法犯罪案件呈现逐年增加的趋势，尤其在1997年后增长的速度非常快。
数据来源：根据中国证监会公告整理
证券监管部门、证券市场操作人士和学术理论界都意识到证券违法犯罪问题的严重性，因此关于证券违法犯罪的研究成果也很多，这些成果为我们认识了解证券违法犯罪提供了基础：杨志华(1995)通过对证券违法犯罪类型的剖析，对相应的犯罪主体应该承担的责任进行了合理的界定；刘宪权(1998)从危害证券管理制度的角度研究了证券违法犯罪行为，分析了中国证券市场证券违法犯罪的特点及其产生的根源，指出证券违法犯罪是构成证券市场风险的重要因素；李越(1999)通过各国资本市场制度和秩序的比较分析，指出了中国资本市场秩序混乱、证券违法犯罪盛行的制度因素；赵锡军(2000)运用公共利益论、俘虏论、监管经济学对证券违法犯罪进行了分析，论述了证券监管的必要性，提出了监管的原则和目标；潘英丽(2000)指出证券违法犯罪对证券市场功能的发挥会产生极大的危害，如降低资源的配置效率，损害投资者利益，加大贫富差距，破坏社会稳定等；熊鹰(1998)通过对证券市场操纵行为所采用的不同手法的分析，将市场“庄家”(操纵者)分为长庄、短庄、凶庄、善庄、恶庄等，指出不同的市场操纵者在证券市场中各自的特征；王菲萍(1998)通过各国制度比较，对内幕交易所导致的投资者的损失如何补偿进行了探索；王铁军(2001)通过对“庄家”行为产生的历史与现实原因分析，提出对证券市场制度进行革命性的改革才是“治庄之本”。这些研究对中国证券市场制度建设都起到了积极的作用，同时为中国证券监督部门的决策提供了依据，也是本文研究的基础。
实证分析
本文对中国证监会已处罚的证券违法案件运用统计分组的分析方法，希望通过数据特征来探索证券违法犯罪中一些更深层次的问题：证券违法犯罪主体(证券发行人、中介机构、证券经营管理机构和投资者)的分布情况；证券违法犯罪行为所依附的载体(资金优势、信息优势)分布情况；证券违法犯罪发生的环节分布(发行市场和交易市场)；不同的违法犯罪主体依托的载体是否存在不同特征等等一系列问题。这些问题的分析探讨将使我们对中国证券市场中证券违法犯罪的特征、内在结构有更深刻的认识。希望本文的结论能为证券监管部门找到监管的重点和突破口提供一些建议。
文章中的样本来源于1994年1月到2000年12月证监会披露的对证券违法犯罪的226个处罚公告(期货市场案件除外)。由于在证监会的一个处罚公告中可能包含了多个违法犯罪行为，例如2000年证监罚字2号文中中国信达信托投资公司广州天河证券交易营业部的违规行为有：以个人名义从事自营和挪用客户保证金。在进行统计时，我们是以违法犯罪行为发生的次数为标准而统计公告的处罚个数，那么在上面的例子中我们统计的次数为2，因此本文的样本个数是346而不是226。应该说我们选择的样本包括了证监会已查处的所有案件，不存在抽样问题，因而不存在抽样误差。本文的结论也是基于这346个样本，由于在不同的时期证监会的监管力度和监管水平不一样，可能造成不同时期的样本之间缺乏比较的依据，这会影响到分析结果的可靠性。科学的做法应该将监管力度和监管水平差异这一因素消除，然而监管力度和监管水平的差异无法考证，即使可以考证也无法将它们量化，在没有更好的处理方法时，我们假定监管部门的监管力度和监管水平是一样的。不可否认，对各类证券违法犯罪监管的难易程度不一样，证监会监管的结果——处罚公告也可能与证券市场中证券违法犯罪行为的实际情况不一致，这也会影响分析结果的科学性。就这一问题本文在后面会进一步讨论。
一、对证券违法犯罪的简单分组分析
1.从证券违法犯罪的方式分析
如果我们将这346个违法犯罪行为按其犯罪方式归类(见图2)，就会发现它们有一定的同质性，主要的犯罪方式有透支挪用、法人投资者(主要是券商)以个人名义炒股、中介机构出具虚假证明、披露虚假财务报表、“三类”企业(上市公司、国有企业、国有控股公司)违规炒股(1999年，证监会公布允许“三类”企业合法进入股市的规定，“三类”企业入市已不属于违法行为)、市场操纵、欺诈发行、内幕交易、虚假消息等。其中最常见的是资金透支挪移的违法案件，包括券商向投资者透支，券商挪用投资者的保证金，银行资金违规进入股市等，占32.9%；第二位的是法人投资者以个人投资者的名义开户炒股，而且券商以个人账户进行自营业务为主，占19.1%；第三位是中介机构提供的虚假证明，包括注册会计师出具虚假审计报告，律师出具不真实的法律意见书，资产评估师出具虚假的资产评估报告等，占10.7%；与中介机构提供的虚假证明相关的披露虚假财务报告所占比重也较大，为8.4%，排在第四位。以上四类案件发生的比重较大，都超过了10%或接近10%，应该是证券违法犯罪监管的重点。其他的违法犯罪行为所占的比重都较小，是否加大监管力度要依监管部门的投入而定。
数据来源：根据中国证监会公告整理
逐年考察各类证券违法犯罪方式所占比重的前三位(见表1)，可以看出在1997年以前证券违法犯罪中欺诈发行所占的比重较大，这与当时证券市场发行中“规模控制，限报家数”的政策有关。当时对企业而言重要的是能得到发行指标，如果达不到上市的标准，只能通过各种虚假手段完成上市，出现多起欺诈发行案也不足为怪。而1997年证监会大力清查进入股市的违规资金，结果使得三类企业违规炒股的发案比重上升到第二位。1998年以后证券违法犯罪所占的比重的前三位与通过总体得出的结论是一致的。
表1：1994—2000年各类证券违法犯罪所占比重的前三位一览表
1994199519961997199819992000
第1位欺诈发行（66.7%）欺诈发行（100%）透支挪用（35.7%）透支挪用（27.3%）透支挪移（23.8%）透支挪移(26.9%)透支挪移(43.0%)
第2位内幕交易（16.7%）——虚假证明（28.5%）违规炒股（22.7%）个人帐户炒股(20%)个人帐户炒股(16%)个人帐户炒股(25%)
第3位透支挪用（16.7%）——欺诈发行（14.3%）市场操纵（22.7%）虚假证明(12.5%)虚假证明(14.9%)虚假证明(8.6%)
数据来源：根据中国证监会公告整理
2.从证券违法犯罪的主体分析
无论是何种违法犯罪总存在当事人，而当事人包括主体和客体，客体就是违法犯罪的受害者，在证券违法犯罪中往往是投资者；主体就是实施违法犯罪行为的当事人，在证券违法犯罪中可以是证券发行人、中介机构、证券经营管理机构和投资者四类。证券发行人实施的违法犯罪包括欺诈发行、披露虚假财务报表等；中介机构实施的违法犯罪有中介机构出具虚假证明、中介机构泄露内幕消息等；证券经营管理机构实施的违法犯罪包括向客户透支、挪用客户保证金、用个人账户进行自营、销毁交易记录、诱骗投资者买卖证券等；投资者实施的违法犯罪有利用内幕交易、操纵证券价格等。按违法犯罪的主体进行分类，样本的分布情况见图3。
从上面的分布状况可以明显看出，在证券违法犯罪中最常见的违法犯罪主体是证券经营管理机构，在所有违法犯罪行为中比重为61.3%，超过了半数；其次是证券发行人的违法犯罪行为，比重为17.6%；第三位是投资者的违法犯罪行为，比重为13.6%；而中介机构的违法犯罪行为所占比重很小，仅为7.5%。这四个违法犯罪主体在当年所有的违法犯罪中所占的比重随时间推移的变化趋势见图4。
数据来源：根据中国证监会公告整理
从图中的变化趋势可以看出，证券经营机构违法犯罪所占的比重呈上升趋势，而发行人违法犯罪的比重在逐年下降。通过以上的分析可以看出，证券经营管理机构不仅在违法犯罪中所占的比重大，而且比重还有上升的趋势，可见证券经营管理机构应该成为证券监管中的重中之中。
3.从证券违法犯罪发生的市场环节分析
证券发行和证券交易是证券市场的两个主要环节，而证券违法犯罪行为无非是发生在这两个环节中的一个，从证券违法犯罪行为在这两个环节的分布(如图5A)及其随时间变化的趋势(如图5B)来看，证券交易市场的违法犯罪不仅所占比例非常大(81%)，而且随着时间的变化该项比例还有上升的趋势，而证券发行市场违法犯罪除了在证券市场发展初期所占的比重较大外，其后年份该项比重一直都不大。可见对证券监督部门而言，现阶段对证券交易市场的监管比对证券发行市场的监管更为紧迫。
数据来源：根据中国证监会公告整理
4.从证券违法犯罪的载体分析
在证券市场上，违法犯罪行为的实施必须依附一定的载体，证券市场中的两个基本要素——资金和信息就是证券违法犯罪的主要载体。证券违法犯罪主体往往拥有资金、信息优势，他们通过滥用这些资源优势来实施违法犯罪行为，如内幕交易、欺诈发行、披露虚假财务报表、传播虚假信息、中介机构提供虚假证明文件、更改交易记录等都是通过信息的滥用或信息操纵的手段来实施的违法犯罪行为；市场操纵、透资交易、挪用客户保证金、违规资金进入股市等都是利用资金实力或直接盗用证券交易资金的证券犯罪行为。这两类犯罪的总体分布情况从图6可以看出：以资金为载体的违法犯罪的比重为45.4%，以信息为载体的违法犯罪比重为34.1%，但两者的差异不算太大，可见在证券市场上虽然资金要素重要，但信息要素同样重要，对市场的监管两者都不能忽视。
数据来源：根据中国证监会公告整理
二、对证券违法犯罪的复合分组分析
仔细观察前面对证券违法犯罪的分析，会发现证券违法犯罪在交易环节、主体证券经营机构、载体资金优势三者的比重都有增长的趋势，而且交易市场比重的变化趋势与证券经营机构比重的变化趋势非常相似。为了考察证券违法犯罪发生的环节、违法犯罪的主体、依附的载体之间是否存在相关关系，下面将证券违法犯罪进行复合分组分析，每次从犯罪发生的环节、违法犯罪的主体、依附的载体这三个标志中选出两个进行分析。
1.按违法犯罪发生的环节、违法犯罪的主体两个标志进行复合分组分析(见表2)
表2：违法犯罪发生的环节和违法犯罪的主体分布情况
发行人证券经营机构中介机构投资者小计
交易市场36196741280
发行市场251619666
合计612122647346
数据来源：根据中国证监会公告整理
从表2可以看出，在交易市场中的主要违法犯罪主体是证券经营机构，所占比重为70.0%，其次是投资者(14.6%)和发行人(12.9%)；而在发行市场中主要的违法犯罪主体是发行人，所占比重为37.9%，其次是中介机构(28.8%)和证券经营机构(24.2%)。从违法犯罪主体来看，证券经营机构92.5%的违法犯罪行为都发生在交易市场；投资者87.3%的违法犯罪行为也发生在交易市场；发行人在两个市场环节比重相当，发行市场为41.0%，交易市场为59.0%；中介机构的违法犯罪行为则有73.1%发生在发行市场。通过以上分析可以得出的结论是：交易市场的主要违法犯罪主体是证券经营机构，同时证券经营机构的违法犯罪也主要集中在交易市场中；发行市场中的主要违法犯罪主体是发行人，但发行人的违法犯罪行为并不集中在发行市场，而是在交易、发行两个市场相当；投资者的违法犯罪行为主要集中在交易市场；中介机构的违法犯罪行为主要集中在发行市场。
2.按证券违法犯罪发生的环节、依附的载体进行复合分组分析(见表3)
从表3可以看出，证券违法犯罪行为在证券发行市场中86.3%以信息为载体，在交易市场中52.9%以资金为载体；依靠信息优势的违法犯罪行为94.3%都发生交易市场，而依靠信息优势的犯罪行为在两个市场中分布比较均衡。
3.按证券违法犯罪主体、依附的载体进行复合分组分析(见表4)
从表4我们可以看出，发行人的违法犯罪行为86.9%依托信息优势实施；中介机构的违法犯罪行为全部是依托信息优势实施；证券经营机构的违法犯罪行为54.7%靠资金优势实施，只有11.8%以信息为载体；投资者的违法犯罪行为70.2%以资金优势实施。在靠信息优势违法犯罪的主体中发行人占44.9%，中介机构、证券经营机构、投资者的比重依次是21.2%、20.0%、11.9%；靠资金优势的违法犯罪案件中，以证券经营机构为主体的比重最大，为73.8%，投资者所占比重为21.0%，中介机构和发行人几乎为0。
几点思考和建议
通过以上分析，我们认为在证券监管时可以采纳以下几个原则：(1)在监管时应该主要加强对资金透支挪移、以个人投资者的名义开户炒股、中介机构提供的虚假证明、披露虚假财务报告等行为的打击力度；在对市场主体监管时，证券经营机构是重中之中，其后依次是发行人、投资者和中介机构；在对交易市场的监管力度应该大于对发行市场的监管力度，发行市场的监督可以由券商、中介机构来实现，然后证监会再对券商、中介机构进行监管；在监管时必须要资金与信息并举。(2)在对交易市场监管时，监管的主体主要是证券经营机构和投资者，监管时要监控资金的运作是否规范，同时要注意发行人、中介机构所提供信息的质量；在对发行市场监管时，监管的主体主要是发行人、中介机构，应该重点提高信息的质量。
交易资金监管论文篇2
关键词:金融衍生品 理论选择 监管法制
世界金融衍生品市场视野下的我国金融衍生品市场
(一)金融衍生品的形成及发展
金融衍生产品是相对于基础性金融产品而言的,其价值的决定依赖于对基础性产品标的资产价格走势的预期。在金融市场中,基础性金融产品既可以是货币、股票、债券、外汇等金融资产,也可以是金融资产的价格,如利率、外汇汇率、股票价格指数等。金融衍生品的出现,是在国际金融市场上,金融资产价格发生剧烈波动,基础产品市场交易利差大幅变化的情况下,满足投资者保值、赚取有关资产差价(套利)或投机等种种需求的结果。
弗兰克•j•法博奇认为,“一些合同给予合同持有者某种义务或者对一种金融资产进行买卖的选择权。这些合同的价值由其交易的金融资产的价格决定,相应地,这些合约被称为衍生工具”。巴塞尔银行监督委员会认为,金融衍生品是一种合约,该合约的价值取决于一项或多项背景资产或指数价值。1992年,在启动金融期货20年后,诺贝尔经济学奖得主默顿•米勒将金融期货的推出誉为“过去20年里最重要的金融创新”。
笔者认为,金融衍生品是指从“基础性金融工具”或“传统金融工具”中衍生出来的新型金融工具,即根据某种相关的金融资产预期的价格变化而进行定值的金融工具。其突出的特征在于其合约性价值的存在。基础性金融工具主要有三种形式:利率或债务工具的价格;外汇汇率;股票价格或股票指数。这些基础性金融工具的衍生品主要包括金融期货、金融期权、互换和远期和约等。
(二)我国金融衍生品的市场现状
20世纪90年代初,金融衍生品市场随着我国金融体制的市场化改革开始出现。1990年后,我国开始引入期货市场及外汇期货、股指期货、国债期货、权证交易等,大部分因缺陷过多而被迫中断试点(见表1),暴露了我国金融衍生市场的一些问题,如法规不健全、信息披露不规范、市场监管不严格等。
由于金融衍生品独特的风险转移和价格发现等功能,不断受到市场追捧并发展壮大。随着我国加入wto、汇率制度的改革和股权分置改革的逐步推进,我国市场经济体制的逐步健全,适应经济新形势的发展需要,近两年我国逐步增加了金融衍生品品种,试点次级抵押贷款、资产证券化、黄金期货等品种,并准备推行融资融券、股指期货等金融衍生品。但金融衍生品在推动金融市场发展的同时,也带来了巨大风险。随着全球金融危机的进一步加剧,我国金融衍生品市场问题也逐步暴露,从2008年南航jtp的末日疯狂到高德炒金事件,都给投资人带来了一定的灾难。
金融衍生品发展中监管理论的策略选择
自由资本主义时期,资本主义世界信赖自由市场,政府“守夜人”角色似乎更加符合民众的需要,但是随着经济危机的发生,民众开始寄希望于政府的监管。尽管金融监管的历史不长,但是监管和市场的论战却从未止息。赞同性理论希望强化管制来规避金融风险,否定性理论则希望以市场的方式来解决金融风险。
赞同性理论包括:早期的抑制民众过分投机于金融资本的动机理论;20世纪30年代金融危机爆发带来的市场失灵论和公共利益理论;市场先天的缺陷如自然垄断、社会福利损失、外部效应、信息不对称等问题需要政府干预的社会利益理论;基于金融行业本身风险控制的金融风险理论;基于法律存在缺陷而监管的法律不完备论等。
从发达国家的情况看,各国都重视对金融衍生品市场的监管,并根据本国具体情况,建立了具有特色的金融衍生品市场监管模式。而如何使得金融监管卓有成效?分析研究金融监管的否定性理论也会给我们带来一定的启示:
金融监管否定性理论主要包括特殊利益论和社会选择论。特殊利益论信奉市场经济和放任主义,认为监管政策反映的是参与政治过程中的各种利益集团的要求,监管是为被监管的行业利益服务的,因此监管面临着多方面的成本和道德风险,监管对于问题的解决是无益的。社会选择论是在特殊利益论的基础上发展而来,这一理论将经济学中的市场概念移植到行政决策中,把监管认定为具有自利性行为的理性的“经济人”,对于集团间的利益讨价还价之后的财富再分配,因而“政府不一定能纠正问题,事实上反倒可能是某些问题恶化”。
客观地说,两种否定性理论假说都存在着一定的合理成分,同时在实践中,各国在金融监管中也曾经出现过一些类似于理性“经济人”为自身谋求利益的情形,这些情形的发生对于政府监管信用构成了巨大的威胁,这种源于外部的道德性风险必须控制在一定的范围内。
在世界监管理论发展的过程中,也加入了一些其他因素的考量。最具代表性的观点有两种:
第一种考量为金融监管经济合同理论。金融交易包含着金融机构和金融消费者之间、金融机构和监管者之间、监管者和社会之间显性和隐性合同的复杂结构。监管可以被视为被监管者和监管者之间的一系列隐性合同关系,设计得好的合同可以促使金融机构的行为避免或者减少系统性风险;反之,则可能在金融活动中产生系统性风险。
第二种考量为金融监管的成本和收益博弈。大多数国家对监管机构的直接成本都有比较可靠的数据。但对可能是更大一块的成本——即对施加于被监管对象所造成的额外负担却没有数据可利用。所以精确计算监管的成本和收益几乎是不可能的,但它的意义却是现实的:监管任何时候都是在成本和收益的权衡中做出判断,偶尔的监管失灵是否可以视为监管体系加重了社会成本;以消除监管失灵为目的的增强监管是否得不偿失。
我国金融衍生品市场监管现状及对策分析
(一)我国金融衍生品市场监管现状
法规体系建设不完善。法律是监管的基础,目前我国金融衍生品方面的立法相对滞后,且政出多门。现行的与金融衍生品有关的法规,基本上都是各监管机构针对具体的衍生产品制定的,缺少统一的金融衍生品监管法律,缺乏衍生品交易和风险管理的相关指引,尤其不能有效应对金融衍生品风险具有跨系统、跨部门蔓延的特性。
监管主体过于分散。目前,我国金融衍生品市场是多头管理,央行、银监会、证监会等都在各自领域负责相应机构金融衍生业务的监管。由于部门分割,既形成在许多领域的重复监管,也存在一定的监管真空。各监管机构之间尚缺乏统一的协调机构,同时也缺乏共识的战略规划。
行业自律组织作用不明显。我国目前金融衍生品市场中的行业自律组织有中国期货业协会和中国银行间市场交易商协会,分别成立于2000年12月和2007年9月。由于缺乏管理部门的有效授权,行业自律作用得不到充分有效的发挥,金融衍生品市场的宏观管理手段以管理部门的行政手段为主,协会自律管理手段不足。
(二)完善我国金融衍生品市场监管的对策建议
1.加强金融衍生品市场监管的法制建设。第一,市场准入制度是指对开展金融衍生品业务的金融机构、金融市场交易者、从业人员资格以及进入市场交易的金融衍生品合约等的最低要求。第二,风险监控制度指金融监管当局依照既定量化检查标准、定性控制目标及风险综合控制等规定,对金融机构从事金融衍生品交易的风险进行监督和管理的法律制度。第三,信息披露制度是保障市场机制充分发挥作用的基本金融监管制度。从规范披露内容和披露形式两方面着手,提高信息披露的有效性,促使衍生品交易的公开、公正和公平,提高透明度。第四,危机救助和退市法律制度是为了维护金融体系的安全和稳定,及时化解、处置、救助既有风险的法律制度。必须建立金融机构预警机制和存款保险制度,这在对外资金融机构的监管和保护我国投资者利益方面尤其重要。
2.强化国内金融监管权力的整合和协作机制的建设。我国金融监管体制的安排是多头分业监管体制。目前我国金融监管机构主要有银监会、证监会、保监会和中国人民银行四家,其分工有着制度上的安排。《证券法》第179条第8款规定:“国务院证券监督管理机构可以和其他国家或者地区的证券监督管理机构建立监督管理合作机制,实施跨境监督管理”。银监会、证监会、保险监督管理委员会(以下简称保监会)于2004年6月28日颁布的《银监会、证监会、保监会在金融监管方面分工合作的备忘录》授权监管机构负责对外联系,并与当地监管机构建立工作关系;要求银监会、证监会、保监会密切合作,就重大监管事项和跨行业、跨境监管中复杂问题进行磋商,并建立定期信息交流制度。但由于这些规定过于原则,缺乏明确的操作细则,实践中代表交流和协作的联席会议也没有实现。
对于金融衍生品市场更高层次的监管,笔者认为,首先,应该由国务院分管金融工作的副总理代行管理协调职能,构筑以副总理为核心的纵向管理机制和横向的协调机制,从而推动金融监管工作的联动性;其次,应该加强监管机关的自我控制,以最大程度的削弱理性“经济人”的可能性。
3.加强国际间监管力量的协作机制建设。随着金融危机不断深化,国家单边采取措施显然已经不适应形势的需要,急需国家间监管力量的联动性不断增强。而实践中,政府间金融衍生品交易监管合作是规则导向的,主要通过双边或多边条约、谅解备忘录进行。由于国际组织颁布的规则通常采取软法的方式,我国对这些国际通行的监管标准审慎、合理的采纳,可促进我国重新审视国内衍生市场的内在属性和风险管理状况,在一定程度上弥补衍生交易监管体制的不足并为国际监管协调奠定基础。
总之,在金融衍生品被喻为“金融野兽”的今天,维护全球金融安全应当是金融衍生品市场监控法律制度的出发点和落脚点。金融市场无论走得多远,都要有法律法规相陪伴。我国应不断摸索国内监管力量的合理调配、国际监管力量的分工合作等系统性问题,以期构建我国金融监管法制的新格局。
参考文献:
1.[美]弗兰克•j•法博奇.唐旭等译,资本市场:机构与工具.经济科学出版社,1998
2.周立.金融衍生工具:发展与监管.中国发展出版社,1997
交易资金监管论文篇3
一、政府柔性监管模式是现阶段存量住房交易资金监管模式的适宜选择
存量住房交易资金监管模式的选择不仅应该与市场规模和市场发育程度相匹配，与市场主体监管服务供给能力和意愿相契合，还要能与中介服务市场特征相耦合。
从前述三种模式来看，在当前发展阶段，合适的选择还是政府监管模式。特别是当前存量住房交易资金风险防范的重点是中介侵占、挪用客户的资金和卷款行为，银行监管和社会机构监管均无法解决这一问题，所以可做的选择就是政府监管。
从政府监管来看，有其缺陷，也有其优势。从缺陷来看，主要在于：第一，效率低。政府机构的性质（垄断、非营利等）以及对安全性的过度关注决定了监管效率比较低。第二，可能过多集中资源和过度监管。效率低以及对政府强制力的软约束可能导致为了监管而投入过多的资源，可能为了安全性而进行过度的管制。第三，政府承担的风险大。在政府进行监管的条件下，一旦制度设计出现疏漏或者管理过程出现疏漏而造成被监管资金被侵占、挪用，就会造成严重的经济损失，并且还要承担信用风险和政治风险。
但政府监管也有多方面的优势，主要体现在以下几个方面：
第一，公信力最高。政府作为公共权力机构，享有制定法规的权利，又有征税权，风险救济能力强，并且是非营利机构，因此由其监管更能取得社会信任。
第二，具有信息优势。相较于其他机构，能更快更充分地获取房屋产权等方面的信息，还能凭借政府的特殊性质要求其他机构提供相关信息，因此在产权转移和登记过程中、在交易资金占管和转移中能更好地维护交易双方的权利。
第三，协调能力强。政府可以通过立法规定相关单位进行配合的责任和义务，可以动用强制力督促各相关单位履行职责，在监管协调方面享有超越其他主体的能力。
第四，配套服务能力强。政府可以通^立法将监管权力延伸至所需要的各个环节，可以实现从买卖合同签约、登记发证和交易资金结算“一条龙”服务。
第五，公益性最强。政府不是营利机构，又有财政支持其运行，因此不需要从监管中谋取私利，也可以保持中立和公允，从这个角度看，有助于降低监管成本。
选择政府监管自然是要利用政府的优势。上述政府监管的缺陷是否可以免除呢？完全免除这些缺陷是不可能的。但若能在政府监管中合理选择政府监管的具体模式，是可以最大限度地弱化这些缺陷的。从前文对政府强制性监管模式和政府柔性监管模式这两种实践模式的讨论可以看出，如果选择政府柔性监管模式就可以最大限度地弱化这些缺陷。
从现实情况来看，政府单位和下属事业单位工作人员编制约束和财政支出约束也使得选择强制性监管模式不具有可行性，并且上述政府监管模式的缺陷会充分暴露出来。而若选择柔性监管模式，则可以规避、弱化政府监管模式的部分缺陷，可以减轻政府监管的风险，提高政府监管的效率。由此来看，政府柔性监管模式是现阶段适宜的选择。
既然如此，我们所要关注的重点就是如何设计政府柔性监管模式。
二、监管制度设计需要把握的基本原则
第一，自愿原则。所谓自愿原则就是存量住房交易资金是否纳入政府监管体系，交由政府监管机构监管，还是交由第三方（指交易双方之外的经济单位）监管，应由资金的所有者自主选择，政府不做强制性规定，但政府要提供监管制度供给。强调和遵循自愿原则是保护产权所有者的产权利益和维护市场在资源配置中的决定性和基础性作用的需要。
第二，契约原则。政府之所以对交易资金进行监管，只是作为市场经济中“看得见的手”来发挥作用，是为了防范违法违规者侵占、挪用资金所有者的资金，保护资金所有者的权利，构建存量住房交易市场的秩序，促进存量住房交易市场的健康稳定发展。政府向社会提供了一项监管制度，资金的所有者就可以根据是加入还是不加入这个制度的比较利益来做出决策。监管制度的核心关系是资金的所有者和监管人之间的契约关系，如果资金的所有者愿意将其所有的资金纳入监管体系，资金的所有者和政府就都须履行监管制度所规定的各项责任和义务，享有监管制度所规定的各项权利。
第三，安全原则。政府监管属于政府的主动作为，鉴于政府的主动作为和政府的能力，相对于其他监管主体，政府应该保障资金监管最大限度的安全性。市场本身是具有防范交易资金支付中风险机制作用的，政府进行监管或者是代替市场的风险防范机制（安全机制），或者是对市场风险防范机制的补充。如果政府监管不能保障资金监管最大限度的安全性，这种监管就没有存在的价值。
第四，公平原则。其一是监管制度的整体设计要遵循公平的原则，不能倾斜于某一个或某一类主体；其二是包括监管权力与风险责任、资金被占管期间的收益和收益分配结构等各项权利的配置要符合公平的要求；其三是监管服务供给要具有公平性和高度的开放性，条件设定要公平，只要符合条件，监管申请均应被接受，并应均等地享受权利。
第五，效率原则。效率原则意指要以最小的交易成本实施存量住房交易资金监管。如果因为监管而造成巨大的交易成本，那就不需要这种监管。不能以安全性和政府机构内部协调的困难而牺牲交易效率。按照效率原则，在监管制度设计中，就需要做到精准选择审核要件，精准设计审核程序，建立起有效的监管激励机制和约束机制。
三、处理好政府监管与市场防险机制及健全经纪服务市场管理的关系
推进政府监管不是要排斥市场自我保护机制，而是与市场自我保护机制并行。始终要尊重市场，始终要尊重市场主体的自由选择和自我避险的机制选择，交易双方的审慎选择是防范风险的重要基础，要继续利用和鼓励市场主体的自我防范，这既有利于促进市场成长，也有利于降低交易资金风险。应继续筑牢市场自发防范机制这个保障交易资金安全的第一道“铁门”。
实现政府监管的有效性还需要健全经纪服务市场管理制度和对经纪服务市场进行有效的管理。经纪人的代收代付行为，经纪人侵占、挪用交易者的资金，卷走交易者的资金是最大的风险点。政府监管的有效性不太可能建立在无序、失信的经纪服务市场基础上。形成科学的经纪服务市场管理制度和进行有效的经纪服务市场管理是保障交易资金安全的第二道“铁门”。
在筑牢保障交易资金安全的第一道和第二道“铁门”的基础上，政府介入存量住房交易资金监管才能收到事半功倍的效果。
四、设计好监管模式的构架
1.监管主体
在政府监管下，无论实行的具体模式是什么，主责机构必然是政府。政府部门当由此担当，也应为此做好制度设计。
监管的具体事务很多，因此需要做好权能结构设计和配置。政府部门做好制度设计，制定相关法规和政策，对委托机构进行选择、监督管理。监管的具体事务委托给专责机构，由其承担资金监管的各项具体工作和责任。同时根据监管需要做好监管权能的后续委托和监督管理工作。
2.监管交易的范围
任何交易行为均可纳入监管体系，监管制度设计本身不排他，也就是无论是通过中介进行的存量住房交易，还是交易双方自行进行的存量住房交易，无论存量住房交易是发生在亲友之间，还是非亲友之间，均有享受监管制度安排的监管服务的权利。但遵循自愿和契约原则，凡不愿意被监管或者不愿意接受监管制度安排的，不被纳入监管体系。这样一方面最大限度地确保私权，确保市场主体的自由决策权，另一方面最大限度地发挥监管制度作为公共物品的非排他、非竞争、公益性、规模性的效能。
3.监管资金的范围
存量住房交易资金主要涉及定金、自付款、购房贷款，相关的资金还有应支付给经纪机构的佣金。从制度安排（供给）上，只要资金的所有者愿意，所有资金均可纳入监管范围，不必将特定资金排除在外。
从被监管方（需求方）来看，可以考虑由当事人自行决定选择纳入监管对象的资金范围，因为由监管人确定具体的O管金额和比例既困难也不合适。在自愿选择监管资金范围的情况下，监管人管多少资金就负多大责任。
4.监管人的责任
一旦被监管人选择加入监管体系，按照监管制度设计，监管人接受了被监管人的申请，监管人就应该按照契约原则履行相应的责任，包括失责的赔偿责任以及其他相关责任。
同时在履责链条中，要明确政府部门、受托监管机构各自应负的责任，政府作为最终的责任单位和履责担保人，受托机构承担所应承担的具体责任。可以考虑引入商业保险机制，通过商业保险机制，分散可能出现的赔偿责任。
5.被监管资金的收益分配
被监管资金可以作为商业银行负债，商业银行应向被监管资金支付利息。被监管资金的利息收入（固定收益）归属应由交易当事人决定，原则上应归属资金所有者（产权归谁，收益归谁）。被监管资金的其他收益应根据监管责任机构各自承担的责任和做出的贡献进行分配。
6.监管机制
应将原则性监管、预防性监管、规则性监管结合起来，实现事前、事中和事后监管的有机协调；将积极有效的经济激励机制和为实现权责利对称的强制机制结合起来，努力实现监管的高效率；将充分利用市场机制与发挥政府干预机制的作用有机结合起来，更大程度地保障交易资金的安全性。
交易资金监管论文篇4
金融市场监管的理论演化
一般而言，金融监管理论按照时间顺序可划分为两个阶段：早期金融监管理论和现代金融监管理论。20世纪30年代以前的金融监管理论被称为早期金融监管理论；而20世纪30年代以后的金融监管理论则被称为现代金融监管理论。
早期金融监管理论
早期的金融监管理论与中央银行制度的产生和发展相联系，其主要内容是货币监管，包括统一货币发行、统一票据结算和充当最后借款人。
早期金融监管理论所处的时期正是自由主义经济学盛行的时期。经济自由主义主张“看不见的手”，反对政府对经济的干预。但是，政府对金融的监管却是一个例外――它没有受到经济自由主义者的反对。其原因主要有：
（1）当时的私人机构具有发行货币的权力，但其对社会信用体系的影响更多是负面的。因此，统一货币发行是经济发展的内在要求。
（2）尽管当时有的理论反对货币统一发行，但是支持货币统一发行理论的影响更大。亚当・斯密从“真实票据原理”出发，提出了货币“回流原则”，即各家银行单独发行的超出了实际生产需求的多余货币会自动回流到银行系统，不会引起通货膨胀，即货币的发行权没有必要统一。其后，以托马斯・图克为代表的银行学派进一步强化了这种“回流原则”。然而，亨利・桑德在关于纸币是否应该与黄金兑换的金块论战中及以后以奥弗斯通勋爵为代表的通货学派都指出了“回流原则”的一些矛盾，指出社会信用的扩张会导致通货膨胀的发生，货币的发行权应该统一。最终，通货学派在与银行学派关于货币发行权论战中大获全胜，货币发行权也逐渐统一到中央银行。
（3）尽管古典主义和新古典主义认为货币是“中性”的，但是18世纪、19世纪的数次由挤兑引起银行危机进而造成实体经济的萎缩。因此，货币在现实中并不是“中性”的。基于此，中央银行不仅需要统一货币发行和票据结算，还应该进一步承担银行信用“保险”的责任，充当最后贷款人的角色。最终贷款人角色的确立为中央银行后来的进一步监管奠定了基础。
现代金融监管理论
现代金融监管理论主要指20世纪30年代及其以后的金融监管理论，主要包括：20世纪30年代提出的公共利益理论；20世纪60年代提出的激励冲突理论；20世纪70年代提出的自由化理论； 20世纪80年代提出的金融脆弱的监管理论。
金融监管的公共利益理论主要基于庇古、萨缪尔森提出的福利经济学。该理论认为市场失效的存在减少了社会福利。因此，为了公众的利益，政府应实施金融监管以提高社会福利。
20世纪60年代，科斯提出私人部门的非政府监管理论。这一理论在金融监管上的反映即是金融监管的激励冲突理论。私人部门的管理者会意识到外部监管的存在可能会减少金融企业运行的成本。因此，他们会自愿组织起来对单个私人金融企业提供外部金融监管。而且，该理论认为，外部监管不应该受到各种利益集团的左右。
20世纪70年代，发展中国家存在一个普遍的问题，即利率受管制且真实利率非常低，呈现出“金融压抑”的特征。麦金农和肖分别于1973年提出了针对“金融压抑”的金融自由化理论。该理论在金融监管上的反映即金融监管的自由化理论。金融监管的自由化理论主张放松政府对金融业的监管。
进入20世纪80年代，米什金认为经济本身是不稳定的，需要政府干预以抑制这种不稳定。米什金的理论在金融监管上的反映即是金融脆弱的监管理论，即金融机构对经济本身的不稳定负重大责任，政府应该对金融进行监管。
现代金融监管理论的内容及评价
和早期金融监管理论相比较，现代金融监管里不仅强调金融制度本身的稳定，更强调经济增长和社会发展，其内容也更加丰富。但是，由于分支众多，现代金融监管理论流派优劣并存。
金融监管的公共利益理论
该理论认为市场在很多时候也会失灵，而市场的失灵会导致社会福利的下降。在金融业，由于信息不对称的存在，储户可能对银行的运营状况并不了解。一旦某家银行发生挤兑现象，所有的储户可能认为其他所有银行的运营状况也较差，从而导致所有的银行都被挤兑，银行危机，甚至是金融危机、经济危机就有可能产生。因此，政府应该通过税收、补贴、管制等手段对金融业进行监管。
然而，该理论也存在一些问题。首先，它假设政府是为公众谋利的，代表大众的利益。在现实中，政府不一定代表多数公众的利益，在通常情况下则受到各种利益集团的左右。政府政策也经常明显偏向于有影响力的利益集团。其次，为了消除垄断、促进竞争、提高效率，该理论主张不同的监管部门间竞争。这可能在实践中导致多重监管，其结果可能是监管效率低下。
金融监管的激励冲突理论
该理论着眼于私人部门进行的外部监管，强调金融监管的原因和金融监管的方式，其目的在于试图保持金融合同的公平性、有效性和可执行性。
首先，该理论认为私人部门监管有利于反垄断，而且它还会产生其他的好处：（1）提高公众对金融业的信心；（2）金融业内不同部门联合起来监管还会便利投资者的交易。这些好处使得众多的私人企业联合起来对本行业进行外部监管，这就是所谓的“原子监管”。
其次，该理论认为政府监管者是被监管者和纳税人的人，被监管者和纳税人是监管的委托人。纳税人因为纳税而要求政府实施金融监管，被监管者为了保持市场秩序而要求政府实施监管。但作为人，政府部门有激励不为被监管者和纳税人的利益着想。即政府部门监管者存在着自私的倾向。
再次，该理论认为通常情况下，被监管者会向监管者施加压力或进行游说，以反对其他被监管者对监管者的压力或游说，或实施有利于己方的监管措施。面对压力或游说，私人部门监管者和政府部门监管者可能表现出的态度不一样。由于私人金融企业的破产可能性高，私人部门监管者可能允许低质量的企业存在；而考虑到政治因素或其他因素，即使对强力集团屈服，政府部门监管者的表现也可能不是非常明显。但是，无论如何，私人部门监管者或政府部门监管者都应该尽量不受压力集团的影响。
最后，该理论认为，政府部门监管或私人部门监管都可以达到同样的效果。因此，不同的监管部门可能都对金融业实施监管。
金融监管的自由化理论
1973年，麦金农和肖分别开创性地提出了金融自由化的理论。在麦金农和肖看来，发展中国家普遍存在“金融压抑”，即政府对金融的监管歪曲了金融资产的价格，如利率被人为压低、汇率被盲目高估等。
政府不适当的金融监管导致了“金融压抑”，“金融压抑”又迫使政府采取进一步不适当的金融监管。首先，低贷款利率吸引了超额的贷款需求，贷款需求大于贷款供给。为此，政府不得不采用信贷配给政策限制贷款的数量和对象。其次，低的存款利率降低了居民储蓄存款的意愿，居民转而将资金转离银行部门，有的则流向国外资产。为了防止资金外流，政府在高估本币的同时不得不严格限制经常账户和资本账户的活动。
因此，麦金农和肖建议放松金融管制，使金融资产价格由市场决定。进一步，麦金农认为，放松金融管制应该有优先顺序。即，在金融自由化之前改革财政政策，实现财政收支平衡，提高真实利率，吸收更多的国内储蓄；第二步，放松外汇管制，实现本币在经常项目下的可自由兑换；最后，彻底放松外汇管制，实现本币在资本项目下的可自由兑换，实现外部金融的自由化。
然而，金融自由化理论也并不完善。首先，该理论认为放松管制、提高真实利率会提高储蓄。现实中，利率的变化会对储蓄产生替代效应和收入效应。目前的实证研究还没有确定到底哪一种效应占上风。其次，该理论虽然提出了金融自由化的先后顺序，但是它并没有解释为什么必须是这么一个先后顺序，而且，有的国家在实践中并不这么做。如，波兰在1990年实行的金融自由化改革中就同时放松了利率、外汇管制。此外，该理论在其刚提出的早期并不认为审慎的金融监管原则是重要的。而20世纪80年代、90年代的金融危机则表明审慎的监管原则是何等的重要。
金融脆弱的监管理论
传统的经济学（主要是新古典主义经济学）认为经济本身是稳定的，“看不见的手”会自动指引经济走向均衡状态，经济波动不过是暂时的失衡。然而，米什金的金融脆弱理论却将经济本身视为不稳定的，政府应该通过金融监管防止金融脆弱、经济脆弱。
在米什金看来，人们在金融市场的行为有套期保值型、投机型与庞兹型（借新钱还旧钱）。而这些行为将导致经济本身的不稳定。当经济经历一段时间发展后，人们期望变好，预期利率升高，从而：（1）有的债务人不能偿还债务而破产；（2）人们在金融市场上开始表现为庞兹型行为；（3）原来健全的金融机构也开始变得有问题，而且，有问题金融机构越来越多。慢慢地，经济开始剧烈波动，产出下降，经济萧条。
为了防止经济本身的这种不稳定，政府应该进行干预。干预的主要机构是所谓的“大政府”和“大银行”。“大政府”主要指政府保持规模巨大的赤字。大银行”的实质是中央银行向商业银行提供信用保障，充分发挥最后贷款人作用。“大银行”在提供信用保障的同时必须提供严格的监管，否则，商业银行就容易发生“道德风险”。
然而，米什金的金融脆弱的监管理论主要考察机构的作用，如“大政府”和“大银行”，只能适用于具有长期资本且融资行为复杂的资本主义经济。当没有长期融资或长期融资不多时，米什金的金融脆弱不会发生。
金融监管理论在衍生市场的应用
相对于其他市场，衍生市场是一个新兴的市场，一些投资者对其运行还不是很熟悉。而且由于实行保证金交易，衍生市场的风险一旦发生将给参与者造成巨额的损失。因此，各国都很重视对衍生市场的监管。本文将运用公共利益理论、激励冲突理论和金融脆弱的监管理论进行分析。
公共利益理论分析
各国政府在对银行实行严格监管的同时，也尽可能地帮助各家银行对付可能发生的危机。而中央银行的“最后贷款人”角色使得银行可以不必完全承担类似“挤兑”的后果。从而，银行在使用这些储蓄资金时可能变得不审慎。银行不仅会贷款给一些高风险的项目，也可能会投资于衍生品。一旦银行在投资衍生品不审慎时，极有可能引起整个衍生品交易清算系统的危机。按照公共利益理论，银行在衍生品交易的不审慎行为违背了公众利益，应该对银行的这种可能行为进行监管，对银行的监管也是维护衍生市场的秩序的需要。
OTC（场外交易）的衍生品合同虽然由参与方自己制定，但在合同的制定过程中仍存在信息不对称的问题。比如OTC合同标的卖者比买者更清楚其特性。而信息不对称将导致市场失效进而损害社会福利。按照公共利益理论，对OTC进行监管是非常必要的。
虽然交易所有一整套的规则对在交易所进行的交易进行监管。但是，信息不对称仍然可能存在。比如，如果交易所的员工或衍生品经纪公司的员工等利用衍生品的内幕信息从事了内幕交易时，则可能使得不知情交易者发生损失，社会福利因此下降。因此，对交易所交易的衍生品监管也符合监管的公共利益理论。
激励冲突理论分析
激励冲突理论认为，各种利益集团都可能对监管者（包括政府监管者和自律性的监管者）施加影响或压力。监管尤其是外部监管应该从市场本身角度出发，而不应该照顾个别利益集团的利益。
当考虑到我国的情况时，还应该注意政府与企业的关系。由于体制转轨和经济发展混合在一起，在没有建立起现代企业制度的时候，政府就“越位”代之企业积极创办期货市场，以期望期货市场发挥积极作用，既解决价格双轨制等带来的市场交易行为混乱、价格形成混乱、合同履约率差等问题，又解决由政府长期完全承担的而越来越不堪重负的“无限责任”或“价格补贴和价格风险”的压力。尽管交易所名义上实行会员制，但由于政府色彩的浓厚，会员并不能对交易所运行过分干预，从而导致期货交易所的产权不清。从激励冲突角度考虑，交易所的体制需要改变，或者进一步完善会员制，或者向公司制转变。
金融脆弱的监管理论分析
按照前面的分析，“大政府”是指政府保持规模庞大的赤字，并且赤字主要通过发行国债来解决。为了抑制经济本身的脆弱性，政府不仅要保持较大规模的国债，而且在国债的发行方式、期限等进行合理的安排。
按照国际经验来看，拍卖将是国债发行的主要方式。国债拍卖方式主要有多价格拍卖或歧视性价格拍卖、单一价格拍卖。尽管目前业界还没有在采用哪一种方式拍卖的问题上取得共识，但在一定的条件下，多价格拍卖优于单价格拍卖。我国在选择拍卖方式上，不仅要参考已有的理论依据，更要结合我们的国情。我国目前自主提出了一种混合多价格拍卖方式，结合了单一价格拍卖和多价格拍卖的特点。
国债期限结构对国债衍生市场的健康、有序发展非常重要。如果期限安排不合理，那么就很难建立合理的国债利率期限结构，投资者很难预测国债现货和国债衍生品的价格走势，增加了国债衍生品的价格变动风险和流动性风险。此外，如果期限安排不合理，那么不同时间的可交割国债数量起伏比较大。在可交割国债数量较少的时间里，逼仓行为就很容易发生，从而给国债衍生市场和现货市场造成巨大风险。
交易资金监管论文篇5
关键词：金融衍生品；交叉上市；定价权；跨境联合监管合作
中图分类号：F8309文献标识码：A
文章编号：1000176X（2014）10006005
一、 引言
截至目前，我国尚未挂牌交易以他国金融资产为基础资产的金融衍生品，但在其他国家的交易所内，已经出现了多个以我国金融资产为基础资产的金融衍生品。主要包括货币类衍生品与股指类衍生品两大类。其中，货币类衍生品主要为在中国香港交易所以及新加坡交易所上市的人民币无本金交割期货产品。股指类衍生品主要包括芝加哥期权交易所（CBOE）推出的中国指数期货、香港交易所推出的新华富时中国25指数期货/期权与H股金融指数期货、芝加哥商品交易所（CME）推出的新华富时中国25指数期货；摩根斯坦利国际资本公司推出的摩根斯坦利中国外资自由投资指数，以及2006年新加坡交易所推出的新华富时A50股指期货。上述金融衍生品中，除了新华富时A50股指期货以外，其他几种股指衍生品在严格意义上，并非金融衍生品的交叉上市，其所指向的资产价格并非A股市场的股票价格，而分别是在H股、N股以及B股上市的中国公司的股票价格。新加坡交易所推出的新华富时A50股指期货直接以中国A股市场的50只权重股为基础资产，以新华富时编制的A50指数为合约标的，是真正意义上的在国外上市的中国股指类衍生品，上市前后遭到了中国政府的强烈反对，也引起了国内学术界的激烈争论。
二、相关文献述评
交叉上市（Cross Listing）又称跨境上市或互相挂牌，是指金融产品同时在不同国家的交易所挂牌上市。金融衍生品是在基础金融之上，衍生出一种以基础资产为标的的交易产品，主要包括股指衍生品、货币衍生品与利率衍生品。金融衍生品交叉上市具有非专属性特征，大多采取现金交割，无需实物交付，更加自由、灵活和开放。境外市场甚至可以在不征得境内市场中基础资产所有权人同意的情况下竞争性地创设金融衍生品。
金融衍生品交叉上市是近年来学术界讨论的热点话题。在国外，Adriana和Piotr[1]讨论了新兴市场中可能存在的金融衍生品交叉上市的市场需求。Alex等[2]使用新加坡交易所的期货交易数据研究了金融衍生品交叉上市对于母国的影响。Jean和Siham[3]讨论了外国企业在美国交叉上市对于公司并购的影响，进而分析了交叉上市对于股东利益的作用。Lulu和Robert[4]研究了新兴市场企业交叉上市的目的，指出信息不对称与市场分割是新兴市场企业境外上市的重要原因。Qian等[5]研究了新兴市场金融产品交叉上市对于母国的影响。
在国内，孙海霞等[6]讨论了金融衍生品交叉上市的模式以及对母国的影响，并指出目前我国开展金融衍生品交叉上市的条件尚不成熟。霍昱廷[7]从金融包容视角，研究了次贷危机以后欧美金融衍生品监管的立法变迁，认为监管重点逐步朝向系统性金融风险。张涤新和冯萍[8]运用VAR（p）-BEKK模型研究了金融危机对于中国香港以及中国大陆证券市场交叉上市的影响，研究结果表明金融危机对于中国香港市场的影响明显高于对中国大陆金融市场的影响，中国香港市场对于中国大陆市场存在一定的传导作用。陈学胜和覃家琦[9]运用Hasbrouck方法对A+H股上市公司的公有信息与私有信息进行了分解测算。吕秀华等[10]通过对交叉上市公司的研究，指出由于受到更严格的信息披露要求，交叉上市公司的大股东控制权更弱，有助于降低其与小股东的矛盾。罗红光和张元振[11]介绍了金融危机后欧盟对于金融衍生品的监管新规。李欣豫[12]分析了我国金融衍生品监管的现状，并提出了相关建议。
上述文献大多是基于金融衍生品已经大量交叉上市的发达金融市场所进行的研究，分析了境内外市场之间的关联性，以及交叉上市对于具体金融产品或具体企业的影响。但我国目前的情况是金融衍生品市场刚刚起步，监管层对于交叉上市的态度尚未明确，急需在顶层制度上先行设计[13]。本文比较了金融衍生品交叉上市的模式，分析了其对于境内市场产生的影响，并提出了相关的对策建议。
三、金融衍生品交叉上市对境内市场的影响
1增加了参与者规模及信息量，提高了市场效率
金融衍生品交叉上市最直接的意义，在于扩大了产品的辐射范围，增加了产品的影响力，吸引了更多的市场参与者。从国际经验来看，交叉上市一般不会降低原有境内市场的交易量，在形成全新的境外市场的同时，境内市场的交易量往往反而出现一定幅度的提升。Alex等[2]比较了中国台湾股指、日经225以及印度Nifty指数自交叉上市对原有市场日均交易量的影响，得出的结论是原有市场的日均交易量均出现了一定幅度的提升。
市场参与者的增加不仅带来了交易量的提升，还为市场引入了更为丰富的信息，并使得风险可以在一个更加广阔的范围内进行分散与重新配置，最终导致了市场效率的提高。Alex等[2]也分析了中国台湾股指、日经225以及印度Nifty指数交叉上市前后，买卖价差的变化。中国台湾股指境内市场TX-FUT成立以后，境外市场MSCI-TW的买卖价差缩小了508%；日经225指数境内市场Nikkei 225-OSE成立后，境外市场Nikkei 225-SGX的买卖价差缩小了704%；印度Nifty指数境外市场Nifty-SGX成立后，境内市场Nifty-NSE India的买卖价差缩小了816%。交叉上市对于市场效率的提升作用显著。
2弱化了境内市场对于金融资产定价权的掌控
定价权的争夺是当今国际金融市场各国竞争的重要内容。境外市场上市境内金融衍生品，有可能弱化境内市场的定价权。如果境外市场运行效率更高，更多地掌握市场信息的参与者选择通过境外市场进行产品交易，则可能出现境外行情领先于境内行情，境内市场成为境外市场的影子市场。新加坡交易所竞争性上市的日经225指数以及中国台湾股指都曾因其先发优势与较低的交易成本，一度替代境内市场，掌握了指数定价权。表现为境内市场的价格滞后于境外市场，境外市场的价格变化对于境内市场具有明显的影响，而境内市场的价格波动对境外市场则影响有限。由于真正有可能掌握定价权的境外市场都属于市场化程度较高，机制设计完善的交易市场，所以，一般而言，虽然其弱化了境内市场的定价权，对于金融稳定却并无太大影响。但境内市场定价权弱化也有可能带来两个方面的不利影响：一方面，定价权的弱化也往往会导致交易量的流失，从而降低了境内市场的竞争力；另一方面，在特殊情况下，境外市场会因国际资金变化或其交易制度的变化而发生价格大幅波动，从而对境内市场带来风险传导。
3竞争叉上市相对于合作叉上市对于境内市场具有更大风险
根据金融衍生品交叉上市是否征得境内市场的准许，可以将金融衍生品交叉上市分成合作叉上市与竞争叉上市两种模式。在合作叉上市模式中，境外市场在征得境内市场以及监管部门同意以后，与其签署合作协议，再上市境内市场的金融衍生品；在竞争型交叉上市模式中，境外市场未征得境内市场以及监管部门的同意，也不签署相关合作协议，直接上市境内市场的金融衍生品。
竞争叉上市始于1986年新加坡国际金融交易所（后与新加坡证券交易所合并为新加坡交易所）推出的日经225指数期货合约。两年后日本国内也推出日经225指数期货合约，借助其本国优势，境内市场的交易量终于逐步超过境外市场，但直到2013年，新加坡交易所凭借其先发优势以及较少的制度约束，依然保持着超过30%的日经225指数期货合约交易量。此后多家交易所竞争性上市了他国金融衍生品，笔者搜集了截至2013年底竞争叉上市的股指衍生品产品，如表1所示。可以看出，中国大陆是遭遇竞争性上市最多的地区，其次是日本，主要原因是中国与日本经济的世界关注度远高于两国境内金融衍生品市场的发展水平；新加坡交易所是竞争性上市他国金融衍生品最多的国家，其次是中国香港交易所，主要原因是两地金融市场的开放程度远高于其自身的经济规模。
在竞争叉上市中，境外交易所为了争夺市场，往往采取更加灵活的交易模式，对于金融衍生品母国可能带来更大的风险，主要体现在以下几个方面：第一，为了提高产品的抗操纵性，境内市场所推出的股指期货为宽基指数，大多包括300―500只股票，但境外交易所为了提升交易量，则可推出更受投机者青睐的仅包括20只或者50只股票的窄基指数。第二，由于股票市场大多设有价格波动上下限，境内交易所往往也对股指衍生品设置相应的涨跌幅限制，但境外交易所则可不设涨跌停限制，这样在价格触及境内市场涨跌停限制时，境外市场则可以继续交易，形成价差，大幅吸引投资者。第三，为了保证市场公平性，境内股指期货市场与股票市场在夜间大多都不交易，而大量重要的经济信息则可能在晚间，境外市场则可利用境内市场的非交易时间开放交易，提前利用晚间信息，从而直接引导了境内市场第二天的开盘价。第四，为了防控风险金融风险，境内市场大多会对期货敞口以及杠杆比例设置较为严格的限制，境外市场为了吸引交易，则可大幅放松这方面的限制。上述关于境外市场的优势，源于其可以较少考虑母国市场的金融稳定，因此，大多也都受到了母国的强烈抵制。
4受制于长臂管辖困境，导致了监管真空的出现
目前对于大部分国家而言，金融监管尚不能跨越国界，监管当局的执法范围大多限定在一国之内，跨国协调依然非常有限。美国等强势国家虽然提出长臂管辖原则，对在该国销售的各种金融产品的直接与间接提供者进行监督，但其触及范围依然有限，且常常受到其他国家的抵制。金融衍生品交叉上市必然导致跨国监管，境内监管机构一般无权监管境外市场，而境外监管机构虽然可以对境外市场进行监管，但是对于与此相关的基础资产以及境内市场也缺乏监管权力。此外，境外市场为了吸引投资者，往往尽力降低监管要求，这也从主观上导致了监管真空的出现。1995年巴林银行倒闭事件出现的一个重要原因也在于新加坡交易所过于宽松的监管约束，使得巴林银行可以持有了明显偏高的日经225仓位，且未对其市场操纵行为给予有效制止。
5成为价格操纵从境外向境内市场的传导渠道
无论是基础资产与衍生品市场之间，还是境内衍生品市场与境外衍生品市场之间，都是交叉联动的，一个市场价格的变化会导致其他市场的价格随之变化。对于市场操纵而言，操纵一个市场的价格，就相当于操纵了相关联的所有市场。金融衍生品在境外挂牌上市以后，操纵者可以通过打压或拉伸境外市场上衍生产品的价格直接影响境内市场相应金融产品的价格。以中国市场为例，由于资本账户管制，境外资金难以大规模进入中国，且中国政府对于市场操纵采取了相对严格的监管力度。但如果通过在境外市场操纵交叉上市的衍生品价格，则可以间接影响中国资本市场的资产价格。
四、对我国金融衍生品交叉上市的建议
1资本项目尚未开放，无需过度担忧定价权丧失
交易资金监管论文篇6
【关键词】股指期货，金融功能，系统性风险，金融正负功能
一、引言
股指期货做为20世纪80年代国际金融市场上最为重要的金融创新，目前已经是世界上交易量、流动性最好以及最为有效的风险管理的金融衍生产品之一。股指期货做为“无中生有”的非货币型金融衍生工具，推出后在市场上既有金融正向功能，也有金融负向功能，即在一定条件下会加大市场的波动性，累积系统性风险。
二、总体概述
金融功能是金融与经济相互协调、适应于吻合的程度，是金融与经济的关系的核心，而现代金融功能，是金融资源的功能性高层金融资源，是更难能、更难成、更难为，从而更稀缺的金融资源，而现代金融功能包含基础性金融功能（服务和中介）、主导性金融功能（资源配置核心功能和风险规避与经济调节的扩展功能）、衍生性金融功能（包括风险管理、风险交易、信息管理、公司治理、宏观调节、引导消费和财富再分配等功能）。金融功能的演进与提升即金融功能演进，金融功能演进又与金融发展有密切的关系，而股指期货作为金融衍生品的功能自然也包含在现代金融功能的系统中，理应研究其功能的扩展与提升，研究其金融正负功能，这与金融脆弱性、金融风险与金融危机密切相关。那么要想使股指期货在现代经济金融系统中发挥其应有的金融正功能，抑制其金融负功能则是研究重点，这样才能使中国的经济金融实现金融资源的可持续发展。
那么何为金融衍生品的虚拟性。白钦先等提出金融虚拟性是指金融尤其是金融上层超越于实体经济界限的规范性、本质性特征，金融上层，指的是金融工具及其交易，需要用静态地看金融上层和动态地看金融上层两个方面。金融虚拟性就是金融工具的市场价值以及超越于自身实体价值以及作为权益凭证所代表的实体价值的特性。金融独立于实体经济的金融工具的运动也称为金融的虚拟性。而股指期货虚拟性的宏观表现则更多地表现在规模增长的速度上，金融资产与股票指数不成比例地非平行发展，更直观地说，股指期货市场的收益与实体经济增长率的差异也折射了其金融虚拟性的宏观表现。
那么股指期货作为多重虚拟的金融衍生产品，具有高度的虚拟性，如果运用不当，则会产生累积性风险。刘俊奇，田树喜研究股指期货会产生瀑布效应形成机理，即股指期货指数挥先于股票指数反应市场冲击。股指期货也存在着利益最大化，很可能累积风险，所以在市场监管不力的情况下，可能会产生道德风险和投机行为而得不到有效地制约和监控，没有任何的市场主体有激励且有能力对整个衍生品过程中的道德风险行为进行评估和监管，固有的金融创新已经超越了其监管能力，风险将不断累积，存在一定程度的信息不对称的股指期货则存在投机性，市场则不得不加以防范，所谓实体经济更实，虚拟经济不虚，无论虚拟衍生品怎样发展，都得以实体经济发展为前提，为基础，所以要想虚拟经济不虚，则要实体经济更实。而金融衍生品的投机性，归根结底，还是得落到运作人的身上，如果所有自然人或者法人都有良心，善心，责任心，将会避免股指期货的投机性的产生以及虚拟性的无限扩张。
因此本文在对比研究中美股指期货的基础上，基于金融虚拟性的视角研究其作为金融虚拟衍生工具对于中国经济的正负功能，既要发展其作为避险工具的作用，更要防范其过度投机所带来的系统性风险。研究中国证券市场特有的因素可能导致股指期货作为金融虚拟衍生品对于中国经济存在着正负功能影响。
三、股指期货的中美比较及对中国经济的“正负功能”研究
3.1美国股指期货的特点
（1）美国股指期货的推出
美国堪萨斯交易所（Kansas City Board of Trade）于1982年2月16日首先创立了价值线指数，24日，该交易所推出了道・琼斯综合指数期货合约的交易。同时纽约交易所推出了NYSE指数合约，同年4月21日，芝加哥商品交易所（CME）推出了标准普尔指数（Standard & Poor’s）合约。
（2）美国股指期货制度和监管逐渐完善
1. CFTC（美国商品期货交易委员会）与NFA（全国期货协会）进行独立运作监管。CFTC负责管理期货合约，NFA负责审计和管理相关金融机构，最大限度地防止欺诈行为来保证投资者的权益。
2.交易（结算）所规定投资者缴纳初始保证金以降低违约风险，交易者可以以现金方式结算。此外还要求交易商提供持仓情况并且对套期保值进行审批，有效地限制投机仓位的建立，以避免市场过多的投机行为。
3.美国股指期货市场拥有两个部门，即CFTC和SEC（证监会），同时采用政府监管、行业自律和交易所模式监管的体系。
3.2 股指期货的中美比较及对中国经济正负功能的研究
我们可以对比分析看出以美国为代表的发达国家期货市场的发展一般以农产品期货为开端，然后逐渐建立金融期货如外汇衍生交易、股票（指数）期货（期权）互换等交易品种。而以中国为代表的发展中国家的证券市场却处于相对分割的状态，其价格波动更多地受到国内因素的影响，股价运行具有相对的独立性，导致投资者运用股指期货规避风险的要求更为强烈，股指期货也因而成为新兴市场开设金融衍生交易的首选品种，从而促使新兴市场股指期货交易迅速发展起来。
股指期货的推出既是对现货市场投资功能的完善，也是股票货市场发展到一定阶段的必然产物。但是其做为多重虚拟的金融衍生品在金融功能演进中起着重要的作用，必然对经济金融发展存在着金融正负功能效应。
（1）股指期货对中国经济的“金融正功能”
1.降低股市波动。引入做空的机制，可以改变传统格局，丰富盈利模式，有利于证券市场平稳运行。而套利机制可降低股票市场的波动性，平抑市场涨幅程度以及波动幅度。
2.改善金融产品同质化现象。股指期货与股票进行差异化灵活配比，根据市场需求可以组成多样不同风险与收益的期限合约产品，对期货市场有很好的促进作用。
3.对投资者结构进行优化。其投资等理念与股票市场有着明显区别，具有专业强、风险高等特点。而中小投资者缺乏必要的技能，抗风险能力远小于机构投资者，因此，股指期货市场将发展成以机构投资者为主的结构。
（2）股指期货对中国经济的“金融负功能”
虽然股指期货可能发挥分散或转移风险的正向功能，但是不容忽视的是它也可能累积和提升金融体系的系统性风险。
1.投机性风险。在股指期货市场中，套期保值者和投机者构成了市场中两大参与主体。由于通常实行的是保证金制度，投资者可以利用杠杆作用以小博大，容易使市场中投机者的比重占多数，也将会给股指期货市场造成严重的破坏，导致市场价格波动剧烈以及造成市场恐慌。
2.追求利益，信用体系不健全，容易产生投机行为。信用是现代市场经济的生命，然而中国市场经济的信用仍十分薄弱，为逐利不择手段，追逐中短期利益，忽视长期利益，容易产生投机行为，因此现代市场经济所必备的信用以及道德体系还有待建完善。
3.非市场化干预风险。我国证券市场有强烈的“政府决策型”特征，加之股指期货交易的高杠杆性，将放大政策干预的影响力度，并可能为投机者提供可乘之机，影响股指期货市场正常的交易。
四、结论与建议
中国在证券市场加入熔断机制，可见政府将在股指期货市场加大管理力度，而通过对比研究中国与美国的股指期货的特点以及中国股指期货对于经济的正负功能，保证股指期货市场的金融正功能的有效运作，而避免金融负功能所累积的系统性风险。根据中国目前的实际情况以及存在问题提出以下几个建议。
4.1 完善现货市场基础性建设，科学设计股指期货合约
科学设计股指期货合约，减少市场上的投机行为和交易风险。维持市场的相对稳定性，尽可能将标准统一化，防止市场操纵风险的发生，以免引发争议。
4.2 完善股指期货投资主体
1.保护中、小投资者权利，规范机构投资者。对于中国处于强位弱势的中、小投资者来说，股指期货市场比现货市场风险更大并要求更高的技术，所以保护他们的权利对维护市场稳定是有利的。此外还应规范机构投资者，机构投资者凭借信息优势和强大的资金实力，很容易操纵市场，造成市场的投机气氛浓厚。所以，要规范投资者结构，形成合理的市场投资结构主体，引导理性投资，减少投机行为，促进股指期货市场的健康可持续发展。
2.提高风险意识和分析预测能力。作为市场主要投资者在进行股指期货交易时，首先建立完善的内部控制和良好的风险管理机制，降低操作风险。其次，加强相关的技能培训，加强各类风险因素的分析预测能力。
4.3 完善制度
完善保证金制度并建立大户报告制度。结合中国证券市场之前发生的众多违规事件来看，很多是与无大户报告制度有关。对比美国等市场经济发达国家，完善上述的制度便于交易所了解大户是否有过度投机和操纵市场行为，利于维护市场秩序。
4.4 增强股指期货市场信息透明度
从某种意义上来说，股指期货市场就是信息的市场。充分的信息透明度是保证市场有效性的前提，也是保护投资者权利的重要环节，此外还能有效约束投资者的投资行为，提高市场的运作效率。
4.5 建立多层次监管体系，转变监管方式
1.交易所可以利用自身的优势技术和大数据，通过建立保证金制度、大户报告制度等一系列规章制度来限制交易违规行为的发生。同时，完善监管体制，建立一种内部监管规则和程序，有效防止内幕交易发生。
2.转变监管方式。使股指期货市场由分业监管向混业监管，机构型监管向功能性监管，单向监管向全面监管，封闭型向开放型监管，一国监管向跨国监管，功能性监管向目标监管，政府监管向市场化监管转变。这样多措并举将会为市场创建一个完整的监管体系来杜绝投机，进而防范系统风险。
4.6 加快相应法律法规的完善，建立公平竞争的市场环境
为保证中国股指期货交易安全运作和合理控制市场风险，保证交易的正常进行，可以在借鉴美国等经验国家的立法基础上，结合中国国情，加强对违规行为的监管，尽快制定出一系列全国性的期货法律、法规。
参考文献：
[1]白钦先. 金融结构、金融功能演进与金融发展理论的研究历程[J]. 经济评论，2005.
[2]徐爱田 白钦先.金融虚拟性研究[M].中国金融出版社，2008.
[3]刘俊奇 田树喜.论股指期货市场与股票现货市场的风险联动[J].山东经济，2004.
[4]柏宝春，孙松. 股指期货交易风险与监管：国际比较及启示[J]. 哈尔滨金融高等专科学校学报，2008.
交易资金监管论文篇7
论文摘要：规范和发展是各国证券市场国际化中的两大主题，我国也不例外。本文从分析当前世界主要发达国家及组织对证券市场的监管的发展方向入手，提出我国在入世后证券监管方面需待完善之处。
从1990年l1月26日上海证券交易所建立算起，中国证券市场重建已有十年。1999年7月1日我国《证券法》生效，确立了新的监管体制。新的体制具有三个特点：(1)分业经营、分业管理，(2)证监会集中统一监管，(3)政府管理与行业自律相结合。由于市场的发展处于初级阶段，我国现行证券监管实际上反映了早期西方立法监管的经验，对当前证券监管的新变革尚未跟进反映。
2001年12月，中国正式加入世界贸易组织(wto)。入世后，我国应全面履行wto法律体系中《服务贸易总协定》(gats)、《gats的金融服务附录》、《有关金融服务承诺的谅解书协议扩以及《全球金融服务贸易协议》等调整证券业和证券市场的协定。因此，当前我国证券市场对外开放的立法取向也应顺应wt0的要求做出相应调整，以稳步推进我国证券市场的自由化、国际化。
一、证券监管变革的主要内容
(一)混业体制的回归
在各国证券监管变革前，各国对银行与证券业的监管立法主要有两种体制，即混业体制与分业体制。混业体制，指商业银行在其传统业务之外有权从事以证券金融业务为主的投资银行业务，以德国全能银行制度(universal banking system)为代表。根据德国《银行业务法>，全能银行的经营范围是：存款业务、贷款业务、贴现业务、信托业务、证券业务、投资业务、担保业务、保险业务、汇兑业务、财务业务、金融租赁等所有的金融业务。分业体制，指禁止商业银行从事投资银行业务，投资银行也不能从事商业银行业务，以美国1999年前的体制为代表。但是，随着证券市场的全球化，各国为提高本国金融机构的综合实力和竞争力，逐渐改用混业体制。
(二)单一监管机构的设立
伴随从分业体制到混业体制的转变，各国和地区的监管架构也开始转变。证券业与金融业的监管体制，根据监管的组织结构、体系构成以及各组成部分的分工职责、目标安排和协调运作可以分为三种形态：(1)多元监管。对银行业、证券业、保险业分别由多个专职机构实行分业监管，如美国1999年《金融服务现代化法》以前的监管体制；(2)一元监管。由综合机构实行混业监管，即对银行业、证券业、保险业统一由一元机构综合监管；例如韩国1997年宣布成立的金融监管机构金融监管委员会，该机构直属韩国财政部部长领导，将原来银行监管局、保险监管局、非银行储蓄保险公司及证券监管委员会对银行、保险和证券业的监管权力收拢，实行集中监管；(3)前两种类型的混合形态。
(三)交易所的革命
对证券业的监管中，自律管理得到日益重视。因为政府监管机构由于管理行为性质所限制，其监管难以涉及证券市场方方面面；而且单凭监管机构的力量更使其无法应对复杂常变的证券市场。美国sec前主席williamo．douglas对市场自律曾有精辟阐述，将大量的事实管理行为委托于自律组织进行。不仅必须，而且可行；这样政府将在管理活动中，取得自由权，从而扮演监督者的角色，政府始终保持有管理的武器，随时准备出击扫清各种障碍，但他永远希望自己按兵不动。nasdaq市场今日独领风骚，其良好市场自律是至关重要的。
所以，各国不仅重视完善传统政府监管机构的效能，而且注重自律管理与内控约束制度，致力建立金字塔型监管架构。金字塔型监管架构通过监管机构与自律组织(如交易所、证券业协会)、市场机构(券商等)关系的重新界定及相关责任的分配，建立政府监管——行业自律——机构内控的多层次市场管理体系。这种新的体系呈现金字塔型架构：第一层各类市场机构负责自我约束与管理，奠定市场监管的基础；第二层自律组织负责管理第一层各类市场机构间的各种交易行为维持市场秩序，实行第一线管理；第三层监管机关负责对第二层自律组织进行再管理，确保各项市场规则得以贯彻执行，进行宏观的控制。监管交易所是的主要承担者，但是，上述目标的实现有赖市场多方主体的参与，所以当前各国均强调自律管理与内控约束机制的建立。
在金字塔型监管架构中，证券交易所的监管是重要的层次。证券交易所在证券市场中处于组织市场、信息集散的核心地位，因此，证券交易所能够直接和低成本的获取交易信息，从而分析掌握市场参与者的行为规律，对交易行为的合法性做出恰当的判断。所以，经过证券市场的长期实践，证券交易所通常被赋予一线监管者的职责。
证券市场的核心部位在全球化压力下正发生机制的重大变革：从“会员制”到“上市公司制”。传统证券交易所在会员制基础上建构，系由券商以会员身份出资组建的非赢利团体。由于面i临全球化的激烈竞争，众多证券交易所由会员制改为公司制并申请上市，以希望加强资源运用，拓宽筹资渠道，降低会员与交易所利益冲突，强化决策效率以发展新的竞争优势。证券交易所从会员制到公司制的转变形成了一个有趣的现象：“交易所”自身在“交易所”上市交易，“市场”本身成为市场上的“商品”，“证券市场”自己为自己筹资发展。这样有趣的变革实际上是证券市场全球化冲击的必然结果。
交易所改组为公司制首要的变革是实现了证券市场交易权与所有权的分离。会员制交易所的最大弱点在于交易所会员本身同时是市场的所有者又是行使交易权的市场使用者，如何建设管理有效率、竞争力的市场同单纯使用市场存在矛盾。而公司制交易所由多方主体投资兴建，实现所有权与交易权分离后：所有者在公司股份升值分红的激励下专注决策管理；原来交易所成员可以出售交易所股份实现利益却不影响交易权的行使；而交易所自身股份的上市能够筹集资金、改善交易所设施以提高国际化中的竞争生存能力；更为重要的是公司制的架构是交易所所有权被量化为股份出资，方便不同市场间的合作合并以及多元化市场参加者的投资介入，以顺应全球化不同市场整合的需要。
二、对中国的启示
(一)我国是否应该回归混业经营
我国的《商业银行法》和《证券法》均确立了分业经营，分业监管体制。但是随着金融全球化的发展，为提升我国证券等金融机构的竞争力，可以预料我国现行的立法将面临调整。事实上，我国实践中已有混业经营的迹象。例如，中信公司全资拥有中信实业银行、招商局集团是招商银行的主要股东、光大集团是中国光大银行的控股股东，上述三家控股公司都有从事投资银行业务的下属机构。另外，中国建设银行、中国工商银行、中国银行之类的国有商业银行也已拥有从事投资银行业务的机构。中国建设银行拥有与摩根斯坦利等合资的投资银行——中国国际金融公司，中国工商银行拥有与东亚银行合资的投资银行一工商东亚，中国银行拥有投资银行——中银国际，目前工商东亚和中银国际只从事境外业务，中国国际金融公司已被批准经营境内业务，另两家投资银行从事境内业务也是指日可待。而且，目前保险基金被允许有限制地进入证券市场，证券经营机构有限制地进入同业拆借市场。从当前的立法角度而言，美国采取的金融控股公司模式应该是我国近期试点混业经营可以借鉴的模式。该模式是一家母公司控股银行、证券等金融机构，银行与其它金融机构的关系是兄弟关系，它们同属于同一个母公司。这种兄弟关系的混业经营，能通过业务的协同，来实现银行与其它金融机构利益共享，但不能直接从其它金融机构中取得利润，只能通过业务关系或关联交易来实现。这种模式不违背现行我国的立法，可以在现行法律框架内先行运作。因为严格讲，现行立法只从业务和机构两方面规定银行证券分业，即银行业务上不得从事信托和股票，机构上不得投资非银行金融机构和企业，即商业银行不能通过投资或控股方式成立非银行金融机构和企业，但并没有禁止银行与证券机构为同一公司控股或持有。在取得经验后，我国可以进一步考虑混业经营的其他模式选择。
(二)我国是否应该实行一元化监管
随着我国混业经营的推广，监管机构必须做出回应，做出适当的变革，以有效管理业务多元化的金融集团，使之安全、健康、稳健的经营，进而保证金融体系的安全与发展。
当前中国人民银行、中国证券监督管理委员会和中国保险监督管理委员会已经建立监管联席会议制度，以充分发挥金融监管部门职能作用，交流监管信息，增强监管合力，提高监管效率，及时解决分业监管中的政策协调问题。监管联席会议的主要职责是：研究银行、证券和保险监管中的有关重大问题；协调银行、证券、保险业务创新及其监管问题；协调银行、证券、保险对外开放及监管政策；交流有关监管信息等。联席会议可根据某一监管方的提议不定期召开，三方联席会议成员轮流担任会议召集人。三方监管部门将按照会议议定的事项，协调有关监管政策。应该讲，这是我国暂时不作立法修改，保留现行多元监管体制的情况下不失为可行的办法。今后，随着我国混业体制的建立发展，可以考虑借鉴当前国外一元化监管模式。
(三)我国的交易所是否应该改制
为了应对日趋激烈的市场竞争，国际上各主要证券市场正在进行组织模式上的创新。其一、全球部分交易所之间出现了合并与联盟趋势；其二、交易所股份化，即交易所从会员制改制为公司制。国际证券交易所的变革归结到一点，就是如何适应国际竞争和经济发展的要求，不断提高证券交易所的持续竞争力，以巩固其在金融市场资源上的占有率。
相比之下，我国现在的深圳、上海证券交易所只有十年历史，规模实力较小；而且我国证券交易所具有明显“官办”色彩，目前交易所总经理、副总经理均由证监会任免。因此，为迎接中国加入wto，积极参与国际证券市场的激烈竞争，对外实施强强联合战略，对内进行更加市场化的改革，应该考虑将来对交易所进行公司制改造与上市，证交所的上市是证交所加强竞争力的最有效手段。在此基础上，证交所脱离监管机构直接的控制管理，具有独立发展创新的能力，并与政府的监管划清界限，以有效组织实施自律管理。
(四)积极参与国际证券监管立法，努力推进证券监管的国际合作与协调
交易资金监管论文篇8
【论文关键词】 期货市场;交易所;期货公司;套期保值;发现价格
【论文摘要】 期货是市场经济发展过程中形成的重要的产品工具，是表明市场经济发育阶段的重要标志。期货市场对国民经济平稳运行和健康发展具有重要的作用。本文从期货市场的概念入手，对其发展历程、目前发展状况、前景等进行了系统的阐述。
1 引言
期货市场是现代金融体系的重要组成部分，也是资本市场不断发展和完善的重要内容。国际期货市场自1848年在美国出现以来，经历了由商品期货到金融期货、交易品种不断增加、交易规模不断扩大的过程，逐渐成为全球金融体系的重要组成部分。世界上主要期货交易所有芝加哥期货交易所、伦敦金属交易所、芝加哥商业交易所和东京工业品交易所等。
我国期货市场的发展对完善国内资本市场结构和促进资本市场的开放都起着非常重要的作用，同时也将为企业风险管理和维护国家经济安全发挥更大的作用。
自1990年郑州商品交易所成立至今，我国期货市场经过近二十年的发展，已经形成了一个在基本法律法规框架监管下、在中国证监会统一监管下、由四家期货交易所(上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所和中国金融期货交易所)和180多家期货公司组成的、由市场各主体参与的、能顺应新形势下社会主义市场经济发展要求的期货市场体系。随着我国市场经济的不断发展扩大，我国期货市场将进入一个质变式发展阶段。本文就目前期货市场的情况和发展前景以及金融危机下的启示等方面谈谈自己的看法。
2 期货市场的由来及发展历程
期货的英文为Futures，是由“未来”一词演化而来，其含义是：交易双方不必在买卖发生的初期就交收实货，而是共同约定在未来的某一时候交收实货，因此中国人就称其为“期货”。世界第一家商品远期合同交易所是1570年伦敦开设的皇家交易所。为了适应商品经济的不断发展，1985年芝加哥谷物交易所推出了一种被称为“期货合约”的标准化协议，取代原先沿用的远期合同。使用这种标准化合约，允许合约转手买卖，并逐步完善了保证金制度，于是一种专门买卖标准化合约的期货市场形成了，期货成为投资者的一种投资理财工具。期货市场发展到今天，已成为市场经济不可或缺的重要组成部分。曾获诺贝尔经济学奖的美国著名经济学家米勒说过：“真正的市场经济是不能缺少期货市场的经济体系”.没有期货市场的市场经济，不是健全完善的市场经济。我国经济体制改革的市场化趋向必须要有与之相适应的风险管理的场所和工具。因此，一个健全的现代市场经济体系离不开以风险管理为核心的期货市场。期货市场最早萌芽于欧洲，是买卖期货合约的市场。这种买卖是由转移价格波动风险的生产经营者和承受价格风险而获利的风险投资者参加的，在交易所内依法公平竞争而进行的，并且有保证金制度为保障。随着我国市场经济改革和对外开放的不断深入，期货市场发展的内外环境正在发生着巨大的变化。
3 金融危机中期货市场角色分析
期货市场的不完善特别是金融衍生品市场的不完善是这次金融危机爆发的重要原因。
金融衍生品是风险对冲或转移的有效工具，但同时也具有高风险的特质。这次金融危机原因之一是由美国次贷危机引起的，他通过“蝴蝶效应”引发了全球金融市场共振,其影响还在扩散和深化中。这场危机使人们意识到,以资产证券化为代表的现代金融创新在促进风险分散渠道多元化、提高市场效率的同时,也扩大了金融风险,引起了全球性的危机。次贷危机给金融机构造成巨大损失被发现得很晚,这是因为新的金融产品已经达到了相关机构风险评估的极限。一些评估机构对于新的、复杂的金融产品没有经验,它们不知道该怎么办。由于次贷危机的严重性不亚于1998年的东南亚金融危机,人们开始从各个方面对这场危机进行反思,其中最受关注的是现代金融创新的“双刃剑效应”。金融创新在促进风险分散渠道多元化、提高市场效率方面卓有成效,但创新背后所隐藏的错综复杂的各种风险因素不容忽视。因此,在金融创新日益频繁的今天,如何有效地防范金融风险,如何有效地监管金融市场已经成为严峻的课题。
4 在全球金融风暴中反思我国期货市场发展
4.1 加强期货市场的风险控制。
风险控制的核心是有效的风险管理，期货市场的风险管理主要应从以下几个方面进行管理：一是市场制度的稳定性。二是市场交易的公正性。三是市场运作的规范性。四是投资者合法权益的保障性。上述四个条件的形成和确立，首先取决于对风险处理的能力。如果市场本身缺乏风险管理体系，显然谈不上市场的稳定性，市场不稳定，就难以正常有序的运作，市场公正性也必然会受到影响，更保障不了投资者的合法权益，市场就会风险不断，失去可持续发展的动力和保障。
4.2 期货市场应实行法制化管理，用发展的思维统领监管工作
2003年以来，仅仅北京地区先后出台《期货公司法人治理结构建设指导意见》、《公司经营管理风险防范指导意见》等，充分兼顾了规范和发展两方面，深受北京地区期货业欢迎。
4.3 走稳健发展之路
我们看到，近年来，证监会积极推进期货市场的对外开放和稳步发展，进一步明确了监管部门的角色定位，更新监管理念和改进监管方式，加强了期货交易所的一线监管，强化了期货业协会的自律机制，为期货市场的下一步发展奠定了良好的基础。在这次金融风暴下，我国期货市场之所以运行正常，是有许多期货市场发展和监管的经验值得全球借鉴，比如我国期货公司防火墙的设计更为坚固、我国对衍生品的推出更为谨慎、我国期货市场在对外开放问题上采取的逐步渐进策略。相信在中国证监会的热心服务和正确监管下，期货市场的明天会更美好。
参考文献:
[2]周俊全.我国金融期货市场存在的问题及对策.《现代商业》.2008年第5期
[3]代阳琼.新时期我国金融期货市场初期发展设想.《金卡工程》.2008年第5期
[4]朱胤，黄妍.中国金融期货市场风险管理问题的研究.《中国商界》.2008年第3期