我国货币政策与股票市场价格波动关系浅析

中图分类号:F820 文献标识码:A

内容摘要:本文从全球虚拟经济快速发展入手说明股票价格市场稳定的重要性,对货币政策与股票市场价格波动的相互关系作用进行了理论分析,在此基础上进一步就货币资金的流动对股票市场价格波动的影响进行了实证分析。结论是货币政策绕开实体经济影响股票市场的价格波动,货币政策的制订及实施应适当关注股票价格波动,建议提高我国证券市场的监管和上市公司质量,充分发挥货币政策对我国股票市场价格的调节作用。

关键词:货币政策 实体经济 股票市场价格波动

股票市场价格稳定的重要性

随着资本市场的快速发展,相对于实体经济而言虚拟经济在经济体中所占比重越来越大,功能也越来越强。目前,随着虚拟经济的发展,其规模已经超越了实体经济。随着现代经济体中虚拟经济的规模发展,资产价格稳定也日益重要,股票市场价格的变化对居民的消费、企业的投资乃至金融机构的借贷水平构成更为直接的影响。股票市场的稳定发展可以带动企业投资,更加高效地配置劳动力和资源,同时也起到分配财富而拉动消费的作用,而股票市场价格的歪曲和不良运转却也容易误导实体经济的投资决策,如果证券市场泡沫最终破灭以后,不仅仅会减少一个国家的投资和消费,甚至可能发展成为恶性通货紧缩。

目前在许多国家历史上均出现过资本市场泡沫破灭最终引起经济危机。在1997年的东南亚各国,国际金融炒家运用多种金融杠杆工具大量抛售当地货币与沽空股票指数期指,由于快速发展导致内部经济结构的矛盾和股票市场资产泡沫等原因,最终造成东南亚金融危机。在20世纪90年代,日本经济在多年迅速增长和极度繁荣之后出现了长达十年的通货紧缩和经济衰退,虽然在这个过程中日本政府采取了积极的救市计划,但直到今天日本经济依然不见明显起色。在刚刚过去的2008年爆发的美国次贷危机波及面更广,由于全球经济、金融体系联动性不断增强,造成各国股票市场暴跌更为严重。

这些历史经验均表明稳定的资本市场,尤其是功能健全、安全高效的股票市场,对于一个国家的经济发展起到举足轻重的作用,特别是对于当前正在进行产业结构调整和经济转型的我国而言,促进股票市场稳定健康发展,对于提升我国经济的核心竞争力具有长远意义。因此,本文将重点研究影响我国股票市场价格波动因素。

股票市场与货币政策的关系

传统的投资理论从估值价值的合理性来解释股票市场价格的变化,即采用基本面分析方法,从长的历史周期和经济学观点来看,价格必然回归价值,但是这种方法在一些较短的经济周期中却会经常出现无法解释的股票市场价格变化的现象。如在近期爆发的美国次贷金融危机中由于出口的持续下滑,我国实体经济也被全球经济危机所影响,CPI在此期间出现了连续7个月负增长,但在2009年上半年,我国的股票市场价格却出现了快速上涨,大盘指数由2008年10月的1664点上涨到了2009年8月的3478点,区间涨幅达到100%。这些现象均说明我国股票市场与经济复苏基本面出现了时间上的背离。

从理论上说,影响证券市场价格变化的因素多种多样,除了经济的发展,利率以及投资者心理,还包括货币的流动性、国际热钱的投机等诸多因素。根据中国人民银行的数据显示,在人民币持续增值的背景下,2008年新增境外流动性输入中大约有6000亿人民币未被实体经济所吸收,这些资金中的部分可能进入了股票市场或者房地产市场谋求超额利润。

同样,2009年上半年为振兴经济发出的7.4万亿元贷款中,估计有部分闲置贷款可能为了追寻利润而进入了资本市场。货币学派的代表人物弗里德曼说过,无论何时何地,物价都是货币现象,资本市场上频繁出现的货币现象,从某种角度上证明了货币供应量的变化会通过一定的传导机制影响到股票价格,而一个国家又根据货币政策的制定来影响国内的货币供应量,所以货币政策的制定在一定程度上也应该影响到股票市场的价格变动情况。

目前,关于这方面的国内外研究分歧较大。有些学者认为股票市场的价格对货币政策的制定有积极的反应,比如美国学者RigboonandSack(2001)认为美国货币政策对股市价格有积极的反应,研究显示在美国 1982～1987年美国M2增长率为48%,而名义GDP只增长了40%,但是美国400种工业股票指数却上涨了175%,股票市值增加了近1万亿美元。薛敬孝(2002)研究发现,1987～1990年日本的货币供应量平均增幅在10%以上,然而代表实体经济的GDP增长率不超过6%,超额的货币供给主要被股价和房地产等资本市场大幅上涨所吸收。Latrape(1996)、Thorbeeke(1997)、PateliS(1997)发现宽松的货币政策导致股票价格上涨的明显证据。

然而,另有部分研究认为货币供应量与资产价格之间存在的相关关系较弱。李政(2009)认为我国股票收益率与宏观经济走势和货币政策的关联性较弱;周英章(2002)研究中显示货币供给量对股市价格的推动作用相对较小。在国外研究中,BordoandWheelock(2007)在研究检验九个发达国家20世纪内股市与货币政策及宏观经济状况之间的关系,结果显示这些国家股市市场的暴涨并非由于流动性过剩,主要原因为实体经济情况的改善。AnnickBruggeman(2007)在对18个发达国家分析中发现,在这些国家持续流动性过剩的时期中,发生资产价格泡沫的情况仅占样本总数的1/3。

股市波动与货币政策的相关分析

为了更加深入地研究货币政策与股票市场价格变动的关系,本文选取 1993 年到 2009 年 8 月我国的年度经济数据,具体包括M2、国内A股大盘年末收盘指数、国内A股市场成交金额年度数据作为样本。在模型中,选择股票市场年末收盘指数的对数形式(LDPZS)作为被解释变量, 同样取广义货币供应量(LM2)、国内股票市价总值(GDP)、股票市场年度总成交金额(LH)对数形式来作为解释变量。

(一)单位根检验

单位根检验结果表明:LDPZS在5%的显著性水平下是一阶单整的,即LDPZS～I(1);LH在5%的显著性水平下是一阶单整的,即LH～I(1);LM2在10%的显著性水平下是一阶单整的,即LM2～I(1)。

(二)LDPZS与LH的协整性检验

LDPZS、LH在5%的水平下是一阶单整的,对LDPZS、LH进行协整性检验发现通过了Johansen检验和Granger因果检验,说明两者之间有长期协整关系,再对LDPZS 、LH做普通最小二乘估计(OLS),然后对得到的残差序列进行ADF检验,发现该残差序列是平稳的。得到模型方程为:

LDPZS = 0.3916*LH + 3.2634

该模型解释变量t 检验=11.63418、F检验=135.3541、DW=1.7494、拟合优度R=0.9,可见模型拟合程度较好。推断出我国股票市场成交金额的变化对股票市价总值的增减变化产生很大影响。当股票成交金额增加1%,股票市价总值将增加0.3961%。

(三)LDPZS与LM2的协整性检验

由于LDPZS、LH在10%的水平下是一阶单整的,对LDPZS、LH进行协整性检验发现通过了Johansen检验和Granger因果检验,说明两者之间有长期协整关系。再对LDPZS 、LM2做普通最小二乘估计(OLS),然后对得到的残差序列进行ADF检验,发现该残差序列是平稳的。得到模型方程为:

LDPZS = 0.5265*LM2+0.9984

该模型解释变量t检验=5.14、F检验=26.4202、DW=1.6838、拟合优度R=0.6379。该模型说明, 广义货币供应量的增减变化对股票市场价格波动有一定的影响。当M2增加 1%, 股票市价总值将增加0.5265%。为了消除该模型的自相关性,本文在模型中加入AR(1)项,最终得到修正后的模型LDPZS=0.5759*LM2+0.3850+[AR(1)=0.1384],修改后的模型拟合较好, DW=1.8190较之前有一定的上升,消除了部分的自相关。

研究结果显示,股票市场上成交量资金的变化和广义货币量对股票市场价格变化都有一定的影响,其中广义货币供应量的增减与股票市场价格的变化影响较大。为了探寻股票市场与实体经济之间的关系,本文再采取我国年度GDP与股票市场大盘指数做相关分析,研究结果并不能通过协整检验,这也说明我国股市在这些时期并没有充分体现经济晴雨表的作用,相对地货币供应量的变化却能在某种程度上影响股票市场价格的变化,货币政策绕开了实体经济直接影响到股票市场。

结论

提高上市公司质量,充分发挥股票市场作为企业融资平台的作用。20世纪90年代以来,我国宏观经济一直处于持续快速增长,但上市公司的整体业绩却呈不断下降状态。从1997年以来,我国宏观经济以8% ~9%的速度增长的同时,上市公司的平均每股收益和净资产回报率偏低。如果上市公司质量持续不提高且没有利润作为支撑,单纯由于货币流动性过剩造成股票资产价格上升易形成资产泡沫,而泡沫的最终破灭将对国民经济造成不良影响。

充分发挥货币政策的作用。根据研究发现,目前我国股票市场已经与货币政策有了一定的关系,政府可以充分发挥货币政策作用调节我国股票市场的涨跌;进一步发展和完善我国股票市场的退市机制,让连续亏损、资不抵债的上市公司通过合理的途径退出我国股票市场;通过强化我国资本市场合理的资源配置功能,充分发挥我国货币政策在股票市场中的传导效果。

参考文献:

1.Joachim Fels.Is Global Excess Liquidity Drying Up?.Global EconForum,2005

2.K.F•齐默尔曼著.申其辉等译.经济学前沿问题[M].中国发展出版社,2004

3.许涤龙,叶少波.流动性过剩的测度方法与实证分析.数量经济技术经济研究,2008(3)