人民币期货香港起步

4月19日，香港交易所宣布，准备在今年三季度推出美元兑人民币的期货业务。此举对于一直走在人民币国际化前列的香港来说，意味着离岸市场的人民币相关品种进一步丰富。对于人民币衍生品开发相对缓慢的内地市场，香港的经验也值得进一步汲取。

从很多发达经济体的经验来看，外汇交易主要是在场外市场（OTC）进行。场外交易相对灵活，参与者也主要是大型的金融机构。当然，需要具备的一个重要条件是，一旦涉及场外市场外汇的远期交易，各交易主体之间需要进行互相的授信，即如果希望与对方机构进行交易，必须要在本机构认可的一定信用额度范围内。

这样一套机制在多数金融中心运转良好，因此外汇期货的发展空间似乎并不是很大。与场外市场上外汇远期相比，外汇期货在本质上并没有太多的区别，都是市场参与者对冲或者“投机”外汇未来的走势。

但从交易方式看，外汇远期和外汇期货，也有着一些技术细节的不同，外汇远期的交割期限由交易双方达成，但是期货则有固定的交割时间；外汇远期的交易双方承担对方的信用风险，而参与期货交易只需要承担交易所的信用风险。

这也意味着，外汇期货更加适合中小投资者，因为中小投资者没有能力对每一个交易对手进行背景调查，参与由交易所承担信用风险的外汇产品更加可行。

在港交所推出的人民币期货合约来看，其扩大客户基础的意图十分明显：每份合约10万美元，这意味着许多普通投资者、私人银行客户、银行理财产品等，可以通过期货来参与人民币的外汇交易。

同时，港交所推出的人民币期货以离岸市场上的人民币（CNH）即期汇率为标的物，也可以被称为CNH期货，这也意味香港人民币市场在某种程度上的“自给自足”。

在期货和远期之外，离岸市场上还有一个重要的人民币远汇产品――即不可交割的人民币远期汇率，也就是很多人熟知的NDF。NDF的标的物是内地的人民币中间价，但结算却是以美元实现。而在香港人民币市场高速发展后，越来越多的投资者开始进入CNH远期来进行交易，对于具有实际贸易需求的企业来说，CNH远期的交割根据其交易方向决定，在远期市场上卖出美元即以美元交割，而在远期市场上卖出人民币则以人民币交割，这样一来，实际上与贸易商的贸易方向形成天然对冲，更有效率。

很多人也因此认为，随着CNH市场的高速发展，NDF市场越来越没有存在的必要。从目前的市况来看，CNH和NDF市场都有较多的参与者，似乎并不存在NDF市场“被取代”的问题，这在一定程度上是因为两个市场之间存在着一定的价差，金融机构可以在两个市场间进行套利，但未来如果两个市场之间的价差逐步消失，那么NDF市场存在的必要性将被打上一个问号。

回到港交所的CNH期货上，与CNH远期一样，人民币期货也是可以交割的，同时其标的物是CNH即期价格，因此未来这两个品种之间的价差应该非常小，否则会产生明显的跨市场套利行为。

那么，CNH期货会对CNH远期市场产生威胁，甚至取代CNH远期市场吗？笔者认为不会，这是因为远期市场上的交易期限相对灵活，同时买卖价差较小，这比较适合每天进行大量外汇交易的大型金融机构。

如果CNH期货市场能够吸引较多的中小型投资者，那么该市场与远期市场的相互结合则将更加紧密，两个市场之间的融合度也将更高。从某种程度上来说，这样的两个市场之间的差距也将越来越小，但参与程度更广，这也有利于人民币国际化的进一步发展。

对于上海来说，香港这块离岸人民币“试验田”既可提供先行经验，也意味着未来的挑战。如果人民币相关金融衍生产品在香港市场运转良好，那么香港市场的深度和广度将不断提升，这可能吸引更多企业选择在香港进行相关业务，这对上海在2015年建设“人民币中心”的构想，意味着相当程度的挑战。

有鉴于此，加之市场的培育需要较长时间，而人民币在内地的外汇交易并不十分活跃，且较明显地受离岸市场影响，笔者认为，香港人民币业务单兵突进的同时，上海应考虑适度推进相关人民币衍生产品业务，并进一步降低金融机构和企业的交易成本。

作者为澳新银行大中华区首席经济师