融资融券蹒跚起步

目前推出的融资融券业务试点模式与海外市场的“借资借券”类似,与真正意义上的融资融券尚有差距

酝酿数年的证券公司融资融券业务试点,在2010年新年伊始获得国务院原则性批准。这对于空转数年的券商融资融券业务部门无疑是“久旱逢甘霖”。

“2006年就着手研究融资融券业务,多数券商把这个部门放在交易运行或衍生品部门下面,这次宣布要开展试点,整个部门都将独立运转起来。”一券商融资融券业务部门负责人向《财经》记者谈及此事不无兴奋。

融资融券业务是指证券公司向客户出借资金供其买入证券、出借证券供其卖出的经营活动,分为融资和融券两类,投资者向证券公司借入资金买入证券,为融资交易;投资者向证券公司借入证券卖出,为融券交易。

融资是借钱买证券,融券是借证券卖出,到期后按合同规定归还所借资金或证券,并支付一定的利息费用。

1月8日A股市场收盘后,中国证券期货监督管理委员会(下称证监会)公布了融资融券业务试点和推出股指期货品种获批的消息,但当天下午两点之后,资本市场上就开始有所反应,尤其是券商股纷纷强势反弹,中信证券(600030.SH)当日收涨1.93%,明显强于上证综指0.10%的涨幅。

“融资融券业务的推出为市场引进了杠杆和做空机制,增加了交易工具,丰富了投资策略,属于市场基本制度层面的完善,投资者理应中性地看待它们,不能盲目听信别人的观点而放弃最基本的研究。”在看到市场因此消息再起波澜时,一位参与交易制度设计的人士表示了担心。

试点资格悬疑

融资融券交易可以在一定程度上放大证券供求,增加市场交易量,该业务的推出无疑会给券商业绩带来提升。

长江证券分析师刘俊基于对美国和日本各类券商的研究指出,当国内券商融资融券业务进入成熟阶段,该项业务的收入贡献率能达到15%至22%。因此,融资融券业务试点资格成为国内诸多券商争夺的目标。

中国证监会在1月8日公布的新闻通稿中称,证监会将按照“试点先行、逐步推开”的原则,综合衡量净资本规模、合规经营、净资本风险控制等指标和试点实施方案准备情况,选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点,并根据试点情况和市场状况,逐步扩大试点范围。

2008年10月8日,证监会在北京香山主持召开融资融券座谈会,中信证券、海通证券(600837.SH)等11家券商派出董事长、总裁及分管经纪业务的高管参加。

上述11家券商2007年度净资本都在50亿元以上,并且在2008年底进行了两次融资融券业务联网测试。

一家总部在深圳的券商融资融券部门负责人向《财经》记者表示,获得试点资格的券商可能是二至五家,会在2008年参加过两次联网测试的11家券商中产生。估计中信证券、海通证券获得试点资格的希望最大。“现在试点的目的不是要看市场的反应,而是要对整个制度以及业务流程做个检验。”

中信证券和海通证券的净资本规模最为突出。按照2008年底数据和2009年的融资额度计算,中信证券目前净资本规模接近400亿元,海通证券超过350亿元,远高于其他券商。

超过100亿元净资本的券商还有光大证券(601778.SH)、招商证券(600999.SH)、国元证券(000728.SZ)三家上市融资的券商。

中投证券融资融券部门负责人说,由于监管机构要求券商进行融资融券业务必须用自有资金和自有证券,因此净资本是最重要的评判标准;同时,券商对风险管控的水平也是重要的参考因素。

试点资格的有限也决定了券商争夺客户的白热化。为了避免券商之间出现“客户大搬家”的现象,《试点管理办法》要求,证券公司不得向在本公司从事证券交易不足半年的客户融资、融券。在2008年10月举行的“香山会议”上,有券商提出开户半年的门槛应提高至“18个月”。

实为“借资借券”

目前融资融券业务试点模式,其实质与海外市场的“借资借券”类似,与真正意义上的融资融券尚有差距。

真正意义上的融资融券业务是指由中介机构自股票市场或银行取得资金,再将这些资金提供给需要融资的人,并依规定将融资担保的股票提供给融券的投资人。

目前,国际市场上通行的融资融券业务模式有两种,一种是证券金融公司主导的专业化融资融券模式,又称集中式,即由证券金融公司充当中介机构。日本、中国台湾等亚洲国家和地区多采取这一模式。

另一种是由券商主导的市场化融资融券模式,又称分散式,即由券商充当中介机构。欧美国家多采取这一典型的市场化模式。

据前述参与设计融资融券业务制度的人士透露,“现在主管机关要走设立证券金融公司的这条路,做真正意义上的融资融券。”

目前证监会推出试点阶段的融资融券业务就不属于上述两种模式,而是由券商用自有资金和自有证券从事融资融券业务,券商并不扮演中介机构的角色。

据东证期货高级顾问方世圣介绍,以专业化融资公司模式为例,投资者在按比例交纳保证金后,取得证券并卖出,获得的资金依旧要放在证券金融公司的平台内,至结算前证券金融公司应支付给投资人卖出证券获得资金的利息。此为融券。

“我们现在推出的试点其实类似借券业务,券商借出自有证券,客户卖了自己就不能卖,这就是零和游戏,也是为什么双方会形成对赌。”方世圣解释道,“成熟资本市场有相应的衍生品工具,交易双方可以利用它们进行避险,所以不存在这种问题。”

对此,上述两位融资融券部门的负责人并不认同。他们认为,券商提供可供融出的证券属于资产配置的部分,是自营部门打算长期持有的,也不追求交易性的机会,考虑到融出证券的最长时间为半年,用这部分证券做增值并不能说是跟客户的对赌。

“券商应该把融资融券业务定位为经纪业务,自营部门可以少量参与。现在的框架下,先由券商跟客户做交易对手,随后推出证券金融公司来,这个业务能发挥的作用就很小了。”上交所一位研究人员表示。

他并称,“如果融资融券定位为经纪业务,跟净资本有什么关系呢?钱多就能跟客户做对手方吗?券商跟客户做对手方就能确保盈利吗?每次都是券商赢,这个市场谁来玩?”

严防风险

一般认为,融资融券业务具有四大基本功能,即价格发现、稳定市场、增强市场流动性及风险管理功能。过去数年,管理部门几次要推出此业务都因考虑到二级市场波动而采取了审慎策略。

上述上交所的研究人员表示,融资融券业务的推出是对市场机制的完善,制度本身是中性的,能否取得预期效果还要看制度细节的设计。

上海的一位私募基金经理称,以前的A股市场是残缺的、单边的市场,没有价格发现功能,导致了整体的市场是高估的。融资融券和股指期货的推出完善了制度,对投资技巧全面的人是有帮助的。

方世圣则认为,“融资融券的推出,好比原来只有汽车行驶的道路,向马车开放,人们出行多了一种选择而已。”

北京一位不愿具名的公募基金经理表示,由于试点券商的自有资金和证券规模有限,且融券业务成本较高,操作难度大,对投资者风险管控的要求很高,这项业务在试点初期未必会十分活跃。

融资融券作为一种信用工具,在放大投资者收益的同时也会增加其所承受的风险,市场将它视为“一把双刃剑”。

“凡是存在杠杆机制的交易都存在令投资者产生超额亏损的风险,这跟原来A股市场上的传统交易不同。”前述券商人士表示,“如果投资者对此没有充分了解,盲目介入将会造成巨大损失。”

据《财经》记者了解,试点期间,交易所将在原来规定的基础上,从严挑选融资买入证券标的和可融出证券的标的,避免由于标的物的不合适给投资者造成损失。而各试点券商也会适当提高投资者进入门槛。

中国证监会国际顾问委员会委员戴立宁接受《财经》记者采访时表示,融资融券利用了投资杠杆,因此对投资者教育非常重要,投资者如果不了解规则,损失会很惨重,也可能违约。

目前融资融券的保证金比例规定在50%,但初期试点为了防范风险,很可能会采取更高的额度。

深圳一位券商经纪业务负责人向《财经》记者表示,融券的保证金率可能会提高到100%,先不做杠杆,等市场对这个业务都有了充分了解后再放低保证金比例。■