消费将成为经济增长的主要动力

第一季经济增长进一步放缓

受出口需求疲弱及中央政府调控政策影响，内地实质国内生产总值增长，从2011年第四季的8.9%放缓至2012年第一季的8.1%，意味内地经济正逐渐软着陆。

第一季投资及零售销售增长双双下跌。城镇地区固定资产投资及消费品零售销售增长分别为20.9%及14.8%，低于去年第4季的21.4%及17.5%。同期工业生产增长则由12.8%放缓至11.6%。

外贸表现持续恶化，出口及进口分别仅增7.6%及6.9%，较去年第四季的14.3%及20.6%逊色。然而，基于进口增长大幅放缓，贸易收支仍有7亿美元盈余。

综观国内生产总值各个组成部分，消费已成为经济增长最大动力，贡献第一季经济增长6.2个百分点。反之，投资的贡献却下跌至2.7个百分点，而净出口则拖累经济表现，导致经济增长减慢0.8个百分点。

有见于3至4月份大部分主要经济指标回升，我们认为，第一季或已是这次经济调整周期的底端。譬如内地官方制造业采购经理指数，已从第一季的51.5升至4月份的53.3，显示经济正稳步改善。

消费将主导经济增长

过去多年，内地居民消费增长速度虽位处全球各国前列，但仍低于内地的投资及出口增长。过去10年，零售销售名义增长平均每年14.3%，而固定资产投资及出口增长，则分别为25.4%及21.0%，亦因此，居民消费占国内生产总值的比例一直下跌，从1980年的50.3%降至2010年的34.9%。居民消费的占比，不仅低于工业国家的55%至70%之间，亦低于其他新兴市场的经济体。

内地经济增长向来以投资及出口主导，因而容易出现过度投资、信贷过度膨胀及贸易盈余大量累积的局面。不过，随着资本产出比率不断提高，及未来数年出口需求可能减慢，投资及出口主导经济增长的模式已无法持续。

政府亦已意识到经济不平衡的问题。总理曾在多个场合表示，内地经济正面临不平衡、不协调及不可持续的问题，并强调居民消费可取资及出口成为经济增长的主要动力。故此，经济转型对内地经济长远发展至关重要。

居民消费增长相对缓慢原因众多，包括家庭收入增长低于整体经济增长，及社会保障不足导致家庭储蓄率高踞不下等。此外，金融投资选择有限、房地产市场投资过急及消费信贷市场欠缺发展，亦抑制了居民消费的增长。

因此，鼓励居民消费关键在于增加家庭收入、减少贫富悬殊及降低储蓄率。事实上，过去几年内地政府一直朝着这个方向推出多项措施，如承诺维持家庭收入增长与整体经济增长一致、调高最低工资每年至少13%、增加个人所得税免税额及改善现有社会保障制度等。

通胀稳步回落

受蔬菜及能源价格上涨影响，消费物价通胀从2月份的3.2%回升至3月份的3.6%，但仍低于1至2月份的平均通胀3.9%。这显示通胀可能继续回落。食品价格首两个月上升8.3%后，3月份再升7.5%，而同期非食品价格升幅则维持于1.8%不变。展望未来，房屋价格可能下跌及食品价格升幅可望收窄，意味通胀或逐步回落。国家统计局的数据显示，50个城市的蔬菜及猪肉价格最近数周开始下跌。我们预期4月份通胀放缓至大约3.2%。

第一季70个主要城市的房屋价格持续回落，大概反映房地产调控措施的影响。在国家统计局所监察的70个主要城市当中，3月份房价按年下跌的城市数目为38个，而在2011年12月时则为9个。值得注意的是，全部四个一线城市即北京、上海、广州及深圳的房价，皆于当前周期首次按年下跌。温州、杭州、南京等部分城市的房价跌幅更大。

金融改革措施陆续有来

央行4月14日宣布扩大人民币兑美元每日交易波幅，自4月16日起从0.5%调高至1.0%，以增强汇率弹性。此举加上近期其他措施，显示内地政府有意加快汇率改革。另一方面，央行行长周小川接受《财经》杂志采访时表示，内地基本上已具备条件推进以市场为主导的利率改革，第一步是放宽贷款利率区间，之后才通过发展其他债务产品及扩大利率浮动区间，来减少存款利率限制。

总理3月28日宣布以温州为金融综合改革试验区，以期规范及发展民间资本市场及成立存款保障制度。该等措施符合“十二五”规划的目标，亦显示了政府决心推行更全面的金融业改革，包括实现利率与汇率市场化、开放资本账及加快人民币国际化等。

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