中国经济:资产泡沫下的理性解读

中国及亚洲国家的经济似乎回归增长之路，但房地产价格与股票价格的上涨却要大大快于整体经济的恢复。这使许多人担心。亚洲新兴市场上正在形成房地产与股市新的泡沫。

资产价格的上涨，某种程度上与各国都采取了积极的财政政策与宽松的货币政策有关，造成了“流动性”充足。以中国为例，过去5年，中国年度广义货币供应量的增长都在17％左右，而2009年这一指标已经超过了30％。因为，整个外部市场的萎缩使得投资其他行业的前景都不太好，特别是投资制造业面临着更大的风险，所以房地产就成了最为保险的投资去处。与此同时，因为人们产生了宽松货币政策未来将导致通货膨胀的预期，而房地产是抵御通货膨胀的最好资产，再加上中国的银行体系为个人购房提供的优惠政策期限不太清楚，人们又预期将来货币政策可能收紧，于是，抢购房子成为时下最时髦的事情。

流动性过剩风险逼近

虽然有通货膨胀的预期，但测量通货膨胀的CPI指数一时半会儿还升不起来。这是因为面对经济衰退、消费萎缩的局面，企业都要抢着把东西卖出去。减少库存。竞相降价就成为市场上的主导力量。看不到价格大幅上涨的迹象，没有通货膨胀，各国央行便不会中止宽松的货币政策。因为，应对衰退仍为各国央行的主要任务。于是大量的流动性便推高了资产价格。

从1997年的亚洲危机起，国际经济学界一直在辩论中央银行是否该把资产价格的迅速上涨看成是调整货币政策的风向标。认为货币政策应该考虑资产价格上涨问题的属于少数，多数人认为无法判断资产价格膨胀到什么程度才算不正常。而且，在多数国家，央行要考虑舆论对货币政策的反应。如果在泡沫破灭之前，央行就紧缩货币政策，导致泡沫破灭后舆论往往要怪罪央行。美国的金融泡沫最近几年破灭了两次，世纪初是“技术泡沫”破灭，2007年起是房地产泡沫破灭。在泡沫破裂前，虽然有人提醒泡沫已经很大，但总是有舆论在骂“乌鸦嘴”会坏了人们的发财梦，致使美联储迟迟不敢行动，泡沫变得越来越大。

从中国来看，各种途径流入的外来资本源源不断，更加重了流动性过剩的问题。前不久，香港方面透露，一年来流入香港的热钱就超过了5000亿港币。明眼人看得出，这其中多数是冲着中国内地市场来的，而且可能许多已经进入了内地。美国的实际负利率政策使一些金融机构能借钱来炒各种资产，瞄准中国市场的不在少数。特别是一些机构认为人民币的汇率偏低，现在炒人民币的资产将来会有双倍的收益，因为还会加上人民币升值的收益。这种投机给中国的货币政策增加了许多困难，而美国的货币政策又为这种投机提供了便利。因此，前不久中国银监会主席刘明康就直言不讳地批评美国的货币政策不负责任。

破解金融泡沫

中国的房地产价格迅速超过了2007年前全球金融危机爆发前的价格，许多人都认为这里面肯定有泡沫。金融泡沫虽然危险，但却是我们要在全球衰退中维持增长的代价。

从1997年的亚洲危机以来，大家谈起金融泡沫来不免谈虎色变。然而，从经济发展史来看，金融泡沫一直伴随着每次由技术突破带来的强烈经济增长。在美国大建铁路时，铁路债券曾形成过巨大的泡沫，后来泡沫虽然破裂，一些金融机构也跟着破产，但铁路却留了下来，并给美国经济后来的发展奠定了基础。电报、电话等技术发明时，投资者的狂热也曾经形成过金融泡沫。但巨大的资金流促使这些技术迅速发展，最后泡沫破灭后，美国的技术着实远远领先于世界。同样，20世纪90年代的金融泡沫也促使美国的信息技术大大发展。泡沫破灭引起金融危机，但却能留下一些实物，甚至每次“技术泡沫”破灭都使美国经济上了一个台阶。这类例子不胜枚举。

也许我们不该那么担心泡沫的腾起，关键是要善于引导人们的投资热情和充裕的资金流向未来肯定会对中国经济长期增长有用的地方去。比如，要遏制人们过度投资住房，就可以适时地出台物业税，并对第二套、第三套住宅征收累进税，以避免有些人购买许多套住房以投机。而我们正在兴建全国的高速铁路网，正在促进绿色产业的发展，就可以增发铁路建设债券，让一些优秀的绿色行业企业上市，促进过多的资金流到那些地方去。还有一点特别重要，那就是资本管制这道防火墙不能倒，这会防止当人们信心崩溃时，大量资本外流导致泡沫迅速破灭，从而使经济陷入深度衰退。当美元的国际货币储备地位受到质疑，美元不断贬值时，呼唤人民币国际化的声音渐大，而国际舆论也借此来拿人民币说事。中国的资本账户不开放，人民币要在国际储备货币池里而分一杯羹似乎不容易。但是，我们如果过早实现资本账户开放，我们就可能对付不了国际资本的大出大进，中国经济就可能脱离平稳发展的轨道。进入大起大落的循环了。