房地产泡沫的经济分析

摘要：本文分析了我国房地产市场现状，针对房地产泡沫，分析了房地产泡沫的形成与危害，探讨了房地产泡沫产生的原因，针对房地产一级市场和二级市场，运用博弈论展开分析与研究，构建了房地产博弈模型。提出了防止房地产泡沫的的对策与措施。

关键词：房地产；经济泡沫；博弈分析；控制措施

1、引言

房地产业是国民经济的支柱性产业，它不仅是国家资金积累的重要来源，而且它的发展能够带动其他相关产业的发展，但同时也是最容易导致泡沫的行业之一。

房地产泡沫的产生和破灭将会给国民经济带来巨大的影响：泡沫的存在和发展使得大量资金进入房地产，从而抑制其他行业的发展，导致经济结构的失衡；由于房地产业与金融业联系紧密，房地产泡沫容易导致金融危机；随着泡沫的破灭，将会有大量的工厂倒闭，失业人数剧增，从而威胁到社会稳定。

在国际上出现过多次房地产泡沫，都对整个经济系统造成了极大的危害。例如1923―1926年美国佛罗里达的房地产投机狂潮引发房地产泡沫，最终导致了20世纪30年代的全球经济大危机；20世纪90年代初破裂的日本地产泡沫，使日本经济至今没有走出“泡沫”的阴影；1997年由于房地产泡沫而引发的东南亚金融危机，给世界经济带来了巨大的震荡。

近年来，我国房地产业发展迅速，房地产市场持续生温，一些城市房价快速上涨，对于中国房地产市场是否存在泡沫有较多争论，那么，什么是房地产泡沫？它是如何形成的？我们应怎样完善政府的各项制度及各种市场机制，从而达到控制泡沫的目的，使房地产行业保持健康的发展呢？下面就对这些问题进行分析和探讨。

2、房地产泡沫的实质

经济学上对泡沫的定义，普遍被接受的是美国著名经济学家查尔斯.P.金德伯格的观点，他认为泡沫就是“一种资产或一系列资产价格在一个连续过程中的陡然上涨，初始的价格上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，从而吸引新的买者――这些人一般是以买卖资产牟利的投机者，而对资产的使用及其盈利能力并不感兴趣。随着价格的上涨，常常是预期的逆转和价格的暴跌，最后以金融危机告终。”

根据他的观点，房地产泡沫可理解为房地产价格在一个连续的过程中的持续上涨，这种价格的上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，并不断吸引新的买者――随着价格的不断上涨与投机资本的持续增加，房地产的价格远远高于与之对应的实体价格，由此导致房地产泡沫。泡沫过度膨胀的后果是预期的逆转、高空置率和价格的暴跌，即泡沫破裂，它的本质是不可持续性。

3、房地产泡沫的成因

从房地产泡沫的实质不难看出，过度投机和非理性预期导致了房地产泡沫的形成，此外银行信贷非理性扩张也是房地产泡沫形成的重要原因。

3.1过度投机

一方面，土地交易制度不健全，行业管理不完善，在一定程度上助长了投机活动，产生大量投机性泡沫。土地是房地产行业的基础，土地资源的稀缺性使得土地市场具有需求弹性大而供给弹性小的特点。当大量投机使土地需求增加时，土地价格急剧上涨，由于土地的稀缺性，市场无法在短时间内增大供给量，从而使需求与供给之间的差距进一步拉大，在这种情况下，有限的土地价格飞涨，严重脱离了其实有价值而产生地价泡沫，进而可能导致整个房地产业泡沫的形成；而另一方面，房地产投资的过度增长使得房地产投资的增长速度远远超过了城市化进程的速度，就容易造成市场供给与市场需求的严重不平衡，房屋空置率高，也会导致房地产价格急剧下跌，泡沫破灭。

3.2消费者及投资者对未来价格的预期

随着人口的增加和城市的发展，土地价格存在着潜在升值的趋势，因此，房地产价格在人们未来的预期中也会不断上升。对房地产未来价格的非理性预期造成投资者对未来房地产投资高回报的设想，过多的货币资本投入到有限的土地买卖中，推动地价不断上涨，从而使房地产价格不断攀升；在泡沫破灭时，房地产价格下跌，消费者预期价格还要下跌，房地产商纷纷抛售其持有的房产，于是供应量增加，同时由于无人肯接手买入而使需求量减少，这样就加剧了价格的下跌。

3.3银行信贷非理性扩张

由于房地产业是资金密集型行业，房地产开发必须拥有雄厚的资金，随着房地产开发规模的不断扩大，开发商仅靠自有资金是远远不够的，其开发资金主要来源就是银行贷款。而房地产的高回报，使许多银行在贷款的实际操作过程中，违反有关规定，向开发商发放大量贷款，从而使行业进入门槛降低，造成过度开发，金融风险不断堆积，使泡沫产生的可能性增加。

4、房地产泡沫经济分析

房地产是房屋和土地财产的总称，它包括土地、建筑物以及固着于土地、建筑物不可分离的部分，其本质上涵盖土地和建筑物两大部分。我国房地产市场从层次上可分为三级市场：一级市场是国家垄断市场，国家作为土地所有者将土地使用权投入市场，其投入总量、地块价格和交易方式等均由国家根据整体利益制定；二级市场是经营者与消费者之间进行房地产商品经营交易的市场；三级市场是消费者进行房地产交易的市场。

一级和二级市场是目前房地产市场的主要构成部分，我们重点分析房地产的一经市场和二级市场。房地产泡沫主要的产生源是一级和二级市场，如果这两级市场能够平稳运行，整个房地产泡沫将会得到有效的控制，下面便着手对这两级市场进行分析。

4.1一级市场

在一级市场，我国实行土地拍卖制。在土地招标过程中，开发商们同时将各自的出价密封交给政府，叫价最高者获得该地块。从博弈的角度考虑，土地招标属于一级密封拍卖，每个投标人的战略是根据自己对土地的评价和对其他投标人评价的判断来选择自己的出价。中标者的支付是他对土地的评价减去他的出价，而其他投标人的支付为零。此博弈的特点是：开发商对对手的特征、战略空间及支付函数没有准确信息（出价信息）；开发商同时行动；整个博弈只有一个回合，这是一个不完全信息静态博弈（静态贝叶斯博弈）。

我们不妨引用一级密封拍卖理论（张维迎《博弈论与信息经济学》1996.8）进行分析。

假定某地块只有两家开发企业参与招标竞价，两企业对该地块的价值都有自己的主观判断，记为 ，令bi为投标人 的出价。两者都只清楚自己对地块的价值，但都知道bi为一均匀分布于[0，1]上的随机变量。此时， 的不同就构成了企业的不同类型。求贝叶斯均衡需要为具有各种可能 的企业找到一个最佳叫价，记企业的最佳叫价为 。假设函数是严格单调增的，在此假设下它的反函数存在，记为 。当某企业叫价 时，其获胜的概率是对方叫价低于 的概率。

投标人 的期望支付为： ，或者等价地说，是对方对地块的价值 低于 的概率。所以，一个对土地价值为 ，叫价 的企业的期望支付是：

从而它的目标是

其最优化的一阶条件为：

解微分方程得：

可见这个博弈的贝叶斯均衡是每个投标人的出价是其实际价值的一半，即： ，在均衡情况下，被拍卖的地块归评价较高的企业，这从资源配置的角度讲是有效的，但国家作为土地的所有者只得到企业价值的一半。相比之下，如果信息是完全的，企业之间的竞争将使国家获得企业价值的全部。

现假定有 个房地产商参与竞争投标，同样，令 为地块对房地产商 的价值 ∈（1，2……， ），假设只有 自己知道 的大小，但所有投标人都知道 为独立的均匀分布函数， （ ∈ ）， 为投标人 的报价，投标人中标的概率为 ，令

他的期望支付函数为

最优化的条件为：

解微分方程得 ，

若 ，则，由最优化的一阶条件及 时， 的边界条件，我们可假设该土地的成交价为（即投标人 的最优报价）：

显然从上两式都可看出，bi随 的增加而增加，当 ∞时， 。

参与土地竞标的企业越多，国家得到的价格就越高；当投标人趋于无穷时，国家几乎得到土地价值的全部，可见让更多的人参与投标是国家利益所在。可见应该鼓励更多的人参与投标，在这种制度安排下，满足：（1）个人理性约束，该博弈中，参与人的经济利润为 ，大于他不参加投标的利润0。（2）激励相容约束，因为招标人选择的最高投标价是在投标人收益最大化的条件下中标的，大于他选择其他行动时得到的期望效用，因此这种招投标机制在理论上是最优的。

目前我国的土地拍卖仅以价格为评估因素，在进行土地招标时只允许少数几个房产商参与投标，这些房产商拥有较大的资金优势，他们不会去考虑优化方案，而是炒作或圈地，使房产价格不断攀升，远高于居民的收入，从而导致泡沫的产生。为使社会获得尽可能高的收益，政府应采取相关措施鼓励和吸引尽可能多的开发商参与竞标，而不是通过设置各种壁垒阻止符合条件的地产商进入。而其中关键是要建立一个综合的评标体系，价格只能作为其中的一部分，这样在招标过程中就不会仅以价格为评标因素，这对抑制土地价格会起到很大作用。

4.2二级市场

在房地产交易过程中，房地产买卖双方处在一种信息不对称的状态下。买卖双方在市场中所属地位的不同决定了他们之间的委托―关系。作为卖方的房地产开发商和销售商掌握着房地产产品的大量实质性信息，对房地产所处地理位置、地形、交通情况等公共信息有充分的了解，同时掌握着包括产品的成本、可能的收益等隐蔽信息，处于信息优势地位，因而卖方应看作人。而作为交易的买方消费者而言，其拥有的信息只包含一定量的公开信息，这些信息的价值在于让消费者明确自己的消费定位，对产品本身的影响较小，因而消费者处于委托人的地位上[8]。房地产泡沫产生的一个重要原因是交易过程中政府职能的真空，政府的监管和干预是防止房地产泡沫的重要手段，我们通过建立如下博弈模型进行分析：

4.2.1无政府参与的双方博弈。政府不参与房地产的交易活动，该博弈模型有两个局中人：委托人（消费者）和人（房地产商或销售商），且因为房屋的特殊性质，在这里属一次性博弈，即不完全信息静态博弈，参与者是消费者和房地产商。消费者的行动为Ai={信任，不信任}，消费者的不信任意味着放弃；房地产商的行动为Bi={诚实，欺骗}。假设双方同时选择自己的行动[9]，其博弈的支付矩阵如下：

给定房地产商诚实的情况下，消费者的最优选择是信任；给定房地产商欺骗的情况下消费者的最优选择是不信任；同理，给定消费者信任的情况下，房地产商的最优选择是欺骗；给定消费者不信任的情况下，房地产商的最优选择是欺骗；根据相对优势策略圈定法可知在图弈的最终结果是消费者选择信任，房地产商选择欺骗，最后的纳什均衡是（信任，欺骗），理性的人最优选择为欺骗，而委托人预期人有可能会选择欺骗，但是他仍然会选择信任，即购买房子。

可见在没有政府监督的情况下消费者将一直是被动接受者，而房地产商可以任意哄抬价格，同时不会有给消费者提供最优商品房的激励。

4.2.2有政府参与的博弈。上述构造的是一个无政府干预情况下房地产市场交易人的行为选择模型，在有政府干预和监管的情况下，我们考虑将变成三方的博弈，有三个参与人：房地产企业、消费者及政府。假设它们都是理性的局中人，任何一方在与其他两方的利益冲突和竞争中自主运用策略，使自己利益最大化。

我们来构造存在政府监管情况下的房地产企业行为选择的博弈模型：

对于政府：假定政府的目标函数随着监督与否发生变化，当严格监督时为 ，不严格监督而房地产商诚实经营时为 ，房地产商欺骗时为 。其中 为开发商所售房屋， 为单位房屋税收， 为政府福利性支出，E为政府监督成本，E0为发现欺骗行为使社会得到的收益。

对于房地产商：欺骗行为的成本用C表示，包括显性成本和隐性成本，欺骗行为的“收益”，即为采取欺骗行为谋取的各种不正当的利益，用T表示。欺骗行为一旦被发现并受到惩罚，则收益为 ，诚实行为的正常收益为S。

这里设 ，给定政府发现并惩罚欺骗行为的概率为p，房地产商欺骗的概率为q，则政府与地产商博弈的支付矩阵为：

下面对房地产商的行为进行分析：

房地产商欺骗和不欺骗时的期望收益分别为：

我们知道，对有风险偏好的企业往往倾向于欺骗，现假定企业都是风险中性的，当R（p，1）>R（p，0）时，人选择欺骗；当R（p，1）

我们不妨令

从上面可知道： 与 就是约束房地产商行为选择模式的两个因素。在给定失信行为被发现的概率 的情况下，欺骗行为的成本 将直接影响房地产商的行为选择。 越大，欺骗行为所承担的成本越大， 就越小，意味着房地产商选择欺骗的收益越小，人在交易中选择诚实的积极性就越大，因此，加大欺骗行为的处罚成本会成为抑制人在交易中的机会主义倾向的制度约束。同理， 越大， 也越小，房地产商也宁愿选择诚实，意味着如果政府部门能及时了解房地产商的各种信息，提高欺骗行为被发现的可能性 ，这样就会有效的减少房地产商的欺骗行为。

房地产开发周期长、环节多，参与的市场主体多，而目前由于管理制度不健全、管理措施得不到有效落实，出现管理真空地带。行政管理的缺位，使市场主体的失信行为有时不会被发现，同时，惩罚相对于人的经济收益来说太小，市场主体选择不诚信时仍能获得额外的经济收益，说明目前的制度安排不利于市场的健全和发展。

政府加强信息监督和加大处罚力度是政府规范市场的两个可行措施，当消费者对市场的信息充分了解，同时企业规范经营，泡沫产生的可能性将大大降低。

5、结论

从上面的分析中我们可得出以下两个制度性的设想，以达到控制泡沫的目的。

第一，对一级市场而言，政府应用综合评价的方式对土地进行招标，以吸引更多的企业参与，并把对方案的评估放在第一位。中标者除了提高本块土地的价值外，还要能带动周边土地升值。这样能防止由于土地价格虚高而导致的住宅等房地产价格飞涨。

第二，对二级市场而言，应从两个方面来改善：一方面，信息不对称是房地产开发中市场主体失信的根源，应建立面向消费者的房地产信息咨询机构，弱化信息的非对称性。另一方面，应为房地产市场营造一个公平交易、诚实经营的环境，加大对房地产市场中欺骗行为的打击力度，强化制度方面的硬约束，只有这样才能控制房地产泡沫，使房地产行业稳定健康的发展。

参考文献

[1]包宗华，房地产先导产业与泡沫经济[M]，北京：中国财政经济出版社，1994，p21―24.

[2]田传浩，王福林，贾生华.房地产泡沫的危害――国际经验及其启示[J]，中国房地产金融，2004.5，p43―46.

[3]华伟，房地产经济学[M]，复旦大学出版社，2004，p140―142.

[4]苗天青，我国城市土地出让的寻租与博弈分析[J]，商业研究，2004.11，p68―71.

作者简介：马浩雄（19620704），男，汉族，湖北人，武汉大学 项目管理工程硕士，武汉铁路职业技术学院讲师，主要从事房地产项目管理研究。