货币政策宽松下的IPO重启与股市未来

证监会11月6日称将重启IPO，将进一步改革完善新股发行政策措施，取消新股申购预缴款制度，当前，先恢复前期暂缓发行的28家已缴款企业发行。

A股经历三季度的暴跌后，市场逐步在恢复正常的机制。IPO重启提上日程表明目前A股交易基本恢复常态，步入正轨，危机模式结束。同时，改革的步伐并没有因为市场的剧烈波动而停止，重启IPO并进一步完善新股发行机制改革，表明资本市场的改革在继续，步伐坚定且方向正确。

资本市场被赋予的主要功能是通过资金流动为经济发展配置资本要素，其中融资是关键功能之一。同时新股发行亦是股票市场上市公司结构改善的重要渠道，有利于上市公司结构朝着符合社会发展的产业结构方向前进。长期暂停新股发行，既不利于上市公司结构的改善，也弱化了市场基本的融资功能。中长期看新股发行有助于上市公司结构的改善，有助于市场更好地代表经济社会发展方向。

IPO重启将不改股市中期趋势。A股历史上前后共九次暂停IPO，第九次目前仍未结束。单纯就走势看，前八次IPO重启后，大盘上涨与下跌次数并无明显偏向。若就趋势是否改变看，中期观察IPO重启后大盘均延续了此前的走向，即新股发行并未对市场的中期趋势产生根本性影响。因此，从历史经验来看，新股发行对市场的影响更倾向于是一个短期波动，而不会改变市场的中期趋势。

银河证券强调，当前应看淡短期波动，重视成长逻辑。近期市场情绪显著回暖，IPO 重启标志着股灾阴霾散去、市场重归常态，但国内宏观经济是否顺利企稳尚不确定，美联储加息进程仍存变数。建议继续深挖价值，寻找成长逻辑相对更为可靠、业绩优良、估值合理的行业及公司，避免以“抢反弹”为逻辑介入估值偏高的个股。

继续推荐三条主线。第一，大健康类，持续推荐研发创新能力较强的医药公司。第二，智能设备类，持续看好中国制造2025大方向。第三，移动互联网龙头，“互联网+”大浪淘沙，优选未来王者。第四，信息安全，行业景气度高、政策扶持方向确定。

与此同时，我们也看见实体经济生产面延续疲弱态势。高频数据显示稳增长政策下生产面并未显著企稳。

其中，六大发电集团耗煤量同比继续显著下跌，单周跌幅扩大至10%以上，产能利用率低位企稳。宽松政策推动下，房地产延续企稳态势，30大中城市房地产销售同比延续10%左右，一线城市涨幅最为明显。随着房地产友好政策持续推出与宽松政策加码，房地产需要持续回暖。总体来说，实体经济依然较为疲弱，供需双方企稳基础均不稳固，经济增速持续回升需要宽松政策保驾护航。

预期货币政策继续全面宽松。央行3季度货币政策报告显示货币政策全面宽松还会延续，政策还会进一步放松向实体经济的信贷投放，并引导实体经济利率水平继续下行。同时央行专门就实际利率和债务问题进行专题讨论，分析了“债务――通缩”理论，该理论说明在通缩压力下货币当局有必要通过降息等扩张性政策来“再通胀”，以避免物价的下行加大负债压力，形成经济下滑的恶性循环。央行讨论债务通货紧缩理论这一事实本身就代表了货币政策宽松态度，将继续推动实际利率下降，央行未来继续降准降息的概率仍然不小。

宽松政策或将推动经济逐步弱企稳。经济下行压力之下，宽松政策将继续加码。继续多种方式引导金融体系过量资金进入实体经济，推动社会融资总量扩张，缓解实体经济融资难。融资瓶颈缓解将推动投资回暖，发挥重要稳增长作用。同时，积极的财政政策将继续发力，财政部副部长表示3%的赤字率红线可反思也显示财政政策将继续加码。通过加大财政赤字以及与宽松货币政策相配合，推动经济逐步企稳。10月中国财新制造业PMI环比回升1.1个百分点值48.3%，显示经济可能出现已经企稳迹象。未来宽松政策持续加码继续推动实体经济资金面改善，推动投资边际回暖，助力经济逐步企稳。

大部分机构认为经济底部运行，短期仍需政策刺激，四季度有望暂稳。固定资产投资价格同比改善，9月工业企业利润增速回升，房地产开工改善，专项建设资金可以起到托底经济和促进经济转型升级的作用。预计通胀将继续下滑，CPI通缩势头显现。央行将继续灵活运用各项货币政策为稳增长保驾护航。短期央行有能力控制汇率市场，SDR落定后，央行可能以增加人民币汇率弹性、引导双向波动预期的形成为主。

资本市场对股市走势判断继续乐观。多方认为“稳增长”常态化促使积极财政政策和宽松货币政策持续，宏微观环境步入平静期，三季报披露完毕，基本面空窗期。在金融系统流动性趋向宽松的背景下，A股将会是资金配置的主要方向。在市场修复阶段，市场情绪企稳回升有望持续。推荐行业包括：先进制造业（人工智能、新能源汽车、核电、高铁、新能源、机器人等）；在较弱宏观背景下仍能实现增长、且估值相对合理的大消费、大健康相关行业（医疗保健、食品饮料、轻工制造、传媒互联网、保险等板块）；有政策支持或者边际上可能会有变化的偏周期性板块（新能源与电力设备、环保、公路铁路物流）。

今年五次降准政策实施后资金释放量逐渐增长，当月占比亦越来越高。与货币政策空窗期的2013-14年相比，准备金的释放明显打破了季节性特征，降准造成现象上的资金释放实际上始于三季度。这从二季度银行主动申请定向正回购、停止续作MLF等亦可以得到证明。我们亦测算到资金释放的累积效应在9月达到最高值。

但存准金释放存在主动与被动两个方面的因素，前者为商业银行的主动提取操作，后者则由基础货币减少引起，降准的作用仅仅是降低了银行补缴准备金的必要。那么被动因素造成的准备金减少实际上并不能起到补充流动性的作用。从基础货币来源的角度对其理论值进行估算，二者的差值可以视为银行对准备金账户的主动存取规模。而今年以来该指标并未突破往年的季节性，说明银行操作对准备金的影响甚为微弱，存准释放主要在于基础货币减少，特别是外汇占款减少对银行准备金账户的被动影响。也就是说，存准规模现象上的下降与银行主动提取存准几乎无关，而法定存准率的一再下调仅仅起到对冲外汇占款趋势性外流的作用。 因此，频繁降准起到的政策效果并不能称作“宽松”，仅仅维持中性水平。银行间流动性亦难言充裕，债券托管量不断下行，而利率簇中枢下移则更多的是降息等价格工具调控的结果。

从基础货币增速的下滑来看，降准并未带来数量上的宽松；但其使得信贷投放加大，货币派生加快，故而仍然起到增大货币供给的作用。而实体经济对资金的需求情况仍然要根据社会融资规模进行分析。由于债务置换使得部分社会融资额计入地方债券发行，我们需要对社融规模进行还原，并观察到实体经济的资金需求超出往年。 但由于地方债务的挤占等原因，信贷占比降低，资金的派生力度亦弱于社融规模的增长，这也是今年（特别是三季度）以来资金需求强于供给的原因。实体经济的资金需求整体强于预期。

实际上今年的降准周期并未给银行间流动性带来太多支撑。二季度流动性虽相对充裕，但资金成本相对较高；进入三季度，流动性释放仅仅对外汇占款起到一定弥补作用；银行通过提取超额准备金弥补流动性的规模非常微小。不可否认的是，降准对资金供需仍然起到正面作用，一方面支撑供给，一方面扩张需求。 在三季度《货币政策执行报告》中提到：当前银行体系流动性充裕，不能过度放水、妨碍市场的有效出清；但同时也提到了“债务-通缩”理论中PPI收缩与经济收缩相互影响、陷入非良性循环的可能性。当前货币政策的正面效果已逐渐显现，然而货币环境实际上仍为中性，若通缩现象持续甚至恶化，未来仍将大概率继续实施降准政策。