人民币汇率改革以来我国货币政策有效性分析

内容摘要：自2005年7月21日我国再次实施汇率制度改革以来，世界经济相继遭遇金融危机与欧债危机。在此期间，我国货币政策频繁调整，这引发了对货币政策有效性的分析。本文选取相关数据，对2005年7月-2012年3月的货币政策有效性进行了实证分析。最后，从我国央行的独立性、货币政策传导机制的完善程度、货币政策的时滞及政策协调性、货币政策的透明度和微观主体预期的作用等方面分析了我国货币政策有效性的影响因素。

关键词：货币政策 有效性 货币供给 货币政策目标

汇率制度和公众预期影响货币政策的有效性

货币政策的有效性问题一直是学术界和实务界的研究热点。货币政策有效性是指货币政策能否立足于特定的经济金融环境，运用特定的政策工具与政策手段，通过不同的传导机制，影响现实经济金融运行，引导社会资金的合理流动，提高资源配置的有效性，顺利实现其预定的调控目标。我国货币政策的有效性分析对于中国人民银行的调控有着一定的指导作用。随着我国经济逐渐融入世界经济之中，汇率制度会在一定的程度上影响我国货币政策的有效性。

改革开放之后，我国汇率制度发生了几次大的变化。如我国于2005年7月21日再一次对汇率制度进行改革，即人民币放弃单一盯住美元，实行以市场供求为基础的、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。随着我国国际地位的提高，人民币国际化已经提上日程。与此同时，我国市场与世界市场联动性加强，货币政策的有效性将不同于以往。

我国是一个大型开放经济体。依据宏观经济理论，我国货币供给的扩张会导致实际利率的下降。实际利率的下降会引起外资流出，提高外汇市场上人民币的供给，人民币贬值。贬值的人民币会促进我国企业的出口。而且利率的降低也会刺激投资，使国民收入增加。但是，货币政策无效性命题认为当一项货币政策提出时，微观经济行为主体，会立即根据可能获得的各种信息预测政策的后果，从而很快地作出决策，而且极少有时滞。货币当局推出的政策，面对微观主体广泛采取的对消其作用的对策，可能归于无效。鉴于微观主体的预期似乎只有在货币政策的取向和力度没有或没有完全为公众知晓的情况下才能生效或达到预期效果。这就导致了预期之中的政策对经济周期不能产生任何影响，只有意料之外的政策才会对经济周期产生影响。当今中国，人们的经济金融意识逐渐加强，关心经济热点成为了大多数人生活的重要部分。危机期间，普遍存在货币政策扩张的预期，这种预期会削弱货币政策的作用。综上，货币政策在短期内会对经济产生影响，引起产出和物价水平的上升。但在长期中，货币政策是不影响产出的，只会导致物价水平的上涨。

我国货币政策有效性的实证分析

（一）数据的选取与处理

一般来说，货币政策的目标是物价稳定、充分就业、国际收支平衡、经济增长。中国人民银行的货币政策目标为：“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。鉴于此，本文选取了与经济增长相关的GDP指标来分析。至于货币政策，本文选取货币供应量指标，在M0、M1、M2中，由于M0所代表的流通中的现金，已不能完全代表货币政策中的货币供应，所以选取了M1、M2两个指标。关于时间点的选取，鉴于本文分析的是汇率制度再一次改革后的货币政策，本文选取2005年7月-2012年3月的数据。2005年以来货币政策调整比较频繁，也为数据的分析带来了好处。本文选取了2005年第三季度到2012年第一季度的GDP和M1、M2的数据，用图形说明二者之间的关系。

（二）图形构建

本文用Excel做了每季度GDP和M1、M2变化趋势的折线图，以及ln（GDP）和ln（M1）、ln（M2）变化趋势的折线图，代表本期与上一期的差额，如图1、图2 所示。

（三）图形说明与分析

图1是2005年7月-2011年3月每季度GDP和M1、M2变化趋势的折线图，横轴是季度，纵轴是每季度对应的GDP和M1、M2的数值。图2是2005年7月-2011年3月每季度ln（GDP）和ln（M1）、ln（M2）变化趋势折线图，横轴是季度，纵轴是ln（GDP）和ln（M1）、ln（M2）的数值，代表本期与上一期的差额。

从图1、图2可以看出，在考察期内，我国央行上调存款类金融机构人民币存款准备金率，实施紧缩性的货币政策，货币供应量的增加量逐渐减少，对应的GDP增长率也随之下降。而在2008年9月雷曼兄弟破产，次贷危机进一步加剧的情况下，我国央行开始采取扩张性的货币政策，自2008年第四季度开始下调金融机构人民币存贷款基准利率。这种宽松的货币政策一直持续到2010年下半年，这段时期货币供应量增速加快，对应的GDP增速也加快。只是GDP的变化要落后于M1、M2的变化1到2个滞后期，即3到6个月之间。2008年下半年为抑制金融危机带来的输导效应，国内执行四万亿财政刺激计划，2009年第一季度和第二季度货币供应量增速明显。自2010年下半年我国央行上调金融机构人民币存贷款基准利率，货币供应量开始紧缩，M1、M2的增加量明显降低，而在2011年第一季度GDP的增长率也有一定的回落。当然，这也滞后于2010年下半年的紧缩性货币政策下的3到6个月。

2005年汇率制度改革以来我国货币政策有效性的评价

2003年以后，我国经济中出现了贷款、投资、外汇储备快速增长等新情况，稳健的货币政策内涵开始发生变化，中国人民银行数次采取上调存款准备金率和利率的措施以收紧银根。然而，经济生活中积累多年的结构性矛盾仍然凸显出来。2007年，我国出现了物价上涨过快、货币信贷投放过多、资产价格上升幅度过大等诸多现象。而“防止经济增长由偏快转为过热”被确定为2007年宏观调控的主要任务。2007年，我国央行数次上调法定存款准备金率和金融机构人民币存贷款基准利率。2008年，我国实行从紧的货币政策，防止经济增长由偏快转为过热，防止价格由结构性上涨演变为明显的通货膨胀。2008年下半年，为应对金融危机在我国的蔓延，货币政策由从紧转为宽松，以此来刺激经济增长。当然，金融危机影响下，我国出现了部分企业倒闭、就业形势严峻的问题。金融危机的负面影响还未过去，欧洲又出现欧债危机。一方面，由于欧盟是我国最大的出口市场，其目前占我国出口市场的比重约在18%至21%之间，所以欧债危机导致我国来自欧盟的外需下降。另一方面，欧债务危机爆发，会加剧短期资本的流动性。欧债危机导致全球避险情绪加重，资金纷纷回流美元。相对来说，我国成为大多数资金躲避风险的选择。大量欧洲资金可能会流入中国，给人民币造成更大的升值压力。