股权激励公司管理范文

股权激励公司管理篇1

关键词：股权激励；公司治理；管理层

一.上市公司管理层股权激励的基本理论

（一）管理层股权激励的含义

管理层股权激励就是让管理层能持有公司股票或股票期权，使其能成为本上市公司的股东，将管理层的个人利益与企业的利益紧密联系在一起，从而让管理层需要致力于通过提高公司的长期价值来增长自己的个人财富，也是上市公司以本公司的股票为标的，对公司管理层的一种长期激励方式。

（二）管理层股权激励的理论基础

1. 委托理论

如今在上市公司中，形成了所有权与经营权相分离的公司治理结构，股东将权利委托给人管理公司。但是双方所追求的目标有所不同，公司所有者需要的是公司整体的价值最大化，而管理层追求的却是自身相关利益的实现，未能完全的统一。只有两者的有效结合才能做到共赢。

2. 人力资本理论

人力资本作为上市公司重要的资本，能一定程度上较大地确定着未来公司未来收益与价值提高，是维持公司核心竞争力的重要动力源泉。人力资本作为特殊的财产形式，因其所有者归属于个人，所以需要激励机制去激励人力资本发挥积极作用，使其能为公司发展有更好的效用。

（三）上市公司管理层股权激励相关内容

1.上市公司管理层股票期权遵循的设计原则

利益共享，风险共担。管理层股权激励的作用就是为了将管理层利益与上市公司所有者的利益放在一起，公司的经营好坏直接影响着双方的利益，促使管理者全心全意为公司服务也是自我利益实现的需要。

2.上市公司管理层股权激励的积极作用

（1）管理层股权激励能降低上市公司支付的成本费用，节省了为约束与监督经理人发生的支出。（2）管理层股权激励能让管理层更更加注重公司的长远利益，减少短期决策，提升公司的整体价值。（3）管理层股权激励能增加对人才的吸引力，同时也提高了管理层人才的退出成本，有助于公司留住人才资源。

二.我国上市公司实施管理层股权激励存在的问题

目前在中国大多数上市公司都在推行股权激励制度，企图以此来约束与激励管理层行为，促使管理者与所有者利益趋于一致，提升公司的整体利益最大化。我们不能单单期望于一种激励方式来解决所有问题，股权激励所产生的效果存在很大的差异，作用也大受影响。其重要问题如下：

（一）公司治理结构有待完善

我国有大多数上市公司都是通过原有国有企业完成的股份制改造产生的，在前期所有的“内部人控制”问题得以继续存在，所有者缺位也是公司治理结构问题的重要变现，管理层会为短期利益而忽略公司的长线发展，不利于整体价值提高。建立健全完善的公司治理结构显得尤为必要。

1.上市公司法人治理结构问题

我国上市公司的治理结构为三权相分立的管理模式，从制度上看三权分立的制度从执行到管理上都能达到相互促进相互约束的作用，是非常好的管理制度。但也有内部人控制问题制约着作用的更好实现，这样不仅损害了全体股东的利益，也不利于上市公司的发展。

2.上市公司考评业绩体系不够全面

在中国的特殊股票资本市场，股票投资具有较强的随机性与不确定性，股票价格的高低不一定完全是由经营管理者的业绩来决定，可能存在一些违法违规的操纵股价行为或一些市场信息等其他因素。所以以此来考评管理者的经营业绩的体系是有待进一步完善。

（二）资本市场还不完善

上市公司的资本市场主要体现在股票市场，管理层股权激励行为是否行之有效是以是否有一个完善的股票市场为前提的，这样股权激励的作用才能被充分利用起来。股权激励的实施实际上就是为了将使管理层与股东的共同利益捆绑在一起，进一步促进公司的价值提高。

1.证券市场不成熟。

目前我国的国有控股的上市公司的公司制改造并不彻底，存在着如“所有者缺位”等严重问题，内部人控制问题最为严重，极大的损害了包括国家与全体股民的利益。我国的资本市场还是一个弱度市场，市场的调配制度并不是完全合理有效的，这些都不利于股权激励的实施以及作用的体现。

2.财税政策与会计制度的不足。

针对我国股权激励后产生的征税问题并没有统一规范的规章制度来规范，使得在实施过程中存在着不透明现象与管理层接受股权收益成本加大，挫伤了股权拥有者的积极性，同时没有较为统一完善的税收优惠，使征税问题的标准成为了争议问题。

3.设计与操作制度不健全。

股权激励的设计直接关系到是否行之有效和能否产生积极效果的关键，同时也是公司制定股权激励是否值得应用必须考虑的因素。同时在操作执行上，选择何种方式方案都是至关重要的，怎样才能以较低的成本实现最大的激励效应。但在我国股权激励过程中在这方面的规程是不完善的，使得股权激励的实施受阻。

（三）外部环境的缺陷

1.经理人市场不够成熟。

很多上市公司的高管的任用选拔不是完全的遵循市场公平竞争，很多潜在的规则制约股权激励对管理层的激励作用，同时也促使了上市公司的腐败现象的提升。

2.资本市场的弱有效性。

面对市场信息的不断变化，股价不一定能完全体现市场的反应，存在着市场投机行为影响股价与违法违纪的幕后操纵股价行为，对于进行管理层股权激励的上市公司其激励目的势必会大大削弱。

3.法律法规的不健全。

上市公司对于股权激励所需要的股票大多是通过发行新股与股票回购来获取，但在我国公司法等相关的法律法规都对这些方面有明文的规定，禁止上市公司回购与获得新股，在一定程度上影响了股票的获取来源。在税收政策方面也存在着问题，在股票交易过程中征收多种税，增加了上司公司的发行成本，也降低了股权激励对于管理层的吸引作用，其激励效果也将受到影响。

三.发展与完善上市公司管理层股权激励的建议

（一）优化公司治理结构建设。

只有在良好的公司治理结构下，管理层股权激励才能表现得更有价值，才能有较好的正向作用。上市公司要加强公司改革，建立现代化公司制度，确立法人治理结构。

（二）资本市场有待进一步完善。

提高公司信息披露的质量，确立相关管理制度来防范内部操纵股价以及幕后交易的行为。加强社会媒体、证监会等的监督力量，提高上市公司股票交易的透明度。增强市场流动性，让市场能真正的拥有对上市公司的掌控权，增大资本市场对对管理层行为的约束力度。

（三）完善公司的内部治理，建立良好的外部环境。

1.促进经理人市场的进一步建立。

股权激励的效果发挥需要依靠健全完善的经理人市场的存在，才能有较强的约束激励效果。对于完善经理人市场需要从下面几方面着手：公平选拔制度；建立考评人才工作绩效制度；加大管理层继续学习投资建设。

2.综合绩效考核制度的建立与完善。

现在的上市公司对于管理层的考核主要集中在对主要财务指标的考核，如资产负债率，现金流量等，而忽略掉很多有价值且对长期企业发展有用的非财务信息。单从股价去判断公司管理层业绩的做法也是不合理的，股价受很多市场因素的影响，并不能完全真实的作为绩效考核的依据。

（四）弥补股票期权制度不足。

现行的股票期权制度里大多采用单一的激励工具，而缺乏多种激励手段相结合的方式，没有发挥不同激励工具所拥有的优点，而且多种组合更能够降低管理层取得报酬的风险，对于管理层来说是有利的，也更能激励他们的工作积极性。

参考文献：

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股权激励公司管理篇2

关键词：股权激励　公司绩效　盈余管理　管理层风险偏好

一、引言

随着现代公司制的确立、所有权与经营权的分离，所有者与经营者之间形成了委托关系。人的行为不易被委托人直接观察到，并目其产出由人的努力程度和其他不受人控制的随机因素共同决定(Holmstrom，1979)。当委托人不能直接观察到人的行为，而只能观察到另一些变量，这些变量又是由人的行动和其他因素共同决定时，在人与委托人追求的目标不一致的情况下，人会因为追求自身利益的最大化而损害委托人的利益，即出现由信息不对称所导致的道德风险。针对人的道德风险问题：在信息不对称使得监督变得无力的情况下，为了实现期望效用最大化，委托人需要通过设计薪酬契约将委托人与人的利益联结起来，以激励人勤勉尽责。这一思路最直接的体现就是让管理者成为企业的股东，即实施股权激励制度。股权激励正是基于委托理论的一种契约安排，在与人签订的契约中必须满足两个条件：其一，满足人的参与约束，即人签订契约所获得的收益要大于不签订契约的收益；其二，满足人的激励相容约束，即人实现自身期望效用最大化的努力行为也能同时实现委托人的期望效用最大化，在这一过程中，人必须承受部分风险。在现代公司的经营中，人力资本越来越成为一种稀缺的资源。管理者经营才能的高度专用性，使得管理者与公司的正常运营密不可分，没有稳定、勤勉、专业的经营管理团队，企业将难以生存和发展，更无法塑造强有力的市场竞争优势。因此，人力资本与货币资本一样是企业不可或缺的生产要素，应享有剩余索取权，分享企业实现的利润(Blair，1994)。人力资本理论同样为推行管理层股权激励的必要性和重要性提供了理论依据。

二、上市公司管理层股权激励业绩效应的实证研究动态

上市公司管理层股权激励的效应学者们有着不同的观点，同时不同的国家对公司业绩与管理层控股都进行了相关研究。

(一)管理层股权激励观点综述　对于股权激励的效应问题，学者们的争议焦点主要包括以下两个方面。一方面是管理层股权激励与公司经营绩效是否有关。在这方面，极少数学者的研究表明股权激励与公司绩效无关，如Demsetz和Lehn(1995)以美国1980~511家上市公司为样本，采用会计收益率作为公司业绩的指标对公司业绩与管理层持股比例进行了实证检验，结果发现二者之间并不存在显著的相关关系；Himmelberg等(1999)所做的实证研究也表明，管理层持股比例与公司业绩之间不存在显著的相关性。但大多数学者却认为两者具有相关性。另一方面是管理层股权激励与公司绩效究竟存在着怎样的关系。在此方面，又主要存在两种假说。一种是“利益趋同假说”(Jensen和Meekling，1976)。该假说认为，管理层持股使得管理层和股东的利益具有一致性，从而缓解了管理层的道德风险；因此，管理层持股比例与公司业绩正相关。另一种是“防御假说”(Fama和Jerisen，1983)，这一理论则认为，如果管理层持股的比例过高，就有可能控制董事会，并使管理层在公司业绩较差时依然能免受被解雇的威胁，从而对管理层形成一种保护，因而管理层持股比例与公司业绩负相关。作者认为，从大多数学者的实证研究来看，股权激励与公司业绩之间不存在绝对的线性相关，在不同的持股区间下，利益趋同效应与防御效应分别发挥作用。

(二)管理层股权激励不同国家研究　在美国，相关证据证明了在不同的持股比例下，两种效应的解释力，但对于具体的效应界限问题学者们并没有形成统一的结论。Morek等(1988)以1980年《财富》杂志评出的500强公司中的371家公司为样本，考察公司业绩与管理层持股比例的关系。其实证结果显示：当管理层持股比例在5％以下时，公司业绩与管理层持股正相关；持股比例在5％－25％时，公司业绩与管理层持股负相关；当持股比例超过25％时，二者又恢复为正相关关系。他们认为，其实证结果表明，管理层持股比例不超过某一临界值时，利益趋同效应起主导作用；而当管理层持股比例超过该临界值时，防御效应则起主导作用。随着管理层持股比例的变化，两种效应此消彼长，从而决定了公司业绩的变化。MeConnell和Servaes(1990)以美国1976年1173家样本公司和1986年1093家样本公司的业绩和股权结构数据为依据，通过实证检验得出结论：当管理层持股比例低于40％－50％时，公司业绩与管理层持股正相关；超过这一比例时，公司业绩与管理层持股负相关。Hermalin和Weisbaek(1991)以纽交所142家上市公司为样本，发现在管理层持股比例为1％－5％时，公司业绩与持股比例负相关；在5％－20％时公司业绩与持股比例正相关；超过20％时公司业绩与持股比例恢复负相关关系。而在最新的研究中，采用薪酬绩效半弹性作为管理者股权激励的变量，对美国市场上1995年至2003年间1309家公司进行研究，结果发现了管理层持股与公司业绩之间呈现出显著的倒U型关系，从而进一步为不同持股比例下不同的效应提供了证据。不过，在采用薪酬绩效敏感性作为管理层股权激励的变量时，并没有发现以上关系：这很可能是由于在后者检验中所选样本观察值变异性的缺乏(Bradley和Davidson，2009)。在英国，相关研究同样证明了股权激励与公司业绩的非线性相关。在英国上市公司中，当管理层持有的股权比例低于12％时，公司业绩与管理层持股正相关，此时“利益趋同效应”占主导作用；当管理层持有的股权比例在12％－41％之间时，公司业绩与管理层持股负相关，此时“防御效应”居主导作用；当管理层持有的股权比例高于41％时。公司业绩与管理层持股正相关，此时“利益趋同效应”再次占主导作用。而这一结果与Morck等人利用美国市场数据的检验结果明显不同。这在很大程度上可归因于英美两国公司治理结构的差异。由于英国上市公司中机构投资者的持股比例明显高于美国，因此英国机构投资者对公司管理层的监督更为积极；另外英国公司的管理层组织反敌意收购的能力更弱；再加上在英国，董事会主席一般由CEO以外的人担任。因此，在英国，上市公司管理层需要持有相对更多的股权才能获得“防御效应”(Short和Keasey，1999)。在日本，相关研究则表现出股权激励与上市公司经营业绩的正相关关系，随着持股比例的上升，公司业绩单调提高(Carl等，2003)。之所以没有出现“防御效应”，作者认为，主要是由于日本市场与英美市场高管持股比例的显著差异。在日本，管理层持股比例明显小于美

国，还没有达到“防御效应”的临界点，因此在实证中仅仅检验出趋同效应。

三、管理层股权激励对上市公司盈余管理影响的实证研究动态

近年来，越来越多的学者试图通过实证研究来探究管理层股权激励与盈余管理的相关性。虽然一些学者认为股权激励并不必然诱发盈余管理问题，如Christian和Laux(2009)在研究上市公司董事会的薪酬制定与审计监督这两项重要职责时发现，通过引入薪酬委员会和审计委员会使薪酬制定与监督两个功能分离可以增加薪酬绩效敏感性，而这种增加不仅直接刺激CEO参与会计操纵行为，同时也使审计委员会更有责任去尽职尽责监督会计操纵，由于这两种力量的相互抵消，盈余管理的程度随着CEO报酬水平或增或减，CEO报酬与会计操纵之间缺乏显著的相关性。但是，大多数研究却证明了股权激励与盈余管理存在相关关系。这些实证研究发现以股票期权为代表的股权激励确实会诱发盈余管理行为。进一步地，学者们还对不同的管理层股权激励模式对盈余管理的不同影响进行了实证考察。

(一)管理层股票期权激励与盈余管理关系的实证研究　目前学者们对股票期权激励引发盈余管理问题的研究，也围绕着这两个环节展开：

(1)股票期权授予前的盈余管理实证研究。早期关于股票期权授予前盈余管理的实证研究主要是对一般收入降低型盈余管理的考察。美国股票期权的授予往往在季报盈余公布后的第二天或者当天。出于财务报告和税收的考虑，大多数公司股票期权的行权价格往往依据期权授予当日的股价来确定，因此管理层就有动机对期权授予日前的季报进行收入降低型的盈余管理。实证检验发现，管理层在股票期权授予前的一段时间里，会通过收入减少型的应计项目来降低盈余，并且实行股票期权激励的上市公司股价在CEO股票期权授予后立即显著上升，而股票期权授予前10内的股价显著异常下降(Yermack，1997；Chauvin和Shenoy，2001；BMsam等，2003)。McAnally等(2008)则弥补了一般收入降低性盈余管理研究的不足，首次从未实现盈利目标这个角度来探讨盈余管理。该研究假定，管理层相信如果盈利目标尤其是证券分析师的盈利预期未被实现，股价将会下跌。因此，管理层有动机通过盈余管理使公司不能实现当期盈利目标。与此一致的是，实证研究揭示，随着期权授予日的临近，公司向下管理盈余从而不能实现盈利目标的可能性增加了。这表明，股权激励诱发了使公司盈利目标不能实现的盈余管理行为。以前的研究大都只关注导致盈余管理的动机(即驱动因素)，在这些研究中隐含的假设条件是投资者会被管理层的盈余管理行为无限制地反复误导。而Baker等人(2009)则对这一假设提出了质疑。他认为，盈余管理并不必然带来股价的下降。如果管理层股票期权授予的日期具有历史规律性和重复性，那么外部投资者就会预测到股票期权的授予日期，并预期到管理层可能会对期权授予日前公布的季报或年报数据进行盈余管理，从而忽略季报或年报中相关的负面盈余信息对公司股价的不利影响。Baker等以1992年至2003年间美国1296家公司的21388个季报数据为样本对上述假设进行了检验，结果发现，季报盈余管理发生的概率与公司股票期权授予发生在季报公布后一日或当日的事件频度成反比。如果季报公布后即对管理层授予股票期权的事件在以前频繁发生，从而使外部投资者也能够预测到季报公布后的股票期权授予，那么外部投资者就对季报中的负面盈余信息产生怀疑，进而影响到盈余管理对股价的打压效果，此时管理层就不大可能进行盈余管理行为。

(2)股票期权行权前的盈余管理实证研究。众所周知，股票期权的价值直接与可行权时的公司股票市价有关，股权激励使CEO有动机去最大化公司的股价从而激发盈余管理，而盈余管理的后果往往与欺诈诉讼、财务错报等问题联系在一起。大多数学者的研究正是从盈余管理后果这个方面来探讨股票期权的盈余管理问题。Denis等(2006)通过对1993年至2002年间进行过证券欺诈辩解的358家公司组成的样本进行统计分析后发现，公司发生欺诈辩解的可能性与管理层的期权及公司股价的敏感度正相关。而且，当公司中存在控股大股东时，上述正相关的强度会增加，Dems等认为这与其1997年提出的观点“控股大股东的存在会增强高管的更换与业绩之间的敏感性”相一致；另外，机构投资者持股比例的提高也会增强上述正相关的强度。这是由于机构投资者对不利的业绩消息会过度反应，迫使管理层过度关注公司短期的业绩。Efendi等(2007)对20世纪90年代美国股票价格被显著高估期间管理层持有期权在财务错报中所起的作用进行了实证分析。研究结果显示，当CEO拥有大量的价内期权时，公司财务错报发生的可能性极大地增加。Peng等(2008)以1996年至2002年间美国的479件股东集体诉讼案例为样本，实证结果表明经理层的期权薪酬与公司发生股东集体诉讼的可能性之间存在显著的正相关关系，从而证实了经理层的期权薪酬会促使管理层进行盈余管理甚至盈余操纵，结果导致公司被股东提起集体诉讼。以上研究为上市公司股票期权行权前的盈余管理问题提供了经验证据。

(二)不同管理层股权激励模式对盈余管理影响的比较研究　大多数研究结果证明，不同的公司管理层股权激励模式会对盈余管理状况产生不同的影响。Gao和Shrieves(2002)以1992年至2000年间标准普尔指数所包括的公司为样本，对CEO薪酬结构中各个部分与盈余管理的关系进行了实证考察。实证分析表明：股票期权与盈余管理程度显著正相关，限制性股票、长期激励计划与盈余管理之间没有显著的关系。Bums和Kedia(2006)对CEO薪酬契约与财务报表错报发生的可能性进行的实证研究同样发现，CEO的期权一股价敏感度与财务报表错报发生的可能性显著正相关，而股权、限制性股票对于错报发生可能性没有任何显著的影响。Bums和Kedia认为，造成期权与股权、限制性股票对于公司错报具有不同影响主要有下述两个原因。一是，期权、股权和限制性股票价值与公司股价之间有着不同的关系。如果错报没有被发现，公司股价上升，CEO可以完全享受由此带来的期权价值或限制性股票价值上升的好处；但如果错报被发现，公司股价下跌，期权所具有的财富凸性会限制由此带来的财富下行风险，而股权和限制性股票形式的薪酬会遭受股价下跌而产生的完全损失。因此，相比股权和限制性股票，期权与更强的错报动机相联系。二是，实行股票期权激励模式便于CEO与其他出于流动性和多样性的需要而行权的公司高管结盟，即期权便于CEO在错报被发现之前实施套现策略。而限制性股票这种股权激励模式在授予时的限制性要求以及出于对保护公司控制权的考虑，会使得CEO不大可能在报表重述公告之前及时卖出所持有的股权和限制性股票。

四、管理层股权激励对股东、债权人价值影响的实证研究动态

以前的很多学者针对管理层股权性薪酬对其风险偏好的影响问题进行过相关研究，研究发现，股权性薪酬会产生两种相反的效应。一是，股权性薪酬对股票回报波动的敏感性会激励管理层去冒险(Jensen和Meckling，1976；Brander和Poitevin，1992；John和John，

1993)；而另一效应是，股权性薪酬对股票价格的敏感性(或薪酬绩效敏感陛)会挫伤管理层的风险行为(Lambert等，1991；Carpenter，2000；Ross，2004)。基于股权性薪酬两种不同效应对股东价值和债权人价值的影响问题，近期的学者们获得以下研究成果：

(一)股权性薪酬影响管理层的风险行为，进而影响股东价值在面临接管威胁的外部环境下，管理层厌恶风险，所采取的降低风险的保守经营策略损害了股东价值。研究发现，这种降低集中在股权性薪酬对股票回报波动敏感性低的公司。通过逐渐增强管理层股权性薪酬对股票回报波动的敏感性激励管理层去冒风险，可以抵消接管威胁带来的减少的管理层风险激励，从而缓和管理层的风险厌恶问题，提高股东价值。CEO股权薪酬对股票回报波动的敏感性的增加有助于将管理层风险行为与股东利益捆绑在一起，是一种更有效率的缓和管理者风险厌恶的机制(Angle，2009)。

(二)股权性薪酬影响管理层的风险行为，进而也会影响债权人价值由于股权性薪酬对股票回报波动敏感性会激励管理层冒险，因而在面对CEO股权授予事件时，债权人会采用风险较小的贷款方式。实证研究发现，债权人在薪酬对股票回报波动敏感性更高时更可能借出短期债务，而在薪酬对股票价格敏感性更高时较少借出短期债务。另外，研究进一步发现，短期债务稀释了股票回报波动敏感性的影响，增强了股票价格敏感性的影响。上述研究结果表明，短期债务抑制了公司管理者的风险偏好，缓和了企业的资产替代问题。在管理者薪酬中，这两种薪酬敏感性以相反的方向影响着公司的债务期限结构(Brockman等，2010)。

(三)将股东价值和债权人价值综合在一起研究Matthew等(2010)检验了1992年至2005期间股票期权或者限制性股票第一次被授予时股票和债券价格的反应。结果发现，在报告新发行股权期间，出现了正的超额股票回报和负的超额债券回报。偏离的股票债券价格反应表明，股权性薪酬对公司管理层风险的激励提高了股东价值，却损害了债权人价值。另外，随着薪酬绩效敏感性的增强，超额股票回报越来越少，超额债券回报越来越多；相反，随着股权薪酬对股票回报波动敏感性的增强，超额股票回报越来越多，超额债券回报越来越少。他们的研究进一步发现，当股票投资者者与债券投资者的冲突更加严重时，超额股票债券回报呈负相关关系。这一结果清楚地表明，股权性薪酬通过影响管理层风险偏好可以对股票、债券的回报产生反向影响。

五、结论

股权激励公司管理篇3

企业经营权和所有权的分离，产生了委托关系，人经常凭借信息优势为自己谋利，甚至侵害股东利益，因此，必须有一套长期的激励机制促使人向着股东利益最大化的目标努力。管理层股权激励机制作为长期激励机制的一种，旨在降低成本，提高经营效率，从理论上讲，该机制有助于解决股东与经营者之间的问题，有助于实现所有者与经营者的利益均衡，有助于引导经营者尽职尽责的进行公司经营管理，增加企业价值。但在现实社会中，管理层持股是否能有效协调股东和管理者的利益冲突，并改善公司绩效这一问题，学术界一直没有定论，那么管理层股权激励机制对改善我国上市公司绩效是否有积极作用，上市公司实施股权激励与公司绩效的关系究竟如何，本文期望就此展开实证研究。

二、研究设计

（一）股权激励概述 股权激励是公司股东让渡部分公司所有权给企业的经营管理者，通过利益共享、风险共担使经营者的利益和企业、股东的长期利益趋于一致，以实现企业长远发展的一种长期激励制度。

股权激励可以分为股票期权、限制性股票、股票增值权、业绩股票、延期支付、虚拟股票、经营者持股和管理层收购。目前，股票期权、限制性股票、股票增值权在我国使用较多，三种激励方式的比较见表1。

本文研究的管理层是指企业中的董事会成员（含董事长、不含独立董事）、监事会成员、高级管理人员（包括公司董事会成员、总经理、总裁、副总经理、副总裁、财务总监、总工程师、董事会秘书等）、中层管理者以及关键岗位的骨干人员。

（二）研究假设 在现代企业制度中，企业所有权和经营权分离，所有者和经营者之间是一种委托――关系。一方面，由于委托人和人的所追求的目标函数是不一致的（股东作为所有者，其目标是企业价值最大化或股东价值最大化，而经理人所追求的是自身人力资本的增值和自身利益的最大化）；另一方面，股东与经营者之间存在信息不对称。企业契约的不完备性和信息不对称会产生“道德风险”和“逆向选择”。詹森（Jensen，1976）和麦克林（Meckling，1979）认为，委托人需要给予人适当的激励以减少其收入差距，同时花费一定的监督成本来限制人的行为。解决这一问题的关键是在委托――双方之间形成一种利益共享、风险共担的运行机制，实现“剩余索取权”和“剩余控制权”之间的最大对应。

经营者股权激励就是基于该目的的一种长期激励机制安排，它赋予经营者一定的企业股票，人可以与委托人分享企业的剩余索取权，这样他们的目标就会趋于一致，人也会更加关注企业的长远利益，因为企业的经营状况、经营业绩将直接关系其个人利益。这种经营者的补偿收入与企业的经营业绩相挂钩，以股票增值实现人的剩余索取，使经营者与所有者的目标函数相一致，形成利益和风险的共同体，从而有效地降低成本，促进企业长期的发展。所以我们认为管理层股权激励和上市公司绩效之间是存在一定关系的。因此，本文假设：管理层股权激励与上市公司的绩效存在正相关关系。

（三）样本选取 本文选取了在上海、深圳证券交易所上市且实行了股权激励的上市公司作为样本，以2009年上市公司年报数据为主要分析对象，在剔除数据不完整以及数据异常的公司后还有125家上市公司，其中，58家在上海证券交易所上市，67家在深圳证券交易所上市。在实证研究中，借助因子分析将财务指标进行分类，找到公共因子，再根据各个公共因子的解释比例得出总得分函数P的计算公式。以P的分值作为衡量公司业绩的综合值，借助P值分析，对企业业绩和股权激励相关性进行整体回归。

（四）变量选择 在变量的选择上，本文选定反映上市公司经营业绩的9项指标：总资产周转率X1，存货周转率X2，营业毛利率X3，主营业务收入增长率X4，资产负债率X5，流动比率X6，每股净资产X7，每股未分配利润X8，净资产收益率X9，其中，X1、X2、X3、X4反映上市公司的成长能力；X5、X6反映上市公司的长期和短期偿债能力；X7、X8反映上市公司股本扩张能力；X9反映上市公司的盈利能力；选用管理层持股数占总股数的比例（D）作为股权激励程度变量，选择公司规模（以总资产的自然对数衡量）作为研究的控制变量。

三、实证分析

（一）因子分析 因子分析法研究相关矩阵的内部依赖关系，它将多个变量综合为少数几个因子，以再现原始变量与因子之间的相关关系。由于多个变量的内部依赖关系表现了评价指标之问对评价对象的相互影响及其对评价对象的相对贡献，因而可利用这种方法求得各指标的权数，从而得到一个综合的评价指标。因子分析的目的是用几个不可观测的隐变量来解释原始变量之间的相关关系。它将具有错综复杂的变量综合为数量较少的几个因子，以再现原始变量和因子之间的相互关系，它通过分析事件的内在联系，抓住主要矛盾，找出主要因素，使多变量的复杂问题变得易于研究和分析。

在进行因子分析前，需要对反映企业绩效的各项财务指标进行检验，以确定其是否适合进行因子分析。本文采用巴特利特球度检验（Bartlett test of sphericity）和KMO检验。通过SPSS分析，得到各项财务指标的KMO值为0.684，Bartlett球度检验X2的df值为56，说明有共同因素存在，适合进行因子分析。

从公共因子碎石图（图1）（横轴表示公共因子数，纵轴表示特征值）可以看出，第一个因子的特征值最高，方差贡献最大，第二、第三个因子特征值变化明显，当提取第四个因子之后，特征值变化趋于平缓，说明提取四个公共因子基本上能解释变量的绝大部分方差。从表2可以看出，提取的四个因子累积方差贡献率为73.584％。因此可以认为提取的四个因子解释了原有9个财务指标的绝大部分信息，能够反映上市公司的绩效。

通过因子分析法将上述各指标进行分类。利用SPSS软件，可以得到公共因子的得分系数矩阵，如表3所示。

因此，公共因子的线性组合为：

F1=-0.119X1+0.078X2+0.391X3-0.076X4+0.286X5+0.341X6-0.08

X7+0.019X8+0.172X9

F2=0.051X1-0.128X2-0.067X3-0.068X4+0.006X5+0.001X6+0.502

X7+0.494X8+0.123X9

F3 = 0.471X1+0.667X2-0.02X3-0.126X4-0.113X5-0.082X6-0.105

X7-0.018X8+0.25X9

F4=0.108X1-0.203X2+0.171X3+0.743X4+0.267X5-0.003X6-0.036

X7-0.052X8+0.32X9

在上述分析的基础上，以旋转后的因子贡献率为权数进行加权平均，得出上市公司业绩表现综合得分P的计算公式为：

P=0.2303F1+0.2123F2+0.1506F3+0.1427F4

（二）回归分析 在研究上市公司股权激励与经营业绩的关系时，以运用因子分子得到的上市公司综合得分作为因变量，以用于激励的股权总数占当时总股本的比例为自变量，并结合控制变量，进行回归分析。本文设定用于研究上市公司股权激励与经营业绩的回归模型为：P=α+βD+γlnS+ε，其中，P表示公司绩效，D表示管理层持股比例，S表示上市公司总资产，ε表示随机扰动项，α、β、γ表示待估参数。

通过回归分析，可以得出相关系数R=0.450，判定系数R2=0.203（见表4），F=10.06，相伴概率值为0.020

管理层持股比例的回归系数为0.018，回归检验系数统计量t=1.844，相伴概率为0.04

通过以上分析，可以得出管理层股权激励与公司绩效的回归模型为：P=-6.766+0.018D+0.769lnS

四、结论

本文主要通过因子分析法和回归分析法研究管理层股权激励对上市公司经营绩效的影响，通过分析发现，管理层持股比例的回归系数为0.018，回归系数检验统计量t=1.844，相伴概率为O.040，在0.05的显著性水平下通过检验，即管理层股权激励与上市公司综合绩效存在正相关关系。但管理层持股比例的回归系数仅为0.018，说明管理层持股比例对公司绩效的影响较微弱，即管理层持股比例每增长1个单位，公司绩效仅提升0.018个单位。

管理层持股比例的回归系数之所以这么低存在三种可能：一是管理层持股的确存在一定的激励效果，但这种效果也是很有限的；二是其对公司绩效的正面影响由于受到诸多外部变量的干扰而被冲淡，而这些干扰变量由于不为我们所知因而难以控制，进而对研究结果造成了影响；三是上市公司财务数据库提供的数据质量偏低，做假现象过于严重，使实证研究效果降低。

参考文献：

［1］袁国良：《上市公司股杈激励的实证分析及相关问题》，社会科学文献出版社2000年版。

［2］曹开悦：《我国上市公司采取股权激励的影响因素分析》，《财经界》2007年第2期。

［3］顾斌、周立烨：《我国上市公司股权激励实施效果的研究》，《会计研究》2007年第2期。

［4］陈勇、廖冠民、王霆：《我国上市公司股权激励效应的实证分析》，《管理世界》2005年第2期。

［5］宋兆刚：《我国上市公司管理层股权激励的决定因素研究明》，《山东社会科学》2006年第5期。

［6］袁国良：《上市公司股权激励的实证分析及相关问题》，《中国基本市场前沿理论研究文集》，社会科学文献出版社2000年版。

股权激励公司管理篇4

关键词：管理层股权激励 内部控制 公司治理

中图分类号：F830.91 文献标识码：A

文章编号：1004-4914（2016）09-020-02

一、引言

股权激励是一种通过经营者获得公司股权形式给予企业经营者一定的经济权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务的一种激励方法。2005年12月31日，证监会并施行了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，对包括股权激励概念、实施的公司应具备的条件、激励对象应满足的条件、激励标的股票来源等都做了非常详细的规定。此后，越来越多的上市公司开始实施股权激励计划，但关于上市公司实行股权激励是否能够缓解持股股东和管理者的问题，从而促进公司治理水平的提高、企业业绩的改善一直存在着较大的争议。相关学者也进行了大量的文献研究，但结论不尽相同。

近年来一些企业由于内部控制质量存在缺陷，导致企业蒙受巨大损失，如华源集团的信用危机、中捷事件等。随着我国资本市场越来越发达，上市公司数量的增加，仅仅依靠市场竞争和董事会对公司的治理来监督和控制企业内部运行已经达不到预期目的。2008年6月，我国颁布了第一部《企业内部控制基本规范》，强调上市公司要加强自身内部控制，提高内部控制质量，从而有效地提高公司治理水平。内部控制质量已经成为衡量公司治理水平的重要指标。鉴于内部控制质量的重要性，国内外学者近年来也针对内部控制质量的影响因素、内部控制体系构建进行了大量的文献研究。但很少有学者探讨股权激励对内部控制质量的影响。基于此，本文试图从管理层股权激励角度探讨分析其对内部控制质量的影响，分析上市公司实行股权激励能否有效提高其内部控制质量以及管理层持股比例与内部控制质量的关系。

二、理论分析与研究假设

实施股权激励是缓解信息不对称带来的股东与经营者之间委托问题的一种工具。现代企业中股东投入资金的目的是追求股东财富最大化，而经理人追求的是在任期间自身利益最大化，这其中既包括职务工资、股票期权等契约规定的显性利益，也包括在职消费、闲暇时间、其他补贴、职权派生利益等隐性利益。由于受信息不对称的影响，人要实现委托人财富最大化的目标就只能靠道德自律。信号传递理论认为，在信息不对称的情况下，企业利润、股利和融资等，都可以向市场传递企业的内部信息，并且市场会根据企业的信息做出相应的反应，其中利好信息的披露会导致正的市场反应，而利空信息的披露则会导致负的市场反应。

基于委托理论和信号传递理论，当上市公司实施股权激励以后，管理层为了自身利益的最大化，会加强内部控制，及时披露公司内部控制质量信息，向外界传达一种利好信息，从而有利于公司股r的上涨，以期管理层在行权时获得最大收益，进而使得所有者和管理者的利益趋于一致，降低信息不对称性，有效缓解委托问题。同时当股权激励程度越大时，管理层拥有的公司权益也就越多，他们就会更加注重公司内部质量的提高， 实现公司价值最大化。基于此，本文提出如下假设：

假设一：与没有实施管理层股权激励的上市公司相比，实施股权激励的上市公司内部控制质量更高。

假设二：管理层股权激励水平与内部控制质量显著正相关。

管理层股权激励作为一种长期激励机制可以使高管与股东的利益趋于一致，促使管理层从上市公司的整体利益出发，实现上市公司的长远发展。当国有上市公司实施股权激励以后，由于政府作为其第一大股东，一方面，其制度环境更好，相关政策法规会更倾向于国有上市公司，更有利于管理层实施积极的内部控制，以期未来达到行权条件，获得更高的收益；另一方面，一旦国有上市公司由于内部控制漏洞而导致公司出现违法违规问题被监管部门曝光处罚时，其产生的资本市场负面反应、社会影响更为严重，所以管理层更有动机加强内部控制，防止内部控制出现漏洞。与国有上市公司相比，非国有上市公司则显著不同，其政策环境、融资渠道、人才质量等等都劣于国有上市公司，其内控质量也显著更低。基于此，本文提出如下假设：

假设三：国有上市公司的内部控制质量比非国有上市公司的内部控制质量更高。

三、样本与变量选择及模型构建

1.样本选择及数据来源。首先，本文选取2012―2014年深证主板A股上市公司为研究样本，并进行了如下筛选：剔除数据不全的样本；剔除PT、ST上市公司；剔除金融行业。最终获得了445家上市公司三个年度共1335个数据。数据主要来源于国泰君安CSMAR数据库以及通过手工整理得到。

2.研究变量选择。

（1）被解释变量。被解释变量是内部控制质量，吴益兵（2009）对我国上市公司的内部控制信息进行分析发现，没有经过审计的内部控制报告披露，无法提高企业会计信息的价值相关性；而经过审计的内部控制信息披露，能够提高企业会计信息的价值相关性，并得到市场的认可。因此，我们认为，相对控制样本，披露经过独立审计的内部控制报告企业的内部控制质量较高，经过独立审计的内部控制报告能够作为企业内部控制质量的间接变量。故本文选用上市公司是否披露内部控制审计报告来衡量内部控制质量，其为虚拟变量，通过对国泰安数据库的数据搜集整理，若上市公司该年度披露了内部控制审计报告并且其审计意见类型为“标准无保留意见”，则认为该上市公司的内部控制质量较高，赋值为1，否则其内部控制质量较低，赋值为0。

（2）解释变量。

①管理层是否持股，为虚拟变量，若该年度上市公司有管理层持股，则赋值为1，否则为0。

②股权激励水平，本文借鉴相关文献的度量方法，采用高级管理人员持股数占股本总数的比例作为其度量标准，即股权激励水平=高级管理人员持股比例/股本总数。

（3）控制变量：第一大股东持股比例、企业规模、资产负债率、独立董事人数、股权性质等。

3.研究方法与模型构建。本文首先对相关样本数据进行了描述性统计分析，在进行完描述性统计分析后，进行logit多元回归。本文检验假设的基本模型如下：

模型一：IC=β0+β1SFCG+β2LEVEL+β3TOP+β4SIZE

β5DDRS+ε

模型二：IC=β0+β1INCENTIVE+β2LEVEL+β3TOP

+β4SIZE+β5DDRS+β6NATURE+ε

四、实证分析

1.描述性统计分析。

如表2所示，77%的上市披露了内部控制审计报告，从这个角度来看，上市公司的内部控制质量相对较高；66%的上市公司实施了管理层股权激励，管理层股权激励得到了较多上市公司的认可；管理层持股比例均值只有0.003，即管理层持股比例相对较少；第一大股东持股比例均值为34%，即上市公司股权相对比较集中，这对内控质量存在一定影响。独立董事人数最大值为6，最小值为2，独立董事人数差异不大。

2.回归分析。

表3列示了模型一的回归结果，在回归结果中，SFCG的回w系数为0.27，且在10%的水平上显著正相关，这表明与没有实施股权激励的上市公司相比，实施股权激励的上市公司内部控制质量显著更高，假设一得到验证。说明上市公司实施股权激励能够有效地缓解委托问题，使管理层与股东的利益趋于一致，控制变量上，除第一大股东持股比例显著性较差外，其他变量显著性都较好。

表4列示了模型二的回归结果，从表4中可以看到，incentive的回归系数为正，且在5%的水平上显著正相关，这表明上市公司管理层持股比例越高，其内部控制质量越好，假设二得到验证。说明上市公司实施股权激励不仅取得预期的效果，并且管理层持股比例越高，其效果越明显。Nature的回归系数为正，且在5%的水平上显著正相关，这说明在研究样本中国有上市公司的内部控制质量显著高于非国有上市公司，假设三也得到验证。

3.实证结论。本文利用深市主板A股的经验证据研究了上市公司管理层股权激励对内部控制质量的影响，研究发现，上市公司实施管理层股权激励会对内部控制质量产生影响。首先，股权激励已被大部分上市公司采用，且与没有实施管理层股权激励的上市公司相比，实施管理层股权激励的上市公司内部控制质量显著更高。其次，管理层股权激励水平与内部控制质量显著正相关，即管理层持股比例越高，其内部控制质量越好。最后，国有上市公司的内部控制质量显著高于非国有上市公司。

参考文献：

[1] 苏坤.管理层股权激励、风险承担与资本配置效率[J].管理科学，2015，28（3）：14-25

[2] 肖淑芳，喻梦颖.股权激励与股利分配――来自中国上市公司的经验证据[J].会计研究，2012（8）：49-57

[3] 林大庞，苏冬蔚.股权激励与公司业绩――基于盈余管理视角的新研究[J].金融研究，2011（9）：162-177

[4] 武敏.上市公司股权激励与公司绩效实证研究[J].经济研究导刊，2015（14）：229-232

[5] 卢闯，孙健，张修平，等.股权激励与上市公司投资行为――基于倾向得分配对方法的分析[J].中国软科学，2015（5）：110-118

（作者单位：湖南师范大学商学院 湖南长沙 410000）

[作者简介：彭忆（1963―），湖南师范大学商学院副教授，硕士生导师，主要从事公司财务管理理论与实践研究；毛其明（1992―），湖南师范大学商学院会计学硕士研究生。]

股权激励公司管理篇5

关键词：股权激励；利益趋同；利益壕沟

JEL分类号：D31中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1006-1428(2012)04-0039-06

一、引言

早在二十世纪九十年代，股权激励机制就开始在中国的一些上市公司进行初步尝试和积极探索，但是受到相应的法律法规缺失、股权分置问题及资本市场股价长期低迷等综合因素的制约，股权激励的正效应难以充分发挥，严重影响着公司治理状况的改善。随着股权分置改革的结束，非流通股股东和流通股股东的利益冲突问题得到有效解决。为了解决管理层问题，中国证监会、财政部和国资委于2006年颁布了一系列关于股权激励的法规，为股权激励的实施扫清了法律障碍。

然而，公司管理层的股权薪酬是否与公司价值创造相匹配?管理层股权激励到底是产生了利益趋同效应，为股东创造了价值，还是产生了利益壕沟效应，即掠取股东利益而为自己谋取私利，损害了公司价值?国有控股公司和非国有控股公司管理层股权激励是否存在显著差异?如果有差异，是什么因素影响股权激励的有效发挥?本文以2006至2009年国内上市公司为研究对象。基于股权分置改革的制度背景考察股权激励对公司经营绩效和成本的影响。

二、文献回顾和理论假设

(一)管理层股权激励与成本、公司绩效

Jensen和Meckling(1976)指出，由于作为委托人的股东和作为人的经理两者的目标函数不同，掌握信息优势的经理可能通过损害股东的利益来获取自身利益的最大化，从而产生成本。因此，根据最优契约理论，股东向经理提供股权激励方面的契约，经理获得剩余索取权，并承担相应的风险，二者的利益趋于一致，可减少成本。Mehran(1995)基于1979至1980年期间随机抽取的153家美国制造业公司数据分析认为，管理层持股和以股权为基础的薪酬结构对公司的价值有显著影响，而薪酬水平对公司的价值没有显著影响。但是有些学者研究发现，管理层薪酬激励与公司绩效、成本敏感度很低，与最优契约理论并不一致(Jensen and Murphy，1990；Yermack，1995)。

早期的国内学者发现，管理层股权激励对公司绩效没有影响，原因是管理层持股水平较低，“零持股”现象普遍存在，股权对经理激励功能较弱，未能发挥应有的激励作用(魏刚，2000)。从深层次分析，中国资本市场的股权分置，使得拥有非流通股份的控股股东无法从资本利得中获取收益，必然产生侵占小股东利益的动机。控股股东通过关联交易等方式抽取上市公司的利润，造成公司股票价格长期低迷。公司股价不能对控股股东和管理层形成有效的激励和约束。

股权分置改革结束后，非流通股股东(大股东)通过向流通股股东(中小股东)支付对价后而获得流通权，能够从二级市场获得投资收益。非流通股股东和流通股股东的利益趋同使得公司治理机制得到改善，公司股票定价功能得以恢复，资本市场的有效性不断增强。随着管理层股权薪酬的占比不断上升，公司股价使控股股东、小股东和管理层的利益趋于一致，管理层股权激励对公司的绩效和成本有显著影响，因此，我们提出如下假设：

假设1：股权分置改革后，管理层股权激励降低了成本，提高了公司绩效。

(二)产权性质、管理层股权激励与成本、公司绩效

中国上市公司中，国有企业无论在数量还是在规模上均占有主导地位。普遍的观点认为国有企业的成本高于非国有企业，经营效率低于非国有企业。如李寿喜(2007)研究发现，国有产权企业普遍比混和产权企业的成本高，而混和产权企业又比个人产权企业的成本高。根据最优契约理论，股权激励能有效降低管理层成本，那么在国有公司中实施股权激励能否缓解冲突并提高其价值?国内学者的研究没有得出一致的结论。俞鸿琳(2006)用面板数据固定效应分析，发现国有上市公司高管持股与公司价值负相关。而程仲鸣与夏银桂(2008)用混合数据OLS分析认为，国有企业经理人实施股权激励能提高公司价值。上述研究的样本数据基本在2006年前，资本市场的弱有效性和内部公司治理机制残缺都制约着股权激励的有效发挥。造成实证结果缺乏稳健性。

股权分置改革解决了非流通股和流通股二元结构问题。但是对不同产权性质公司的治理机制影响不同，进而对管理层股权激励效应影响也不同。股改显著改善了非国有控股公司的治理机制。提升了大股东的正向治理作用(汪昌云等，2010)，因此大股东可能设计高效率的股权激励契约，将管理层股权激励薪酬和公司业绩紧密联系在一起，更能调动管理层积极性，降低其成本，使其与股东的利益趋于一致。

股改对国有控股公司的治理机制影响有限。由于存在委托链条过长和所有者缺位等问题(白重恩等，2005)，国有公司内部治理机制在短期内也无法发生显著改变。尽管股票可以全流通，但是国有控股公司中第一大股东平均持股比例仍高达39％，高出非国有控股公司6个百分点，国有股依然保持控股地位。国有股“一股独大”，代表大股东的国有资产管理机构虽然拥有最终控制权，但是没有剩余索取权，对上市公司的重大决策并不承担风险，因此对公司管理层监督动力不足。而公司第一大股东之外的外部股东占比较低，难以发挥监督作用，外部控制权市场对公司管理层也难以形成威胁。因此，公司管理层缺乏有效的内外部监督，国有公司依然被“内部人控制”。当公司的监督机制难以对管理层发挥作用时。激励机制显得尤为重要。如果国有公司控股股东所设计的股权激励契约是独立有效的，则有助于解决内部人控制，降低管理层成本，提高公司绩效；反之如果股权激励契约的设计受到管理层干预，偏离股东利益而重点体现管理层利益。那么这种激励契约不能对国有管理层形成有效的激励和约束，进而对成本和公司绩效没有显著影响。因此，我们提出两个假设：

假设2a：国有和非国有控股公司管理层股权激励与成本显著负相关，与公司绩效显著正相关。

假设2b：非国有控股公司管理层股权激励与成本显著负相关，与公司绩效显著正相关；国有管理层股权激励对成本、公司绩效没有显著影响。

(三)产权性质、管理层权力、管理层股权激励与公司绩效

与传统的最优契约理论不同，管理者权力理论认为，董事会并不完全代表股东的利益，董事会可能也是问题的一部分。在公司内部治理机制弱化的情况下，公司高管控制董事会或者与董事会合谋。操纵薪酬政策，为自己谋取租金(Bebchuk et al，2002；Be-bchuk and Fried。2005)。当公司业绩出现下滑或者亏损的情况下。管理层依然能保留职位或者建立起一旦职位被取消将取得巨额补偿的薪酬条款。Core et aI.(1999)研究发现，当董事会人数较多及控制力较弱时，高管薪酬越高，薪酬与业绩的敏感度越低。

股权激励公司管理篇6

关键词：股权激励；高管层；问题与对策；上市公司

中图分类号：F275 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2012）08-0112-03

股权激励产生于公司的经营权和所有权的分离，是将公司股票等授予公司高管人员，赋予高管相当的经济权利，使他们在获取利益的同时也承担一定的风险，从而更加富有动力和活力地为公司服务，创造更多的价值。股权激励是公司经营管理中有效激发高管人员创造性的方式。

一、我国上市公司股权激励的现状

据不完全统计，2007―2010年，上海和深圳两个城市实施股权激励的上市公司有72家，这期间150多家上市公司都先后提出股权激励的草案，但最终通过并实行的并不多，只占上海、深圳全部上市公司的10.2%和5.8%。从中可以看出，我国上市公司使用股权激励制度的并不多。另外，在实行股权激励制度的72家上市公司中，激励股数占总股数比例5%以下的就有28家，不及样本的一半，激励股数占总股数比例1%以下的有12家。可见，我国上市公司股权激励制度使用程度和水平还很低。

（一）行业分布

从我国2007―2010年上市并且实施股权激励的公司的行业分布来看，数量最多的是制造业的公司，其次是信息产业类、房地产等行业。见表1。

表1

从表1中也可以看出，信息产业在所占整个行业比例中是最高的，达到了7.59%，其他行业的公司所占比例都小于7%，甚至有的行业占2%以下，比如综合类行业。另外，虽然制造业类的公司实施股权激励的数量是最多的，但所占行业比例只有5.23%，低于房地产业所占的比例。

（二）激励形式

目前，在我国股权激励的形式有股票期权、虚拟股票、股票增值权、业绩股票、限制性股票等多种形式。股权激励制度的具体实施因公司而异，有的公司采用多种激励形式结合，但大多数公司还是只使用一种股权激励的单一激励方式。对我国上市并实施股权激励的72家公司进行分析，采用股票期权激励形式的上市公司有48家，占样本比例为66.67%；采用股票增值权激励形式的有1家，所占比例为1.39%；采用限制性股票激励形式的有18家，占样本比例的25%；采用复合式激励形式的公司有5家，占样本的6.94%。从这些统计数据中可以看出，我国上市公司的股权激励形式主要是股票期权和限制性股票，其他的激励形式多占的比例很小。而股票期权是被实践证明过的较为成功的激励形式，这说明我国的公司还是倾向于理性的选择。

（三）企业类型

72家上市公司按所有制的性质可分为国营企业、私营企业和混合经营企业。其中，有51家是私营企业，占样本比例的71.83%；而国营企业则相对较少，只有19家，占样本比例的26.39%；混合企业则只有2家。具体情况如表2所示。

表2

（四）股权激励的重要作用

通过股权激励的方式给予企业高管或者员工股权利益，激发他们为公司贡献的积极性，能有效促进企业的发展。比如，联想公司在1993年就开始意识到股权的重要性，并提出由管理层和员工占有35%分红权的方案。虽然分红权不是股权，但它将员工与企业联系在了一起。1998年，联想公司将这35%的分红权变成股权，并分割成两部分。一部分用于激励老员工，用于老员工的股权占35%中的55%；另一部分用于对联想未来的留成，这可以看成是联想的“未来激励”，它占35%的45%。联想公司这一股权方案兼顾了企业的过去和未来，协调地解决了早期创业人员的贡献，又考虑了公司的未来发展，是一个公平、富有创新意识、合理的股权改革方案，也在很大程度上促进了联想公司的发展。

二、我国上市公司高管层股权激励中存在的问题

（一）股权激励形式单一

我们可以从上文看出，我国上市公司主要的股权激励方式还是股票期权，并且绝大部分公司都采用单一的股权激励方式。公司倾向于股票期权是因为在这种模式下，公司高管分享的是股票增值的那部分，而不是公司利润，因此股票期权对公司的现金流向几乎没有影响。股票期权模式自身也有弊端，它过于依赖股票价值的上升。一旦股价下跌并持续长时间，股票期权激励的效果就会很小。我国的股票市场还有待完善，采取股票期权的模式可以会使高管修改报表、业绩等来达到股价的短期上升的目的。这样会最终损害公司利益，不利于公司的长期发展。

（二）对股权激励认识不充分

使公司高管以主人翁的地位参与公司决策、承担风险、获取利润，从而更加尽职尽责地为公司服务，创造更多的价值，是上市公司实施股权激励的根本目的。

公司应从长远的战略目标出发，并将股权激励结合到这个长远的目标中，这样，公司高管就有动力制定和执行公司的长期化战略，并置身于创造公司的未来的发展价值。很多上市公司缺乏长远发展的眼光，它们制定的激励模式中，股权激励的有效期仅仅局限于短期的几年，比如在上文调查的72家上市公司中，激励方案有效期小于5年的就占了75%。另外，有一些公司股权激励的额度已经达到国家的规定，即公司股本总额的10%。也就是说现有的管理人员已经用完了股权激励的额度，不能再对以后晋升或者进来的管理人员实施股权激励，这样缺乏公平的竞争机制不利于公司的长远发展。同时还有一些公司股权奖励设置的门槛过低，公司高管很容易就获取大量的利益，从而产生懈怠，缺乏足够的动力去规划公司的发展。

（三） 激励实施缺乏有效监控

我国上市公司内部管理、监督机制还不成熟，缺乏有效的对公司高管的约束和监督机制，缺乏对公司财务、报表计划、高管业绩水平的有效监控。公司的高管基本属于没人管理无人监督状态，自己给自己考核，这就导致了不利于长远发展的大量短期行为的产生以及股东之间的不正当交易。上司公司的高管为了追求、实现自身的利益，往往采取短期行为，损害公司的长远利益。比如缩减长期计划的研发经费以提高短期的利润，或者高价套现所持有的股票。有个别的高管甚至会铤而走险，操纵报表、股价、谎报资金财务等，这种冒险、缺乏长远眼光的行为不利于公司的持续长久发展，同时也会损害公司股东的经济利益。

（四）业绩考核、评价指标有待完善

在国外，上市公司一般以公司股票的价格来作为公司高管业绩水平的评价标准。我国上市公司大多数采用财务、会计指标来作为公司高管的业绩评价指标，其中也包括了国有企业，这种盈余的管理方式为公司高管提供了一条获取个人利益的有效途径。同时，也因为股票市场不成熟，公司实际的经营状况和公司高管的经营业绩不能完全体现在公司的股票价格上。高管付出无数心血，但由于股票市场的不稳定，造成了公司股价的不升反降情况的出现，这时如果单单以股价来评价公司高管的业绩水平必然不妥。同时，这也会严重挫伤公司高管的经营积极性，甚至还会滋生、引发一些腐败现象。只有对公司高管的业绩给予公平公正的评价，建立完善科学的业绩考核体制，才能真正发挥股权激励的作用。

（五）缺乏完善的股权激励政策

最近几年我国不断完善股权激励的相关政策和规定，但在现代社会公司的多样发展形势下，股权激励政策还存在着不足。在国家宏观的政策方面缺乏较强的连续性，同时在法律法规方面也存在若干障碍。比如，《公司法》明确规定除减资或合并外公司不能购买本公司股票，同时也不允许公司在发行新股时预留股票，这就宣告了股份几个主要来源的断绝，股权激励的股票来源问题在现阶段的法律下无法解决。因此，需要更加完善和详尽的相关规定出台，使公司股权激励合理地发展。

三、完善上市公司高管层股权激励的对策

（一）加强公司内部管理

1.合理地选择股权激励模式

目前股权激励的模式有很多种，其激励的效果也和具体的激励模式有关。上市公司在采用股权激励方案时，必须在不触犯我国股权激励相关法律的前提下，根据公司的发展目标、所处发展阶段等，综合考虑多方利益，比如员工、股东、高管之间的利益，制定和选择有利公司长远发展，并能创造利益最大化的股权激励模式。

2.加强对公司高管层的监督

股权激励有效发挥的基础是公司有一套完善的治理结构，否则股权激励就会沦落一种为少数公司管理人员中饱私囊的工具。股权激励的实施以完善公司治理、规范公司高管行为为前提。上市公司要防止股权所有者缺位情况的出现，有效发挥出董事会的约束和监管职能。

要想对公司高管、财务等进行约束监督，就要充分发挥董事会出资者的监管作用。

此外，加强外部董事会的诚信建设，建立完善的外部董事会约束、考核、激励机制，加强外部董事的独立性，通过现代公司企业制度的不断完善，能够避免股权激励制度被公司高管利用来获取个人利益，侵害股东的利益，从而促进股权激励的科学发展。

3.完善高管业绩考核指标

公司高管的考核指标应该系统、全面地兼顾财务指标和非财务指标，可以借鉴国外公司的经验，引进它们的一些先进的考核方法，比如EVA和平衡计分卡等。这些考核相对于国内上市公司的单纯财务指标而言，更加公平、全面。更能真实、准确地反映公司高管的业绩水平，从而使股权激励的效果得到保障。同时，上市公司也要结合自身实际情况，考虑行业、地域、资产结构等，不断完善公司高管的业绩考核制度。总之，在制定公司高管考核指标的时候要采用符合自身特点的模式，并结合多种灵活的指标，设计不同的合理的考核评价体系。

4.制定合理的激励有效期

股权激励是一种长期的激励手段，但是我国上市公司所采用的股权激励方案中激励的有限期普遍偏短。为了使公司更好地长远发展，使股权激励发挥其作用，上市公司有必要延长股权激励的有效期。这对公司高管能起到很好的激励作用，从而使高管以主人翁的身份做决策，真正为公司的利益着想，同时有效避免公司高管为达到考核指标做出短视行为。

（二）健全外部市场

1.加强资本市场和经理人市场建设

为了促进股票激励的有效实施，我国应加快职业经理人市场的培养，建立以经营能力为标准的经理人市场，公平竞争，有效监督。同时，应深化国有企业改革，改变经理人员的选聘机制，按照市场经济的要求，采取切实可行的措施建立以“公开公平，竞争择优”为原则的经理人选拔、聘用机制，使优秀人才能够脱颖而出，从而促进高素质经理队伍的快速形成和发展，为推进股权激励创造良好的条件。

2.完善与股权激励相关的法律规章

我国应根据实际情况，完善股权激励的系列法律法规，从公司法、证券法、税法及相关会计准则等多方面、多角度人手，对在股权激励实施中的虚构业绩、操纵市场、内幕交易等不正当行为加强监管并予以严厉处罚，完善上市公司股权激励的信息披露等具体要求。根据我国股权激励的实施特点，确定合理的股权激励会计处理方式。调整修订股权激励的税收政策，构建完整的制度框架体系。进一步完善证券法、税法和会计准则等法律规章，明确上市公司实施股权激励的会计成本的分摊处理，为上市公司股权激励实施扫除法律制度上的障碍。

3.培育成熟理性的资本市场

提升资本市场的有效性取决于国家的经济、政治、文化等多方面因素。对此，国家应予以高度地重视，大力规范资本市场投资行为，严厉打击非法投机行为。加强宣传，强化投资者的价值投资理念，完善交易规则和监督体制。政府的相关部门应该积极建立健全法律法规，加大监管力度，确保资本市场的有序性。只有大力发展证券市场，才会为顺利实施股票期权计划创造条件。

结语

从经济学的角度来看，股权激励作为企业一项长期的激励手段，在激发我国上市公司高管积极性、敬业精神和降低成本等方面发挥着极为重要的作用。股权激励促进公司管理机制的完善，在增加出资人经济利益的同时推动公司的长远持续发展。

参考文献：

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[4] 张艳林， 冷冬署. 我国上市公司股权激励现状分析及完善对策[J].商品与质量， 2011，(S8):64-65.

Study on the problem of the executive stock option incentive in the listed companies and the countermeasure

HAN Yang

（MBA education center,East China normal university,Shanghai 200062,China）

Abstract:Top management equity incentives are important mechanisms in the management of listed companies, is one of the very important incentive compensation mode. Top management equity incentives to strengthen the relationship between the interests of shareholders and executives, company executives to create more shareholder interests. In this connection, to executives of stock option incentive of listed companies for the study, discussion on basic types and features of Executive stock option incentive, in managerial stock option incentive of listed companies of China existed problem analysis studies, and offer some proven strategies.

股权激励公司管理篇7

关键词：股权激励；激励股权分布结构；成因分析

中图分类号：F276.6文献标识码：A 文章编号：1002-2848-2008（06）-0098-06

一、引 言

公司期望实施股权激励制度来降低成本，提高经营绩效的做法，不可避免的改变了激励对象的薪酬构成。从薪酬管理的角度来看，“薪酬设计存在两个焦点问题：薪酬水平和薪酬结构。相比较而言，薪酬结构的设计对于组织的影响可能更为重要。”［1］ 为了准确评估股权激励制度的效果，也应关注激励对象获得的激励股权的绝对数量的大小，以及由于不同激励对象获得的激励股权绝对数量差异而形成的分布结构与公司绩效之间的关系。换句话

收稿日期：2008-08-26

作者简介：何凡（1980－），四川省南部县人，四川大学经济学院博士研究生，四川教育学院经济贸易管理系教师,研究方向：企业理论与实践。

① 激励股权：指股权激励实施过程中授予激励对象的标的股权。

② 激励股权分布结构：本文指在实施股权激励制度过程中，由于标的股权（本文称之为“激励股权”）在激励对象之间分配而形成的分配结果的实际状况。笔者设计使用核心高管激励股权绝对差距、核心高管激励股权相对差距、高管总体激励股权绝对差距、高管总体激励股权相对差距来刻画激励股权分布结构，变量具体定义见后文的相关论述。

说，应从激励股权数量水平和激励股权分布结构两个层面研究股权激励制度与股权激励绩效之间的关系。但现有研究一般局限于第一个层面，从激励股权分布结构角度入手进行的研究较少。究其原因，可能是由于激励股权数量水平的数据收集难度较低，而激励股权分布结构数据收集比较困难，导致学术界对第二个层面的研究出现空白。为了改变这种局面，需要实证分析激励股权分布结构。故本文力图利用实施股权激励制度的中国上市公司的数据，实证说明我国上市公司在实施股权激励过程中形成的激励股权分布结构，并进一步分析其形成原因。

二、文献回顾

尽管尚未有直接针对激励股权分布结构进行的研究，但是随着近年来公司相关利益者对高管薪酬的关注，学术界对除股权激励制度之外的其它薪酬模式的探讨为对激励股权分布结构的研究提供了可资借鉴的方法和思路。就薪酬结构而言，国外学者主要关注薪酬的层级差异，以及其形成的原因和其与公司绩效的关系。虽然不同理论的观点和论据可能存在差异，但在反映高管薪酬结构时一般都是以高管团队内（Top-manager Team）薪酬差距为切入点。锦标赛理论和行为理论是其典型的代表。锦标赛理论是由Lazear & Rosen提出［2］，他们倾向于从竞争的角度研究薪酬结构与企业绩效之间的关系，以管理层的层级间和层级内的薪酬差距为切入点作为薪酬结构的变量，得出薪酬差距与企业绩效之间存在正向关系的结论。在随后的研究中，支持锦标赛理论的其它学者对薪酬结构的评估方法也与此大致相同 （Bishop、Mclaughlin、Mitra、 Ehrenberg、Milkovich、 Lallemand）①。行为理论（包括相对剥削理论、组织政治学理论、分配偏好理论、社会比较理论等）倾向于从公平的角度研究薪酬结构与企业绩效之间的关系。在支持行为理论的相关实证研究中，学者们对薪酬结构的衡量仍然是以管理者层级间和层级内的薪酬差距得以进行的。

O Reilly等以105家美国大公司为研究对象［3］，以CEO与副总经理间的薪酬差距作为薪酬结构的变量，研究了薪酬结构与竞争者多少之间的关系； Cowherd 等以企业高管与低层员工间的薪酬差距为变量［4］ ，研究企业相应的产品产量大小的情况。可见不论是锦标赛理论还是行为理论的支持者，在薪酬结构的衡量中都关注着企业内不同层级的薪酬差距。国内学者对此也进行了一些研究，林俊清等研究了高管薪酬差距与公司绩效和治理结构之间的关系［5］，并进一步的研究了薪酬差距形成的初步原因，指出影响我国薪酬差距的主要因素不是公司外部市场环境因素和企业自身经营运作上的特点，而是公司治理结构上的缺陷。陈震研究了高管薪酬差距的成因以及其对企业绩效的影响后，发现随着高成长公司高

① 关于相关文献的具体信息在本文未列出，有兴趣的读者可向作者索取。

② 限于本文的写作目的和篇幅的限制，关于激励股权分布结构与股权激励绩效之间的关系将另文分析。

管层竞争者人数的增加、公司所处地区发达程度的提高和公司规模的扩大，公司高管层级差报酬会随之增加；随着低成长公司高管层竞争者人数的增加和公司所处地区发达程度的提高，公司高管层级差报酬会随之增加［6］。廖建桥等尝试将基尼系数从宏观引向微观，探讨了使用基尼系数来反映企业内部收入分配的合理性问题，这种方法目前在国内学者的研究中运用还较少［7］。张正堂以总经理薪酬减去金额最高的前三名高级管理人员的总薪酬和总经理薪酬之差的平均数之差为第一个绝对薪酬差距变量，再以总经理薪酬减去管理团队平均薪酬之差为另一个绝对薪酬差距变量来反映薪酬结构［8］。由上可见多数国内学者是以薪酬差距为切入点来反映薪酬结构，进而在一定程度上对薪酬差距的原因进行研究。

在股权激励实施过程中，激励股权在不同的激励对象间分配时也可能有绝对数量大小的区别，分配造成的差距大小会影响股权激励绩效的好坏，对股权激励制度激励作用的发挥产生影响②。因此有必要对激励股权分布结构进行研究。本文在借鉴上述研究中某些方法的基础上，将回答：1、我国上市公司激励股权分布结构到底如何？2、其形成的原因是什么？各部分内容安排是：第三部分进行实证研究设计；第四部分进行相关变量的描述性统计分析并提出激励股权结构成因的假设；第五部分是使用多元回归模型进行假设验证；最后是本文的结论。

三、研究设计

（一）样本选取及数据处理

我们以2005年1月1日起至2007年4月30日公布的年报披露已经实施股权激励的41家A股上市公司为样本，为了避免样本歧视可能造成的不利影响，本文未对样本进行任何的剔除。数据处理利用社会科学统计软件SPSS13.0，数据来源于中国证监会网站、巨潮网和中国证券报。

（二）变量的测量

本文设置了反映激励股权分布结构和对其成因进行解释的两类变量，具体定义如下：

1.激励股权分布结构。如果将激励对象按照

其所获的激励股权数量从大到小排序，可以预期的是，越是重要的高管排位越靠前，将排在前三位的高管称为核心高管，从核心高管和所有高管两个层面反映激励股权分布的结构，形成以下四个变量。

核心高管激励股权绝对差距（HJCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量－获得获激励股权第二、第三的激励对象的激励股权绝对数量的平均数；

核心高管激励股权相对差距（HXCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量÷获得获激励股权第二、第三的激励对象的激励股权绝对数量的平均数；

高管总体激励股权绝对差距（ZHJCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量－ 其余激励对象的激励股权绝对数量的平均数；

高管总体激励股权相对差距（ZHXCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量÷其余的激励对象的激励股权绝对数量的平均数；

2.激励股权分布结构成因解释变量。本文拟从公司绩效，公司成长性、公司经营风险、股权结构、公司治理等方面寻找激励股权分布结构形成的原因，所以设置了下列变量：

公司绩效：采用实施股权激励前一年公司每股收益（EPS）衡量；

公司成长性：主营业务收入增长率（INCP）=公司实施股权激励上一年主营业务收入÷公司实施股权激励前倒数第二年主营业务收入100％；

公司规模（LnSize）＝公司实施股权激励前一年总资产的自然对数；

资产负债率（FRK）＝公司实施股权激励前一年总负债÷公司实施股权激励前一年总资产；

股权集中度（Herf10）＝公司实施股权激励前一年前十位股东持股比例的平方和；

独立董事比例（IDP）=公司实施股权激励前一年的独立董事人数÷公司实施股权激励前一年的董事总人数；

监事会规模（SBS）=公司实施股权激励前一年的监事会人数

为了考察控股股东性质和公司治理中董事长与总经理职位设置对激励股权分布结构可能产生的影响，设置了股权性质（SOP）和（虚拟变量）两职合一（DUAU）两个哑变量，在实施股权激励上一年度中，控股股权为国有性质时，SOP=1，否则SOP=0；在实施股权激励上一年度中，董事长和总经理由同一人担任时，DUAU=1,否则DUAU=0。

（三）实证分析过程说明

首先对上述变量进行描述性统计分析，并且在此基础上提出激励股权分布结构成因的研究假设，然后构建多元线性回归模型对相关研究假设进行验证，最后对回归结果进行分析。

四、相关变量描述性统计及研究假设

对我国上市公司的激励股权分布结构的描述性统计（表1）表明：在实施股权激励的过程中，核心高管激励股权分布绝对差距最小为0，即核心高管之间激励股权绝对数量相等，但这样的公司只有3家，表明激励股权在核心高管间的完全相等的情况几率较低；核心高管激励股权分布绝对差距最大值为5433918股，远远大于该变量的最小值，说明不同公司核心高管激励股权分布绝对差距的巨大差别的存在；平均来看，核心高管激励股权分布绝对差距为420944.4股；从核心高管激励股权分布相对差距来看，该变量极值分别为0和5.2165，均值为1.718，说明核心高管激励股权分布差距最大的公司获得最多激励股权的激励对象所获得股权数量是另外两位核心高管的5.2165倍，平均来看，获得最多激励股权的激励对象所获得股权数量是另外两位核心高管的1.718倍；激励股权在所有高管之间分布形成的结构可以通过另外两个变量予以反映，高管总体激励股权分布绝对差距最大与最小值分别为5939456股和1076股，均值为663054.4股，同样表明在不同公司在实施股权激励时激励股权分布差别很大；而从高管总体激励股权分布相对差距来看，最大值为12.5523、最小值为0，前者说明高管总体激励股权数量相差最大是12.5523倍，后者表明某些公司所有的激励对象所获激励股权的数量都是相等的，均值为3.416，说明从所有公司来看，获得激励股权最多的高管其激励股权绝对数量是其余高管激励股权绝对数量均值的3.416倍。

综上可见，实施股权激励的不同上市公司的激励股权分布结构差异较大，有的激励股权分布倾向于平均，尤其是部分公司的激励股权在所有激励对象间完全平均分配，而有的公司激励股权分配结果出现10多倍的差距；另外，核心高管之间获得的激励股权差距小于高管总体激励股权的差距，这一点无论从绝对差距变量还是相对差距变量的极值和均值都得到了体现。

那么，激励股权分布结构为何会表现出上述特征呢？由于激励股权分布结构的四个评价变量都表现出了较大的全距，说明不同公司间的激励股权分布结构差异较大，为了初步探明差异产生的原因，分别以衡量激励股权分布结构的4个变量的均值为标准，将样本分别分为差距大和差距小2组，当某一样本的对应的某变量的值大于其均值时，归入差距大的类别，等于或小于均值时，归入差距小的类别，对比两个不同组别激励股权分布结构成因解释变量的均值，得到了表2的结果。

通过表2我们首先可以发现的是，激励股权分布结构4个衡量变量分类后，差距小这一组别的样本数都大于差距大组别的样本数，这表明我国多数实施股权激励的上市公司更倾向于选择比较平均的激励股权分布结构。从核心高管激励股权分布绝对差距分组比较的结果看，差距小组别样本的主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、两职合一等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而其每股收益、公司规模、资产负债率、股权性质变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小；由于两职合一和股权性质为哑变量，均值大表明采用两职合一和控股股东性质为国有的公司比例更高，反之亦成立。因此，我们有：

假设1：核心高管激励股权分布绝对差距与每股收益、公司规模、资产负债率、股权性质之间存在显著的正相关关系。

假设2：核心高管激励股权分布绝对差距与主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、两职合一之间存在显著的负相关关系。

观察核心高管激励股权分布相对差距为依据的分组比较，发现差距小的组别样本的每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、股权性质、监事会规模等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而公司规模、独立董事比例、资产负债率、两职合一等变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小；为此，我们有：

假设3：核心高管激励股权分布相对差距与公司规模、独立董事比例、资产负债率、两职合一等变量之间存在显著的正相关关系。

假设4：核心高管激励股权分布相对差距与每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、股权性质、监事会规模等变量之间存在显著的负相关关系。

另外，对第三组的分析表明，高管总体激励股权分布绝对差距小的组别样本的主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、股权性质等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而其每股收益、公司规模、资产负债率、两职合一变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小。为此，我们有：

假设5：高管总体激励股权分布绝对差距与每股收益、公司规模、资产负债率、两职合一变量等变量之间存在显著的正相关关系。

假设6：高管总体激励股权分布绝对差距与主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、股权性质等变量之间存在显著的负相关关系。

对于最后一组，我们发现高管总体激励股权分布相对差距小的一组在每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而其公司规模、资产负债率、股权性质、两职合一变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小。因此，我们提出：

假设7：高管总体激励股权分布相对差距与公司规模、资产负债率、股权性质、两职合一等变量之间存在显著的正相关关系。

假设8：高管总体激励股权分布相对差距与每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模等变量之间存在显著的负相关关系。

五、实证模型和结果分析

（一）实证模型

对于假设1和2，本文构造的模型（1）是：

HJCJ=C1+α1EPS+α2lnsize+α3FRK+α4SOP+α5INCP+α6Herf10+α7IDP+α8SBS+α9DUAU+ε1 (1)

对于假设3和4，构造模型（2）：

HXCJ=C2+β1EPS+β2lnsize+β3FRK+β4SOP+β5INCP+β6Herf10+β7IDP+β8SBS+β9DUAU+ε2(2)

对于假设5和6，构造模型（3）：

ZHJCJ=C3+γ1EPS+γ2lnsize+γ3FRK+γ4SOP+γ5INCP+γ6Herf10+γ7IDP+γ8SBS+γ9DUAU+ε3(3)

对于假设7和8，构造模型（4）：

ZHXCJ=C4+δ1EPS+δ2lnsize+δ3FRK+δ4SOP+δ5INCP+δ6Herf10+δ7IDP+δ8SBS+δ9DUAU+ε3(4)

其中C()为常数项，α()、β()、γ()、δ()为待估计的参数，ε()为随机干扰项。为了消除各变量的量纲对回归结果的影响，对各变量都进行了标准化处理后才引入回归模型。

（二）回归结果和分析

说明：1、*表示0.1水平上显著；**表示0.05水平上显著。

表3总结了上述4个模型的结果。模型（1）和模型（2）对核心高管之间激励股权分布结构成因进行了探讨。从模型（1）的回归结果可以看出，核心高管激励股权分布绝对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与股权集中度存在显著的负相关关系，与其它解释变量不存在显著的相关关系；假设1和假设2得到部分的支持；模型（2）的结果表明核心高管激励股权相对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与股权集中度存在显著的负相关关系，但与模型（1）相比较，显著水平有所降低，与其它解释变量间同样不存在显著的相关关系，假设3和假设4也得到部分的支持。上述结果说明我国上市公司实施股权激励的过程中，核心高管激励股权的差距大小主要取决于公司的规模与股权集中度。

模型（3）和模型（4）从高管总体的角度对激励股权分布结构成因进行解释，模型（3）表明高管总体激励股权绝对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与主营业务收入增长率和股权集中度存在显著的负相关关系，与其它解释变量间不存在显著的相关关系，假设5和假设6得到了部分的支持；模型（4）中，高管总体激励股权相对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与每股收益，股权集中存在显著的负相关关系，假设7和假设8也得到了部分的支持。

总的来看，四个模型中不同的被解释变量与公司规模都存在显著的正相关关系，与股权集中度都存在显著的负相关关系，可以认为我国激励股权分布结构形成的主要影响因素是公司规模的大小和股权集中度的高低，而公司业绩，治理特点等方面的影响尚未体现。

六、结 论

1.我国上市公司趋向选择平均的激励股权分布结构。这一点在上述对其进行的描述性统计中进行了说明。

2.在实施股权激励过程中，公司规模越大，激励股权分布结构越趋向于不均匀的分布结构。

3.公司股权集中度越高，激励股权分布结构越趋向于平均的分布结构。

4.激励股权分布结构成因分析的4个模型中不同的被解释变量与解释变量中的公司规模和股权集中度两个变量都存在显著的相关关系，并且方向一致，说明我国上市公司激励股权分布结构形成的主要影响因素是公司规模和股权集中度。

上述结论一方面表明了我国上市公司激励股权分布结构形成的主要原因是公司规模和股权集中度，也从另一方面说明我国上市公司制定股权激励制度时采纳的依据的范围较狭隘，可能降低股权激励制度的科学性。但对于激励股权分布结构的这种状态对股权激励绩效的影响，以及又该如何科学的调整激励股权分布结构，本文未做进一步的分析，这既是本文的不足，也是以后进一步研究的方向。

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股权激励公司管理篇8

关键词：资本市场；证券公司；股权激励

随着《上市公司股权激励管理办法》等相关法规的出台，通过持股方式激励公司管理层已在上市公司中广泛推行。与此同时，随着海通证券公司在2007年借壳上市成功，一批证券公司陆续登陆A股市场，上市已成为证券公司现阶段快速发展的战略选择。由于行业自身具有特殊性，上市证券公司推行管理层持股尚存在种种问题，因此，如何完善上市证券公司管理层持股值得深入探讨。

一、管理层持股提升公司绩效的理论和实证研究

目前，关于管理层持股能提升公司绩效的研究主要集中于以上市公司为研究对象。从理论上分析，主要有“利益趋同论”和“并购溢价论”两种假说。“利益趋同论”是Jensen和Meckling(1976)提出的，他们认为管理者的天然倾向是根据自身最大利益来分配企业资源，这不可避免与那些外部股东的利益相冲突。这就产生了典型的委托——问题。通过让管理层持有部分公司股份，让经理人和股东在个人利益上结盟，从而使他们的利益与股东趋于一致，其偏离股东利益最大化的倾向就会减轻。“并购溢价论”是Sutzl(1988)通过建立并购溢价模型得出的结论。他认为当管理者持有公司股份时，他们就有足够的能力和动力去抵抗来自控制权市场的并购威胁，并且持有的股份越多，抵制并购威胁的能力和动力越强。由于国内实行管理层持股的证券公司很少，对之进行专门理论和实证研究的文献几乎是空白。但证券业作为一个竞争较为激烈的行业，关于一般上市公司的理论和实证分析应同样对其具有较高的参考价值。因此，在上市证券公司推行管理层持股具有积极的现实意义。

二、现阶段上市证券公司管理层持股的法规约束

我国证券公司相当大的比例为国有企业，因此，上市证券公司实行管理层持股要受到国有资产监管、上市公司监管、证券行业监管三方面的约束。鉴于各种监管角度和目的不同，分别具有其特别要求。

(一)关于国有企业管理层持股的法律约束。2003年11月，国务院办公厅转发《国资委关于规范国有企业改制工作意见》，该意见要求，向本企业经营管理者转让国有产权必须严格执行国家的有关规定，并需按照有关规定履行审批程序。向本企业经营管理者转让国有产权方案的制订，由直接持有该企业国有产权的单位负责或委托中介机构进行，严禁自卖自买国有产权。2005年4月，国资委、财政部《企业国有产权向管理层转让暂行规定》，进一步要求管理层应当与其他拟受让方平等竞买。企业国有产权向管理层转让必须进入经国有资产监督管理机构选定的产权交易机构公开进行，并在公开国有产权转让信息时详尽披露相关信息。2005年12月，国务院办公厅转发《国资委关于进一步规范国有企业改制工作实施意见》，该意见要求，国有及国有控股大型企业实施改制，应严格控制管理层通过增资扩股以各种方式直接或间接持有本企业的股权。

(二)关于上市公司管理层持股的要求。2005年12月，中国证监会《上市公司股权激励管理办法》。该办法规定，股权激励计划的激励对象包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术(业务)人员及公司认为应激励的其他员工，但不应包括独立董事。上市公司不得为激励对象依股权激励计划获取有关权益提供贷款以及其他任何形式的财务资助，包括为其贷款提供担保。非经股东大会特别决议批准，任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1％。2006年9月，国资委、财政部《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》，进一步明确了国有控股上市公司的特殊规定：股权激励对象原则上限于上市公司董事、高级管理人员以及对上市公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心技术人员和管理骨干。高级管理人员薪酬总水平应参照国有资产监督管理机构或部门的原则规定，依据上市公司绩效考核与薪酬管理办法确定。

三、证券公司管理层持股的实践

在我国证券公司业发展的早期，由于法规约束的不明确，并没有过多的证券公司进行管理层持股的探索。随着行业的快速发展，近几年关于证券公司持股的呼声渐高，而付诸行动的主要有广发证券和中信证券。

(一)广发证券的管理层收购尝试。2004年9月2日，中信证券公告称公司董事会一致通过收购广发证券部分股份的议案，并授权公司经营层与广发证券部分股东商谈收购事宜。为抵御中信证券发起的收购，广发证券公司管理层及员工于9月4日紧急成立深圳吉富产业投资股份有限公司(以下简称吉富公司)。该公司注册资本2.48亿元，股东共计2126人，皆为广发证券及其下属四个控股子公司的员工。其中，公司总裁董正青出资800万元，位列第一大股东，另有公司副总裁李建勇出资318.8万元，副总裁曾浩出资111.1万元。随后，吉富公司相继收购云大科技所持广发证券3.83％股份和梅雁股份所持广发证券8.4％股份，合计持有广发证券12.23％股份，成为其第四大股东。但由于广发证券管理层间接持股的行为并未得到监管部门认可，并不具备合法性。迫于监管压力，自2006年4月起逐步售出公司所持广发证券全部股份。目前，广发证券前股东已无吉富公司。2007年5月起，吉富公司逐步减持所持辽宁成大股权至3.6％的股份。至此，广发证券的管理层持股努力似乎已经完结。但值得关注的是，2006年9月，实施股权分置改革的辽宁成大公司公告：为激励广发证券员工提升公司价值，公司同意将预留所持广发证券5％的股份用于广发证券员工的激励计划，待相关主管部门批准后，广发证券员工将受让此部分股份。由于相关政策的不明朗，此项股权激励仍悬而未决。

(二)中信证券的股权激励探索。在证监会《上市公司股权激励管理办法》出台的前5个月，即2005年7月，中信证券在股改方案中首次提出股权激励问题，称全体非流通股股东同意，在向流通股股东支付对价后按改革前所持股份相应比例，向公司拟定的股权激励对象提供总量为3000万股的股票，作为实行股权激励机制所需股票的来源。2006年9月，中信证券股权激励计划，一是暂存于中信集团股票帐户下的总量为3000万股中的2216.31万股将成为公司首次股权激励计划第一步实施方案的来源股，其中465.7万股用于管理层股权激励，1750.61万股用于公司其他业务骨干股权激励。股票由中信集团帐户过户至激励对象个人股东帐户。二是股份转让价格以上一期经审计每股净资产价格为初次转让价格，锁定期满时，股票市价超过初次转让价格部分，由原股东与激励对象按财政部批复的原则共享。三是股权激励计划设有股票锁定期60个月。受让股份的员工必须签署承诺书，承诺自股份过户至本人名下之日起，无权自由转让，在股票锁定期之后方可自由转让。激励股权锁定期间内，激励对象若因自身原因离职、辞职或被公司解职、除名，其持有股份由公司收回，另行处理。在中信证券公告上述股权激励方案公告当月，国资委、财政部《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》(以下简称《办法》)，与其相对应，中信证券的方案存在如下问题：一是在适用条件方面，《办法》要求实施股权激励的公司须满足外部董事占董事会成员半数以上、薪酬委员会由外部董事构成的条件，而中信证券外部董事数量不能满足该要求；二是在转让价格方面，《办法》规定股权的授予价格应不低于股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价和前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价的较高者，而中信证券股份转让价格以上一期经审计每股净资产价格为初次转让价格，远低于《办法》要求；三是在股权激励对象方面，《办法》规定股权激励对象原则上限于上市公司董事、高级管理人员以及对上市公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心技术人员和管理骨干，上市公司监事、独立董事以及外部董事暂不纳入股权激励计划，而中信证券股权激励对象包含3名监事。更为致命的是，作为上市公司的中信证券，其股权激励方案突破了《证券法》所要求的证券公司工作人员不得直接或者以化名、借他人名义持有、买卖股票的要求。因此，中信证券股权激励能否实施仍存有重大疑问。

四、关于证券公司稳妥实行管理层持股的建议

(一)明确管理层持股的相关政策。目前，证券公司管理层持股方面并无明确的法规约束，这在一定程度上制约了证券公司有序的通过管理层持股实施股权激励。广发证券及中信证券实施的管理层持股和股权激励，皆因存在不合规问题从而悬而未决，这对整个证券行业起到了很不好的示范效应。为此，证券监管部门应推动修改证券公司管理人员不得持有本上市公司股票的限制，并牵头国资监管等部门对各相关法规进行配套修订、衔接，统筹考虑国有资产管理、上市公司管理以及行业自身特点，制定比较明确的法规，为证券公司管理层持股铺平道路。

(二)本着积极稳妥的原则进行试点。鉴于管理层持股的利弊并非简单判断可以确定，应考虑先行试点、逐步推开的方式推行证券公司管理层持股。首先选择创新能力强、成长性好的上市证券公司进行试点，此类公司价值更易随着管理者的努力而迅速增长，更能够激励经营者发挥创造力争取最大利润，从而更能充分显现管理层持股的积极作用，起到良好示范效应。在试点取得基本成功的基础上，再考虑向其他类的证券公司逐步推行。

(三)审慎确定管理层持股方案。并不是所有公司都适合实施股权激励，股权激励的实施从远期和近期都会在一定程度上增加企业的负担。因此，为取得良好效果，证券公司应充分权衡自身实际，合理决定是否进行股权激励，如果实行让管理层持有多大比例的股权适当，而不能刻意效仿或强行实施。尤其是经纪业务比重较大的公司，其盈利水平主要依赖于市场波动，推行管理层持股可能并不能对提升公司业绩发挥多大作用。

(四)合理确定经营业绩的评估体系。业绩评价是股权激励实施的难点。决定企业业绩指标变化的因素有许多，有些业绩指标并不总能反映经营者的实际经营业绩，经营者的努力程度也不完全能自动从业绩指标的波动中反映出来。因此，实行股权激励的证券公司须制订符合证券行业周期性特点经营者绩效评估体系，对证券公司管理层在经营业绩、风险控制、竞争力提升等各个方面的绩效作定量测算，以此确定经营者对证券公司的综合贡献度。