人民币名义有效汇率对FDI影响的实证研究

摘要：近几年来，随着中国国际地位的提升与人民币升值压力的增加，人民币汇率与FDI的关系得到了越来越多的学者的关注。本文对人民币名义有效汇率及其波动对FDI的影响进行实证研究，采用了GARCH模型估计了汇率波动率VOL，构建了VEC模型等，得出以下结论：FDI与NEER及其波动率之间存在长期协整关系；NEER上升在一定程度上有利于吸引FDI流入；汇率波动对FDI的影响具有滞后性，短期内影响不大，在长期内具有负面影响。

关键词：FDI NEER GARCH模型

一、引言

中国吸引FDI的规模在2003年首次超过美国，从1985年的19.56亿美元增加到2011年的1160.11亿美元，增长了近60倍，对推动中国经济的发展发挥了重要的作用。近几年来，国际上关于人民币升值的呼声不断，人民币的升值压力很大 ，那么人民币汇率的变动对FDI的流入会造成什么样的影响呢？ 显然在现阶段对这个问题的研究具有重大的理论和现实意义。

国内外有很多学者对汇率及其波动性对FDI的影响进行了研究，一般认为汇率变化涉及两个层面：一是汇率水平的变动（货币的贬值或升值） ，二是汇率波动的剧烈程度（汇率的稳定性），但是有关汇率水平及其波动对FDI的影响并没有统一的结论：Cushman （1985 ， 1988） 提出的“相对生产成本效应”理论和Froot 和Stein （1991） 提出的“相对财富假说”理论支持货币贬值将会促进FDI 流入；以Campa （1993） 为代表的学者提出相反的观点，他认为跨国公司的海外投资决策取决于其未来收益的期望值，一国货币越坚挺，进入该国市场未来收益的期望值就越高，也就会吸引越多的FDI 流入，而货币贬值将会抑制FDI 流入。冯晓玲等（2011）研究表明中国FDI 流入额与人民币REER 之间存在着负相关的关系，长期内中国的FDI 流入额与人民币实际有效汇率之间存在着稳定的协整关系，后者是前者变动的格兰杰原因；冯套柱等（2012）指出人民币实际有效汇率与外商直接投资的长期影响关系为负相关，而且互为格兰杰因果关系，但是有关名义有效汇率及其波动对FDI的影响的研究很少。本文利用1999年1月-2012年10月的相关数据，对人民币名义有效汇率及其波动与FDI之间的关系进行分析，先采用了GARCH模型估计了汇率波动VOL，然后建立VAR模型，进行协整检验、格兰杰因果检验等以确定人民币名义有效汇率和汇率波动率对外商直接投资的影响。

二、变量选择与数据来源

1、FDI。国内外相关文献研究外商直接投资变量有两种方法： 外商投资与GDP 的比值或者直接选取外商直接投资的流入量。本文选取第二种方法，单位为亿美元，并取对数形式，即LNFDI，主要考察它的变化率，数据来自于中国商务部网站。

2、NEER。NEER是一种货币相对于其他多种货币双边汇率的加权平均数，双边汇率是社会经济生活中被直接公布和使用的表示两国货币之间比价的汇率，通常以对外贸易比重为权数。它能够综合反映我国商品相对于外国商品的价值， 能够衡量人民币在国际贸易中的总体竞争力和总体波动幅度。NEER 数值上升表示人民币升值， 数值下降表示贬值。数据来自BIS，并以2010年为基期，为100，可以更好地反映金融危机以来世界贸易的变化。本文对NEER取对数，即为LNNEE。

3、VOL。对于汇率波动的测量，早期的研究一般用间隔一段时间的汇率变动方差作为汇率的波动程度，并且不同研究者选取的时间间隔也不一致。现在的学者大多采用广义自回归条件异方差（GARCH）模型测量汇率的波动。本文也拟采用GARCH模型测量NEER的波动，并以方差作为波动值，记为VOL，取对数，即为LNVOL。

三、模型估计

（一）汇率波动的测量

首先，对人民币名义有效汇率序列进行单位根检验。本文采取ADF检验，可得NEER序列是非平稳过程，存在单位根过程，通常采用随机游走模型进行描述。先用OLS估计，结果如下：

（4900.601）

对其进行ARCH-LM检验，可得滞后阶数为1阶时，P值为0.001640，说明在1%的显著性水平下，残差序列存在ARCH效应。由此可以推断出，名义有效汇率存在ARCH效应。本文根据对数似然值最大、拟合优度最大以及AIC 和SC 信息准则最小的原则选取度量汇率波动的最优模型。通过比较分析可得残差服从正态误差分布的EGARCH（0，2）-M模型是测定人民币名义有效汇率的最有效的模型。本文建立EGARCH（ 0，2）-M模型，在均值方程中添加了log（Var），均值方程为：

LNNEERt=0.955138LNNEERt-1-0.022742 +ut

z=（59.74344） （-2.854326）

方差方程为： =-8.942750-0.113872 Abs-0.198032

z=（-75.38513） （-1.810166） （-2.718347）

对此方程进行条件异方差的ARCH-LM 检验，可得滞后阶数为1阶时 P值为0.916247，说明以残差项服从正态分布的并在均值方程中添加了log（Var）的EGARCH（0，2）-M模型拟合得较好，以所得的条件方差作为NEER的波动值，记为VOL。

（二）FDI 与人民币实际有效汇率及其波动关系的实证分析

1、单位根检验。为防止谬误回归的产生， 在进行协整分析前必须检验序列的平稳性。本文采用ADF 方法对lnFDI和lnVOL进行检验，可得lnFDI、lnNEER和lnVOL为一阶单整，因此可以进行协整检验。

2、协整检验。对于时间序列回归，为确定两变量间是否具有长期稳定的均衡关系，有必要在模型设定之前对变量进行协整分析。协整检验的本质在于检验变量是否包含一个共同的随机趋势。本文采用Jonhanson基于VAR的协整检验法以检验lnFDI、lnNEER和lnVOL是否具有协整关系，结果如下表：

从上表可知，在5%的显著性水平下，lnFDI、lnNEER和lnVOL均存在协整关系。

3、因果关系检验。单位根和协整检验说明变量同阶平稳并存在协整关系，但是否构成因果关系，还需要进一步检验。本文对外商直接投资与名义有效汇率及其波动率之间是否有Granger 因果关系进行检验，检验结果如下表所示：

可以看出，在5%的显著性水平下，lnNEER 是lnFDI 的Granger 原因，而lnFDI不是lnNEER、lnVOL的Granger 原因，lnVOL不是lnFDI 的Granger 原因。

4、脉冲响应分析。下图是FDI对NEER及其波动一个标准单位冲击的响应图像。

可以看出，二者在第一个月对外商直接投资均没有冲击。NEER在第2个月对FDI也没有冲击，从第二个月中旬开始有正向冲击，并且随着时间推移在不断加强，最后趋于稳定，说明人民币升值在短期内对FDI的影响很小，但是长期内有积极的作用；汇率波动在第一个月后开始有影响，并且在正向冲击第二个月中旬达到最大，后来冲击逐渐消失，说明汇率波动对FDI在长期内影响很小。

5、VEC模型。lnFDI、lnNEER和lnVOL有协整关系，可以建立VEC，结果如下：

F= 11.80558 AIC=-7.7525， SC=-7.4101

根据上面结果可知，模型的拟合度较好。误差修正项很显著，它的系数为负符合反向误差修正机制，其大小反映了对偏离长期均衡的调整力度。当短期均衡偏离长期均衡时，将以（0.0004）的调整力度将非均衡状态拉回均衡状态。NEER系数为正的，说明人民币一定程度的升值对我国吸引FDI有利，NEER每上升1%，FDI流入会增加0.8676%。VOL系数经过修正后为负，与事实吻合，说明汇率波动对吸引FDI是不利的，VOL每上升1%，FDI的流入就会减少0.056%。

四、结论

本文可以得出以下结论：（1）NEER上升对我国吸引FDI具有一定的积极作用。随着中国经济发展，人民币的国际地位逐步提高，作为新兴的强势国际货币，人民币汇率升值是必然的趋势。人民币汇率升值对以利用低工资降低生产成本为目的的外商直接投资虽然有负面影响，但对以占领中国市场为目的的外商直接投资却有正面影响。人民币汇率长期升值与中国经济持续的、稳定的、快速的增长相联系，外商对华直接投资将继续增加。（2）汇率波动在对FDI的影响具有滞后性，但是短期内影响不大，在长期内是具有负面影响的。保持人民币汇率的基本稳定是保持中国经济稳定从而保持一个稳定的投资和贸易环境的需要，这对增强国外投资者信心，并使中国的经济得以持续增长具有重要的意义。

参考文献：

[1]Campa，J.M.Entry by Foreign Firms in the United States under Exchange Rate Uncertainty[J].Review of Economics and Statistics .Vol. LXXV，1993，pp：614622

[2]冯晓玲，张璐.人民币实际有效汇率对中国吸引FDI的影响分析[J].财经问题研究.2011 年第11期：56-61页

[3]冯套柱，黎靖.人民币实际有效汇率对外商直接投资影响的实证研究[J].财会月刊.2012年9月下旬：27-29页