我国保障房融资模式中引入REITs的障碍因素分析

摘要：为了更好地借鉴和引入国外比较流行的房地产融资方式REITs，识别出我国在保障房融资模式中引入REITs的障碍因素，并用层次分析法对这些障碍因素进行分析，确定影响我国保障房融资模式中引入REITs的关键障碍因素，进而根据分析结果提出相应的对策建议，以利于REITs在我国保障房融资模式中顺利实施。

Abstract： In order to better refer and introduce real estate financing way of REITs， which is more popular in other countries， identify the obstacles in the affordable housing financing mode that introduced REITs， and analyze these obstacles by Analytic Hierarchy Process（AHP） to find out the key obstacle factors that affect the affordable housing financing mode of the introduction of REITs， then according to the results of analysis， put forward to the corresponding countermeasures， so as to facilitate to introduce the REITs into our affordable housing financing mode successfully.

关键词：保障房融资模式；REITs；层次分析法（AHP）

Key words： affordable housing financing mode；REITs；Analytic Hierarchy Process（AHP）

中图分类号：F038.1 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2013）14-0172-03

0 引言

保障性住房指的是政府为中低收入家庭提供的限定供应对象、建设标准、销售价格或租金的住房。由政府提供的公共租赁住房，由于其租金低，并且可以长期稳定居住，受到广大中低收入家庭和新就业人员的欢迎。与经济适用房和两限房、棚户区改造房等以出售为主的保障性住房相比，虽然都具有福利性的特点，但是由于后者可以通过销售较快的回收投入资金，此类项目在融资过程中会比较容易获得社会资金的支持，相对而言资金压力较小。公共租赁住房则不同，因其资金一次性投入大、且占用周期长、投资回报率较低等特点，使其对追求短期利润最大化的社会资金缺乏吸引力，只能更多的需要政府的直接资金投入。大规模公共租赁住房建设，对地方政府的资金筹措能力形成了考验[1]。

1 房地产投资信托基金（REITs）

1.1 REITs定义 房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，简称REITs）作为目前比较流行的房地产融资模式，在国外已经取得了成功。它是一种专营于房地产投资项目的投资基金，有专门的投资机构进行房地产投资经营管理，通过向证券市场发售可自由流通的受益凭证，集聚众多中小投资者的资金，然后凭借自身专业的投资理念参与房地产项目的投资组合，最后将投资收益按比例（多数国家规定的比例为不低于90%）以股息、红利的形式分配给投资者，是投资者分享房地产收益[2]。

1.2 REITs的基本运作流程 REITs在成立阶段的主要流程为：①评估资金；②接洽承销商、发起人，与承销商讨论投资与募集事宜；③接洽会计师和律师；④接洽房地产投资顾问；⑤申请发行，申请成功后决定保管机构并签订房地产投资信托协议。REITs成立并在证券交易所挂牌交易之后，REITs便进入正式运作阶段。

REITs在正式运作阶段的主要流程为：①由发起人发起设立房地产投资信托并向SEC和证券交易所上市；②信用评级机构对房地产投资信托进行评级；③与证券经纪商达成承销协议，由经纪商负责房地产投资信托发售和资金筹集；④投资人通过证券经纪商购买房地产投资信托，将资金投入；⑤REITs成立后，聘请管理顾问公司负责管理信托资产；⑥与保管机构达成信托协议，由保管机构保管资产；⑦信托财产及其各项收益将独立与保管机构的财产设立账号，由保管机构保管；⑧保管机构根据基金管理人指令将收益以红利方式分配给投资者[3]。

1.3 REITs融资模式研究的重大理论和实践意义 保障性住房REITs的研究，首先可以间接的解决房地产融资方面的问题，为我国保障房的融资提供借鉴意义；其次，REITs具有专业化的运作实体，使政府的权利寻租机会减少，并能解决由于利益冲突引起的积极性下降等问题；再者，将民间资金由需求领域引入开发领域，有助于开发资本的降低从而减少房产购买领域的炒作，而房价的合理将会减少对保障性住房的过度短缺；最后，发展REITs这项国际通行的信托业务，有利于加快结合国外基金，促进引进外资和优化外资投资机构，加速我国房地产业的国际化。

2 我国保障房建设融资模式中引入REITs的障碍因素的AHP分析

2.1 层次分析法 层次分析法（Analytical Hierarchy Process，AHP）是美国匹兹堡大学T.L.Saaty教授于20世纪70年代中期提出的一种定性与定量相结合的系统分析方法。AHP将复杂的问题分解为各个组成要素，将这些要素按支配关系分组形成有序的递阶层次结构，通过两两比较的方式确定层次中诸因素的相对重要性，然后综合人的判断以决定决策诸因素相对重要性的顺序[4]。

2.2 我国保障房建设融资模式中引入REITs的障碍因素识别 从我国保障房的建设现状和融资渠道来看，引入REITs是非常有必要的。本文在借鉴国外REITs运用的经验和我国引入过程的研究基础上，通过对REITs运行流程的分析，用工作分解结构的方法识别出REITs在我国运用的障碍因素，大致分为四个方面：经济障碍、政策障碍、管理障碍和思想观念障碍，最终识别出10个关于我国保障房融资模式中引入REITs的障碍因素，作为AHP模型分析的递阶层次结构，见表1。

2.3 建立AHP模型

2.3.1 建立判断矩阵 根据表1中的各障碍因素，运用1～9标度法进行判断，进而得出判断矩阵如表2-6。

2.3.2 层次单排序 当判断矩阵具有完全一致性时，CI=0。为了检验判断矩阵是否具有满意的一致性，需要将CI与平均随机一致性指标RI进行比较。因此，上述判断矩阵的层次单排序和一致性检验如表7～表11。

B2—C和B4—C属于二阶矩阵，易知满足一致性检验。

2.3.3 层次总排序 根据各层次单排序中各障碍因素的特征向量进行计算，得出层次总排序，见表12。

层次总排序中，CI=0.011，RI=0.208，CI/RI=0.053

3 结论及建议

通过上述对我国保障房融资模式中引入REITs的障碍因素进行AHP分析，并结合表12的分析结果可以得出：阻碍REITs引入我国保障房建设融资的主要因素有：法律法规体系不健全、金融市场信用体系不完善、国内与REITs相关的税收优惠补贴政策不到位、组织机构不完善、资金来源畅通性、稳定性和有效性欠佳及公众认知水平较低。因此，为使REITs在我国保障房融资中发挥重要作用，针对得出的6个关键因素，下面提出相应的对策建议：

健全REITs的相关法律法规。第一，我国应进一步完善《公司法》或针对投资基金的《投资公司法》、《投资顾问法》等相关法律。第二，制定REITs的相关管理措施，如对投资比例、投资渠道的限制等等。

政府针对保障房建设REITs的税收优惠及补贴政策应保持稳定。税收优惠和政府补贴直接影响到保障房建设REITs在融资时的成本和对投资者的吸引力，故对保障房建设中引入REITs，政府应考虑在税收上给予适当减免优惠，并制定合适的补贴政策。

建设保障房REITs的组织机构，鼓励机构投资者参与。REITs应具有严密的组织机构，包括管理委员会、监督机构以及具体运行操作机构。结合我国现实的金融体制，应建立多元化投资机构体系：包括房地产信托投资公司、信托银行、抵押银行等。另外我国应培养高素质的机构投资者，重视机构投资者的参与，通过制定一系列鼓励措施，将机构投资者吸引到REITs上来。

加强REITs专业人才培养，大量引进REITs专业人才。国家应重视并引导部分重点高校有针对性的开设有关REITs的专业，加强REITs所需律师、会计、审计和资产评估等专业的人才培养和相关理论课题的研究，以一流的人才队伍来促进中国内地REITs市场的发展。通过上述对策建议，以保证REITs在我国保障房融资过程中发挥重要作用，为管理者做出有效决策提供支持。

参考文献：

[1]张都兴，伍军.我国保障性住房融资模式探讨[J].中国建设信息，2011，（26）.

[2]陈玉京.中美住房金融理论与实践[M].北京：人民出版社，2001.

[3]王仁涛.房地产投资信托基金理论与实践研究[D].上海：同济大学，2006.

[4]郭波，龚时雨，谭云涛.项目风险管理[M].北京：电子工业出版社，2008.