全民皆股下的制度拷问

【前言】全民皆股下的制度拷问由文秘帮小编整理而成，但愿对你的学习工作带来帮助。后来的中小投资者，由于进入市场晚，进入市场的成本高，因此他们对市场波动更容易惴惴不安，市场若有风吹草动，首先逃跑就是他们。当一个市场这样的投资者占主导时，必然是交易量极大，市场波动性极强，市场由于贪婪与恐惧交织自然也造成一个疯狂的市场。不过，这只是...

对于中国的证券市场来说，无论是以儒家为主导的文化还是转轨中的准市场经济，它们短期内是无法自然生成支持中国证券发展的信用制度体系的。

迄今为止，正如吴敬琏教授早几年前所指出的那样，中国股市仍然是一个类似赌场的地方。因为，对中国股市的绝大多数股民来说，股票只不过是一种炒作交易的符号，它不需要与上市公司的市场价值相关联。既然股市是一个投机炒作的地方，而不是一个投资市场，那么近期中国股市的疯狂也就不难理解了。

对于中国股市的疯狂，一些人也许能够找出各种各样的理由加以解释。如中国的投资渠道少，民众手中持有资金多；还有，中国股市已经休整了几年了，而中国经济并没有由于股市的休整而停止增长，因此，目前国内股市价格暴涨只不过是对以往落后实体经济发展的股市重新估值。还有人民币的升值、中国的人口红利等都成了最近中国股市疯狂上涨的理由。

这就如同美国纳斯达克网络股泡沫破灭之前一样，以科恩为首的多头司令，总能找出当纳斯达克市场上涨的各种理由，当时甚至有芝加哥教授预测，美国道琼期斯股票2025年能够上升到12.5万点。

股市是一个投资者弱食强肉的市场。在股市刚开始启动时，强势的投资者先进入市场，以较低的价格进入股市，然后以各种方式来推高股价，制造股市的赚钱效应，由此吸引弱势者进入市场，把他们的股票以较高价格卖给后来的投资者，特别是后来进场的中小投资者。当疯狂的市场把价格推到极顶时，强势者就开始退出市场，获利落袋为安。

后来的中小投资者，由于进入市场晚，进入市场的成本高，因此他们对市场波动更容易惴惴不安，市场若有风吹草动，首先逃跑就是他们。当一个市场这样的投资者占主导时，必然是交易量极大，市场波动性极强，市场由于贪婪与恐惧交织自然也造成一个疯狂的市场。不过，这只是从行为金融学的角度来加以分析。其实，中国股市的疯狂有其深刻的制度基础。

我们还可以从金融交易的本性、股市的特征及中国证券市场的差异性来看中国股市疯狂的制度基础。

基础性制度未准备好

一般来说，金融交易是指人们在不确定性的情况下对资源的时间配置。任何一种金融交易都是在不同时间、不同地点、不同事件下的价值交换；二是金融交易的成本与收益事先是无法确定的；三是金融交易的未来性及不确定性也表明其交易必须通过合约的方式来进行，并非现货交易那样直接明了。

正因为任何金融交易都必须通过合约方式来进行。如何保证合约谈判与签订的公平公正、合约有效履行、合约纠纷后能够有独立的第三者公正裁决等问题，需要一系列的制度安排来保证。如果没有相关的制度安排来保证金融合约的有效履行，那么任何金融交易都无法进行。任何证券市场，如果没有好的基础性制度安排，市场的欺诈行为就会非常多，而这些欺诈活动受害的人会更多。这也是为什么世界上没有几个国家能够真正发展好证券市场的关键所在。

目前中国证券市场流传着一种说法，也就是说，目前中国金融市场最为严重的问题是金融结构的失衡，就是以银行为主导的金融体制不适应已经发展了的中国经济。中国金融市场的改革就是要发展多层次的资本市场，来改变这种失衡。但是，如果从金融交易的本性，从证券市场的差异性来看，必须考察证券市场的基础性制度是否准备好了，如果没有准备好，大力发展股市所面临的只能是疯狂炒作。

我们还可能从股票的特性加以分析，股票是上市公司的所有权凭证或一种金融合约，它代表公司付清债务后剩余资产中的一份。它既要分享公司利润的权利，也要承担公司损失和破产的风险。

股东愿意出资买股票必须以信用支持作为前提，公司成立与存在就是信用交易的结果。也就是说，对于上市公司而言，如果没有基本的信用文化，没有合约的执行及权益保障体系，那么这个法律体是没有意义的。如果投资者对证券交易中的权益和权利没有信心，那么信用交易也就无法进行。

但是，上市公司的所有权与控制权是分离的。这就引出现代公司理论中的“委托―”问题，引出了投资者与经营者权力、责任及其他履行合约的关系问题。

也就是说，从证券交易的特性来看，股市交易是一个高风险的市场，如果没有严格的法治支持体系，那么这个市场就容易导致操纵炒作、欺诈盛行的市场，而投资者的贪婪与恐惧为这些行为提供了动力。

对于上市公司来说，上市公司是一个合约构成的法律体，它必须建立在基本的信用文化、严密的法律制度体制之上，而这些法律制度及信用文化又来自于政治改革及制度变迁，发展支持证券交易的制度体系并非一日生成，它的生成是一个十分漫长的过程。

信用体系还未确立

从金融交易特性、证券市场的特性及上市公司的特性来看，中国的股市为什么会如此疯狂，很大程度上与支持中国股市或证券市场发展的基础性制度缺乏有关。金融交易的核心是信用交易，金融交易所买卖的产品就是信用。对于中国的证券市场来说，无论是以儒家为主导的文化还是转轨中的准市场经济，它们短期内是无法自然生成支持中国证券发展的信用制度体系的。

因为，从传统的儒家文化来看，它是以血缘关系为家庭、家族为基本单位，它能够为家庭成员之间的金融交易提供坚实的信用基础，能够规避家庭成员的违约风险，但是它没有为家庭之外的市场提供发展机会，人格化的交易关系盛行，而市场经济的核心是非人格化的交易关系。当非人格化的交易关系不发达时，也就不可能发展出一套解决商业纠纷、执行保证合约有效履行的制度安排，而这些是现代金融交易必不可少的基本条件。

中国的证券市场发展的基础性制度基础不足，但政府又希望大力来发展这个市场时，政府必然会寻找另一种替代制度性安排。由于国内证券市场的制度性准备不足，从而使中国的证券市场从推出的时候开始，中国的股市不是投资者参与财富创造及规避未来风险的市场，反而成了解决国有企业财务危机的方式，中小投资者承担改革成本与风险的市场。

在这样的情况下，尽管可以在一定程度上分散国有企业改革及中国经济改革的风险与成本，但是股东权利及权益保护机构、合约履行制度、证券市场发展的信用制度却无法建立起来。

因为，一则政府与证券市场利益冲突太多，政府对证券市场的干预太多，这就使得证券市场的法治和独立性差，证券市场发展的制度前提信用体系更是无法确立，政府只能成为整个中国证券市场发展的最终信用担保人。由于政府对整个市场的信用交易最后担保，当投资者股市交易盈利时，投资者就会把其收益归己所有；当投资者股市交易亏损时，投资者必然会把亏损算到政府身上。

当整个证券市场的信用是由政府担保时，再加上上市公司及市场金融机构的最终控股权为政府所主导，这必然会促使这些上市公司主事者及市场金融机构的主事者疯狂地来操纵市场、炒高股价。因为，其疯狂行为赢了个人或单位或获大利，而输了则可由政府兜底。这些就是中国股市投机疯狂的制度根源所在。

可以说，中国证券市场不改变这种疯狂炒作的制度基础，股市的疯狂炒作行为就不会停止。在这样情的况下，不仅中国股市无法持续健康发展，而且它对整个中国经济危害的负面影响也是不可估量的。

（作者供职于社科院金融所）