稳健份额不稳健

有一大批成熟且保守的投资者掉入了创新型分级式基金的“陷阱”。明明买的是一年期收益为一年期存款利率加3.5%的品种，本来准备坐收6%以上的固定收益，结果一年多下来，反而亏损了5%以上。从二级市场买这些产品的人，大多都是市场上的老油条，他们在转债、封基、债券等品种中，都有过辉煌的战绩。而就是这些颇有经验的资深投资者，却也未逃过如此的尴尬。那么问题出在哪里呢？

理想化的条款和尴尬的分级

分级基金的设计初衷是适合各类投资者。

保守的投资者，选择参与稳健份额，看重高于定期存款3个点以上的固定收益，相当于像券商一样为其他人提供融资服务（很多小券商还没有这个资格）。条款设置基本保证了本金的绝对安全。如双禧A、同庆A等。

而激进的投资者，可以选择参与进取份额，也绕过了融资融券和股指期货的门槛，以相对融资业务利率较低的利息，获得投资杠杆。如双禧B、同庆B等。另外，同时参与两类份额二级市场交易的投资者，还可以通过配对、转换等方式，进行无风险的套利操作。

然而，要让产品能满足各类投资者需求，就需要复杂精确的条款设置。采用分级制度的创新型基金中，条款设置的差别，导致风险完全不一样。也成为上述“老油条”亏损的最根本原因。

分级基金中的稳健份额近一年的表现完全脱离了“稳健”二字，当前银华稳进、信诚500A的折价均在8%左右，申万收益的折价超过了10%，国联安双禧A的折价一度超过了15%。

保守的投资者挨了闷棍。杠杆部分的投资者，尽管整体市场环境不好，也没有特别大的收益，但却一直保持了溢价的状态。借钱投资的人，在这样的分级制度的设置下，占了便宜。

专家机构看走眼

很有意思的是，除了投资者之外，部分非常资深的业内专家，也在这些品种面前看走了眼。

一年前的一个研讨会上，安信证券金融工程分析师付强先生提出：“银华稳进的理论现值是1.05元，它的标准差是多少呢？这个1.05元波动率有多大呢？只有0.02%，基本上会处在一个非常稳定的价值区间。”而渤海证券的研究报告指出：“银华稳进兼具中低风险、高收益率、较好流动性，投资价值突出，建议买入。配置银华稳进1 年，预计持有期收益率高于6%，可能达到7%。”

事实上，银华稳进在上市之初，的确一度与这个计算结果非常接近，2010年9月30日最高价1.051元，然而，此后一路下跌，到了今年3月7日，价格只有0.895元，近期略微有所反弹，但价格也一直在0.95元下方。

关于双禧A，华泰证券计算的理论价值为1.05元，浙商证券的研究报告测算结果，理论价值为1.24元，而且自这一产品上市开始，浙商证券在媒体公开发表的报告一直没有间断地极力推荐。可惜市场完全不给面子，双禧A的走势更加惨淡。累积了一年多未分配利润，净值高达1.06元的背景下，交易价格仍然只有0.92元附近。

是市场错了，还是分析师错了？

条款的“黑洞”在哪里

对大多数投资者来说，因其并没有掌握数量化模型分析的能力，未必能理解真实市场利率对这些品种价格的影响。我们不如回到条款本身上来，也就是这些创新基金的创新之处。

要研究银华稳进、信诚500A、双禧A、申万收益等为什么出现大幅折价，我们有必要先看一下另外一只分级基金的稳健份额同庆A为什么不折价，表现相对“正常”。

这样的条款就意味着，如果这些品种永远折价，那么你要么按照现价卖出，要么买入溢价的杠杆份额配对赎回，永远无法按照净值拿回属于你的本金，相当于没有期限的浮动利率债券。

借钱给别人炒股，利息可以正常拿到，但是本金却没有一个期限。当然，这些品种的复杂条款里，也有一些提前拿回部分本金的机会，比如银华稳进每年净值归一，如果杠杆部分的净值大幅下跌，那么稳健部分的溢价将提前折算成可以赎回的“银华100”。也就是说，如果股市大幅下跌，本金反而可以部分提前赎回。部分坚守在这些品种的投资者认为：条款设计的不利因素被放大了，高折价部分包含了市场的过度反应。

分级基金简要购买守则

从股市走势简单来讲，如果遇到牛市，就购买分级基金中的风险份额，可以通过杠杆放大收益；如果遇到熊市或者震荡市，则稳健份额可以分得风险份额净值来补偿损失，这时更有购买价值。

从利率角度来讲，由于分级基金按期折算时，稳健份额按约定收益将按当时定期利率来重新规定，若当时处于高利率状态，在下一个折算期后利率下跌，则稳健份额由于锁定了高利率，更值得购买；而若在下一个折算期后利率下跌，则不适合购买稳健份额。

从信贷角度讲，如果信贷紧张，则实际贷款利率将高于定期利率，则稳健份额资金有流出倾向，此时稳定份额会出现折价，要回避；信贷宽松情况下，稳健份额更值得购买。