并购重组贷款的信用管理研究

摘要：文章分析了国内并购重组的融资渠道以及传统公司贷款与并购重组贷款的授信差异。文章研究认为，银行信贷是并购重组中短期可行的融资途径，传统公司贷款授信管理方式不完全适用于并购重组贷款，后者的风险控制重点在于对协同效应和真实资金需求额的测定。

关键词：银行 并购重组 融资 现金流量 信用管理

转变经济发展方式，推动产业结构优化升级是关系经济社会发展的战略任务。并购重组是经济结构转型的重要途径之一，其理论基础是协同效应理论（Synergistic Effects）。该理论认为，协同效应发挥过程是双方的帕累托均衡的改进，实现的主要途径为差别效率及经营协同效应。国内学者对并购重组的绩效等方面进行了研究，但对银行在企业并购重组中的作用及授信策略鲜有涉及，文章将对此进行探析。

一、国内企业并购重组的融资渠道

（一）并购重组融资的国际比较

在国内外，确定并购重组融资方式前需测算资金需求额度，评估并购双方资本结构状况，设计并选择可采用的融资工具。按并购支付方式划分，并购类型有现金和股票支付两类。国际上多采用现金加股票的混合支付方式，现金支付有灵活性，安全性，不失去控制权等特点。现金支付是我国并购交易中主流支付方式。

在金融市场成熟的国家，企业并购重组外部融资形式多样，如贷款、股权融资、债券融资、票据融资、可转换债券融资、杠杆收购基金以及卖方融资等方式，企业可以根据自身的需要和风险承受能力设计出最合适的并购方案并付诸实施。

国内企业常用的融资方式也就涵盖了并购重组融资的方式。企业并购重组所需资金量大，仅依靠内部融资方式很难以达到目的，一般需借助外部融资方式，如发行普通股融资、发行企业信用债券融资以及从银行贷款融资。这些在理论上可选择的融资途径，在实践中面临着不同的约束条件。

（二）从法律的角度看直接融资在当前存在的约束

1.新《公司法》规定：对企业累计投资额不得超过本公司净资产的一半；上市公司两次融资时间不得少于一年；其配股条件是近3个会计年度加权平均净资产收益率（ROE）不低于6%；增发新股条件是近3个会计年度加权ROE平均不低于10%，且最近一年加权平均ROE不低于10%。

2.《企业债券管理条例》规定发债券所筹资金不得用于股票买卖等与经营无关的风险性投资；发债的规模、用途要符合国家相关要求和产业政策；利率不得高于银行同期限居民储蓄定期存款利率的40%。我国金融市场在完善过程中，公司通过发行股票或信用债券筹集并购重组资金中短期内障碍较多。迄今为止，我国尚无为并购重组发行从属债券的成功案例。

（三）银行信贷融资是中短期内并购重组外部融资的主途径

李悦等（2008）通过问卷调查的方式，发现中国上市公司的债务资金主要来源于银行贷款。据人民银行统计，2003年以来社会融资规模年度结构中直接融资在国内企业外部融资中的比重迅速扩大，融资方式日趋多元化。2012年企业债融资环比增幅为34.9%，相对十年前提高了9.5倍；银行贷款融资占比环比下降10.5%，但近十年的均值为70.15%，从融资规模和可行性的角度看，短中期内银行贷款仍在企业外部融资渠道中占优势地位。

二、传统的公司贷款授信与并购贷款授信

作为信用中介，银行面临的主要风险之一就是信用风险，而表内授信又是信用风险最为集中的业务。为了加强表内授信业务风险管理，国内商业银行参照《巴塞尔资本协议Ⅱ》内部评级法（IRB）的技术标准计量违约概率（PD）、违约损失（LGD）、违约风险暴露（EAD）、和期限（M）四方面风险参数，确定风险加权资产值。实施贷前审查、贷中额度控制和贷后监督的授信管理。

（一）当前银行的公司类贷款授信管理

1.贷前审查对风险度的判断。一般公司类贷款信用分析分定性和定量两部分。定性部分的重点是借款人的道德水准、资本实力、经营水平、担保和环境条件等。通过历史数据，评价整体风险，计算行业的最高风险限额；再计算区域风险和交叉调整系数。

定量部分以财务分析为基础，主要风险企业经营、盈利、偿债和发展能力等四类指标，再辅之以现金流量分析。有代表性评价模型是美国学者Altman（1968）提出了预测借款人破产可能性的Z评估模型（Z-score model）。

2.贷中实施最高授信限额管理。一般贷款授信额由最大负债能力确定，风险限额管理方法有系数调整法和资产调解法。如系数调整法，设X为全银行最高风险限额基数，Y为全银行系统已给客户的信用额度，F为负债额，Z为“资产总额-待处理资产损失-潜在亏损”，K是资产负债控制线记，则全银行最高风险限额基数为：

（二）公司贷款授信同并购重组贷款授信的差异

公司贷款和并购重组贷款的主体、期限、用途、还款来源和风险缓释等方面存在明显差异。主要体现在以下三方面。

1.信用分析方面。与普通公司贷款授信一样，并购贷款重组授信对借款人的总体信用状况、借款人经营管理、经济环境、产业结构、行业前景等系统性风险均需作出分析。此外，并购贷款重组授信还需要分析：

（1）并购重组双方的产业相关度和战略相关度，能否获取如研发实力、关键技术等资源；（2）并购重组交易方是否按有关规定已经或即将获得批准，并履行了登记和公示等手续；（3）并购重组双方从战略、管理、技术及市场整合等方面取得额外报酬机会；（4）并购重组后的新管理团队实现新目标的可能性，双方组织文化整合的容易程度；（5）项目的真实资金需求量是否客观，除贷款外其余资金是否到位及资金结构安排是否合理等。

2.信用评估中对现金流分析的要求

（1）公司贷款授信对现金流的分析要求低。公司贷款授信分析的指标大多来自资产负债表和利润表，现金流指标更多用作辅助分析。会计利润以权责发生制为基础，这会受会计制度、收入费用配比原则影响，账面利润与成本难以真实体现企业的现金收益与现金支出。以此反映财务能力难保证其客观性。

（2）并购重组贷款授信对现金流的分析要求高。并购重组贷款不是以主并企业的偿债能力作为借款条件，而是目标企业的偿债能力为条件。并购重组贷款优先采用目标企业的股权、资产和未来现金流作为还款保障。并购重组贷款期限长、金额大、程序复杂，面临的信用风险也更大，对此类贷款授信，关键要保证分析数据客观性、针对性和综合性。相对会计利润指标，现金流指标具有上述优势。

3.实际授信额度的确定依据

（1）公司贷款由最大负债能力确定。由上述定义和公式知道，公司贷款最高风险限额实际是在寻找客户最大负债能力。通常，企业只有在负债的情况下才可能发生破产危机。最高风险限额就是借款人可能不发生破产危机的上限，这是企业可以负债的“理论值”，实际授信额不能大于该限额。它是多项指标的综合体，如借款人的权益、总资产、行业资产负债率、信用等级、风险缓释技术以及银行对借款人所处的行业、区域分配的限额等。

（2）并购重组贷款由真实资金需求和偿还能力确定。银行对并购重组贷款授信所关注的重点，可从最大负债能力转到真实资金需求和实际偿还能力上来。

三、并购重组贷款银行授信的侧重点

并购重组类贷款与项目贷款类似，银行在于通过投资净现值大于零的项目来获取收益。风控重点可以归结为两点，即“贷不贷”和“贷多少”两个问题。

（三）银行贷后对借款人的监督

对借款人来说银行具有融资和监督作用。这是因为银行在获取和处理借款人私人信息上具有相比单个贷款人更低的成本，它们能更有效地监控信息不对称下引发的问题。若企业贷款 违约率高，银行有动力寻求高质量的借款人，促成收购者取代与目标企业的贷款关系（Ivashina等，1985）。参与并购重组的双方都乐意选择自己的主银行为财务顾问，如银行的鉴证作用（certification effect）有利于提高目标企业权益人的超额收益率（Allen等，2004）。

国内研究者发现银行贷款利率无论是长期还是短期，都与企业当前财务状况和公司治理有一定的合理关系，表明我国银行对借款企业已有一定的监督能力。因我国的法规限制银行持有企业股份，也禁止银行贷款用于股权投资，银行要在企业并购重组中发挥显著作用还有待金融改革的推进。

四、结论

1.企业并购重组融资方式，中短期而言，银行贷款较为有效；长期看，需由银行和非银行类金融机构共同合作，完成与资本市场的对接，通过市场化的方式为并购重组提供资金支持。

2.公司贷款授信方式不完全适应于并购重组贷款授信分析，主要原因是公司贷款授信重点在于确定借款人的最大负债能力，而并购重组贷款授信关注重点是目标企业未来现金流及并购重组的真实资金需求额，公司贷款授信方式无法涵盖企业并购重组的关键环节，如协同效应的测算。

3.在风险管理方面，对协同效应的判断、测算是并购重组贷款信用分析的核心。并购重组交易资金总额可作为计算并购重组贷款授信额的标准。贷款期内，目标企业偿债能力的最低要求是折现现金流量价值不能小于企业的债务价值。

参考文献：

[1]刘家鹏，上市公司并购重组定价问题研究，会计研究，2011，（11）.

[2]吴佳其、王强，企业并购市场中银行的作用研究：一个文献回顾，经营管理者，2009，（20）.

[3]王涛，我国商业银行授信管理流程改造探讨，金融理论与实践，2009，（4）.

[4]Allen，Linda，Jagtiani，Julapa，Peristiani，Stavros，Saunders，Anthony，2004，The Role of Bank Advisors in Mergers and Acquisitions. Journal of Money， Credit， and Banking， Vol.36， No.2.

[5] E.T. Altman，1968，Financial Ratios， Discriminate Analysis and the Prediction of Corporate Failure， Journal of Finance， September.

[6] Ivashina ， Victoria， Nair， Vinay B. ， Saunders， Anthony， Massoud ， Nadia， Stover， Roger， 2005，Bank Debt and Corporate Governance， SSRN Working Paper， August.