我国转轨时期的融资模式选择

中图分类号：F038.1 文献标识码：A 文章编号：

在我国经济体制转轨的过程中，通过动员社会资金提供持续的资金供给，融资制度发挥了重要的作用。金融即资金的融通，具有在不同时间、地点、行业间提供资源的转移途径以提高经济效率，提供风险管理的方法，提供清算、结算支付的途径，为储备资源和分割所有权提供机制，提供价格信息、利率机制、给企业提供融资服务，为委托问题提供激励机制等六方面功能。

目前主要存在两种不同的融资形式：以英美为代表的市场导向型和以德日为代表银行导向型。

两种融资模式孰优孰劣，何种模式是我国转轨时期较优选择，应从不同方面进行比较。从利率机制约束程度上看，市场导向的直接融资效率较高，首先是二者资金约束主体数量不同，直接融资约束主体是众多投资者，市场投资者自主决策，存在用脚投票机制，约束有力；间接融资中银行为单一的主体，政府干预的非市场化倾向突出，约束软化。其次在风险性大小方面，直接融资系统性风险较小。再次，在信息的灵敏和真实程度上，直接融资受社会舆论监督，信息灵敏，但市场上干扰因素多，信息易失真，信息主体分散行动，无法形成内部意见一致；间接融资对信息的获取滞后，但可信度高。从收益性上看，直接融资没有金融中介，只需一次性投入，资金供需双方直接见面，拈本度息，引导资金流向效率最好的地方，因而收益较高。从证券流动性上看，间接融资由于有金融中介做担保，安全性较高，流动性较好。筹集到资金的稳定性方面，直接融资工具有的无需还本付息有的期限较长，稳定性较高。在政府控制能力上，间接融资较易，只要通过控制几家大银行就可实现。

我国在过去的二十多年一直实行银行主导型的融资模式。在我国经济发展进程中，为了保持高速增长的资本形成率，国家依托国有银行的信用垄断地位，利用金融管制政策以低成本动员社会资金，对国有经济提供金融支持，加快经济体制转轨与经济发展。国民经济的长期持续增长，正是得益于有效的金融支持。通过实行国家主导的融资形式，国家能进行强有力的金融控制，一方面利用可靠的国家信誉消除国有银行储蓄者的风险顾虑，从而使国有银行体系迅速集中起来分散于居民部门的金融剩余，增强了国家控制的可贷资金数量；另一方面，国家掌握着银行信贷分配权和利率决策权，确保了国家对金融资源的支配地位，有效地实现了金融资源的动员，国家再以补贴的形式，将不断增大的资金总量注入国有经济中，支持国有企业的改革与发展，有力推动了经济的持续稳定增长。

银行在对经济主体提供经济支持时，往往偏向国有经济主体，导致资金流向效率较低甚至运转困难的国有企业而形成资金沉淀，无法得到充分运用。经济效率较高的非国有企业资金供给不足，企业运转困难或选择通过灰色金融获得资金。银行具有偏向性的原因主要在于：对国家隐性担保的考虑，且长久以来作为国家经济发展资金支持的后盾，为国家发展战略服务，资金流向国家亟需发展的国有企业部门，逐渐形成资金向国有企业倾斜的现象。这样，银行与企业之间就行成了一定程度上的关联关系，银行对企业提供充足资金支持，尤其在企业财务困难时，使银行资产流动性较小，风险较大，不良资产增加。企业有银行资金作为坚强后盾，极易导致企业的道德危机，使银行面临的风险进一步增加。

低效率的融资制度，不但阻碍金融业本身的发展和竞争能力的提高，而且严重阻碍社会资金的积累以及储蓄向投资的转化。金融市场的融资能力与实体经济的发展及需求不适应，将限制经济发展。因此，要实现中国经济持续性发展，须建立与市场经济体制相适应的、能够有效促进经济增长的融资体系，市场化的融资体制应是我国融资体制选择的基本方向。

我国目前积极发展资本市场是必要的。但是，资本市场的发展需要一段过程，涉及到金融工具、交易制度和金融机构和相关的监管、投资者保护等法律安排。市场化的融资模式以发达的资本市场和货币市场，多样化的直接融资工具，完善的交易制度等为基础，资本市场的发展是其中不可或缺的一个方面。而目前，我国资本市场仍有许多问题急需解决。首先是其市场功能定位需要重新调整。长期以来,资本市场的主要作为国有企业改革的工具,融资向国有企业倾斜,而不是为了资源在全社会的优化配置,这一功能恰恰是其首要功能。其次，虽然经过改革，我国资本市场得到了很大的规范，但仍有许多问题：市场监管法规不健全，内幕交易、内部人控制对中小投资者的侵害、操纵股价、诚信缺失等现象仍存在。第三，金融中介机构薄弱,尤其是提供信息服务的资产评估机构、咨询服务公司、律师事务所及会计师事务所等中介机构,数量少质量差,运行极其不规范,中小投资者从市场上获得可靠的信息极为困难,其利益难以得到保证。第四,市场退出兼并机制不健全,业绩差的公司很难被市场淘汰。与之对应，中国政府对银行一直实施高度监管，风险由中介过滤和承担，对企业的部分监督也由银行实施，对于中小投资者来说，把资金存入银行要比投资于证券市场安全。

从企业角度看，大多数企业公司治理结构不完善，存在企业内部人控制问题，增加投资者收集信息的难度，企业容易出现逆向选择和道德危机，由于信息的不对称，投资者投资收益很难保证，投资者投资动力将逐渐消退，如此长期运行将导致市场融资机制的障碍。同时，企业普遍存在产权不明晰问题。产权的高度不明晰与公司治理结构的缺陷,使国有企业有强烈的投资饥渴;而且国有银行与国有企业都是国家所有,国有银行向国有企业的融资有内源融资的性质,这产生两个结果:一是由于没有其他融资途径,国家为了维持国有企业,要求银行向企业融资,在产权不明晰的情况下,资金被无效率使用而没有很好的监督和控制;二是银行本身的产权不明晰加上国有银行的垄断经营,银行经营者没有动力监督企业,造成逆向选择和道德风险问题以及银行不良债权的大量存在，从市场收集信息会出现失真。

从制度的继承角度看,旧制度存在着路径依赖。我国长期实行银行为主导的融资机制，银行与企业间通过长期交往，建立起来较为密切并且稳固的银企关系，信息资源可以得到充分应用,减小了信息不对称问题。同时银行对企业进行适时监督，促进其加强企业治理。实行间接融资使银行对企业进行适当监控在现阶段仍然有效的。间接融资的实行有一定历史并且各层经济主体都相应积累了一定经验，主体之间相互摩擦较小，融资交易各环节较为流畅。市场性融资体制在我国实行历史较短并且在各方面皆不完备，市场主体缺乏运行经验，融资渠道尚不畅通，仍需要接受市场的检验并通过改革不断完善，如资本市场法制的健全、公司治理结构的完善等问题不能在短期内解决,而必须随着经济发展逐步得到解决。需要较长的时间。因此，银行为主导的融资体制在较长一段时期在我国还将占据主导地位。

因此，在转轨时期我国应实行以银行主导性融资为主，市场主导融资为辅，即以间接融资为主直接融资为辅的融资体制，继续实行银行为主导的融资体制安排，逐渐向市场化融资转变。

在转轨时期优化我国的融资体制，以有效动员社会闲散资金向生产性投资转化，发挥金融增长的投资效应，提高投资效率促进经济增长。具体有几方面应关注：

其一，继续实施对国有银行的商业化改革，推动国有商业银行制度创新。作为社会资金供应的主体，商业银行的社会资源动员能力和资金配置效果直接影响到整个融资制度效率的高低。

其二，进一步规范和发展资本市场。包括市场运行法规的完善，市场准入和退出机制的健全，资本市场融资工具的丰富等方面。

其三，重构融资制度微观基础，发挥融资制度创新与企业制度创新的功能耦合效应。通过强化企业内部积累，提高企业运行效率，促进生产效率和融资效率的良性互动，并且重塑企业与银行的关系，强化银行对企业的监控功能。

参考文献：

龚维新.国际融资【M】.立信会计出版社，1996

陈稳进.中外企业融资结构比较分析与启示【J】南开经济研究，2002

青木昌彦.转轨经济中的公司治理结构【M】中国经济出版社