人民币汇率制度改革背景下企业外汇风险的管理与规避

【摘要】随着全球一体化进程的加速，我国跨国企业数量与规模不断扩大，跨国业务量不断攀升。在融入全球经济体的同时，人民币汇率制度改革的步伐不断加快，我国企业面临了较为严峻的外汇风险。本文将通过多角度外汇风险实例验证规避风险工具的使用给企业带来的收益，并结合人民币制度改革的热点，从宏观政策和微观企业等角度提出政策建议。

【关键词】汇率制度改革外汇风险管理交易风险经济风险换算风险

【中图分类号】F740.45

外汇风险是从事外经贸企业管理层关心的主要问题，指的是某一经济实体的经济活动绩效受到汇率波动不利影响的可能性，所以公司在收付外汇过程中定会存在一定的风险。风险根源于合同中规定的以外币收付的货款，在兑换成本币时，本币数量会随着汇率的变动而变动。由此可见，汇率在全球经济的各种影响因素中处于核心位置。2015年8月11日，央行推出了一项新政策，欲完善人民币兑美元汇率中间价报价。过去10年间，外汇中间价的改革都是只是围绕浮动区间、银行对客户牌价等，而这次改革则是从中间价的形成机制入手，从而推动人民币汇率的市场化进入了崭新阶段。随着人民币汇率制度深化改革步伐日益加快，中国企业在原本薄弱的利润条件下，如何更加积极有效地运用多元化规避方法控制汇率风险，应对国家外汇管理政策调整和市场变化对企业带来的风险，已成为企业维持生存和发展的重要课题。

一、文献综述

自全球经济一体化以来，企业的外汇风险一直是国内外学者研究的热点，本文涉及的国内外研究主要从以下三方面：

从人民币制度改革方向研究的有：逯新红（2016）[1]提出我国应充分利用人民币的国际影响力来增强我国企业走出去的机遇，同时要保持汇率的基本稳定状态，才能处理好汇率和市场化的关系；余静文（2016）[2]通过1998年～2007年的数据实证发现人民币汇率的提高可以促使出口企业新产品产值比重上升；赵春荣（2015）[3]提出人民币汇率只有在独立浮动汇率制度下才能取得均衡；张乐（2014）[4]提出我国的跨国企业在人民币汇率制度改革背景下，要不断提高创新能力并采用合理的金融工具；江春、陈永（2014）[5]创新性提出对我国利率政策的最优描述是开放性的后顾性的框架模型；韩骏、朱淑珍（2014）[6]将货币国际化和我国的汇率制度改革结合在一起，提出了能促进人民币国际化进程的汇率制度改革建议；马国轩、于润（2013）[7]根据2003～2012年的数据分析出政策性因素对汇率变动影响最大；贺亚茹（2010）[8]根据人民币汇率制度改革所面临的问题，提出了一些汇率制度改革的建议。

从外汇风险方向研究的有：赵峰、戚利利（2016）[9]采用2007～2014年微观企业数据实证测量了外汇风险的敞口状况；沈国华（2016）[10]通过自己所在单位承接的项目，利用利率掉期规避外汇风险的管理实例，解析金融衍生工具的使用方式；马丽娜（2015）[11]以辽宁省抚顺市的170家有跨国业务的企业数据，研究分析外汇风险规避的重要性；唐韬、谢赤（2015）[12]构建了多种规避外汇风险的模型比较了套期保值的效率；袁金宇（2015）[13]提出了风险逆转期权组合是有效保值、规避外汇风险的工具；王相宁、胡冰清（2015）[14]采用324家上海制造业上市公司的数据，实证研究了外汇风险暴露的影响因素；樊怿霖、李虹含（2015）[15]对我国上市银行的外汇风险暴露进行了测量，并发现50%的上市银行的外汇风险显著暴露；赵旭、李浩（2013）[16]采用2007～2011年上市银行数据，实证分析得出外汇衍生品能降低银行风险，而利率衍生品会加大银行风险。Norvald（2005）[17]实证得出衍生品的使用对规避风险是有好处的；Nance等（1993）[18]认为投资机会越多的银行越倾向于使用金融衍生品来规避风险，提升价值。

从汇率制度与外汇风险的关系角度研究的有：李富有、孙敏（2013）[19]通过实证模型分析了人民币实际汇率变动对中日进出口贸易的影响，发现人民币汇率并不是中日贸易问题的主要根源；陈晓莉、高璐（2012）[20]通过2005年汇改后的数据，实证检验得出汇率、汇兑损益与外汇风险暴露显著一致；袁h（2011）[21]理论分析对比了人民币升值背景下多种金融工具套期保值的优劣；管瑞龙、杨志（2011）[22]通过国家资产负债表构建模型，模拟分析得出汇兑损益会影响国家外汇储备的分配；甘斌（2010）[23]通过2005年人民币汇改后江苏省上市公司的数据实证检验了外汇风险，发现人民币升值对企业产生的影响是负面的。

自人民币汇改以来，国内学者对人民币汇改制度进行了大量的深度剖析，而外汇风险一直是国内外学者研究的热点，也提出了多角度的政策建议。纵观国内外相关文献还存在几点不足：首先，在人民币汇率制度改革对各行业、各领域的影响上的研究较少，未能起到实质性的研究效果，未能给人民币汇改方向提出经验性建议。其次，在外汇风险如何规避上的研究较少，大多数研究集中在外汇风险暴露测量上，本文将以实例演算各类风险规避工具的使用给企业带来微观的效益。最后，国内学者未能将人民币汇改宏观政策与企业外汇风险微观数据相结合进行研究，本文通过对汇率较为敏感的跨国企业入手，分析研究人民币汇改带给跨国企业的影响，给处于汇改背景下的跨国企业提供规避风险的参考。

二、理论基础

广义上讲，外汇风险除了由于汇率波动带来的交易风险、经济风险和换算风险外，还包括一系列的潜在风险，例如：违约风险、政策变动风险等。就本案例而言，只讨论汇率波动带来的三类风险，三类风险对跨国企业的影响也不近相同，如表1所示。

（一）交易风险

交易风险是指经济实体在进行以外币计价的跨国交易中，由于签约日与履约日汇率差异带来应付账款或应收账款兑换成本币数量变动的风险。产生交易风险的根源有：一是时间差，在签约日和履约日之间有一时间段，在此期间汇率变动可能产生收益或损失；二是兑换，在履约日交割时，跨国企业将外币兑换成本币可能会产生收益或损失。汇率变动的具体影响是：一是外币汇率提高时，外币的资产或者债权因以较高的汇率结算而获得收益，外币的负债或者债务因以较高的汇率购买而遭受一定的损失；二是外币汇率降低时，外币的资产或者债权因以较低的汇率结算而损失，外币的负债或者债务因以较低的汇率购买而获得收益。总而言之，只要签约日与履约日的汇率存在差异，跨国公司定会因为汇率变动而获得收益或者遭受损失，即存在一定的交易风险。

规避交易风险的措施一般有：一方面从金融合约入手，采用远期市场、货币市场、期权市场和互换市场的套期保值；另一方面从营运技术入手，选择发票货币、采用提前和延后策略、净额结算等。

（二）经济风险

经济风险是指意料之外的汇率变动带来跨国公司未来经营的盈利能力和现金流量变动的风险。经济风险中，汇率变化通过影响跨国企业产品未来的价格、成本及数量等，来导致跨国企业的收益的变动。经济风险对跨国企业的影响最大，企业不仅要考虑到汇率变动带来的短期的损益，而且要考虑到汇率变动对企业带来的长期的影响。例如：在较高经济风险下的跨国企业，其未来的净现金流量相对稳定性较差，这样会给处于较低经济风险下的竞争对手机会，从而企业的供应链和销售系统受到影响，严重的将导致生产经营失衡。

规避经济风险的措施一般有：选择低成本产地、实施弹性的采购政策、分散市场、增加产品差异性和研发投入、采用金融性套期保值等。

（三）换算风险

换算风险是指在不同区域有母、子公司的经济实体，母公司在将子公司的财务报表进行合并时，由于子公司记账日和母公司合并报表日的汇率不一致，子公司按所在地货币计算的资产、负债的价值存在差异风险。换算风险的高低，主要来源于两点：一是汇率变动下的资产和负债的差额；二是外汇变动的方向。例如：若在风险下的资产大于负债，当外汇升值时，将会带来换算收益，贬值则会导致换算损失；反之，若在风险下的资产小于负债，当外汇升值时，会导致换算损失，贬值则会带来换算收益。

规避换算风险的措施一般有：资产负债表套期保值、衍生工具套期保值等。

三、案例分析

自我国实行汇改以来，长期来看，人民币汇率总体呈现上升趋势，从短期来看，进入2015年，人民币汇率呈现出明显的双向波动，如图1所示。这在一定程度上迎合了人民币汇率市场化改革的方向，同时使得改革更加缓和。但对于涉及跨国业务的企业来说，其面临着更大的外汇风险。

（一）案例背景

D企业为总部位于中国北京的某上市公司，在全球100多个国家拥有业务，2015年的销售收入达到了500亿美元之多。D企业在全球多个城市设立办事处，且拥有研发-生产-销售-售后服务的经营网络。2014年3月份央行提高了人民币波动幅度，这对D企业进行日常业务产生了不小的挑战。D企业在实现外汇风险规避时，2015年套期保值交易涉及12个币种，交易规模达到40亿美金。本文将通过D企业外汇风险规避实例实证风险管理的重要性。

（二）从风险类型角度分析实例

1.交易风险

D企业2016年委托一家商业银行进行了一笔业务，当日银行按汇率1美元兑7.60港元买进100万美元，当天按1美元兑7.62港元价卖出90万美元。D公司做出了两种猜想：（1）3天后美元汇率下跌到1美元兑7.58港元；（2）3天后美元汇率到1美元兑7.66港元。正因为3天后的汇率未知，所以银行仍持有的10万美元仍存在交易风险，根据两种猜想可得损失和收益两种结果，如表2所示。根据实例分析，交易风险会产生实际的外汇损益。随着人民币汇率改革深化，D企业扩大对外直接投资规模的过程中，多种货币交易量不断加大，交易风险也随之增加，不断影响着D公司的经营效益。

2.经济风险

经济风险主要影响的是跨国企业的现金流，本文欲通过实例演算现金流量。2016年D企业加工某原料销售，2015年总销售量为200万件，成品国内外各销售50%。单位成本6元，单位售价定为10元，其中单位产品会耗费原材料4.8元、需支付1.2元工资。另外，营业费用100万元，每年的折旧60万元，企业所得税率25%，若D企业2016年预计可以保持2015年的业绩，那么可以得到D企业2016年的预期损益和现金流量，如表3所示。经济风险对跨国公司的核心竞争力有直接影响，由表3可以看出，现金流量很不稳定，这样就直接影响了跨国公司的真实偿债能力，因此，在人民币汇率改革背景下，控制公司的经济风险才能持续稳定其生产经营活动。

3.换算风险

D企业在美国的子公司在2016年1月1日有存款100万美元，当时市场汇率为1美元兑6.4921元人民币，在年底D企业在国内总公司编制报表时，由于编制当日的汇率不确定，D企业财务部对编制当日的汇率进行了两种猜想，可以得到两种结果，如表4所示。根据猜想结果可以看出，换算风险是跨国公司不可避免的。

（三）从规避方法角度分析实例

1.提前错后法

D企业在2016年8月1日与美国一家公司签订了一份100万美元的出口合同，当日汇率1美元兑6.6421元人民币，期限3个月（11月1日付款）。D企业对11月1日的人民币汇率进行了两种猜想，根据两种猜想，企业可以做出两种规避措施，如表5所示。从表中可以看出，D企业通过提前错后法避免了一定的外汇损失。

2.平衡法

D企业在5月1日进口一批价值100万欧元的生产设备，11月1日付款，为了避免欧元升值的损失，D企业可以采用平衡法来抵消外汇风险。企业财务部建议管理层，可以销售一批6个月后付款的价值100万欧元的产品，或者在8月1日销售一批3个月后付款的价值100万欧元的产品。我们可以看到，这两种方法都可以完全抵消外汇交易带来的风险。

3.买卖期货

4月8日，D企业在交易会上与美国公司签订了100万美元出口合同，当日的汇率为1美元兑6.80元人民币，四月份期货市场汇率为1美元兑6.70元人民币，交货日期为7月8日，7月份的现货市场汇率为1美元兑6.60元人民币，期货市场汇率为1美元兑6.50元人民币。由于人民币汇率波动较大，为避免7月份人民币升值，D企业希望能在交易中规避风险，于是做了两笔业务来避免外汇风险，如表6所示：

（四）多种避险措施对比实例

现D企业在美国的子公司与英国一家公司有一笔业务，需要在6个月（180天）后支付20万英镑，D企业想采用美元成本最低的方法进行规避风险。期限为6个月（180天）的英镑看涨期权协定价为1.48美元，期权费为0.03美元，其他金融行情如下：

汇率（GBP/USD）：

D企业对6个月（180天）后的即期汇率进行了如下预测：

1.方法一：不采取任何措施

D企业在6个月后按当时的即期汇率买入英镑的美元成本计算如表7所示，可以得到方法一的美元期望成本为：万美元。

2.方法二：进行远期外汇交易保值

D企业买入180天远期20万英镑，未来美元成本是固定的：1.47×20=29.4万美元。

3.方法三：货币市场保值

D企业现借入6个月期限的美元，即期换成英镑，将英镑存入银行，到期还20万英镑，操作流程如表8所示：

4.方法四：货币期权保值

D企业现买入180天英镑看涨期权，可得如表9所示结果，根据表中数据，可以求得方法四的美元期望成本为：万美元。

综上所见，不采取任何措施的美元成本最低，因此D企业更倾向于不做套期保值。

四、政策建议

从人民币汇率制度改革的宏观角度看，汇率风险始终存在的，若在固定汇率制度下，国家承担所有的风险，汇率风险表面看似乎不存在，长此以往会集中爆发；当在波动汇率制度下，企业、国家等不同层面承担风险，汇率波动的压力能在每天得到即时释放。外汇衍生品市场就是用来在不同市场环境下转移和分摊风险的，因此外汇衍生品市场的发展有利于人民币汇率制度的改革。我国在不断促进人民币汇率制度改革的同时，应适度监管外汇衍生品交易，不可过分压制，不断提高外汇衍生品交易市场的稳定性。

从跨国企业风险管理的微观角度看，首先，企业管理层应充分掌握本企业所面临的外汇风险状况，从而确定本企业的风险承受额度；其次，跨国企业要借鉴外汇风险掌控较优的企业风险管理模式，建立健全企业外汇风险管理体制，加强内部审计；最后，应注重专业管理队伍的建设，引进或培养管理外汇风险的人才，建立科学的人才培养机制、激励机制及考核机制。有效的外汇风险管理是企业适应人民币汇率制度改革的关键。

从案例分析结果的角度来看，采用合适的规避风险工具，不仅能规避外汇风险，有时会在外汇衍生品交易中获得收益。但并不是所有跨国业务中都需要采用规避工具，企业在选择工具上应充分比较，并对汇率变动有较为准确的推测，这需要跨国企业时刻关注汇率制度改革动向，准确把握自身市场定位，积极主动地应对汇率制度改革，不可长期处于被动状态。政府对汇率制度改革需稳步前进，这样才有利于企业和汇率制度的同步健康发展。

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