国际三方回购业务经验与我国银行间市场三方回购业务方案

回购业务是银行间债券市场最重要的交易品种。随着银行间回购市场规模的迅速上升以及投资者数量的增加，市场参与者对风险管理、成本效率等提出了更高要求，希望提高回购业务的专业化和精细化管理程度。三方回购作为一种更为安全、高效的质押融资业务模式，是银行间债券市场回购交易机制很好的补充。

国际三方回购业务经验

三方回购业务是指由中央托管机构作为第三方，提供专业担保品管理服务的债券质押融资交易。自20世纪70年代末美国所罗门兄弟公司首次推出以来，经过近40年的发展，三方回购业务在国际市场发展迅速，深受参与者欢迎。

（一）欧美三方回购市场品种介绍

欧美三方回购市场根据参与者和业务机制特点，可分为一般三方回购市场（Triparty repo market）和通用回购市场（General Collateral Finance repo market），其中一般三方回购业务占主导地位。

一般三方回购业务是交易商对客户市场。美国的一般三方回购业务服务商是两大托管银行――摩根大通银行和纽约梅隆银行，欧洲是两大国际中央托管机构（ICSD）――欧清和明讯。服务商为一般三方回购业务提供专业的担保品服务。在清算结算上，美国由于实行二级托管体制，由固定收益产品清算公司（FICC）作为中央对手方进行一级清算，摩根和梅隆作为二级托管人负责二级清算。欧洲市场的两大服务商按双边清算处理，为提高客户结算效率，还可为其客户提供回转结算便利。

通用回购业务在国内也被翻译为普通担保品回购业务或标准担保品回购业务，于1998年由FICC和美国两大托管银行推出，目的是既继承三方回购结构又提供净额结算机制，以进一步降低交易成本，提高市场流动性。通用回购业务在回购交易商间市场，交易经由交易商间经纪商匿名撮合达成，FICC作为中央对手方提供担保交收，两大托管银行管理回购担保品。据统计，2015年美国通用回购业务日均交易额约1750亿美元，仅占三方回购业务日均交易额的10%。欧洲的通用回购市场于2005年建立，Eurex Repo和LCH.Clearnet提供电子平台交易，Eurex Clearing和LCH作为中央对手方，明讯和欧清管理回购担保品。根据国际资本协会（ICMA）2016年6月的统计，通用回购业务约占欧洲三方回购业务总量的19.1%。由此可见，一般三方回购业务仍占据国际三方回购市场的主导地位。

（二）三方回购业务的主要特点

从欧美发达市场的三方回购业务实践中，可以归纳出其主要特点。首先，依托中央托管机构。国际市场上三方回购业务的服务商主要是大型托管银行或中央托管机构，提供专业服务，具备显著的规模经济优势。其次，法律关系清晰。三方回购业务不改变回购双方的债权债务关系，这是三方回购业务最本质的特征。中央托管机构只是担保品管理的人，回购双方是直接债权债务关系，风险各自承担，有效避免风险传染和系统性风险。此外，风险防控更有效。中央托管机构提供的专业担保品管理服务显著降低了信用风险。最后，提高了担保品管理乃至回购业务的效率，使得回购双方可以将精力更集中于资金借贷方面。

在银行间债券市场推出三方回购业务的意义

与银行间债券市场现有双边回购业务相比，三方回购业务具有鲜明的优势，在为市场提供安全高效的短期资金融通和流动性管理工具的同时，有效控制风险，推动债券市场健康发展。

（一）中央托管机构提供专业的担保品管理服务，有效防范信用风险

中央托管机构以安全和效率为目标，提供包括逐日盯市、自动选择、优化配置等一整套专业的担保品管理服务，保证质押券足额质押，最大限度地防范信用风险。

（二）有利于盘活信用债券和零碎债券，提高二级市场流动性

从银行间市场目前的情况看，一方面回购担保品集中在利率债，信用债使用不多。据统计，2015年中央结算公司办理的质押式回购结算业务中约88%的质押券是政府债券和政策性银行债。另一方面，多券种组合式的回购运用不多，零碎债券得不到有效使用。三方回购业务的合格质押券范围基于同业授信管理机制，限定为利率债和较高等级的信用债，并设置一定的折扣率和动态调整机制，既能盘活投资者债券资产，又有效防控风险。

（三）能够降低交易成本，提高交易效率

在双边回购询价中，双方不仅要洽谈利率、金额、期限等要素，还要就质押债券具体的价值和风险情况进行评估；质押式回购匿名点击交易虽然提升了交易效率，但质押券管理效率、尤其是回购期间管理效率仍有提升空间。引入三方回购业务，交易双方更加专注于资金借贷，显著提高交易效率、降低交易成本，特别是在流动性趋紧时期能够更快疏导市场需求、降低市场风险。

银行间市场（中央结算公司托管债券）三方回购业务方案

银行间债券市场存在中央结算公司和上海清算所两个登记托管机构，这里介绍的方案仅针对以全国银行间同业拆借中心为前台、使用中央结算公司所托管债券作为质押券的三方回购业务。

中央结算公司作为债券市场的核心金融基础设施，承担了国债、地方政府债、央行票据、政策性银行债等利率债和企业债、资产支持证券等高等级信用债券的登记托管职责。截至2016年9月底，中央结算公司托管的债券类资产已达40.16万亿元，占国内债券市场总量的73%，可以说集中了国内市场最优质的债券担保品，足以支撑三方回购业务的开展。

（一）参与者管理

投资者可自愿选择开展三方回购业务。参与三方回购业务前，投资者需签署《中国银行间市场债券回购交易主协议》，并与中央结算公司签署担保品管理服务协议。

（二）担保品管理服务

中央结算公司作为独立的第三方提供三方回购担保品管理服务。在首到期结算环节以及回购期间内，中央结算公司对正回购方的质押券提供自动选取、计算、质押、解押、盯市、调整、替换等服务，确保足额质押。

（三）业务流程

在交易机制上，全国银行间同业拆借中心将为三方回购业务提供双边询价、匿名点击、信息查询等交易服务。

在交易后处理上，中央结算公司系统实现三方回购首到期结算的全流程电子化处理，安全、高效、便捷。若出现到期违约，中央结算公司将根据与回购双方的事先约定，对违约方担保品进行违约处置。

在结算模式上，中央结算公司采用双边清算方式进行实时全额逐笔结算，不承担担保交收职责。双边清算安全、高效，更适宜于银行间回购市场的大宗交易方式。

（四）三方回购业务风险管理框架

中央结算公司为三方回购建立全面的风险管理框架，全面管理信用风险、流动性风险和运行风险。

1.信用风险管理

信用风险分为本金风险和重置成本风险。针对本金风险，中央结算公司采用全额逐笔DVP结算实现回购双方券款同步交付，从而消除本金风险。针对重置成本风险，国际上公认的措施是建立担保品管理制度。中央结算公司作为独立的第三方为三方回购业务提供担保品管理服务，以化解重置成本风险。

2.流动性风险管理

三方回购业务的流动性风险主要来自于正回购方到期违约的风险。由于中央结算公司提供专业的担保品管理服务，实现足额质押，到期违约时可对正回购方质押券进行处置，以化解流动性风险。

3.运行风险管理

中央结算公司自主研发了担保品管理系统，通过担保品自动化管理，减少业务环节，缩短业务流程，提高担保品管理效率，以有效控制运行风险。

作者单位：中央结算公司托管部