外汇储备,这个“财”怎样“理”

今年3月，总理在答记者问时说，他高兴的事之一就是我外汇储备超过3000亿美元。截至4月底，我外汇储备已经达到3262.91亿美元，换算成人民币超过2.5万亿相当于我GDP的1/4左右。那么，这样大的一个“财”，是如何经营管理的呢?

如何在市场上进行投资

提到外汇储备，大家总是想起将钱存到银行里获取利息。实际上不是这样。正如银行对其资产进行管理遵循安全、流动、增值的原则一样，外汇储备的经营管理也要遵循这三个原则。

我们知道，现在很多理财专家推荐的家庭理财方法是将一部分钱存进银行随时备用，将一部分钱购买国债获取利息或资本利得，将一部分钱投进股市或通过购买基金投入股市获取股息和资本利得，将一部分钱购买房产出租获取租金回报或倒卖获取差价。这实际上是一个遵循安全、流动、增值原则的投资组合(Portfolio)，即家庭财富的资产分配方案。

对于国际金融投资的外汇储备来说，也需要将其资产进行分散。所不同的是外汇储备首先需要对其资产的货币构成进行划分。外汇储备虽然以美元为单位对外公布，但并不都是美元，其中还有欧元、日元等。保持一个适应国际清算货币构成、外债货币构成、国际货币体系和汇率变动趋势的、动态的货币结构是外汇储备资产经营的首要问题。我国的国际清算货币构成中主要是美元，其次是欧元和日元等；我国的外债货币构成也大体如此；而国际货币体系中起主导作用的货币是美元，所以我国外汇储备的货币构成中以美元为主，其次是欧元、日元等。考虑到欧元在国际货币体系中的地位和作用将日益重要，而且自去年4月份以来出现美元贬值和欧元升值的趋势，因此我国外汇储备货币构成中第二大货币欧元的比重多次调升。实际上，国际上其他国家和地区的外汇储备的货币结构总体上也以美元、欧元和日元为前三大货币，且美元比重逐渐下降，欧元比重逐渐上升。不过，瘦死的骆驼比马大，美元在当前及今后较长一段时期仍然是外汇储备的主要货币。

其次，当外汇储备按货币结构进行分布或调整后，将面临着资产分配问题，即持有国债、股票、机构债券和公司债券等各占多少比重。有人以为，外汇储备构成的美元、欧元和日元等是以现金形式存在外国银行里，获取一点微薄的利息；也有人以为，外汇储备构成的美元、欧元、日元等货币停留于外汇市场不断地进行投机炒作。实际上，外汇储备中的美元等货币主要以高质量的国债、机构债券、房地产抵押债券和高信用等级的公司债券的形式存在。这些类别的资产安全性和收益性相对较好，可以使储备资产保值增值。当然，也有一些国家和地区的外汇储备中持有一部分股票，如我国的香港和中东一些“石油美元”国家。这是由于尽管股票短期收益率不稳定，但长期收益率高于国债。

再次，当外汇储备的资产类别和比重确定后，在各资产类别中，还面临着期限结构问题。我们知道，国债有3个月期、1年期、2年期、10年期和30年期等不同期限，公司债券也有类似的不同期限。同一类别的资产不同期限所含的收益率和风险也不同，持有之前需要确定一定的比例作为基准，然后随着经济形势和金融市场变化进行调整。例如，在经济周期处于复苏阶段，资产的期限应该缩短，因为企业将会扩大生产，进而央行将会提高利率水平以防通货膨胀，收益率曲线将会变平并上升，持有较短期限的债券利率风险低，且易到期成为现金，再投资时购买相同期限的同类别资产可获得更高收益率。反之，在经济周期处于下降阶段，收益率曲线变陡并下降，资产的期限应该拉长，以获得较高的收益率。

最后，外汇储备的资产头寸（数额）相对于投资基准还得经常根据市场变化趋势进行调整。投资基准包括资产的货币结构、资产结构和期限结构。例如，若预期美元将贬值，欧元将升值，则在外汇市场上预先买入一定数量的“卖出美元买入欧元”的期权，以对冲美元贬值风险；若预期公司债券违约风险将下降且比财政证券获得更高的收益率，则多买些公司债券；若预期经济形势趋坏，则拉长持有债券的期限以获得更高收益率。当然，这种偏离投资基准的调整属于积极型的经营管理，投资基准一般会对偏离的程度进行约束。

实际上，投资基准往往也会调整，只不过调整频率较低。上级或最高级行政主管机关不可能每年调整一次，调整与否主要取决于经济趋势、金融市场变化和政治考虑等综合判断。

如何进行风险管理

任何金融投资都需要进行风险管理，外汇储备投资的风险管理要求更高。要知道，外汇储备是人民的血汗钱，是一国国际收支的坚实后盾。各国对外汇储备的管理更是加倍小心，将安全性放在第一位，甚至不惜牺牲一定的收益性。

对金融资产管理来说，风险是其资产未来收益的不确定性。外汇储备资产管理主要面临风险、信用风险、汇率风险、市场风险和操作风险。

风险是外汇储备投资面临的最大问题。如果两国关系将来恶化，储备资产将会遭致资产冻结的风险。比如，中国外汇储备中持有上千亿美元的美国国债和机构债，一旦将来中美因为或其他问题交恶，美国可能冻结中国在美国的资产，甚至要求其盟国也冻结中国的资产，则中国被冻结的外汇储备将失去控制。防范或降低风险的一个重要途径就是将外汇储备分散投资到多个国家和地区，如欧元区、日本、加拿大和澳大利亚等国家的金融市场，或投资于亚洲美元市场，如加入亚洲债券基金(Asian Bond Fund)。从国家层面来讲，防范风险最好的办法一是增强本国综合国力，二是吸引美国及其盟国等有关国家来华投资，三是大力发展彼此之间的经济关系、加强经济联系，即从加强本国免疫力和提高美国等国家的制裁成本两方面入手，最大限度地降低外汇储备面临的风险。

关于信用风险管理。由于外汇储备投资愿意承受的风险比较低，属于风险厌恶型的投资，因此一般购买的金融资产都是信用评级比较高的发达国家的国债、机构债和公司债等固定收益证券。外汇储备管理机构一般设有专门的风险管理部门，对信用评级制定要求，并进行跟踪。一旦持有的债券的信用评级面临被降低到最低要求以下，则必须将其售出。

关于汇率风险管理。由于外汇储备多以美元为单位计量，在美元处于强势阶段，一般须将其他相对弱势货币与美元进行风险对冲，以防止其贬值的风险。然而，若美元处于贬值阶段，则须降低美元在外汇储备中的比重。

关于市场风险管理。一般采用投资基准的方法，规定资产期限偏离的上下限，锁定资产的利率风险；还规定资产的期限结构基准，降低资产的收益率曲线变动风险。

关于操作风险管理，一般是加强对前台交易的合规性监控，前台交易人员也须相互监督。

投资业绩如何衡量

外汇储备投资业绩的衡量有两种会计方法，一是成本会计法，一是市价重估法。前者为众多国家的无股票投资的外汇储备管理部门所采用，因为这种会计方法能够在长期内很好地熨平收益率的大幅波动。后者的优点是外汇储备投资在短期内密切随市场波动而调整，且在现金流出(即国家动用外汇储备)频繁的情况下，更能准确地反映外汇储备的购买力，但其缺点是收益率大幅波动难以被国民所理解，且易招致立法部门的质询。

采用什么样的会计方法，外汇储备当期总收益率高低迥然不同。资产管理机构现在往往采用雷曼兄弟银行、美林银行和摩根集团等大投资银行编制的指数作为投资基准。这些投资基准一般都是基于市价重估的会计法，不宜作为采用历史成本会计法的外汇储备投资的业绩衡量标准。