人民币汇率对亚洲货币影响研究

摘要：人民币推行国际化以来，在国际货币计价单位和价值储藏职能安排上依然欠缺。本文在人民币推行计价职能国际化的诉求下，结合中国对亚洲主要国家的经济和贸易影响力不断加强的现状，通过HP滤波分析Granger检验实证分析了人民币对亚洲主要国家汇率产生的影响，发现人民币对某些亚洲主要货币具有影响效应，并探讨了该效应产生的原因，为人民币国际化提出了相关建议。

关键词：协整分析；HP滤波分析；Granger检验

文章编号：1003-4625(2011)10-0024-05　中图分类号：F822　文献标识码：A

一、问题的提出

改革开放三十多年来，中国已经发展成为世界第二大经济体和主要贸易国，尤其是亚洲多数国家的主要贸易伙伴和投资国。中国和周边地区的经济联系日益紧密，人民币已经逐渐在周边国家和地区流通使用。早在1997年亚洲金融危机之后世界便第一次认识到人民币对周边货币的稳定作用，而2008年爆发的全球金融危机充分暴露了以美元为世界货币的国际货币体系弊端，更推动了人民币区域货币金融合作的安排，国际化成为人民币发展的方向。

Chinn和Frankel(2005)认为国际货币要具备在私人和官方部门承担不同作用的职能。就交易媒介功能来说，国际货币可以被私人部门用于进行商品或金融交易，也可以被官方用于在外汇市场上干预汇率水平；就价值储存功能来说，官方可以在其外汇储备中持有国际货币本身或以它计价的金融资产，私人部门也可以选择持有国际货币本身或以它计价的金融资产；就计价单位来说，官方部门可以将本币汇率盯住国际货币，私人部门也可以在其商品和金融交易中选择国际货币作为计价单位。这些功能成为衡量货币是否达到国际化的主要标准。

2010年中国推行人民币国际化以来，中国政府主要实践人民币在政府和私人部门的国际支付媒介职能，如与韩国、香港、马来西亚、白俄罗斯、印度尼西亚、阿根廷、冰岛、新加坡、新西兰、乌兹别克斯坦、蒙古国、哈萨克斯坦等国家和地区签订了12个双边本币互换协议，并且在香港、澳门、东盟等地开展人民币跨境结算业务、跨境人民币贷款业务、跨境人民币债券业务和股票市场业务，加大人民币与周边国家货币的合作。目前，人民币力图进一步实现国际货币的其他职能，较为普遍接受的步骤为借由对周边国家的紧密经贸关系，推行人民币区域化进而国际化，加大对别国货币的影响力。但在人民币资本项目下自由兑换依然受限、人民币参与国际金融市场程度较低的情况下，目前已有的货币合作安排对人民币国际化产生何种影响?随着中国对亚洲国家的经济和贸易影响力不断强化，人民币是否会对亚洲其他国家汇率波动产生影响?是否具备了进一步建立区域货币合作的基础?这些都是人民币国际化进程中面临的现实问题。

二、文献回顾

关于货币国际化的条件，Hartmann(1998)认为，必须具备在国际出口中和直接投资中占主导地位，在制造业方面具有较高的比较优势，拥有高度发达和自由的金融市场，较低的通货膨胀和汇率波动，以及拥有很强的国际政治地位的货币才能成为国际货币。Prey(2001)根据克鲁格曼的研究，发现国际媒介货币的出现是由各国的商品偏好决定的，一国的商品被需求得越多，出口越高，对该国货币的国际需求就越大，其外汇市场就越具有流动性，相关的交易成本就越小。Wincoop(2002)在研究制成品贸易中本国货币和贸易伙伴国货币的计价选择时发现，决定计价货币选择的两个主要因素为市场份额和产品差异度。认为出口国产品所占的市场份额越高，产品的差异度越大，可替代性越低，出口商越可能以本国货币定价。蒙代尔(2003)认为一国货币的国际化，取决于人们对该货币稳定的信心，而这又取决于该货币流通或交易区域的规模，货币政策的稳定，没有管制，货币发行国的强大和持久以及货币对付冲击的能力。

关于能否形成对其他货币的影响力而判断成为国际货币，Baillie和Bollerslev(1989,1994)通过对德国马克、英镑、日元、加拿大元、法国法郎、意大利里拉和瑞士法郎兑美元汇率的时间序列样本分析，发现各主要国际货币汇率之间存在相互影响关系。Aggarwal和Mougoue(1993)通过对亚洲五国货币(日元、港币、林吉特、菲律宾比索、新加坡元)的日交易汇率时间序列，发现五国货币间存在相互影响关系，并且其他四国货币都受到日元变动的影响，而被称之为“yen bloc”，证明日元已经成为国际货币。Frankel(1993)也通过协整分析发现日元在亚太地区的影响增强。Aggarwal和Mougoue(1996)进一步将研究样本扩大，并分为亚洲四虎(Asian Tigers)货币，港币、新加坡元、韩元和台币，以及东盟地区马来西亚、菲律宾、泰国和新加坡，利用1983年10月到1992年的日汇率数据，发现两组货币都与日元存在协整关系，并发现日元对于样本货币的影响在相对于美元的影响在加强。Tse和Ng(1997)则认为Ag-garwal和Mougoue(1993)的研究只包括五国而缺乏对与日本有紧密贸易往来的韩国和中国台湾的研究，并且也得到协整关系的结论。Baharumshah和Goh(2005)对日元与亚洲印尼、马来西亚、菲律宾、新加坡、韩国、中国台湾和泰国从1978年1月到1998年3月的季度数据进行分析，发现菲律宾比索和韩元与日元间不存在协整因果关系，并且在1994-1996年日元升值期间并未对其他国家与日元间的协整关系产生影响。

中国学者对人民币国际化的研究多为可行性探讨。如巴曙松(2003)、姜波克(2005)、李稻葵(2006)、Chen和Peng(2009)等均探讨了人民币国际化的可能性以及国际化的影响。李永宁等(2010)认为人民币区域化中存在明显的“富国效应”，信用货币体系下，让富国居民接受穷国货币存在困难，而中国虽然目前经济总量排名靠前，但人均水平依然比较落后。李婧(2011)指出推进跨境贸易人民币计算是人民币国际化路线图的重要一步。这一行动取得了一定成果，但是并没有达到预期效果。在制度层面上，中国需要进一步开放金融市场，提高银行业的服务能力和在全球配置资源的能力，完善外汇市场，改善人民币汇率的形成机制，同时要加强亚洲生产网络的建设，逐步改善贸易结构，提高外贸企业的定价能力。

通过以上研究综述，可以发现计价职能是在支付媒介之后进一步衡量货币国际化的标准之一，由一国的贸易、对外投资等能力和货币管制等因素决定。日本作为亚洲主要经济和贸易国家，其货币国际化在1997年东南亚金融危机前后得以加速推行，已有文献通过协整和格兰杰因果检验等方法证实了日元作为国际货币对周边国家货币的影响，对于推行人民币国际化的中国有重要借鉴意义。因此，本

文将在人民币推行计价职能国际化的诉求下，以中国对亚洲主要国家的经济和贸易影响力不断强化为背景，研究人民币能否对亚洲主要国家汇率波动产生影响，是否具备了进一步建立区域货币合作的影响力，并为人民币国际化提出建议。

三、数据与方法

(一)数据来源

本文选取1997年8月至2011年6月各国兑美元名义汇率的周数据进行分析。1997年亚洲金融危机之后，亚洲各国纷纷放弃盯住汇率转而实行有管理的浮动或自由浮动，因此本文选取从浮动汇率之后，即1997年8月4日至2011年6月24日，研究人民币对亚洲主要国家和地区货币的影响。国别时间序列数据量为725，国别样本为12，总样本量为8700。并且将样本时间区分为三段，分别以2005年7月28日中国人民币开始管理浮动汇率机制及2010年1月中国开始人民币国际化安排为时间点，分阶段研究人民币对亚洲主要国家和地区货币的影响。其中，CNY表示人民币、HKD为港币、IDR为印尼盾、INR为印度卢比、JPY为日元、KRW为韩元、MYR为马来西亚林吉特、PHP菲律宾比索、SGD为新加坡元、THB为泰铢、TWD为台币、VND为越南盾。所有数据来源于InternationalFinancial Statistics(IFS)。

(二)平稳性检验和协整检验

首先，对序列的平稳性进行单位根检验。为提高时间序列单位根检验的可靠性，本文采用ADF分别对各变量进行带趋势项和无趋势项的单位根检验，并通过AIC准则确定滞后项的选择，检验结果见表2。

由检验结果可知，在1997-2011年区间，原序列中印尼盾、韩元、台币为平稳时间序列，其余货币为非平稳时间序列。但在5％到10％的显著水平下，可以判断各序列都是一阶单整序列，具有相同的协整阶数。而在1997-2005年、2005-2010年、2010-2011年三个区间中，各序列也为一阶单整序列，由于篇幅原因不再列出。因而，进一步进行Jo-hansen协整检验，检验结果见表3。

表3显示，1997-2005年区间下，人民币与亚洲主要货币存在至少4个协整关系；2005-2010年区间下，人民币与亚洲主要货币存在至少2个协整关系；而2010-2011年区间下，人民币与亚洲主要货币存-在至少1个协整关系。各区间下迹统计值和入max统计值在1％-10％水平显著，从而说明人民币与亚洲主要货币间存在协整关系。

四、人民币汇率对亚洲主要货币影响分析

经过上述分析证明人民币与亚洲主要货币均为一阶单整序列，并存在协整关系，进而利用HP滤波分析和Granger检验来确定人民币对其他样本货币的影响。

HP滤波分析是在宏观经济中分析时间序列长期趋势而广泛使用的一种方法。利用H-P滤波可以将经济变量序列中的长期增长趋势和短期波动成分分离出来，经过滤波处理得到的数据即为平稳序列，它不依赖于经济周期，而把经济周期看成是宏观经济波动对某些缓慢变动路径的偏离。本文中，人民币和各国货币汇率变动的长期趋势受到各国货币政策的长期趋势影响而不能直接说明问题，因而借由HP滤波分析法能分解时间序列的趋势和波动要素的特性，使人民币和亚洲其他国家汇率变动关系展示得更为清晰。

在1997-2005年样本区间，人民币与其他亚洲货币的相关关系较为不明显，相关系数绝对值最大的越南盾为0.70，而与其他国家货币的相关系数多处于0.2-0.5之间，说明人民币在此区间与亚洲主要国家货币的相互关联关系相当有限。该时期虽然亚洲各国经历了东南亚经济危机，人民币不贬值为亚洲货币的稳定发挥重要的作用，但人民币主要盯住美元，而中国经贸与亚洲各国仍处于发展阶段，人民币在亚洲货币中处于较低的影响力。

在2005-2010年样本区间，与人民币有较明显相关关系的为新加坡元0.839和日本0.837。同时与多数国家的货币相关系数上升，韩国元的相关系数为0.7，越南盾的相关系数绝对值上升为0.78，菲律宾比索0.64，泰铢为0.62。

通过HP滤波分析(图1)，可以进一步看到人民币和新加坡元有着相似的波动趋势，并且同样波幅较缓。日元的波动从整体来看与人民币有一定的相似性，但是波动频率更大，波动区间也比人民币更复杂。例如人民币宣布放弃盯住美元而实行管理浮动后，人民币升值2.1％，导致日元升值，究其原因是人民币走强将令日本央行更加放心让日元升值，日中两国及其他亚洲国家在全球贸易中都存在一定竞争关系，维持本国货币的弱势，以便在全球市场中增强自身的出口竞争力，此举不仅是日本也是多数亚洲国家的汇率制度策略。

在2010-2011年区间，与人民币相关的亚洲货币大幅增加，印尼盾与人民币的相关系数为0.91，新加坡元0.98，台币0.965，越南盾0.908，马来西亚卢比0.869，日元0.877，菲律宾比索0.846。其中人民币与台币和印尼盾的相关性在2010-2011年区间有大幅的增加。1999年亚洲金融危机后，印尼取消盯住美元而实行自由浮动汇率。2010年开始，由于次贷危机导致美元贬值和欧洲债务危机的压力，印尼盾大幅升值，与人民币升值的驱动因素较为一致，因而具有较强的相关性。台币方面，台湾早已实行自由浮动汇率，除了亚洲普遍面临的由于美元贬值带来的升值压力外，ECFA的签署和两岸经贸合作的加强，使台湾经济和汇率的波动也受到中国内地人民币的影响。

HP滤波分析显示(图2)，人民币和新加坡元、印尼盾和台币有着相似的波动趋势，新元同样波动较缓，而印尼盾波幅较大，越南盾则与人民币呈现负相关性且波动剧烈。整个区间来看，台币和新元与人民币有较为一致的波动规律，但台币的波动幅度大于人民币；越南盾一直实行盯住美元的管理浮动，因而也和人民币表现出较强的相关性。

最后，通过格兰杰因果检验，进一步确定人民币和亚洲主要货币间的影响关系，并且对比2010-2011年区间人民币推行国际化以来，人民币和日元对亚洲货币的影响。检验结果见表5。

由Granger检验可得，在1997-2005年区间除韩元外，其他货币都未通过检验，因而不存在人民币导致该货币波动的关系，与HP滤波分析的结果基本一致。2005-2010年区间，Granger检验显示日元、韩元和菲律宾比索的波动受人民币的影响，而有较明显相关关系的新加坡元则未能通过因果关系检验。2010-2011年区间，印尼盾、韩元、泰铢、台币和越南盾都显示受人民币影响，同样有较强相关关系的日元、新加坡元未通过检验。

具体分析，香港虽然与中国内地有紧密经贸关系，但在三个样本区间都未发现人民币对港币有影响。由于港币一直实行盯住美元的货币政策，因而港币的波动趋势并不受人民币或日元的影响。同

样，新加坡元虽然与人民币有相关性，但人民币却不是新元波动的原因。新元实行管理浮动以来，盯住一揽子货币，根据新加坡发展银行(2001)测算其中美元占20.5％、人民币4.5％、日元12.2％，但具体操作中，学者发现新元仍主要受到美元的影响。

而人民币在三个区间都对韩元有影响，其原因是1997年亚洲金融危机后，韩国实行浮动汇率制度并开放其资本账户，其汇率受外界经济环境影响较大，处于波动比较频繁的状态。而中国和日本作为亚洲两大经济体，既是韩国的主要贸易伙伴，又与韩国处于竞争地位，因而人民币和日元的波动，会对韩元产生影响，尤其是人民币升值将提振韩元升值。

此外，日元在人民币实行管理浮动汇率制度初期，受到人民币大幅升值的提振而有所影响，但这种影响在2010-2011年区间则减弱。对比人民币和日元在2010-2011年区间，中日两国货币都对韩元、台币和越南盾具有影响，日元还对菲律宾比索有影响，而人民币则是对泰铢和印尼盾影响较大。虽然亚洲货币都部分受到美元的影响或盯住美元，但中国和日本分列中国台湾和韩国主要贸易伙伴第一、第二位，列越南贸易伙伴第二、第三位，因而这三国或地区货币都受到中日两国货币的影响。日本对菲律宾的贸易影响也高于中国，因而显示出更强的影响力。中国则是泰国的最大贸易伙伴，因而汇率影响显著。

五、结论

通过实证分析，本文发现随着人民币推行管理浮动汇率制度到进一步实践国际化，人民币对亚洲主要国家货币的影响在不断增加。特别是推行人民币国际化以来，印尼盾、韩元、泰铢、越南盾和台币都显示出受到人民币波动的影响。究其原因，主要是受到美国次贷危机以来，美元大幅贬值以及欧洲债务危机的压力，使亚洲管理浮动汇率制度各国为维持汇率稳定而有升值压力，而人民币自2005年7月21日实行管理浮动汇率制度以来累计升值超过27％，亚洲周边国家与中国在世界贸易中处于竞争关系，货币成本是影响出口的重要因素之一，因而当人民币实行汇改并加快升值下，减少了其他亚洲主要国家汇率升值对出口抑制的顾虑，而展现出人民币升值对亚洲国家货币的提振。但如新加坡元、港币、马来西亚林吉特等亚洲主要货币，仍然主要受到美元或者少数受到日元的影响波动，人民币国际化的计价职能在这些国家和地区表现黯淡。

此外，人民币虽然与中国香港、马来西亚、新加坡以及其他东盟国家签订本币互换协议及开展跨境人民币业务等货币国际化合作安排，但目前无论是货币合作的数量和种类均比较有限，因而人民币并未能因为货币合作安排而对这些国家货币产生影响。

最后，虽然理论研究证实一国的贸易能力是决定其货币国际化程度的因素之一，但从中国情况来看，中国虽然是中国香港第一大贸易伙伴、新加坡第三大贸易伙伴，但中国的对外投资能力和货币市场开放程度依然未能达到日本和美国、欧盟等主要货币的水平，因此人民币的影响范围和力度都十分有限。推行人民币国际化除了以中国有优势的贸易安排为依托外，同时还需要在对外投资安排上以及中国资本账户开放，人民币市场自由化等多方面进行深化改革才可能真正实现人民币国际化。