创业板上市公司IPO溢价的实证研究

中图分类号：F832 文献标识：A 文章编号：1009-4202(2011)08-000-02

摘 要 本文基于多元线性回归的方法，对创业板开板至今所有出现IPO溢价的182只股票上市数据进行研究，寻找其IPO溢价的主要影响因素。实证结果表明创业板上市公司IPO溢价率与上市当日的换手率、申购中签率、发行市盈率、上市当日上证指数、深成指数的涨跌有显著的相关性。

关键词 IPO溢价 创业板 影响因素 多元线形回归

IPO溢价是指新股一级市场的发行价低于二级市场的上市价，表现为新股发行上市首日的收盘价明显高于发行价，上市首日能够获得显著的超额收益。IP0市场中的卖空限制和非理性的噪声交易者使IPO上市首日收盘价格高于其内在价值。

2009年10月23日创业板开板仪式后，首批28家创业板公司于2009年10月30日集中在深交所挂牌上市。这意味着备受市场关注的创业板市场将在30日正式开市交易。据显示，开板不足百日，创业板就已造就了上百位亿万富翁，创业板一度成为了股市的焦点。我国股市IPO溢价现象较为严重，作为中国股市最新兴的版块，创业板的IPO溢价现象十分严重，截止至2011年4月下旬，已上市的创业板公司，90%以上的上市股票出现了IPO溢价，并且这些公司的平均溢价率超过了46%，这种IPO高溢价的产生使得企业融资的金额大大减少，损害了企业的利益；也使资金在股票市场的优化配置功能和融资功能大大降低。

一、数据来源

本文选取了2011年4月15日在创业板上市的所有203家公司的股票数据，并对这些数据区分“溢价”与“抑价”，剔除掉了20家出现IPO抑价的股票数据，因为同一影响因素可能对“IPO溢价”与“IPO抑价”造成不一致的影响，因此为防止出现IPO抑价的公司数据对IPO的溢价研究产生不利影响对数据进行了筛选，总共保留了IPO溢价的182家公司的股票上市数据进行分析研究。

二、数据的描述性统计

对从创业板上市至2011年4月15日共182个IPO溢价率数据(premium)的描述性统计如下：

从上图不难看出，创业板上市公司的IPO溢价率高启，最高的甚至达到了209%。其中不乏溢价率超过100%的股票。

三、0均值假设检验

对创业板上市公司股票的IPO溢价率分别进行均值为0的t检验，原假设： ，检验结果如下：

在 的显著性水平下t值显著。可知IPO溢价的均值mean显著异于0。

四、影响因素预测

1. 中签率

中签率是中签的申购单位与参与申购的有效申购单位总额的比率，它既是投资者认购新股的成功概率，又可以表示市场对新股发行定价的认可程度和市场对新股的相对需求程度。

中签率=股票发行股数/有效申购股数*100%

某一只股票的认购资金越多，中签率越低，某种程度上也说明了市场对该股的认可程度高，需求大，极大可能会导致新股IPO的高溢价率。因此预测IPO溢价率与中签率负相关。

2. 发行总市值

一般来说，发行股票总市值小的公司易出现“小盘股”更易受到投机者游资热钱的追捧，可能导致新股IPO的溢价率偏大。因此预测股票的发行总市值与IPO溢价负相关。

3. 发行价

在我国询价制下，股票的发行价为询价发行区间的最高价格。定价低的股票买入门槛低，更容易为市场所接受，可以引来更多的投资者申购，并且首日上涨的空间较大。因此预测发行价与初始收益率负相关。

4. 发行市盈率

发行市盈率指股票的发行价格与该股票每股收益（EPS）的比例，这个EPS通常是在一定考察期内的收益。市盈率是评价公司价值的主要指标，代表着市场对上市公司的认可程度，但是如果市盈率过高会消减投资者的投资热情，市盈率低的股票会被市场认定为有更多的发展空间，因此更受投资者青睐，IPO出现溢价的可能性会更高。 因此预测市盈率对溢价率有负面影响。

5. 上市首日换手率

换手率指在一定时间内如一天中市场中某证券转手买卖的频率，是反映证券流通性强弱的指标之一，换手率高，则股票交易比较活跃，该股票流通性好更受市场关注，但换手率较高，往往是由于受短线资金追捧，使之股价起伏较大。

换手率=成交量/流通总股数×100%

一般而言，新兴市场上的股票通常比成熟市场具有更高的换手率，并且新股上市首日也一般具有高换手率，因此在新兴市场―创业板首日上市的股票的高换手率与该股IPO高溢价应该有着较为紧密的关系，预测二者呈正相关关系。

6. 上市当日大盘的涨跌情况

新股IPO的溢价应该受到当天市场的一个整体氛围的影响，市场整体乐观上涨也将会带动新股有更多的涨幅，故选取当日大盘的涨跌幅度作为其衡量指标：

涨跌幅=(本日收盘价-前一交易日收盘价)÷前一交易日收盘价×100%

预测IPO溢价程度与当日上证综指、深圳成指的涨跌情况有正相关关系，但是需要分清的是大盘的下跌并不代表股票IPO就不出现溢价。

以上假设汇总如下：

利用收集到的182组数据对如上模型进行OLS回归，发现并非所有的变量都能通过参数显著性检验。考虑到有些变量对IPO溢价的影响并不十分显著，并且有些变量间存在多重共线性，比如发现价格P与发行市盈率PE极有可能产生共线性，于是采用逐步回归法探求最好的模型估计形式，得到最终的拟合结果如下（括号内为t检验值）：

模型检验：

在 的显著性水平下，以上五个参数（tur、lot、pe、sz、sc）t值分别为8.2939，-3.0308，-1.7272，4.5266，-3.3929，-2.8268均大于 ，均通过系数显著性检验，即换手率、中签率、市盈率、上市当日上证综指、深成指数的涨跌幅与创业板上市公司IPO溢价率显著相关。修正可决系数为0.465，方程拟合效果良好，F值为32.421> ，因此回归方程整体通过显著性检验。

五、本文结论

创业板上市公司IPO溢价率与上市当日的换手率、申购中签率、发行市盈率、上市当日上证指数、深成指数的涨跌幅有显著的相关性，并且上市当日换手率与IPO溢价率正相关，换手率越高IPO溢价率越高，这符合之前的预测，高换手率说明了该股在市场的热门程度与IPO溢价紧密相关，换手率每增加一个百分点，IPO溢价率增加0.015个百分点。中签率与IPO溢价率负相关；中签率越低，则说明市场有越多的资金想买入该股票，该股票的需求越大，也使IPO溢价率高企，中签率每降低1个百分点，会引起IPO溢价升高0.086个百分点。实证研究结果表明，市盈率与IPO溢价率正相关，与预测相反，在创业板高市盈率的股票却更受市场追捧，市盈率每增加一，会导致IPO溢价率增加0.001个百分点。上市当日上证指数的涨跌与IPO溢价率正相关、上市当日深成指数的涨跌与IPO溢价率负相关，这说明了当日市场的表现会影响创业板上市公司IPO溢价水平，当时二者对IPO溢价的影响效果不同。而在创业板，股票发现价格、发行总市值与其IPO溢价率并没有显著的相关性。

参考文献：

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[2]李子奈,潘文卿.计量经济学.北京:高等教育出版社.2000.

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