实事求是 第7期

这已是我谈论尽职凋查和透明度的第二篇专栏文章了，原因无他，只是因为，在中国，这是决定并购交易成功的最关键的一个因素(任何其他地方也是如此)。中国的并购活动要想释放出全部潜能，就必须建立起可行通用的比较体系，俗语说得好：苹果只能跟苹果比，不能跟橘子比。比较只能是横向比较，同类相比。这一点非常重要，原因有二：首先，收购方必须确认收购目标确实是苹果；其次，确定并购目标无疑之后，就要用公认的标准来确定这只特定苹果的价值。

议价实际卜跟价值无关，而和价格有关――即买主愿意为这只苹果支付多少钱，而卖主能否接受这一价格。这个决策过程通常眼价值关系不大。在中国，由于计划经济的历史遗留问题，这个问题更加棘手，因为在中国价值只能建立在政治的、社会的或者功利主义的基础上。重新调整收购所需考虑的事项(此指法律意义上的)将是中国市场经济改革过程中面临的概念性难题之一。

在中国，我曾经历过两大理念问题。第一个是难拟接受卖方改革前在资金和人力资本方面的支出和投资不再作为价值衡量的基准。而且，我还不止一次地听到中国的文化产业管理人员骄傲地宣称他们近期的独特作品是中国有史以来最昂贵的作品!当然，看看历史背景才能理解他们为什么会如此骄傲。他们克服了很多困难才积累起如此巨额的投资资金，其中暗含的意义就在于，既然投了这么多钱进去，那么，这个作品就一定是好的。而且既然没人投过这么多钱，那么，从逻辑上来说，这个作品肯定就是最好的。但是，富有经验的国际产业团体会厌烦听到这些，因为这种观点意味着缺少对市场价值的理解。

我曾而临的另一个问题就是把行业基准或经验估价倍数用错了地方。相同质量的苹果在一个省的售价可能要远低于另一个省，或者在同一个市场中，价高的苹果质量却不一定更好。

关键之处就在于尽职调查和估价也有软硬两方面。硬性因素包括典型的财务报表、资产存货、合同以及有形和无形资产评估等。这些都是估价的标准，中国任何一个有能力的会计师事务所和律师事务所都能提供这些评估服务。但是，更重要的是软性因素，包括尽职调查、看不见摸不着的关系、相关的政府内部参考文件、表外会计债务、口头协议和谅解、政治或其他权力影响下形成的结构性债务、以及须加以报答的“支持”等。

不仅国际投资机构担心并购中这种缺乏实际透明度的状况，就是中国国内有意于并购的企业对此也非常担心。我们已经听到太多关于企业违规经营的媒体报道。中国人寿在香港和美国上市后仅数周，中国审汁署就对中国人寿母公司的会计违规行为捉出了批评，民生银行编造股东大会决议也引起了国际媒体的广泛关注，这使人们对内地企业的公司治理和信息披露的可靠性更加怀疑。

但是这些大企业的问题不过是中同历史惯例的表征。今天，大多数公司，不论是民营企业还是国有企业，的确没有透明度，以前也从来没人要求他们披露内部经营状况，他们也不知道该怎么披露。而且，很多企业都不知道他们为什么非得披露!

不过，现在这种想法正在改变。这一转型过程还需要很长时间，其中有些公司无疑具有前瞻性。中化国际就是其中之一。这家公司聘请标准普尔进耵公司，评估公司的经营方式，以使公司能够防患于未然。尽管此举主要与它作为一家公开上市公司的股票评级有关，但具主要精神仍是放之四海而皆准的。要知道，价值是由买主的确认情况所决定的。

买主及内外部专业人士要花很长―段时间用于研究目标公司的陈述、文件、资产和负债。尽管会计师和律师经常会“净化”这些数字、检验合同、执照和牌照等的合法性，但最终的责任仍要收购方的管理层来承担。收购方须调查目标公司的软性因素，如声誉、口头责任、政治债务等。当然，同跨国公司相比，国内公司要想进行这种软性的尽职调查可能更难，但再难也得做。我个人队为，软性的尽职调查比一摞摞文件中包含的大量数据和文字更能说明问题。白纸黑字不一定就是事实。真理只能从事实中获得!