我国创业板退市制度必要性研究

摘要：

创业板市场是一个风险明显高于主板市场的特殊市场，为了更好地保护投资者和更好地促进我国中小企业的发展，我国应该也已经建立了创业板退市制度，但仍然存在很多的不足。通过分析相关市场理论，对比国内外的创业板退市制度，结合我国创业板市场现状，得出结论并给出了相应的政策建议。

关键词：

创业板；退市制度；必要性

中图分类号：F83

文献标识码：A

文章编号：16723198（2013）02011002

1背景介绍

从2011年11月28日深交所公布《关于完善创业板退市方案》（征求意见稿），到2012年4月20日深交所正式创业板股票上市规则，并于今年5月1日起实行。社会各界对该退市制度的推出有各种不同的反应，许多专家认为创业板退市制度的推出，对于大盘是一个利好消息。但是，也有人认为，创业板退市制度目前还不能发挥很好的效果。在退市方案出台后，在退市方案马上要实行的前期，刚刚发行的三只股票依然存在三高的问题。

我国创业板市场建立以来，虽然取得了很大的成绩，但是依然存在很多的问题，例如范芳（2011）研究认为，我国创业板市场不仅存在三高问题，还存在公司高管辞职、业绩变脸、没有建立退市制度等问题。创业板没有真正发挥出创业板扶植中小企业的作用。

2市场理论的相关介绍

有效市场假说是由Fama在1969年提出来的，该假说主要将市场上的信息分为三类，历史信息，所有可得信息，内部消息。弱势有效市场反应所有历史信息，投资者不能通过分析历史交易信息获得超额收益，即证券分析师的技术分析是无效的；半强势有效市场反映所有可得信息，即在这样的市场上，技术分析和基本面分析均无效，证券分析师的所有工作都无效；在强势有效市场上，没有人能够获得内幕消息，也即没有人能获得超额收益。有效市场假说后来经过不断的发展，又有了经济信息学派、市场微观结构学派、经验主义学派。这几个学派对有效市场假说的修正并没有对假说本身做本质的修改，只是选取的不同的市场有效性检验方法。随着越来越多的现象不能被有效市场假说解释，其就越来越受到质疑，随后发展起来了行为金融学，它对周期效应、羊群效应、小公司效应等等问题能够作出较为合理的解释。后来，为了使有效市场假说能够更好的解释市场，又发展了分形市场假说。该假说认为大量的投资者为市场提供了流动性，长期的基础信息对投资者预测的影响比较大，基础信息的不充分会引导产生更多的投机者，市场价格是投资者对基础信息和交易信息的综合反应，如果证券与经济环境无关，则证券价格更容易受短期消息的影响。

3成熟创业板市场的退市制度安排及表现

3.1美国创业板市场的退市制度安排

当创业板企业出现下列情形之一时，会收到首次退市通知：（1）有形净资产低于200万美元；（2）市值低于3500万美元；（3）净收益最近一个会计年度或最近三个会计年度中的两年低于50万美元；（4）公众持股量低于50万股；（5）公众持股市值低于100万美元；（6）最低报买价低于1美元30天；（7）做市商数少于2个；（8）股东人数少于300个。同时，市场也允许企业自救。被通告的公司如果在通告发出的90天里，仍然不能采取相应的措施进行自救以改变其股价，将被宣布停止股票交易。这也称“一美元退市规则”。企业退市以后，大部分企业进入OTCBB市场，少部分企业进入粉单市场。投资者对企业退市反应不强，市场压力小。

3.2香港创业板市场的退市制度安排

当创业板企业出现下列情形之一时，会收到首次退市通知：（1）发行人（上市公司）未能遵守《上市规则》、而情况属严重者；（2）最低公众持股量占已发行股本的低于25%（市值少于40亿港元的公司、低于3000万港元）。至于市值相等于或超过40亿港元的公司、最低公众持股量低于20%或10亿港元；（3）发行人进行的业务活动或拥有的资产不足以保持其证券继续上市；（4）发行人或其业务不再适宜上市。若交易所拟向长期停牌的创业板公司行使其除牌权力，交易所一般会给予创业板公司通知，要求有关公司需于某段时间（一般为6个月）内补救该等引致交易所打算行使其除牌权力的事项。由于没有场外交易市场，基本上是一退到底。同样的，投资者对企业退市反应不强，市场压力小。

3.3发达创业板市场的退市制度运行效果

在发达的创业板市场上，满足一定条件的企业退出创业板市场已经成为一项成熟的制度安排。例如，在美国NASDAQ市场上，每年大约有8%的企业从创业板退出。在英国的AIM，企业的退市率更高，达到了12%，有的年份退市企业的数量甚至超过了其市场上新增的上市企业。在日本和加拿大，创业板企业的退市现象也很常见，虽然不及英国，但是也超过了新上市企业的50%。海外的创业板市场，正是通过这种合理的退市机制，形成良好的信息传递通道，逐步建立起严格的上市公司约束机制，形成良好的市场风气与市场纪律。

4我国创业板市场的现状

4.1现有的创业板退市制度

深圳证券交易所规定，当创业板市场的企业出现下列情形之一时，应当暂停上市：（1）连续亏损达3年；（2）追溯调整导致连续亏损达3年；（3）净资产为负达1年；（4）审计报告为否定或拒绝表示意见达2年；（5）未改正财务会计报告中的重大差错或虚假记载达4个月；（6）未在法定期限内披露年度报告或中期报告达2个月；（7）连续20个交易日股权分布或股东人数不符合上市条件，解决方案公布后6个月仍不符合上市条件；（8）公司股本总额发生变化不再具备上市条件。

当公司出现下列情形之一时，应当终止上市：（1）连续亏损达4年；（2）追溯调整导致连续亏损达4年；（3）净资产为负达2年；（4）审计报告为否定或拒绝表示意见达2年半；（5）未改正财务会计报告中的重大差错或虚假记载达6个月；（6）未在法定期限内披露年度报告或中期报告达3个月；（7）连续20个交易日股权分布或股东人数不符合上市条件，解决方案公布后12个月仍不符合上市条件；（8）公司股本总额发生变化不再具备上市条件，在交易所规定的期限内仍不能达到上市条件；（9）公司因故解散或被法院宣布破产；（10）连续20个交易日累计股票成交量低于100万股；（11）36个月内累计受到交易所公开谴责3次；（12）连续20个交易日每日收盘价均低于股票面值。

4.2退市制度推出后我国证券市场的表现

我国已于2012年4月20日公布了我国创业板市场的退市实施细则，并于2012年5月1日开始实施。经过5个月的运行，截止2012年10月份，我国创业板市场还没有一只股票因达不到相应的要求而暂停上市或退市。创业板市场退出细则推出后，新发行的新股仍然存在三高的问题，即高股价、高市盈率、高募资。已上市的企业也仍然存在三高问题，平均市盈率超过了30。

5结论及政策建议

5.1加快促进我国创业板市场建设的必要性

由前面的分析可知，我国的创业板市场始终还存在“三高”的问题，也就是市场高估了企业的价值。根据有效市场假说，而我国创业板市场一直高估企业价值，明显的应该属于非有效的市场。要增强我国创业板市场的有效性，应该加强创业板市场的信息传递机制建设。退市制度主要能对创业板市场企业产生如下影响：（1）对企业管理层形成监督，使他们必须认真的工作，促进企业的发展；（2）对二级市场交易者形成威慑，一旦企业退市，他们将遭受重大损失，那么他们在参与市场交易时，他们的行为会更加的审慎，使整个市场更趋向于成熟；（3）对发行企业和承销商形成监督，使得企业在发行时能够更合理的定价；（4）经营差的企业离开市场，更多优秀的企业加入到市场，能够促进市场的成熟和活力。加快促进创业板退市制度的建设，对我国创业板市场的完善有重大意义。

5.2制度建设建议

根据第三、四部分的分析我们可以得知，成熟的创业板市场推出制度主要有如下特点：（1）坚决的退市执行力，对于不满足上市要求的企业坚决退市；（2）成熟的市场投资者，能够理性的对待企业退市，企业退市不会造成强烈的社会混乱；（3）对退市条件设定比较严格，退市程序比较快捷。因此，对我国的创业板退市制度建设提出如下意见：（1）相关部门应该有更强的让达不到要求的企业退市的决心，认真的执行退市规定；（2）加强投资者教育，培育更多的机构投资者，使投资者行为更合理，市场更理性、更成熟；（3）进一步明确退市程序，指出退市的企业的去向，是进入场外交易还是直接退市。

参考文献

[1]范芳.我国创业板运行态势分析和思考[J].生产力研究，2011，（9）：110111.

[2]黄泽先，曾令华，江群.市场有效性传统及其演进与反思[J].数量经济技术经济研究，2008，（1）：141153.

[3]李云丽.创业板上市最新实例分析与操作实务――规则、实例与难点[J].法律出版社，2010：108109.

[4]李泱.创业板直接退市制度探讨[J].中国金融，2010，（16）：6668.