国内共同基金费率合理性浅析

摘要：中国基金行业伴随着一年来证券市场指数的巨幅下挫引发了诞生以来最大的信任危机，在对于基金能否做到专家理财效果的怀疑背后，更多的是对基金行业看似“旱涝保收”的固定费率制度的非议，本文将从国际角度类比来研究基金目前费率结构的合理性并对国内基金费率的改革提供若干建议。

关键词：共同基金；费率；投资成本；改革建议

一、国内共同基金费率

国内基金都是契约型基金，收费模式相对单一，平均管理费率为1.45%（不包括指数型基金）。分析中国基金的管理费扮演的角色比较复杂，它不仅要支付管理人的工作报酬，还要承担部分行政费用与广告宣传费用等。可以说中国基金管理费涵盖了美国共同基金12b-1及部分服务费，整体管理费率水平与美国相当。此外，还有些部分服务费如印刷、邮寄等费用并不在管理费中扣除，而是由管理公司承担了。可见，虽然各基金在招募说明书中表示，用认购费和申购费来支付基金的市场推广和销售费用，但实际上，如果缺乏管理费支援，基金特别是新基金的营销费用还是捉襟见肘。

二、海外共同基金费率

美国是目前全球的基金王国，以美国为例，一只典型的美国共同基金，其管理费被纳入基金年度基金运营费用中。除此之外，基金公司还要收取12b-1费（其允许开放式基金每年从基金资产中提取一定的费用，以弥补包括广告在内的各种销售费用）、行政费等。这几项费率共同构成了基金年度营运费，并且各自都有比较明确的使用用途。例如，12b-1费用来支付广告、营销等费用，年度费率范围是0.1%至1%；行政费用来支付诸如纪录、影印与邮寄说明书、电话费、网络费、年度与每季报表等，费率范围从0.1%至0.5%。此外，美国共同基金的A类、B类份额中，一部分管理费、营运费用转嫁到了申购费用和赎回费用（不高于8%,目前5%左右）中，降低了基金每年的管理费，但基金整体投资成本并没有降低。1980年，投资者在股票型基金付出的平均费用占基金总资产的2.32%。而在2007年，这个数字下降到了1.02%，

三、对比得出国内基金费率是合理的

中、美基金业管理费结构不同，但费率水平相当。但是与海外的基金市场相比，国内的申购费用和赎回费用明显低于国际惯例（美国，香港地区，台湾地区目前都是不高于8%,目前5%左右，而国内是1.5%），不能转嫁销售成本。在目前的熊市态势下，基本上在基金行业是发一只基金亏一只，因为按照国内惯例，基金的申赎费用都是由中介机构全部收取的。国内一开始的基金销售费率效仿的是台湾地区，收取1.5%的低费率，这与大陆基金销售方式并不匹配。大陆的基金销售方式与美国相似，两者都有是幅员辽阔，销售体系层次阶梯较多。因此为改变基金销售费率过低的状况，中国应该效仿美国。而美国基金的销售费率最高的高达8.5%。

目前国内对基金费率过高的误区在：第一，不应将储蓄利率和所谓“风险资产升水价格”计入购买基金的成本。前者只能算是投资于基金的机会成本；后者则属于心理预期的范畴，是指投资者承担基金投资的风险所期望获得的超额收益补偿。二者并非投资者实际承担的成本，更不单纯是投资者在购买基金时才会发生的成本。如果将上述成本纳入实际支付的成本范畴，则投资者进行任何有风险的投资都将增加4.48％的成本，投资股票、房地产等等都要在实际支付的成本外加上4.48％。如果这一观点成立，那么在中国投资股票的盈亏平衡点将达到6％，这显然与现实严重不符。

第二，混淆了基金的一次性费用与持续性费用，且忽略了投资期限问题。基金管理费和托管费等基金年度运营费用，是持续性费用，可以计算为购买基金的年成本；但是申购费、赎回费属于一次性费用，仅在申购、赎回行为发生当时一次性支付，根本不应计入持有基金的年成本。

同时，绝大多数开放式基金都有赎回费率随持有期限而逐渐递减直至免除的规定。在申购费采取后端收费的情况下，如果投资者的投资期限达到规定的年限，其申购费、赎回费都可以免除。因此，投资者购买基金的主要成本是基金管理费和托管费，申购费和赎回费随投资期限的增加而递减直至免除。以投资期限为3年免收赎回费为例，仍按上述数据计算，其负担的年成本实际为2.25％（申购费用按3年分摊），不是3.75%，更不是8.5%。

如果考虑到税收因素，中国投资者持有基金的成本就相对更低了。由于中国目前投资者投资基金享有一定的税收优惠，因此，中国投资者持有基金的综合成本与国外成熟市场相比，并不存在明显的差距。

四、道德风险决定固定费率结构

固定费率客观上就是这样一种能够为基金业创造特许权价值的金融约束举措。从中国基金市场的发展趋势看，许多基金管理公司，特别是那些封闭式基金较多的基金管理公司，能够从1.5％的固定管理费中获取相当丰厚的收益。这一丰厚的收益为刚刚处于起步阶段的中国基金业提供了强烈的激励，促使社会资源有效地转移到基金业。

表面上看，固定费率与市场化的方向背道而驰。实际上，即使是在最为强调市场化的美国，共同基金行业的固定收费制度依然是一个相当明显的特征。从激励机制考察，基金管理人在基金管理活动中是全权受托方，如果其仅仅收取与业绩相关程度不大的固定管理费，能够在客观上抑制基金经理的过度投机行为，而基金经理的过度投机行为往往是基金持有人所难以监控的。于是，水平适度的固定费率制给予了美国基金业一个适度的特许权价值和相对稳定的市场预期，保证了市场上占据主导地位的共同基金业能够维持相对的稳定而无需时刻面对破产的压力。

五、浮动的业绩挂钩费率制度是对冲基金而非共同基金的产物

考虑到固定费率制度没有顾及不同基金管理公司之间在经营业绩上的差异，有的人士建议将固定费率制度改变为与业绩挂钩的费率制度。实际上，从国际市场来看，将管理费和业绩挂钩是对冲基金的基本特征之一，不过，对冲基金在市场并没有占据主导地位，而且近年来随着不少对冲基金在强激励下铤而走险、使基金持有人承担了过大风险并蒙受巨大损失，对冲基金的报酬体系在全球范围内也有向共同基金的固定费率制度靠拢的迹象和趋势。另外，从中国市场的实践看，中国基金市场上的管理费确实也实行过一段时间的固定费率加业绩报酬的制度，但是正如预期的那样，这种制度提供的激励信号强烈地促使基金在相对忽视风险的条件下追求净值增长，因而此种做法才被废止。

六、熊市的大面积亏损和长期不正常的市场状态导致了对固定费率制的非议

每一次熊市都有人提出要基金管理公司降低管理费率，和基金投资人共担风险；每一次牛市时，从来没人提出提高基金管理费率，让基金管理公司和基金投资人共享收益，这反映出基金市场投资者的不成

熟和不理性，这也反映出我国证券市场最为一个新兴市场仍然需要面对艰巨的投资者教育工作。

七、国内基金费率结构的改革建议

1.降级固定管理费率，提高申购赎回费率

这是目前国际基金费率结构的惯例，也比较符合目前国内基金行业的现状，目前海外市场的固定管理费率在1%左右，在基金市场快速成长的背景下，固定费率有下降的空间，但由于国内新基金发行的成本完全由老基金的管理费贴补，造成了没有固定的营销费用同时对新基金发行的宣传和引导造成困难，但如果象美国那样单列销售服务费则会造成误解，那不如提高申购赎回费率（目前海外费率都在5%），这样和代销机构之间有个分成机制，从而缓解发行成本的压力，同时较高的申赎费用有利于投资者的长期投资习惯培养，在最大限度上降低其交易频率，在长期上反而降低了成本，使基金的市场得以长期稳定。

2.快速扩大基金现有规模，实现规模经济

中国基金业只经历了10年的发展时间，销售渠道、投资者投资理念、机构化程度相比

美国均处于发展的初级阶段。截止2007年底，中国基金持有户数是1.1亿户，是美国基金账户数量的三分之一，而平均帐户资金规模却远低于美国，结构呈较为明显的散户化趋势，在部分基金的投资者结构中，散户持有人比例甚至达到了99％。而美国较高的机构投资者比例令基金账户平均资金量较大，基金帐户管理的固定成本由此大幅降低。同时，美国共同基金为机构投资者以及养老金计划投资者提供了更优惠的管理费率，来吸引其长期、稳定的投资

3.提高基金销售的咨询附加值。

中国投资者主要通过银行这个代销渠道购买基金，缺乏专业化投资顾问的指导，投资者不够理性，频繁申购、赎回基金的情况经常出现，另基金投资成本上升。并且，中国大部

分基金运作时间在三年以内，平均运作时间相对较短，由于投资者结构得不稳定基金规模变化较大，增加一定的基金运作的管理成本。中国基金投资者对交易费用表现出一定的敏感度，他们更愿意在认购费较低的基金发行期或申购费较低的促销期购买基金。但实际上，对持有人长期利益产生重大影响的是持续的基金管理费，而不是一次性的申购、赎回费用。所以加快基金销售机构的专业化程度，扩大基金销售机构类型，快速提高投资者素质以及对市场的长期信心对于降低基金费率，提高基金市场长期健康发展是很有裨益的。

参考文献：

[1]中国基金管理公司的财务状况分析.安信证券研究所，2008.

[2]2008年基金二季报分析研究报告.国盛证券研发中心，2008.

[3]戴晓燕 .美国共同基金费率变化趋势研究.郑州航空工业管理学院学报，2006年05期.

[4]我国开放式基金的治理结构分析及创新设计.同济大学学报（社会科学版），2003年05期.

[5]杨再斌.

（作者单位：复旦大学金融研究院）