私募股权投资对创业板上市公司业绩的影响

[摘 要]私募股权投资基金的发展壮大，开拓了中小型科技企业的融资渠道，更为中小型科技企业的业绩提升创造了条件。本文试图从公司业绩的角度研究私募股权对创业板上市公司的影响，并对私募股权的发展提出相关建议。

[关键词]私募股权投资；创业板；公司业绩

[中图分类号]F832 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432（2013）33-0124-02

1 引 言

自我国创业板市场于2009年10月31日正式启动以来，私募股权基金已经成为我国中小科技企业的重要的融资手段。创业板上市公司的特征为上市前普遍存在着私募股权投资基金。因为引入私募股权基金不仅能够很好地解决中小科技型企业融资的问题，更重要的是对企业绩效的提升具有较大的推动作用。在某种程度上讲，私募股权投资基金部分代替了创业板市场履行部分监管者、服务者的职能。本文通过对2010—2012年上市的317家创业板上市公司进行研究，并建立多元回归模型，来阐释私募股权投资基金对创业板上市公司企业绩效的影响。

2 理论分析和研究综述

2.1 理论分析

创业板市场的开启在很大程度上推动了我国中小型高科技企业的发展。相对于主板市场，创业板市场的上市门槛低、风险大、运作严格，主要服务于中小型高科技企业。为了更好地促进创业板市场的发展，选择、培养、推荐合格的上市公司在创业板市场上交易成为关键。私募股权投资基金的存在可以很好地解决这一难题。一个成熟的私募股权投资机构大多拥有雄厚的资金，具有成熟的中小企业运作和管理经验，聚集了大批专业型人才，可以为创业板市场寻找、选择、培养和推荐合格的上市公司。与此同时，一些中小型高科技企业在私募股权的运作下，无论是公司规模、经营管理还是治理结构均有可能得以改善，从而满足创业板上市的基本要求。

私募股权投资对创业板上市公司的治理作用体现在：第一，私募股权投资具有“监督作用”，可以监督公司的管理者以企业价值最大化为目标，从而减少成本。第二，出于最大化投资价值的目的，私募股权投资会竭力优化 IPO 公司的投融资决策，提高 IPO 公司资金的使用效率，从而促进公司业绩的提高。两个因素共同作用，导致有私募股权投资基金支持的公司拥有更高的公司业绩。

2.2 国内外研究综述

国内外相关研究普遍认为私募股权的介入会对企业的绩效产生比较显著的正面影响，能够提高企业的核心竞争力，迅速增强企业的实力。

Tykvova 和 Mannheim（2005） 通过实证研究发现，不同类型的股权投资对公司 IPO 后的经营业绩影响略微有所不同。总体来说，有私募股权投资持股的公司 IPO 后经营业绩优于没有私募股权投资的公司。

徐新阳（2011）研究认为私募股权投资对所投资企业上市后的经营业绩具有积极作用，但是这种积极作用随着私募股权投资机构的减持而不断减弱；私募股权资本所投资的企业上市后的经营业绩还不如无私募股权资本支持的企业。 宫悦（2012）研究了私募股权基金对中小板上市公司业绩的影响，认为私募股权基金对促进我国中小企业发展具有重要意义，实证检验了私募股权基金对我国中小板上市公司价值提升的正面影响。

3 研究设计

3.1 研究假设

私募股权投资基金是控制高风险以获取高收益的投资，是一种主动参与型的专业投资。为了获得更大的收益，私募股权投资基金的管理人有动机参与到被投资企业的管理决策中去，他们一般给予被投资企业管理团队比较大的股份或者期权来激励他们与企业整体目标相一致，以此减少企业的成本，从而促进企业业绩的提升。本文由此提出假设：有私募股权参与的创业板上市公司，其公司业绩会更高。

3.2 样本的选取和数据来源

为了研究私募股权投资基金对创业板绩效的影响，本文以2010—2012年在深圳上市的317家创业板上市公司为样本进行研究。对于317家样本的招股说明书进行分析，通过招股说明书中的前十大股东信息进行判断公司上市时是否存在私募股权投资基金，如果前十大股东中的经营范围中有投资、创投的字样则可以判断为私募股权投资基金。经过筛选，317家样本中，有私募股权参与的创业板上市公司共214家，无私募股权参与的创业板上市公司共103家。研究中所使用的数据来源于国泰君安数据库、巨潮资讯http：//.cn/创业板市场的数据。

3.3 多元回归模型的建立

3.3.1 变量定义

本文选用净资产收益率（ROE）来衡量公司的业绩，它的计算公式为净资产收益率=公司当年净利润/当年年末股东权益合计。首先股权集中度会对企业业绩产生影响，故在模型中也引入第一大股东持股比例（下面以OC代表）作为变量，其次引入能够反映企业财务状况的资产负债率（下面以Lev代表），再次引入总资产对数（以Lnsize代表），最后，因为需要验证PE是否会对创业板上市公司的企业绩效产生显著影响，所以在模型中引PE入作为虚拟变量，若公司上市前没有私募股权投资基金的介入，则PE取0；若公司上市前已有私募股权投资基金介入，则PE取1。

4 实证分析

4.1 描述性统计

对样本进行的描述性统计如下：

表2列示了2012年317家创业板上市公司的主要变量的描述性统计结果。可以看出我国创业板上市公司净资产收益率的最小值为31.7%，最大值为33.9%，均值为7.15%，标准差为5.35%。说明我国创业板上市的净资产收益率是比较平衡的。同时样本公司的股东持股比例比较集中，第一大股东持股的均值达到34.38%。

4.2 多元回归分析

表3列示了私募股权投资基金对创业板上市公司业绩影响的回归结果。回归结果中，回归调整的R2为41.4%，表明模型拟合程度较好。另外，回归中VIF值都小于3，表明各个变量之间不存在严重的多重共线性问题。从各变量系数的T检验我们不难发现，PE与POE的回归系数为正，且其系数在95%置信度下显著相关，这印证了本文提出的假设，即私募股权投资基金能够对创业板上市公司的绩效带来显著的正向影响；公司规模的回归系数为负值，说明上市公司的公司规模大会对公司绩效产生负面影响；最大股东持股比例的回归系数为负数，说明上市公司的股权越集中，公司的业绩会越低。同时资产负债率的回归系数也为负值，说明资产负债率跟公司业绩也成负相关关系。最大股东持股比例、资产负债率、公司规模等因素对公司绩效的影响未能通过T检验，对公司绩效的影响也不显著，可能是因为这些因素是从其他方面对公司绩效产生影响的，因此比较复杂。

5 结论与政策建议

通过以上分析我们可以得出以下结论，私募股权的介入对企业的绩效产生比较显著的正面影响，能够提高企业的竞争实力。

我们可以看出，私募股权投资不仅能够给创业板上市企业带来融资上的支持，还会影响企业自身的长远发展，私募股权投资基金已成为中小型高科技企业的重要的融资途径。但是目前我国的私募股权投资基金发展还处于一个比较低的水平，相关的理论体系也不够完善。为了促进私募股权基金的发展，提出如下建议：第一，国家应尽快出台相关的法律法规，规范私募股权投资基金的资金筹集、投资营运和退出等环节，促使私募股权投资基金按照市场化原则规范进行运作，引导私募股权投资积极参与所投资企业的经营管理，发挥机构投资者的作用，完善企业法人治理结构，提高企业的价值；第二，我们需要学习借鉴国外先进的理论知识，并从我国自身的实际情况出发，逐步形成一套适合中国发展的私募股权发展体系，加速我国的经济转型的步伐。

参考文献：

[1] 黄慧馨，代冰彬. 高科技企业经理人持股与公司长期业绩的相关性研究[J]. 经济科学，2005（3）：49-50.

[2] Tykvova T， Mannheim Z. Are IPOs of different VCs different[D]. Frankfurt：Unversity of Frankfurt working paper， 2004.

[3] 徐新阳.私募股权投资对企业上市后经营绩效的影响——基于江浙两省中小企业板制造业上市公司的实证分析[J].财经论坛，2011（6）：65-71.

[4] 宫悦.私募股权基金对我国中小板上市公司价值影响的实证研究[J].证券交易与上市公司，2012（2）：48-50.

[作者简介]赵世奇（198—）女，内蒙古赤峰人，硕士。研究方向：公司治理；蔡锐（1963—）男，湖南岳阳人，教授。研究方向：公司治理、企业管理、技术经济等。