券商市值管理范文

券商市值管理篇1

自2016年5月1日起，我国开始全面推行营业税改征增值税(简称营改增)，建筑业、房地产业、金融业、生活服务业四大前期未纳入营改增范畴的行业被列入改革范围。此次营改增的全面推行对金融服务领域有一个重大意义我国成为全球首个，也是唯一的一个对金融服务业征收增值税而不是营业税的国家。

资产证券化(ABS)业务作为一项比较独特的金融业务，自2014年以来在中央政策面的扶持下得到了井喷式发展：我国2014年全年信贷资产支持证券和企业资产支持证券一级市场发行量为3228.6 亿元，2015年为5939亿元(如无其他说明，本文数据均引自万得资讯)。由于资产证券化业务本身的复杂性及此次营改增方案出台时间尚短，到目前为止新政的税收方案并没有对涉及资产证券化业务的税收征管做出具体细致的规定。本文试图探讨资产证券化业务未来可能的增值税税管制度的框架，为未来资产证券化业务降低营运成本、争取税收优惠、继续保持高速发展态势提供理论和实务依据。

二、资产证券化的基本业务链

所谓资产证券化，是指发起机构通过成立一个特殊目的机构(Special Purpose Vehicle，SPV)，将未来具有稳定收入和现金流的基础资产经过一定的组合、信用增级和切片，分离和重组与基础资产相关的未来收益和风险，以保证该基础资产组合在可预见的未来具有相对较稳定的现金流入，同时将该预期现金流入的收益权合法地转变为在金融市场具有较高流动性的证券并据以向市场筹措资金的技术和过程。资产证券化的实质就是，发起人以资产池中的资产在未来可能产出的稳定现金流作为保障，经信用增级、评级后发行证券化产品筹集资金，以为发起人解决项目资金缺口的活动。

发起人选出自己认为适合进行证券化的资产，构建资产池，这些被选中的资产在可预见的未来必须能产出稳定的现金流。发起人将这些基础资产的收益权或所有权卖给SPV。SPV 将资产池里的资产进行信用增级、评级，并就这些拟证券化的资产与证券承销商签订包销或代销协议。此外，SPV 还将与特定的托管机构签订托管协议。托管机构可以负有多重责任，一方面其需要承担将证券销售款向SPV 进行传送的责任;另一方面，托管机构还需要自行归集或接受服务商归集后缴纳来的基础资产上产出的现金流，提供向证券的持有人还本付息的服务。SPV 收到托管机构传送来的证券销售款后会将其转移给发起人，以作为发起人让渡资产或资产收益权的对价。发起人收到款项以后就可按原募集资金的用途进行使用。正常情况下证券化资产在可预见的未来产出的现金流经服务商归集后将由托管机构分期向投资者进行支付。证券到期后，发起人收回资产的所有权或收益权，整个资产证券化过程即告结束。

依序而言，资产证券化的核心运作流程包括：组建资产池、成立SPV、将基础资产转移给SPV、信用评级和增级、发行证券化产品(二级市场进而可以投资交易)、SPV 向发起人转移投资者支付的价款、服务商通过托管人向投资者支付基础资产上产生的收益。

三、税收法规中涉及资产证券化业务的增值税

税制整理

(一)财税[2006]5号文件的相关规定到目前为止，我国税政史上唯一一份针对资产证券化业务的税收政策作了较专门规定的法规性文件，是财政部与国家税务总局于2006 年2 月20 日的《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》(财税[2006]5 号)。

这份文件规范的主要对象是当时正在起步之初的银行业信贷资产证券化试点业务，并未能涵盖后期随着我国资产证券化业务快速发展而出现的企业资产证券化、资产支持票据等较新的业务形态。财税[2006]5 号文件就信贷资产证券化的印花税、营业税和所得税的税务处理作了一些框架上的规范，但总体比较粗略：印花税部分，规定了一系列的暂免征收政策;原营业税部分的规定随着此次营改增的全面推行而自动失效;所得税政策部分，文件按发起机构转让信贷资产取得的收益等五大不同的来源形态作了企业所得税方面的一些规范，没有涉及个人所得税的规定。财税[2006]5 号文中没有对资产证券化业务征收增值税的相关规定。

(二)财税[2016]36号文件的相关规定

财政部、国家税务总局在2016 年3 月23 日颁发的《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》(财税[2016]36 号)中，对金融业增值税明确了征税范围、税率和征收率、进项抵扣以及税收优惠等多项内容。但对于资产证券化交易这种比较复杂的新业务形态，此次的营改增方案中还没有具体细化。根据财税[2016]36 号文件的精神，本文将金融业增值税的征管新规中可能涉及资产证券化业务的一些规定整理如下：

1. 金融业增值税的征税范围。金融服务的征税范围，依照财税[2016]36 号文件附件一《营业税改征增值税试点实施办法》附的销售服务、无形资产、不动产注释执行，具体包括贷款服务、直接收费金融服务、保险服务和金融商品转让四大税目。其中直接收费金融服务是指为货币资金融通及其他金融业务提供相关服务并收取费用的业务活动，包括提供货币兑换、账户管理、电子银行、信用卡、信用证、财务担保、资产管理、信托管理、基金管理、金融交易场所(平台)管理、资金结算、资金清算、金融支付等服务。金融商品转让税目项下包括金融商品转让和其他金融商品转让。前者是指转让外汇、有价证券、非货币期货和其他金融商品所有权的业务活动;后者包括基金、信托、理财产品等各类资产管理产品和各种金融衍生品的转让。

2. 金融业增值税的税率和征收率。金融业增值税纳税人分为一般纳税人和小规模纳税人。年应征增值税销售额超过500 万元(含本数)的为一般纳税人，适用税率为6%;未超过的为小规模纳税人，征收率为3%。

3. 金融业增值税销售额的确定。贷款服务以提供服务取得的全部利息及利息性质的收入为销售额;直接收费金融服务以提供直接收费金融服务收取的手续费、佣金、酬金、管理费、服务费、经手费、开户费、过户费、结算费、转托管费等各类费用为销售额;金融商品转让以卖出价扣除买入价后的余额为销售额;经纪服务以取得的全部价款和价外费用，扣除向委托方收取并代为支付的政府性基金或行政事业性收费后的余额为销售额;融资租赁和融资性售后回租业务以取得的全部价款和价外费用(不含本金)，扣除对外支付的借款利息、发行债券利息后的余额为销售额。

四、资产证券化业务的增值税税制设计

国务院总理李克强多次在公开场合表示，营改增后，确保所有行业税负只减不增。综观现有的营改增政策，由于目前尚未有明确的资产证券化税收指引，因此目前资产证券化业务适用金融服务业6%的增值税税率(除非未来另有新文件针对资产证券化业务规定专门的增值税适用税率和计征方案)。而在原来营业税税制下，金融服务业是5%的税率。资产证券化业务2015 年全年信贷资产证券化和企业资产证券化一级市场发行总量为5939 亿元，仅以适用税率的变化计，一个百分点的税率增长将使整个资产证券化市场多支出59.39 亿元的增值税销项税额(关于资产证券化业务进项税额的计征后文另有探讨)。

目前还没有专门的资产证券化税收指引，通过下文的分析也可以看出对资产证券化市场直接简单套用财税[2016]36 号文件的金融服务进行增值税的计征有诸多不合理之处。市场人士普遍希望政策面能对资产证券化业务出台有针对性的增值税税收指引，业界更是期待国家能给予资产证券化业务特定的税收优惠，以加大对资产证券化市场发展的扶持力度。

(一)会计收入确认与计量的原则以及与资产证

券化有关的规定

根据《企业会计准则第14 号收入》第四条，销售商品的收入在同时满足下列条件时，才能予以确认：①企业已将商品所有权上的主要风险和报酬转移给购货方;②企业既没有保留通常与所有权相联系的继续管理权，也没有对已售出的商品实施有效控制;③收入的金额能够可靠地计量;④相关的经济利益很可能流入企业;⑤相关的已发生或将发生的成本能够可靠地计量。

财政部在2005 年5 月16 日曾以财会[2005]12号文件的形式，过一份《信贷资产证券化试点会计处理规定》。该文件对发起机构、特定目的信托、受托机构、资金保管机构、贷款服务机构、投资机构的会计处理作了原则上的规定。关于收入的确认和计量问题，财会[2005]12 号文件秉承了我国会计准则的一贯要求，强调实质重于形式原则和配比原则，如：以控制作为对信贷资产进行确认的依据;部分转让符合终止确认条件的，要按转让日的公允价值进行分摊计量等。

(二)我国资产证券化市场的发展态势

尽管资产证券化市场自2014 年以来发展极其迅猛，但市场缺乏统一监管(央行和银监会监管信贷资产证券化业务、证监会监管企业资产证券化业务、银行间市场交易商协会自律管理资产支持票据的注册发行业务、保监会下辖也有资产证券化业务的发行)，缺乏统一口径的、跨平台的管理规则、信息披露平台、统计口径以及互通的交易场所。在这种分头为政的市场监管形态下，营改增试点工作在资产证券化市场的开展不能采用简单的一刀切方式。

同时，目前资产证券化市场基础资产的品种也日益丰富多样。银行系的信贷资产支持证券其基础资产有企业贷款、汽车贷款、铁路专项贷款、个人住房抵押贷款、信用卡贷款、不良贷款、租赁资产、工程机械贷款等。证券系的企业资产支持证券其基础资产有租赁租金、基础设施收费、企业应收账款、小额贷款、信托受益权、公积金贷款、BT 回购款、门票收入、融资融券债权、航空票款、股票质押回购债权、保理融资债权等。不同的基础资产在证券化过程中有其各自不同的操作特点。直接简单适用目前金融服务业6%增值税的计征方案，可能会对某些资产证券化业务的深入开展带来不利影响。

(三)资产证券化业务的增值税征管必须考虑的

税收原则

1. 税收中性原则。国家征税使纳税人付出的代价应以税款为限，应尽可能不给纳税人带来其他的额外损失或负担。对于新兴的金融业务，其税管政策的制定应尽可能与该业务的操作形态相匹配，以不诱导不扭曲市场参与主体的行为、不干扰不影响资产证券化业务的正常发展为目标。

2. 税收公平原则。对纳税能力相同的纳税主体应课以金额相同的税赋，对纳税能力不同的纳税主体应课以不同等的税赋。资产证券化业务活动的整体税负水平，应与发起人自己保有和管理资产的税负保持总体持平的水平，否则将影响市场主体参与资产证券化业务的积极性，影响市场的正常发育。

3. 不重复征税原则。资产证券化业务存在基础资产品种较多、业务操作链较长、市场参与主体性质多样等复杂特点。应避免由于资产证券化业务本身的复杂性和资产证券化业务较长的操作链等因素造成资产证券化操作过程中重复征税、整体税负加重的现象。

4. 反避税原则。资产证券化作为金融创新业务，其业务领域所涉较多为现行法律法规存在空白或尚不明确的地方。增值税新政宜充分注意资产证券化业务领域的复杂性，防止和堵塞漏洞，避免资产证券化业务成为逃避正常纳税义务的通道和工具。

5. 征管协调原则。由于资产证券化业务涉及的环节较多，直接导致税收征管的对象增加。增值税新政下由于尚缺乏明确的针对资产证券化业务规范的税管指引，这亦加大了实务中税收征管工作的难度。税收政策制定部门宜多参与业界活动，多了解实务发展动态，以促进资产证券化领域增值税税政框架的搭建和完善，促进征管协调。

(四)改征增值税后应设计出与资产证券化业务

形态相匹配的抵扣链

增值税之所以不同于营业税，就在于其是针对商品流转过程中发生的增值额按次进行征缴的税种，每发生一次商品的流转就计征一次。其允许进项税额对销项税额的抵扣，这样的征缴处理方式有效地避免了在流转过程中对商品的重复征税。

资产证券化业务本身具有交易结构复杂、参与主体较多、运作程序繁琐的特性，因此在对资产证券化业务进行营改增试点工作过程中，要充分注意应基于资产证券化业务自身的特性进行增值税抵扣链的设计，增值税的抵扣链要与资产证券化业务操作流程相匹配。

五、资产证券化交易环节中各增值税涉税要素

及税控设计

为了便于研究资产证券化交易各环节所涉具体增值税问题及可能的处理方案，笔者将我国的资产证券化业务分为以下交易环节依次进行探讨基础资产转移、证券发行、服务机构收取费用、证券化产品投资、资产证券化项目收益的传递。在各个环节里，笔者将尽量基于我国主流的资产证券化形式(如信贷资产证券化、企业资产证券化等)，通过讨论各主体的增值税涉税地位、各环节中收入和费用的确认与计量等问题，探讨如何建立和形成有效的对资产证券化业务全流程进行增值税管控的抵扣链。

(一)资产证券化交易环节中各增值税涉税要素

1. 基础资产转移。我国资产证券化市场上现有的基础资产丰富多样，从截至2015 年年底的一级市场发行总量来看，信贷资产支持证券的发行额占比接近75%，余下的市场份额由企业资产支持证券、资产支持票据等分占。在企业资产支持证券的发行中，截至2015 年年底基础设施收费这一基础资产类别的市场发行总量为576 亿元，占企业资产支持证券市场发行总量的21.2%。

在基础资产转移环节，资产证券化市场有两种做法：出表和不出表。出表是指发起人将基础资产进行真实出售，而不出表是指发起人将基础资产继续留在自己的资产负债表内，其实质是担保融资。

银行是目前资产证券化市场上发行总量占比最多的发起人。从银行参与资产证券化业务操作的主旨来看，多是为了缓释资本金压力，是有出表需要的。同时，信贷基础资产在证券化的过程中进行出表也有利于确认真实销售，进而实现破产隔离，防范因资产证券化而产生系统性风险。

但目前的营改增方案并未对银行作为发起人进行基础资产的出表提供支持。综观我国截至2015年年底信贷资产支持证券的基础资产结构，76.07%是银行对企业的贷款，其余的份额由汽车贷款、铁路专项贷款、个人住房抵押贷款、信用卡贷款、不良贷款等分占。由于性质的原因，这些基础资产在进行证券化的过程中很难确认买入价，充其量只在银行账面上有账面价值。如果出表，按财税[2016]36号文件的规定，金融商品转让应按照卖出价扣除买入价后的余额为销售额，适用6%的增值税税率。银行如何确定买入价?是按账面价值进行确认进而计税吗?此外还有一个问题，不良贷款在进行资产证券化时在基础资产转移的过程中可能会进行打折处理，不良贷款可能会以低于其自身账面价值的金额进行转让，如果在增值税的处理上将银行系基础资产的账面价值等同于买入价，则不良贷款的卖出价会低于买入价。

在原来营业税的范畴下，出表这一块的业务是按5%计征营业税。营改增后税率提高了一个百分点，同时进项税额抵扣的政策并没有明确，这将影响银行在资产证券化过程中将基础资产进行真实销售进而出表的意愿。而在不出表的处理方式下，基础资产将依然留在发起人的资产负债表内占用表内空间，不能缓解银行资本金的压力，这样一方面降低了资产证券化业务对银行系的吸引力，直接影响银行开展资产证券化业务的积极性，另一方面也不利于系统风险的管控。

再看企业资产证券化中的基础设施收费业务部分。这部分业务的实质是将特定基础设施如尚在建设中的高速公路等未来的收费收益权进行打包，向市场发售进而为该基础设施筹集建设资金。由于这是资产证券化的产品，按财税[2016]36 号文件，基础资产转移时也只能按金融商品转让进行处理。那么，买入价如何确定?

此外，财税[2016]36 号文件在附件二《营业税改征增值税试点有关事项的规定》中明确规定，金融商品转让，不得开具增值税专用发票。这将直接影响后续处理环节上各市场参与主体的收益，不利于资产证券化过程中核心增值业务抵扣链的形成。2. 证券发行。SPV 在整个资产证券化业务中处于核心地位。实务中SPV 的性质多样信贷资产证券化业务中的SPV 多为各信托公司旗下的信托项目，而企业资产证券化业务中的SPV 多是各证券公司旗下的专项资产管理计划。信托项目、专项资管计划均只是一种契约形式而不具有独立法人地位，在资产证券化证券发行环节进行营改增试点需要充分意识到这一点，并且应尽早明确信托项目、资管计划的增值税纳税人地位。

在资产证券化的证券发行环节，SPV 一方面需要面对的是发起人，接受从发起人处转移或转让过来的基础资产，经过增信、评级等处理以后向市场进行发售，另一方面其需要面对的是投资者，投资者将购买SPV 发行的资产支持证券。财税[2016]36 号文件明确规定金融商品转让不得开具增值税专用发票，这不仅影响未来SPV 作为独立纳税主体的进项抵扣，也影响SPV 的销项确认。财税[2016]36 号文件中这一规定，事实上让SPV 无所适从。营改增后SPV 在进行资产证券化发行时要不要征增值税?征的话如何处理?若按目前财税[2016]36 号文件对金融商品转让的相关规定，进项税额不能抵扣、销项税额无法确认，则增值税无法征收，那就是免税了吗?

还有一个办法，强调SPV 的信托特性，让其按直接收费金融服务项下信托管理类进行增值税的征缴，但又存在问题。首先，实务中SPV 很多是不具备法人资格的，很多专项资产管理计划根本无法开出发票，依然必须由信托公司或是证券公司来开票。其次，也是最重要的一点，如果将SPV 提供的服务按直接收费金融服务计征增值税，将直接破坏未来整个资产证券化业务中增值税抵扣链的形成直接收费金融服务的销售额是按收取的服务费进行确认的，从技术上而言，其不同于销售金融商品以买卖价差为销售额的金融商品转让，与进行证券化的基础资产的价值可以没有较大关系，其开出的发票对于形成整个资产证券化业务完整意义上的增值税抵扣链是没有任何作用的。按直接收费金融服务计征增值税的实质，是将增值税等同回了营业税，这样的营改增只不过是把营业税的名头简单换成了增值税而已。

此外，在证券化产品发行环节还涉及诸多的中介如增信、担保、评级等机构。对增信和担保公司可以比照直接收费金融服务中的财务担保类别进行增值税的征管。但直接收费金融服务项下用穷举法进行列举时并没有列示评级服务，那么证券化产品的每笔发行都必定会涉及的评级业务这一块的增值税如何处理?

3. 服务机构收取费用。除了增信、担保和评级机构，资产证券化业务中可能涉及的还有服务商、托管机构、会计师事务所和律师事务所。服务商是负有就证券化资产未来所产生的现金流进行收取和归集并向托管机构或投资者进行交付责任的公司或实体。托管机构负有双向责任，一方面需向SPV 传送投资者支付的资产证券化证券认购资金，另一方面负责将服务商收取的资产收益向投资者进行支付。实务中服务商与托管机构常有重合，在信贷资产证券化实务中亦常可以见到发起人自己兼任贷款服务商的情形。

服务商和托管机构提供的服务均可以按直接收费金融服务进行增值税的征缴和管理。但在发起人自己兼任贷款服务商的情况下，要注意区分和管控好发起人因基础资产的所有权或收益权转移而实现的销售与提供贷款服务而实现的销售这两类性质不同的销售。前者是基于基础资产在资产证券化业务链中的流转、产生增值而实现的销售，后者纯粹只是提供金融服务而实现的销售。二者对形成资产证券化业务增值税抵扣链的作用完全不同前者是必不可缺的一个环节，后者无关乎资产证券化业务核心增值业务和增值税抵扣链的形成。同时这里面还涉及后文会谈到的重复征税问题。

会计师事务所与律师事务所提供的金融服务按新政的主导思想也应征增值税，所比照的税目也只能是直接收费金融服务。财税[2016]36 号文件在采用穷举法列示应征税类别时也未能对此类业务进行列举。

4. 证券化产品投资。资产证券化基础资产在发行前以真实销售或担保融资的方式转移给SPV，这是一次增值环节。SPV 对基础资产进行证券化后发行、投资者对证券化产品进行购买，这是在资产证券化一级市场上的二次增值环节。证券化产品在二级市场上的流通归属于第三次的增值环节。在后两次增值环节上进行增值税的征缴也完全符合增值税的设计原理。我国资产证券化二级市场目前的流动性虽然不高，但应该合理期待，随着以后资产证券化市场发育的逐渐成熟和交易机制的逐渐完善，二级市场的流动性会越来越好，所以迫切需要建立合理的增值税征缴机制。

按目前的营改增方案，证券化产品投资环节的增值税只能比照金融商品转让税目来进行征缴。财税[2016]36 号文件规定金融商品转让按照卖出价扣除买入价后的余额为销售额，在证券化产品投资环节中也是适用的。但规定金融商品转让不得开具增值税专用发票是完全不利于资产证券化一、二级市场发育和成长的。这一方面让资产证券化一级市场上的机构投资者无所适从，另一方面也不利于宏观税控上对资产证券化市场的增值税征缴进行管理在计征增值税的背景下，有了对销项税额的计征，却又不得开具增值税专用发票，不允许纳税人进行进项税额的抵扣，这种规定可以说是比较荒谬的。

5. 项目收益的传递。资产证券化存续期间会有两个方向上的现金流传递。一个是投资者购买SPV发售的资产证券化产品，认购金由投资者向SPV(进而向发起人，也就是原基础资产的所有者)进行传递。另一个方向上的现金流传递就是未来资产证券化基础资产上产出的项目收益，在资产证券化产品存续期间会经过服务商、托管机构向投资者进行传递(如图1 所示现金流方向)。关于后一个方向上的收益是否可以免征增值税，目前没有明确的说法，但现有的规定很可能导致重复征税。

从理论上看，SPV 在发售证券化产品时，已将基础资产上未来可能产出的现金流进行了分层，标示了不同的利率，市场认购者支付的购买金就是对价。以我国资产证券化市场上发行份额占有量最大的信贷资产证券化业务为例，虽然作为基础资产的贷款还在银行手里，但事实上作为未来现金流产出来源的基础资产的所有权或收益权已经通过SPV 发行的证券化产品转移给了投资者，这种基础资产实物形态与所有权或收益权相分离的特点加剧了增值税征缴和管理过程中的复杂性。

在对SPV 和市场投资者按金融商品转让进行了增值税的抵扣和计缴之后，如果再对资产证券化基础资产上产出的现金收益进行征税，则可能导致重复征税仍以信贷资产支持证券为例，参与信贷资产证券化的银行贷款，是比照贷款服务税目，以提供贷款服务取得的全部利息及利息性质的收入为销售额进行增值税计征的。如果这些贷款作为基础资产参与了资产证券化的发行，那么按照目前增值税新政的规定，资产证券化过程中销售金融商品要缴纳各自环节上的增值税，而这部分基础资产的利息收入同时还要按贷款服务税目再计征一次增值税。

所以应该明确参与资产证券化的基础资产上产生的收益及其传递是否要计征增值税，这部分收益及其支付和传递与资产支持证券销售价款的支付呈反向流动，流转过程中所涉主体也与资产证券化核心增值业务中所涉主体不同(即计征主体不同，见图1 所示现金流方向)。

(二)资产证券化交易各环节的税控设计

1. 增值税抵扣链的形成。通过上面的分析可清楚地看到，对资产证券化业务征收增值税也是可行的，但问题的关键在于需要从政策面对资产证券化业务增值税抵扣链的形成给予明确指引，并设计出配套的税收管理方案。

资产证券化业务增值税抵扣链的大致设计思路如下：

第一，明确区分两种性质不同的收入。一种是在资产证券化流转过程中基础资产产生的现金流及与其相关的收入，如：发起人向SPV 进行基础资产的真实销售过程中取得的收入、SPV 向市场投资者发售证券化产品时获得的收入、资产证券化存续期内服务商每期通过托管人向投资者支付的收益等;另一种是资产证券化业务市场参与主体在提供特定服务后的收费收入，如：增信担保机构因提供增信担保服务而获得的收入、评级机构提供评级服务而获得的收入、服务商因提供收集基础资产上产生的现金流的服务而收取的费用等。这两大类别的收入在性质上的不同将直接影响其与资产证券化业务中增值税抵扣链的相关程度，进而影响对该收入进行增值税计征的方式。

第二，以基础资产转移、资产证券化证券发行和资产证券化二级市场流通转让三个环节作为增值税计征和管控的切入点，允许在这三个环节上与资产证券化基础资产相关的或与资产支持证券相关的购销行为开具增值税专用发票，切实减轻市场参与主体的税负。第三，对于各征税环节上的销售额应分环节明确具体内涵，以利于确定资产证券化业务操作各环节上增值税的适用税基，避免市场主体在政策执行过程中产生不同理解。第四，对于在资产证券化业务中各市场主体因提供服务而收取的费用，不能混同于因资产证券化基础资产或证券化产品转让而产生的收入，应分开核算，另行按直接收费金融服务税目计征增值税。

2. 发票等税控的配套。发票作为实务中进行税控的重要工具，必须有明确而配套的管控指引。目前营改增方案中发票管理部分的设计并不能促进我国资产证券化市场的持续发展。在资产证券化业务中最后应做到保证所有市场主体、所有增值税应税行为人都能开具发票，进而形成完整的增值税抵扣链，切实降低市场主体参与资产证券化业务的操作成本，绝不应该因发票管控的不到位而影响资产证券化市场的可持续成长和发育。

六、税收优惠

财税[2016]36 号文件中涉及资产证券化业务的税收优惠政策有：①QFII 委托境内公司在我国从事证券买卖业务的不征收增值税;②个人从事金融商品转让业务的不征收增值税;③符合特定条件的担保机构从事中小企业信用担保或再担保业务取得的收入(不含信用评级、咨询、培训等收入)三年内免征增值税;④符合特定条件的一般纳税人提供有形动产融资租赁服务和有形动产融资性售后回租服务的，对其增值税实际税负超过3%的部分实行增值税即征即退。

资产证券化市场发展迅速，基础资产品种不断推陈出新。同时，由于我国一带一路战略的推广，离岸资产证券化业务的开展也呼声正高。资产证券化市场目前仅有的增值税税收优惠政策并不能对市场的快速发展起到有力的引导和推动作用。建议在特定基础资产介入证券化市场、特定投资者群体介入资产证券化市场、促进资产证券化二级市场流动性等市场引导方向上多设有吸引力的税收优惠政策，以帮助和扶持我国资产证券化市场的快速发展。

七、结语

亨利考夫曼曾说过：资产证券化改变了金融市场的性质以及市场行为的特点，堪称当代金融史上最有影响和最有前途的变革。目前我国资产证券化的发展态势来之不易，从20 世纪90 年代初早期的探索、2005 年3 月~ 2013 年7 月间走走停停的试点，到2013 年7 月以后开始向常规化发展的起步，这中间凝聚了很多政策制定者和资本市场从业人员的心血。

券商市值管理篇2

一直以来，券商理财的处境都十分尴尬，从整体规模和产品数量上相对难以撼动公募基金，而在渠道优势等方面又明显落后于银行理财产品。而现在，“小集合”这个被寄予太多希望、背负了“特殊使命”的理财产品，其问世，以及从当前发展的情况来看，它必将对国内的理财市场产生多方面的深远影响！

资产管理新路径

事实上，“小集合”也属于国内刚刚起步的财富管理业务的一类，受分业经营管理限制，国内券商能够提供的产品主要集中在资本市场范围内。今后，券商在立足于经纪业务的同时，将重点挖掘财富管理市场，建立高端和私人业务服务体系，其核心是培养一批视野开阔、经验丰富、判断准确的财富管理专家。

而财富管理最大的特点在于使券商收入从传统的佣金模式过渡到服务收费模式，目前国际通行收费标准是按客户资产规模的2%收取年费。专家指出，基于收费模式的财富管理对券商的好处是不言而喻的，因为这使得券商有了长期稳定的收入来源，使券商不再只是依赖于短期交易的佣金收入。

那么，与备受市场诟病的公募基金单纯依靠收取管理费为主的盈利模式相比，券商资产管理业务的盈利模式将发生重大的转变，比如东方红4号、5号计划等产品已在试行单纯收取盈利提成的盈利模式。如此以来，被公募基金行业视为生存根本的基于资产规模的管理费收入，也将逐步退出券商资管业务的核心舞台。

不仅仅是盈利模式的转变，“小集合”的优异表现或将促使券商资产管理业务走“品牌化”和“精品化”的路线。东方证券资产管理有限公司董事长王国斌就曾表示，公司将走“精品战略”和做“受人尊重的企业”，即在保证每只理财产品品质的情况下，为客户提供多方位的服务，在控制产品规模的情况下，保障产品业绩，为投资人带来实实在在的回报。

随着东方证券、国泰君安证券两家“券商系”资产管理公司在的成立，中国的资产管理行业迎来了一个新的发展纪元。过往由公募基金专户、阳光私募主导的中高端理财市场，开始进入了“三足鼎立”的竞争格局。

争夺高净值客户

去年，券商资产管理凭借“小集合”的优异表现，赚足了眼球。这也让很多投资者按捺不住，想要跃跃欲试，因为这对他们来说，在投资理财上，多了一条选择的大渠道。

由于目前阳光私募基金和公募基金专户理财的门槛基本都在100万元以上，而券商资管的产品有10万元起步，这将有效填补10万元到100万元这一市场份额的投资需求，而这部分市场目标客户人数众多，无疑将成为券商资产管理业务在规模上实现快速扩张的重要筹码。

业内人士指出，券商系资产管理公司的成立，其机制灵活、产品设计约束小、风控机制严格的优势，相比同台共舞的公募基金，私募基金具有独特的竞争力，从而有望将券商资产管理业务市场蛋糕逐步做大，在新的平台上开创理财的新时代。也正是看好这块市场蛋糕，除了东方证券和国泰君安证券之外，其余各大券商也在积极筹备各自旗下的资产管理公司，如光大证券等。

据了解，目前券商普遍成立财富管理部门，主要就是盯住百万级别高净值客户理财业务。从长远看，券商“小集合”产品的发行将加剧高净值客户的争夺。

布局人才资源战

除了对高净值客户的争夺，随着券商理财的崛起，或将带来一场对人才的争夺大战。

由于薪酬水平远低于公募基金，激励机制又不如私募，多年来，生存在这种“夹缝中”券商资管业务在着实留人乏术。也因此，券商资管被业内戏称为基金与私募的“黄埔军校”。

然而，这种状况正在被逐渐改变。近三年来，券商资产管理业务受重视程度在逐年升高，各家券商新增产品数量都一直保持着一个较快的增长速度。随着去年券商成立资管子公司的制度“破冰”，券商在发展资管业务上的积极性显著提高，许多券商在业务投入尤其是人员薪酬上加大了力度。

从薪酬水平上看，资产管理业务的人员年度现金收入的增长率达到27.3%，这个数字虽然低于券商整体的平均薪酬增长率，但与其业务收入增量相对而言，它的增幅是相对较高的。

而作为资管核心人才的投资经理，“身家”自然也是直线攀升。上海某中型券商的资管部门负责人透露，公司投资经理的平均年薪已经过百万，“国内一线券商的相同岗位还要更高。”

据太和顾问调查数据显示，资管业务总监的年总薪酬平均值在145万。显然，百万年薪已不是基金经理的“专利”。

“目前国内券商资产管理业务对企业的财务业绩贡献还处在非常有限的水平，但从另一个角度也可以看出，券商已经未雨绸缪提前布局争抢这块人才资源了。”太和顾问金融行业HR数据咨询业务负责人蒲世林告诉记者。

事实上，券商资管薪酬的快速提升，除了行业自身发展规律的原因，更深层次的原因则是高流动性下的行业人才紧缺。券商资管薪酬的看涨，或许将加剧行业人才的争夺战。

“一对多”扩容受阻

同样针对百万级别客户，同样主打绝对收益，券商“小集合”无形中成了基金“一对多”最大的竞争对手。据了解，未来券商“小集合”有望从审批制转为备案制，基金业人士认为，一旦实施，将对基金“一对多”发行造成很大的压力。

“券商有数量庞大的理财顾问人员，可以随时与客户面对面交流，目前‘一对多’客服刚刚起步，基金发行意味着分享别人的资源，所以基金在高净值客户资源方面不占优势。”一家中小基金公司市场总监告诉记者。

这位市场总监认为，以往银行与券商的高端客户之间，风险承受能力泾渭分明，但是近几年出于资产配置的考虑，参与证券市场的银行高端客户越来越多，它们彼此间的客户重合度在增加。“高净值客户比例增长不快，券商产品发多了，基金拓展势必难度增大，可能大家都在五六千万规模左右徘徊。”这位市场总监说。

券商市值管理篇3

内地券商赴港上市的热潮再次掀起。除招商证券外，国泰君安、兴业证券、长江证券和中信建投证券也都有赴港上市的计划。

A股H股并进，券商加大马力补血备战风控新规，此前赴港上市的光大证券副董事长、总裁薛峰称，在港上市后，公司将有计划地将业务触角延伸至更广阔的国际市场，不断拓宽业务领域、延伸业务链条，为境内外客户提供更多增值服务。同时，进一步提升综合收益和市场竞争力，将光大证券打造成具有国际竞争力的一流全能型投资银行。

一轮轰轰烈烈地唱多之后，内地分析人士认为，各券商此番备战也为即将在10月1日实施的《证券公司风险控制指标管理办法》，纷纷对接资本市场补充资本金。

相比内地，香港市场的反馈要冷静得多，“股民买银行股就是买股息，买券商股就是炒市场，香港上市相对容易，但估值一般较低。”一位分析师称。

招商证券10月挂牌H股

根据进度，9月27日公开招股的招商证券拟10月7日在港主板挂牌，将成为今年第三家在H股登陆上市的内地券商，面对上市的进展，招商证券向《投资者报》记者表示目前一切以港股招股说明书为准。

公开资料显示，招商证券本次H股计划发行8.91亿新股，发行价为11.54港元至12.78港元，若以价格中位数计算且无行使超额配股权，全球募资净额约为104.75亿港元。据了解，本次招商证券全球发售中香港公开发售4456.4万股，占比5%；国际配售8.47亿股，占比95%。

招商证券基石投资者阵容庞大，当中包括腾讯主席马化腾、郑裕彤旗下的周大福人、人保集团旗下人保寿险、中国人寿集团、中国再保险、复星国际等，共认购约六成股份。招商证券（香港）、摩根大通及摩根士丹利为其联席保荐人。

据介绍，招商证券集资所得25%用于经纪及财富管理业务，25%用于拓展机构客户服务及投资交易业务，25%用于向招证国际提供额外资金支持其业务拓展海外，20%用于子公司以及联营公司提供资金拓展投资管理业务，5%为营运资金。

董事长宫少林日前于新闻会上表示，冀借香港平台拓展海外业务，并表示境外的并购及财富管理的需求快速增加，给予公司很好的发展机会。

券商依然“靠天吃饭”难改进

但是，“靠天吃饭”的天然属性依然是包括招商证券在内的所有券商难以回避的痛点，自去年6月A股大跌以来，招商证券也难逃业绩大滑坡的尴尬，公司此前也公开承认，预计今年的业绩将比上年大幅倒退。

市场一入冬，券商就哆嗦，从侧面反映了经纪业务占比高的结构依旧没有太多新变化。“对券商股的判断大部分还是看市场，市场好成交量大就买券商股。”一位港股资深市场人士对《投资者报》记者说。

今年上半年，招商证券业绩的行业排名虽然靠前，但位次同比也有所下降，公司半年度营业收入约52亿元，同比减少67%，归属于上市公司股东的净利润约22亿元，同比减少69%。

对此，一位接近招商证券的知情人士认为，如果剔除2015年上半年的数值，整个行业市场的成交量相比2014年及以前仍很活跃。据统计，2014年日均交易量2922.92亿亿，而2016年1到8月的日均 5628.96亿交易量，2倍于前。

“今年上半年行业的利润625亿元，而历史上2007、2014年两个业绩高峰都是1000亿元左右的利润。”该人士表示，为了应对佣金费率的下滑，行业机构、资产证券化、资管、新三板等业务的增长对券商转型带来了某些积极的影响，只是目前尚无法与经纪业务相抗衡。

能否获得机遇有待检验

从9月25日国泰君安宣布拟发行H股，到9月26日中信建投证券向港交所递交主板上市申请，再到9月27日招商证券正式公开发售4456.4万股H股。连续三天，三家券商接连公布赴港上市相关消息，将券商跨境上市再次推上高潮。

对于内地券商赴港上市，著名经济学家宋清辉认为有两大原因：一是利用深港通正式开通的契机，为尽快打开繁荣局面做铺垫；二是受制于A股市场监管体制的原因，内地券商与境外券商相比，核心净资本的补充效率存在较大差距。通过公开发行H股，有利于构建国际化的资产负债结构，提高在行业内的地位和国际市场核心竞争力。

“券商在港股的走势主要跟大盘成交量相关，市场接受程度较高，估值相对较低。随着近期深港通、A股纳入MSCI相继落地，有利香港券商股估值修复。”而面对券商同质化竞争严重的问题，宋清辉建议，未来券商的发展模式应高度重视线上业务，利用互联网作为工具为客户提供包括交易、理财等各项服务，并朝着互联网金融以及分支机构业务等谋求转型升级，从而保证利润水平。

券商市值管理篇4

阿里巴巴11月6日在香港联交所挂牌上市，全球市值第四大的上市公司工商银行也入股阿里巴巴成为基础投资者。

“这不但是工行首次涉足新股投资市场，而且也是金融机构首次涉足直投实体业务。”证监会机构监管部主任李小雪告诉记者。

打破内地最大规模

据记者了解，将在香港首次发行上市的中国最大电子商务公司阿里巴巴在确定价格区间10港币-12港币之后，按照价格上限计算，其融资额预计将提高到13.2亿美元，这相对于此前一直盛传的10亿美元（78亿港币）的融资额整体提高了3.2亿美元，表明资本市场对阿里巴巴显示出极大的热情。

截至15号，阿里巴巴已经引入7个基础投资方，其中工商银行是最新确认的新投资者，这也是这家内地金融巨头首次购买新股。高盛发表研究报告称，以国际上众多电子商务上市公司的收入计算，阿里巴巴2006年在全球的市场占有率达66％；如仅计算内地电子商务公司，其市场份额更高达70％。而作为香港股市第一个电子商务概念股票，阿里巴巴受到关注,以至于有人戏称，除非与马云有关系，否则投资者想购买阿里巴巴网站的IPO股票非常困难。

消息称，阿里巴巴此次将发行8.589亿股，占总股本的17%，此外，消息预测市盈率在79~94倍之间，而在香港主板上市的腾讯(0700)今年预测市盈率只有68倍，阿里巴巴呈现明显的溢价。

阿里巴巴每手500股，入场费为 6060.54元，集资最多为 103.07亿港元，是2004年腾讯IPO融资规模的7倍多。阿里巴巴融资规模也直逼 2003年8月全球范围内最大规模的网络公司上市融资事件――Google，其将打破内地科技股最大规模集资记录。

金融机构青睐直投业务

辽宁证券发展研究中心研究员司维表示：“其实，券商直投并不是一个新鲜话题，但历史留给市场的却是惨痛的教训。在这一市场上，一些曾经参与直投的券商输得片甲不留，但却仍旧保持着对直投业务的冲动。”

他介绍到，20世纪90年代，已有券商通过各种方式进入实业投资领域，最典型案例是南方证券曾一度掌握海南省某县的大块地皮。后来，由于券商直投形成的不良资产数额巨大，有关部门对该业务进行清理整顿，并对证券公司投资方向作出了严格限定。

2000年前后，大鹏证券等部分券商曾成立创司，部分券商甚至声称已“掌握”创业板。但创业板在当时未能成立，参与直投的券商资金血本无归，损失惨重。2001年，证监会再次下令，规定“证券公司严禁进行风险投资”。

“现在管理层再次给券商开放直投业务，不仅意味着其未来利润来源的多元化，更在于券商们又可以向大投行的角色又前进了一步。”司维如是说。

目前，券商们普遍看好直投业务，由于拓宽了业务渠道，内地券商们心驰神往。创新类券商们纷纷加速向管理层提交相关方案，如果管理层发放直投牌照，国内的创新类券商将抢得先机。而一些规范类券商也在摩拳擦掌，跃跃欲试。

李小雪告诉记者：“其实，在实际业务中，无论是创业投资、风险投资，还是投行的战略投资，业务界限已经非常模糊。市场只有一个，各方对业务资源的抢夺将不可避免。与以往不同的是，在直投业务被批准后，好的项目将迎来券商这个新的追逐者。”

她还强调，券商做直投业务有天然优势。券商在做IPO过程中，往往会发现一些有潜力但不具备上市条件的公司。如果券商以直投资本注入，未来将有机会获取更大的收益。在一定程度上讲，IPO项目的资源就是其直投业务的项目资源，券商有强大的实力，判断项目有没有投资价值。

“券商直投会给创投基金带来一些压力。但企业的本身是创造价值，创投进入后，通过投资提高企业价值，再经过投行辅导、规范，直至上市，再提升企业价值。从某种程度上讲，创投和券商同处于一个价值链条上。”申银万国证券研究所首席分析师张南表示。

合理规避直投业务风险

“券商开展直投业务，看似有极高的预期收益，但不可否认的是，直投业务对券商的风险控制能力提出了更高要求。如何选择有投资价值的企业而规避风险？如何提高投资业务的上市成功率？如何安然抽身退出？这一切都是券商们需要考虑的。”申银万国首席分析师桂浩明表达了他的担心。

他还说，券商开展直投业务主要有两种模式选择，一种是在券商内部成立相关机构，以专项理财计划的形式募集资金，另一种是由证券公司成立单独的投资公司，或产业投资基金管理公司。未来，这两种模式可能同时存在。

张南认为，如果券商同时操作这两种模式，就应该把两种资金严格分开。如果以募集资金的形式操作，应该是通过独立公司运作，向客户募集资金，门槛设定应相对较高。券商做直投不仅考验券商的风险承受能力，也在考验券商内部的管理能力，比如道德风险的防范。

“国外券商直投业务大都采取设立独立子公司的形式，这样有利于隔离风险。一般来说，券商可以组织有资历的投资人，成立专业公司，然后在市场上选择一些有专业管理能力的人来管理。”巴黎百富勤首席经济学家陈兴动告诉记者，券商做直投的风险在于项目选择，一旦失败，后果不堪设想。券商自有资金有限，再去做直投，风险系数很大。但不开放直投业务风险更大。

中央财经大学教授郭田勇也坦言：“券商开展直投风险仍然比较大。但是与之前相比，现在的背景已经发生改变。我国正在建立多层次的资本市场，为券商直投提供了好的平台。同时经过这几年市场的培育，企业本身也更好了。我认为现在让一些经营素质比较好的券商进入直投，是一种明智而现实的选择。”

券商市值管理篇5

券商股的业绩反转及业绩增长是大概率事件。笔者认为，融资融券对于本轮券商股的强势表现和利润贡献确实功不可没，但不会昙花一现，因为货币宽松政策不会是昙花一现的，而且券商经纪业绩特别是两融业务只是占其业绩的一部分，即使管理层对两融业务实施规范，但对其业绩影响有限。另外新股发行的规模也将越来越大，注册制实施以后，新股发行甚至可能出现爆发式的增长，同时新的交易机制，比如T+0交易制度、深港通及高频交易手段的实现等也都将大幅度激发A股投资热情，融资打新和融资交易的热情都将支撑券商融资融券业务的长期增长。另外大幅度增加的新股上市和新三板挂牌上市、资产证券化、做市交易等都会为券商创造持续、甚至大幅增长的投行及投资业务收入，因此，券商未来几年业绩增长是大概率事件，是真正的成长行业。

连续利空打击下，券商板块调整充分，估值趋向合理。证监会规范两融并没有带来两融规模的显著下滑，两融规模依然维持在万亿左右，对于券商基本面的影响较小。从估值端来看，经过前期的调整，券商板块目前对应15年的动态估值水平已不足30倍;此外，技术上看部分券商股已经从前期高位调整达30%，时间也接近两个月。从政策面来看，期权业务的推出，注册制破土而出的预期进一步加强都将刺激券商股的表现。券商板块虽难以重复像前期大幅上涨的走势，但基本面坚挺、估值相对合理的现状，也使得券商板块在目前这个阶段具有较高的配置价值。

近期公布的年报看，多家券商业绩大幅增长。兴业证券了2014年度业绩快报，称公司实现年度净利润18亿元，同比增长166%。与此同时，刚上市满一个月的国信证券也了业绩快报，该公司实现归属上市股东的近利润近50亿元，增长比例为134%，而国元证券、光大证券等业绩大幅增长也是基本确定的。龙头中信证券业绩也有望大幅增长。

预计券商板块明年业绩增长至少40%，龙头股和具备某方面特殊优势的券商股甚至可达100%以上。笔者认为，在连串利空打击下，从中线看券商股现阶段是难得的吸纳机会。在个股方面，可重点关注中信证券、海通证券、东吴证券，同时国元证券、光大证券也值得关注。

券商市值管理篇6

而关于监管层去杠杆风险最新的信息是，5月6日，在证券业协会组织的座谈会上，参会专家提出相关建议：1.证券公司融资融券余额不得超过净资本的4倍;2.担保股票折算率计算与市盈率等指标挂钩;3.证券公司融资融券收益权债权转让待偿还余额不得超过净资本。

虽然中国融资融券业务并非始于2014年，但却在2014年获得了长足的发展。2014年11月以来，融资融券业务（其中99.5%以上为融资业务）持续快速增长，截至2015年4月底的最新数据显示，融资融券余额已突破1.8万亿元。2014年10月末的融资余额为6976亿元，在不到半年的时间里增长了154%，除2015年2月外，其他月份环比增速均超过10%，增加金额超过1000亿元，其中2015年3月增长最为迅猛，单月环比增长29%，增加金额3335亿元。

面对融资融券业务的迅猛发展，监管层并非坐视不管。2015年1月以来，监管层已多次强调、重申券商融资类业务应规范合规发展。另外，随着融资余额已达到近两万亿元的高水平，并成为股票市场上涨的重要驱动因素，市场对融资融券业务未来的发展动向非常关注。

尤其是在沪指已突破7年前高点的时点上，融资融券业务是否还有发展空间、发展空间还有多大、发展空间到底在哪等都是市场迫切想了解的敏感问题。

两融3万亿元可期

在2014年年底至2015年年初，很多机构也纷纷推出自己对融资融券业务上限的测算结果，基本在1.5万亿-2万亿元之间，如今仅仅过去三、四个月的时间，两万亿元已近在咫尺，未来融资融券是否还能继续增长？

事实上，从实际调查的情况分析，目前市场对融资的需求并无消退迹象，尤其在部分中小券商里，融资客户需每个交易日早上“抢额度”，抢到多少才能融入多少资金。“抢额度”的现象充分显示，在目前融资余额已达高位的市场环境下，客户融资需求仍十分旺盛。

与市场旺盛融资需求相对应的是，部分上市券商公告调高融资融券业务的总额度。4月8日，广发证券公告将融资融券业务总规模由不超过1200亿元提高至不超过1600亿元;4月14日，招商证券、海通证券同时公告提高融资类业务的上限规模，招商证券的融资融券业务规模上限从1000亿元增加到1500亿元，海通证券的总规模则由1500亿元上调至2500亿元;4月18日，中信证券公告将公司融资融券业务规模上限由目前的公司上一年度经审计的净资产值（合并口径）提高至公司上一年度经审计的净资产值（合并口径）的3倍（中信证券2014年净资产为1011亿元）。

此外，证券公司仍在积极的扩张资产负债表，为未来创新业务的发展最大程度地储备资金。Wind数据显示，截至2015年4月底，共有55家证券公司进行了债务融资，通过各类债券（短期融资券、证券公司短期公司债、公司债、次级债等）募资4031亿元。同时，根据上市券商公告，国信证券、东方证券、东兴证券已完成IPO融资，并成功登陆A股市场;广发证券已完成H股IPO;中信证券、光大证券等已H股融资计划;国信证券也公告拟再融资。种种迹象表明，证券公司积极扩张资产负债表的步伐未缓，它们都在为创新业务的发展储备资金。

一般而言，股市高涨时融资融券业务占比可以达到较高的水平。那么，参考国际市场融资融券业务的发展情况，中国目前融资融券规模的的增长空间究竟还有多大？

考虑到同为亚洲市场，投资者结构、投资者交易偏好和交易习惯更为接近，我们选择中国台湾地区作为比较借鉴的参考对象。台湾地区融资融券业务开始于1962年，20世纪90年代受股票市场大幅上涨的影响，融资融券业务经历了持续的快速增长。融资余额占市值比例的顶峰出现在1998年12月（约为5%），融资融券交易额占比1999年曾达到56%。2001年互联网泡沫破灭后，尽管股指在过去的13年中增长了一倍，但是融资融券余额和交易额不断下降，2014年融资融券交易额占比降至24%。

截至2015年3月末，中国融资融券余额占总市值比例为2.70%，占流通市值比例为3.64%，相对于台湾市场顶峰阶段的5%仍有一定的差距。2015年一季度，融资交易额（融资买入额+期间偿还额）占比是32%，距离台湾地区市场顶峰阶段的56%也有一定的差距。假如达到台湾地区市场的顶峰水平，中国融资融券余额将达到什么水平呢？

目前中国证券市场总市值约为60万亿元，流通市值约为45万亿元。假设融资融券余额分别达到流通市值和总市值的5%，则中国融资融券余额有望达到2.1万亿-3万亿元。假设中国融资交易额市场占比达到50%-60%，按照目前融资余额与产生交易额比例估算，中国融资融券余额有望达到2.8万亿-3.3万亿元。

考虑到IPO加速、注册制可能推出、限售股不断解禁等因素，预计中国证券市场的市值将持续增长，根据目前市值测算的融资融券余额上限可能略低。此外，融资融券标的除股票外还包括部分ETF基金，它们也贡献余额和交易。

严监管不改发展趋势

在去杠杆风险风声鹤唳之时，未来融资融券业务的增长还能继续看好吗？如果我们继续看好中国资本市场大发展的方向，那么，未来中国融资融券业务的发展还有诸多有待开发的空间。

据了解，目前很多券商已开通融资融券的客户数仅为符合两融开户标准（资券规模50万元以上）客户数的30%-50%。因此，从客户覆盖率提升的角度看，融资融券业务还有继续增长的空间。

目前融资标的券有931只（含ETF）、融券标的券最新扩容到1100只，分别占沪深个股总数的34%和41%，远低于日本（占比65%以上）等成熟资本市场。从中国融资融券业务的历史数据看，每一次标的券扩容均会带来业务规模的提升，因此，标的券扩容为融资融券业务带来的增长空间仍有发展的潜力。

假设中国融资标的券达到上市证券总数的65%，则标的券可再增加835只。我们估算若选择目前市场上非标的券个股中市值最大的835只，估算可为融资股票池增加11.4万亿元的流通市值。假设融资余额占比5%，则可增加融资额5700亿元。

目前中国融券业务占融资融券总规模的比例不足0.5%，相比融资业务发展严重不足，远低于成熟资本市场（日本约20%，台湾约10%）。考虑到4月17日监管层已提出完善市场机制、鼓励发展融券业务的因素，未来融资与融券业务不均衡的现状有望改变。未来即便股票市场单边上涨的趋势改变，随着融券业务的发展，券商融资融券业务规模也可望保持平稳，甚至实现增长。按照目前融资类业务规模估算，假如中国融券业务达到融资融券总规模的10%-20%，那么融券业务有望达到1900亿-3900亿元。

此外，截至2015年一季度末，中国信用账户数为645万户，其中个人644万户，机构户仅1.1万户。融资融券业务不但存在融资与融券发展不均衡的问题，也存在个人客户和机构客户不均衡的问题。4月17日，证券业协会与证券投资基金协会《基金参与融资融券及转融通证券出借业务指引》（下称“《指引》”），支持公募基金参与融资融券及转融通业务。《指引》规定：股票型基金和混合型基金可以参与融资交易（融资买入市值之和不得超过基金资产净值的95%）;而采用绝对收益、对冲策略的基金可以参与融券交易（融券资产净值不得高于基金资产净值的33%）;封闭式股基、开放式指数基金及ETF可以通过转融通出借证券（出借资产不得超过基金资产净值的50%）。

《指引》的开启了公募基金参与融资融券的序幕，增加融券业务券源的同时也为融资业务的发展打开了空间。中国目前股票型和混合型基金分别为1.53万亿元和1.14万亿元，假设未来30%参与融资、融资比例50%（上限95%），则可增加融资额约3400亿元。

巧合的是，参考台湾地区市场历史经验的测算与中国融资融券业务待开发空间的推算结果，均在3万亿元左右。据此可大胆推测，在市场情绪十分高涨的情况下，中国融资融券业务有达到甚至突破3万亿元的潜力，相对于目前1.8万亿元的融资融券余额还有67%的增长空间。

值得注意的是，融资融券从来都是市场涨跌的加速器，受市场情绪影响较大。融资融券规模达到顶峰状态需要市场热情极度高涨，且不会长期维持在高位;若市场转入低迷，融资融券余额也可能出现下滑。近期监管层频施窗口指导可能会影响业务的增速，但不会改变业务发展的趋势。

杠杆水平可支撑两融增长

随着融资融券余额不断创出新高，市场出现了对于券商净资本是否足以支撑业务发展的担忧，瑞银证券经过测算显示，券商净资本尚不构成融资融券业务发展的限制。

根据证监会《证券公司风险控制指标管理办法》，券商开展融资融券业务需要扣减净资本并计提风险资本准备，相关规定包括：融出资金、融出证券均需按5%的比例扣减净资本，净资本与净资产的比例不得低于40%，警戒线为48%。

券商开展融资融券业务需按一定比例计提风险资本准备，各项风险资本准备之和与净资本的比例不得低于100%。A类、B类、C类券商计提比例分别是6%、8%和10%，其中连续3年为A类计提比例降至4%。

2014年末证券行业净资产为9205亿元，净资本为6792亿元。假设证券行业净资本/净资产由2014年末的74%降至48%，由此估算可释放出净资本金额为2374亿元。假设释放的净资本全部用于融资融券业务扣减，则融资融券余额还可增加4.7万亿元。

年报显示，上市券商2014年净资本平均为各项风险资本准备之和的6.66倍，而监管规定的风险资本准备上限是净资本的100%。假设证券行业与上市券商平均风险资本准备水平相当，那么全行业风险资本准备的理论上限是4388亿元（已考虑两融规模增加导致风险准备增加的同时也扣减净资本）。假设融资融券风险准备计提比例行业平均为7%，那么融资融券余额还可增加4.8万亿元。

需要说明的是，目前证券公司创新业务种类较多，融资融券只是其中较为重要的一项。假设释放出的净资本、风险准备金全部用于融资融券有高估成分。但考虑到2015年以来一些券商先后完成A股IPO或H股融资等，证券行业整体的资本实力仍在快速提升。

在本轮密集的股权融资完成后，证券行业净资产将提升至1万亿元以上，净资本或可达到8000亿元左右，届时可支撑创新业务发展的资本更多。同时，考虑到目前净资本规模可以支撑的融资融券业务远超实际需要，因此，现阶段净资本并不构成对融资融券业务发展的实际制约。

而制约融资融券业务增速的仍是券商资产负债表的扩张速度。

2014年下半年以来，融资融券业务增速持续超预期。快速增长的资金需求使得不少券商陷入资金短缺的困境，从2014年末至今，一些中小券商甚至出现了无钱可融的现象。目前制约融资融券业务发展的并非客户融资需求或监管限制，而是券商自身的资金储备。

证券业协会的数据显示，2014年末，证券行业平均杠杆率（总资产/净资产）是4.44倍，有效杠杆率（总资产-客户保证金/净资产）是3.14倍。再考虑2015年以来上市券商已完成或即将进行的股权融资，预计融资总规模超过1350亿元。股权融资后，券商行业的平均杠杆率将降至4倍左右，有效杠杆率降至3.0倍左右。根据证监会“证券公司净资产与负债的比例不得低于20%”的规定，证券公司杠杆率上限是6倍。因此，证券公司还可通过加杠杆、扩大负债的方式补充资金，支撑融资类业务的发展。

此外，2014年8月，证监会已启动了《证券公司风险控制指标管理办法》的修订工作，此举有望对证券行业产生深远影响。修订内容包括“净资本/净资产”拟由目前的“≥40%”调整为“≥20%”，“净资本/负债”拟由目前的“≥8%”调整为“≥4%”，“净资产/负债”拟由目前的“≥20%”调整为“≥10%”等，若实施，净资本管制将大幅放松且证券公司杠杆率理论上限由6倍提升至11倍。

目前证券公司杠杆率仍未达到现行监管规定的上限，且监管限制有望放松。同时，证券公司融资渠道也比以前放开更多，尤其是融资融券收益权转让使得银行理财资金可以直接对接券商融资融券业务。尽管融资融券收益权债券转让可能设置上限，但监管层此举主要是防止重复质押导致的风险。实际上，依靠目前诸多债务融资工具如公司债、短融、次级债、永续债、海外债、收益凭证、委托贷款等，券商实现6倍权益乘数的监管上限将绰绰有余。未来券商通过提升杠杆率、扩张资产负债表足以支撑融资融券业务的持续增长。

不过，尽管对融资融券业务发展前景保持乐观，但对2015年3、4月月均环比20%以上的增速能否持续持谨慎态度。随着融资融券余额基数的提升，以及监管层窗口指导下券商更为谨慎的发展融资融券业务，未来融资融券余额的增速很可能放缓。

券商市值管理篇7

证券公司的业务和收入来源与资本市场密切相关，资本市场的发展和创新，推动证券公司收入结构和业务内涵不断变化，促进资产规模和盈利能力持续提升。虽然次贷危机造成全球金融动荡，但这并不能否定中国资本市场的发展方向和进程，因而也就不能否定证券公司的投资价值。

证券公司具有独特的盈利和估值模式。

盈利特征一：业绩波动中实现增长。证券业的盈利特征具有业绩波动剧烈、长期回报率高、成长速度快的特征，中国证券业类似于美国和日本1980年代前期的情形，波动特征更为明显。

盈利特征二：成长初期诱人的高盈利和长期投资价值。中国证券业不乏具备持续盈利能力的优质公司。中信证券在过去10年中一直保持着盈利的记录，年度平均净资产收益率达到15.97％，净利润复合增长率达到44.27％，这项纪录不仅远远超出其他券商，也超越了多数上市公司。

盈利特征三：业绩分化日趋激烈。证券公司的业绩分化趋势并不因为牛市和熊市而逆转。在经历了前几年的熊市和综合治理阶段之后，中国证券业“第一集团”的席位已重新排列。

盈利特征四：成交量与证券公司业绩密切相关。美国大型券商经纪业务对收入贡献率不足10％，但其业绩与股票交易额的变化仍密切相关，与指数的走势关联度则相对较低。原因在于股票交易额的增长表明市场活跃，促进了证券公司其他业务收入的增长，因此“靠天吃饭”是证券公司经营模式的特性，把握成交量变化所产生的经营拐点是投资证券股的关键。

2009年市场成交量不可小觑。小非解禁对成交量和券商业绩其实是利好，储蓄分流和机构投资者的发展将为证券市场提供足够的资金支持，众多小非的解禁，对市场规模的扩容和成交金额的增长具有深远的意义。保守预计2009年日均股票、基金成交金额在850亿元以上，全年成交金额在21万亿元以上，如果市场活跃程度更高，则成交金额和全年业绩有望超过2008年。

新业务提升证券公司权益乘数。扩大权益乘数有助于提高券商应对熊市的能力，A股上市券商面临着权益乘数过低的难题，主要原因是资产管理、交易投资等非经纪类负债业务发展缓慢，总资产规模增长有限。融资融券、交易投资等业务的发展，不仅优化了证券公司的资产负债和收入结构，更能有效提升证券公司的权益乘数。

资产管理业务是券商财务稳定器。资产管理业务与二级市场的关联度较低，对于证券公司收入结构而言，具有“财务稳定器”的作用。

直接投资业务回报丰厚。如果创业板推出、股份代办市场转型，证券公司直接投资业务的回报期将大幅度缩短。目前，已有中信证券、中金公司、海通证券等十余家券商获得直接投资业务资格，储备项目成熟，将使相关券商获得超额收益。

融资融券业务收入贡献稳定。融资融券规模与证券公司净资产密切相关，1992～2001年间，美国融资融券规模平均是证券公司2.27倍。我们预测，中国券商融资融券业务在经过几年的发展后，有望超越投资银行业务，收入贡献率约10％～15％，这对于投资银行业务竞争优势不明显、资本充足的券商具有积极意义。

券商市值管理篇8

中国证券市场虽经十几年发展，其中信息不对称这一问题依然存在，而这一问题又是中国证券市场进一步发展的前提。 一、中国证券市场信息不对称的一般原理、表现形式 (一)信息不对称的一般表现形式 新古典经济学完全竟争模型假定市场参与者具有关于所交易商品和价格的完全信息，缺乏完全信息的情况称为不完全信息。信息不对称是信息不完全的一种情况，即一些人比另一些人具有更多、更及时的有关信息。信息不对称不仅不是由人们常常限于认识能力的不足，不少能知道在任何时候，任何地方发生或将要发生的任何情况，更重要的是，由于行为主体为充分了解信息所花费的成本太大，不允许其掌握完全的信息。信息不对称其实就是信息分布或信息获得的不公平性，其主要来源:一是信息的不公平性，二是市场内幕交易。 归纳起来，信息不对称至少有以下几种表现形式: 1、信息源不对称 市场上商品或证券交易中，既有买方，又有卖方，其中买方或卖方又可能同是该商品或证券的卖方或买方。即在交易活动中，买方或卖方既对立又统一，某些交易者既是出售该商品或证券的信息持有者和制造者，同时又是该商品或证券的交易者，进而形成信息源在公开信息时就存在着某种不完全性。具体而言，在证券市场上，信息源的不对称存在两种情形。一种是证券市场的筹资者即上市公司总是比投资者更了解本公司的经营状况，拥有更多的信息;另一种情形是证券市场上市公司既是其股票的发行者，同时又是其股票二级市场的交易者。由于交易者在市场上所处的信息位势不同，进而必将影响其交易利益和交易成本。 2、信息的时间不对称 市场上商品或证券交易的同方(同时买方或卖方)在同一市场上需要买进或卖出同一商品或证券时，由于在接收商品或证券信息时间的差异，往往在易导致较早获取商品或证券有关信息的交易者，能够较主动或较准确，较早地做出交易决策选择而获取交易优势，而获取信息较迟的交易者则被动地在交易中处于劣势，甚至蒙受损失。 3、信息的数量不对称 市场上商品或证券交易同方(因为买方或卖方)由于在同一市场上获取交易对象信息内容的数量不同.也导致交易者交易位势的差异和交易成本、利益的差异。 4、信息的质量不对称 市场上商品或证券交易的同方(因为买方或卖方)由于在同一市场上获取交易对象信息质量的差异，即信息的真伪不同，势必影响交易者的交易利益和交易成本。 5、信息混淆市场上商品或证券交易的同方(因为买方或卖方)获取交易对象的信息中，一个可观察值是由两个混合在一起的并不可直接辨别的分量合成的信息，造成信息混淆，交易者很难识别。 (二)中国证券市场的信息不对称的表现的形式 中国证券市场上信息不对称，集中体现于信息公开披露制度。信息公开披露制度是证券市场制度的核心，其原因在于证券产品是一种特殊的商品，其特殊性主要在于证券产品特殊的价值决定方式。证券是一种虚拟资本、其本身没有价值，但它代表了对一定数量的现实资本的所有权，可用来买卖，因而具有交换价值。而且，证券交换价值不仅表现为所代表的现实资本，并更多的表现为具有投资价值，即所具有的为投资者带来收益的能力。信息公开披露制度的目的，是为了实现证券市场信息的完全对称，是保持证券市场有效性的充分必要条件。但是，在现实证券市场动作过程中，存在着大量的，种类繁多的信息不对称。既括起来，中国证券市场的信息不对称反映在证券的发行、上市、交易以及上市公司重组、信息混淆和相关政策变动等证券市场运行的多个环节和层面。 l、证券发行、上市的信息不对称 在目前中国证券市场上，上市公司股票在证券发行的政府计划控制和企业资金严重短缺而急而筹资以及居民投资渠道狭窄、投资工具较少的背景及条件的制约下，仍是一种稀缺资源。特别是在政府对证券发行的严格审核制度约束和证券商在证券发行、承销的激烈竞争中，企业为达到证券发行、上市和配股、增发新股的目的，并利用企业在证券发行。上市卖方市场的有利位置以实现企业利益的最大化，约往与证券承销商、会计师事务所、律师事务所串通、策划、编制投资项目、虚造财务报表，操纵利润。同时，组织一些券商研究机构、股评人士撰写各类褒扬企业的文章、评论，欺骗证券监管部门、欺骗市场、欺骗投资者。琼民源、红光实业、大应联谊、蓝田股份、黎明服装、银广厦这些造假案件个个触目惊心，造假几乎同儿戏。证券市场上广大投资者在无法了解企业真实情况并依据企业公披露的信息进行投资，导致投资失误，损失渗重。 2、证券交易的信息不对称 在目前中国证券市场上，由于利益驱动.上市公司利用企业自身掌握的可能影响证券价格的有价值的信息，伙同各类证券投资机构操纵信息，牟取利益。而且，上市公司操纵信息的方式、手段多种多样。例如，上市公司将信息有偿出售给特定投资人;上市公司与特定投资人密谋，公告虚假信息;上市公司与特定投资人达成默契，选择对方牟利的有利时机公告信息，等等。操纵信息，欺骗和诱导投资者。而证券市场上广大的中、小投资者在获取上市公司信息的质量、及时性、全面性等方面皆存在不对称，必然容易导致投资决策失误，投资风险增加，投资损失惨重。可见，证券市场上存在着利用内幕消息、操纵信息和利用专业知识赚取超额利润的可能性。 3、上市公司重组的信息不对称 在目前中国证券市场上，上市公司在优化资源配置，以致影响其证券价格的重组活动中，利用其掌握或制造的本公司资产重组的信息，钻信息披露制度的空子，靠’‘打时间差”、“轻描淡写”、“出尔反尔”、“无中生有”等不正当手段，诱导投资者，从中渔利。#p#分页标题#e# 4、信息混淆在目前中国证券市场上，信息混淆主要表现于财务信息的混淆。上市公司利用操纵财务报表，将公司财务数据和指标进行重新整合、公告，混淆视听，蒙骗投资者。具体而言，上市公司利用会计核算方法上的技巧，将企业资产、成本、利润的历史值与现时值，各义值与实际值、有用值与无用值、持续收益与偶得收益等相混淆，投资人难以分辨，无法真实、准确地诊断企业价值和获利能力，导致投资人实施投资分析和投•资决策时，对该公司证券价格的定价错误和投资错误，蒙受投资损失。 5、政策变动的信息不对称 目前中国证券市场的基本特征仍是“政策市”、“投机市”，证券市场既是“经济晴雨表”，又是“政治晴雨表”，宏观经济政策的变动相应影响证券市场价格的波动。由于政策讨论、决定与证券之间存在时差，少数消息灵通人士可以提前获取政策信息，利用政策讨论决定与之间的时差，提前在证券市场上迅速完成证券买进与买出行为，从中获取证券价格波动的政策收益或回避证券价格波动的政策风险。而证券市场上绝大部分的公众投资人由于无法提前获取政策消息，只能被动地承受相应投资风险和收益，使投资者接收信息的有效性和投资者实施投资决策的有效性受到损害。 二、证券市场信息不对称原因分析 在证券市场上，信息不对称是造成证券错误定价的根源，信息不对称会破坏证券市场的有效性而导致市场失灵，这也是中国股市呈现出“政策市”、“投机市”的根源之一。中国证券市场信息不对称的原因，主要在企业、政府两个方面。 (一)企业方面 1、上市公司的筹资需求。上市公司为了从证券市场的证券发行和配股融资中通过制订较高的发行价格和配股价格，以筹集到更多的资金，不惜采用各种方法，利用信息杠杆，满足筹资需术。 2、上市公司的利益驱动。上市公司出于自身利益驱使和冲动，利用目前证券市场监管不严，漏洞较多的条件，不仅赚取生产利润，更利用其住处优势，牟取证券差价收益。 3、关联及内幕交易。目前我国的上市公司大多是由国有企业改制而成，存在国家股、法人股、个人股、B股、H股、内部职工股等多种股权利益并存，国家股、法人股占总股本的213且不能流通，由于股东权益和义务的不对称，即股权的不平等，势必容易产生关联交易或内幕交易的‘嘿箱操作”，而不是完全的公平交易，关联及内幕交易的结果必然容易导致证券市场信息的不对称。另一方，我国在许多上市公司又是其集团公司中拿出一块资产通过资产剥离，资产整合而改制上市，形成集团公司与上市公司之间利益的对立与统一关系，导致集团公司与上市公司间的利益荀合而产生关联及内幕交易的可能性和可操作性，再者，由于许多上市公司内部职工股的存在，上市公司为满足企业内部职工的利益，调动企业职工的工作积极性，同样可能基于企业职工利益在证券市场交易中兑现的冲动，而运用各种非公开、非对称的方式和手段，违背公开市场原则和信息公开披露原则。 (二)政府方面 1、证券市场监管薄弱。目前，中国证券市场的监管政出多门，证券管理机构的权威性不够，同时各管理机制构制定的法规，制度比较分散，可操作性较差。一方面，证券市场的监管既有中国证监会，又有财政部(负责国债的发行与交易)，人民银行(负责企业债的发行与交易)，国有资产管理局(负责上市公司国有资产管理)，国家各部委(负责上市公司投资项目审批)等，形成证券市场监管的多人共管现象，专职证券市场监管的机构—中国证监会权威不够，难以有效地组织和证券市场监管;另一方面，由于多头共管，各个部门制定的法规，制度之间存在交叉管理和漏洞，其结果容易造成监管不利，监管质量和监管效率低，可操作性差。 2、会计准则不完善。我国会计制度与国际通行的会计惯例无论在公开揭示财务信息方面，还是在合并报表方面，都存在着相当大的差别，并且我国现行会计制度也缺乏对上市公司公布的各类会计报表的内容和质量进行严格监督的规定。 3、地方利益保护。目前中国证券市场上的上市公司分布于全国各地，各地政府及企业管理部门出于地方发展、税收、就业等利益考虑，往往采用各种手段和措施，客观上为上市公司开辟了信息操纵的方便之门。 4、中介机构执行人员的执业道德和质量较差。证券中介机构的各类执业人员，如证券新闻的报资银行人员，注册会计师、资产评估师的证券律师出于自身和眼前利益，或者迫于有关方面的压力，或者出于自身的利益企图，为上市公司出谋划策，编制虚很财务报表，或面对虚假报告听之任之。造成证券市信息不对称的原因是多样的，既有政府方面诊业方面、行业方面，又有主观、客观方面，总结各方面的原因来说，将证券市场基本功能错位是引起一系列原因的根源。 从本质上讲，证券市的基本功能有两个:一是为投资者提供投资的场所;二是筹资企业提供筹资的场所，两者互为条件，相辅相成，但并不是没有主次先后之分，其中投资者的投资更为前提，更为基本。因为没有投资者的投资，企业的筹资就无从谈起，没有企业，投资者仍然可以买国债，储蓄等投资渠道，但企业尤其是国有上市企业离开了投资者的投资则很难生存，总不能再依靠银行贷款继续制造大量的银行坏帐吧。既然证券市场的投资功能更为基本，我们的政府，市场参与者就应该始终坚持把投资者的利益放在首位，而不是其他。但这十几年来事实却是，尽管各方面也都在讲保护投资者的利益，但却从未真正地把保护投资的利益放在首位，倒是为国企改革服务，为企业和社会筹资始终压倒一切.十几年来政府政策的制定和执行也一贯坚持证券市场首先为国企改革服务，为社会保障服务，投资者受到了极大的伤害。政府没有把投资者的利益放在首位，中国证券市场的功能存在错位，而这一错位的不良恶果正在证券市场显现出现，信息公开披露制度不公正;一系列的财务造假;上市中企高价增发股票，导致投资者“用脚投票”的行为的发生，这一切都表明市功能的错位正严重威胁着证券市场的本身的发展，并且引发一系列的问题。#p#分页标题#e# 三、解决途径—建立完善的信息披露机制中国证券市场存在的各个层次，各个环节的信息不对称，严重阻碍了证券高层从无效市场向有效市场发展进程，导致证券市场上证券产品价格操纵、投资者之间的投资收益和投资风险不对称，形成证券市场“政策市”、“投机市”的不良特征。一方面加大了证券市场风险，另一方面又直接损害了投资者的利益，降低了证券市场效率，干扰了证券市场的持续健康发展。因此，建立动态的信息披露机制，强化和完善证券市场公开披露制度加强信息披露监管，是中国证券市场走向有效证券市场的基础。 (一)建立和完善证券市场监管体系 l、完善证券市场监管的组织体系。建立起一套包括国家证券监管部门、市场交易组织部门和行业，中介机构及投资者利益保护组织在内的证券监管组织框架体系，从组织体系上确保信息公开披露制度的严格执行。一方面，中国证监会是中国证券期货业的专业监管机构，各地的证管办是证监会的派出和下属机构，证券市场的监管应该以这两级机构为主线，依照证券法规实施横向监管。此外，各行业内部实施严格的自律管理，从而形成纵横交错、分工明确、相互协•调、结构严密的证券市场监管组织体系。 2、建立以注册会计师公正审计为核心的会计信息披露监管体系，即建立包括独立审计准则序言、独立审计基本准则、具体准则、独立审计实务公告、执业道德、质量控制、执行后续教育基本准的执业规范，基本形成独立审计准则体系框架。进一步完善注册会计师行业监督约束系统，加大对注册会计师业务的监管和对违法违纪行为的处罚力度。明确注册会计师的法律贵任。尽管我国《注册会计师法》等有关法规对违反注册会计师的处罚操作起来比较困难，不能有效约束注册会计师的违规行为，在执法实践中，应调整处罚的范围，增加与刑法等相关法规相关衔接的内容，明晰法律贵任，加大惩处力度，更好地规范注册会计师的执业行为和执业环境。 3、完善证券发行、上市审核制度，进一步完善证券发行审核制度，证券发行由行政审批转向市场核准，通过建立由证监会发行，上市监管机构和社会上各方面专家共同组成的证券发行审核委员会，共同核准证券发行，杜绝“寻祖”行为，确保证券市场诚实信用与“主公”原则的执行;另一方面，证券发行定价由证券发行人、证券承销商和机构投资者根据市场实行定价，真实反映上市公司质量，降低市场系统性风险。 4、发展和完成证券立法，上市公司信息披露制度的完善，取决于证券市场法律体系的完善。政府砂部门应借鉴，国外先进经验，构建起以《证券尸.，为核心，以国务院行政治规和国务院证券主苍部门规章，地方法规等为补充的完善和统一的证券法律，法规体系。同时加大执法立度，对个别上市公司故意隐瞒或由重要信息的行为，要进行惩罚，决不姑息片刻。即具体做到，证券监督管理委员会负责督证券法规的执行，并制定有关法规的实施细则和具体准则。证券交易所负贵证券市场的日常管理，政府部门不能以行政手段影响证券市场的运行，应采取法律手段事管理，证券市场。 (二)制定证券市场信息监管原则 建立证券市场信息监察院曹可操作性制度，制定严格的信息监管处罚措施，并严格监管。具体而言，证券市场信息监管制度的制订，应遵循以下原则: 1、诚实信用原则。证券市场上的各类参与者，都必须遵守诚实信用的原则，并以诚实信用作为参与证券市场活动的最根本、最基础的监管依据。 2、据公开、公平、公正原则。证券市场信息监管以证券市场参与者是否违背“三公”原则作为重要的价值评断标准，维护“三公”原则的严肃性，并以诚实信用原则和“三公”原则作为信息监管处罚轻重的分水岭，将行政处罚、经济处罚和刑事处罚结合并用。 3、证券市场透明度原则。强调和明确证券市场和分开性和透明度.建立证券监管机构、证券交易所、证券清算机构、上市公司、证券中介机构和信息公告、媒体的监管、制约制度，严格查处关联、内幕交易和“黑箱操作”行为，保证证券市场的公开性和透明度。 4、保护投资者利益原则。证券市场信息监管，以保护投资者利益为出发点，制止各类误导、操纵或欺诈行为，并通过中立机构(如法院或其他解决争议机构)仲裁，补救和赔偿投资者遭受不当行为损害的利益损失，最大限度地保护投资者利益。 (三)加强上市公司监管 证券市场住处不对称风险产生主要根源在于上市公司。规范上市公司行为，提高上市公司质量，降低证券市场风险，提升证券市场效率，实现证券市场信息对称，保护投资者利益等，无不与上市公司相关。因此，加强对上市公司的监管，意义重大。 1、优化上市公司法人治理结构，以加强上市公司自身监管。由于我国上市公司股东大会质量不高，部分股东大会流于形式。董事责任淡化，董事会缺乏独立性。监事会的功能弱化，缺乏权威性。董事长与总经理两职合一的现象相当普遍。等一系列问题致使信息披露工作不够准确，及时和规范。因此在上市公司法人治理应推行以下几方面措施。 首先，分散股权，改替股权结构，其具体做到在关系国计民生的行为，带有垄断性的行点具特殊行业，对其股权加以分散，对股东加以限制。同时积极培育机构投资者和投资基金，改善上市公司的股权结构。 然后，强化董事义务和责任意识，追究违法董事的法律责任。同时在加强证券日常监管和宣传的同时，严格执法、依法迫究盆事的刑事责任和民事责任是强化董事责任意识的重要手段，同时要求建立董事长、总经理的分离机制。尽管董事长和总经理两职合一有利于提高其创新自由度;但对高级管理人员监督的有效性降低了;分禽了发挥有效监督的作用。#p#分页标题#e# 其次，建立和完薯公司高级管理人员的激励机制。上市公司高级管理人员的创新能力是否充分发挥，是法人治理结构有效运行的关键因素之一。应从上市公司的自身经营特点出发，将公司高级管理人员的报酬与公司的经营业绩紧密挂钩，根据收入公开，提高透明度以原则设计各具特色的分配和奖励办法。 最后，加强监事会的权威性。上市公司要不断强化监事会的功能，提高其权威性，监事会的职责和权限要明确，要制定具体工作规则和议事程序，避免使监事会流于形式。在有关法律、法规、规章和公司章程中，明确监事会的职权，赋于其独立行使职责的权利，逐步扩大其监督权限。监事会可以对上市公司聘请会计师事务所发表意见，在必要时有权以公司名义另行委托会计师事务所独立审查公司的财务。上市公司必须给监事会创造良好的工作条件。目前，监事会的首要职责是检查公司的财务，监事会应有权及时了解和查阅公司经营情况。 2、加强对上市公司资产重组，收驹、股权变动、投资项目重大变动、高级管理人员变动、信息披露等各个方面实施有效监管，同时对上市公司关联交易、内幕交易活动的监管，做到事前严密与事后严厉处罚相结合，彻底纠正上市公司的非规范动作行为。 (四)完善证券自律管理和建立证券市场准人规则 1、提高行业协会的作用证券产品价值的特殊性决定了证券市场的特殊性和证券行业特殊性，自律管理是证券市场管理的重要组成部分。我国证券业的自律管理主要是证券交易所、证券业协会和证券组成。在实际工作中，各个层面的自律管理虽都初步订了各自的章程和规则，但并不完善，总体处于比较松散的状态，而且自律行为差，加之一些证券商内部控制制度不严，个别券商、个别人的违规行为容易对市场造成严重的不良后果。 因此，完善证券自律管理必须从每一个证券商建立内控制度人手，各地证管办时辖内证券机构严格清查协助其建立起高效的自律管理机制，进而在证券业协会的统一组织、协调下，形成真正的证券自律管理体系。 2、建立证券市场从业人员准人规则。制定严格的从业人员市场准入规则，并通过培训，提高从业人员业务技能和道德素质，充分发挥证券行业协会的服务一与监督作用。 中国证券市场上信息不对称是一个等待解决的问题，它损害了证券市场上各方参与者的利益，阻碍了证券市场进一步的发展。我相信，在社会各方参与者的努力下，证券市场上信息不对称的问题一定会解决，中国证券市场，将会一步步的发展得更好。