从中美银行股价值对比说起

从中国银行股的价值与美国银行股的对比来看，并没有太多的优势。尽管中国银行股的盈利明显高于美国同类公司，但并不意味着股东的回报率更高。

同样的资产规模 不一样的市值

美国银行的低市净率对比中国银行股而言，更有优势。至少数据表明这是个绝对价值低估的机会。

美国银行市净率才0.31倍，市盈率是负的，总市值700亿美元（折合4480亿元人民币），总资产14万亿元人民币。工商银行总规模也是14万亿，市值超过1.4万亿，市净率1.69倍，上半年盈利超过1000亿元。买银行就是看经济周期。巴菲特通过锁定每年6%的股息率，获得了认购普通股的期权。

同样再看看花旗集团的估值水平。总资产规模在1.9万亿美元（12万亿人民币），总市值在830亿美元（5300亿人民币），市净率0.51倍，市盈率7.83倍。

从市净率角度对比而言，中国银行股由于利润居高不下，所以，市净率享有更高的溢价水平。但这种盈利从经济预期的角度来看，是不可持续的。

影响中国银行业盈利的主要因素包括以下几个方面：

1、ROE长期趋向于均值

据一项研究表明，金融危机的冲击使部分银行一度出现负回报，2010年，美国银行业平均的ROE（剔除商誉后）为8.19%，不到国内上市银行均值的一半。但考虑到去杠杆化背景下，美国银行业平均的有形资产杠杆率仅为12倍，只是国内上市银行有形资产杠杆率的2/3，如果采用相同的杠杆率水平，危机背景下，美国银行业的ROE（剔除商誉后）均值为12%。

长期中（1997年-2010年），美国银行业平均的ROE（剔除商誉后）为14.17%，低于国内上市银行均值；但花旗银行和美洲银行的ROE（剔除商誉后）均值接近国内上市银行当前水平，分别为16.15 %和19.60%；受金融危机冲击较小的汇丰银行ROE（剔除商誉后）均值维持在21%以上，高于国内上市银行。而中国上市银行这几年的ROE（未剔除商誉）水平一直稳定在20%左右，盈利水平居于历史最好水平。从历史经验看，有可能向15%的水平实现均值回归，从股东权益回报率来看，由于最近几年银行对资本金的消耗过于频繁，导致ROE可能出现更低。

2、净息差未必收窄，但不良资产会有上升

即使未来出现利率市场化，亦不能肯定中国银行业的净息差会有所降低。从目前平均2.5%的水平来看，未来依然有上升空间。与中国银行业不同，欧美银行大多不受存贷比限制，除了银行存款，银行间市场和债券市场都成为重要的资金来源，市场整体的净息差相对稳定在3%-4%的水平，但信用成本的波动较大。

由于不良资产的上升与放贷比例短期呈反比，所以现在看上去的不良贷款比例是最佳的水平，非常低。但从经济结构调整与工业企业盈利状况来看，未来出现不良资产上升的可能性非常大。尽管这个无法用数据统计说明，但从理性分析角度而言，我们需要提防经济波动带来企业偿贷能力下降的风险，尤其是谨防欧美经济对国内金融业的冲击。

从其他行业的分析角度来看，目前A股周期股最具价值的主要体现在交通运输行业，尤其是航运和机场股。不考虑盈利，仅从重置成本角度而言，目前已经恢复到了较高的安全边际水平。

而对于中小板和创业板，考虑到盈利的增长性，一些公司的价值亦出现短期的购买机会。比如市盈率在30倍的医疗行业的企业，每年盈利大概在30%的增长，PEG=1，则意味着可以考虑逐渐买入。

综合而言，主板银行股的估值未必具有太大的安全边际，但随着银行融资的不断加快，银行不良资产的风险尽管没有暴露，亦会延迟系统性风险的爆发。所以，从短期来看，即使出现金融股的反弹，但从长期购买的角度而言，美国金融股更具有比较优势。