债务融资研究综述与评论

【摘 要】企业的成长与发展离不开融资，融资也一直是国内外研究的热点问题。融资包括股权融资和债务融资。由于股权融资条件比较严格，因此，在我国债务融资仍然是企业融资的主要渠道。国内学者从不同的角度对债务融资进行了研究，对这些研究进行梳理不仅可以拓宽债务融资的研究角度，而且有助于了解国内债务融资的研究进展，并为以后的研究提供一些思路。

【关键词】债务融资；影响因素；治理效应

一、债务融资的影响因素研究

1.国内学者从不同的角度研究了债务融资，多数研究都结合了我国的外部环境（制度环境、金融发展程度等）这一背景，对这些文献进行整理，方便开展后续研究。

江伟等（2008）研究了审计质量对中国上市公司长期债务融资的影响，并考虑了这一影响在不同制度环境下的差异。研究发现，高质量的审计有助于上市公司获得更多的长期债务融资。但在金融发展水平较高的地区，高质量的这种作用有所减弱。这是由于金融发展水平越高，市场化程度越发达，法制环境也相对完善，银行自身的信息收集能力以及监督和控制能力都会有所增强，从而减少了对高质量审计缓解信息不对称作用的依赖。可见，金融发展程度的改变会导致某些因素对债务融资的作用发生变化。与此类似，叶康涛等（2010）实证研究了我国民营上市公司声誉、制度环境与债务融资的关系，发现民营公司最终控制人声誉好的公司更容易获得外部债务融资；最终控制人声誉不良的公司不容易获得外部债务融资。并且进一步研究发现市场化程度越高，声誉对债务融资的影响越弱。这是因为随着市场化程度的加深，投资者法律保护和公司治理的逐步完善，银行开始依靠正式的债务契约来保护自身利益，从而降低对声誉等非正式制度的依赖，更加说明了高度发达的市场化程度对完善银行债务管理的重要性。此外，邓建平等（2011）经过实证研究发现，在金融生态环境差的地区，银行关联增加了企业获得长期借款的可能性，并降低了企业的短期借款增量，使得长期借款占总借款的比重升高。而在金融生态环境好的地区，银行关联不能显著影响企业的债务融资。再次说明了外部环境如金融发展水平的提高、市场化程度的完善使银行降低了对非正式制度的要求，从而依赖正式契约。同样，江伟等（2006）也研究了金融发展对企业债务融资的影响。研究发现，金融发展程度有助于企业短期债务比率的提高，进一步完善了国家间制度环境差异对公司资本结构影响的相关研究。

这些文献虽然从不同的角度研究了债务融资，但都结合我国制度环境等外部因素进一步分析了某因素与债务融资的关系。说明，制度环境在一定程度上会影响企业的债务融资，某些因素与债务融资的关系也会因环境的改变而改变。因此，企业在进行债务融资时除了要考虑一些影响债务融资的因素外，还要需要考虑自身所处的制度环境。另外，金融发展水平、市场化程度的改善也有助于银行依靠正式契约来加强贷款的监督与管理。

2.从非正式制度角度对债务融资的研究

（1）政治关系。罗党论等（2010）针对我国民营上市公司，研究了政治关系对企业融资存在的影响。研究发现，政治关系对企业融资提供了便利，同时也缓解了银行对民营上市公司融资的盈利依赖性。另外，与间接上市的民营公司相比，这种效果在直接上市的民营企业中更明显。

（2）银行关联。邓建平等（2011）从银行关联入手，以我国2004-2008年A股民营上市公司为对象，研究了其与债务融资的关系。研究发现，银行关联有利于企业长期借款的增加，并且显著降低企业的短期借款增量，导致长期借款占总借款的比重更高。这在金融生态环境差的地区比较明显，而在金融生态环境好的地区，银行关联并不能显著影响企业的债务融资。与此类似，苏灵等（2011）也发现，上市公司董事的银行背景能够使企业获得更多的银行贷款，更进一步，银行关系的这种贷款效应对于规模较小、抵押品较少和成长速度较快的高风险企业更强。

（3）声誉。叶康涛等（2010）实证研究了中国民营上市公司声誉、制度环境与债务融资的关系，发现民营公司最终控制人的声誉会影响到民营公司的债务融资，具体表现为最终控制人声誉好的公司更容易获得外部债务融资；最终控制人声誉不良的公司不容易获得外部债务融资。并且，随着市场化程度的加深，投资者法律保护和公司治理的逐步完善，银行会依靠正式的债务契约来保护自身利益，从而降低对声誉等非正式制度的依赖。

二、债务融资的公司治理效应

MM理论在一系列严格的假设前提下认为，企业的资本结构与企业价值无关。随着之后学者的研究与假设的逐步释放，资本结构的相关理论也不断丰富，关于债务融资的公司治理效应的研究也是对资本结构理论的完善。汪辉（2003）经过实证研究发现，在资产负债率比较低的公司，债务融资可以发挥财务杠杆作用，调节资本结构、增加公司市场价值；相反，资产负债率高的公司，债务融资的这种治理效应并不显著。另外，研究也发现，市场对公司发行债券有积极的反应，债务融资也具有一定的信号作用，债务融资比重较大的公司业绩也比较好。与此研究结论一致，刘明（1999）也指出债务融资可以发挥财务杠杆效应，改善公司治理水平。但是，我国大部分上市公司较为偏好股权融资，一定程度上忽视了债务融资，通过这些研究，我们应客观的分析股权融资和债务融资，重视债务融资对公司治理的作用。

既然债务融资能够改善公司治理水平，那么债务融资是否会增加上市企业的融资成本，陈晓（1999）对这一问题进行了经验研究。研究结果发现，长期财务杠杆与上市企业的加权平均资本成本、权益资本成本呈负相关关系，但短期财务杠杆对资本成本没有显著影响。最终发现，债务融资能够降低企业的融资成本，提高企业的市场价值。与陈晓的研究结果不同，程光（2009）也研究了债务融资的公司治理效应，其以我国民营上市公司为研究对象，实证研究发现，民营企业短期负债会增加公司市场价值，但长期债务与公司市场价值之间的关系并不显著。综合发现，民营公司的债务融资与公司市场价值正相关，但这种治理作用不具有稳定性，上市公司的这种债务融资治理效应有待于加强。

三、评述与展望

以上这些文献主要从债务融资的影响因素和治理效应方面对债务融资进行了实证研究。就债务融资的影响因素来看，这方面的研究比较多，角度也比较广泛，除以上文献中研究的因素外，还有学者研究了会计信息质量、信息披露等对债务融资的影响，如果从新的角度研究债务融资，则会拓宽债务融资的研究，丰富已有文献。债务融资的治理效应方面以往大多数文献研究了其对企业市场价值的影响，也有学者开始关注债务融资与债务成本的关系，这一领域的研究也有待于进一步完善。

参考文献：

[1]叶康涛，张然，徐浩萍.声誉、制度环境与债务融资——基于中国民营上市公司的证据[J].金融研究，2010（8）171-183.

[2]江伟，雷光勇.制度环境、审计质量与债务融资[J].当代经济科学，2008（3）：117-128.

[3]邓建平，曾勇.金融生态环境、银行关联与债务融资——基于我国民营企业的实证研究[J].会计研究，2011（12）：33-40.

[4]江伟，李斌.金融发展与企业债务融资[J].中国会计评论，2006（6）：255-276.

[5]罗党论，刘璐.民营上市公司“出身”、政治关系与债务融资[J].经济管理，2010（7）：

112-119.

[6]苏灵，王永海，余明桂.董事的银行背景、企业特征与债务融资[J].管理世界，2010（10）：

176-177.

作者简介：宁沙沙（1987-），女，河南安阳人，河南财经政法大学会计学硕士研究生，研究方向：财务管理。