我国航空公司筹资风险控制研究

【摘要】 航空公司的运营具有高投资、高风险、低回报的特点，其发展和运行需要大量资金来支持。筹资风险是航空公司面临的主要风险之一，在筹措资金的过程中进行适当的控制对航空公司具有重要意义。文章通过对我国航空公司筹资风险表现形式及其来源进行分析，提出了相应的控制措施。

【关键词】 航空公司； 筹资风险； 控制

一、筹资风险的含义

筹资风险是指由筹资决策带来的，企业因筹措资金产生借款而增加的风险。是由于未来收益的不确定性，而存在的丧失偿债能力、出现企业利润（或股东收益）无法达到预期等一系列的财务风险。航空公司是全球公认的盈利水平较低的行业之一，而且航空公司的运营存在高风险的特点，当出现不可预知的事件时，可能会对航空公司的收入产生严重的影响。收益不确定性与债务筹资下利息的定期偿还以及股权筹资下高额股息的支付共存给公司带了较大的风险。航空公司筹资风险产生的主要根源在于负债筹资，无论资金来源于债权人还是所有权人都是一种负债，都会产生筹资成本和筹资风险。

二、航空公司筹资风险表现形式及来源

航空公司筹资风险主要有两种表现形式：一是偿付风险，即航空公司因支付能力不足带来的不利影响的可能性；二是财务杠杆风险，即由于负债筹资给航空公司的股东每股收益带来不利影响的可能性。另外，航空公司普遍存在大量外汇债务，使得航空公司在筹资过程中还存在利率和汇率风险。

（一）偿付风险

航空运输业属于资本密集型产业，航空公司的投资具有初始投资额巨大，投资回收期相对较长的特点。正因为如此，航空公司通常采用贷款的方式购买营运资产，并利用资产产生的收益偿还本息。由于航空运输业的行业特点，航空公司需要支付很高的营业费用和财务费用，压缩了盈利空间，导致航空公司没有足够的留存收益提供给公司进行投资和发展。国内上市航空公司内源融资比例平均只有15%左右，航空公司在面对发展所需的大量资金时，严重依赖于外源融资。航空公司主要的外部筹资渠道是负债筹资，如果长、短期借款的比例不当，会给航空公司带来较大的偿债负担。

由于我国航空公司积极的对内对外扩张政策以及薄弱的现金管理体制，航空公司的流动资金极其紧张。衡量航空公司短期偿债能力的指标主要有流动比率和速动比率。由表1中数据可以看到，我国航空公司中情况较好的海航2010年的流动比率、速动比率分别为0.66和0.65，东航仅为0.30和0.27，都远远低于行业平均值2和1。虽然国外运营状况良好的航空公司这两个比率也达不到普通行业的标准，但还是保持在较高的水平（美国几大航空公司流动比率平均在0.80以上，日航的流动比率为0.75，而汉莎和大韩航空的流动比率也接近0.70）。另外，现金比率也是反映企业短期偿债能力的指标，国际上公认航空企业的现金比率一般应保持在20%以上，而东航的这一指标仅为0.13。我国的航空公司可能存在短期偿债风险，不过因为比较良好的银企关系，我国航空公司还没有因为流动性不良出现实质性的偿付危机。

长期偿债能力的主要衡量指标为资产负债率，结合表1中数据可以看出我国航空公司资产负债率畸高。2010年我国航空公司的平均资产负债率达到77.75%，而经过测算，航空公司较优的资产负债率应该是在50%~60%之间。航空公司畸高的资产负债率是来自于长期负债的贡献，不过随着负债规模的不断扩大，短期负债的比重在逐年增加，2000年到2003年三年间长短期负债之比为1.84:1，而2008年到2010年的这一比值缩小为1.2:1。这是由于近年来，国际金融机构不看好航空业前景而有意识地缩减了对航空业的长期融资，迫使航空公司用更多的短期借款来支撑长期资产的获得，这同时也加大了航空公司的偿债压力。

（二）财务杠杆风险

根据财务杠杆原理，影响财务杠杆风险的因素是企业的经营管理水平和负债率。我国航空公司在特定经营环境下，其财务杠杆风险的大小主要由负债率决定。根据上文可知，我国航空公司的资产负债率普遍偏高。除了负债率外还可以用产权比率和资本化比率来衡量财务杠杆风险。如果产权比率高就是高风险、高报酬的财务结构；产权比率越低就表明资产结构越合理，长期偿债能力越强。我国四大航空公司除了国航以外，产权比率均处在较高的水平上。资本化比率反映长期资本对长期债务的保证程度，其比率越低，表明企业的长期偿债能力越强，相应的融资风险也就越小。资本化比率一般应低于20%，表2中的数据显示，我国航空公司这一比率均远远超出这一水平。因此我国航空公司可能存在较大的财务杠杆风险。

航空公司筹集的资金主要是用来引进飞机，而航空公司只能根据对未来市场增长的预测来确定引进飞机的数量与进度，如果市场实际的增长比预期的要低，航空公司调整运力安排时会有一个明显的滞后期。一旦出现这种情况，即使航空公司进行了及时的战略调整，航空公司的债务规模仍会惯性增长。过高的负债规模会使财务杠杆风险增大，降低企业的再筹资能力，甚至导致股票市场价格下跌，进而增加企业的经营成本，影响资金的周转。

（三）利率和汇率风险

航空业属于典型外汇负债类行业，防范利率风险对于航空公司而言十分重要。航空公司可能面临的利率风险分为两类，一类是市场利率上升太高时，采用浮动利率的航空公司付出高额利息的风险；另一类是当市场利率降到较低水平时，采用较高固定利率的航空公司付出高额利息的风险。航空公司的外汇负债以美元负债为主，假如美元利率波动比较大，那么对于以浮动利率进行贷款的航空公司而言，其利润将会随利率波动而波动。

目前航空公司拥有的飞机中90%是租赁经营的，租金受汇率变化影响较大。我国航空公司境外飞机租赁主要是以美国进出口银行担保下的租赁和日本杠杆租赁为主，主要净外币债务是美元、日元。航空公司以美元支付租金进行飞机融资时，若美元升值，承租人要用更多的人民币购买美元；以非美元支付，比如以日元支付时，需经过两次不同汇率的转换，实际上经历了两次汇率风险。当前人民币对美元的升值从短期上来看对航空公司是最大的利好，但是航空公司飞机融资租赁从签订合同到整个交易完成的跨度很长，期间汇率可能发生很多的变化，其可能发生的变动幅度也越大，相应的汇率风险也就越大。

三、筹资风险的控制策略

为了降低航空公司在筹资过程中的财务风险，企业需要对其进行适当的控制。

（一）偿付风险的控制

偿付风险的调控必须从两个方面同时进行，一是拓宽筹资渠道。开展资本运作，拓宽航空公司资本性筹资渠道，是解决目前航空公司负债率过高的根本出路。航空公司针对不同的发展阶段，还应该选择不同的筹资模式。目前我国四大航空公司基本处于稳定和成熟阶段，可以保持股权筹资和债权筹资并重，四大航空公司都实现了上市融资，但均在不同程度上忽视了对发行债券筹资的利用。债券筹资不仅可以获得与负债筹资一样的好处，还能降低其偿债风险，改善企业筹资结构。航空公司以发行债券的形式筹集长期资金，充分发挥债券筹资的优势，既可以保证企业扩大运力，购买和租赁飞机所需要的资金，还能够保持现有股东对企业的控制权，把更多的收益用于扩大企业营业或增加现有股东的权益。在发行债券时要合理安排发债时机，债券偿还期最好避开其他债务的偿还期，避免加重偿付风险。发行债券规模也要适当，否则会加重债务负担。二是合理安排长、短期债务结构。对于企业永久性流动资产及固定资产的需要，航空公司应尽量用所有者权益和长期负债来满足，而临时性流动资产的需要则通过短期负债来满足。这样既避免了冒险型政策下的高风险压力，又避免了稳健型政策下的资金闲置和浪费。

（二）确定合理的筹资规模，控制财务杠杆风险

负债经营使航空公司在获得财务杠杆利益的同时，也让航空公司可能承担由负债带来的财务风险损失。为了在获取财务杠杆利益的同时避免财务风险，一定要控制好筹资规模，保证合理的资本结构。

从1989年开始到2010年间，世界范围内的航空公司投资了11 000多亿美元用机和其他设备的购买，其中有近5 000亿美元是通过外部融资获得的，面对这么庞大的筹资需求，航空公司只有合理安排好筹资规模和筹资结构才能使其自身健康、安全地发展壮大。对一些生产经营销售较好、资金周转快的航空公司，负债筹资比率可以适当高些；对于经营不理想，销售不畅，资金周转缓慢的公司，其负债筹资比率应适当低些。为了增强抵御外界环境变化的能力，我国航空公司必须着力于补充自有流动资本，降低资产负债率。

（三）研究利率、汇率走势，合理安排筹资时间

利率和汇率的变动直接影响着公司的筹资效益，给筹资带来很大的风险。对于利率的确定，大部分发达国家的大航空公司都实施谨慎而灵活的动态管理方式，我国的航空公司进行外汇债务以及飞机融资时都可以借鉴这种灵活的方式。为了进一步规避利率风险，我国航空公司需要对利率机制进行创新，认真研究资金市场的供求情况，根据利率走势，把握其发展趋势，尽量在利率处于低水平时筹资。当利率由低向高过渡时，应根据所需资金量筹集长期资金，并尽量采用固定利率的计息方式；在利率处于由高向低过渡时期，应尽量少筹资，不得不筹的资金，应采用浮动利率的计息方式。根据各国航空公司飞机融资债务管理的实际经验以及数据统计，债务结构中以60%的固定利率、40%的浮动利率为最佳，这种组合方式，公司财务成本的稳定性最强。

对于外汇变动带来的汇率风险可以通过其内在规律找出汇率变动的趋势，采取有效措施防范汇率风险。航空公司在筹集资金时应该注意选择外币的币种和期限的分散，选择国际市场上的可自由兑换的货币，而且应争取选用汇率有下跌趋势的软货币，航空公司如果能够用软货币记值对外筹资，可以减轻其债务负担。另外还可以通过币种组合规避风险，因为几种货币的汇率有升有降，能够把风险限制在一定的范围内，对飞机融资租赁这类长期合同十分有效。航空公司还可以在合同中订立保值条款，使贷款额和偿还额相等，防范外汇风险。

（四）提高风险防范意识，建立筹资风险预警系统

航空公司要筹资就必须承担筹资风险，筹资风险的大小将直接影响企业的生存与发展。我国航空公司目前比较缺乏风险控制意识，仅仅把航空公司风险的控制理解为对灾难性事件的管理，缺乏对公司筹资风险的整体分析和研究。在当今面临各种风险的开放性竞争环境中，提高对风险的防范意识对航空公司非常重要，航空公司很有必要未雨绸缪，建立企业筹资风险预警系统。

风险预警系统应该兼有风险预测、风险识别、风险处置等职能。通过分析航空公司财务报表及相关资料筹资风险预警系统可以预知可能面临的筹资风险并对其进行识别与评估。通过预警航空公司可以及时针对可能发生的或已发生的与预期不符的变化制定适合的风险规避方案，通过合理的筹资结构来分散风险。选择风险预警系统的预警指标可从偿债能力、获利能力和发展能力三方面确定，航空公司需要结合行业特点、经营状况以及以往经验对各项指标设定判别标准。建立预警系统后对各项指标进行事前、事中、事后的经常性监控，对公司每一筹资决策活动将带来的筹资风险程度进行预先测定，以便公司及早发现筹资风险，做好防范准备。实施财务预警系统需要注意，筹资风险预警系统主要是发现问题，预测风险，但其本身不能化解风险，需要航空公司同时进行其他筹资风险的控制。

【主要参考文献】

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