中国期货市场与现货市场之间的引导关系研究

摘要：利用DSEM与含有交易行为变量的VAR引导关系模型，本文分别对我国期货市场与

现货市场之间的价格引导关系、波动性引导关系进行了实证研究。研究结果表明：铝、铜、橡胶和大豆期、现货价格之间均存在双向引导关系，但其期、现货价格之间的引导程度是不同的，总体而言，期货价格对现货价格均具有较强的引导作用，现货价格对期货价格的引导作用较弱；而小麦市场只存在期货价格对现货价格的引导关系。

关键词：期货市场；现货市场；引导关系；有效性

一文献综述与问题提出

期货市场的有效性一直是研究者讨论的重点问题，也是政府和期货交易机构所必须面对的现实问题。期货市场的有效性主要依赖于期货市场的价格发现功能，而价格发现功能主要体现在对期货市场和现货市场之间的引导关系上。目前，已有许多学者对期货市场和现货市场之间的引导关系进行了研究。Peck（1976）、Garbade和Silber（1983）最早建立了期货市场与市场较低的交易成本、没有卖空限制以及较高的杠杆造成的。Min和Najand（1999）研究了韩国期货市场和现货市场收益和波动之间的Lag引导关系与两个市场之间的Granger因果关系。Brooks和RitsonS（2001）用误差修正模型研究了FTSE-100指数现货价格和期货价格之间的关系，研究表明期货价格的滞后变化有助于预测现货价格的变化。Shawky、Marathe和Barrett（2003），利用美国纽约商品交易所的日数据通过EGARCH模型研究了现货和期货市场价格之间的动态关系，通过向量自回归VAR模型研究了两个市场之间的收益关系。

二数据统计描述与分析

本文所用期货数据为国内三家期货交易所2012年交易较为活跃的铝、铜、橡胶、大豆和小麦期货合约的每日交易的连续数据。期货的连续数据的生成过程可选取最近期月份的期货合约作为代表，在最近期期货合约进入交割月后，选取下一个最近期期货合约，这样就得到一个连续的期货合约序列，利用连续期货合约序列每个交易日的收盘价格数据可产生一个连续的期货数据。这里以铜期货合约为例来说明连续合约的产生过程：如每年有从1月到12月交割共12个期货合约，因此，在2012年1月，选取2012年2月份交割的期货合约作为代表，而到2012年2月，则选取2012年3月份交割的期货合约作为代表，以次类推。统计结果如表-1：

我国期货价格和现货价格的基本统计特征

表1给出了我国铝、铜、橡胶、大豆和小麦期货价格和现货价格的基本统计特征。由基本统计量可知，铝、铜、橡胶和大豆期货市场的标准方差均比现货市场的标准方差大，表明期货市场的价格波动程度比现货市场的大，这是符合价格形成理论的；小麦合约现货价格的标准方差比期货价格的要大很多，这显示现货市场的价格波动要比期货市场的价格波动程度大，这与价格形成理论相违背。从偏度来看，除橡胶合约现货价格序列为左偏外，其它序列均为右偏的。从峰度来看，铜市场的峰度大于3，呈现出尖峰特征；而铝、橡胶、大豆和小麦市场的峰度均小于3，不具有尖峰特征。根据JB的正态性检验结果，铝、铜、橡胶、大豆和小麦市场的现货价格和期货价格序列均不服从正态分布。由Q（24）统计量的检验结果表明，在1%的置信水平下，所有交易品种的现货价格和期货价格序列均具有自相关性。期货市场与现货市场之间的引导关系研究是研究期货市场有效性的重要内容之一。

三、实证结果与分析

（一）DSEM模型

DSEM（DynamicSimultaneousEquationModels）（Min和Najand，1999）模型能够很好地刻画现货市场与期货市场之间的超前滞后关系，其具体模型为：

其中， 和Ft现货价格和期货价格的自然对数； 、 ，白噪声，且不相关；p由相互关系方程和AIC准则决定。

表-2现货价格和期货价格之间的引导关系统计结果

四、结论

研究结果表明：

1.铝、铜、橡胶和大豆市场均存在期货价格和现货价格之间的双向引导关系，但期货价格和现货价格之间的引导程度是不同的。

2.铝、铜、橡胶期货市场和现货市场之间的波动性均存在双向的引导关系，期货市场对现货市场的波动性引导关系均较强；大豆市场仅存在期货市场波动性对现货市场的单向引导关系；而小麦期货市场与现货市场之间的波动性不存在任何引导关系。