价值相关性研究综述

摘要：价值相关性一直是资本市场中的研究热点，国内外已有大量价值相关性方面的研究成果，并且其研究对象主要集中在特定的会计信息方面，而近年来价值相关性的研究对象开始由特定会计信息转向非会计信息。本文在对价值相关性研究进行分类的基础上，分别对各类研究从研究内容和方法等方面进行综述，总结了价值相关性研究的主要成果和不足，以期为价值相关性的后续研究提供参考。

关键词：价值相关性 有效市场理论 信息含量 计量观 契约观

一、引言

FASB于1980年了国际财务会计报告，将相关性定义为：“信息能帮助用户预测过去、现在和将来事项的结局，或去证实或纠正以往的预期的情况，从而影响其决策能力。”FASB认为只有同时具有可靠性和相关性两个质量特征的会计信息，才能实现财务目标，而这两特征即会计信息的决策有用性。所谓价值相关性研究就是指研究各类会计信息与股票价值或价格的关系，并据此确定会计信息的决策有用性。对上市公司而言，其股价就是对公司价值的一种动态计量。股价是市场投资者经过相关信息的分析后，对其投资进行优化的结果。故此，对于投资者是否利用了财会信息以及利用了多少信息，作为其投资决策的依据，以及股票价格与财会信息之间的相关性等问题，已成为会计界等相关行业密切关注的问题，并已形成了许多价值相关性的研究。股价是衡量会计信息价值相关度的重要标准是价值相关性研究的最大特征。理论角度看，财务报表的每个项目都能进行价值相关性检测，但就目前的实际情况来看，相关性研究主要集中在营业收入、非流动资产、净资产等项目范围。

二、价值相关性分类研究综述

（ 一 ）会计信息价值相关性研究

赵宇龙将价值相关性实证研究分为信息观、计量观和契约观三大研究领域；汤云为和陆剑桥则按照研究方法的不同将之分为信息观研究和计价模型观研究。所谓信息观的价值相关性研究是指建立在将资本市场中的证券价格变动程度与信息含量等同、进而与决策有用性等同的观点上的研究，而该研究隐含的前提则是市场有效性假设；计量观研究则是建立在决策有用性的计量观上的研究，该研究是在出现了大量市场异常现象、市场有效性遭到质疑的情况下，以C·A·Feltham和J·A·Ohlson提出的残余收益模型为理论支持，认为历史成本信息含量有限，财务报告净收益只能解释报告日后证券价格变动的很小一部分，应将股票价值和股东权益账面价值和未来盈余收益相联系，以确定会计信息在决定股票内在价值方面的直接作用；契约观的价值相关性则是研究在内部激励补偿契约、外部债务契约以及外部政治经济环境中的会计信息如何影响公司会计政策，进而影响公司股票价值，从而形成了会计信息的另一种价值相关性。综上述，无论是信息观的价值相关性研究还是计量观与契约观的研究，其研究对象均是针对特定的会计数据和股票价格的关系进行的，按研究对象的数据属性来讲，均属于会计信息的价值相关性研究。事实上价值相关性研究按照研究对象的数据属性可分会计信息价值相关性研究和非会计信息的价值相关性研究，进一步按照财务报表属性对会计信息价值相关性研究进行分类，则可分为资产负债表项目的价值相关性研究、利润表项目的价值相关性研究、现金流量表项目的价值相关性研究以及其他价值相关性研究。

（ 二 ）资产负债表项目价值相关性研究

资产负债表项目的价值相关性研究就是指对资产负债表上的项目，如金融资产、金融负债、固定资产、无形资产、资产结构、资本规模、资本结构等项目与公司股价之间的相关程度进行的研究。如张益民、薛卫孝等研究的《金融资产公允价值信息的价值相关性实证研究》、郭敏研究的《企业无形资产的价值相关性研究——基于信息技术业上市公司无形资产明细分类信息的再检验》、程蓓研究的《企业资产结构与绩效的相关性研究——基于电子通信制造企业数据的分析》、车艳华研究《资本结构与企业价值的相关性研究——基于A股上市公司的实证研究》、王晓南研究的《上市公司财务状况与股票价格相关性分析》。

（ 三 ）利润表项目价值相关性研究

利润表项目的价值相关性研究就是指对利润表上的项目，如投资收益、剩余收益、营业利润等项目与公司股价之间的相关程度进行的研究。如王伟、吴战篪、罗绍德研究的《证券投资收益的价值相关性与盈余管理研究》；王亚星、陆建军研究的《会计盈余、现金流量的价值相关性研究——来自2005年至2007年沪深两市的经验证据》；杜军研究的《会计盈余价值相关性研究述评》；戴德明、徐经长、姚淑瑜、毛新述研究的《预测盈余的价值相关性研究——来自深圳、上海股市的经验证据》；刘岩研究的《基于剩余收益模型的我国上市公司会计信息和股票价格相关性研究》。现金流量表项目的价值相关性研究就是指对现金流量表项目，如经营现金流量、投资现金净流量等项目与公司股价之间的相关程度进行研究。如王亚星、陆建军研究的《会计盈余、现金流量的价值相关性研究——来自2005年至2007年沪深两市的经验证据》。

（ 四 ）非会计信息价值相关性研究

其他价值相关性研究即非会计信息的价值相关性研究，是指研究外部行业环境、相关法律法规、EVA、公司内部财务战略等非财务报表项目或指标与公司股票价格的相关性。如Schramm； Mary E.研究的《基于医药行业的改革创新价值相关性研究》；Asokan Anandarajan · Bill Francis · Iftekhar Hasan · Kose John选取了全球38个国家中的813个银行机构为样本，研究了银行业的会计准则、法律法规、行业环境等外部非会计信息的价值相关性；田翠香、余雯的《公司环境绩效的价值相关性研究》；王攀娜研究的《EVA与公司价值的相关性研究》；喻天舒研究的《财务战略与企业价值的相关性研究——基于房地产企业的实证分析》；丘荣研究的《经济增加值价值相关性的实证研究》；陈武朝、王鹏研究的《合并财务报表的价值相关性研究》。

三、价值相关性研究动态

（ 一 ）国外研究动态

自Ball、Brown和Beaver首开了对会计收入数字价值相关性的研究先河之后，其他很多会计变量的价值相关性问题也被提出来进行研究，如Landsman研究了权益账面价值的价值相关性，Dechow研究了现金流的价值相关性，Frankeil和Lee研究了EBO的价值相关性，Barth研究了不同会计选择的价值相关性等。当然，这些价值相关性研究文献并非是单独对某一会计项目进行价值相关性检验，而是采取横向比较法，对竞争性的会计变量进行价值相关性比较，试图寻找对资本市场具有巨大价值效应的会计变量。如Dechow比较了现金流和会计收入的价值相关性，Biddle，Seow和Siegel检验了收入和经营现金流的价值相关性，Ali和Pope比较了英国上市公司的收入、资金流和现金流的价值相关性等。从研究内容来看，早期的价值相关性研究主要集中在会计信息、公司盈余方面，对非财务信息的研究相对较晚。例如Bowen（1981），Daley（1984），Kormendi&Lipe（1987）等均对会计盈余的价值相关性进行了研究。自Ohlson于1995年构建了残余收益模型后，另一类影响力较大的研究开始兴起，即关注盈余与股价的关联性的同时，研究账面价值与股票价格的关联问题的计量观价值相关性研究。在此阶段，大部分会计研究都集中于以剩余盈余会计为假设基础的Feltham and Ohlson模型和Ohlson模型，如Easton and Harri（s1991），Collins et al.（1997），Zhang（2000），Richardson and Tinaikar（2004）等。此类研究自20世纪80年代中后期开始不断地深入、不断细化，具体而言相关研究深入到对价值相关性的研究方法、对盈余反应的系数、对不同信息项目的价值相关性的比较、以及对会计盈余的价值相关性变化趋势等内容。而非财务信息的价值相关性研究起步相对较晚，该始于20世纪90年代，研究对象具体包括公司环境（政治环境、经济环境、行业环境、法律法规环境、社会环境、技术环境等）、公司内部的管理战略、技术创新等非传统会计数据。Katerina Hellstr·m（1996）等，以捷克共和国为研究对象，研究了转型期经济中捷克共和国1994年至2001年财务信息的价值相关性，得出了捷克共和国的财务信息的价值相关性要低于瑞典王国。Robert W. Holthausena，Ross L.Wattsb（2001）研究了会计准则制定的价值相关性。Richard A.Riley Jr， TimothyA.Pearson和Greg Trompeter测试了民航业非财务行为变量、传统的会计变量和其他财务报表信息的价值相关性，得出了民航业非财务行为变量与企业会计利润、毛收入、资产等传统的会计信息具有一致的价值相关性，建议在重视传统会计信息的运用的同时，提高非财务行为变量的决策有用性，重视非财务信息对股票价值的影响。Sanjay Kallapur以33家英国上市公司为研究样本，研究了可靠性的品牌资产的价值相关性。Zane Swanson和Nancy Beneda，研究了财务报表信息的变化相关性。Virginia Cortijo研究了变化的商业环境和会计信息的价值相关性，比较了高科技行业公司和低技术行业公司会计信息的价值相关性，得出了由于商业环境的不同，低技术行业会计信息的价值相关性要低于高技术行业的结论。Asokan Anandarajan · Bill Francis · Iftekhar Hasan · Kose John（2010）选取了全球38个国家中的813个银行机构1993年至2004年28785个样本数据，研究了不同国家银行机构的信息透明度、会计准则、法律法规、行业环境等非会计信息的价值相关程度，研究发现在宏观层面的非会计因素中会计信息准予披露的程度、会计计量的差异性、法律环境的类型是对价值相关性影响程度最大的因素，而在银行自身层面的非会计因素中机构的组织形式和面临的风险的影响是最大的；Schramm； Mary E. Schramm； Mary E.（2011）对医药行业的改革创新的价值相关性进行了研究；·ystein Gjerde， Kjell Knivsfla， Frode S·ttem（2011）选择了1965年至2004年40年间挪威在引进国际财务报告准则之前的财务报告数据进行价值相关性研究，指出财务报告的价值相关性有利于提高公司决策和控制能力，并且随着时间的推移，资产负债表项目和利润表项目的价值相关性均未出现下降趋势，以配比原则为基础的业务处理并不与财务信息具有较高的价值相关性相冲突。从研究方法来看，Holthausen and Watts（2001）对20世纪90年代的会计有用性实证文献专门进行了分析，发现有94%的文献采用价值相关性研究范式，只有6%的文献采用事项研究法。由此看见，价值相关性研究方法在会计信息有用性研究文献中居主流地位。从研究设计来看，实证分析是价值相关性研究最常用的分析方法，具体而言价值相关研究主要包括增量联系研究（Incremental Association Studies）、相对联系研究（Relative Association Studies）和边际含量研究（Marginal Information Content Studies）三类：增量联系研究是假设其他特定变量得以控制的情况下，对会计信息能否解释公司价值进行研究的方法；相对联系研究则强调比较研究方法，通过对公司价值的变化和各指标数据进行比较以研究相互之间的研究方法；边际含量研究则是从数据增量角度研究某项具体的会计信息能否向投资者提供实用的增量信息的研究方法。

（ 二 ）国内研究动态

国内关于价值相关性的研究起步较晚，从研究内容来看，以会计信息的价值相关性研究为起点，逐步拓展到对非会计信息的价值相关性研究，但目前的主要研究对象仍然是财务报表项目，并通过实证研究法来检验相关信息的价值相关性。如陆宇峰（1998）以1993年至1997年的中国股票市场研究了会计收益和净资产的价值相关性，发现样本期间内会计收益和净资产的联合解释能力呈上升趋势，且相对而言净资产几乎没有增量解释力，股票价格主要与会计收益相关。随后， 陈晓、陈小悦和刘钊（1999）以沪深两市261 家上市公司1994年至1997年764 个样本数据，检验了盈余数字的有用性。该研究结果表明，盈余公告日附近新的信息抵达市场，确实会导致交易量发生变动，即自公告日前两周开始攀升，到公告日升至最高点，随后逐步下降，直至公告日后八周回复到平均水平。黄斌等应用主因子模型分析法对不同行业的股票价格形成模式进行了研究。魏刚则建立了股价和股份信息驱动模型，并对中国2000年至2002年这3年的公司业绩、股本与股价的关联性进行了实证检验。徐经长、戴德明、毛新述和姚淑瑜在2003年以沪深两市的经验证据检验了预测盈余的价值相关性，得出了我国上市公司所披露的预测盈利价值相关性总体上并不显著， 但呈逐年改善的趋势。吴风、刘峰、钟瑞庆等（2004）以所有符合假设条件的上市公司自1995年至2002年八年的会计数据为研究样本，运用了三种模型对上述会计数据的相关性进行了研究，研究发现上市公司的会计数据在1996至1997年的价值相关性达到顶峰，而后处于下降趋势，在2000年相关性处于最低的，但从2001年开始会计数据的价值相关性又有所回升。孟焰、袁淳（2005）发现亏损公司会计盈余价值相关性要明显弱于盈利公司，同时也发现净资产变量的价值相关性也偏弱。于鹏（2007）采用了价格模型对我国上市公司IPO预测盈利是否具有价值相关性进行了研究，研究显示上市公司的IPO预测盈利具有价值相关性，并且依据预测盈利的披露形式、预测盈余的精确性、上市公司股权流动性的强弱以及IPO的规模等因素的变化价值相关性的程度不同。朱红军、陈信元和陈东华（2007）以我国上海证券交易所从2004年至2006年连续三个年度的会计数据为样本，采用了剩余收益估值模型重点检验了流通股规模和比例、所有者权益、营业利润和剩余收益等会计信息的价值相关性，验证了与公司价值之间的相关程度。王珊瑚（2008）结合理论分析和实证方法对公允价值的价值相关性进行了实证研究，结果表明公允价值变动损益与股价的相关性较弱，可供出售金融资产公允价值变动净额的价值相关性较高存在显著的相关关系，但亏损或ST公司除外。该研究从动态角度探讨了金融资产公允价值变动损益的价值相关性，研究角度具有一定的独特性。郭敏（2008）以代表第三次科技革命和知识经济的信息技术产业上市公司为研究样本，研究了无形资产对公司盈余质量的影响，发现不同类型的无形资产对公司营业利润的影响效果不同，其中技术类无形资产变化对公司营业利润变化的影响为负影响，即技术类无形资产的增加导致营业利润的提高速度降低，而其它类型的无形资产对营业利润的影响则是促进作用。且技术类无形资产对公司股价有显著的正向影响，其而它类型的无形资产对股价没有显著影响。罗佳、漆江娜（2009）选择了我国上市公司自1993年到2007年的信息为样本数据，对企业会计准则的变化对会计数据价值相关性的影响进行了研究，研究发现我国上市公司会计数据的价值相关性受会计准则的影响程度不高，没有因为会计准则质量的提高会计数据的价值相关性也提高，进而证明了对于新兴资本市场的公司会计数据质量的高低并非取决于准则本身，而是更多的取决于准则的执行机制。罗绍德、吴战篪和王伟（2009）选择了我国上市公司2007年的利润表项目（证券投资收益）作为研究数据，检验了证券投资收益的价值相关性以及上市公司的盈余管理现象。结果表明，提高会计信息的相关性的同时也避免了盈余管理。涂琳（2010）以商誉对企业市场价值的影响和对经营活动的影响的二维角度，选取了我国上市公司2004年至2008年的数据研究了商誉的价值相关性。研究发现，对于商誉和企业市场价值的相关性维度，2004年至2006年的数据显示商誉不具有价值相关性，即商誉对公司的市场价值没有影响，但2007年至2008年的数据显示商誉与企业市场价值具有相关性，即商誉有利于提高公司的市场价值。对于商誉和企业经营活动的相关性维度，2004年至2006年的数据显示商誉不具有价值相关性，即商誉对公司营业利润没有影响，但2007年至2008年数据显示商誉和公司营业利润具有高度的相关性且呈显著正相关，即商誉有利于促进企业的经营活动顺利开展。朱丹（2010）用理论分析和实证检验的方法探讨了公允价值会计在我国资本市场应用中的价值相关性问题。研究结果表明公允价值计量和公允价值会计是符合决策有用观的会计目标的，公允价值会计在我国资本市场上的实践应用确实显著增强了会计信息的价值相关性，从而提高了会计信息披露的质量。

四、结语

综上所述，国内外已有大量对会计信息价值相关性的研究文献，对会计信息相关性的研究也越来越深入。但由于报表项目价值相关性研究的理论基础（市场有效假设理论）存在的局限性，该类研究或者是研究范围相对狭窄，或者是研究的角度没有新颖性等不足之处已越来越明显。在此情况下，诸如外部行业环境、相关法律法规、EVA、公司内部财务战略等非财务报表项目或指标与公司股票价格的相关性研究已成为未来价值相关性研究的重要研究方向，最大限度地发掘非报表项目信息的决策有用性、为公司利益相关者提供决策依据已经成为必然的发展趋势。研究应该突破传统会计信息，即报表项目的价值相关性研究的局限，打破以市场有效性假设为基础的信息观研究模式，将研究重心转向非会计信息的研究，以进一步发展和完善价值相关性研究。

本文受陕西科技大学博士基金项目“基于企业家职能的企业社会责任会计体系构建”（项目编号：BJ09-19）资助

参考文献：

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