退市制度范文

退市制度篇1

创业板本来是中国资本市场的重要组成部分，但两年以来，创业板“三高”（高发行价、高市盈率、高募资额）问题不断，特别是2011年以来，诸多创业板公司业绩频频变脸，与上市之前的高增长形成天壤之别，亦与管理层推出创业板的初衷背道而驰。事实上，在创业板退市制度以前，管理层曾多次就创业板退市制度展开讨论，并要求券商强化创业板投资者教育，经过一些列前期准备工作，推出创业板退市制度便是水到渠成的事情。

对于创业板退市制度，业内众说纷纭，独立财经评论人皮海洲指出，该制度存在重大不足，对于*ST大地（002200）之类的造假公司无计可施。不过英大证券研究所所长李大霄在接受本刊采访时表示，创业板退市制度的根本目的不是为了退市，让大量的创业板公司退市并不是管理层的最终愿望，管理层意在通过该制度引导创业板公司实现业绩的增长，进而促进创业板向更为健康的方向发展。

创业板退市制度力度空前

李大霄指出，在推出创业板退市制度之前，沪深主板其实不乏上市公司退市的案例，如三板中云集着大量的退市公司；有些公司即便没有退市，但被实施了退市风险警示（*ST），随时有退市的可能性。因此，说A股此前没有退市制度是不准确的，只不过这种退市制度并不成熟，对绩差公司的打击力度较小。如退市风险警示就是很典型的缓冲机制，理论而言，上市公司达到退市标准后应立即退市，但退市风险警示则给予了上市公司一到两年的缓冲期，在此期间，上市公司可通过各种方法做表面文章避免退市，其基本面其实并未大幅度改善。创业板退市制度则不然，创业板公司一旦触发退市条款，则管理层将立即责成其退市，没有缓冲期。

再如，部分面临退市的公司不致力于企业经营，反而将大量精力和资金投入资产重组，而资产重组也往往成为这些公司扭转困局的砝码，或获注资产、或被收购等不一而足，其结果是本该退市的公司仍然在资本市场作困兽之斗。创业板退市制度则不然，明确规定了创业板公司重组将受到诸多限制，单纯为避免上市而抛出的重组方案是得不到监管层认可的。

李大霄还指出，以往有些公司退市之后，往往会成为香饽饽，因为壳资源珍贵，其他的公司会“借壳上市”。创业板退市制度则加大了借壳上市的难度，从制度上封住了市场疯抢壳资源的畸形现象。

李大霄总结道，创业板退市制度不是主板退市制度的翻版，具有强度更大、影响更远的意义。

退市是手段 治市才是目的

李大霄对记者表示，目前市场上有一种误解，即认为管理层推出创业板退市制度的目的是为了让大量绩差公司退市。其实这种理解存在一定程度的偏差，该制度的推行确实会让一部分公司退市，但管理层的最终目的并不在此，管理层旨在通过退市促进创业板向更为健康的方向发展，即退市是手段，治市才是目的。

李大霄形象的指出，创业板退市制度既是为了“抓坏人、保好人”，更是为了“将坏人变成好人”，部分创业板公司上市前过度粉饰，造成业绩透支，上市后业绩大变脸且迟迟得不到改善，高管也频频减持套现，这种公司应该退市。但另外一些公司经营理念并没有问题，主营业务也较为健康，只不过受行业突发性事件影响而造成业绩下滑甚至亏损，这类公司仍有存在的价值，而不应该退市。还有一些公司确实出现过业绩下滑的现象，但公司正在努力改善，这类公司也不应该退市，相反，管理层应适当帮助这些公司走出困境。

退市制度篇2

退市之难

天下没有不散的宴席。有上就有退的，这样的证券市场才是一个真正的蓄水池，集中优质企业，吐故纳新、优胜劣汰，维持一种动态平衡。

按照我国现行有效的《证券法》第五十六条的规定，我国目前实施较为严厉的退市制度，上市公司具备以下情形之一，将由证券交易所终止其股票上市交易：

· 公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件，在证券交易所规定的期限内仍不能达到上市条件；

· 公司不按照规定公开其财务状况，或者对财务会计报告作虚假记载，且拒绝纠正；

· 公司最近三年连续亏损，在其后一个年度内未能恢复盈利；

· 公司解散或者被宣告破产；

· 证券交易所上市规则规定的其他情形。

在《证券法》框架下，上市公司的退市一般有两种：一种属于主动退市即上市公司主动退出股票市场，通常由控股股东提出，以现金或有价证券等方式从其他小股东（如社会公众股东）手上将市场上所有流通股购回，促使上市公司的股本总额、股权分布不再具备上市条件，并主动摘牌退市，成为私有公司；另一种属于被动退市，即上市公司因财务状况不佳、财务会计报告虚假记载等原因，被证券交易所强制要求退市，退市后投资者仍持有的股票可转至低级别的场外交易市场继续交易。

对于主动退市，相关经典案例如2003年TCL集团吸收合并旗下的TCL通讯、2006年中石化吸收合并下属四家A股上市公司等案例。

在TCL集团吸并TCL通讯案例中，TCL集团为实现整体上市目标，由TCL集团作为IPO上市主体，在向公众公开发行股票的同时，吸收合并其下属A股上市公司TCL通讯（000542），并将全体流通股股东所持有的TCL通讯股票，按一定比率换取为TCL集团发行的流通股股票，合并完成后，TCL通讯注销法人资格并退市。在中石化吸收合并下属子公司案例中，中石化（600028）以现金要约方式，按总计约143亿元的对价收购其旗下齐鲁石化(600002)、扬子石化(000866)、中原油气(000956)、石油大明 (000406)等四家A股上市子公司的全部流通股和非流通股，合并完成后，上述四家子公司退市。

证券市场上主动退市的案例虽不多，但因其多为实施同一实际控制下的业务或资产重组目的而进行的，纵观已有的市场案例，该等重组方案的公布，因其实现了各方利益的多赢化，多为市场所认可或追捧。

主动退市实施的难点在于：确定退市上市公司公众股东所获对价的定价依据以及对价的支付方式，如现金、有价证券等。因退市可能涉及大量现金流支出，在已有的案例中，收购方大多选择“换股”的方式以减少交易过程中所涉及的现金流支出。但根据中国现行有效的上市公司收购规则，即使是在涉及主动退市的情形下，控股股东作为收购方拟持有一家上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约收购方式进行；并且为保护中小股东利益，以退市为目的收购，收购方在发出全面要约中，仍应提供现金方式供被收购公司的股东选择。因此制约上市公司主动退市的主要因素之一，仍在于收购公众股东所可能支付的高额对价或现金流。

但我们有理由相信，只要交易可实现交易各方利益最大化，未来证券市场将日趋规范化和市场化，并将有越来越多因吸收合并、要约收购并导致目标上市公司退市的案例出现。

事实上，令监管部门和交易所真正头疼的是那些因业绩不佳而面临退市的上市公司。早在2001年中国证监会即已施行《关于〈亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法〉的通知》(证监发[2001]25号)，要求对最近三年连续亏损且向证券交易所申请宽限期限未获批准的上市公司实施强制退市政策。根据该政策，2001年4月23日、6月15日，主板上市公司PT水仙、PT粤金曼等被摘牌终止上市并转入中关村股票交易代办系统，成为我国A股证券市场首批因业绩不佳被强制退市的上市公司。但据媒体人士的不完全统计，自2001年4月PT水仙被终止上市起，沪深两市迄今共有退市公司仅不到80家，其中因绩差公司连续亏损而被动退市的不到50家，A股市场的年均退市率不足1%，远低于美国纽约证券交易所（NYSE）和纳斯达克市场（NASDAQ）约6%、8%的年均退市率。

A股退市执行不力，成为中国证券市场改革的难中之难。一直以来，中国股市就有垃圾市的恶名，包括一大批ST股在内的垃圾股充斥着A股市场。仔细探究，恐怕与中国证券市场现行的审批机制、价值判断、利益分配等不无关系。

审批机制：上市决定权并不在证券交易所

中国证监会主席郭树清近日坦言，现阶段我国证券市场仍然处于“新兴加转轨”阶段，还存在各种不规范行为，并与国际成熟市场存在一定的差异。中国作为新兴市场，与美国等国际成熟市场的重要差异之一表现在首次公开发行体制（IPO）的差异。例如美国对于IPO的审核和上市是分开的。美国证监会审核上报公司的信息披露情况，各交易所负责审核上市。而中国则是审核和上市的决定权都在中国证监会。过往中国发审委的审核思路是从材料中挑问题并进行实质性审核，而美国证监会则只审核应公开的材料是否齐备，并不质疑其真实性。

上述审批机制的差异，造成实践中拟上市公司为满足中国证监会严格的实质性审核要求，为实现A股上市目标，甘愿冒很大信息披露风险在生产经营、财务等重大事项的披露上与审批部门玩起“猫抓老鼠”的游戏。一旦侥幸上市，又不得不“一错再错”，粉饰业绩。据媒体报导，正在酝酿的A股新股发行制度改革，将从以往的价值判断为主转向以信息披露为核心，把需要披露的信息如实告诉投资者，解决新股估值过高、脱离公司基本面等问题。但能否将上市与否的审批权真正下放给证券交易所，我们仍翘首期盼。

价值判断：“壳资源”炒作

此前国内A股上市公司实施ST制度，给业绩不佳并符合退市条件的企业以三年的缓冲期。三年后还没有盈利，还可以用重组和资产注入来重新上市。在该种价值判断下，上市公司通过各种手段调节利润以规避退市的现象，导致上市公司“停而不退”，并由此引发了“壳资源”的炒作。一方面是垃圾股大量占据上市资源，另一方面，中国股市因此又成为投机的市场，相关的内幕交易和市场操纵行为丛生不止，在一定程度上影响了市场的正常秩序和理性投资理念。

正因如此，业界呼吁所有板块都要禁止“借壳上市”，符合退市条件的业绩不佳股票应直接退市。在该种呼声之下，中国证监会于2011年9月1日起开始施行《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》，对拟借壳上市公司的持续经营时间和财务指标提出与IPO趋同的要求。根据《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》，上市公司实施重大资产重组：（1）自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的，除符合《上市公司重大资产重组管理办法》相关要求外，上市公司购买的资产对应的经营实体持续经营时间应当在三年以上，最近两个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币2000万元；（2）重大资产重组完成后，上市公司应当符合中国证监会关于上市公司治理与规范运作的相关规定，在业务、资产、财务、人员、机构等方面独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在同业竞争或者显失公平的关联交易。

可以预见，未来对于经营业绩不好并被暂停上市的公司，其将很难再利用其“壳资源”套现利益或规避上市。

利益分配：上市公司牵涉多方利益主体

此外，退市制度之所以不能得到严厉的执行，实际上也跟上市公司本身能够上市的内在动因密切相关。纵观我国A股IPO的发展史，很多企业上市时仍与指标制的行政控制联系在一起，哪些企业能上市、哪些地区的企业能上市、哪些行业的企业能上市，审批部门将同时考虑地区之间的平衡、部门之间的平衡、行业之间的平衡，这就意味着某一个企业上市不单纯是企业自身的行为，里面涉及到了诸多利益主体，地方政府、投资人、上市公司本身乃至为上司公司服务的中介机构，都想从上市公司这里分一杯羹。因此一个企业上了市，它就成为诸多既得利益主体的集合体，再让它退市，这些利益主体的行为均可能阻挠其真正退市，最终结果就会造成退市之难，难于上青天。

退市制度改革

本次退市制度改革，主要针对的上市公司经营状况或业绩不佳所引起的退市。结合沪深两所退市方案内容及其各自板块《股票上市规则》的相应修订，本次改革重点从两个方面对原有退市制度进行了调整。一是提高退市制度的可操作性，包括增加退市指标、严格恢复上市的条件、简化退市程序；二是建立退市配套机制，包括设立风险警示板（上交所）、退市公司股份转让系统（上交所），实施退市整理期制度（深交所），引入重新上市制度等退市衔接安排。

结合各板块实际情况，丰富退市标准体系

本次沪深两市主板、中小板和创业板《股票上市规则》修订，均在原有规定基础上增加了其他退市标准：

· 净资产值为负值

新增主板、中小板上市公司连续三个会计年度经审计的期末净资产为负值，其股票应终止上市的标准；同时将创业板上市公司因“净资产为负”导致的终止上市时间要求由原来的“两年半”缩短为“两年”。

· 主板、中小板营业收入低于人民币1000万元

新增主板、中小板上市公司连续三个会计年度经审计的营业收入低于1000万元的，其股票应终止上市的标准，但创业板则未作此要求。

· 会计师出具非标准审计意见

上市公司的财务报告被出具或连续出具否定或无法出示意见的审计意见，意味着上市公司的持续经营业绩是不可信的，投资者也就丧失了赖以进行投资决策的依据和基础。因此主板和中小板参照创业板上市公司的规定，引入非标准审计意见相关标准作为退市情形，规定主板、中小板上市公司连续三个会计年度的财务会计报告被会计师事务所出具否定意见或者无法表示意见的，其股票应终止上市。

· 暂停上市后未在法定期限内披露年度报告

信息披露是上市公司应尽的基本义务，也是上市公司与非上市公司最显著的区别。为了强化上市公司的信息披露责任，规则中增加了与信息披露相关的退市情形，规定上市公司因连续亏损、净资产为负值、营业收入低于人民币1000万元或者因年度审计报告为否定意见或无法表示意见导致其股票被暂停上市的公司，如未能在法定期间披露暂停后首个年度报告，其股票将被终止上市。

· 股票累计成交量过低、股票成交价格连续低于面值

上交所增加了两项退市指标，即最近连续120个交易日，累计股票成交量低于500万股或连续30个交易日，每日收盘价均低于股票面值的，其股票应终止上市。深交所方案增加的退市指标，与沪市基本相同，即最近连续120个交易日，累计股票成交量主板低于500万股、中小板低于300万股、创业板低于100万股或连续30个交易日，每日收盘价均低于股票面值的，其股票应终止上市。

· 中小板、创业板连续受到交易所公开谴责

较主板上市公司更为严格，深交所对于中小板、创业板上市公司，要求上市公司最近36个月内累计受到交易所三次公开谴责，其股票应终止上市。

完善恢复上市的条件和程序，不支持通过“借壳”恢复上市

此前，暂停上市通过各种调节财务指标的方法实现恢复上市的现象较为普遍。本次沪深两市各板块新修订的《股票上市规则》，对上市公司申请恢复上市的条件作出更为严格的规定外，明确要求扣除非经常性损益后的净利润为正值，防止上市公司通过一次性的交易、关联交易等非经常性收益调节利润规避退市的行为，并填补了原有退市规则对政府补贴等非经常性收益态度不明的漏洞。

同时针对部分申请恢复上市的公司不在规定期限内提供材料或补充材料，导致长期“停而不退”的现象，沪深两市各板块新修订《股票上市规则》均进一步严格了恢复上市的申请程序，规定申请人在申请期间提供补充材料的期限累计不得超过30个交易日。

强化退市风险信息披露

根据各板块新修订《股票上市规则》的规定，上市公司触及股票累计成交量过低、股价连续低于面值或连续受到交易所公开谴责等退市标准的，不再经过退市风险警示环节和暂停上市环节，其股票将被直接终止上市。为保护投资者利益，充分揭示退市风险，要求上市公司在知悉即将触及上述退市标准时，及时、充分披露股票可能被终止上市的风险提示公告。

实施退市整理期制度

根据各板块新修订《股票上市规则》的规定，在沪深所作出公司股票终止上市的决定后，给予公司股票30个交易日的“退市整理期”。在退市整理期内，深交所设立“退市整理板”，即将终止上市的公司股票在退市整理板进行交易；上交所则设立“风险警示板”，即将终止上市的公司股票进入风险警示板进行交易。

明确退市后，退市公司转入相关代办股份转让系统挂牌交易

上交所设立退市公司股份转让系统。终止上市的上市公司，可以选择申请将其股票转入全国性的场外交易市场、符合条件的区域性场外交易市场或者退市公司股份转让系统进行股份转让；公司不申请的，上交所将安排其股票在退市公司股份转让系统进行股份转让。深交所未设立前述退市公司股份转让系统。

退市制度影响

《股票上市规则》的施行，标志着新的主板、中小板、创业板退市制度的正式实施，不可否认，其对促进上市公司形成优胜劣汰，形成市场竞争机制将产生积极的影响：

形成优胜劣汰的市场机制，推动市场规范健康发展。主板、中小板和创业板将实施较以前更为严格的退市机制，并扩大了交易所的权利。各板块上市公司经营不善，导致连续亏损、净资产为负、注册会计师出具否定性意见、股票累计成交量过低、股票成交价格连续低于面值等，将实施强制退市。如该退市机制得以切实落实，各板块上市公司将在市场竞争中优胜劣汰。

暂停上市的公司将无法利用调节财务指标的方法实现恢复上市。各板块《股票上市规则》修订前，暂停上市的公司通过各种调节财务指标的方法实现恢复上市的现象较为普遍。由于原《股票上市规则》均没有规定以扣除非经常性损益后的净利润为标准来判断是否达到恢复上市的条件，实践中，不少上市公司通过政府补贴、大股东输送利润、资产处置等非经常性收益调节利润，以规避退市。这类公司虽然在财务指标上暂时实现了盈利，但是并不具备持续盈利的能力。各板块修订后的《股票上市规则》明确规定暂停上市公司恢复上市的条件之一，为最近一个会计年度经审计的扣除非经常性损益前后的净利润均为正值。据此，被暂停上市的主板、中小板和创业板公司，将无法再通过一次性的交易、关联交易等非经常性收益调节利润规避退市。

各板块《股票上市规则》新退市机制的实施，有利于保护投资者利益。退市制度是主板、中小板市场的一项重要制度。完善的退市制度有利于培育投资者和整个市场的风险意识，遏制投机炒作行为，形成以业绩为基础的投资理念，促进理性投资文化的建立，维护市场正常秩序，并保护中小投资者的利益。

然而，上市公司退市所涉及的不仅仅是上市公司本身的利益，因此退市制度的实施，绝非仅仅单纯依靠各板块《股票上市规则》的修改所能立即实现。诚如媒体的有关分析人士呼吁的那样，除《股票上市规则》外，与退市制度尚需一系列相关配套制度的改革，比如建立控股股东、高管及相关中介机构的问责机制；加强集体诉讼、索赔等配套法律制度建设；加大对内幕交易的打击力度等等。但不管怎么说，中国的A股退市制度已经迈出关键的一步，谁将成为该制度实施后的退市第一股，让我们拭目以待。

退市制度篇3

在成熟的证券市场，上市公司如果连续经营亏损，证券交易所有权决定公司退市或摘牌。而在中国的证券市场上，虽然《公司法》对上市公司退市有明确规定，但是在执行的过程中却经历了漫长的历程。

早在1993年全国人大常委会颁布的《公司法》就规定了上市公司暂停上市和终止上市的条件，1997年退市问题再次被提出来，1998年3月16日，中国证监会了《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》，通知规定：连续两年亏损或者净资产值跌止面值以下，将实施特别处理，简称ST(SPECIALTREATMENT)，实行特别处理的股票日涨跌幅限制为5%，同时中期报告要审计。为了给暂停上市股票提供合法流通渠道，1999年7月9日证监会对连续亏损三年以上的企业实施“特别转让服务”，简称PT(ParticularTransfer)，实行特别转让的股票每周交易一次，涨幅限制在5%，不设跌幅限制。两个制度的先后推出，在早期确定对上市公司起到了制约和鞭策的作用，但是资产重组的朦胧魅力和上市公司“壳”资源的稀缺性，让ST、PT公司逐渐成为市场的宠儿。不仅市场的投机气氛没有减弱，投资者的风险意识也没有明显增强，有人分析认为，这主要归结于相关的折衷政策的影响。

2001年2月24日中国证监会正式了《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，对PT公司申请宽限期、恢复上市、终止上市等问题作出了规定，这是我国证券市场有关退市机制首份具体操作性文件。2001年4月23日PT水仙被摘牌，在中国证券史上写下了退市的第一笔。2001年12月5日中国证监会对《实施办法》进行修订后，正式《亏损上市公司暂停上市和终止上市的批准权限、批准程序、股票交易等方面进行了重要修改。值得关注的是，新制度取消了现有的PT（特别转让）及其宽限期制度。

从2002年1月1日起，上市公司连续3年亏损，将直接暂停上市，暂停上市后一年半内公司仍未扭亏，将直接终止其上市。上市公司退出机制的建立，是规范发展证券市场的重大举措，是保证上市公司总体质量的必要途径，也是证券市场发挥优胜劣汰功能的必然结果，为上市公司的整顿提供了可靠保证。

二、中国股市发展不规范，迫切召唤退市制度的建立和完善

纵观中国股市，存在着一系列的问题，其中最严重的莫过于是长期以来由于市场的不规范发展所带来的种种问题，不仅扰乱了中国的证券市场，同时也给很多投资者带来了严重的损失，不规范的原因大概有以下几点：

（一）长期以来中国股票市场的供求关系是：供大于求，使得大多数上市公司的股票采取的是溢价发行，这成为许多经营困难的企业要求上市融资的主要动机，他们费尽周折包装上市，甚至“借壳”上市，其目的只在于上市“圈钱”，至于这大笔从股市上融来的资金如何运作才能为公司带来更大的利润，似乎与他们无关，于是中国出现了种种怪现象，某些上市公司到最后手里拿着大笔的资金却不知该如何操盘是好，“穷的只剩下钱了”，正是由于中国存在这样的“怪圈”，才使得中国的证券市场存在这样那样的问题。

（二）由于中国股市走过的路还太短，中国的资本市场还太年轻，许多方面的发展经验还不足，使得中国的股市存在很大的投机性。经常有庄家操纵，使得股价出现异常波动，利用技术分析得来的结果往往与公司的盈利状况不相吻合，给投资者的理性投资造成连环波动心态，在股市信息不对称的情况下，使其盲目跟市，最终成为上市公司亏损的忠实套牢者。

（三）中国大部分中小投资者投资理念不正确，素质不高，理财知识太少，对于上市公司的信息披露视而不见，尤其在ST和PT市场上出现的与国际惯例不符的现象，使得中国的股市不断有怪事发生，同时证监会的监管不得力，没能及时提醒广大投资者注意，再加上长期以来没有完善的退市制度，使得中国的股市一直处于不规范的发展中。

（四）中国股市信息透明度太低，再加上没有一套健全的惩罚机制，许多编制虚假信息的机构和个人没有得到应有的惩罚，造成股市信息的失真，使得不法分子得逞。

（五）高市盈率发行新股，低门槛增发，助长了上市公司的投机，破坏了社会资源（宝贵的资金）在生产中的合理配置，同时增大了券商的投机风险。

（六）股指大跌使银行违规入市的资金，上市公司、国有企业的委托理财资金在短期内大幅缩水，致使众多大券商、各类基金、投资公司乃至上市公司面临资金链断裂的危机。

综上可以看出，中国的股市还存在着众多的不规范，这种不规范是中国股市健康发展的最大障碍。我们必须使它逐步规范起来。

三、退市制度的完善对证券市场的影响

一直以来，由于中国证券市场没有完善合理的退出机制，使得鸡犬升天的现象不断重演，从而也就进一步限制了资本市场整体功能的发挥。新退市制度的建立和实施，将促进上市公司的整顿，更好地保护投资者的利益，规范证券市场的发展，同时对我国证券市场的各个方面都将产生重大影响。

（一）“壳资源”价值大大缩小，一定程度上抑制了“借壳”上市现象，从而达到了通过市场机制对有限资源最优化配置的目的。新规定把ST公司的有效重组期从两年大幅减为一年半后，其重组失败的风险增大了，如果在规定期定期限内不能按期完成重组则上市公司将遭遇退市的命运。重期限缩短导致的重组ST公司的“壳资源”价值缩水，对证券市场的发展将产生正面影响。

（二）使投资者树立了正确的投资理念。长期以来，投资者之所以敢于买入亏损股票主要基于两方面的考虑；一是他们相信亏损PT和ST可以在两年的期限内拿出一套各方面都满意的方案；二是即使ST第三年继续亏损，以后还有每周一次的特别转让服务可以保持其资产的流动性。新《办法》的实施对上述情况都形成了一定冲击，不仅重组期限被缩短，而且特别转让服务也将终止，更重要的是，新《办法》的实施使政府对亏损公司决不袒护的决心表露无疑，这对亏损公司的打击是沉重的。政策保护的进一步丧失和特别转让市场的取消使亏损公司的风险迅速上升，必须充分考虑其退市和转为柜台交易所带来的资产被“蒸发”风险。亏损公司退市风险的加大将使它的投资价值下降，股价也必将向其内在的价值回归，这就迫使投资者关注那些经营稳键，成绩优良并具有长期投资价值的上市公司的股票，而抛弃原有的在亏损公司上的冒险投资理念。

（三）提高了市场运作效率，使ST或PT在较短的时间里拿一套方案，否则将会面临退市风险。从目前两市看，有29家ST或PT公司将面临退市风险，在政策出现变化的情况下，这7家中期亏损的PT公司、22家连续亏损二年半的ST公司将面临着退市风险。新《办法》的实施可以促进这些绩差个股改进经营，尽早走出风险低谷。同时其重组须按照实事求是的原则依法进行，而不是以“保壳”为目的的搞报表重组甚至散布不切实际的重组信息误导投资者。

（四）对二级市场的发展有着积极的影响。虽然两个市场当天的反映是以阴线报收，但是后来消息面的主流是稳定、规范和发展，大盘指数则更是沿均线稳步推高，自救式的反弹行情仍维持振荡向上的趋势。

综上所述，完善退出机制是我国证券市场走向成熟的重要一步。它将督促上市公司改善经营管理，提高其总体质量；且将有利于改变市场价格扭曲的现状，使绩优股、成长股的价值得以体现，进一步发挥证券市场优化资源配置的功能，同时随着中国资本市场的发展和退市机制的完善，中国的证券市场将会日趋走向规范，投资者的利益也会得到很好的保护，从而使证监会也得以发挥其应有的职能。

【参考文献】

退市制度篇4

2012年12月24日，深圳证券交易所宣布，深圳所上市委员会对*ST炎黄、*ST创智股票恢复上市申请事项未获得审议通过，将终止上市，这是退市制度改革实施后，A股市场自2007年上交所终止大庆联谊上市以来的首批退市的两家公司。据悉，*ST炎黄的退市原因为，2003年至2005年连续三年亏损被暂停上市，自2006年5月15日起暂停上市，但暂停上市后首个会计年度 仍出现亏损；而*ST创智的退市的原因为，2004年至2006年连续三年亏损，自2007年5月24日起暂停上市，公司自2009年至今没有主营业务收入，持续经营能力存在重大问题。 这两家公司的终止上市也在一定意义上体现了不断受阻的退市制度迈出了实质性的步伐。

一、我国上市公司退市制度概况

我国上市公司退市制度的正式开始推行是以中国证监会于2001年2月23日的《亏损公司暂停上市和终止上市实施办法》及之后的修订为标志。纵观国际成熟的资本市场，退市制度是资本市场的一项基础性的制度，公司进与退，都是一种正常和普遍的市场行为，有进有出、动态平衡的资本市场才是一个健康可持续的。随着我国证券市场的不断发展与成熟，市场化程度不断加深，上市公司退市制度的改革与完善也在积极进行中，希望通过制度的改革和完善，扭转目前一些公司长期“停而不退”、“壳资源”炒作、股价结构严重扭曲等紊乱的市场秩序局面，提高上市公司的整体质量、提高资本市场优化资源配置的功能。

二、我国上市公司退市制度难建立的原因

我国退市制度难以真正建立的原因有很多，有专家认为我国资本市场退市方案迟迟难产，不外乎两方面原因。首先，作为一家公众持股的上市公司，股东人数众多，退市涉及到赔偿问题影响巨大，在民事赔偿制度还未建立的情况下贸然退市不利于稳定。其次，公司上市已成为地方政府的政绩之一，在调查取证过程中，地方政府处处掣肘，处罚非常困难。投资者担心，过低的造假成本会纵容资本市场上的犯罪行为，可能引发不良的示范效应。概括地说原因可以有以下几个方面：非市场化的发行制度导致壳资源的价值高、地方保护主义盛行成为上市公司退出的一大障碍、退市会损害中小投资者的利益、上市公司功能的错误定位、上市公司退市法律法规不完善等。

三、我国上市公司退市制度改革现状

一个完善的制度才能为投资者提供有力的保障。我们应该积极借鉴国外有益的经验，本着法制化、多元化、定量化、层次化的原则完善我国的上市公司退市制度。在本次的证监会对上市公司退市制度改革中，首先是从完善相关退市制度为起点，沪深证券交易所在广泛征求意见的基础上，出台了具体规则，引入了新的退市标准。具体说来，上交所退市制度增加五大指标：增加净资产指标、增加营业收入指标、纳入审计意见类型指标、增加市场加以指标和扩大适用未来法定期限披露年报的指标；深交所新增及变动的退市条件有：净资产为负、营业收入低于1000万元人民币、年度审计报告为否定意见或无法表示意见、暂停上市后未在法定期限内披露年度报告、股票累计成交量过低、连续收交易所公开谴责。从新的退市标准我们可以看出，改变了过去在退市标准过分关注连续三年亏损的量化标准，将净资产、股票价格等营业收入、年度报表披露、审计意见等非量化的指标也纳入其中，使得新的退市标准呈现出市场化与多元化的特点，可以更加科学合理地运用多样和细化的指标综合考查公司的持续经营能力，得出全面的结论。同时证监会也将不断加强对证券交易所的工作的监督，对“该退未退”等情形坚决防止。此外在对中小投资者合法权益的保护方面还专门做出了以下制度安排：一是加强退市信息披露，通过提高披露频率、完善披露内容及加强披露管理等方式强化退市风险警示机制，向投资者充分揭示退市风险。二是设立“退市整理期”制度，以利于投资者有更多的机会处理手中股票。三是建立重新上市制度，使公司“能上能下”、“能下能上”。四是为退市公司投资者提供股份转让服务。该制度的设计体现了稳中求进的原则，既给予市场缓冲期以释放风险，又通过一系列风险控制措施，最大限度地保护了投资者的合法权益，又降低新退市制度的实施成本，促使退市行为市场化、正常化、常态化。在投资者权益救济机制方面，如建立健全责任追究制度和赔偿机制，证监会也在积极努力中。我国证券市场结构不完善，不利于资本市场资源的优化配置。对于刚刚建立起来创业板市场以及场外交易市场退市制度更是不完善。理想的多层次的证券场体系应包括主板市场、创业板市场、场外交易市场和代办股份转让系统，这个体系中的交易市场虽然不同，但是应该建立上市公司的流通机制，在标准考核的基础上实现上市公司进退法制化。这样才能形成良性的循环，为上市公司退市提供市场依托。此外在加强退市风险的信息披露、实施“退市整理期”制度、引入重新上市制度等方面都做出了具体的规定。

四、结语

退市制度作为资本市场的净化器，将促进市场发挥优胜劣汰的功能，在竞争中优化上市公司结构，从源头上保护中小投资者利益。退市制度改革从根本上保护了广大投资者的切身和长远的利益，对于我国证券市场是一个长期利好。为此，监管层应该做好投资者权益保护的配套安排，在退市过程中尽可能地保护好投资者利益，广大投资者和市场则各方应从大局、从长远的角度正确认识，理性对待，共同营造良好环境，坚定不移地推进退市制度改革。虽然有人观点认为此次退市制度改革是象征意义较大而实际意义较小，但是毕竟改革都是一个渐进的过程，一个新的制度能够建立起来，就是一个好的开始，利于中国证券市场生态的健康发展。

参考文献：

[1] 蒲涛.我国上市公司退市制度研究[J].法学研究.2012（07）.

[2] 孙中海.我国退市制度施行中的问题及对策研究.内蒙古农业大学学报[J].2012（04）.

[3] 张宏伟.浅论加强和改进我国证券监管的几点建议.中国证券期货[J].2012（03）.

退市制度篇5

一、研究假设

我们的研究主要是观察在退市制度的不同发展阶段,上市公司盈余管理行为的变化,以此分析我国退市制度对上市公司盈余管理行为的影响。1998年3月16日,中国证券监督管理委员会颁布《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》,规定上市公司连续两年亏损就会被特别处理(SpecialTreatment,简称ST),连续三年亏损就会暂停上市。监管部门为暂停交易的公司股票设置了特别转让(ParticularTransfer,简称PT)市场。上市公司为了避免暂停上市可能会采取盈余管理手段,使亏损后的第三年扭亏为盈。由此我们提出假设一:1998年后,上市公司在被特别处理前一年有调低利润的盈余管理行为。2001年2月24日,中国证监会出台《亏损上市公司暂停上市和终止上市的办法》,2001年12月4日又对该办法作了修订,修订后的办法取消了PT制度,规定公司暂停上市后,股票即停止交易。但明确指出:因国家有关会计政策调整,导致公司追溯调整后出现三年连续亏损的情形,不适用前款规定。取消PT制度后,退市期限缩短,连续亏损三年的上市公司会有更强烈的扭亏为盈动机。由此,我们提出假设二:2001年后,上市公司在被特别处理后会比2001年前有更显著的调高利润的盈余管理行为。2003年3月28日,证监会针对某些亏损上市公司利用重大会计差错或虚假记载操纵利润的情况,出台执行〈亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)〉的补充规定》,对原修订办法做了一项重要补充,即因财务会计报告存在重大会计差错或虚假记载,公司主动改正或被责令改正,对以前年度财务会计报告进行追溯调整,导致最近两年连续亏损的,如公司追溯调整行为发生当年继续亏损,证券交易所应自公司该年度报告之日起十个工作日内,作出暂停其股票上市的决定。该补充规定遏制了连续亏损公司通过报表重组或报表造假进行盈余管理的行为,但是我们推测,这一规定并不能完全制止亏损上市公司进行盈余管理。由此,我们提出假设三:2003年后,亏损上市公司追溯调整行为较之2003年前有明显减少,但盈余管理行为总体上无明显变化。

二、研究设计

(一)样本选择及数据来源我们以1998~2005年上海证券交易所和深圳证券交易所的A股上市公司为选择样本,选取了1998~2002年102家ST公司和2002~2005年160家亏损上市公司作为样本公司。上市公司数据、财务数据及交易数据均来自WIND资讯金融终端,对于其中不完整的数据我们根据年报进行了修正。

(二)研究模型及研究方法

1.研究模型。根据采集的样本情况,我们选择了国内外学术界应用较为普遍的应计利润模型———DeAngelo模型进行盈余管理计量。表达式为:[1]TAt=TAt-1+ξt(1)或NDAt=TAt-1

(2)或DAt=TAt=TAt-TAt-1(3)其中,TAt为第t年的应计利润总额;TAt-1为第t-1年的应计利润总额;ξt为第ξt年的操控性应计利润;NDAt为第t年的非操控性应计利润;DAt为第t年的操控性应计利润;TAt为第t年的应计利润变动额。为了消除规模因素的影响,我们将样本公司所有的变量都除以上年末的资产总额,得到考虑规模因素的应计利润总额随机游走模型,其表达式为:TAtAt-1=TAt-1At-1+ξtAt-1(4)NDAtAt-1=TAt-1At-1(5)其中At-1为t-1年末的资产总额。

2.研究方法。我们的分析将分两部分进行。实证分析一,主要验证假设一和假设二,我们把1998~2002年被特别处理的样本公司分为两组,1998~2000年的样本公司为A组样本,001~2002年的样本公司为B组样本。实证分析一,主要通过检验两组样本论文由整理提供本公司被特别处理前后历年的净利润、主营业务利润、非经常性损益以及操控性应计利润项目指标的变动情况,来观察1998年及2001年出台的退市制度对上市公司盈余管理行为的影响。实证分析二,主要验证假设三,我们对2002~2005年亏损上市公司引入亏损类型和追溯调整变量,并且将样本公司分为扭亏组和未扭亏组,检验其亏损类型、追溯调整行为、非经常性损益以及操控性应计利润指标有无明显差异,由此分析2003年出台《补充规定》前后样本公司的盈余管理行为。在分析中使用的统计指标是平均数,统计检验方法是用双尾t检验对样本公司数据进行单样本参数检验,用Mann-WhitneyU检验对样本公司数据进行两独立样本的非参数检验。

(三)实证分析期间根据我们的研究目的,同时考虑到数据获取以及样本量的有效性,实证分析一的期间包括:ST公司被特别处理前两年度、前一年度、当年、后一年度、后两年度。为了分析方便,分别用st-2、st-1、st、st+1、st+2来表示。实证分析二的期间包括:亏损上市公司报告亏损年度及后一年度,也就是报告期和观察期,分别用t和t+1来表示。

三、样本检验与分析

(一)实证分析一

1.样本公司特别处理前后历年有关指标的变动分析。根据两组样本在被特别处理前后历年统计的净利润、主营业务利润、非经常性损益等变动在总资产中的比重以及A组样本公司和B组样本公司在被特别处理前后历年净利润的变动趋势。两组样本在st-1年净利润都下滑到底部,从st-1以后净利润大幅上升,净利润的骤然转变令人生疑。从图中我们可以直观地看出B组样本在st年以后的扭亏力度明显大于A组样本,特别是B组样本在st+1年以后净利润的变动额为正值,而A组样本的净利润依然亏损。看来2001年出台的退市规定加快了退市速度,督促上市公司加大扭亏力度。两组样本被特别处理前后历年主营业务利润的变动趋势通过图2我们可以看出,A组样本的主营业务利润变动额从st-2年到st-1年都是负值,从st-1年后开始有明显增长。B组样本的主营业务利润变动额与净利润一样从st-2年到st-1年呈下降趋势,st-1年后开始反弹。同时,B组样本的主营业务利润变动状况明显好于A组样本。看来2001年出台的退市规定加大了连续亏损公司退市的风险,也增强了这些公司改善业绩的动机。此外,我们还注意到两组样本在st年前后主营业务利润变动额的变化斜率明显小于净利润,说明样本公司净利润大幅变动的同时主营业务利润并没有相应变动,这说明两组样本主要是通过操控非经常性损益来实现盈余管理的。两组样本被特别处理前后历年操控性应计利润平均数的变动趋势。通过图3我们可以看出,两组样本在st-1年的操控性应计利润平均数都为负值,其中A组样本的操控性应计利润明显从st-2年的0值降到了st-1年的负值,说明两组样本在st-1年都存在调低利润的盈余管理,初步证明了假设一。

而从st年开始,B组样本的操控性应计利润转为正值且明显上升,在st和st+1年达到顶点,这可以视为上市公司对2001年以后连续亏损3年就得退市的规定的反应,为了在3年内扭亏为盈,上市公司采取了激进的盈余管理行为。与此相反,A组样本公司在st+1年甚至出现向下的盈余管理,这可能是由于1998年出台的连续3年亏损会被PT,而只要在PT期间的3年内某一年扭亏为盈才可申请恢复上市交易的规定导致的。在这种规定下,上市公司并不害怕被PT,特别是在亏损第三年扭亏无望的情况下甚至故意加重第三年的亏损,试图下一年度顺利扭亏。至此,我们初步证实了假设二。图4体现了两组样本公司被特别处理前后历年非经常性损益的变化趋势。结合图4和图1我们可以看出1%显著性水平的t检验),由此,我们可以推论两组样本在st-1年都存在调低利润的盈余管理行为,进一步证实了假设一。

在st年A组样本的操控性应计利润t检验值为负值,B组样本公司的操控性应计利润显著为正(通过了1%显著性水平的t检验),在st+1年,B组样本公司的操控性应计利润虽然没有检验出显著性,但是t检验值为正数,而同年A组样本操控性应计利润的t检验值为负数,说明B组样本公司在st及st+1年存在比A组样本明显的调高利润的盈余管理行为,由此,进一步证实了假设二。另外,两组样本的非经常性损益值在st-1年都存在显著变动,且变动趋势与净利润指标相同,B组样本在st-1年和st+1年非经常性损益都存在显著变动,且变动趋势与操控性应计利润指标相同,说明上市公司是通过调控非经常性损益项目进行盈余管理的。

(二)实证分析二1.变量设置。ZSt/t+1为追溯调整变量。如果第t年度亏损公司在t年度或者第(t+1)年出现因财务会计报告存在重大会计差错或虚假记载,公司主动改正或被责令改正,对以前年度财务会计报告进行追溯调整行为的,ZSt/t+1=1,反之,则ZSt/t+1=0。FJt+1为非经常性损益变动额变量。即第t年度亏损的公司在第(t+1)年度与第t年相比的非经常性损益变动额占t年末总资产的比重。KLt为亏损类型变量。第t年度的亏损公司如果在(t-1)年度同样亏损,即为连续亏损公司,则KLt=1,如果该亏损公司在(t-1)年度并未亏损,即为首度亏损公司,则KLt=0。该变量可以体现出亏损公司盈余管理欲望的强烈程度。[3]DAt+1/At是操控性应计利润变量。它反应了t年度亏损公司剔除了规模影响后的第(t+1)年的操控性应计利润。它代表亏损公司的盈余管理程度,是利用DeAngelo模型计算得到的。2.描述性统计。样本总体的描述性统计结果如表2,由该表可以看到:在2002~2005年度发生亏损的样本公司中,34%的公司为连续亏损公司,在亏损年(t年)的下一年即本研究的观察年(t+1年)扭亏为盈公司的平均比重为59%,样本公司中平均38%的公司在报告期或观察期存在追溯调整行为。那么,这些公司扭亏为盈是否进行了盈余管理?这些公司的追溯调整行为是否与公司扭亏为盈有直接关系?2003年出台的补充规定是否直接遏制了上市公司通过追溯调整进行盈余管理从而达到扭亏为盈?为此,我们将在后面按观察年度分扭亏为盈(Yt+1=1)和未扭亏(Yt+1=0)两种类型对样本公司作进一步的分析。

扭亏组中连续亏损公司比率明显高于未扭亏组,扭亏组的亏损类型变量的均值各年都通过了1%的显著性水平的t检验。这种状况可能是由于2001年出台的规定,连续亏损的上市公司面临更大的退市风险,因此连续亏损上市公司会更积极实现扭亏。[4]扭亏组的非经常性损益变动额指标在2003、2005、2006三年都通过了1%的显著性水平的t检验,而未扭亏组的该指标在各年都没有显著性,这可能说明亏损公司的扭亏为盈与非经常性损益项目的变动有关。扭亏组的追溯调整行为和未扭亏组的追溯调整行为在2003、2004年都很显著,而两组样本在2005年以后追溯调整行为明显下降,也就是说2002年和2003年的亏损上市公司很多都存在追溯调整行为,而2003年以后的追溯调整行为显著减少,进一步证实了假设三。但是,这个检验结果并不能说明亏损上市公司扭亏为盈与追溯调整等盈余管理行为是否有直接关系,因此,我们还要对两组样本的各个相关指标进一步做差异检验。4.两组样本的差异性检验。为了进一步分析各个变量与亏损公司扭亏为盈的关系,我们对两组样本的各个相关指标进行了两独立样本的Mann-WhitneyU检验,[5]检验两组样本之间各个变量是否有显著差异,表4是样本检验结果。通过表4我们可以看出,两组样本各年的亏损类型变量和追溯调整变量的差异都不明显,说明亏损上市公司虽然进行了大量的追溯调整,但与能否扭亏为盈没有很明显的关系,也就是说亏损上市公司为了扭亏为盈而进行的盈余管理并不是主要通过追溯调整行为来实现的。超级秘书网

两组样本在2003、2004、2005年的非经常性损益变动额变量和操控性应计利润变量差异均通过了1%水平的Mann-WhitneyU检验,说明扭亏为盈的亏损公司更多的存在盈余管理行为,而且主要是通过调整非经常性损益项目实现的。因此,我们推论2003年出台的补充规定虽然会遏制亏损上市公司通过追溯调整进行盈余管理的行为,但是并不能从根本上改变亏损上市公司的盈余管理状况。

四、研究结论

通过研究我们认为,我国退市制度对上市公司盈余管理行为存在显著影响,上市公司为了避免暂停上市或退市,针对退市制度的相关规定进行了盈余管理。

1.通过对1998~2002年两组样本公司的净利润、主营业务利润、操控性应计利润、非经常性损益几个指标数据的分析可以看出,上市公司为了避免遭遇暂停上市,在被特别处理前一年明显存在调低利润的盈余管理行为。

2.通过对1998~2002年两组样本公司相关数据的比较分析可以看出,由于2001年出台的“办法”和“修订办法”加速了连续亏损公司的退市进程,上市公司在被特别处理后的一两年内为了扭亏为盈,避免暂停上市乃至退市,存在显著调高利润的盈余管理行为。此外,实证分析结果还显示,上市公司主要是通过调控非经常性损益项目来进行盈余管理的。

3.通过对2002~2005年样本公司相关数据的描述性统计和检验分析可以看出,2003年出台的补充规定使亏损上市公司的追溯调整行为较之2003年前明显减少,但盈余管理行为总体上无明显变化。扭亏为盈的上市公司比未扭亏的上市公司存在更明显的调高利润的盈余管理行为,同时也更多地调控了非经常性损益项目。以上结论可为完善我国资本市场的退市制度提供实证参考。

参考文献:

[1]李吉栋.上市公司盈余管理分析[M].北京:经济管理出版社,2006:44~51.

退市制度篇6

 

关键词：退市机制 直接退市 投资者利益保护 

 

刚刚开启近半年的中国创业板市场,已出现诸多值得警惕的现象。首先,创业板企业应有的高成长的特性未能在现实中得到有效体现。相关数据表明,创业板公司2009年的业绩增长低于深圳主板市场2.07个百分点。其次,创业板公司“业绩变脸”过快。在当前创业板高估值、高币值背后,若没有业绩的高增长相配合,那么二级市场风险的集聚对于投资者而言将是非常残酷的。 

当然,没有任何机制可以保证上市公司的业绩和发展空间必然会给投资者带来回报,单就创业板市场退市环节而言,直接退市在实现市场优胜劣汰、提高创业板质量从而更好保障投资者利益等方面不失为一种更优的制度选择。 

一、实行直接退市制度的必要性 

我国创业板借鉴海外创业板退市制度,在《深圳证券交易所创业板股票上市规则(意见稿)》(以下简称《意见稿》)的退市标准体系虽较主板市场更灵活与多元化,但总体上仍体现了“重上市、轻退市”的老思路。因此,对于刚刚设立的创业板市场而言,在吸取主板市场退市制度的经验和教训的基础上,实行直接退市制度,对于创业板的健康发展和投资者利益的保护有着十分重要的意义。 

(一)防范主板市场退市制度弊端再现 

我国证券市场建设18年来,沪深两市现共有1600多家上市公司,截至2009年8月19日,曾经和现在暂停上市的公司共86家,其中最终恢复上市的53家,占61%;而最终强制退市的不到68家,仅占原上市公司总数的4%左右,证明我国主板市场上市公司退市的难度较大,退市机制不畅(数据来源于wind资讯)。 

主板市场在退市机制具体执行上的“温和”,一方面导致证券市场资源配置功能遭到严重扭曲,“劣币驱逐良币”的现象不断发生;另一方面,也常常导致市场上内幕交易与题材炒作十分盛行,不利于整个市场树立正确的投资理念。① 

沪深主板与中小板所暴露出来的诸多问题,是创业板监管过程中的一面“镜子”。上市公司的虚假陈述、重大事项隐瞒不报或迟报、信息泄漏、利益输送、内幕交易、重大违法违规行为等,几乎每年都在市场中重复地发生着,其根本原因在于与背后的巨大利益相比,其违规成本太低。因此,无论从规范市场运行还是保护投资者利益的角度来看,我们都应从创业板开始践行严格的退市制度。

(二)有利于创业板风险控制 

由于在创业板中,创新型或成立时间不长的公司居多,其本身存在着太多的不确定性与巨大的风险。如果退市制度与主板或中小板趋同,那么,创业板市场除了盘子小这一特点外,将无异于是主板或中小板的“翻版”。 

有鉴于此,《意见稿》在退市政策方面安排了不少新的内容,譬如除了公司连续3年亏损这一条外,还规定如果公司财务报表显示净资产为负,即资不抵债、会计师出具否定性或者无法发表意见的财务报告审计意见、公司在规定的时限后三个月内不能公布财务报告、在120个交易日内总成交股票数量低于100万股等,都被要求暂停交易。而且这以后半年内不能改正的,就将被退市,并不再安排到股份转让系统交易。这种退市制度,被简称为“直接退市”。 

直接退市制度既增加了对创业板公司的约束力,又在增强投资者投资信心的前提下,避免其过度投机。在这种利于创业板平稳运行的制度安排中,创业板的投资风险的可控性大大增加。 

(三)已具备实行严格退市制度的基本条件 

源源不断的公司流出和流入是创业板市场得以保持活力的根本保证。建立严格的退市制度不仅可以杜绝壳资源恶性炒作现象、减少相关内幕交易和市场操纵,也有助于提升创业板质量。 

创业板市场设立时间较短,目前没有历史遗留问题和包袱。建立直接退市制度,实际上不涉及到对现有市场利益格局的调整,即市场不需要为此支付成本,与保护投资者利益并不矛盾。相对来讲,创业板实行严格退市制度的条件、机会和时机都比较好。 

二、直接退市制度下的投资者利益保护 

在严格的退市制度下,如何更有效的实现对投资者利益的保护,是直接退市制度设计的重点。 

(一)海外创业板退市制度对我国的启示 

据了解,在海外创业板市场上,公司退市是一种十分普遍和正常的市场行为,其退市率明显高于主板市场。例如,美国纳斯达克每年大约8%的公司退市,而美国纽约证券交易所的退市率为6%;英国AIM的退市率更高,大约12%,每年超过200家公司由该市场退市。 

毫无疑问,公司退市将给投资者带来程度不一的损失,甚至有可能影响市场的平稳运行。然而,从公开披露的资料来看,海外主要创业板市场在上市公司的退市过程中,并没有发生大规模的纠纷或者法律诉讼事件,投资者对退市的反应较为平静。形成这种结果的主要原因在于:海外创业板市场的退市制度与上市制度有效对接,其指导思想充分体现了“买者自负”的原则。同时,公司退市的责任和产生的成本被分摊至投资者、上市公司和交易所三个主体,并有一整套完备的法律来保护退市过程中的投资者利益。 

(二)对投资者利益的全面保护 

建立严格的市场化直接退市制度,虽然可能会对一小部分投资者的利益产生一定影响,但它保护了整个市场投资者的总体利益和长远利益。要在直接退市制度下实现对投资者利益的全面保护,应分事前、事中和事后分别采取相应的措施。 

1.事前保护 

事前的保护主要是指加强投资者教育,尤其是要对参与创业板交易的投资者进行深入或者专项的退市风险宣传,促使其树立起自行承担正常市场风险的理念。 

2.事中保护 

事中的保护,主要是要考虑建立公司风险逐步释放机制。一是要加强对市场表现不佳公司信息披露监管,保证投资者能够及时了解到公司动态的经营风险和运作方面的风险,作出理性的投资决策;二是可以考虑探索在交易机制方面,建立释放劣质公司股价风险的渠道,使公司股价变动能跟公司经营情况变化大致一致。在公司退市前,二级市场价格应该逐步向内在价值靠拢。通过这样两个措施,来实现退市风险的提前消化。 

退市制度篇7

千呼万唤，创业板退市制度终于在11月28日浮出水面。当天下午，深交所《关于完善创业板退市制度的方案(征求意见稿)》向社会公开征求意见，投资者终于得以一睹创业板退市制度“芳容”。

创业板退市制度的出台无疑是有积极意义的。它意味着创业板公司退出通道打通，上市公司有有出，优胜劣汰就可以得以行，将一些垃圾公司淘汰出市场，这有利于保证上市公司的质量，也有利于抑制创业板市场的非理性炒作，有利于正确投资理念在创业板市场中形成。

不过，从创业板退市制度《征求意见稿》的具体内容来看，并没有体现出“直接退市”、“快速退市”的特点。从《征求意见稿》所包括的六方面内容来看，基本上与主板差不多，归根到底还是“太温柔”，真正发挥作用的条款不多。

从新增加的两个退市条件来说，当然不乏积极意义。如将公开谴责作为退市条件，这有利于增加交易所层面的权利，改变交易所层面“豆腐监管”的形象。但就退市本身而言，两个新增加的条款几乎都是形同虚设。比如第一条，创业板公司在最近36个月内累计受到交易所公开谴责三次的，其股票将终止上市。但实际情况却是，创业板成立两年多来，还没有哪一家公司遭到过公开谴责的，这就更别说是36个月内领到三次公开谴责了。没有哪一家公司会拿鸡蛋来碰石头，愚蠢到自找退市的地步。从深交所公开的信息来看，目前创业板只有聚龙股份、南风股份以及豫金刚石3家公司曾遭通报批评。即便是放眼整个A股市场，也没有哪―家公司“在最近36个月内累计受到交易所公开谴责三次的”。因此，在实际执行过程中，因为第一条而退市的公司几乎不存在。

又如第二条，创业板公司股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，其股票将终止上市。这一条款触发的可能性同样很小。因为创业板股票大都高价发行，平均发行价在30元以上，跌到1元的面值可能性非常低。而要在1元的面值之下运行20个交易日，这更是难上加难。由于操纵股价动用资金不多，随便哪一个机构或者大户，通过做尾盘把股价拉到1元之上并不是难事。

再如，“连续120个交易日累计股票成交量低于100万股”、“连续20个交易日股权分布或股东人数不符合上市条件”，这些几乎都是不会发生，或很容易避免发生的事情。

还有创业板公司连续亏损三年暂停上市，连续亏损四年终止上市的规定，不仅跟主板没什么区别，而且在一些地方政府部门积极呵护下，也没有多少实际意义。只要当地政府给某一有退市风险的公司以补贴，就很容易避免三年亏损现象的发生。

所以，尽管创业板退市制度设计的退市条件不少，但真正实用的条款并不多，大多数条款形同虚设。而之所以如此，主要还是与当前股市缺少赔付制度有很大的关系。这实际上也是主板退市制度难以贯彻落实所面临的主要问题。从目前主板退市制度执行的情况来看，一旦企业退市，退市损失全部由投资者来承担。所以退市制度更是对投资者利益的一种损害。创业板退市同样面临着这样的问题，虽然创业板退市实施30个交易日的“退市整理期”制度，并设立“退市整理板”，但这并不能真正保护公众投资者的整体利益，而只是个体投资风险的一种转移。

退市制度篇8

而在优势资本创始人吴克忠的眼里，退市制度对于PE机构而言则是早该应对的事情。吴克忠认为，“早在创业板推出的同时就应该推出退市制度，PE机构本来是以帮助企业做大做强为目的，而不能仅以上市为目的”。

利于长期发展

因为在没有退市制度的时候，该行业催生了很多套利机会，结果导致了很多PE都会进行套利。

吴克忠对记者表示，“创业板退市制度没有出台前，PE基本上都是奔着上市目标去的，因为可以进行无风险套利，在上市前突击入股，比如15倍买，然后30、40倍退出，一有机会就会选择套利。”

例如九鼎投资在吉峰农机上市前曾以4元/股左右的成本入股，由于创业板估值高，等到吉峰农机上市后，九鼎投资能够很容易以3倍以上的价格套现。

但这样做会扰乱了整个投资市场。由于大家都在争着做上市前的项目，造成这些项目估值偏高，同时也传导到早期的PE投资，又会使得整个PE投资价格偏高。由于竞争激烈，套利冲动大，PE很难会有真正踏实去做投资的动力。

而且，如果以套利为目的的话，还会造成PE、投行等机构过度包装企业，但上市后公司的实际业绩表现并没有上市前承诺的那么美好。

根据今年一季度业绩预告的结果，306家创业板上市公司中有89家公司出现业绩下滑，占比近30.0%，预计亏损的企业则有15家。

现在这种局面有望改变，因为创业板退市制度出台后会让大家回归价值投资，同时也会更有利于PE的长期发展，东方富海的创始人陈玮对此持乐观态度。

呼吁配套出台

即便如此，在一些投资人看来，创业板退市制度需要有更多的配套措施出台，否则创业板上市公司退市依然很难实现。

实际上，对照创业板暂停上市的11个引发条件，如包含三年连续亏损；最近一年净资产为负值(之前规定为两年)；对以前年度财务会计报告进行追溯调整，导致最近一年年末净资产为负等等，对创业板来说，这些触发条件显得很遥远。

“目前而言，即使开始实行，还存在很大的不完善，退市制度出来后，如果没有配套细则依然很难。”吴克忠如此表示。

吴克忠举例说，比如对于一些业绩是已经亏损的企业要退市，这些企业应该退到哪里去呢？而一旦这些企业业绩有好转，这些企业又该如何上市？

另外，根据目前企业上市的相关规定，企业股东不得超过200人，但是有些退市的企业股东有好几百人甚至上千人，这种现象该如何解决？