金融期货背景下的期货市场机构投资者培育

摘要：我国期货市场以散户为主体的投资者结构已经远不能适应我国期货市场步入金融期货时代的要求，必须根据我国期货市场的具体情况，在借鉴国际期货市场机构投资者发展经验的基础上，培育一大批理性的机构投资者，以此促进期货市场的繁荣，更好地服务于国民经济发展。

关键词：金融期货　机构投资者　期货投资基金　QFII

2006年9月8日，中国金融期货交易所在上海正式成立，这标志着我国期货市场步入了金融期货时代。经过几年的努力，与股指期货相关的各项准备工作均已完成，股指期货的推出渐行渐近。根据国际期货市场发展的经验，为了保证我国期货市场在新的形势下能更好地促进宏观经济的健康发展，必须对我国期货市场的投资主体进行优化和调整，培育一批对期货市场功能发挥起“中流砥柱”作用的机构投资者。

一、投资者机构化是国际期货市场的发展趋势

期货市场由于具有专业性强，风险高等特点，不适合个人投资进行操作，我国期货市场素有个人投资者“九亏一赚”的说法。在美国期货市场上，个人投资者的亏损面也越来越大，1969年的数量是62％，目前已达到80％-95％，这说明个人投资者逐步被现代期货市场所淘汰。所以，在包括美国在内的发达国家中，90％的个人投资者是委托各类机构进行操作的。在金融期货领域，机构投资者的主导地位更加明显，以股指期货为例，在美国，机构投资者占股指期货市场交易量的80％；在日本股指期货市场，机构投资者的交易量占到交易总量的90％；在股指期货推出较晚的韩国市场，虽然个人投资者的比例相对较高，但个人投资者的交易量却呈现下降的趋势：从2003年的55.1％降为现在的44％，这说明，随着期货市场的发展，投资者机构化将成为一种必然的发展潮流，机构投资者的发展程度成为衡量一个国家期货市场成熟度的重要标准。

反观我国期货市场，尽管近几年来发展速度惊人，交易规模年增长率超过50％，大幅领先于国际市场20％的平均增长速度，但是我国期货市场以个人投资者为主体的“散户投资”结构并没有发生大的改观。据有关资料，目前我国商品期货市场上近95％的交易者是中小散户，只有5％的交易者是机构投资者。以大连商品交易所客户持仓情况为例，2007年1月份个人客户为217245户，机构客户为10933户，个人客户占全部客户的比重达到95.2％，“散户持仓”特征表现得极为明显(李永明，2008)。机构投资者的不足，严重制约了我国期货市场功能的发挥，因此采取各种措施促进我国期货市场投资者结构从“散户时代”过渡到机构投资者时代，从而促进我国期货市场步入长期健康发展的轨道。

二、国际期货市场机构投资者的类型

国际上广义上的期货市场机构投资者主要有三类。一是专业期货投资基金。这类基金的投资对象主要是交易所上市的期货和期权。国外投资基金按组织形式的不同可分为公募期货基金(Public Funds)、私募期货基金(Private pools)和个人管理账户(Individual managed futures ac-COURTS)。目前全世界从事期货投资基金的资金约1000亿美元，其中2/3集中在美国市场，欧洲、日本和澳大利亚等国家与地区的期货投资基金也在快速发展之中，期货投资基金已成为全球发展最快的金融投资领域之一。二是对冲基金。这类机构把期货或期权作为一种投资组合工具运用，实行多样化的投资策略，有限度地进入期货市场。如全球对冲基金。三是以套期保值为主要目的的现货企业。这类企业一般生产经营与期货品种相关的现货产品，需要通过参与期货市场套期保值来规避原材料、成品的价格风险。

三、培育多元化的我国期货市场机构投资者

(一)打造一批大型综合性期货经纪公司

截至2008年1月9日，全国共有登记注册期货经纪公司177家，主要分布在北京、上海、广东、江苏、浙江以及东北地区。我国期货经纪公司总体实力不强，一半以上的公司刚刚达到3000万元的注册资本最低要求，而资本金超过1亿元的公司数量很少，尚不到总数的1/10。由于现行法律的限制，我国期货经纪公司的业务仅限于经纪业务，加之市场“僧多粥少”，导致整个行业的经营举步维艰。为了促进整个行业的发展，必须对整个行业的产业结构进行优化，培育一批大型的综合性期货经纪公司，并且参照券商分类管理的原则，对于行业中的具有规模优势，风险控制措施完善，经营规范的期货公司可以允许其从事自营业务，从而扩展其生存空间。具体的做法有：

1．培育支持行业中的优势公司上市，利用资本市场的力量实现规模扩张。目前，中国期货市场只有一家期货业上市公司(中国中期Sz000996)，但是有较多的控股和参股期货公司的上市公司。可以考虑通过资产置换等方式，实现上市公司旗下的期货公司“借壳上市”，此外，一批在行业内经营排名一直靠前的期货公司，如长城伟业、万达、浙江永安等，如果有国家政策的推动，其上市之日也就指日可待了。

2．推进行业内部的兼并和联合。我国期货业存在企业数量多，规模小的问题，低水平的价格竞争现象在整个行业非常突出，提高行业的集中度已经成为管理层的共识。因此，有必要按照规模经济的要求，由行业中的优势企业对经营不善的弱质企业进行兼并和联合，实现优势企业的低成本扩张，同时也提高了整个行业的集中度，优化了行业的产业结构。

3．引入外部战略投资者，壮大行业实力。由于股指期货即将推出，期货公司成为金融市场的“香饽饽”，引来了不少的证券公司和上市公司来参股、控股，甚至收购期货公司，以抢占股指期货这块蛋糕，期货公司的“壳资源”炙手可热。截至2008年1月底，已经有56家券商参股或控股期货公司，参股比例最高的达100％，无论是券商还是上市公司，外部实力强大的战略投资者的进入，对于增强期货公司的业务发展空间，内部治理结构的完善无疑是十分有利的，所以有条件的期货公司要积极主动地争取引入战略投资者，增强自身的实力，拓展自己的生存空间。

(二)尽快发展中国的期货投资基金

期货投资基金是指通过集资，以专业投资机构为主体进行期货投资交易，投资者承担风险并享有投资收益的一种投资工具。期货投资基金是期货市场发展到成熟阶段后产生的，具有期货交易与投资基金双重特性。在西方发达国家，期货投资基金的市场参与份额占到整个市场交易额的60％以上，期货投资基金为广大中小投资者提供了间接进入期货市场的机会，促使我国期货市场投资者结构从中小散户过渡到机构投资者时代，不仅降低期货市场的投资风险，扩大期货市场的规模，加强市场的流动性和优化社会资源配置，同时还保护投资者，特别是中小投资者的利益，规范我国期货市场的发展。

对于我国期货投资基金的发展，宜分阶段进行。为了让

广大的个人投资者对期货投资基金有一个认识和了解的过程，在最初阶段可考虑以现有的风险控制能力较强的证券投资基金公司以及大型期货公司为试点，发起组建私募期货投资基金，同时对我国目前存在的地下期货基金进行引导，将其由地下转为公开，以化解其潜在的风险，建立合理的组织结构和公开透明的运作流程，并定期向股东公布投资情况和财务状况，接受股东监督，待法律完善、监管水平提高后再推出面向大众的公募期货投资基金，最终形成私募期货投资基金和公募期货投资基金并存，共同繁荣发展的格局。

(三)在我国期货市场引入QFII制度

QFII(Qualified Foreign Institutional Investors)即合格的境外机构投资者制度，是一种有限度地引进外资，开放资本市场的过渡性制度。通过QFII制度，引资国可以对外资进行必要的限制和引导，利用外资培育本国资本市场，同时防止境外投机资本对本国经济的冲击，促进资本市场健康发展。这种制度曾被许多发展中国家和地区在资本市场完全开放之前采用，巴西、韩国、印度等国家均在20世纪90年代以来就开始实施QFII制度。我国自2003年开始在证券市场引入QFII制度，几年来的实践证明这是一项促进我国资本市场发展的正确举措。在期货市场引入QFII制度，不仅有利于扩大市场规模，优化市场投资主体结构，更好地发挥期货市场发现价格的功能，还能使我国期货投资者和经营机构在“与狼共舞”的过程中得到锻炼，不断走向成熟。当前，我国证券市场QFII的成功运行为期货市场的监管提供了有益的经验借鉴，同时我国期货市场的监管制度也在不断趋向完善，股指期货的推出改变了我国期货市场原有的商品期货市场容量狭小的不足，可以说我国基本上具备推出QFII制度的条件。目前的当务之急是修改和制定相关的法律法规，为QFII制度的引人创造良好的法制环境。

(四)引导、规范证券公司和其他金融机构参与期货市场

证券公司和其他金融机构在股指期货推出后具有强烈的参与兴趣，长期以来我国的证券市场由于缺乏金融衍生工具，无法规避系统性风险，加上没有做空机制，属于典型的“单边市场”，股指期货的引入，可以为他们所持有的证券类资产提供一个套期保值，规避系统性风险的场所。随之我国期货市场金融期货品种的不断增加，金融机构还可以对他们手中的外汇、国债等进行套期保值。在股指期货导入的初期，为防范风险，证券公司和其他金融机构只能开展套保业务，待时机成熟才放开其参加投机业务。

(五)鼓励更多企业利用期货市场进行套期保值

根据世界掉期与衍生品协会(ISDA)研究报告，世界500强企业中，有92％的公司有效利用衍生品来管理和对冲风险，这些公司涉及的行业极为广泛，从宇航业到电子业。其中包括94％的美国500强企业和91％的日本500强企业。而在国际成熟的金融期货市场，套期保值者的比例也保持在一个较高的水平。如在香港金融衍生品市场，套期保值者交易量占总交易量的比率，近几年来平均维持在33.3％左右。

近年来，中国“世界工厂”的地位正日益显现，国内资源压力越发严峻，企业对国外市场的原材料依赖度越来越大。由于美元贬值、世界经济前景不明朗等原因，许多大宗商品的价格不断上扬，商品的金融属性越来越明显。原材料价格的上涨使许多企业的经营受到影响，利润被压缩，一些企业利用期货市场进行套期保值，锁定了利润，使自己的经营没有受到影响。但还有许多企业未建立现代企业制度，风险管理意识不强，对期货市场的功能了解甚少，没有参与套保，损失惨重。因此，积极开发现货企业市场，让更多的现货企业参与到这个市场中来，这不仅对企业有利，而目有利于期货市场功能的发挥，使期货市场形成的未来价格更准确，从而更有利于宏观经济的发展。

四、结语

我国期货市场机构投资者的缺位，已经不能适应新形势发展的要求。我们应在借鉴国际期货市场机构投资者培育经验的基础上，有计划、分阶段地培育一大批适应中国期货市场的机构投资者，以此促进我国期货市场功能的发挥，使其更好地服务于国民经济发展。