民营企业盈利模式探析

民营企业已成为我国国民经济中不可或缺的重要力量。诸多学者认为融资困难、管理不善是我国民营企业发展的症结，基于民营企业短暂的生命周期，盈利模式的不明晰才是其最根本的问题。本文旨在探析我国民营企业在各生命周期阶段的盈利模式，并为潜在投资者的投资决策提供参考建议。

一、民营企业盈利模式的构成因子分析

改进的杜邦财务分析体系将企业的经营活动区分为经营活动和金融活动，并由此确定相应的损益，因而它能更准确地分析企业的基础盈利能力。其核心公式为：权益净利率＝销售经营净利率×净经营资产周转率＋杠杆贡献率。一般认为，权益净利率（Return on equity ，简称ROE）是杜邦财务分析体系的核心，该指标具有很好的可比性，最能体现企业的综合盈利能力。从公式中可以看出，ROE的高低取决于三个因素：销售经营净利率（Operating margin on sales，简称OMOS）、净经营资产周转率（Net operating asset turnover，简称NOAT）和杠杆贡献率（Leverage contribution rate，简称LCR）。其中，OMOS反映了企业的盈利水平，NOAT反应了企业净经营资产的周转速度，LCR反映了企业的资本结构以及企业合理利用财务杠杆为股东财富所作贡献的能力。因此，OMOS、NOAT和LCR是决定企业盈利模式的基本构成因子。据此，提高ROE的基本途径有：

（一）提高销售经营净利率 企业要想获得更高的OMOS，最直接最传统的方法就是扩大销量和降低成本。有学者研究发现，国外先进企业的无形资产占总资产价值的一半以上，而我国传统的企业主要是依靠有形资产来获取利润。在当代经济生活中，仅仅依靠有形资产的企业已经难以获得超额利润，要想获得更高的OMOS，就必须重视培养和引进无形资产，形成企业的核心竞争力。

（二）加速净经营资产周转率 资产周转涉及到企业经营的各个阶段和各个部门，要提高资产周转速度，认为应采取的措施有：提高资金使用效率，减少资金多拿多占现象，防止贪污挪用、资金体外循环等问题；进行充分的市场调查，采用科学的生产技术，生产适销对路的产品，尽量做到“零存货”；根据企业所能承担的风险程度实施适当的信用制度，缩短收款时间，减少坏账损失；在投资决策过程中，企业应进行充分的可行性分析，在保证项目盈利的同时要注重资金的流动性；对闲置资产和不良资产采取拍卖、出售、出租、抵消债务等处理方式，优化资产结构，减少资金占用。

（三）适度利用杠杆贡献率 通常，企业通过借债可以迅速扩大规模，获得短期突破性发展。然而，债务对企业来说是长期的考验，企业通过借债获得的短期繁荣并不代表能赢得长期的昌盛，很多大量举债的企业因后期资金链断裂而影响正常的生产经营走向了破产的境地。因此，企业在举债前要做充分的可行性分析，合理安排债务结构，做到适时、适度举债，还要树立企业良好的社会信誉，以充分提高债务资本对ROE的贡献。

二、企业不同盈利模式的比较

根据企业盈利模式的构成因子，将OMOS、NOAT、LCR三项指标进行搭配可组合成八种不同的盈利模式（如表1所示）。在表1中，“+”、“-”分别表示各项指标的“强”、“弱”。

（一）“OMOS+，NOAT+，LCR+”盈利模式 在该模式下，企业必须拥有合理的软硬资产结构和强大的核心竞争力，拥有广阔的营销网络保证销售规模，拥有规范的生产工序保证成本费用的最小化；同时，该企业还必须拥有较高的财务管理水平，能有效地使用资金；最后，该企业应拥有良好的社会信誉，能及时筹措企业所需资金，从而充分发挥财务杠杆效应。

（二）“OMOS+，NOAT+，LCR-”盈利模式 相比第一种盈利模式，这种盈利模式突出的特点就是运用财务杠杆的能力弱。出现这种情况的原因可能是企业尚处于快速发展的初始阶段，还没有形成自有品牌，也没有形成强大的社会影响力，无法树立良好的社会信誉，也可能是企业在发展过程中忽略了其社会责任或者是经营方向有偏差，无法得到社会的认同。

（三）“OMOS+，NOAT-，LCR-”盈利模式 相比第二种盈利模式，企业唯一的优势是利润尚多，这可能是企业前期已经打开的营销市场所带来的回报，也可能是企业拥有的无形资产为企业带来了超额利润所致。这种模式的弱点相当突出：一是经营资产流转不畅，二是无法充分发挥财务杠杠作用。因此，该类企业所要解决的问题很多。

（四）“OMOS +，NOAT-，LCR+”盈利模式 在这种盈利模式下，企业利润丰厚，但同时又大量举借外债，且资金周转不畅，有“金玉其外，败絮其中”的嫌疑。这种企业，若加强对现金、应收账款、闲置资产和投资项目等的管理，可能会进一步扩大规模，逐渐走向成熟阶段；反之，若企业的净经营资产周转率一直低下，则很可能是通过举债来维系企业资金周转，此时，较高的利润率不可能维持很久。

（五）“OMOS-，NOAT+，LCR+”盈利模式 该模式的特点是利润率比较低，净经营资产周转速度快，举债能力强。分析其可能的原因，一是随着企业成长，市场竞争压力日益加大，企业苦于没有自己的核心竞争力，因而无法取得丰厚利润；二是企业规模还不是很大，因而管理上得心应手，也或者是企业已经形成健全的信用制度和不良资产处置规定，使得资产周转速度比较快；三是经过前期的合理经营和不懈努力，企业已经树立起一定的社会信誉，故而举债比较容易。

（六）“OMOS-，NOAT+，LCR-”盈利模式 相比第五种盈利模式，其利润率较低，举债能力也较弱。出现这种现象的可能原因是企业刚刚进入一个全新的市场，还没有树立起良好的社会信誉，行业竞争压力大，企业要生存只能降低产品价格，取得价格优势。企业经营资产周转速度快也与企业处于初始阶段这个原因分不开，因为在初始阶段，企业的资产规模、员工数量、产品种类和经营范围都有限，易于管理。

（七）“OMOS -，NOAT-，LCR+”盈利模式 处于该盈利模式时，企业已经在衰退期，销售额降低，利润很少，资金占用严重，资金周转速度变慢，唯一的优点是依靠前期树立的社会信誉还能运用财务杠杆效应。此时的企业容易出现财务危机。

（八）“OMOS -，NOAT-，LCR-”盈利模式 显而易见，这种模式下，企业已经处在死亡的边缘，销售利润很少，资金周转不畅，举债困难。此时，企业的最终命运必然是重组或破产清算。

三、民营企业盈利模式的理想选择

企业所处生命周期的不同阶段使得其表现出不同的特点，这是企业在选择盈利模式时应该考虑的重要问题。美国学者艾迪斯（2004）认为企业的生命周期包括成长、成熟和老化三个阶段。通常认为，在我国民营企业的整个发展过程中，融资困难和管理不善是制约其发展的瓶颈。实际上，民营企业在其生命周期的不同阶段会出现不同的制约因素，根据水桶短板管理理论，我国民营企业应选择相应的盈利模式。

（一）成长阶段 我国民营企业处于成长阶段的特征是：企业进入一个新的产品市场，为了应对行业竞争，通常会采取薄利多销的方式，从而降低了企业的OMOS；处于成长阶段的民营企业初始投资不会很大，规模一般较小，管理和运作模式也比较简单，固定资产通常是超负荷利用，企业经营资产的周转速度会较快；但由于企业处于初始发展阶段，还没有建立良好的社会信誉，因此，企业举债很难，无法利用财务杠杆效应。无疑，举债难成为我国民营企业在成长阶段的短板。综上所述，成长阶段的我国民营企业的盈利模式应该是“OMOS-，NOAT+，LCR-”。

对于潜在投资者来说，处于成长阶段的我国民营企业是最佳投资对象。民营企业家等企业高管通常充满激情和毅力，能克服一切困难求发展，其独裁式的管理利大于弊，能在一定程度上减少企业内部交易成本；在这个阶段，民营企业奋发向上，快速发展，最缺的是资金，而这正是潜在投资者所能直接提供的。因此，如果企业发展前景和投资收益都良好，潜在投资者应积极投资，推动企业向成熟阶段发展，同时给自身带来更大的投资收益，实现潜在投资者和民营企业的双赢。

（二）成熟阶段 处于成熟阶段的我国民营企业有如下特征：主营产品的市场完全打开，开始涉足多元化生产，技术更加专业化，企业重视无形资产的研发和利用，形成了较强的企业核心竞争力，激发了更多的企业利润增长点；企业内部的日常管理逐渐条理化和制度化，有健全的信用政策，对应收账款和存货的管理日益科学，对闲置资产和不良资产的处理得以加强，使得企业经营资产的周转速度加快；企业规模不断扩大，需要利用财务杠杆来实现企业的进一步发展，同时企业形成自有品牌，已经拥有较强的社会信誉，易于实现融资。显而易见，处于成熟阶段的我国民营企业应多管齐下，其盈利模式的理想选择是“OMOS+，NOAT+，LCR+”。

但是，民营企业在稳定发展的同时，民营企业家的管理能力和家族式的管理模式成为了制约企业进一步发展的瓶颈。我国民营企业家大部分是实战出身，没有学习过管理理论和团队合作，在企业初期，这种独裁式的管理有利于降低企业内部的交易成本，然而，进入成熟期后，企业需要的是通过现代管理专家团队的合作来进行企业的战略规划和目标管理，独裁式和家族式的管理有着极大的风险，极易误导企业决策，也不利于人才的引进，从而限制了企业的发展，最终很可能导致企业的衰败。

成熟阶段的我国民营企业往往会引起众多潜在投资者的关注。投资者虽然在短期内会取得一定的收益，但是，也应针对成熟阶段的我国民营企业的短板，即管理缺陷，重点关注其管理结构和管理模式。如果企业的管理依旧是垄断式的一人独裁，抑或是家族式的任人唯亲，那么，就算该企业目前经营状况良好，也不能算是最佳的投资选择；反之，在发展成熟以后，民营企业如果建立了强大的高级管理层，注重团队合作，重视优秀人才的引进和培养，那么该企业的前途必然是一片光明，这样的企业才是潜在投资者的不二选择。

（三）老化阶段 我国民营企业在老化阶段的突出特点是：企业的核心竞争力逐渐丧失，创新能力逐渐减弱，产品的销售额慢慢减少，企业规模再也难以扩张，利润水平呈下降趋势；产品难以适应市场的需求，存货囤积过多，应收账款难以收回，资金周转速度变慢；企业的管理已经涣散，官僚化现象已成为一种常态，依靠成熟阶段建立起来的社会信誉，企业依旧可以实现举债，但是企业的资金链已经难以持续。在这个阶段，企业发展的短板是核心竞争力的丧失。这种情况下，我国民营企业盈利模式的现实选择是“OMOS-，NOAT-”，LCR+”。

由于企业核心竞争力的丧失和管理层的涣散，企业往往会通过大量举债来维系紧缺的资金链。然而，这样“拆东墙补西墙”的做法只能暂时维持企业的外在表现，所谓“咸鱼翻身还是咸鱼”，此时的企业已经回天乏术，必将走向破产消亡。那么，对于潜在投资者来说，最重要的是要能透过我国民营企业在该阶段的表现看到其行为的本质，从而避免投资失误。

参考文献：

［1］卿放、干胜道：《ESL：企业盈利模式分析方法》，《四川会计》2003年第12期。

［2］伊扎克・艾迪斯：《企业生命周期》，华夏出版社2004年版。

［3］余治国：《成长的瓶颈――民营企业批判》，当代中国出版社2005年版。