我国系统性金融风险的成因\实证及宏观审慎对策研究

摘要：系统性风险是金融危机的来源，而系统性金融风险的成因是多方面的。实证结果表明，尽管我国目前的总体系统性风险处于相对安全区间，但受房地产信贷、政府债务风险较高及汇率波动、宏观环境稳定性下降等因素影响，我国整体系统性金融风险自美国金融危机以来快速上升，潜在威胁不容忽视。我国应建立和完善宏观审慎管理框架，加强逆周期调控，弱化金融机构的顺周期行为，建立风险预警，从根本上防范和化解系统性金融风险。

关键词：系统性风险；金融危机；宏观审慎；预警模型；实证研究

中图分类号：F830　文献标识码：A　文章编号：1674－2265(2011)04－0057－04

2008年由美国次贷危机引发的金融海啸使发达国家的金融业遭受重创，世界经济大幅衰退。金融体系顺周期性、杠杆率过高以及缺乏对系统性风险的防控被认为是此次危机的主要原因。本次危机成因与以往危机明显不同，这促使各方一方面思考系统性风险和金融危机的新特征；另一方面又在思考原有系统性风险和危机管理思路的局限性与不足。次贷危机发生后，美国政府、英国议会、欧盟理事会的市场管理思路发生了明显的变化，提出了强化宏观审慎管理的理念。危机的爆发及发达国家风险和危机管理思路的变化，既给我们提出了警告，也促使我们思考我国的系统性金融风险防范和危机的预警及管理问题。

一、金融危机与系统性金融风险的概念

(一)系统性金融风险的概念与特征

系统性金融风险中的“系统性”有两方面涵义：一方面，是指一个事件影响了整个金融体系的功能；另一方面，一个事件让看似不相干的第三方也付出了一定的代价。因此可以将系统性风险定义为：整个金融体系崩溃或丧失功能的或然性。与单个金融机构风险或个体风险相比，它具有复杂性、突发性、传染快、波及广、危害大五个基本特征。

在近十年研究的基础上，有关学者对系统性风险的动态演进机制提出了新的观点(见表1)。与传统观点相比较，新观点对近些年来的系统性风险和危机具有更强的解释力，更有助于加深对系统性风险的认识和干预。

(二)金融危机与系统性金融风险的联系与区别

系统性金融风险与金融危机既有联系，又有区别。金融危机是一个取值非“是”即“否”的哑变量，而系统性风险是一个连续变量。系统性风险具有一种或然性，而金融危机是这种或然性的一种具体实现。金融危机其实就是系统性风险的爆发，是系统性风险的一个特殊阶段和特殊状态。因此，防范金融危机，首先要识别和防范系统性金融风险。要识别和防范系统性金融风险，必须要了解系统性金融风险的成因及来源，建立预警和防范机制。

二、我国系统性金融风险的来源

改革开放以来，我国经济持续快速健康增长，但近几年，随着房地产、汇率、政府债务等问题与金融稳定、经济增长的联系更加密切，再加上金融业在国际间、机构间、行业间的交叉融合及互动性增强，国内系统性金融风险也在不断积聚。

(一)宏观经济周期性调整

尽管周期性调整是经济发展的基本规律，但经济周期大幅波动可能引致系统性金融风险。本次金融危机使得我国投资和消费失衡，内需与外需失衡，产业结构不合理，以及资源消耗过多、环境污染加重等累积性的结构问题凸显，而且人口红利减退、政府主导型投资必须转变等将导致我国经济开始周期性调整的可能性加大。

(二)房地产信贷风险

以房地产市场为首的资产价格泡沫易于引发系统性风险是近代金融危机的典型特征，最近的美国次贷危机更是以房地产贷款质量下降为导火索。2009年，我国主要金融机构商业性房地产贷款增速高出贷款平均增速6.7个百分点，房地产贷款余额及新增额占比均提高明显，占比达1／5左右。目前，我国购房者的月供占收入比、空置率、房价收入比等均超出国际警戒线。随着国家严厉调控房地产政策的频出，房地产信贷风险不容忽视。

(三)政府融资平台贷款风险

据中国银监会主席刘明康透露，截至2009年末，地方政府融资平台贷款余额为7.38万亿元，同比增长70.4％；占全部人民币贷款余额的18.5％；2010年6月末，政府融资平台余额增加至7.66万亿元。由于地方政府融资平台贷款的还款来源主要依赖地方政府财政收入，而土地收入是政府财政收入的重要来源，一旦土地价格陡然下跌，财政收入将大幅下降，融资平台偿债能力将会减弱，有可能引发地方财政危机，并波及金融机构。

(四)汇率波动产生的系统性风险

对我国来说，汇率变动存在的最大风险是人民币汇率将房地产泡沫、融资平台偿债能力、通货膨胀、经济波动等问题联系在一起，牵一发而动全身。尽管自2005年汇改以来，人民币累计升值幅度已接近25％，但由于市场预期人民币处于长期升值通道，大量国外资金仍利用各种渠道涌入中国，被动的基础货币投放加剧了房地产价格泡沫和通货膨胀压力。同时，如果政府调控力度加大，有可能刺激房地产市场泡沫破灭，银行的大量房地产贷款形成不良，进而影响政府还款能力和融资平台贷款质量。

(五)通货膨胀风险

通货膨胀对金融系统性风险的影响也是多元和复杂的：一是通货膨胀直接影响实体经济。劳动力成本和原材料成本大幅上涨，再加上“价格黏性”的原因，使得企业无法及时转嫁生产成本，处境困难。二是通货膨胀背景条件下，存款资金回报率相对降低，引发“存款搬家”现象。为追求利润，在可贷资金减少的情况下，银行可能采取冒险性的经营活动，加剧风险；另外，“搬家”的存款流向资本市场，易引发资产泡沫。

三、对我国系统性金融风险的实证分析

为了能够对我国金融风险进行监测，必要时进行预警，本文运用“五系统加权法预警模型”(汪莹，2003)来量化分析我国系统性风险。该模型主要由指标体系、预警界限、数据处理和信号显示四部分组成。首先是建立一套能够科学、合理、敏感地反映系统风险状况的监测指标体系；然后根据经济发展的历史经验，以及参考不同发展阶段的特征，确定各指标的预警界限值；运用专家评价法对各子系统及其内部指标进行了二级赋权；然后运用指标值映射管理办法，得出金融风险的综合指数和相应的风险等级。

(一)指标选取

根据我国系统性金融风险的来源，我们从宏观经济环境稳定性、金融体系稳定性、房地产市场风险、债务风险、外资冲击型风险等五个方面设计了我们的指标体系，而各个子系统中我们根据能够反映该子系统风险情况的原则，共选取了26个监测指标(见表2的二级指标)。

(二)各个指标预警界限

对每项指标我们选取四个预警区间：安全、基本风险、风险和较大风险状态。所选择指标根据风险性质不同，分为风险单调型和风险非单调型。风险单调型，即风险状态随着指标值的增加而呈现单一性质变化；风险非单调型，即在安全区域两边随着对该区间距离的增大，风险状态增加。预警区间及预警界限的主要标准，为国际货币基金组织的经济学家莫里斯，戈尔茨等专家研究的经验数据，以及一些专门的科研机构所做的研究成果如巴塞尔资本充足率

协议、一些通用的国际惯例等。

(三)指标赋权重计算

本文利用专家调查法和AIIP法确定各指标权重。我们选择了5位专家，向其发送评价的原始表格和评价尺度，并用AIIP方法对调查数据进行了处理(过程略)。AIIP法处理的最终结果如下(见表2)。

(四)数据处理和灯号显示管理办法

我们所取指标的值其性质和意义不一，包括比例、时间，缺乏可比性，因此通过将指标值映射为分数值对其标准化处理。具体计算办法为：对于每一个指标值，根据其在不同风险状态的警界限上限和下限中的相对位置，按照相应的比例映射出相应的风险值。

将指标值映射为风险值后，首先结合指标权重计算出各个子系统的综合分数，确定风险程度；然后计算出整个金融预警系统的风险程度综合分数，根据分数值确定整个金融风险的程度。风险状态以及对应风险值见表3。

(五)实证结果

运用该数据处理方法计算得各二级指标风险值。然后以AHP法得出的一二级指标权重将各风险值加权得我国的系统性风险值(篇幅所限，此处略去相关数据)。

1、我国各子系统风险波动情况分析。

一是宏观经济环境子系统风险值处于基本安全区间，但风险值距风险区间较近。从图1可以看出，我国宏观经济环境子系统的风险值有逐步升高的趋势，特别是在2009年由于美国次贷危机的爆发，我国宏观经济风险出现了大幅度的升高。之后虽有下降，但从2010年2季度开始，随着通货膨胀风险的不断上升，我国宏观经济环境风险又开始有所抬头。

二是金融体系子系统系统风险较小，处于基本安全状况。从图1可以看出，我国金融体系总体风险不高，风险值分布在30％以下。这主要得益于我国金融改革的快速推进及国有商业银行陆续上市，银行业整体不良率下降，资产质量改善，资本充足率不断提高。2008年4季度之后，在刺激性经济政策推动下，银行信贷大量投放，再加上房地产信贷和政府融资平台贷款的规模增加，银行业潜在风险有所提高。

三是房地产市场风险较高，处于风险区间。从图1可以看出，我国的房地产市场自2005年以来风险值大部分时间超过50％，特别是2009年下半年以来更是超过70％，落入风险区间，说明我国的房地产风险一直较高，仅仅是在2008年受国际金融危机的影响，房价涨幅及房地产贷款增速有所放缓时，风险才比较低。

四是政府债务风险子系统面临一定风险。从图1可以看出，我国的债务风险在2008年之前一直处于比较低的区域；2008年下半年开始，随着地方政府融资平台贷款的大幅上升，我国债务风险逐步走高，风险值从2009年1季度的37.6％上升至2010年3季度的64.1％，进入风险区间。如果把地方政府的隐性债务考虑进去，我国政府的债务风险将更加显著。五是外资和汇率子系统较为安全。因为我国拥有大量的外汇储备余额和我国的外债额比较低，我国的外资冲击型风险一直处于比较低的区域。2009年以来，经常项目差额减小以及人民币兑美元汇率波动减小等因素，使得我国的外资冲击型风险进一步降低。

2、我国总体系统性风险分析。综合各子系统风险状况，加权计算得到2005年以来我国总体系统性风险值。从实证结果(见图2)可以看出，我国的总体性系统性风险一直维持在基本安全的区间。最高值出现在2009年三季度和四季度，主要原因是如上文所分析的，2009年我国宏观经济环境子系统风险、金融子系统风险、房地产市场风险及债务风险等均有不同程度的上升。进入2010年，我国总体系统性风险高位缓慢回落，从2009年3季度最高点的44.4％下降到2010年2季度的41.2％。总体讲，我国系统性风险较低，处于可控的范围，但地方政府融资平台贷款及房地产市场风险需特别关注。

四、我国系统性风险的宏观审慎管理对策

美国金融危机发生后，国际监管当局普遍认识到了原有微观审慎监管框架难以全面防范系统性风险，尤其是随着金融机构间和市场间融合程度的不断加深，一些系统性风险被忽视，现实需要我国对原有金融管理框架进行改革，加强宏观审慎管理。

一是建立一个由中央银行、财政部门和监管机构共同发挥作用的宏观审慎管理框架，并完善相应的协调机制。只有宏观审慎监管机构保持密切联系，才能够保证数据和信息的共享和利用、在承受压力时更迅速地反应并做出更好的决策。二是建立和完善风险预警机制。我们应尽快建立和完善金融稳定指标体系和早期风险预警体系，提高对系统性风险的识别能力和预测水平。三是弱化金融机构顺周期行为和影响。现阶段实施宏观审慎管理的一项重要任务就是强化对金融体系顺周期性的机理进行研究，采取措施缓解其顺周期性。四是加强宏观审慎工具的研究。加强宏观审慎工具的深入研究，使宏观审慎工具能应用到实际监管当中，对明确宏观审慎监管目标和完善宏观审慎监管制度至关重要。五是加强国际交流和合作。在经济全球化背景下，系统性风险和金融危机在各国间的传染性十分普遍，而且破坏性不断增强，因此，防范系统性风险，需要加强国际间的合作与交流。