上市公司的成长性判定方法与实证研究

摘 要：以第二产业的11个行业中的411家上市公司为有效样本，以净利润增长率、收入增长率、现金实力、资产增长率、偿债能力等五项指标综合反映上市公司的成长性，通过对主成分分析来计算得到企业的成长性得分，运用距离判别法，根据各公司的成长性得分有效地将上市公司划分为成长性和非成长性两类。

关键词：上市公司；公司成长性；成长性判定；距离判别法；实证研究

中图分类号：F234．4文献标识码：A

文章编号：1000-176X(2008)06-0071-07

成长性是预测企业未来经营状况的重要指标。合理划分上市公司成长性具有非常重要的意义。一是对于进行我国上市公司相关的实证研究非常重要，如进行成长性与股利政策关系实证研究。二是对于普通股投资评估具有重要的指导意义。企业的经营者可以根据企业成长性的要求改善企业的经营管理，投资者也可以依据上市公司的成长性选择投资目标等等[1]。

我国学者对上市公司成长性的研究进行了大量且有益的探索。如王寿安、马俊提出用每股盈余的成长率来分析股票的成长性；夏晓辉用主营收入增长率、主营利润增长率和净利润增长率评价上市公司成长性；李宏伟采用主成分分析法，用净利润增长率、主营业务收入增长率、资产增长率表示资本结构的指标以及表示现金实力的指标来评价公司的成长性[2]等等。

然而这些研究方法中大多存在因素考虑不全、指标不全面的问题。如有的未考虑公司的历史经营因素；有的未考虑企业的资本结构方面的因素，忽视了成长同时带来的风险；有的没有考虑指标之间的相关性，而且由于业界并无统一的划分成长性的标准，以上所有的方法都没能将上市公司按成长性进行分类[3-5]。

本研究将在现有研究的基础上，综合考虑影响成长性的各种因素，运用距离判别等方法有效实现了上市公司不同成长性类型的划分[6]。

一、成长性判定标准的新思路

1．成长性判定标准

在两类母体的判别中，欧氏距离是距离判别法中应用最广泛的距离统计量，因此选用欧氏距离作为成长性判别的距离统计量[7]。本研究采用欧氏距离的距离判别法判定上市公司的成长性归属。

设母体π1为成长性公司，母体π2为非成长性公司，距离判别法的判别规则为：

本文选取了第二产业中的所有行业，既包括基础设施类的能源电力业、轻工制造业等，又包括高新技术类的IT行业等。

酿酒食品行业是上市公司中数目最少的一个行业(22家)，因此用酿酒食品行业为例。首先看一下在80％的置信度下，要抽取多少个样本才能满足该精度(这里的计算S是用上市公司中最关键的指标之一的净利润增长率)。

在绝对误差d不超过0．5和置信水平a为0．8的要求下经计算＝-0．26 ,S＝1．404，并查

即若满足上面的精度要求，要从酿酒食品行业的22家公司中抽取7个样本。

以同样的方法计算得到其他行业在满足该精度下需要抽取的样本数如表1所示。

3．指标为负时增长率逆序排列问题的处理

对于公司成长性分值的计算，采用现有的成长性评价模型。在现有的模型中普遍使用净利润增长率这个指标，增长率的计算公式是：

增长率＝b-aa×100% (6)

其中，a是基期净利润，b是计划期净利润。

从式(6)中可看出，增长率计算要求a＞0。若a＝0，增长率无意义；若a＜0，计算结果与实际情况正好相反。故增长率计算公式要求a＞0。

在实际计算中，公司某年的净利润既可能是正数，也可能是负数。当为负数的时候，上面计算增长率的公式就不适用了，因此，必须找到合适的方法正确表示净利润为负数时的增长率。

为此，本论文将净利润指标做了如下处理：将每家样本公司每年的净利润都减去所有净利润中最小值的1．2倍，这样保证了每个净利润数为正数，这种处理方法虽然不能保证得到的净利润增长率与处理前的净利润增长率完全相同，但可以保证净利润增长率相对大小顺序不会改变。

本文使用净利润增长率是为得到公司成长性相对得分，因此这种处理方法会不影响计算结果，解决了净利润为负时增长率的计算问题。

二、中国上市公司成长性判定分析

1．成长性判定中因素的确定原则

(1)既要考虑公司现金实力等一些静态指标，也要考虑资产增长率、净利润增长率等动态指标。在考虑上市公司本评价年度的经营情况的同时，应该考虑上市公司的历史经营情况，因为成长是相对于历史经营情况的成长[8]。

(2)应包括上市公司的获利增加情况。获利增加是一个公司成长与否的重要标志，销售收入和净利润的增加最能反映上市公司获利增加情况，因此指标体系中应包含这两个指标[9]。

(3)应包含评价公司发展壮大的指标。成长性强的公司应该是资产不断扩张的，所以在指标体系中应有反映资产相对增加的指标[10-11]。

(4)应包括上市公司的现金实力评价指标。对现金实力的分析可以得到一般财务分析不能反映的信息，因为现金流量反映的是公司实际收入和支出的现金，不受人为操纵，更能客观、准确、真实反映公司的财务及经营情况[12]。

(5)应包括能够反映资本结构的指标。一些成长性较好的企业可能在短时间内资本结构存在一定问题，甚至存在较大的财务风险，但从长期看，成长性企业也应适当规避风险，有些企业虽然获利情况较好，但资本结构不合理，导致公司承担风险较高，要考察一个企业的成长性必然要考察企业的稳定能力，没有稳定，就没有成长，成长是建立在企业生存基础上的成长[13-14]。

2．上市公司成长性判定原理

本文通过主成分分析，由公司的各种指标，得到上市公司的成长性得分，然后运用距离判别法分析判定公司成长性归属。

3．成长性评价模型描述

在本文中，运用GR模型计算所有公司的成长性分值。采用主成分分析和因子分析来确定模型中各个指标的系数。

4．上市公司成长性判定

根据成长性判定方法，其中因素A、I、P可直接求得。但上市公司的现金实力是由多个指标综合反映的，故首先计算出公司的现金实力得分后，才能得出公司的成长性分值。

(1)现金实力得分的计算过程

首先，现金实力的主成分的提取。

现金流量表中提取六个与现金实力相关的指标分别为：现金流动负债比(FD)、现金总负债比(TD)、现金收入比(IN)、现金净利比(NG)、现金净资产比(NA)和现金总资产比(GA)[15]。

其中，现金流动负债比＝经营活动净现金流/流动负债；现金总负债比＝经营活动净现金流/总负债；现金收入比＝经营活动净现金流/销售收入；现金净利比＝经营活动净现金流/净利润；现金净资产比＝经营活动净现金流/净资产；现金总资产比＝经营活动净现金流/总资产等相关指标[15]。

这里采用411家上市公司的财务数据[16-17]计算上述比例，并作主成分分析，找出与现金实力密切相关的p个主成分(p为累积贡献率大于85%时主成分的个数)。结果如表2、3、4所示。

计算各主成分贡献率，选取累积贡献率>85％的前p个主成分。对于2003年选取前4个主成分

就可以概括原来数据中91．077％的内容。

因此，在本文中2003年的现金实力分析选取前4个指标作为其现金实力的主成分。同理，根据表3、表4，2004年也选取前4个指标作为其现金实力的主成分即可，其累积贡献率达95．426％；2005年也可同样选取前4个指标为其现金实力的主成分。

其次，各主成分权重的确定。

根据主成分分析过程中得到的特征向量，进行标准化处理，各主成分的权重即为该主成分相对应的标准化处理后的特征值,从而得到现金实力的表达式。详见公式(9)、(10)、(11)。

2003年的现金实力可以表示为：

（2）成长性得分的计算过程

成长性的主成分的提取。上市公司成长性是由净利润增长率、收入增长率、现金实力等五项指标综合反映的，故采用与评价现金实力相同的方法，对模型进行分析。

采用主成分分析找出与成长性相关的主成分分析结果如表9、表10、表11。

长性公司和非成长性公司的代表值，即判定上市公司成长性的标准值。

将得到的2003―2005年各上市公司的成长性得分由高到低依次排序，找出连续三年成长性得分都在前100名和后100名的上市公司。在本研究中，连续三年成长性得分都在前100名的公司共有48家，其中前5位的得分见表16。

在2003―2005年的成长性得分和排名连续三年成长性得分都在后100名的公司共有26家，其最后5家的公司见表17。

计算48家上市公司2003―2005年成长性得分的平均值分别作为μ1的值。同理计算26家上市公司2003―2005年成长性得分的平均值作为μ2的值。上市公司成长性的标准值详见表18。

经过计算，得到的成长性上市公司91家，非成长性的上市公司320家。

三、本研究的特色与创新

1．在业界尚无统一的判定上市公司成长性标准情况下，给出了有效的划分上市公司成长性的方法，运用距离判别等方法有效地将上市公司划分为成长性和非成长性两类，解决了以往方法不能有效划分成长性的难题。

2．选取了企业现金实力得分、偿债能力等指标，解决以往判定方法没有综合考虑到企业历史经营、资本结果、风险等因素的问题。

3．在不影响结果的前提下，通过数据位移法解决当指标为负时增长率逆序排列的问题。

4．样本容量大，判别精度高。以第二产业的所有11个行业的411家上市公司为有效样本，保证了判定的精度,置信水平高达98．5%。

参考文献：

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A Evaluation of Listed Companies Growth and Its Empirical Study

FU Lin1,2，LIU Yi-fang3，CHI Guo-tai1

(

1．School of Manage．, Dalian Univ．of Technol．, Dalian Liaoning 116024, China;

2．The People Bank of China Dalian Sub-branch, Dalian Liaoning 116001, China;3．School of management of Graduate School，Chinese Academy of Sciences,Beijing 100080, China）

Abstract:

This study takes the 411 companies of 11 industries as effective sample．The paper use the indexes of retained profits increasing ratio, incoming ratio, strength of cash, asset increasing ratio etc to reflect the companies’ growth．We use Main Element Analysis to compute the mark of growth, and use the method of Distance Discriminance to make the demarcation comes true．The first characteristic in the thesis is giving effective method of determinant the growth of company when there is no unified standard in the field．So the paper solved the issue for dividing the style of the company according to the growth．The second is that we solve the problem in which the firm’s operating history, capital, risk are not considered in the current study through using cash strength index and debt repayment ability．Thirdly, the capability of the sample is so big that pledge the precision of the whole work．Fourth, through the data replacement, we solved the problem when the index is negative growing．

Key words: Growth of Listed company, Growth Determined, Distance Discriminance, Empirical Study

注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。”