日本企业应对日元升值的策略

1985 年之后，日元汇率剧烈波动，升值到远离实体经济的水平。日本企业利用外汇远期、价格转嫁、降低成本等传统方法已无法对付升值的影响，便纷纷将生产转向海外。此后，虽然众多企业通过采用全球化最佳生产战略来平衡进出口，构筑了不受汇率变动影响的经营体制，但是对于整个日本经济而言，这意味着连那些可以在日本本土生产的产品都被迫转移到海外。由此而来的产业结构升级虽然会提供一定的就业机会，但不足以补偿生产海外转移所导致的损失。

在全球性美元贬值的形势下，人民币升值的压力在增大。如果中国对这一问题处理不当，不仅中国经济，而且世界经济也会受到影响。

日本就是失败于汇率调整的“软着陆”而陷入了产业基础弱化和结构性不景气的困境。笔者在日本综合商社从事财务管理业务时亲身经历了这个过程。

一、日元升值的过程

1949年制定的日元平价汇率为1美元兑360日元，到了60年代后期，显然是过低了。1971年12月签订的“史密森协定”（Smithsonian Agreement），日元被重估，重新定价为1美元兑308日元，但是这一汇价没有能持续多久。

80年代前期的美元升值导致了美国贸易赤字增加;里根政府的减税政策扩大了财政赤字。里根政府没有采用那些可能会遭到选民反对的内需抑制政策，而是想通过对日本施加压力来改变日美贸易的不均衡。1985年9月达成广场协议（Plaza）时，美元对日元汇率是1美元兑240日元，到1987年2月达成卢浮宫协议（Louvre）时变为150日元，1995年4月则高达80日元。

图1 日元走势图（1989～2005）

在此期间，日本企业尽力提高以美元计价的销售价格，电机产品和汽车的价格转嫁率达到50%～60%。1985 年的日本出口与前一年相比，若以日元计算降低了1.1%，而以美元计算则增加了7.7%。

美国的贸易赤字从1985年的1485 亿美元增加到1986年的1698亿，其中的三分之一是对日贸易赤字。在美国议会，日本被指责为通过不公正的贸易规则来获取贸易顺差。外汇市场对里根政府的贸易调整压力、扩大内需压力和日元升值压力作出反应，日元反复急剧升值。

二、日本企业的对策

由于受广场协议影响，日元升值，在1986年度的结算中，制造业出口的经常性收益比1985年减少了42.9%，电器产业和汽车产业各减少了48.5%和38.6%，整个产业的经常性收益减少了3.1%。

外汇风险管理是影响企业生存的最重要课题。狭义的外汇风险，是以外汇计价的资产、负债、以及作为契约在企业外汇收支状况反映出来的外汇风险。这些可以通过外汇远期、外汇期权等方法加以规避。

广义外汇风险中，对有关以现有设备继续生产和销售的商品，企业可以通过价格转嫁和降低成本来应对。若进行价格转嫁和降低成本后仍不能获得收益，生产就要转移到海外。

1. 出口企业的财务对策

（1）提前或推迟结算（Leads and Lags）

企业首先根据外汇市场的走向采取提前或推后结算的对策。1971年，笔者在伊藤忠商事伦敦分公司工作时，尽可能多的借入美元汇回东京总社。按照当时的固定汇率制，美元在以1美元=360日元为中心上下4日元的范围内浮动。总公司立即将收到的美元在市场上卖出，会计上作为出口预收款来处理。因为日本的外汇管理法坚持远期外汇合约只限于现有债务债权的实际需要原则，出口企业为了规避将来出口债权化所产生的外汇风险而提前结算，不用说，这一卖出美元买入日元的做法自然形成日元升值压力。

（2） 外币计价债务

虽然将美元负债换成日元负债可以抵消美元资产的外汇风险，但由于可以通过远期外汇合约来取得同样的效果，这一做法没有得到广泛使用。

（3） 远期外汇合约（Eorward Exchange Contract）和外汇期权（Option）

最为广泛使用的财务手段是远期外汇合约和外汇期权。出口企业为规避外汇风险，将外汇风险对象额的1/3 到1/2 额度实行期货合约，并根据市场状况增减规避风险的额度。不进行期货合约是很危险的，但若全部实行合约的话，当汇率朝有利方向变动时，就会丧失获取外汇收益的机会。

在日元升值不可避免的局势出现时，要增加美元期货的卖出合约。在外汇市场走向不明确时买进期权，而到结算时，若现货有利，就放弃期权，若期权有利，则行使期权。而远期外汇清算交易几乎没有被企业用来作为外汇保值手段。

对于机械设备等长期延期支付的出口项目，企业所采用的财务对策是利用远期外汇期货。然而，远期外汇期货汇率是按日美间存在的利差幅度日元高于美元的，所以，对企业来说，这种方法经济上难以采用。

期货日元汇率之所以按利差幅度高于美元，是因为运用美元资产的投资者在卖出低利率的日元买进高利率的美元当中，为了避免汇率风险，卖出期货美元而买进期货日元。由于期货日元需求增加，期货日元汇率就要升值。这种被称为寻租交易的外汇交易，将持续到日元高汇率与日元和美元利率差距相等时为止。因为长期延期支付交易的利润少，假如签订合同时或者装船时买进比现货汇率高的期货日元，则成本高于收入而立即呈现其亏损。

假设15万美元的机械设备按五年延期支付出口。假定现货汇率为1美元兑200 日元，出口日元价格为15万美元乘200日元的3000万日元。假设利润率为10%，利润是300万日元。假如美国利率6%，日本利率1%，利差5%，则每年日元升值200 日元乘5%的10日元，五年后远期汇率则为1美元兑150日元。如果按照此汇率签订买进期货日元合同，出口额15万美元的日元价格为15万美元乘150日元等于2250万日元，便立即发生外汇损失750万日元。账上的亏损就是利润300万日元与外汇损失750万日元的差额450 万日元。

企业一般是日元贬值时签订买进期货日元的合同，但是，1985年之后，日元一直是持续地急剧升值，使企业丧失了签订合同机会，从而蒙受了巨额外汇损失。之后，许多日本企业就放弃了此类出口。

拥有长期美元债务，就可以规避外汇风险，但是放弃低利率的日元接受高利率的美元负债，从经济核算来看，与远期外汇合约没有什么不同，而且还需要按照繁琐的外汇管理法取得特别批准。

2. 出口企业的非财务对策

企业暂且可以在继续使用现有设备进行生产当中提高产品出售价格和降低成本来应对日元升值。

（1） 价格转嫁

价格转嫁只有在出口地的销售价格提高后依然具有价格竞争力的情况下，才能得以成立。Plaza 协议后，日本主要出口产品的价格转嫁率高于50%，而未能实现价格转嫁部分就是日元升值所导致的减收额。

日本企业担心价格转嫁会受到美国在贸易和税务两方面的压力。第一，若以美元计价的出口价格没有按日元升值幅度得以提高，则有可能被怀疑为倾销。第二是有关价格转嫁的税制问题。尼桑（日产）汽车总公司提高了出口价格，但是其美国销售分公司因竞争关系而未能提高销售价格。尼桑就被认为，其总公司企图以设定较高出口价格来减少在美国的纳税额，而被追征课税。

若合约采用日元计价，则可以将外汇风险转向进口方，但这并不是有效的对策。若签订日元计价合同，就会引起在出口地的销售价格上涨而失去竞争力，使出口无法展开。假如合约变为以日元计价，要维持出口地的价格竞争力，就必须降低以日元计价的价格。

为了出口地的销售店能够维持稳定的销售价格，在1995年日元升值时，卡西欧（Casio）和美能达（Minolta）相继将日元计价贸易转变为美元计价。有些人主张出口以日元计价，他们不是有实际业务经验的企业家，而是那些不了解国际竞争现实状况的经济学者和评论家。

（2）降低成本

基于终身雇佣是管理者的责任这一社会上的一般理念，以及在解雇员工时将丧失与人合为一体的高技术这一顾虑，在缩减人事费用上，企业多采用雇佣非正式员工来填补因正式员工自然减少而产生的空缺这样的温和对策，所以人事成本缩减的效果是很有限的。

在缩减零部件成本问题上，大型制造企业对零件制造商提出了极为苛刻的降价要求。此外，还采取了改用进口零部件等措施。零部件生产商中多数是中小企业。有报道称，这些企业认为，虽然向海外发展有风险，但也好于在国内坐以待毙，从而追随大企业向海外转移生产。而留在国内的零部件制造商相继因经营困难而停产。在东京大田区和大阪市，拥有先进技术的中小企业的集聚已进入衰退期。

日本企业致力于产品升级和生产过程合理化。比如，在松下1985 年生产的产品中，其91%是磁带录像机（VTR），而到了1995 年，硬盘驱动器等信息产品占到73%。生产零件和组装工程还实施了以零不合格率为目标的生产流程合理化。硬盘驱动零件的生产线实现了完全自动化，工作人员则只做监控而已。

（3） 成本美元化

收入的70%以上为美元的国际海运公司很早就热心于成本美元化。它采取雇佣外国机组人员、将整修和运营管理业务向海外转移等措施，有60%的成本实现了美元化。不能美元化的部分就是那些有关总公司和国内港运的费用。

承包海外工厂建设的工程公司也开展了成本美元化。日挥、千代田化工、东洋工程等公司1994年基本原材料的海外采购率为60％～80%。面对1995年的日元升值，连占成本15％～20%的设计业务也转移到了海外。

在制造业方面，尼桑汽车致力于增加海外零部件进口和在欧美支付开发据点费用。又如，雅马哈的开发检测在美国进行，产品说明书在香港印制，从而推进了费用支出美元化。

3. 从海外生产走向全球最佳生产

由于日本企业致力于应对日元升值，日本的购买力平价持续上升。有些经济学者将其解释为日本增强了日元升值抵抗力，这就向美国发出了错误的信息，招来了美国更大的日元升值压力。日本企业就面临进一步降低成本的压力，当其超越极限时，便雪崩似地将生产转移到海外。

日本的对外直接投资有过两次高峰：第一次是1989年接受Plaza 协议后的日元升值高峰，第二次是1995年1美元兑80 日元的影响所导致的1999年高峰。从日元升值到实施海外直接投资的数年期间，企业的精力用于预测外汇市场走向、制定业务计划、购买机械设备、在生产转移地购买地皮和建设工厂等工作。

（1） 走向海外生产

受广场协议影响，企业重新调整了海外生产战略。

佳能公司1986年度的经常收益与上年度相比减少了50%。在销售地生产的战略原来是为了应对与欧美各国的贸易摩擦，而现在是减少外汇风险成了重要课题。佳能公司将各生产据点按机型专业化，分别进行世界性规模生产。贸易关系也不仅限于总公司与分公司之间，而且将美欧之间、美欧与亚洲之间等的复杂网络作为一个完整的系统来加以统一管理。

索尼公司在Plaza 协议之后，将原先占全部销售额20%以上的海外生产比率在三年内提高到35％～40%。其爱华分公司1986年开始缩小国内生产，之后将全部生产转移到海外。1996年7月，为索尼提供彩色电视机的国内分公司宣告停产。之后索尼公司将美国、欧洲、亚洲分为三个区，建立了各区分别拥有独立的研究、生产、流通、核算系统的全球化分工体制。

日本电气公司重新构筑了占出口总量一半以上的对美出口战略。它之所以将销售超级计算机的美国销售公司与美国企业合并，是为了减少贸易摩擦。面对日元升值，该公司对磁盘产品一度采取了提价的对策，但为了维持竞争力，还是将生产转移到了美国。而向美国出口的半导体则在亚洲和欧洲进行生产。

日立制作所虽然通过增加海外生产，将Plaza 协议时30%的出口率降为1995 年的20%，但受同年日元升值的影响，重新制定了以平衡进出口来规避外汇风险的对策。

（2） 全球性最佳生产战略

经历了1995年4月1美元跌破80日元的局面之后，日本企业重新调整了海外生产布局，正式开始构建不受外汇风险影响的经营体制。2003年的日元升值却成了验证其效果的机会。据Brother 工业会长安井义博说:日元升值导致了出口企业核算恶化这一单纯模式已经成为过去。本公司的生产据点分散到世界各地，销售点也扩展到全世界。以美元计价的债务和债权达到平衡。虽然以日元计算的海外销售额和利润会减少，但不是亏损。

丰田的张富士夫社长就从“在何处生产何物为最有效”这一角度解释全球性最佳生产体制。外汇风险管理是其中不可缺少的要素。丰田已向受汇率变动影响较小的经营体制转型。

迄今为止，丰田一直在北美等大市场进行生产，对中国也有同样的考虑。使中国成为出口基地将是其未来的课题。目前还不会受到人民币汇率变动的风险。

但是，由于不可能在销售汽车的70 个所有国家都建立生产点，因此需要构筑连接零部件供应基地、汽车生产基地和销售基地的最佳生产、销售相互供应网络，以开展全球性据点间债权债务网络核算。例如，在泰国将建立小型货车和多功能汽车生产基地的计划加以具体化。从日本和其他亚洲各国向泰国供给零部件，而后向世界各国出口汽车成品。

由于汽车的生产和销售是一个长期的工程，即使投资对象国的汇率不稳定也不能撤退。如果汇率反映经济基本状况而缓慢变动，企业可以通过经营努力来应对，但对于急剧而且大幅度的变化就很难对付。有些国家有外汇合约和资本交易的限制，这会成为推行全球性战略的障碍。对关税、通关、签证等人、财、物方面的限制需要加以放宽。

以上只是举了丰田的例子，并不是说所有大企业都能够实施通过向海外转移生产来减少外汇风险这一全球生产最佳战略。有些产品因有技术方面的原因而不能把生产转向海外。拥有这类产品的三菱重工的社长西岗乔，面对2003 年的日元升值就说，从“留在国内进行生产的企业，拥有许多作为协助公司的中小企业，从而能够提供雇佣机会”这一角度出发，需要制订出照顾到制造业竞争力的汇率政策。

4. 进口企业

一般认为日元升值会给进口企业带来外汇收益。实际上，即便是进口企业，也不能轻易避免外汇损失。以下是因为进行了期货合约而遭受巨大损失的石油公司和航空公司的实例。

由于通产省对石油价格实施了行政指导，石油公司不能将日元贬值所导致的外汇损失转嫁到国内价格上。相反地，当日元升值时，消费者和销售店则要求，将因日元升值所得来的外汇收益返还给消费者。

石油公司在装船后第四个月清算美元债务。通常的做法是，将石油购入价格的三分之一在装船时进行合约，另三分之一根据市场的状况进行合约，剩余的三分之一一般不进行合约，但是在90年代前后，期货合约超过了这个数额。这一举措恐怕是为了规避长期预定进口量的外汇风险，但因为日元升值超出了预期值，1993年2 月，昭和壳牌石油公布了1600亿日元的外汇亏损，1994年3月鹿岛石油公布了1525 亿日元的外汇亏损。

日本航空公司背负着两种外汇风险：与购买飞机相关的外汇风险、与燃料费等的支付和国际航线销售收入差额相关的外汇风险。日本航空公司处于每年支付10亿美元的状况。1984年，日航决定将其中大约三分之一用长期期货合约来保值，同年，东京市场的平均汇率是１美元兑244日元，而合约汇率为平均184日元，1995 年度为171日元，1996年度为155日元。看来，这些是对公司非常有利的汇率。

但是，日元急剧升值。1995年的市场平均汇率为96.29日元，1996年为112.46日元。而航空公司无法支付与外国航空公司相竞争的国际航线的运费。由于期货合约所遭受的外汇损失达每美元74日元或者43日元之多，在此之后，它一直对该公司的经营造成巨大压力。

日元的长期期货与现货相比汇价高很多，所以对于出口企业来说是有利的。不管是利息风险还是外汇风险，按各期间来保值乃是企业财务铁的原则。只合约债务余额的三分之一算是慎重的决定。

经营者不能逃避责任。而作为企业所采取的理所当然的风险规避对策之所以未能起到回避作用，是因为日元升值超出了所有预期。防止这样的过度汇率变动应归于政治的责任。

三、 对日本经济的影响

偏离实体经济的剧烈汇率波动和过度日元升值迫使日本制造业向海外转移。这是无法轻易走回头路而不可逆转的决定，因而给日本经济带来了严重的影响。

随着海外生产的普及，生产周期得以缩短。所谓生产周期是指，第一，在日本进行新产品开发；第二，国内产品的国内销售和出口；第三，海外投资当地生产；第四，向日本(逆向进口)和第三国出口；第五，进一步反复开发新产品。

早期的做法是在母工厂试产之后，先在国内进行大量生产，进行下一新产品的开发，将生产向海外转移。但是，最近出现了省去第二步国内生产过程的倾向，有些产品，连新设计也转移到海外，甚至出现了将研究开发也向海外转移的实例。

在生产周期缩短的过程中，日本的产业结构升级，亚洲各国亦在新兴工业国化方面得到发展。从日本向亚洲各国的资本 (机械设备等)和零部件出口增加了。但是由于日元升值过于迅速，产业结构升级所提供的日本国内就业机会就不足以补偿海外转产所导致的雇佣流失。

据日本经济产业省《2003年制造基础白皮书》，1992年以来10年间的就业人数在制造业减少了347万人，在服务业只增加了约323万人。从行业看海外生产给国内就业带来的影响，就显示出“就业人数降低率大的，除了运输机械生产行业外，大体上是海外生产比率大幅上升的行业这一关系”。

保持企业层次的进出口平衡，对于企业来说是合理的解决方法，但是作为日本经济整体来说，是巨大的浪费。原因有二:第一，市场经济是因各个生产者将生产活动集中在优越性高的产品上而能够提高整体的经济效益。然而，为了平衡公司内部的进出口，各个企业就要生产优越性相对低的产品，使得市场经济的本来作用无法得以充分发挥;第二，企业为了平衡进出口，将原来在日本可以生产的产品也都转移到海外生产。

（作者为原阪南大学教授、伊藤忠商事株式会社理事，本文原载于《国际经济评论》，刊登时有删节）