政策已经露出了全部底牌

积极因素开始积累

虽然A股市场特别是中小盘个股从9月开始跌幅比较大，但是债券市场上，各个品种都迎来了今年最重要的上涨。债券市场对于政策和资金面的理解往往都会领先于A 股市场几个月时间，这在05年以及08年我们都看到了同样的象。

这是我们确信，债券收益率的下行将会带动市场整体估值的抬升。并且我们认为这次的抬升是单方向的，因为我们认为从09年中开始的货币政策紧缩带来的流动性收紧导致的市场整体估值的下降已经结束了。并且流动性改善带来的估值上升不会再次被货币政策紧缩所消灭。

这些积极因素已经使我们确信，货币政策的紧缩已经到头，而公开市场操作，对市场的影响将远远小于准备金和利率调整对于市场影响。只是央行公开市场操作的日程工作。

通胀的忧虑

投资者对通胀见顶，仍然持怀疑的态度。这主要因为市场今年一次次的被年初对于CPI 的乐观预期所欺骗，在还没有从悲观的预期中调整过来，以至于在拐点出的时候，仍然不敢于确认。

对于今后通胀的判断，我们提出了明年3%的通胀观点。也就是从今年5.5%左右的通胀，下降2.5个百分点。

首先，从10年开始的紧缩力度，已经大大超过08年的紧缩力度了，按照货币供应变化领先CPI半年至一年这样的规律，我们认为明年CPI再创新高的可能已经很低。

第二，在中国历史上，CPI从来不存在控制不住的情况，一般通胀持续的时间最多只有1年左右的时间，因此在明年再次出通胀反复的可能非常低。

第三，在今年猪肉价格对于CPI的贡献非常大，猪肉价格涨幅达到了100%，对于猪肉明年精确涨幅作为策略很难判断，但是我们认为即使明年猪肉涨幅有50%，也就是从在20元/公斤的生猪价格涨到30元/公斤的生猪价格，明年猪肉价格对于CPI 的贡献也只有今年的一半。假设其他品种涨幅都和今年差不多，CPI再次回到6%的高位可能性也非常低。何况生猪价格上涨50%的概率非常小，也就是我们会在市场上看到40元/斤的猪肉。我们认为这种可能几乎没有。

基于上面3点，我们对于CPI走弱非常乐观。同时由于，市场对于CPI普遍悲观，因此只存在CPI大幅低于预期，而不会出高于预期的情况。

增长的疑问

市场另一个疑问是增长，会不会硬着陆。

从10年年中就开始出经济过冷和硬着陆的论调，但是GDP的增长一直保持的比较平稳的9%左右的同比增长，在持续了一年以后也就是GDP的环比折年率也保持了9%左右的增长。

GDP的增长虽然出轻微的下降，我们认为在政府的眼里是一个主动调控的结果，属于政策目标已经达到。

在在紧缩政策已经到头的背景下，我们认为经济开始重新恢复增长的动力。硬着陆的风险不会存在，同时外需的减弱，正好避免了经济过热的风险。

政策信号已经非常明显

6月中，温总理也有通胀可控的表述，我们认为这主要是出于安抚社会情绪的目的。政策的表述还需要通过政策的执行来理解。7月的加息表明政府对于政策力度还是心存疑虑的。

而从9月份开始，政策明显放缓，已经处于明显的观察期，而昨天温总理的讲话，也有标志性的作用。因此我们认为政策告一段落的意图已经非常明显。

我们认为政策信号已经非常明确，紧缩的政策已经到头，长期以来压制市场上涨的因素将逐渐消除，市场将迎来久违的上涨。