日本财政真相:国债与赤字的游戏

日本是世界上负债率最高的国家之一，2010年其国债余额占GDP超190％。

虽然在小泉政府任期内，日本赤字得到改善，但2007年之后又出现恶化趋势，占比GDP一度超过了11％(3％为警戒线)。因此，市场担心地震将使日本财赤进一步恶化，从而引发债务危机。然而必须思考的是，为何貌似、口]题不小，游戏却可继续7带着这样的问题，我们系统地梳理日本赤字的来龙去脉，对于前述担忧并不认同。

在扣除阶段性、一次性影响的周期性赤字和地震赤字之后，日本仍有6％左右的结构性赤字，预计，民主选举的“派糖政治”会将继续发债的空间发挥到极致，从而把加税的时点推迟到极致。但当前的国债是未来的税收，日本财赤的最终出路仍然在于加税，加税的促发点一是全球发生大型通胀并传导至日本，超低利率水平不可维持；二是居民个人金融资产无法支撑国债余额。

日本债务的已有问题未如想象中严重

日本的财政支出占比GDP一直较为稳定、健康，日本总财政支出占比GDP在1987年达到16.3％，此后至2008年均在15―17％之间，无上升趋势。与中国横向比较，1990年代日本财支占比GDP稍高于中国，但2000年后十多年中国财政支出占比出现趋势性上升，已高于日本2―3个百分点。

200g年金融危机，不仅日本，世界各国都采取措施刺激经济，日本财政支出占比GDP增加5个百分点，刺激力度比中国高2.5个百分点，但最终形成的财政支出占比水平仍然低于中国，2010年后日本该指标明显回落(中国继续上升)。必须看到的是，这是一种典型的“周期性支出”，经济恢复正常，这部分支出将明显减少。

由于当前的国债是未来的税收，财政支出占比GDP才是显示政府对于国民经济成果总支配的综合指标，日本此项指标不仅趋势平稳，而且国际纵比绝非畸形。

日本95％的国债由国民购买，日本剔除利息的纯财政支出更能反应政府对国民生产成果的占用。日本该指标占比GDP在1987年达到13.0％，1987―2008年的12年间围绕12.5％波动，同样无上升趋势。比较而言，中国国债利息支出约1500―1700亿人民币，约占GDP的0.5％，由此中国非息财政支出占GDP仍然在20％左右。

不难看出，无论纵横比，日本赤字都不是因为支出的挥霍无度，真正导致日本赤字的原因在于降税，1990年日本总税收达到60.1万亿日元，占比GDP为13.6％，至2010年一路降至7.8％，税收金额仅有37.4万亿日元

(20多年间GDP反而增长10％或40万亿日元)，在降税的过程中，由于支出基本稳定，赤字国债逐渐增加，再加随之形成的国债利息支出，由此造成2009年以来的10％赤字。这一现象一方面是1990年代以来日本经济不振，降税是日本政府重要刺激经济措施之一，另一方面是民主选举导致的“派糖政治”。由于赤字根源在于减税(与刮地皮式的政府财政有根本区别)，这使我们看到，日本财赤问题不小，游戏却能继续的原因。地震对赤字的影响规模不大且非持续

地震赤字相对总赤字的规模不大，按照世行估计，本次地震损失占日本GDP的2.5％-4％，按照阪神的案例，归于政府负担的重建支出不大于GDP的2.3％，

因此，相对于190％GDP的债务存量和约10％GDP的赤字流量来说，地震赤字规模不大。非持续性也是分析地震赤字影响必须看到的重要一点，在各国财政历史上，作为一次性事件，不管是灾害、还是战争，赤字的影响均在随着事件的结束而结束。以历史案例看，阪神地震仅在当年和次年影响了日本赤字。

对未来几年日本总财赤的判断

按照我们的测算，日本2011―2014年赤字为-10.2％，-8.6％，-6.4％、-5.4％，2010年日本赤字已经存在向危机前复归的趋势，本次地震的影响在于将复归步伐延缓了两年。在日本的财赤中，因为人口老化、税制过轻、福利过高等稳定的社会经济因素导致的持续的“结构性赤字”为-6.38％，一个经济中的“结构性赤字”是一个相对固定的值，计算方法为最近一个完整经济周期中，财政总赤字的均值。赤字的第二部分是“周期性赤字”，它随经济周期波动，经济好时有“周期性盈余”，差时有“周期性赤字”，当前日本处于2009年金融危机恢复期，2009年时“周期性赤字”高达-5％，2010年随着经济恢复，已经缩小为-2.87％，因为生产中断，地震一定程度抑制了日本2011年经济增长，预计周期性赤字将达-3％，但2012年之后将较快收窄为-1％，201 3年后周期性赤字可能将消失，乃至出现1％2％的周期性盈余：在结构性和周期性赤字之外，参考阪神案例，地震造成的一次性赤字影响在2011、2012年产生，分别为0.8％、1.5％，随后为零。

日本财政问题的解决之道

日本财赤的最终出路仍然在于加税

在扣除阶段性、一次性影响的周期性赤字和地震赤字之后，日本仍有6％左右的结构性持续赤字，虽然民主选举“派糖政治”会把继续发债的空间发挥到极致，从而把加税时点推迟到极致。

但是，当前的国债是未来的税收，日本财赤的最终出路仍然在于加税，在全球比较中，现时日本税率属于非常轻的行列，日本的消费税、增值税仅5％，在OECD国家最低，个人所得税也很低，一个年收入82000美元的纳税人在英国的所得税负为27.3％，美国为16.7％，日本为8.6％，中国为17-21％。日本上述税收增加的空间还很大。

日本加税的促发点

日本加税的促发点之一：全球发生大型通胀并传导至日本，超低利率水平不可维持。2010年日本国债利息支出占GDP仅2.04％，处在中间水平。日本历史上，该比率最高超过3％；欧元区国家该指标也在2.5-5％的水平。上述情况的重要原因在于通货紧缩使得日本国债利率重心持续向下。2010年日本存量国债约919万亿日元，一旦出现较大型全球通胀并传导至日本，迫使利率重心向上，国债游戏无法持续，必然触发加税工具。

日本加税的促发点之二：居民个人金融资产无法支撑国债余额。存量上，日本居民个人金融资产近1 500万亿日元，国债余额919万亿，占比61％。增量上，金融机构对企业的借款占其全部借款1990、2000、2008年分别为52.8％、44.7％、31.7％(有借有还)，用于购买国债的支出1990、2000、2008年分别是4.2％、7.9％，16.9％(越借越多)。由于经济疲软，日本居民金融资产的总规模扩张速度不可能太快。由此，国债余额的增加将直接导致其占比居民金融资产的提高，居民个人金融资产无法支撑国债余额之时，就是税收增加之日。